2024年房地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)狀及調(diào)控政策分析報(bào)告

2024年房地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)狀及調(diào)控政策分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、就房?jī)r(jià)調(diào)控而言，需求壓制已是強(qiáng)弩之末 PAGEREFToc352321665\h31、目前市場(chǎng)客戶結(jié)構(gòu)中，非自住需求購(gòu)房占比低 PAGEREFToc352321666\h32、限購(gòu)政策再加碼作用有限 PAGEREFToc352321667\h43、限貸政策邊際調(diào)控效力快速衰減 PAGEREFToc352321668\h54、增加存量房市場(chǎng)交易成本無益于樓市供需結(jié)構(gòu)改善 PAGEREFToc352321669\h5二、促進(jìn)供給才是解決供需不平衡的核心要義 PAGEREFToc352321670\h61、單純打擊需求往往意味著抑制供給 PAGEREFToc352321671\h62、新增建設(shè)用地供應(yīng)不足 PAGEREFToc352321672\h73、疏導(dǎo)被囤積的存量房流向市場(chǎng)是解決房?jī)r(jià)問題的核心途徑 PAGEREFToc352321673\h84、開征房產(chǎn)稅是推動(dòng)存量房入市的重要舉措 PAGEREFToc352321674\h8三、調(diào)控政策影響分析：房?jī)r(jià)軟著陸，房企換庫(kù)存 PAGEREFToc352321675\h91、未來房產(chǎn)稅征收將是漸進(jìn)式，房?jī)r(jià)有望軟著陸 PAGEREFToc352321676\h102、房企經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將基本保持穩(wěn)定 PAGEREFToc352321677\h10四、行業(yè)展望：短期受壓，長(zhǎng)期向好 PAGEREFToc352321678\h13一、就房?jī)r(jià)調(diào)控而言，需求壓制已是強(qiáng)弩之末壓制需求的核心要義是打擊投資炒房。當(dāng)國(guó)內(nèi)一二線主流城市自住型購(gòu)房人群占比已超過80%后，需求抑制政策加碼的效果能有多大？1、目前市場(chǎng)客戶結(jié)構(gòu)中，非自住需求購(gòu)房占比低限購(gòu)、限貸政策從2024年開始實(shí)施后，全國(guó)大中型城市，特別是限購(gòu)城市投機(jī)性購(gòu)房比例已大幅降低。以萬科近五年成交客戶結(jié)構(gòu)為例，2024年其首次置業(yè)和首次改善客戶占比高達(dá)87%，其他投資類客戶僅占12%，炒房者占比遠(yuǎn)低于2024年時(shí)的19%。萬科作為深入一二三線城市的住宅龍頭企業(yè)，我們認(rèn)為其客戶結(jié)構(gòu)具有廣泛的代表性。在限購(gòu)城市中，非自住購(gòu)房者的占比則更低。我們以上海為例，以投資理財(cái)為目的購(gòu)房者占比少于10%，無房、結(jié)婚用房和改善居住三種自住型需求則是市場(chǎng)的主流。2、限購(gòu)政策再加碼作用有限在細(xì)則出臺(tái)前，46個(gè)限購(gòu)城市中，已有包括北上廣深共12個(gè)城市實(shí)現(xiàn)了全境限購(gòu)。這意味著新細(xì)則中關(guān)于限購(gòu)的條款并不會(huì)再次影響到相關(guān)城市的購(gòu)房需求。剩余的34個(gè)城市則會(huì)由于限購(gòu)覆蓋到郊區(qū)而受到?jīng)_擊。從全國(guó)范圍內(nèi)來看，扣除已經(jīng)全面限購(gòu)的一線城市和未限購(gòu)城市外，實(shí)際現(xiàn)階段限購(gòu)政策所影響城市的成交額為全國(guó)成交金額的40%。再考慮到這些城市炒房客戶占比不足20%，新國(guó)五條細(xì)則所帶來的限購(gòu)加碼對(duì)全國(guó)樓市成交額的影響不足8%。