透析行業(yè)專題研究-腎不由己凈化無極

全球視野全球視野本土智慧醫(yī)藥保健醫(yī)藥保健證券研究報(bào)告—深度報(bào)告證券研究報(bào)告—深度報(bào)告透析行業(yè)專題研究（維持評級） 醫(yī)藥保健滬深3000.7J-14M-14M-14J-14S-14N-14《智慧醫(yī)療，顛覆時代（行業(yè)篇）》——2014-12-23《醫(yī)療服務(wù)專題研究：星星之火、可以燎原》——2014-08-17證券分析師：林小偉證券分析師：鄧周宇劉健對本報(bào)告有貢獻(xiàn)其實(shí)血透和腹透各有千秋，全球各國對其選擇受政策影響較大，美歐日等國布呈明顯二元結(jié)構(gòu)特點(diǎn)及政策方向，我們認(rèn)為血透和腹透在我國均有巨大發(fā)由于蛋糕巨大，國內(nèi)企業(yè)已紛紛搶先布局透析服務(wù)，目前民資介入主要有三大病醫(yī)保覆蓋及民營透析服務(wù)資質(zhì)的逐步放開將使得我國透析行業(yè)步入黃金發(fā)展時代。結(jié)合我國醫(yī)療資源分布特點(diǎn)及政策趨勢判斷，我們認(rèn)為血透和腹透均具有巨大市場前景。有戰(zhàn)略眼光的公司已紛紛搶先布局這塊巨大蛋糕，的公司，血透領(lǐng)域建議重點(diǎn)關(guān)注威高股份、寶萊特、常山藥業(yè)、和佳股份、重點(diǎn)公司盈利預(yù)測及投資評級作者保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來自合規(guī)渠道，分析邏輯基于本人的職業(yè)理解，通過合理判斷并得出結(jié)論，力求客觀、公正，其結(jié)論不受其公司代碼公司名稱投資評級昨收盤（元）總市值(百萬元)EPS2014E2015E2014E2015E300273和佳股份買入26.800.450.636043300110華仁藥業(yè)買入7.4750240.120.2262300255常山藥業(yè)無評級36.0067830.700.9651600587新華醫(yī)療無評級37.080.831.1544300246寶萊特?zé)o評級26.3038420.250.33資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測，注：寶萊特、新華醫(yī)療、常山藥業(yè)取wind一致預(yù)期全球視野全球視野本土智慧趨勢？過去多年我們從細(xì)分子行業(yè)的角度進(jìn)行梳理（如化學(xué)藥、中藥、生物制藥，商業(yè)、醫(yī)療器械等未來我們更希望從大治療領(lǐng)域、主題投資的角度梳理行業(yè)、前期我們已對居中國前幾大臨床用藥類別的抗腫瘤藥行業(yè)、心腦血管行業(yè)、抗菌素末期）患者有200萬，且目前中國糖尿病、高血壓兩大慢性病不斷高發(fā)又將代，蘊(yùn)含巨大的投資機(jī)會?！包S金時代，群雄逐鹿”——希望本篇專題研究能前瞻性地全面梳理該細(xì)分領(lǐng)域現(xiàn)狀、發(fā)展趨勢，挖掘投資機(jī)會。全球透析市場已呈現(xiàn)幾大巨頭寡頭壟斷格局，這些企業(yè)在過去15年快速發(fā)展的同時也給投資者帶來了豐厚的回報(bào)。1）費(fèi)森尤斯醫(yī)療——全球血透“產(chǎn)品+服務(wù)”龍頭，全球最大血透產(chǎn)品供應(yīng)商、最大透析中心運(yùn)營商，全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋優(yōu)勢明顯，的腹透產(chǎn)品和腹透服務(wù)，通過收購瑞士金寶也往血透領(lǐng)域延伸，同期股價(jià)上漲了多次增持其股票，同期股價(jià)上漲994%。點(diǎn)，行業(yè)將進(jìn)入黃金發(fā)展時代；目前國內(nèi)透析市場規(guī)模僅200億左右，未來千億企業(yè)只有不斷提高產(chǎn)品技術(shù)及改善服務(wù)水平才能充分受益我國透析行業(yè)巨大的市競爭格局和趨勢，及10家公司案例分析，繪制出清晰的透析行業(yè)投資路線圖。資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野本土智慧全球視野全球視野本土智慧 8 8 10他山之石：美國、墨西哥、香港和泰國關(guān)于透析治療方式選擇 13 18 19全球透析市場規(guī)模高達(dá)750億美元，仍有較 19 20 21 21 22 22 24 24 25 28 30 31 32 33 34案例分析：費(fèi)森尤斯醫(yī)療—“產(chǎn)品+服務(wù)”全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋鑄就全球血透王者 35 40 40 41腹膜透析液：腹透最具投資價(jià)值領(lǐng)域，目前百特壟斷 42 44 45體外連接系統(tǒng)：注重產(chǎn)品齊全性與配套性， 45 46案例分析：百特——全球腹膜透析領(lǐng)導(dǎo)者 47 52透析服務(wù)是透析行業(yè)最具投資價(jià)值領(lǐng)域，擁有透析產(chǎn)品企業(yè)優(yōu)勢明顯 52 53 54獨(dú)立血透中心：仍處試點(diǎn)階段，規(guī)?；⑦B鎖 55 58案例分析：威高股份——國內(nèi)血透全產(chǎn)業(yè)鏈布局企業(yè) 62 65 65 66 66 67 68 68 70 70 70證券投資咨詢業(yè)務(wù)的說明 70 3 8 9 9 9 10 10 10 10 11 11 13 13 13 15 15 15 16 16 16 17 18 18 18 19 20 20 20 21 21 21 22 22 22 23 24 25 25 26 26 26 26 27 28 28 29 29 30 30 30 31 31 32 32 33 35 36 36 37 37 37 38 38 39 39 39 40 40 41 41 42 43 44 45 46 47 48 48 48 48 49 49 50 51 52 52 52 53 53 53 54 54 54 55 55 57 58 58 59 59 59 60 61 61 62 62 63 63 63 64 64 65 65 65 66 67 69 69 8 12 12 14 16表6:泰國由血透為主向腹透轉(zhuǎn)變歷程 17 19 21 23 24 25 27 29 31 33 33 34 35 40 41 42 44 45 46 47 55 62 66 67 68全球視野全球視野本土智慧資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理腎臟結(jié)構(gòu)和功能障礙。根據(jù)GFR（Glomerularfiltrationrate，即標(biāo)可以將慢性腎臟病分為5期，一旦CKD患者進(jìn)展至5期時，即終末期腎?。‥SRD俗稱尿毒癥，必須進(jìn)行腎臟替代治療。腎小球率過濾GFR(ml/min/1.73>9060-8930-59資料來源：美國腎臟病基金會，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理要原因有：>我國慢性腎病發(fā)病率高、知曉率低，ESRD潛在患者群體眾多我國慢性腎病呈現(xiàn)三高、三低特點(diǎn)：發(fā)病率高、伴發(fā)的心血管病患病率高、病死率慢性腎病患者人群高居不下，知曉率低導(dǎo)致許多患者耽誤治療最佳時期，向終末期歲以上成年居民慢性腎臟病患者進(jìn)行調(diào)查分析，結(jié)果顯示我國成年人群中慢性腎臟多，未來終末期腎病患者將不斷增多。全球視野全球視野本土智慧資料來源：衛(wèi)生部，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>糖尿病和高血壓推動ESRD發(fā)病率不斷上升全球來看，ESRD發(fā)病率呈現(xiàn)較大差異，以26005004003002001000資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理（注：此處墨西哥特指哈利斯科州）70605040302001999200020012002200320042005200620072008200920102011加拿大香港墨西哥1999200020012002200320042005200620072008200920102011資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理（注：此處墨西哥特指哈利斯科州）從ESRD發(fā)病原因來看，糖尿病和高血壓將成為未來ESRD患者人數(shù)不斷遞增的主要因素。雖然目前腎小球腎炎是我國ESRD的首要發(fā)病原因，但是研究顯示未來5~10年中糖尿病和高血壓將超過腎小球腎炎成為我國ESRD最主要發(fā)病原因。