關(guān)于信用評級方法政策中文版本的聲明

關(guān)于信用評級方法政策中文版本的聲明作為全球領(lǐng)先的信用評級機構(gòu)，穆迪投資者服務(wù)公司擁有并采種相適應(yīng)的評級方法。穆迪（中國）信用評級有限公司將會使用穆穆迪正在對這些評級方法中適用于中國市場的部分逐2.社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施（4.運營性社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施（PFI/PPP(中文為翻譯稿，如有出入，以英文為準)本評級方法取代了2015年4月28日更新發(fā)表的《住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)》。我們更新了部分鏈接，并刪除了某些發(fā)行人具體信息。本評級方法闡釋了我們對全球住宅建筑和房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)公司的信用風(fēng)險的評估方法，并提供了一般性指導(dǎo)原則，協(xié)助企業(yè)、投資者及其他感興趣的市場人士了解定性與定量風(fēng)險特征如何影響上述行業(yè)公司的評級結(jié)果。本方法并未列出我們的評級所反映的所有因素，但可使讀者了解通常對該行業(yè)的評級最重要的定性考慮因素和財務(wù)信息及指標1。副總裁–高級信用評級主任副董事總經(jīng)理副總裁–高級信用評級主任副董事總經(jīng)理高級副總裁/評級與流程監(jiān)督董事總經(jīng)理副總裁–高級信用評級主任副總裁–高級分析師助理副總裁–分析師副董事總經(jīng)理?轉(zhuǎn)末頁?轉(zhuǎn)末頁打分卡包括下列5個因素，均為我們在對住宅建筑和房地產(chǎn)開發(fā)公司的評級評估過程中的重要2.業(yè)務(wù)狀況3.盈利能力與效率4.杠桿率與覆蓋率5.財務(wù)政策部分因素還包含了多個子因素。發(fā)行人在某一因素或子因素的得分往往與其整體評級不相符。本方法并未列出我們的分析師進行評級時所考慮的所有因素。我們的評級分析涉及了所有行業(yè)常見但未在本報告中詳細說明的因素(例如所有權(quán)、管理層、流動性、企業(yè)法律結(jié)構(gòu)、公司治理和國家相關(guān)風(fēng)險)，以及對于某一家公司較為重要的因素。我們的評級考慮了打分卡中無法明確體現(xiàn)的定性因素。本評級方法使用的打分卡相對簡單明了，而并非使用可使打分卡指示的評級更貼近實際評級但復(fù)雜的打分卡。本報告的重點內(nèi)容包括：?評級對象范圍簡介?評級方法總結(jié)?影響評級質(zhì)量的因素說明?對評級方法的假設(shè)與局限性的說明，包括討論評級表中未涵蓋的評級考慮因素附錄部分包括了完整的打分卡。本評級方法介紹了確定信用評級的分析框架。在某些情況下，我們的分析也會參考并不針對特定行業(yè)的考慮因素的分析方法。上述考慮因素包括但不限于：授予短期評級、不同類別債務(wù)和混合證券的受償優(yōu)先順序、主權(quán)信用質(zhì)量對非主權(quán)發(fā)行人的影響、評估其他機構(gòu)提供的信用支2關(guān)于跨行業(yè)考慮因素的評級方法請參閱本報告“相關(guān)研究”部分。22018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)本評級方法的適用對象是主要從事建筑及銷售單戶和多戶住宅乃至大型住宅公寓的公司。這些公司可能在商業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)和房地產(chǎn)投資方面也有小規(guī)模的業(yè)務(wù)活動。但是，對于最大的業(yè)務(wù)活動是開發(fā)供長期投資的商業(yè)房地產(chǎn)的公司，我們采用房地產(chǎn)投資信托公司與其他商業(yè)房地產(chǎn)3。對于收入或運營現(xiàn)金流來自出于商業(yè)目的(辦公室、倉庫)或公共目的(學(xué)校、醫(yī)院、政府辦公樓)從事建筑或房屋翻新業(yè)務(wù)的公司，我們采用《建筑業(yè)評級方法》(ConstructionIndustry)4。為住宅建筑和房地產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)某些原材料的建筑材料公司也不在本評級方法的適用范圍之內(nèi)，因為此類公司的信用狀況具有制造業(yè)和分銷特征5。我們對全球住宅建筑公司和房地產(chǎn)開發(fā)商進行評級。本評級方法所針對的住宅建筑公司和房地產(chǎn)開發(fā)商在規(guī)模、市場地位和地域覆蓋面方面呈多元化。多數(shù)中國房地產(chǎn)開發(fā)商的評級是投機級別，其在高增長市場利用債務(wù)為業(yè)務(wù)擴張?zhí)峁┵Y金，因此通常負債杠桿率較高。中國開發(fā)商的業(yè)務(wù)也易受不斷變化的監(jiān)管環(huán)境所影響，監(jiān)管機構(gòu)的目標是保持房價穩(wěn)定，并抑制投機需求。此外，中國開發(fā)商在國內(nèi)資本市場和銀行的融資渠道也受到監(jiān)管變化的影響。上述風(fēng)險在多數(shù)情況下符合投機級別評級。美國住宅建筑行業(yè)的信用質(zhì)量受益于行業(yè)衰退以來對業(yè)務(wù)和資產(chǎn)負債表的重大重組。此次行業(yè)衰退始于2005年，2007年達到谷底，隨后一直持續(xù)到2011年底。對于部分美國住宅建筑公司而言，業(yè)務(wù)重整是破產(chǎn)重組的一部分。不過，即使是重組產(chǎn)生效益，我們也仍認為住宅建筑和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)的風(fēng)險高于平均水平。最主要的風(fēng)險包括利潤波動性大、投機性建造和購買，以及住宅建筑公司傾向于大量投資土地庫存。此外多家住宅建筑公司的財務(wù)杠桿率較高，因此多數(shù)公司的整體信用質(zhì)量往往符合投機級別評級。3點擊本報告“相關(guān)研究”部分的鏈接可瀏覽我們對房地產(chǎn)投資信托公司與4點擊本報告“相關(guān)研究”部分的鏈接可5點擊本報告“相關(guān)研究”部分的鏈接可瀏覽32018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)本報告分6個部分闡述了住宅建筑和房地產(chǎn)開發(fā)公司的評級方法，總結(jié)如下：本評級方法的打分卡由5個評級因素組成，其中部分因素又包括對其進行詳細說明的子因素。打分卡因素適用于發(fā)展態(tài)勢不同的市場的公司，但對于杠桿率子因素，我們對高增長市場和標準市場(即不符合高增長市場所要求的條件的所有市場)的公司采用了不同的指標。中國等高增長市場的特點是經(jīng)濟持續(xù)高增長支持房地產(chǎn)銷售長期高增長、城鎮(zhèn)化不斷推進、提高生活水平的需求旺盛。在這些市場運營的公司往往依靠債務(wù)為其發(fā)展提供資金，因此其收入和債務(wù)增長均會較高。在評估房地產(chǎn)公司利用債務(wù)杠桿來實施其業(yè)務(wù)發(fā)展計劃時，收入/債務(wù)比率能夠更有效地反映此類市場的風(fēng)險因素。對在標準市場運營的公司，債務(wù)/總資本比率可提供杠桿率的有效指標，并反映資本結(jié)構(gòu)的規(guī)范住宅建筑和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)打分卡-住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)債務(wù)/總資本比率我們說明了對打分卡各因素打分的一般方法以及打分卡中采用的權(quán)重。此外，我們也闡述了各因素作為有意義的信用指標的理據(jù)。評估子因素的信息通常來自公司財務(wù)報告、其他資料或穆迪分析師的估測。我們的評級具有前瞻性，并反映了我們對發(fā)行人未來的財務(wù)和運營表現(xiàn)的預(yù)期。但是，歷史數(shù)據(jù)有助于我們了解企業(yè)表現(xiàn)的模式和趨勢以及進行同業(yè)比較。我們往往利用歷史數(shù)據(jù)(通常是過去12個月的披露業(yè)績)來說明如何應(yīng)用評級打分卡。