3、限貸政策邊際調(diào)控效力快速衰減考慮到全國(guó)已經(jīng)是一套首付三成，二套首付6成、1.1倍利率，三套停貸，因此在現(xiàn)有政策上繼續(xù)收緊的空間已經(jīng)非常小。如果繼續(xù)提高一套房首付比例，則完全是打擊剛需；提高二套房首付和利率，則打擊改善性需求，皆不符合樓市調(diào)控政策的初衷。更為重要的是，新國(guó)五條細(xì)則明確表態(tài)，二套房信貸收緊與否由各地區(qū)自行決策，只在房?jī)r(jià)過快上漲區(qū)域推行。可見中央也意識(shí)到，繼續(xù)加碼二套房貸調(diào)控屬于無奈之舉，調(diào)控不能以犧牲改善型需求為代價(jià)，加強(qiáng)對(duì)房?jī)r(jià)過快上漲城市的調(diào)控即可，全國(guó)鋪開并無必要，可見限貸政策加碼對(duì)樓市的邊際調(diào)控效力已大不如前。4、增加存量房市場(chǎng)交易成本無益于樓市供需結(jié)構(gòu)改善新國(guó)五條中的住房交易所得稅征收規(guī)定大幅增加了二手房交易成本，短期內(nèi)會(huì)產(chǎn)生明顯的擠出效應(yīng)，部分購(gòu)房需求將轉(zhuǎn)移到稅負(fù)較少的新房市場(chǎng)，有助于緩解一線城市核心區(qū)域二手房?jī)r(jià)快速上漲的壓力。長(zhǎng)期來看，在供需結(jié)構(gòu)不發(fā)生更本性變化的前提下，僅通過稅收調(diào)節(jié)價(jià)格是非常困難的。土地增值稅并不能抑制地價(jià)飛速上漲就是一個(gè)很好的例子。特別是在現(xiàn)階段剛需已成為市場(chǎng)主要購(gòu)買人群前提下，未來自住房轉(zhuǎn)手交易成本的提高，并不是購(gòu)房者所關(guān)心的核心要點(diǎn)，市場(chǎng)購(gòu)房意愿并不會(huì)因?yàn)榻灰讉€(gè)稅的收取而大幅縮減。二、促進(jìn)供給才是解決供需不平衡的核心要義供給不平衡來源于兩個(gè)方面。一是住宅建設(shè)用地供應(yīng)不足導(dǎo)致增量供應(yīng)不足；二是存量供應(yīng)流轉(zhuǎn)不足。前一個(gè)原因源于建設(shè)用地的地方壟斷和土地財(cái)政造，涉及政治生態(tài)和權(quán)力架構(gòu)，非單一行業(yè)政策所能改變；后一個(gè)問題則是由于房產(chǎn)持有收益高，逐利資本控盤市場(chǎng)所導(dǎo)致，可通過政策改善來解決。目前城市常住居民人均居住面積30平米，戶籍居民人均居住面積近60平米，可見問題不在總量而在結(jié)構(gòu)，促進(jìn)居住資源的再分配才是調(diào)控的關(guān)鍵所在。1、單純打擊需求往往意味著抑制供給壓制需求的政策往往也抑制了供給。在市場(chǎng)缺乏有效金融投資工具的情況下，持有房產(chǎn)是人們較好的投資選擇。限購(gòu)、限貸等抑制投資政策意味著，炒房者一旦將手中的住房出售后，就無法再買回來。這導(dǎo)致炒房者出售房源是會(huì)更為謹(jǐn)慎，市場(chǎng)供應(yīng)大幅下降，并引發(fā)新房供應(yīng)較少的一二線城市房?jī)r(jià)不跌反升。從下圖中我們可以看到，北京和天津至2024年4月新政推出后，二手房交易量大幅下滑，但交易價(jià)格卻漲多跌少，說明購(gòu)房需求被壓制的同時(shí)，賣房意愿同樣大幅下降，市場(chǎng)在一個(gè)更低的成交量和更高的成交價(jià)格上達(dá)成新的平衡。2、新增建設(shè)用地供應(yīng)不足建設(shè)用地的地方政府壟斷和土地財(cái)政現(xiàn)象造成土地市場(chǎng)供給嚴(yán)重不足。從2024年以來，全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供應(yīng)量面積均大幅低于供地計(jì)劃。2024年全國(guó)住房供地計(jì)劃為18.47萬公頃，實(shí)際完成12.54萬公頃，落實(shí)率為67.9%。2024年計(jì)劃供應(yīng)21.8萬公頃，實(shí)際完成13.59萬公頃，落實(shí)率僅為62.3%，且在商品住房用地方面，無一個(gè)城市完成供地計(jì)劃。