全球視野全球視野本土智慧7060504030200資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理（注：此處墨西哥特指哈利斯科州）腎小球腎炎糖尿病高血壓多囊腎其他21%45%2%45%13%19%資料來源：中國醫(yī)院協(xié)會血液凈化中心管理分會，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理高血壓和糖尿病是我國發(fā)病率最高的兩種慢性病，位居十大慢性病前兩國高血壓患者接近2億，糖尿病患者已經(jīng)達(dá)到9840萬，預(yù)計(jì)到2035年糖尿病患者達(dá)到1.4億，這兩大慢性病將推動ESRD患者人群不斷增加。資料來源：衛(wèi)生部，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理費(fèi)用，進(jìn)行腎臟移植的只是少數(shù)人，絕大多數(shù)患者必須終身進(jìn)行透析治療。根據(jù)費(fèi)森尤斯醫(yī)療（FMC）調(diào)查，2013年全球接受透析治患者有319萬人，其中透析患者252萬人，占79%，大多數(shù)透析患者選擇血液透析。我國每年僅完成5000例左右腎移植手術(shù)，這對于200萬ESRD患者而言只不過是滄海一粟，因此透析治療需求巨大。21%8%71%資料來源：FMC,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理（HD：血液透析；PD：腹膜透析）全球視野全球視野本土智慧臨床上，是治療終末期腎病的一種有效方式，分為血液透析和腹膜透析。血液透析，簡稱血透，通常被稱為人工腎、洗腎。其作用機(jī)理就是將人體血從而清除代謝產(chǎn)物及毒性物質(zhì)，達(dá)到糾正水、電解質(zhì)紊亂，使機(jī)體恢復(fù)正常生理狀態(tài)的目的。資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理作用將配臵好的透析液導(dǎo)入患者的腹膜腔，這樣就會在腹膜兩側(cè)存在著溶質(zhì)的濃度梯度差，通過彌散作用，使高濃度一側(cè)的溶質(zhì)向低濃度一側(cè)移動；同時滲透作用也使水分從低滲一側(cè)向高滲一側(cè)移動。通過不斷地更換透析液，最終達(dá)到清除體內(nèi)代謝產(chǎn)物、毒性物質(zhì)及糾正水、電解質(zhì)平衡紊亂的目的。資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理殘余功能，且治療成本較高。全球視野全球視野本土智慧無少多飲食控制高低平穩(wěn)、持續(xù)、緩慢；對分子量在500（多見于透析不充分者）命資料來源：《腹膜透析治療學(xué)》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理腹膜透析與血液透析治療經(jīng)濟(jì)學(xué)比較：隨著終末腎病患者人群的擴(kuò)大，醫(yī)療負(fù)擔(dān)日部分研究結(jié)果都指出腹膜透析消耗資源要少，經(jīng)濟(jì)成本低，更具社會經(jīng)濟(jì)學(xué)效益。的經(jīng)濟(jì)學(xué)比較研究，他們認(rèn)為透析患者并不是永遠(yuǎn)只采用一種治療模式，而是會根據(jù)情況變化在腹透與血透之間進(jìn)行轉(zhuǎn)移。他們利用泰國腎病協(xié)會提供的數(shù)據(jù)，比較安撫性治療和透析治療的增），名透析患者進(jìn)行調(diào)查，比較兩種治療方式的費(fèi)用和效果比，同時還比較了血透，腹透患者所需承一種更為經(jīng)濟(jì)而有效的透析治療手段。他們建議國家醫(yī)保鼓勵腹透，可以降低醫(yī)保支出，減輕醫(yī)資料來源：《終末期腎病血液透析和腹膜透析治療經(jīng)濟(jì)學(xué)評價(jià)研究綜述》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>一體化治療：或成未來發(fā)展趨勢然后逐步過渡到腹膜透析、血液透析和腎移植的一體化治療。這也就是腹透和血透最常見的PHD治療模式是1周5-6天進(jìn)行腹膜透析，同時一周進(jìn)行一次血液透析或者血液透析濾過，透析時間一般為4-5小時。全球視野全球視野本土智慧資料來源：《中國腹膜透析現(xiàn)狀與思考》,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理避免腹透直接轉(zhuǎn)為血透，或者只采用血透情況下喪失殘余腎功能；目前PHD治療模式在國內(nèi)仍然處于發(fā)展初期，而且一些地方醫(yī)保政策只允許患者使用一種透析方式，對于推廣PHD存在一定的障礙，但是從國外已有的研究來看PHD不失為一種經(jīng)濟(jì)而有有效的治療手段，未來在國內(nèi)有可能成等在其中起到很大的影響作用。11%89%資料來源：FMC,ESRDpatientsin2012，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：FMC，ESRDpatientsin2012，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理關(guān)。我們可以將美國的透析發(fā)展歷程分為四個階段：全球視野全球視野本土智慧1960-1979年（療效較好的血透脫穎而出腹透伴隨的腹膜炎發(fā)生率較高，美國基本醫(yī)保按照服務(wù)項(xiàng)目付費(fèi)方式對透析進(jìn)行支付，費(fèi)用較高的血透治療報(bào)銷額度也較高；1980-1994年（醫(yī)保報(bào)銷方式變化帶來腹透迎來小高峰1980本醫(yī)保Medicare首次引入按病種付費(fèi)制度，ESRD患者透析治療的報(bào)銷額度定為血透和腹透的中間值，因腹透價(jià)格相對較低，使得醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供腹透治療獲利更大，使得腹透占比從1980年的2%上波腹透發(fā)展小高峰；紅細(xì)胞生成素）等血透輔助用藥上市，這些藥物不納入病種付費(fèi)范入單病種報(bào)銷范圍。同時受制于醫(yī)?？刭M(fèi)影響，預(yù)計(jì)未來在美國社會經(jīng)濟(jì)學(xué)效益更高的腹透有望迎來二次高峰。公共衛(wèi)生服務(wù)部門建立了幾個透析中心，作為教學(xué)和研究基地，同時醫(yī)療保險(xiǎn)項(xiàng)目報(bào)銷額度定為血透和腹透的中間值，使得提供低廉EPO等血透輔助用藥上市，且這些藥物不納入按病種付費(fèi)范圍，醫(yī)療機(jī)構(gòu)又可以通2009年2011年Medicare重新修訂ESRD患者的治療費(fèi)用報(bào)銷方案，血透輔助用藥不再進(jìn)行單獨(dú)報(bào)銷，血透和腹透的含藥品報(bào)銷金額全部定為血液透析的水平。資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧血透藥品不納入病種付費(fèi)范圍，可另治療獲利增大。60007%血透藥品不納入病種付費(fèi)范圍，可另治療獲利增大。60007%16%14%12%10%8%6%4%2%0%按病種付費(fèi)，報(bào)銷按病種付費(fèi)，報(bào)銷范圍，腹透可能進(jìn)19781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理美國ESRD患者醫(yī)療費(fèi)用主要由美國基本醫(yī)療保險(xiǎn)（Medicare）承擔(dān)，近年來醫(yī)保支出占ESRD醫(yī)療總支出比例均在60%以上。2010年總?cè)藬?shù)的1.3%，但是ESRD醫(yī)保支出卻占美國總醫(yī)療支出的7.5%，可見透析治療費(fèi)用占美國醫(yī)保開銷比例較大。總醫(yī)療保險(xiǎn)支出ESRD占醫(yī)療支出比例5000400030002000100006%5%4%3%2%1%0%資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理基本醫(yī)保支出醫(yī)?；颊咦再M(fèi)HMO健康管理非醫(yī)?；颊咧С?00%80%60%40%20%0%19911993199519971999200120032005200720092011資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧HDPDTxHDPDTX86420100%80%60%40%20%0%19911993199519971999200120032005200720092011資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理（注：TX即腎移植）19911993199519971999200120032005200720092011資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理（注：TX即腎移植）限，難以大面積建設(shè)透析中心，于是兩個地區(qū)資料來源：《終末期腎病透析服務(wù)的國際經(jīng)驗(yàn)》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理（注：人類發(fā)展指數(shù)由預(yù)期壽命、成人識字率和人均GDP三個指標(biāo)構(gòu)成，反應(yīng)各國經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展水平?