不過，打分卡中的因素可采用不同時期的數(shù)據(jù)予以評估。例如，評級委員會可能會認為幾年或更長時間的歷史及未來預(yù)期表現(xiàn)可用于分析工作。所有定量信用指標均包含了穆迪對損益表、現(xiàn)金流量表和資產(chǎn)負債表進行的標準調(diào)整，涉及重組、減值、表外賬目、應(yīng)收賬款證券化、資金不足的養(yǎng)老金債務(wù)、經(jīng)常性運營租賃等6。我們也可能會對某一特定公司作出有針對性的其他分析調(diào)整。6點擊本報告“相關(guān)研究”部分的鏈接可了解我們在對非金融企業(yè)的分析中進行的財務(wù)報告調(diào)整信息。42018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)4.假設(shè)與局限性以及打分卡中并未包含的評級考慮因素本節(jié)探討將打分卡與實際評級相對應(yīng)的局限性、打分卡中并未包括但卻對確定評級較重要的部分其他因素，以及整體評級方法的局限性和采用的假設(shè)。為了確定整體評級，我們根據(jù)下表將6個子因素的得分轉(zhuǎn)換為數(shù)值。A6各子因素的數(shù)值分數(shù)乘字母和數(shù)字表示的評級。并將結(jié)果加總得出綜合加權(quán)因素分數(shù)，然后根據(jù)下表對應(yīng)至打分卡指示的評級加權(quán)因素分數(shù)總計例如，某一發(fā)行人的綜合加權(quán)因素分數(shù)為14.6，其打分卡指示的評級則為B2。7通常打分卡指示的評級是投法，用于根據(jù)債務(wù)類型和受償優(yōu)先順序協(xié)調(diào)企業(yè)債項評級。關(guān)于上述文件和其他行業(yè)及跨行業(yè)評級方法，請參閱本報告“相關(guān)研究”部分。52018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)附錄提供了完整的打分卡。規(guī)模反映了公司的大小、市場地位和品牌，在此行業(yè)內(nèi)較大規(guī)模的公司具有一定的優(yōu)勢。如果一家公司在多個市場上躋身規(guī)模最大的領(lǐng)先企業(yè)之列，則有利于其與經(jīng)驗豐富的分包商合作，獲得更順暢的銀行融資渠道，有優(yōu)先選擇土地交易的機會，具備更強的購買和定價能力，同時在經(jīng)濟衰退時保存實力，并有更大的財務(wù)與運營靈活性。此外，大公司的業(yè)務(wù)地域覆蓋面往往較廣，也可為其帶來地域多元化的效益。在中國等高增長市場，大型住宅房地產(chǎn)開發(fā)商相對于小開發(fā)商具有明顯的優(yōu)勢，包括更易得到銀行融資，以及競標黃金地段土地的財力更強。過去10年中國多家開發(fā)商不斷快速增長，通過收購規(guī)模小及財力弱的企業(yè)的項目提高市場份額。值得注意的是，在美國住宅市場近期持續(xù)了6年的低迷期間，破產(chǎn)的6家住宅建筑公司無一是收入領(lǐng)先的企業(yè)。其中多數(shù)是規(guī)模小而且高度地方化的公司。打分卡中的收入是指住宅建筑及房地產(chǎn)開發(fā)與投資收入，即過去12個月的住宅與房地產(chǎn)銷售額、土地銷售額和租金收入。因素1規(guī)模(15%)業(yè)務(wù)狀況從定性的角度來衡量，包括對運營、業(yè)務(wù)與收購戰(zhàn)略、產(chǎn)品種類、地域多元化和執(zhí)行能力的綜合評估。具有強健的執(zhí)行能力、審慎的業(yè)務(wù)與收購戰(zhàn)略、均衡的產(chǎn)品種類和地域覆蓋面的公司往往有更穩(wěn)定的運營和現(xiàn)金流，從而加強其抵御市場波動及市場衰退影響的能力。另一方面，執(zhí)行能力和運營狀況較弱的公司更易受經(jīng)濟放緩和消費者削減開支的影響。市場地位惡化的公司則難以在不提高薪酬的情況下吸引和挽留有經(jīng)驗的員工。此外這些公司也可能需要在促銷活動方面投入更多的時間和資金，也難以以有競爭力的成本募集資本。業(yè)內(nèi)多數(shù)公司的運營杠桿率較高，會造成利潤與現(xiàn)金流大幅波動，并可能會對流動性產(chǎn)生壓力。在此行業(yè)中，管理層也需要投入大量精力來調(diào)整成本結(jié)構(gòu)，從而降低業(yè)務(wù)放緩對收入和利潤的影響。與此同時，管理層也要在對員工士氣產(chǎn)生潛在負面影響、投資新產(chǎn)品的能力和維持客戶服務(wù)質(zhì)量中取得平衡。業(yè)務(wù)狀況是對中國房地產(chǎn)開發(fā)商進行評級時的一個重要考慮因素。中國住宅房地產(chǎn)業(yè)受到政府的高度監(jiān)管，這些因素能影響開發(fā)商的銷售業(yè)績及其財務(wù)與流動性狀況。但是影響的程度會根據(jù)其運營所在地和產(chǎn)品種類而不同。中國政府采取調(diào)控措施的首要目標是抑制投機性投資，并62018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)確保房地產(chǎn)市場的活動不會導(dǎo)致政府或經(jīng)濟不穩(wěn)定。因此，業(yè)務(wù)戰(zhàn)略側(cè)重于最終用戶需求的公司會因為政府打擊投機活動的調(diào)控措施而造成的業(yè)務(wù)波動較小。高度的地域多元化也可以降低公司受地方經(jīng)濟和監(jiān)管風(fēng)險的影響。業(yè)務(wù)狀況的打分卡得分以對下列各項的定性評估為基礎(chǔ)：發(fā)行人業(yè)務(wù)戰(zhàn)略、市場地位、產(chǎn)品、價格和地域多樣化、庫存管理、土地策略是保守或激進(包括自有及購入期權(quán)的土地所占比例)、投機性建設(shè)項目與按合同建設(shè)項目的占比、表外結(jié)構(gòu)的使用及按計劃執(zhí)行業(yè)務(wù)的記錄。因素2業(yè)務(wù)狀況(25%)AB程度為突如其來/意外等致差盈利能力是衡量業(yè)務(wù)成功與管理層效率的指標，也衡量公司支持運營及業(yè)務(wù)增長的能力。住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)的技術(shù)革新緩慢而不常見，許多公司仍以30年前的方式建造住宅。某些公司已在嘗試差異化方法，包括試用不同材料或流程，以及與幾家相關(guān)產(chǎn)品的主要供應(yīng)商簽訂全國性合約，從而實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟。多家中國房地產(chǎn)開發(fā)商越來越多地采用標準化產(chǎn)品設(shè)計和材料，以求降低成本和擴大采購的規(guī)模經(jīng)濟。盈利能力是衡量上述措施是否成功的一個指標。成本結(jié)構(gòu)通過毛利潤率來估測，其中包括計入已售產(chǎn)品成本中的利息，但不包括土地減值費用，從而側(cè)重于當前的盈利能力和效率。因素3盈利能力與效率(10%)72018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)該行業(yè)一個重要的評級側(cè)重點是當市場或監(jiān)管變化對住宅建筑公司和房地產(chǎn)開發(fā)商的業(yè)務(wù)與財務(wù)狀況造成沖擊時，公司能否維持足夠的財務(wù)靈活性。EBIT/利息覆蓋率反映一家公司為支付利息款項提供資金的能力。打分卡中利息覆蓋率的正常計算方式如下：(持續(xù)運營的稅前利潤+利息支出+計入已售產(chǎn)品成本中的利息+減值±表外合資企業(yè)未匯出權(quán)益損失/利潤+收到表外合資企業(yè)股息±特殊項目)/(利息支出+資本化利息)。如果某一發(fā)行人的財務(wù)報告始終未披露計入已售產(chǎn)品成本中的利息，則利息覆蓋率計算公式的分子中以“資本化利息”代替“計入已售產(chǎn)品成本中的利息”。當公司快速增長時，資本化利息往往高于已售產(chǎn)品成本中的利息。但這個行業(yè)具有周期性，即使是強勁的市場最終也會經(jīng)歷發(fā)展放緩的時期，因此長期來看上述兩類利息會逐漸趨同。收入/債務(wù)比率是衡量高增長市場中的房地產(chǎn)開發(fā)商利用負債杠桿率產(chǎn)生收入的有效指標，計算方式是公司收入除以總債務(wù)。