到了2024年，國(guó)土部編制的住宅用地供應(yīng)計(jì)劃總量為17.26萬公頃，其中商品住房用地超過12.24萬公頃。不過，由于2024年上半年土地市場(chǎng)行情不佳，國(guó)土部主動(dòng)將該計(jì)劃下調(diào)至15.93萬公頃。即便如此，2024年該計(jì)劃也未能完成。一份國(guó)土部的內(nèi)部資料顯示，2024年全國(guó)供應(yīng)房地產(chǎn)用地16.03萬公頃，同比減少4.2%。住房用地供應(yīng)11.08萬公頃，同比減少11.5%。由于土地出讓制度和土地財(cái)政現(xiàn)象并不是一朝一夕，不是單純房地產(chǎn)政策能夠解決的，因此對(duì)于通過大幅增加土地供應(yīng)來解決高房?jī)r(jià)問題不能報(bào)以太高期望。3、疏導(dǎo)被囤積的存量房流向市場(chǎng)是解決房?jī)r(jià)問題的核心途徑就目前城市住宅面積而言，截止2024年末，居民共擁有住宅面積（包括期房）高達(dá)201億平米，這意味著如果按照城市常住人口而言，人均面積30平米；如果按照城市戶籍人口，則城人均住宅面積高達(dá)60平米左右。這說明目前城市中住房房源緊張的是由于大量房產(chǎn)被“房叔房嫂”所囤積。在大中型城市城市核心區(qū)新盤越來越少的情況下，促進(jìn)被囤積的存量房入市，才是降房?jī)r(jià)的主要途徑。4、開征房產(chǎn)稅是推動(dòng)存量房入市的重要舉措核心城市存量房被大量囤積，主要原因還是持有房產(chǎn)的收益高。從一線城市二手房租金回報(bào)率來看，房?jī)r(jià)最高的北京和上海在2%左右，深圳河廣州則在2.5%以上。雖然明面上來看，持有房產(chǎn)租金回報(bào)率較低，但如果考慮到這些城市飛速上漲的租金和通脹率，則情況將大為不同。從下圖可以看到，近年來CPI每年至少有3%左右的增長(zhǎng)。房產(chǎn)作為重要的有形資產(chǎn)，其抵御通脹的保值功能不容忽視，對(duì)投資者的吸引力是遠(yuǎn)高于其他投資渠道的。加之近四年來每年高速上漲的租金收益，即使房?jī)r(jià)不再繼續(xù)上漲，持有房產(chǎn)也是一筆很劃算的投資。要迫使炒房者賣出房源，唯有開征房產(chǎn)稅，讓持有成本高于持有收益，被資本占用的存量房才會(huì)重新回流市場(chǎng)。三、調(diào)控政策影響分析：房?jī)r(jià)軟著陸，房企換庫(kù)存讓霸占居住資源的資本無利可圖，是房產(chǎn)稅的核心價(jià)值。在壓需措施求已成強(qiáng)弩之末后，房產(chǎn)稅的推出成為必然。需要強(qiáng)調(diào)的是，房產(chǎn)稅開征收方式不同，對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)影響有天壤之別。從全國(guó)房?jī)r(jià)漲跌的地區(qū)差異和世界范圍內(nèi)房產(chǎn)稅的征收案例來看，中央繼續(xù)“城市試點(diǎn)+低稅率”的上海和重慶模式可能性最大，房?jī)r(jià)將逐步實(shí)現(xiàn)軟著陸。1、未來房產(chǎn)稅征收將是漸進(jìn)式，房?jī)r(jià)有望軟著陸全國(guó)房?jī)r(jià)增速并不平衡，暫無全國(guó)推行必要。從下圖可以看到，房?jī)r(jià)過快上漲主要還是集中于一線城市，二線城市房?jī)r(jià)漲幅并不突出，三線城市則還處于漲跌互現(xiàn)的階段。因此即使此次新政未能取得中央預(yù)期效果，房產(chǎn)稅也無全國(guó)開征的必要。預(yù)計(jì)繼續(xù)試點(diǎn)城市仍會(huì)延續(xù)上海和重慶的低稅率模式。從全球經(jīng)驗(yàn)來看，房產(chǎn)稅征收力度均較為溫和，普遍在1-3%之間。亞洲國(guó)家稅率則更低，基本都在1%以內(nèi)，全球很難找到實(shí)行梯度高稅率的國(guó)家。鑒于此，我們認(rèn)為中央仍將在稅率設(shè)置上以穩(wěn)為主，延續(xù)上海和重慶的低稅率，以觀測(cè)市場(chǎng)反應(yīng)，如果效果不佳，再繼續(xù)上調(diào)稅率。