；嵯禂?shù)表示貧富差距，值越大貧富差距越大）大地震后腎病開始受到關(guān)注，二級醫(yī)院也開始提供透析治療。政府要求將透析治療遞送在日益增長的終末期腎病治療需求與有限的經(jīng)濟(jì)資源條件下，腹膜透析相比于血液透析72%。2007年資料來源：《終末期腎病透析服務(wù)的國際經(jīng)驗(yàn)》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧是一項(xiàng)十分耗費(fèi)人力物力的事。于是香港推行“腹透優(yōu)先“政策，腹膜透析就成為香港ESRD患者主要的治療方式，目前腹透占比約80%。而腹透患者增加了15倍以上。香港為了推廣腹透采取的措施有：1）實(shí)施“腹膜透析優(yōu)先”政策，節(jié)省醫(yī)療資源，減輕政府成本；2）慈善機(jī)構(gòu)提供腹透指導(dǎo)和幫助，這為推行“腹膜透析優(yōu)先”政策奠定了資料來源：《中國衛(wèi)生經(jīng)濟(jì)》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理要的作用。泰國的透析發(fā)展大致分為兩個階段：表6:泰國由血透為主向腹透轉(zhuǎn)變歷程對于終末期腎病的補(bǔ)償制度，財(cái)政部和勞動部社保辦分別下達(dá)了對公務(wù)員及其家屬，職工的補(bǔ)償措施，私營醫(yī)院透析治療補(bǔ)助得到提高，同時血透補(bǔ)償比例也高于腹透。2001年2008年終末期腎病患者團(tuán)體以及其他相關(guān)利益團(tuán)體向泰國政府施壓，要求基本醫(yī)療保險(xiǎn)對血資料來源：《終末期腎病透析服務(wù)的國際經(jīng)驗(yàn)》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧圖22：2008-2011年泰國血透、腹透，以及總透析患者人數(shù)變化情況資料來源：《中國衛(wèi)生經(jīng)濟(jì)》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理中國未來透析方式選擇預(yù)判：基層以腹透為主，中心城市以血透為主期面臨較大壓力。定只有二級甲等及以上醫(yī)療單位才有資格開辦透析中心，致使絕大部分透析中心管理規(guī)范和基本標(biāo)準(zhǔn)意見的函》，規(guī)定血透中心10公里范圍內(nèi)要有二級及以上綜合醫(yī)院，并與具備一定資質(zhì)的二級及以上綜合醫(yī)院、三級及以上綜合醫(yī)院分別簽訂血透急性、慢性并發(fā)癥醫(yī)療服務(wù)協(xié)議。受政策限制，血透中心將無法在基層市場大面積展開。列政策為基層腹透發(fā)展提供環(huán)境，并逐步提高基層市場腹透治療能力。40003000200010000新農(nóng)合籌資額：億元新農(nóng)合基金支出：億元 50%40%30%20%10%0%資料來源：衛(wèi)計(jì)委，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理100008000600040002000020002001200220032004200520062007200820092010201120122013城鎮(zhèn)基本醫(yī)保收入：億元20002001200220032004200520062007200820092010201120122013城鎮(zhèn)基本醫(yī)保支出：億元 城鎮(zhèn)基本醫(yī)保累計(jì)結(jié)余率150%100%50%0%資料來源：衛(wèi)計(jì)委，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧時間事件2010.03衛(wèi)生部發(fā)布《醫(yī)療機(jī)構(gòu)血液透析室基本標(biāo)準(zhǔn)（試行）》，要求三級醫(yī)院至少配備10臺血液透析機(jī)，其他醫(yī)療機(jī)構(gòu)至少配備5臺血液透析機(jī)。2011.03衛(wèi)生部部長陳竺：重點(diǎn)考慮將尿毒癥、乳腺癌、宮頸癌等5種疾病納入重大疾病救治試點(diǎn)工程，將逐步提高新農(nóng)合報(bào)銷比例2011.05為提高我國腹膜透析水平，進(jìn)一步規(guī)范腹膜透析治療行為，衛(wèi)生部發(fā)布《腹膜透析標(biāo)準(zhǔn)操作規(guī)2011.06衛(wèi)生部下發(fā)通知，腹透液費(fèi)用不用計(jì)入藥品收入，按照醫(yī)用耗材進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。同時召開會議確定31家醫(yī)院作為第一批衛(wèi)生部腹透培訓(xùn)示范中心，充分發(fā)揮技術(shù)輻射和帶動作用。衛(wèi)生部召開腹膜透析試點(diǎn)工作會議，將利用1年時間，在北京等29個?。▍^(qū)、市）的71家縣醫(yī)院和基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)開展腹膜透析試點(diǎn)工作，重點(diǎn)提高基層腹透能力和水平，將腹透醫(yī)療需求化解在基層。2012.09新版基藥目錄公布，將腹膜透析液納入其中。2014.02國務(wù)院醫(yī)改辦發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)城鄉(xiāng)居民大病保險(xiǎn)工作的通知》，強(qiáng)調(diào)尚未開展試點(diǎn)的省份，要在2014年6月底前啟動試點(diǎn)工作，年底前在全國全面推開，屆時，整體報(bào)銷比例將達(dá)90%。2014.03衛(wèi)計(jì)委發(fā)出《關(guān)于征求獨(dú)立血液透析中心管理規(guī)范和基本標(biāo)準(zhǔn)意見的函》，規(guī)定血透中心10公里范圍內(nèi)必須有二級及以上綜合醫(yī)院，并簽訂血透急性并發(fā)癥醫(yī)療救治的醫(yī)療服務(wù)協(xié)議，二級及以上綜合醫(yī)院具有救治急性并發(fā)癥診療能力，開通綠色通道；血透中心要與開展血透服務(wù)的三級綜合醫(yī)院簽訂血透慢性并發(fā)癥的醫(yī)療服務(wù)合作協(xié)議，三級綜合醫(yī)院具有慢性并發(fā)癥治療能力，開通綠色通道。2014.08衛(wèi)計(jì)委發(fā)布《全面提升縣級醫(yī)院綜合能力工作方案》，要求加強(qiáng)縣級醫(yī)院人才、技術(shù)、重點(diǎn)?？频群诵姆矫娴哪芰ㄔO(shè)，力爭縣域內(nèi)就診率達(dá)到90%以上。在臨床核心?？平ㄔO(shè)方面，提升縣級醫(yī)院血液透析和腹膜透析服務(wù)能力也被納入其中。資料來源：衛(wèi)生部、人社部網(wǎng)站、各地衛(wèi)生局國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球透析市場分析全球透析市場規(guī)模高達(dá)750億美元，仍有較大增長空間升。這三方面因素都促使需要進(jìn)行腎透析的患者越來越多。資料來源：FMC,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理來自于透析服務(wù)，11%來自于藥品，而解決貧血癥的刺激紅細(xì)用大概占總藥品費(fèi)用的61%。全球視野全球視野本土智慧807060504030200透析市場規(guī)模年增長率(%)20052006200720082009201020112012201314%12%10%8%6%4%2%0%資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理透析產(chǎn)品透析服務(wù)藥品11%19%70%資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理市場呈現(xiàn)寡頭壟斷、全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋趨勢些產(chǎn)品通過代理商銷往透析中心，由于腹透一般由患者在家自行操作，所以大多數(shù)透析中心只開展血透治療。此外，全球透析市場已呈現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋趨勢，F(xiàn)MC資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理同時也是全球最大血透中心運(yùn)營商。第1名第2名第3名FMC（43%）GambroNiproFMC（55%）GambroGambroGambroBaxter（71%）Terumo資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理FMCBaxterGambro其他36%33%36%12%19%12%資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理于開發(fā)階段，未來空間巨大。