高增長市場中的房地產(chǎn)開發(fā)商往往大量利用債務(wù)為其快速發(fā)展提供資金，其債務(wù)/資本比率對于區(qū)分相對信用風(fēng)險的有效性較低。在持續(xù)高增長的市場，收入/債務(wù)比率可以判斷一家房地產(chǎn)公司能否有效地利用負債杠桿率執(zhí)行其業(yè)務(wù)增長計劃。穆迪對總債務(wù)的調(diào)整考慮了我們對發(fā)行人所承擔的風(fēng)險的看法，如果我們認為上述風(fēng)險發(fā)生變化，調(diào)整也可能會隨之改變。住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)債務(wù)/總資本比率是標準市場住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)公司資本結(jié)構(gòu)的有效方式。負債杠桿率表明市場衰退時住宅建筑公司所具備的緩沖保護和財務(wù)靈活性。該指標也可以表明管理層對保護債權(quán)人的重視程度，因為與其他多種杠桿率指標相比，管理層更容易控制負債杠桿率。我們的住宅建筑和房地產(chǎn)開發(fā)債務(wù)指標通常不包括金融服務(wù)子公司債務(wù)(此類子公司在美國較為常見)，原因是我們考察的上述債務(wù)對母公司的風(fēng)險較低，而且若在資產(chǎn)負債表中包括這些金融業(yè)務(wù)，則會將兩種大相徑庭的業(yè)務(wù)混為一談。金融服務(wù)子公司的債務(wù)對住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)母公司幾乎沒有追索權(quán)，并以按揭貸款為抵押，因為按揭貸款通常在0-60天內(nèi)出售，其所得用于償還相關(guān)債務(wù)，所以，該債務(wù)一般能夠迅速攤還。因素4杠桿率與覆蓋率(30%)AB高增長市場的公司標準市場的公司82018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)管理層和董事會對財務(wù)風(fēng)險的容忍度是一個關(guān)鍵的評級考慮因素，原因是該因素直接影響公司債務(wù)水平、信用質(zhì)量和負債杠桿率發(fā)生不利變化的風(fēng)險。財務(wù)政策有助于了解公司董事會和管理層的風(fēng)險偏好，以及公司資本結(jié)構(gòu)未來可能的方向。財務(wù)政策的主要內(nèi)容包括負債杠桿率、覆蓋率和回報目標、流動性管理、對股東的現(xiàn)金分紅、收購戰(zhàn)略。一家公司對上述各項的公開承諾、其承諾在我們與公司溝通過程中的一致性、其目標的實際可行程度均是重要的考慮因素。公司的財務(wù)風(fēng)險容忍度可表明其投資與資本配置方向。管理層致力于保持現(xiàn)有信用質(zhì)量或持續(xù)改善的信用質(zhì)量也是重要的評級考慮因素。評級會考慮管理層進行戰(zhàn)略性收購、向股東發(fā)放現(xiàn)金分紅或進行分拆或其他杠桿交易的可能性。相反，如果管理層有意在杠桿交易后將公司的信用指標恢復(fù)到交易之前的水平，并一直采用這種做法，則該公司的信用評級可以更好地承受一定的杠桿交易。部分住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)公司由某一家族或主要的股東團體控制?？毓晒蓶|對財務(wù)政策施加重大影響，其所接受的負債杠桿率水平(尤其是此前行為表現(xiàn)出的接受水平)是我們評估該因素時的重要考慮因素之一。行業(yè)中由家族控制的公司可能對風(fēng)險的容忍度更高，但這種情況也會因為所有權(quán)的交接或轉(zhuǎn)移到家族之外而導(dǎo)致財務(wù)政策發(fā)生變化。該行業(yè)的私募股權(quán)所有者往往重視財務(wù)回報，對負債杠桿率的使用通常較為激進，其持股時間比戰(zhàn)略所有者更短，因而產(chǎn)生事件風(fēng)險。我們評估發(fā)行人的目標資本結(jié)構(gòu)、過去行動的歷史及是否信守承諾。我們會特別注意發(fā)行人在經(jīng)濟周期的不同階段如何使用現(xiàn)金流，另外會考察管理層應(yīng)對重大事件的方式，例如信用市場流動性環(huán)境趨緊、法律行動、競爭挑戰(zhàn)、監(jiān)管壓力和勞資糾紛等。此外我們也將評估管理層對并購活動的偏好，重點是交易類型(即核心業(yè)務(wù)或新業(yè)務(wù))和融資決策。我們會評估并購的頻率和規(guī)模及以前的融資方案。依靠舉債進行收購或因收購而改變信用質(zhì)量的歷史會提高發(fā)行人的風(fēng)險。我們會考慮公司及其所有者過去平衡股東回報和債券持有人利益的情況。如果公司一貫傾向于股東回報，而犧牲債券持有人的利益，這會是一個負面評級因素。因素5財務(wù)政策(20%)AB92018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)假設(shè)與局限性以及打分卡中并未包含的評級考慮因素本評級方法中的打分卡相對簡單明了，目的是提高透明度，并避免為了使打分卡指示的評級更貼近實際評級而過于復(fù)雜。因此，打分卡的5個評級因素并非是全球住宅建筑公司和房地產(chǎn)開發(fā)公司評級中的所有重要考慮因素。此外，我們的評級包括了對未來表現(xiàn)的預(yù)測，而用于打分卡對應(yīng)示例的財務(wù)信息則主要是歷史數(shù)據(jù)。在某些情況下，我們對發(fā)行人未來表現(xiàn)的預(yù)測可能是以我們不能披露的保密信息為基礎(chǔ)。在其他情況下，我們根據(jù)發(fā)行人過去的表現(xiàn)、行業(yè)趨勢、競爭對手的行為或其他因素預(yù)測未來的情況。無論是何種情況，預(yù)測未來都會有重大的不準確風(fēng)險。可能導(dǎo)致我們的前瞻性預(yù)測不準確的假設(shè)包括下列任何因素的意外變化：宏觀經(jīng)濟環(huán)境和整體金融市場環(huán)境、行業(yè)競爭或監(jiān)管機構(gòu)及法律行動。對于此行業(yè)的主要評級假設(shè)包括我們認為主權(quán)信用風(fēng)險與其國內(nèi)發(fā)行人的信用風(fēng)險有密切的關(guān)系；法律受償順序?qū)⒂绊懜黝悅鶆?wù)的平均回收率，從而足以造成同一發(fā)行人的不同類型債務(wù)的評級之間的差異；我們亦假設(shè)能維持資金渠道是信用風(fēng)險的有力驅(qū)動因素。在選擇評級方法打分卡的因素時，我們并未明確納入適用于任何行業(yè)的所有公司常見的某些重要因素，例如管理層的素質(zhì)與經(jīng)驗、公司治理評估、財務(wù)報告質(zhì)量和信息披露等。如果我們在打分卡中按照評級標準對這些因素進行排序，某些情況下會造成特定發(fā)行人與各行業(yè)其他發(fā)行人的相對位置作出過于精確的比較。雖然評級不能涵蓋所有因素，但可能包括難以量化的其他因素，或僅在某些情況下對信用質(zhì)量區(qū)分有實際影響的因素。這些因素包括財務(wù)控制、受不確定的許可制度的影響，以及部分國家可能出現(xiàn)的政府干預(yù)。監(jiān)管、訴訟、流動性、技術(shù)和聲譽風(fēng)險、消費者和企業(yè)支出模式的變化、競爭對手戰(zhàn)略、宏觀經(jīng)濟趨勢也會影響評級。雖然這些是重要的考慮因素，但若在評級方法打分卡中準確反映這些因素，打分卡就會過于復(fù)雜，透明度也會大幅降低。評級也可能出現(xiàn)某一因素的權(quán)重與打分卡建議的權(quán)重顯著不同的情況。上述評級考慮因素權(quán)重的變化也適用于我們選擇沒有包括在打分卡中的因素。例如，流動性對評級常常是十分重要的考慮因素，但在某些情況下可能不會對區(qū)分信用質(zhì)量相近的兩家發(fā)行人有重大影響。該因素有一定的局限性，例如極弱的流動性將大大增加違約風(fēng)險，從而影響評級。但如果兩家相同公司的唯一差別是一家流動性良好，而另一家的流動性極好，則其可能會得到相同的評級。除非這兩家公司的評級極低，則流動性會在避免違約方面發(fā)揮極大的作用。評級綜合了很多其他考慮因素，包括但不限于我們對管理層素質(zhì)、公司治理、財務(wù)控制、流動性管理、突發(fā)事件風(fēng)險和季節(jié)性的評估。