2、房企經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將基本保持穩(wěn)定我們將房企收益分成兩個(gè)部分，一部分房企資本利得，另一部分是房企的經(jīng)營(yíng)收益。房企資本收益主要來源于地價(jià)上漲所帶來的土地儲(chǔ)備資本增值，這部分價(jià)值是通過產(chǎn)品銷售價(jià)格高于取得土地儲(chǔ)備時(shí)預(yù)期價(jià)格而實(shí)現(xiàn)；房企的經(jīng)營(yíng)收益則主要是來源于開發(fā)周轉(zhuǎn)，通過房企拿地時(shí)所預(yù)期的利潤(rùn)率實(shí)現(xiàn)而體現(xiàn)。房?jī)r(jià)漲跌幅的超預(yù)期是影響房企收益的最重要因素。當(dāng)房?jī)r(jià)出現(xiàn)超市場(chǎng)預(yù)期暴漲時(shí)，企業(yè)資本收益將大幅增加，從而帶來盈利能力的快速提升，這在地產(chǎn)行業(yè)過去的黃金十年中屢屢發(fā)生；而當(dāng)房?jī)r(jià)出現(xiàn)超預(yù)期下跌時(shí)，房企很可能資本收益為負(fù)，在報(bào)表中體現(xiàn)為存貨減值準(zhǔn)備，企業(yè)的盈利將被大幅侵蝕，這種案例在08年時(shí)大量存在。因此，房?jī)r(jià)是否能夠軟著陸，對(duì)房企而言就變得十分重要。軟著陸包含了兩層含義，一是房?jī)r(jià)不會(huì)短期內(nèi)劇烈下降；二是房?jī)r(jià)的漲跌是基本能夠被市場(chǎng)所預(yù)期。在房?jī)r(jià)軟著陸的前提下，房企有充足的時(shí)間消化過往的高地價(jià)庫(kù)存，以更低的價(jià)格購(gòu)入新的土地儲(chǔ)備，從而實(shí)現(xiàn)庫(kù)存的轉(zhuǎn)換，確保企業(yè)獲得預(yù)期的經(jīng)營(yíng)收益。近年來以萬科和保利為代表的高周轉(zhuǎn)企業(yè)已逐步擺脫了依靠資本收益維持利潤(rùn)增長(zhǎng)，高周轉(zhuǎn)推動(dòng)經(jīng)營(yíng)收益的提高將成為市場(chǎng)的主流。以萬科為例，其近三年來的樓面地價(jià)和銷售單價(jià)基本保持穩(wěn)定，且隨著過去低價(jià)地的逐步出清，資本收益對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的貢獻(xiàn)日趨微博，其銷售毛利率呈現(xiàn)出緩步下滑態(tài)勢(shì)。但萬科毛利率的下滑并未導(dǎo)致其凈資產(chǎn)收益率下降，從下圖可以看到，萬科2024年銷售毛利率僅36.56%，處于近三年來最低，但其ROE卻達(dá)到19.66%，居歷史高位。這說明企業(yè)通過加速周轉(zhuǎn)，能夠彌補(bǔ)資本收益減少對(duì)利潤(rùn)帶來的影響。就市場(chǎng)整體走勢(shì)而言，經(jīng)過2024年地產(chǎn)寒冬后，房企拿地更為理性，特別是2024年地產(chǎn)調(diào)控大幅加碼后，住宅開發(fā)用地價(jià)格并未劇烈波動(dòng)，主流大中型開發(fā)企業(yè)實(shí)際已經(jīng)歷過一輪庫(kù)存轉(zhuǎn)換期。這也意味著隨著調(diào)控的不斷深入，即使房?jī)r(jià)有所下跌，房企也有能力通過換庫(kù)存和高周轉(zhuǎn)來彌補(bǔ)利潤(rùn)的下降。四、行業(yè)展望：短期受壓，長(zhǎng)期向好——調(diào)控政策窗口期還未到關(guān)閉時(shí)，地產(chǎn)股仍將面臨適度調(diào)整。前期我們提出兩會(huì)前后會(huì)是地產(chǎn)調(diào)控政策窗口期，地產(chǎn)股面臨調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。從此次細(xì)則來看，后續(xù)將進(jìn)入地方細(xì)則出臺(tái)期，各地在限購(gòu)政策、二套房信貸、稅收等方面的規(guī)定同樣會(huì)影響投資者信心，地產(chǎn)股仍將面臨政策抑制的風(fēng)險(xiǎn)?！衲陿鞘谢久娌粫?huì)大幅惡化，地產(chǎn)板塊投