>救治率低，市場空間大且未來患者人數(shù)仍將不斷增多，透析治療需求空間巨大。30002500200015001000500資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理在透患者腎移植未接受治療18.72%0.25%81.03%資料來源：中華腎病協(xié)會，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>透析治療質(zhì)量有較大改善空間日本，而且中國血透并發(fā)癥控制情況較差。這主要是因?yàn)椴簧倩颊咂扔诮?jīng)濟(jì)壓力而中途撤出等原因造成透析治療不充分、不及種現(xiàn)象有望得以改善。存%100%80%60%40%20%0%血透時間資料來源：解放軍腎病總醫(yī)院，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理各項(xiàng)指標(biāo)達(dá)標(biāo)率80%70%60%50%40%30%20%10%血紅蛋白白蛋白血鈣血磷PTH血透并發(fā)癥指標(biāo)資料來源：解放軍腎病總醫(yī)院，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理中國透析產(chǎn)業(yè)特征：核心設(shè)備依賴進(jìn)口，透析服務(wù)端尚未放開透析核心產(chǎn)品嚴(yán)重依賴進(jìn)口，國產(chǎn)化低120%100%80%60%40%20%0%100%100%100%100%90%60%30%16%10%0%資料來源：公司公告，《中華人民共和國血液透析機(jī)產(chǎn)業(yè)反傾銷調(diào)查申請書》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理透析中心設(shè)臵管制嚴(yán)格以醫(yī)院運(yùn)營為主，獨(dú)立透析中心牌照有望逐步放開大多數(shù)是依附于醫(yī)院建設(shè)的。目前國家對透析中心的設(shè)臵有嚴(yán)格管制，衛(wèi)生部規(guī)定心。過去透析產(chǎn)業(yè)一直未能大發(fā)展，主要是大多數(shù)患者經(jīng)濟(jì)承受能力療，200萬患者僅30多萬人進(jìn)行透析。目前這種全球視野全球視野本土智慧腹透治療患者人數(shù)激增，3年內(nèi)復(fù)合增長率分別是29%、31%。此外，國家提出在2020年將衛(wèi)生費(fèi)用支出由現(xiàn)在的5.1%提升到6.5%-7%，且尿毒癥整體報(bào)銷比例提升到90%。30252050存活在透的血液透析患者存活在透的腹膜透析患者201120122013資料來源：衛(wèi)計(jì)委，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理時間事件2011年3月衛(wèi)生部部長陳竺：重點(diǎn)考慮將尿毒癥、乳腺癌、宮頸癌等5種疾病納入重大疾病救治試點(diǎn)工程，將逐步提高新農(nóng)合報(bào)銷比例。2011年5月湖南湘潭市將尿毒癥患者額報(bào)銷比例從原來的65%提高至80%2011年9月在全省新農(nóng)合統(tǒng)籌縣(市、區(qū))開展提高宮頸癌、乳腺癌、重性精神病、終末期腎病醫(yī)療保障水平試點(diǎn)工作，住院醫(yī)療費(fèi)用沒有超過最高限額的，新農(nóng)合按實(shí)際發(fā)生醫(yī)療費(fèi)用的70%補(bǔ)償，超過最高限額的醫(yī)療費(fèi)用由救治定點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)承擔(dān)。2011年12月天津市將尿毒癥患者的報(bào)銷比例從原來的60%提高到不低于70%2012月1月衛(wèi)生部發(fā)布2012年衛(wèi)生工作要點(diǎn)：提高新農(nóng)合基金統(tǒng)籌層次，探索建立省級統(tǒng)籌的重特大疾病保障基金。以省（區(qū)、市）為單位全面推開兒童白血病、終末期腎病、乳腺癌、宮頸癌、艾滋病機(jī)會性感染等8類重大疾病保障工作，不斷提高保障水平。2012年3月山東省重大疾病的實(shí)際住院報(bào)銷比例將達(dá)到70%2012年3月溫家寶在2012年政府工作報(bào)告中指出，2012年城鎮(zhèn)居民醫(yī)保和新農(nóng)合補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)提高到每人每年240元，尿毒癥等8類大病保障將全面推開。2012年3月醫(yī)改十二五規(guī)劃：探索建立重特大疾病保障機(jī)制。充分發(fā)揮基本醫(yī)保、醫(yī)療救助、商業(yè)健康保險(xiǎn)、多種形式補(bǔ)充醫(yī)療保險(xiǎn)和公益慈善的協(xié)同互補(bǔ)作用，切實(shí)解決重特大疾病患者的因病致貧問題。2012年3月山東青島市將重大腎病的報(bào)銷比例從55%提高至75%2012年5月遼寧省重大疾病補(bǔ)償比例提高到70%安徽省要求縣級以上醫(yī)院對血透等開展按病種付費(fèi)模2012年6月北京市將終末期腎病住院費(fèi)用報(bào)銷比例由70%提高至75%2012年7月人社部新聞發(fā)言人尹成基表示，將逐步提高重大疾病最高支限額，同時對于重特大疾病患者及時實(shí)施醫(yī)療救助，建立醫(yī)療救助基金。2013年1月新農(nóng)合20種重大疾?。òI衰竭）最高報(bào)銷比例從過去的70%-80%提高至90%；在《2014年衛(wèi)生計(jì)生工作要點(diǎn)》中要求支持國產(chǎn)醫(yī)學(xué)裝備發(fā)展應(yīng)用。2014年2月國務(wù)院醫(yī)改辦發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)城鄉(xiāng)居民大病保險(xiǎn)工作的通知》，強(qiáng)調(diào)尚未開展試點(diǎn)的省份，要在2014年6月底前啟動試點(diǎn)工作，年底前在全國全面推開，屆時，整體報(bào)銷比例將達(dá)90%。資料來源：衛(wèi)生部、人社部網(wǎng)站、各地衛(wèi)生局國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理僅以目前國內(nèi)ESRD存量患者200萬來看，保守估計(jì)，理論市場容量至少在千億以上。這還僅僅是靜態(tài)估算，還未考慮不斷增長的患者數(shù)量和治療費(fèi)用的上升，未來市場空間巨大：1）高血壓，糖尿病等疾病引起的尿毒癥患者人數(shù)進(jìn)一步增多；加。同時，治療質(zhì)量的提升也帶來人均年透析費(fèi)用增加，目前國內(nèi)人均年透析費(fèi)用全球視野全球視野本土智慧相比國外十分低，例如血透人均年費(fèi)用僅是美國的16%、30%。100000800006000040000200000血液透析腹膜透析資料來源：《中國衛(wèi)生發(fā)展綠皮書》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理元（不考慮腹透導(dǎo)管、抗生素類藥物等支出）我們假設(shè)：ESRD患者總?cè)藬?shù)為200萬，血透、腹透人均年費(fèi)用分別為75085.9元、52297.2元，腹透、血透分別占透析總?cè)藬?shù)比例為14%、86%不變。24420288304314057550719608638090血透產(chǎn)業(yè)分析血液透析設(shè)備是集計(jì)算機(jī)、電子、機(jī)械、流體力學(xué)、生物化學(xué)、光學(xué)、聲學(xué)技術(shù)于進(jìn)口，至今仍未形成真正具有核心競爭力的企業(yè)；但目前該行業(yè)仍處于良性競爭的環(huán)境，越來越多的企業(yè)紛紛布局，以便享受行業(yè)高速增長帶來的高額回報(bào)。費(fèi)用約為410元（不含藥品其中服務(wù)、耗材和藥品支出占比最大。全球視野全球視野本土智慧40050320-40040-50300230-30030-40資料來源：各地物價(jià)局，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理其它,8%藥品,25%服務(wù),37%耗材,30%資料來源：衛(wèi)計(jì)委，米內(nèi)網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>血透最核心器材，技術(shù)壁壘較高透析器是整個血透的核心，透析器主要是利用半透膜原理，讓血液與透析液在透析膜兩側(cè)呈反方向進(jìn)入透析器，形成對流，在流動的過程中借助膜兩側(cè)的溶質(zhì)梯度、資料來源：丁香園，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理器逐步被淘汰，目前全球92%的透析器均采用合成膜。根據(jù)合成膜通透性，又可以分為高通量膜和低通量膜，高通量膜因其對大分子物質(zhì)過濾效果較好而被廣泛使用，但是價(jià)格要高一些。