雖然我們的分析側(cè)重于打分卡中的財務(wù)指標，但其他財務(wù)指標也具有重要意義，尤其是發(fā)生意外變化或與從事相同業(yè)務(wù)的同業(yè)公司差距較大的指標。例如，有形資產(chǎn)凈值并未包括在打分卡中，但往往有助于分析評估住宅建筑公司的規(guī)模(主要是美國)。在其他行業(yè)中，杠桿率較高、有形資產(chǎn)凈值為龐大負數(shù)的公司可能還能運營并獲得一定的成功，但住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)與此不同。住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)需要大量的資本進行采購和開發(fā)，并持有大量土地和在建房產(chǎn)。因此，有形資產(chǎn)凈值為負值或極低的公司的資本結(jié)構(gòu)可能較為脆弱(假設(shè)這是經(jīng)濟凈值的準確指標)。102018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)管理層素質(zhì)是支持公司信用實力的一個重要因素。評估業(yè)務(wù)計劃的長期執(zhí)行情況有助于評估管理層的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略、政策和理念，以及對管理層表現(xiàn)和競爭對手表現(xiàn)與我們預(yù)測的比較。貫徹一致的記錄便于我們了解管理層未來在壓力環(huán)境下可能的表現(xiàn)，并能反映管理層嚴重偏離其既定計劃和指導(dǎo)原則的可能性。我們對公司治理所關(guān)注的內(nèi)容包括審計委員會的財務(wù)專業(yè)知識、管理人員薪酬產(chǎn)生的激勵、關(guān)聯(lián)方交易、與外部審計師的溝通及所有權(quán)結(jié)構(gòu)。公司治理是中國等新興市場尤為重要的考慮因素，在這樣的市場上，許多公司的多數(shù)股權(quán)由個人或家族持有。其中多家公司的上市歷史較短，公司治理標準成熟度不夠。該行業(yè)可能需要注意的情況包括但不限于：?監(jiān)管機構(gòu)針對公司或公司高級管理人員的任何重大行動?大股東股權(quán)的任何重大變化，尤其是減持股權(quán)?主要管理層人事突然變化，且并未立刻有合適繼任人選?公司透明度及管理層及時應(yīng)對突發(fā)事件風(fēng)險的戰(zhàn)略我們在對該行業(yè)的信用評估中會考慮管理層的投資戰(zhàn)略，并與其他受評公司進行比較。收購可以加強公司的業(yè)務(wù)。我們對某一特定評級的公司的收購意愿進行評估時會考慮：(1)管理層的風(fēng)險偏好，包括中期內(nèi)繼續(xù)進行收購的可能性；(2)股票回購活動；(3)公司對具體杠桿率目標的承諾；(4)主營業(yè)務(wù)及所收購業(yè)務(wù)的波動性。即使大規(guī)模收購后杠桿率會暫時升至高于正?？山邮艿姆秶u級通常也可以維持。但是，這取決于我們對以下各項的看法：(1)戰(zhàn)略契合度；(2)我們對收購后的杠桿率預(yù)測；(3)我們判斷信用指標可在相對較短的時間內(nèi)恢復(fù)。我們依賴經(jīng)審計的財務(wù)報告的準確性對該行業(yè)的公司授予評級并加以跟蹤。只有公司有充分的內(nèi)部控制才能確保財務(wù)報告的準確性，內(nèi)部控制包括高層的統(tǒng)一管理和正確的態(tài)度，以及會計政策和程序的一致性。整體財務(wù)報告流程不完善、財務(wù)報告重新編制或監(jiān)管申報延期意味著內(nèi)部控制可能出現(xiàn)問題。流動性是所有住宅建筑公司和房地產(chǎn)開發(fā)商的一個關(guān)鍵評級因素。對于運營和財務(wù)靈活性通常較低的非投資級別發(fā)行人而言，流動性尤為重要。我們從現(xiàn)金來源和用途的角度對短期內(nèi)潛在的流動性需求作出評估，這可能包括關(guān)注銀行限制性條款和其所具備的緩沖空間，從而評估公司是否會在行業(yè)出現(xiàn)衰退或發(fā)行人業(yè)績下降的情況下可能要求放寬限制性條款。流動性管理對中國的房地產(chǎn)開發(fā)商至關(guān)重要。由于開發(fā)商在快速發(fā)展變化的市場環(huán)境下開展業(yè)務(wù)，而監(jiān)管機構(gòu)對市場的調(diào)控嚴格。因此，與美國和香港等成熟金融市場相比，在中國獲得銀行融資的可預(yù)見性較低。此外，除了與項目相關(guān)的貸款之外，中國國內(nèi)銀行往往不提供承諾的貸款或長期貸款，這在一定程度上限制了開發(fā)商的財務(wù)靈活性。因此開發(fā)商需要利用信托貸款和相關(guān)的債務(wù)工具等其他融資渠道，這些渠道同樣也在不斷變化，而且可預(yù)見性較低。流動性管理審慎的公司往往保留充裕的現(xiàn)金來滿足其正常及可能的資金需求?，F(xiàn)金儲備可能會使公司112018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)具備財務(wù)靈活性，管理因市場及/或監(jiān)管環(huán)境的意外變化而產(chǎn)生的業(yè)務(wù)波動性。由于中國是采取資本管制的國家，我們的評估也考慮房地產(chǎn)開發(fā)商是否有充足的境外資源來償還境外債務(wù)。在評估房地產(chǎn)公司的流動性時，我們考慮至少未來一年其內(nèi)部資金儲備(包括資產(chǎn)負債表上的現(xiàn)金和運營現(xiàn)金流)是否足以償還其債務(wù)(包括需支付的已承諾土地款項、償還到期債務(wù)和分紅)。我們也將考慮公司的現(xiàn)金/短期債務(wù)覆蓋率，該指標反映其償還短期債務(wù)的現(xiàn)有現(xiàn)金資源。多元化的資金來源(包括境外融資渠道)是正面信用因素，因為多種融資渠道可降低公司對國內(nèi)市場融資的依賴性及與之相關(guān)的風(fēng)險。我們也承認突發(fā)事件可能會導(dǎo)致發(fā)行人的基本信用度驟降。典型的特殊事件包括并購、大規(guī)模購置土地、資產(chǎn)出售、分拆、資本重組計劃、訴訟、監(jiān)管與政治變化及股東分紅。122018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)AB程度為突如其來/意外等標地活動。執(zhí)平?jīng)r132018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)授予此行業(yè)的公司的信用評級主要基于這一信用評級方法。某些方法論的廣泛考慮因素(在一個或多個跨行業(yè)的信用評級方法中闡述)可能也在確定該行業(yè)發(fā)行人和發(fā)行工具的信用評級過程中產(chǎn)生相關(guān)作用。關(guān)于可能相關(guān)的行業(yè)和跨行業(yè)信用評級方法參見此處。關(guān)于該行業(yè)信用評級的歷史穩(wěn)定性和預(yù)測力的概括性數(shù)據(jù)請點擊此處。142018年1月26日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)?接首頁 分析師副總裁–高級分析師副董事總經(jīng)理助理副總裁–分析師助理副總裁–分析師副總裁–高級分析師董事總經(jīng)理–企業(yè)融資助理副總裁–分析師分析師副董事總經(jīng)理–企業(yè)融資助理副總裁–分析師副總裁–高級分析師作者制作專員王智健曾啟賢WingChan?2018，穆迪公司(Moody’sCorporation)、穆迪投資者服或其許可人及關(guān)聯(lián)公司(統(tǒng)稱“穆迪”)。版權(quán)所有，翻印必究。穆迪投資者服務(wù)公司及其評級關(guān)聯(lián)公司(“MIS”)所發(fā)布的信用評級是穆迪對實體、信用承諾、債務(wù)或債務(wù)證券的相對未來信用風(fēng)險的當前意見，穆迪出版物可能包括穆迪對實體、信用承諾、債務(wù)或債務(wù)證券的相對未來信用風(fēng)險的當前意見。穆迪將信用風(fēng)險定義為某實體可能無法履行其到期的合同、財務(wù)義務(wù)的風(fēng)險，以及在發(fā)生違約事件時的預(yù)計財務(wù)損失。信用評級并不針對任何其他風(fēng)險，包括但不限于：流動性風(fēng)險、市場價值風(fēng)險或價格波動。信用評級及穆迪出版物中包括的穆迪意見并非對當前或歷史事實的陳述。穆迪出版物也可能包括由Moody’sAnalytics,Inc發(fā)布的以量化模型為基礎(chǔ)的信用風(fēng)險預(yù)測以及相關(guān)的意見或評論。信用評級及穆迪出版物并不構(gòu)成或提供投資或財務(wù)建議，信用評級及穆迪出版物亦非關(guān)于購買、出售或持有特定證券的推薦意見，也不能提供該等意見。信用評級和穆迪出版物均不會評論某項投資是否適合任何特定投資者。穆迪發(fā)布信用評級及穆迪出版物之時預(yù)期并理解每位投資者將以應(yīng)有的謹慎態(tài)度自主研究和評估其考慮購買、持有或出售的每項證券。穆迪信用評級和穆迪出版物不適于零售投資者的使用，如零售投資者在做投資決定時使用穆迪信用評級或穆迪出版物，將是草率且不合適的。如有疑問，您應(yīng)與您的財務(wù)顧問或其他專業(yè)顧問聯(lián)系。本文所載所有信息均受法律(包括但不限于版權(quán)法)保護，未經(jīng)穆迪事先書面許可，任何人均不得以任何形式、方式或途徑對該等信息全部或部分進行復(fù)制或翻印、重新包裝、進一步傳播、傳送、散布、分發(fā)或轉(zhuǎn)售，或存儲供日后任何上述目的使用。任何人不得將信用評級和穆迪出版物作為基于監(jiān)管目的而定義的基準(benchmark)，亦不得以可能導(dǎo)致信用評級和穆迪出版物被視為基準的任何方式使用信用評級和穆迪出版物。本文所載所有信息均系穆迪從其相信為準確和可靠的來源獲得。然而，由于可能會出現(xiàn)人為或機械錯誤以及其他因素，本文所載所有信息均按“原樣”提供，不附帶任何形式的保證。穆迪會采取所有必要措施，使其在授予信用評級時采用的信息具備足夠質(zhì)量，并來自穆迪認為是可靠的來源，包括獨立的第三方來源(如適當)。但穆迪并非審計機構(gòu)，亦不能對評級過程或準備穆迪出版物時收到的信息在每個情況下均獨立地進行核實或確認。在法律允許的范圍內(nèi)，就因本文所載信息、或本文所載信息的使用或未能使用而引起的或與之相關(guān)的任何個人或?qū)嶓w的任何間接、特殊、后果性或附帶性損失或損害，穆迪及其董事、高級管理人員、員工、代理、代表、許可人和供應(yīng)商均不承擔任何責任，即便穆迪或其任何董事、高級管理人員、員工、代理、代表、許可人或供應(yīng)商被事前告知該等損失或損害的可能性，包括但不限于：(a)任何當前或未來的利潤損失或(b)因并非穆迪特定信用評級的評級對象的金融工具引起的任何損失或損害。在法律允許的范圍內(nèi)，就因本文所載信息、或本文所載信息的使用或未能使用而引起的或與之相關(guān)的任何個人或?qū)嶓w的直接或補償性損失或損害，穆迪及其董事、高級管理人員、員工、代理、代表、許可人和供應(yīng)商均不承擔任何責任，包括但不限于由穆迪或其任何董事、高級管理人員、員工、代理、代表、許可人或供應(yīng)商的疏忽(為避免疑問，不包括法律規(guī)定不得排除的欺詐、故意不當作為或任何其他類型責任)、或其控制范圍內(nèi)或超出其控制范圍的偶發(fā)事件而導(dǎo)致的任何個人或?qū)嶓w的直接或補償性損失或損害。穆迪不以任何形式或方式對任何此類評級或其他意見或信息的準確性、及時性、完整性、適銷性或特定用途適用性提供或作出任何明示或暗示的保證。穆迪公司(“MCO”)全資擁有的信用評級子公司穆迪投資者服務(wù)公司謹此披露：多數(shù)穆迪投資者服務(wù)公司評級的債務(wù)證券(包括公司債和市政債、債券、票據(jù)和商業(yè)票據(jù))和優(yōu)先股的發(fā)行人，在授予任何評級之前已同意向穆迪投資者服務(wù)公司支付1,500美元至約2,500,000美元不等的評估和評級服務(wù)費用。MCO及MIS亦執(zhí)行政策及程序以便保持MIS評級及評級過程的獨立性。關(guān)于MCO董事與被評級實體之間，及獲MIS評級并已向美國證券交易委員會公開報告其在MCO持股5%以上的各實體之間可能存在某種關(guān)聯(lián)的信息每年會在“投資者關(guān)系—公司治理—董事及股東關(guān)聯(lián)政策”欄內(nèi)刊登。僅針對澳大利亞的額外條款：任何出版到澳大利亞的本文件均依據(jù)下述穆迪關(guān)聯(lián)公司的澳大利亞金融服務(wù)牌照發(fā)布：Moody’sInvestorsServicePtyLimited，澳大利亞商業(yè)注冊號碼(ABN)：61003399657，澳大利亞金融服務(wù)牌照號碼(AFSL)：336969；及/或Moody’sAnalyticsAustraliaPtyLtd，澳大利亞商業(yè)注冊號碼(ABN)：94105136972，澳大利亞金融服務(wù)牌照號碼(AFSL)：383569(視情形而定)。本文件僅向2001年公司法(CorporationsAct2001)第761G條所定義的“批發(fā)客戶”提供。如您繼續(xù)在澳大利亞境內(nèi)瀏覽本文件，即代表您向穆迪表示您為“批發(fā)客戶”或代表“批發(fā)客戶”瀏覽本文件，您或您代表的實體均不會直接或間接向2001年公司法(CorporationsAct2001)第761G條所定義的“零售客戶”發(fā)布本文件或其內(nèi)容。穆迪信用評級是針對發(fā)行人債務(wù)的信用度的意見，并非對零售投資者可獲取的發(fā)行人股票證券或任何形式的證券的意見。如零售投資者在做投資決定時使用穆迪信用評級或出版物，將是草率且不合適的。如有疑問，您應(yīng)與您的財務(wù)顧問或其他專業(yè)顧問聯(lián)系。僅針對日本的額外條款：Moody'sJapanK.K.(“MJKK”)是Moody'sGroupJapanG.K.的全資信用評級子公司，而后者由穆迪公MSFJ不屬于美國全國認定的評級組織(“NRSRO”)。因此，MSFJ級由非NRSRO的實體授予，因而受評債務(wù)無資格享受美國法律項下的某些待遇。MJKK和MSFJ是日本金融服務(wù)廳注冊的MJKK或MSFJ(視情形而定)謹此披露：多數(shù)MJKK或MSFJ(視情形而定)評級的債務(wù)證券(包括公司債和市政債、債券、票據(jù)和商業(yè)票據(jù))和優(yōu)先股的發(fā)行人，在授予任何評級之前已同意向MJKK或MSFJ(視情形而定)支付200,000日元至約350,000,000日元不等的評估和評級服務(wù)費用。152015年4月28日評級方法：住宅建筑與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施評級方法概要1評級對象范圍3關(guān)于本評級方法5討論打分卡因素和子級調(diào)整8穆迪相關(guān)研究26多倫多+1.416.214.1635高級副總裁副總裁–高級分析師紐約+1.212.553.1653副董事總經(jīng)理副總裁–高級分析師助理副總裁–分析師?接尾頁基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施本報告并非信用評級行動公告。對于本報告中涉及的任何信用評人/實體專頁上的評級索引，了解最新評級行動信息和評級歷史。中估測的重要性，但實際重要性可能會大相徑庭。因此，打分卡指示的評和國家相關(guān)風(fēng)險)，以及對于某一家公司較為重要的因素。我?對打分卡的假設(shè)與局限性的說明，包括討論打分卡中未涵蓋的評級考慮因素本評級方法介紹了確定信用評級的分析框架。在某些情況下，我們的分析定行業(yè)的考慮因素的分析方法。上述考慮因素包括但不限于：不22016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施門。社會資本根據(jù)政府方或其代理機構(gòu)的長期項目協(xié)議通過投標參與設(shè)計、建理機構(gòu)的長期項目協(xié)議建設(shè)及運營公共基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)。發(fā)行人按照固定價項目協(xié)議下的幾乎全部設(shè)計和施工要求轉(zhuǎn)交給建筑商?；A(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)一旦在多數(shù)情況下，項目協(xié)議會擬定一個基本完工的目標時間，屆時開始付費。