全球視野全球視野本土智慧資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：FMC,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：FMC,ESRDpatientsin2012，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：FMC,ESRDpatientsin2012，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>核心材料基本從國外進(jìn)口，國內(nèi)企業(yè)競爭力較弱使得這些國內(nèi)企業(yè)毛利受到一定壓制。短期內(nèi)國內(nèi)企業(yè)難以在技術(shù)上實(shí)現(xiàn)超越。全球視野全球視野本土智慧資料來源：丁香園，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理寶（Gambro）等，國產(chǎn)透析器生產(chǎn)企業(yè)共有8家，如威高、貝恩、朗生等。公司1322172131MinntechCorporation211213HaidylenaforAdvancedM441512333211資料來源：CFDA,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>透析器市場需求旺盛，是最具投資價(jià)值的血透耗材全球視野全球視野本土智慧場規(guī)模已經(jīng)達(dá)到37.5億元。透析器是血透治療中最大耗材，隨著血透患者人數(shù)增又受限制，以至于近年來北京透析器消耗量增速維持在較低水平。14012010080604020020022003200420052006200720082009201020112012350%300%250%200%150%100%50%0%-50%資料來源：2013年湖北省透析年會，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理血液透析機(jī)包括透析液供給系統(tǒng)、超濾控制系統(tǒng)、血液環(huán)路及檢測報(bào)警系統(tǒng)等幾個資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>國產(chǎn)透析機(jī)價(jià)格優(yōu)勢逐漸喪失，市場幾乎被外企壟斷比進(jìn)口透析機(jī)至少便宜1/3，而現(xiàn)在歐日透析機(jī)進(jìn)口價(jià)格在7萬元左右，終端價(jià)格使得國產(chǎn)透析機(jī)競爭力大大降低。2500020000150001000050000國內(nèi)生產(chǎn)進(jìn)口量20880208801641814045395545824120201120122013資料來源：商務(wù)部，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%歐盟日本16%16%18%17%60%62%68%201120122013資料來源：商務(wù)部，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理備有限公司最早開始生產(chǎn)血液透析機(jī)。2003年，廣州暨華醫(yī)療器械有限公司的血液透析機(jī)獲得了國家藥監(jiān)局頒發(fā)的產(chǎn)品注冊證，成為中國第一臺具有自主知識產(chǎn)權(quán)公司1血液透析機(jī)血液透析機(jī)11111珠海弘陞1151金寶血液透析裝臵32株式會社株式會社JMS11B．BraunAvitumAG11111111資料來源：SFDA,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>反傾銷有望給國產(chǎn)化帶來機(jī)遇2014年6月13日，商務(wù)部發(fā)出公告，決定對從歐盟全球視野全球視野本土智慧加快國產(chǎn)設(shè)備替代。透析藥品：不可忽視的利潤點(diǎn)，國產(chǎn)化替代明顯此外，醫(yī)生還會給患者提供鐵劑等一些其他貧血或者補(bǔ)充營養(yǎng)的藥品。時，需要藥物來替代生成紅細(xì)胞，以此來解決透析貧血問題。目前，國內(nèi)EPO市場主要由沈陽三生占據(jù)，其市場份額為68.9%。35030025020015010050050%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%資料來源：pdb，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理上海凱茂生物上海麒麟鯤鵬北京四環(huán)生工華藥集團(tuán)金坦生技哈藥生工其它資料來源：pdb，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理250200150100500銷售額增長率50%40%30%20%10%0%-10%-20%資料來源：pdb，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>肝素：常規(guī)肝素完全國產(chǎn)，低分子肝素逐步替代中的抗凝劑。常規(guī)肝素被普遍使用，但是對有出血傾向的ESRD患者，使用低分子肝素更加安全有效。全球視野全球視野本土智慧120%-30%1.5—4.0,抗凝血效90%資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理其中低分子肝素鈣使用最多，其優(yōu)勢在于：1）適用于長期透析患者出現(xiàn)的低鈉高400350300250200150100500低分子肝素鈣（百萬元）低分子肝素鈉（百萬元）低分子肝素鈣增速低分子肝素鈉增速20052006200720082009201020112012201380%60%40%20%0%-20%-40%資料來源：pdb，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理下滑至2014年三季度的44.2%，國內(nèi)企業(yè)以常山藥業(yè)為主導(dǎo)，其市場份額已經(jīng)增100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%18.0%21.0%6.5%18.0%21.0%18.2%27.9%0.1%13.5%18.2%27.9%1.3%62.7%60.4%0.0%61.1%56.1%54.1%62.7%60.4%0.0%61.1%56.1%44.2%30.9%天普制藥君安生物賽諾菲紅日藥業(yè)兆科藥業(yè)常山藥業(yè)資料來源：pdb，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理透析粉液：受制于運(yùn)輸半徑，呈現(xiàn)區(qū)域性壟斷受原料藥成本和運(yùn)輸半徑影響，血液透析干粉和濃縮液市場主要以國內(nèi)廠商競爭為全球視野全球視野本土智慧2012年血液透析液和干粉的市場規(guī)模大概是8.2億元（按出廠價(jià)測算且每年復(fù)合增長在25%-30%，預(yù)計(jì)2016年市場規(guī)模將達(dá)到23.4億元。252050透析干粉/液：億元23.423.418.013.910.78.2201220132014E2015E2016E資料來源：寶萊特公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理提高透析質(zhì)量。但是從醫(yī)院角度來看，使用透析器復(fù)用器需要承擔(dān)一定程度的感染資料來源：威杰生，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧養(yǎng)以及高通量透析器。高通量透析器可以相比于低通量透析器可以清除中大分析效果更好，但是價(jià)格偏貴，因此使用透析復(fù)用機(jī)可以提高高通量透析器減少首次透析綜合征：透析器一個很重要的問題就是血液相容性何好，有一些患者仍然對透析器產(chǎn)生排斥反應(yīng)，使用復(fù)用機(jī)，可以提高患者對進(jìn)行透析器消毒過程中存在著交叉感染隱患，正是這一點(diǎn)使得透析器復(fù)用機(jī)未能得到維及血室兩個端頭的容量，其容量即表示血液透析器整體纖維容積）、膜的完資料來源：衛(wèi)生部，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司111透析器復(fù)用機(jī)211成都威力生透析器復(fù)用機(jī)121資料來源：CFDA,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理實(shí)行設(shè)備國產(chǎn)化不僅可以降低醫(yī)療成本，而且還有助于民族工業(yè)并要求全面推進(jìn)包括終末期腎病在內(nèi)的20種重大疾病保障工作。資料來源：衛(wèi)計(jì)委，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧血透市場預(yù)測：方興未艾，未來規(guī)模有望達(dá)千億當(dāng)前血透市場市場規(guī)模約200億元，未來市場容量有望達(dá)到近千億規(guī)模。