施工階段預(yù)算規(guī)模需覆蓋建設(shè)成本、施工期利息3、發(fā)行人特殊目的1運營要求通常僅限于運營相關(guān)資產(chǎn)，例如在學(xué)校PFI/PPP/P3項目中，社會資本可能會負責運營和維護提供電力、水和熱力的系統(tǒng)，清潔及維護建筑物，以及進行更換和維修。但是，教育責任仍可能由政府承擔。2某些PFI/PPP/P3項目沒有任何運營期。關(guān)于此類項目的分析，請參閱“其他評級考慮因素”一節(jié)。3債務(wù)本金攤還通常在項目基本完工的目標日期之后不久啟動。32016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施的資金來應(yīng)對這些額外成本或無法替換有問題的建設(shè)方，項目協(xié)議可能導(dǎo)致發(fā)行人行為變化的項目；受到金額及/或價格風(fēng)險影響的項目(例如，如在建設(shè)期終止，終止費或售價可能會反映建設(shè)后收入假設(shè)的變目均未出現(xiàn)任何違約。如果項目不是過于復(fù)雜，并有可靠和經(jīng)驗豐富的建4我們在本報告中使用“建設(shè)方”來指代建設(shè)項目的單一建筑公司及包括兩家或更多建筑公司/設(shè)備供應(yīng)商的建設(shè)合資企業(yè)。42016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施 1.打分卡因素的確定及討論延誤和成本超支；團隊經(jīng)驗和項目的完善程度則代表項目團隊應(yīng)付項目復(fù)評級因素、子因素和子級調(diào)整?項目現(xiàn)場準備要求與次層結(jié)構(gòu)風(fēng)險?結(jié)構(gòu)復(fù)雜性與建設(shè)技術(shù)風(fēng)險?建設(shè)限制風(fēng)險?建設(shè)方/建設(shè)團隊的經(jīng)驗?項目完善程度與風(fēng)險管理因素4：建設(shè)方對成本超支的抗壓能力?利潤率、應(yīng)急安排和預(yù)算擴充的合理性?建設(shè)方的實力和項目的相對規(guī)模因素5：項目對建設(shè)進度延誤的抗壓能力?建設(shè)期空間?應(yīng)對建設(shè)進度延誤的流動性?更換建設(shè)方的容易程度5子級調(diào)整不是造成實際評級與打分卡5個因素指示的評級之間存在差異的唯一原因。詳情請參閱“其他評級考慮因素”。52016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施2.打分卡因素衡量或估測我們說明了為因素打分及子級調(diào)整的一般方法，以及打分卡中各因素采3.打分卡因素與評級類別的對應(yīng)4.打分卡的假設(shè)與局限性及其并未包括的評級考慮因素對各因素詳細說明之后，本節(jié)討論了利用打分卡對應(yīng)至實際評級的局限性、5.確定整體打分卡指示評級62016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施72016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施討論打分卡因素和子級調(diào)整因素1：社會資本和公共投資者之間建設(shè)風(fēng)險的分配(權(quán)重5%)有建設(shè)風(fēng)險全部分配給其中一方。政府方同意承擔或分擔部分建設(shè)風(fēng)險分配清晰；當?shù)氐娘L(fēng)險分配通常是標準方案，因此為市場所理解，并經(jīng)過82016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施我們在打分卡中如何評估該因素6項目的典型風(fēng)險分配：受保護/瀕危物種、棲息地補償險考古/歷史發(fā)現(xiàn)初期規(guī)劃/監(jiān)管/較長前置期許可披露/已知污染未披露/未知污染及/或超過協(xié)定水平封鎖/抗議可能是其中一方風(fēng)險或共響。例如在某些項目中社會資本承擔了考古風(fēng)險?？紤]到建設(shè)開工前確定考重要性和及時性將有助于確定其是否降低社會資本的風(fēng)險，足以使其在此因6這是極為宏觀的風(fēng)險分配；實際文件會更詳細，例如雖然未在項目協(xié)議中披露的污染往往是政府風(fēng)險，但社會資本造成的污染通常是其自身風(fēng)險。7對資產(chǎn)性能要求的實際評估請參閱下一節(jié)“項目建設(shè)復(fù)雜性”，并未包括在本因素中。92016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施A件因素2：項目建設(shè)的復(fù)雜性(權(quán)重25%)“性能風(fēng)險”。時，子因素的得分往往主要反映了難度最大部分的復(fù)雜性，因為該部評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施重。但是，這些問題通常發(fā)生在項目動工初期，此時往往有完整的項目進我們在打分卡中如何評估該因素面，我們評估實際動工前所需下列各項準備工作的范圍：公共設(shè)施搬遷AB地質(zhì)情況少見/困8復(fù)雜性指項目的地質(zhì)條件的可持續(xù)性(例如是否有穩(wěn)固的巖石層來固定建筑物，抑或土壤松軟，需要深地基)和整個現(xiàn)場地質(zhì)條件的一致性(例如現(xiàn)場是否全部為具有一致深度巖石層的沙土，抑或現(xiàn)場的情況極為復(fù)雜，包括了不同的土壤類型和深度)。9貸款人技術(shù)顧問報告通常提供對地質(zhì)信息質(zhì)量及其可靠性的評估，包括對地質(zhì)測試的質(zhì)量和廣泛性的評價。評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施我們在打分卡中如何評估該因素才會出現(xiàn)。例如，要確定橋面的磨損情況可能需要將其全部拆除。同樣，如AB獨特的的成分；需相當大一部分具有一業(yè)常態(tài)和經(jīng)驗之內(nèi)；材料基本適合項目計和建設(shè)技術(shù)；項10下部結(jié)構(gòu)與主體結(jié)構(gòu)的區(qū)分在一定程度上是人為的；下部結(jié)構(gòu)包括固定資產(chǎn)需要的所有地下部分，主體結(jié)構(gòu)則是下部結(jié)構(gòu)以上的所有部分。因此，在一座建筑中，打樁等深層地基將按照因素2i)評估，從地下室開始的部分將是主體結(jié)構(gòu)的一部分，按照子因素2ii)評估；對于隧道中的道路，開鑿隧道的風(fēng)險將按照因素2i)評估，而實際道路修建則按照2ii)評估。評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施我們在打分卡中如何評估該因素性。我們也會評估政府方在項目協(xié)議中規(guī)定的達到基本完工要求的最低性述標準包括空氣質(zhì)量和氣流量指標、溫度、光照強度、隔音、安全、可靠性道路幾何學(xué)標準。我們也要評估確保設(shè)備運轉(zhuǎn)達到預(yù)期性能水平所需的調(diào)試AB完工的可用性和性工的可用性和性能預(yù)算中占比較大(20-用性和性能的標準很11設(shè)備清單并非詳盡無遺：鍋爐、冷卻裝置、發(fā)電機、渦輪機、電梯、電腦、攝像頭、警報系統(tǒng)、安全系統(tǒng)、收費系統(tǒng)、電氣系統(tǒng)等等。評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目中的限制因素可能大相徑庭，并會產(chǎn)生導(dǎo)致重大成本超支或我們在打分卡中如何評估該因素對于該子因素，我們評估項目具體限制因素的數(shù)量和程度、克服的難度，以有基礎(chǔ)工作；或需要在冬季來臨之前完成關(guān)鍵結(jié)構(gòu)建設(shè)，因為冬季可能會中斷供應(yīng)鏈及/或施工例如，如果在農(nóng)村地區(qū)建設(shè)軍隊住宅項目，對于出入、瀕危物種、噪音、比，如果跨越幾個城市、在人口非常密集的市區(qū)建設(shè)大規(guī)模的道路項目，而AB建設(shè)限制風(fēng)險應(yīng)對的先例有限；如因素3：建設(shè)方/建設(shè)團隊的經(jīng)驗及項目完善程度(權(quán)重25%)評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施設(shè)方負責領(lǐng)導(dǎo)項目建設(shè)、項目公司/權(quán)益投資者中負責項目監(jiān)督的重要人士的經(jīng)驗。