血透市場規(guī)模=ESRD患者總?cè)藬?shù)×透析治療率×血透人數(shù)占比×單次血透費(fèi)用609012015020%609012015020%30%40%50%60%70%80%210210240902252253009022522530024030027036045136048160142037552637590%90%27040554167620%30%40%50%60%18027036045154163172181170%21031542052663173684194680%24036048160172184196186%86%22023025827038740551754164667677581190494690494690%資料來源：《中國衛(wèi)生發(fā)展綠皮書》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測覆蓋鑄就全球血透王者4家子公司，其中費(fèi)森尤斯醫(yī)療（FMC）最大，為全球透析領(lǐng)域龍頭企業(yè)。2013年費(fèi)森尤斯集團(tuán)營業(yè)收入高達(dá)203億歐元，F(xiàn)MC則占54%。FMC是透析領(lǐng)域的資料來源：Fresenius，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理FreseniusKabiFreseniusHelios中6個最大的醫(yī)療中心，分別位于Berlin-Buch、Duisburg、Erfurt、Krefeld、FreseniusVamed資料來源：Fresenius，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧FreseniusMedicalCareFreseniusKabiFreseniusHeliosFreseniusVamed5%17%24%54%資料來源：Fresenius，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Fresenius，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理果和身體狀況。在2013年，公司子公司SpectraLaboratories為21萬患者提供6200萬次實(shí)驗(yàn)室檢測，同年兼并了ShielMedicalLaboratory的同類業(yè)務(wù)，這個實(shí)驗(yàn)室在2013年則總共提供了1000萬次實(shí)驗(yàn)檢測?；蛘咛崾踞t(yī)生患者用藥劑量調(diào)整等。一，主要為透析患者提供血透血管通道手術(shù)。通過提供門診式服務(wù)，公司能夠減少患者在醫(yī)院的停留時間和開支，使患者早日返回日常生活環(huán)境。公司此外，公司在臺灣也有1個血管通道服務(wù)診所。者商務(wù)出差的患者提供透析服務(wù)，免除患者因透析治療而活動受限。到2013年透析產(chǎn)品和透析服務(wù)收入逐年遞增，年復(fù)合增長率分別為7%、8%。高達(dá)324%，而同期標(biāo)普500指數(shù)只上漲了57%。全球視野全球視野本土智慧透析服務(wù)收入透析產(chǎn)品收入服務(wù)收入增長率產(chǎn)品收入增長率12010080604020064217225772984299130105933333111352006200720082009201020112012201320%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理1600014000120001000080006000400020000總收入增長率199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013140%120%100%80%60%40%20%0%資料來源：Bloomberg、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理1400120010008006004002000-200-400凈利潤增長率199619971998199920002001199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013600%400%200%0%-200%-400%-600%-800%-1000%-1200%-1400%-1600%資料來源：Bloomberg、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%資料來源：Bloomberg、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理FMC成長路徑分析：>優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品突圍，形成一定技術(shù)壁壘。初創(chuàng)期，F(xiàn)MC主要是代理銷售外國進(jìn)口的透析機(jī)獲取較大市場份額，然后學(xué)習(xí)、借鑒他人經(jīng)驗(yàn)?zāi)Ｊ?，逐步成為透析領(lǐng)域龍頭企業(yè)。2013年FMC10090807060504030200透析產(chǎn)品透析服務(wù)87.726.126.123.68.3資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧213363223125416.517.15.22.91.8 213363223125416.517.15.22.91.825002000020122013208260860822524520502012201.8資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理服務(wù)創(chuàng)收90.6億美元，占總收入的62%，而美國市場透析服務(wù)總收入的33%來源于國家基本醫(yī)療保險(xiǎn)支出。38%其它北美市場商業(yè)保險(xiǎn)等美國市場美國市場62%基本醫(yī)保項(xiàng)目30%30%26%3%3%資料來源：Fresenius，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧腹透產(chǎn)業(yè)分析對腹透認(rèn)識不足，患者基礎(chǔ)醫(yī)療衛(wèi)生常識薄弱，腹膜炎控制較差，致使腹透一直難和持續(xù)性流動式腹膜透析（CFPD）。后5種須由腹膜透析機(jī)操作，統(tǒng)稱為自動腹次，每次使用透析液1.5~2L，透析液白天在腹腔內(nèi)留臵4~5h,晚上留臵10~12h1.1.幼兒及有神經(jīng)性病變致動作不能協(xié)調(diào)者如震顫愛進(jìn)食高蛋白飲食的患者或合并機(jī)體高分解代謝泛指所有利用腹膜透析機(jī)進(jìn)行腹透液APD資料來源：《腹膜透析》、《腹膜透析治療學(xué)》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理，由于APD需使用腹膜透析機(jī)，治療成本較高，世界上只有26%的腹透患26%26%資料來源：Baxter，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理80%60%40%20%CAPDAPD4%4%36%34%54%96%64%66%46%31%69%資料來源：Baxter，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理常規(guī)人工控制腹膜透析不需要腹膜透析機(jī)。全球視野全球視野本土智慧資料來源：Baxter，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理腹透價(jià)值鏈分析：腹膜透析液為主要盈利點(diǎn)膜透析液，占單次腹透費(fèi)用的90%以上。在沒有發(fā)生腹膜炎等并發(fā)癥的情況下，幾乎不使用腹透機(jī)，只有在透析過程中排液不順暢時才會使用幾次腹透機(jī)。來源于腹膜透析液支出。腹膜透析外接短管（5c4485）腹膜透析用藍(lán)夾子（5c4257）腹膜透析管（2cuffs，62cm）低鈣腹膜透析液（2.5%*2000ml）低鈣腹膜透析液（1.5%*2000ml）碘伏帽（6AC4466）泌尿系統(tǒng)：腹透機(jī)管路（5C4469）資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理腹透液碘伏帽5%95%資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理國家廣泛使用的是碳酸氫鹽或碳酸氫鹽/乳酸鹽混合腹透液。資料來源：《腹膜透析治療學(xué)》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理腹透液是腹透患者最大的支出項(xiàng)，也是腹透領(lǐng)域最具投資價(jià)值的產(chǎn)品。當(dāng)前國內(nèi)腹康、長征富民、天津天安藥業(yè)等，市場份額正穩(wěn)步上升。氨基酸（15）腹膜透析液2014/7/22014/6/162014/6/162662013/4/2332012/4/131氨基酸（15）腹膜透析液2009/5/51）（2013/12/1762013/12/1762014/3/1262011/2/15）（2012/6/632014/5/1642014/1/213腹膜透析液（乳酸鹽）化藥6仿制在評審2013/8/1632013/12/173腹膜透析液（乳酸鹽-G1.5%）2013/11/2612013/3/63業(yè)2013/3/632012/8/221氨基酸（15）腹膜透析液2014/6/172010/12/272010/12/27133全球視野本土智慧全球視野全球視野本土智慧藥雙鶴藥業(yè)業(yè)2010/12/2731331復(fù)方氨基酸（15）腹膜透析液2011/2/212011/1/7腹膜透析液2005/12/152010/1/27藥準(zhǔn)2009/8/3112006/6/281業(yè)準(zhǔn)準(zhǔn)2009/8/202005/12/912準(zhǔn)2005/4/223）（準(zhǔn)2003/12/101資料來源：藥智網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：衛(wèi)生部，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理腹膜透析液本身技術(shù)壁壘并不高，企業(yè)競爭點(diǎn)在于產(chǎn)品品牌影響力和相關(guān)配套服售后服務(wù)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。據(jù)此判斷，國內(nèi)滿足這兩項(xiàng)的企業(yè)有望率先脫穎而出，目前的市場份額快速發(fā)展。>腹膜透析液包裝：未來所有腹透液將逐步實(shí)現(xiàn)非PVC軟包裝輸液袋包裝，國家藥監(jiān)局也從2000年起停止PVC輸液袋的注冊，非PVC包裝是大勢所趨。有非PVC包裝技術(shù)存在較大漏液問題，致使腹透液領(lǐng)域非PVC包裝推廣存在難度。目前，華仁藥業(yè)是國內(nèi)腹透液非PVC包裝僅有的二家企業(yè)之一（另一家青島全球視野全球視野本土智慧分類優(yōu)點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)第一代玻瓶輸液生產(chǎn)成本較低穩(wěn)定性差、口部密封性不良、易掉屑、造成毛細(xì)血管栓塞、膠塞與藥液直接接觸、易碎不利于運(yùn)輸、碰撞引起隱形裂傷易引起藥液污染、燒制玻璃瓶時對環(huán)境造成污染，以及能源消耗量大等缺點(diǎn)。第二代塑瓶輸液穩(wěn)定性好、口部密封性好、無脫落物、質(zhì)輕、抗沖擊力強(qiáng)、輸液產(chǎn)品在生產(chǎn)過程中受污染的機(jī)率減少、節(jié)約能源、一次性使用既衛(wèi)生又方便使用過程中必須通過形成空氣回路，外界空氣進(jìn)入瓶體形成內(nèi)壓以使藥液滴出，大大增加了輸液過程中的二次污染和交叉感染的機(jī)會第三代PVC軟袋輸液可依靠自身張力壓迫藥液滴出，無須形成空氣回路，大大降低二次污染和交叉感染的幾率首先，含有聚氯乙烯單體，不利于人體健康；其次，PVC軟袋在生產(chǎn)過程中為改變其性能加入了增塑劑(DEHP)，在使用過程中可能有對人體有害的DEHP溶出，嚴(yán)重危害人體健康；第三，PVC袋質(zhì)地較厚，不利于加工，且氧氣、水蒸氣的透過率較高，溫度適應(yīng)性差，高溫滅菌易變形，抗拉強(qiáng)度較差。第四代非PVC軟袋輸液由PP、PE等原料以物理兼容組合而成，材質(zhì)穩(wěn)定、無需空氣回路、具有自身平衡壓力、無交叉污染、且可回收無環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)。資料來源：華仁藥業(yè)招股說明書，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理監(jiān)控及報(bào)警裝臵組成，具有如下優(yōu)點(diǎn)：1）精確計(jì)量透析液出入腹腔量；4）出現(xiàn)異常情況時自動報(bào)警，解決患者透析過程忽視的意外情況；6）減少更換透析液次數(shù)，提高患者依從性；7）降低腹膜炎發(fā)生概率。腹膜透析機(jī)可以自動連接腹透管和透析機(jī)，透析液的流動是由膜泵控制的，有些機(jī)器還可通過流通池加熱新鮮的透析液。資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧有限公司已經(jīng)被藍(lán)帆醫(yī)療收購。11Baxter腹膜透析11資料來源：CFDA，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理腹膜透析導(dǎo)管：可長期使用，僅華仁和百特2家銷售夠生產(chǎn)腹透導(dǎo)管。腹膜透析導(dǎo)管可分為急性腹膜透析導(dǎo)管和慢性腹膜透析導(dǎo)管，其中急性透析導(dǎo)管無兩個滌綸套，可以刺激組織生成肉芽組織從而固定導(dǎo)管位臵。同時，導(dǎo)管分3段：腹外段，皮下段，和腹內(nèi)段，分別長10cm、5-7cm、15cm。資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理體外連接系統(tǒng)：注重產(chǎn)品齊全性與配套性，搭配銷售換，其他產(chǎn)品更換頻率較低。全球視野全球視野本土智慧資料來源：Baxter，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理腹透市場規(guī)模預(yù)測：市場規(guī)?？稍诎賰|以上2013年，國內(nèi)接受腹透治療患者約4.7萬人，據(jù)此估計(jì)腹透終端市場規(guī)模在20億元以上。隨著國家對尿毒癥全覆蓋、腹透報(bào)銷比例提升、腹透液納入基本醫(yī)藥目錄未來腹透將迎來快速發(fā)展時期。自2011年尿毒癥納入大病醫(yī)保，3年腹透患者年復(fù)合增長率高達(dá)31%。據(jù)此預(yù)測，腹透市場規(guī)模未來至少在百億以上?？紤]ESRD患者總?cè)藬?shù)遞增，以及腹透質(zhì)量提高等帶來腹透人均年費(fèi)用上升。腹膜透析液市場規(guī)模（元）=ESRD患者總?cè)藬?shù)×透析治療率×腹透占比×腹透年人均費(fèi)用213121314252639417%20%30%40%50%60%70%80%90%25294459100%100%14%20%53639412615718822025128231430%53639412615718822025128231440%718412616720925129333537741850%898425120925133526131420941831437725150236643936643929358650233566947156537775352362841883760%80%資料來源：藥智網(wǎng)，衛(wèi)計(jì)委，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測百特創(chuàng)造了多個第一和許許多多輝煌的成就，為全球腹透領(lǐng)域龍頭企業(yè)，在全球各地發(fā)展透析業(yè)務(wù)。公司成立，建造了第一個制造工廠。血液成分自動收集分離系統(tǒng)上市資料來源：百特官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Baxter，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧生物藥解決方案6.5%特色藥物9.9%血友病6.5%特色藥物9.9%22.5%生物治療20.2%20.2%液體系統(tǒng)20.4% 生物外科疫苗4.7%液體系統(tǒng)20.4%資料來源：Baxter，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理42%58%資料來源：Baxter，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理過去十年，百特腎臟業(yè)務(wù)收入一直維持在較低增長水平，2013年收購金寶后，業(yè)速達(dá)到22%，而公司總收入水平增速平平，凈利潤增速則波動較大。但在過去15年時間內(nèi)百特股價(jià)上漲了208%，而標(biāo)普500指數(shù)僅上漲57%。