權(quán)益投資者AB建設(shè)方/好的合作記錄理經(jīng)驗和/或無效/或項目協(xié)議終止最小化競標成本(若競標失敗)之間找到一一個受限區(qū)域，使用一個市政公園或其他土地作為準備區(qū)域另一個可能導(dǎo)致建設(shè)期風(fēng)險的方面與建設(shè)方對分包商和主要供應(yīng)業(yè)會自己承擔整個項目，通常會將部分或多數(shù)任務(wù)轉(zhuǎn)包給分包商和供應(yīng)商，在這一子因素下，我們評估建設(shè)方對已接受責任較長時間才能更換分包商和供應(yīng)商的風(fēng)險；挑選分包商/供應(yīng)商的流程；主要分包商和供應(yīng)商的經(jīng)驗和運營記錄；質(zhì)量控制管理；高額預(yù)算部分約保證作為抵押的要求；建設(shè)方的分包風(fēng)險保12作為建設(shè)合約實際參與方的建設(shè)企業(yè)及其擔保人(若適用的話)PFI/PPP/P3項目經(jīng)驗或至少類似類型的建設(shè)項目，其中建設(shè)方承建固定價格、完工日期固定的項目。14例如，建設(shè)企業(yè)會經(jīng)歷審慎的項目建設(shè)周期，如果面臨艱難環(huán)境或競爭加劇或需要進入一個新的市場，這些企業(yè)可以放寬約束；重要的是了解建設(shè)方處于周期中什么位置。15在北美，通常由建設(shè)方購買，為分包商的表現(xiàn)投保，作為要求分包商提供自身保證的另一選擇。當出現(xiàn)項目特定問題，并且存在適當?shù)拇渭夘~度時，該保險可以緩沖項目的分包商風(fēng)險。評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施有獨立承擔實力的建設(shè)企業(yè)在項目完善程度和預(yù)算擴充相關(guān)因素方面可能要終止的話可能更難以更換。當某公司承擔的項目建設(shè)任務(wù)比例較高時，每AB在競標/項目建設(shè)和可識別一些項目建設(shè)/投競標/項目建設(shè)風(fēng)險緩沖；高因素4:建設(shè)方對成本超支的抗壓能力(合約終止前)(權(quán)重20%)經(jīng)過嚴謹調(diào)整(如由不同的團隊進行)并基于供應(yīng)商承諾單位報價/固認為一家審慎的建設(shè)企業(yè)會在投標價格中納入與其應(yīng)承擔風(fēng)險相適宜的應(yīng)16因此舉例而言，如果地質(zhì)條件被確定為因素2中的一項風(fēng)險，要想在子因素3ii)中獲得較高得分，建筑商需證明其已開展額外的地質(zhì)研究，和/或已確定一個能提供充足緩沖時間的工期表，可以有更多時間用于場地準備和挖掘/打樁，從而最終促使地質(zhì)風(fēng)險顯著下降。17利潤率和應(yīng)急預(yù)算比例衡量的是稅前利潤和應(yīng)急建設(shè)預(yù)算的百分比。利潤率常被稱為“利潤和費用率”，不同于價格調(diào)整?差。評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施AB潤率和應(yīng)急安排(鑒于項目類型和行業(yè)形勢)；略微 利潤率和應(yīng)急安弱的預(yù)算擴充；大宗商品供應(yīng)的顯著擔憂損當建設(shè)方或其擔保人的信用質(zhì)量與建設(shè)方對成存在無法償債的極高可能性，則該項目通常被視為高度除了評估建設(shè)方的信用實力之外，我們分析項目承壓，以及建設(shè)方以往支持和完成遭遇嚴重困境項目的記錄。我們還評估18“信用評估”在這里并非評級服務(wù)(如結(jié)構(gòu)融資信用評估)的正式考量因素，而是對于該實體信用度的更廣泛分析判斷。分析師審視和考量建筑商的規(guī)模、市場地位、多元化程度、財務(wù)狀況和訂單情況。但是，我們獲得這些方面信息的質(zhì)量和及時性差異較大，該評估并不作為打分卡中的一項考量因素。如上所述，建設(shè)方的信用質(zhì)量不是PFI/PPP/P3項目信用質(zhì)量的一項重要決定因素。評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施的實力高的大模支出不到公司支出不到公司但項目年度支出但項目因素5：項目對建設(shè)進度延誤的抗壓能力(權(quán)重25%)度延遲的抗壓能力至關(guān)重要。項目落地時的建設(shè)日期，發(fā)行人為履行既定或未來支付責任可使用(必須完成項目以避免項目協(xié)議終止)的時間進度延誤的能力將取決于工期如何制定以及有哪些緩沖因素，例如工期是否恰當外，我們評估工期是否根據(jù)正常工作日/周，或者是否已假設(shè)夜班和周末工作從而排除增加工作時數(shù)以應(yīng)對延誤的可能性。另一個考慮因素是生產(chǎn)率假設(shè)是恰當還是過于因素分析已在建設(shè)工期中計入的相對于計劃基本完工日期的工期緩沖，因方至少已考慮了一定的工期緩沖。工期緩沖的衡量方法是建設(shè)期中可應(yīng)對空間期；計劃基本完期，預(yù)定基本完本完工日期到最后期限日基本完工日期到最后期，預(yù)定基本完月，工期制定十月(簡單項目)和定基本完工日期到最后期或與上一類別相同但目)，工期制定期已包括一些有限的部分評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施?如果到了原計劃基本完工日期尚未完成建設(shè)，但仍需履行既定付款義務(wù)(償債、支付保險成本和其他成本)。此類延誤的原因可能是建設(shè)方相關(guān)風(fēng)險或者政府方風(fēng)險?建設(shè)方支付、并由信用證等高評級、高流動性工具提供支持的拖期罰款。需指出的是，建設(shè)?儲備：需指出，在原計劃基本完工日期可能有或者沒有償債儲備資金。?在收到政府方資金之前建設(shè)方未獲得發(fā)行人支付的額外建設(shè)成本。并明確支持支付拖期罰款和/或融資成本的其他類型證券。對于信用證或其他等同工具的所有發(fā)為，這些在建設(shè)期部分釋放流動性/抵押物的結(jié)構(gòu)弱于那些所有流動性/抵押物保留到基本完工的19在項目落地和營運階段全額融資的DSRF或者是在原計劃基本完工日期可用于DSRF融資的一個承諾金額。20建設(shè)期去風(fēng)險未必是線性的：例如很多基建項目包括重大系統(tǒng)和設(shè)備，這些設(shè)備投入運行會令項目面臨工期最后階段大幅延誤的風(fēng)險。此外，在建設(shè)期內(nèi)一些風(fēng)險從未消失。例如，實力薄弱的分包商可能在建設(shè)期末之前破產(chǎn)，或者在出現(xiàn)各種延誤之后不得不被更換。評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施AB/或關(guān)于流動性打分表中的子級調(diào)整：更換建設(shè)方的緩沖因素和可應(yīng)對更換建設(shè)方或緩沖損失的抵押物質(zhì)量在最差情景假設(shè)下，建設(shè)方未能履約交付資產(chǎn)，或交付時間過晚以至于難以下，這種情況對發(fā)行人而言都將意味著額外的成本，比如重能需要修補未正確進行的工作。在很多情況下，發(fā)行人已經(jīng)從建設(shè)方那景的具體抵押物，項目建設(shè)可以在協(xié)議終止之前完成。但是，在極端情21舉例來說，一個項目分A、B、C三期；50%的流動性在A階段完工時釋放，25%在B階段完工時釋放。人們會在每個階段結(jié)束時測試項目不違約的情況下會出現(xiàn)多大程度的工期延誤。因此，人們可以測試流動性是否足以應(yīng)對階段A(以及階段B和階段C)3-6-9-12個月的延誤，有100%的可用資金，然后一旦階段A完成，50%的流動性被釋放，在階段B和C有3-6-9-12個月的延誤，然后C階段再度出現(xiàn)類似延誤，當階段B完工時釋放流動性之后的流動性下降。在所有階段可以持續(xù)的最低延誤是子因素打分中使用的數(shù)值。因此，在前例中，如果延誤9個月可出現(xiàn)在抵押物被釋放之前的所有階段，然后在釋放50%的流動性之后延誤6個月，然后在釋放25%的流動性之后延誤4個月，打分將使用應(yīng)對4個月延誤的抗壓能力。22有政府大量出資的項目也在建設(shè)期進行檢驗，以確定在項目資金用盡、無法償債和支付其他成本之前項目(以及政府出資)可延誤多久。在一些項目中，建設(shè)方的拖期罰款只有在原計劃基本完工日期無法滿足時(而不是當中期款違約時)才會觸發(fā)。23通常情況下，建設(shè)方的最終期限日略短于項目協(xié)議中的日期，從而留出一些更換建設(shè)方的時間，并保證項目在項目協(xié)議中的終止條款被觸發(fā)之前完工。24我們注意到，在一些情況下，這一計算可能不僅包括完成項目施工的成本，還包括交付運營、維護和生命周期服務(wù)的上升后的成本，因為政府方很有可能在終止時重估這些成本。202016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施我們評估發(fā)行人以更高成本更換建設(shè)方的能力或貸款人在項目協(xié)議終止我們評估發(fā)行人在壓力情景中能夠更換建設(shè)方的容易程度，包括在類似方面有經(jīng)驗和財力，能夠及時取代破產(chǎn)建設(shè)企業(yè)的公司的質(zhì)量、可用性和數(shù)針對更換建設(shè)方的容易程度進行的子級調(diào)整0端詳述的工期延誤情形下的可用流動性)，這部分抵押可作為更止費所需的額外資金。抵押物可包括信用證、裁決保函、履約的子級調(diào)整之前，每項工具的面值將進行折算調(diào)整，以反映廣25北美的工料保證通常確保當建設(shè)方未能支付時分包商和供貨商繼續(xù)獲得支付，因此如果建設(shè)方違約，可以更容易避免項目施工徹底停止。26從質(zhì)量上看，我們不僅指此類工具發(fā)行人的質(zhì)量，還包括當此類工具被贖回時結(jié)果的可預(yù)測性。在抵押物質(zhì)量方面，應(yīng)用適用區(qū)間全部子級上調(diào)的情形只發(fā)生在工具發(fā)行人為投資級別、并且評級至少與發(fā)行人評級(長期債務(wù)評級或保險財務(wù)實力評級)相同的情況。結(jié)果的可預(yù)測性方面，當此類工具被贖回時可能陷入困境，并可能出現(xiàn)糾紛、索賠與反索賠、各方關(guān)系緊張以及某方無力償債和破產(chǎn)。屆時，對于受益人行使此類工具下的權(quán)利并獲得全部收益的能力，其確定性程度各異。例如，在一些司法轄區(qū)內(nèi)建筑商無力償債本質(zhì)上并不算違反合約，因此當建筑商無力償債時某特定工具無法被贖回，從而制約了其有用性，除非起草文件載明建筑商無力償債情況下將允許其融資工具被贖回。評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施?償債記錄良好，當受益人索賠抵押物時無需提出辯護或通過訴訟的方式來爭取針對更換建設(shè)方或緩沖終止付款產(chǎn)生的損失時可使用的抵押物進行的子級調(diào)整0注：所應(yīng)用的折算率基于我們對在相關(guān)司法轄區(qū)以此類工具融資的確定性及其范圍和特征的評估。我們注意到，不僅不同類型工具的融資及時性和規(guī)模存的融資也是如此。抵押工具的表現(xiàn)取決于其條款及條件以及所在轄區(qū)法律和司法框架以及通用商業(yè)慣例，包括索賠糾紛頻率。此外，我們的評估可能假設(shè)與局限性以及打分卡中未涵蓋的評級考慮因素本評級方法中的打分表相對簡單明了，目的是提高透明度，并避免為了使況下，我們對發(fā)行人未來表現(xiàn)的預(yù)測可能是以我們不能披露的保密信息可能導(dǎo)致我們的前瞻性預(yù)測不準確的假設(shè)包括下列任何因素的意外變化對于此行業(yè)的主要評級假設(shè)包括我們認為主權(quán)信用風(fēng)險與其國內(nèi)發(fā)行人的信在選擇評級方法打分表的因素時，我們并未明確納入適用于任何行業(yè)的所有27請注意我們對PFI/PPP/P3發(fā)行人的評級假設(shè)我們在建設(shè)期內(nèi)將繼續(xù)獲得足以評估財務(wù)實力與發(fā)行人評級相關(guān)方的信息，可能包括建設(shè)方、擔保方以及其他流動性和支持提供方。如果重要信息的可獲得性或定期性、及時性或質(zhì)量大幅下降(如撤銷一個相關(guān)評級、最新財務(wù)報表的獲得大幅延遲或報表不再經(jīng)審計)，發(fā)行人的評級可能受到負面影響或可能需要撤銷。222016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施區(qū)分有重大影響的因素，包括財務(wù)控制、受部分國家潛在政府干預(yù)的影響降低。評級也可能出現(xiàn)某一因素的權(quán)重與打分表建議的權(quán)重顯著不同的情-完成建設(shè)所需所有融資在項目落地階段已經(jīng)被安排/籌集妥當?？赡軐?dǎo)致所需資金無法-原材料合約、發(fā)行人賬戶和發(fā)行人份額中完善的抵押物權(quán)益-在基本完工之前不允許在建設(shè)期分配-大多數(shù)與政府方的項目協(xié)議下的設(shè)計建設(shè)責任根據(jù)固定價格、固定日期合約通過背對背232016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施-通過貸款人技術(shù)顧問的月度報告監(jiān)控工程進段的項目以及每個階段完工時開始產(chǎn)生收入的項目。如果第一階段及時完成抵押物也隨著每個階段的完工而下降，這種情況下在所有階段完工之前可能上調(diào)或展望變化)。與之相反，雖然初始評級考慮潛在延誤件之后計算的終止付款額包含諸多成分，最大的通常是超出原建設(shè)價242016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施影響違約概率，即使對貸款人具有超級優(yōu)先地位，其對項目貸款結(jié)構(gòu)一部分時，我們對項目的看法可能改變，同時情況：在所有可能的情況下，不存在獨立于建設(shè)方之外的長期項目股權(quán)。因此-所有權(quán)和發(fā)行人與建設(shè)所有方的隔離；-債務(wù)結(jié)構(gòu)，尤其是相對于基本完工目標日期的債務(wù)條件；-隔離貸款人與政府因阻礙因素和/或缺陷而扣留支付的尾款；性。財務(wù)報告中的審計機構(gòu)評論以及不同尋常的財務(wù)報表重述或監(jiān)管申請252016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施過程中產(chǎn)生相關(guān)作用。關(guān)于可能相關(guān)的輔助和跨行業(yè)信用如欲瀏覽上述報告，請點擊有關(guān)鏈接。請注意，這些參考資料為截至本報告刊發(fā)日期的最新資料，閣下也可索閱較近期的報告。并非所有客戶均能獲取所有研究報告。262016年6月29日評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施?接首頁紐約+1.212.553.1653助理副總裁–分析師倫敦+44.20.7772.5454副董事總經(jīng)理副總裁–高級信用評級主任悉尼+61.2.9270.8100董事總經(jīng)理–公共融資、項目及基建融資高級副總裁評級方法：社會資本融資的公共基礎(chǔ)設(shè)施(PFI/PPP/P3)項目的建設(shè)風(fēng)險基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)設(shè)施作者CatherineDeluz制作專員WingChan穆迪投資者服務(wù)公司及其評級關(guān)聯(lián)公司(“MIS”)所發(fā)布的信用評級是穆迪對實體、信用承諾、債務(wù)或債務(wù)證券的相對未來信用風(fēng)險的當前意見，穆迪發(fā)布的信用評級及研究報告(“穆迪出版物”)可能包括穆迪對實體、信用承諾、債務(wù)或債務(wù)證券的相對未來信用風(fēng)險的當前意見。穆迪將信用風(fēng)險定義為某實體可能無法履行其到期的合同、財務(wù)義務(wù)的風(fēng)險，以及在發(fā)生違約事件時的預(yù)計財務(wù)損失。信用評級并不針對任何其他風(fēng)險，包括但不限于：流動性風(fēng)險、市場價值風(fēng)險或價格波動。信用評級及穆迪出版物中包括的穆迪意見并非對當前或歷史