7060504030200生物科學(xué)醫(yī)療產(chǎn)品腎臟腎臟業(yè)務(wù)增長率生物科學(xué)增長率醫(yī)療產(chǎn)品增長率2000200120022003200420052006200720082009201020112012201325%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%資料來源：Bloomberg、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理180001600014000120001000080006000400020000營業(yè)收入增長率20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%資料來源：Bloomberg、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧25002000150010005000-500凈利潤增長率1600%1400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200%-400%-600%資料來源：Bloomberg、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理標(biāo)普500百特900%800%700%600%500%400%300%200%100%0%-100%資料來源：Bloomberg、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理1989年百特正式進(jìn)入中國市場，在北京設(shè)立首個在華辦事處，百特已經(jīng)在中國渡布全國各地，占據(jù)國內(nèi)腹膜透析第一位，預(yù)計(jì)腹透業(yè)務(wù)收入超過10億元。全球視野全球視野本土智慧資料來源：Baxter學(xué)術(shù)推廣能力強(qiáng)，與中山一醫(yī)合作，創(chuàng)建腹透衛(wèi)星中心模式，通過中心示范指導(dǎo)作用，帶動周邊區(qū)域腹透業(yè)務(wù)發(fā)展，目前合建腹透中心亞太第一；建立完善的服務(wù)體系，提供腹透指導(dǎo)、售后服務(wù)，并進(jìn)行跟蹤隨訪，提高患者腹透依從性和質(zhì)量水平，深入人心。2012年6月，百特與中國衛(wèi)生部簽署一項(xiàng)諒解備忘錄，雙方將合作向農(nóng)村地區(qū)ESRD患者推廣腹透治療，開發(fā)合適的配送模式。全球視野全球視野本土智慧資料來源：Baxter，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧透析服務(wù)分析透析服務(wù)是透析行業(yè)最具投資價(jià)值領(lǐng)域，擁有透析產(chǎn)品企業(yè)優(yōu)勢明顯全球透析市場高達(dá)750億美元，其中透析服務(wù)占70%，是最具投資價(jià)值的領(lǐng)域。受服務(wù)這塊蛋糕，打開新的成長空間，實(shí)現(xiàn)雙贏。DaVita與FMC透析服務(wù)業(yè)務(wù)比較：40003000200010000FMCFMC增長率DaVita增長率2009201020112012201315%10%5%0%資料來源：公司年報(bào)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理FMC增長率FMC增長率DaVita增長率3012%3025205010%8%2520500%20092010201120122013資料來源：公司年報(bào)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋的FMC透析業(yè)務(wù)更具優(yōu)勢毛利率要高一些，F(xiàn)MC的凈利潤率水平也在DaVita之上，但是DaVita凈資產(chǎn)收益率略微高一些。35%30%25%20%15%10% 5%0%FMCDaVita30%26%26%20%19%16%27%201120122013資料來源：公司年報(bào)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理19961997 1998 19992000200120022003200420052006200719961997 1998 199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013FMCDaVita15%10%5%0%-5%-10%-15%資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理200%150%100%50% 0%-50%-100%19961997199820002001200220032004200520062007200820092010199619971998200020012002200320042005200620072008200920102011201220131999資料來源：Bloomberg，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球透析中心運(yùn)營模式呈現(xiàn)多樣化發(fā)展?fàn)I形式不同。其中，美國只有1%的透析中心是公立的，歐洲5740%公立民營公司私人個體46%48%40%資料來源：USRDS，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理全球視野全球視野本土智慧403530252050BaxterBaxterZenjin-KaiKuratoriumfur北美歐洲亞太拉丁美資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理30252050治療患者人數(shù)（萬人）FMCDaVitaDiaverumKuratoriumUSRenalforDialyseCare資料來源：FMC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理析治療區(qū)、手術(shù)室、水處理區(qū)、庫房（干濕分開）、工作人員辦公（生活）區(qū)、手術(shù)室和污物處理區(qū)。圖93：標(biāo)準(zhǔn)化透析中心布局流程圖資料來源：2013年湖北省透析年會，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理建立透析中心需要一定的資格、經(jīng)濟(jì)和醫(yī)療實(shí)力，所以透析中心一般位于縣級城市中患者就診量在100人以上的透析中心居多，有27家，可以看出現(xiàn)有透析中心一全球視野全球視野本土智慧864209986541—3031—5051—100101—150151—200200—患者數(shù)量資料來源：2013年湖北省透析年會，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理>醫(yī)院合作模式是現(xiàn)有政策管制下企業(yè)的首要選擇儀器投放資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理國內(nèi)獨(dú)立血透中心只有白求恩基金會、威高股份、常山藥業(yè)等少數(shù)幾張牌得到政府等各方面大力支持。作為民營企業(yè)，威高股份的6家獨(dú)立透析中入使用。常山藥業(yè)的透析中心尚處布局之中。全球視野全球視野本土智慧白求恩基金會已經(jīng)在江西、山西、山東和河北各開辦6、3、5、1家保險(xiǎn)和新農(nóng)合醫(yī)保報(bào)銷定點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)范圍，患者透析所需費(fèi)用由醫(yī)保報(bào)銷70政府補(bǔ)貼20剩余10％由白求恩血液因而對上游耗材供應(yīng)商有一定議價(jià)權(quán)，成本端較具優(yōu)勢，有些中心透析費(fèi)用可以控制在較低水平。威高股份：2009年，經(jīng)衛(wèi)生部批準(zhǔn)，公司著手“公益性獨(dú)立血液凈化中心”首開民營企業(yè)進(jìn)入血液透析醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域的先河，公司在威海、榮成、文登等地的6家獨(dú)立透析中心已經(jīng)投入使用，并且在通化、荊州等5個城市開展獨(dú)立透析中心建設(shè)。當(dāng)前國內(nèi)透析中心基本全部集中于大醫(yī)院，人滿為患，但本建立獨(dú)立透析中心是發(fā)展趨勢，長遠(yuǎn)看建立一定規(guī)模的連鎖血透中心將是企業(yè)進(jìn)軍透析服務(wù)領(lǐng)域唯一出路。源共享，產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，最終成為行業(yè)中的強(qiáng)者，F(xiàn)MC與DaVita就是典型代表。政策限制是最大阻礙，目前國內(nèi)只有兩家獨(dú)立透析中心，山東威高和白求恩醫(yī)療資源限制是關(guān)鍵，就威高與白求恩透析中心發(fā)展來看，醫(yī)療資源限制有面臨許多不確定性，醫(yī)生短缺成為獨(dú)立血透中心運(yùn)營難題；2）衛(wèi)生部規(guī)定建立獨(dú)立透析中心必須在10公立范圍內(nèi)有二級及以上醫(yī)院，并且分別與二級、三級以上綜合醫(yī)院簽訂透析急性、慢性并發(fā)癥服務(wù)協(xié)議，如何獲得醫(yī)院合作成為建設(shè)獨(dú)立透析中心重中之重。優(yōu)質(zhì)企業(yè)；2）旗下透析中心可以實(shí)現(xiàn)醫(yī)護(hù)人員自愿共享、降低管