【基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的瀘州老窖企業(yè)價(jià)值評(píng)估案例分析9300字】

基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的瀘州老窖企業(yè)價(jià)值評(píng)估案例分析TOC\o"1-2"\h\u5248一、緒論 12406（一）研究背景與意義 125877（二）研究?jī)?nèi)容與方法 229014二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估概述 317242(一)企業(yè)價(jià)值的含義 310982(二)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的概念 321927(三)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型介紹 4678三、自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的構(gòu)建及基本流程順序 616283(一)歷史績(jī)效分析 66611(二)可明確預(yù)測(cè)期間長(zhǎng)度的確定 7273(三)績(jī)效預(yù)測(cè) 711796四、基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的瀘州老窖價(jià)值評(píng)估 829059(一)瀘州老窖簡(jiǎn)介 812219(二)宏觀環(huán)境分析 925527(三)瀘州老窖財(cái)務(wù)報(bào)表重組 109034(四)瀘州老窖財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測(cè) 137086(五)價(jià)值評(píng)估 2028702五、結(jié)論與展望 2120776(一)結(jié)論 213432(二)展望 21緒論研究背景與意義研究背景隨著經(jīng)濟(jì)全球化的到來(lái),企業(yè)也將向國(guó)際化轉(zhuǎn)型，而我國(guó)經(jīng)濟(jì)也逐漸融入到全球貿(mào)易經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中,與之對(duì)應(yīng)的是資本運(yùn)作的高潮，兼并、重組、股權(quán)投資等產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)也在中國(guó)這個(gè)巨大的市場(chǎng)上頻繁出現(xiàn)。因此，如何準(zhǔn)確且客觀的評(píng)判一個(gè)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，在一次次的交易活動(dòng)中都顯得十分重要。我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)正在不斷的發(fā)展擴(kuò)大，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況也在更多投資者眼中相形見(jiàn)絀，越來(lái)越多的企業(yè)也愈發(fā)迫切的想去改善經(jīng)營(yíng)，提高企業(yè)本身的價(jià)值，企業(yè)價(jià)值的概念也逐漸成為了企業(yè)管理理念中的一則核心理念。由此可見(jiàn)，到底如何對(duì)一家企業(yè)的整體價(jià)值進(jìn)行更精準(zhǔn)合理的評(píng)估已經(jīng)成為了至關(guān)重要的問(wèn)題。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的根本意義是在于精準(zhǔn)計(jì)算企業(yè)的價(jià)值，從各個(gè)方面了解企業(yè)的優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)，從而有效地改善經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，進(jìn)行持續(xù)高效的發(fā)展。企業(yè)通過(guò)投資獲得高于成本的回報(bào)來(lái)創(chuàng)造自己的價(jià)值，而企業(yè)價(jià)值評(píng)估是企業(yè)價(jià)值的最恰當(dāng)體現(xiàn)。。所以到底如何提高企業(yè)創(chuàng)造自身價(jià)值的能力，可能在今后會(huì)成為所有企業(yè)在未來(lái)發(fā)展道路上所遭遇的核心問(wèn)題。研究意義企業(yè)的價(jià)值評(píng)估是在企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)決策中發(fā)揮著必不可少的作用，它能夠協(xié)助管理者發(fā)現(xiàn)問(wèn)題且有效的改變其錯(cuò)誤的經(jīng)營(yíng)策略。也可以幫助內(nèi)部工作人員充分的認(rèn)知所在企業(yè)各方面的的優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)。企業(yè)財(cái)務(wù)管理的核心目標(biāo)是使企業(yè)價(jià)值最大化。企業(yè)的各種業(yè)務(wù)決策是否可行，是評(píng)估決策是否可以使企業(yè)的價(jià)值最大化。只有有效地評(píng)估企業(yè)的價(jià)值，弄清企業(yè)的真實(shí)內(nèi)在價(jià)值，并做出適當(dāng)?shù)耐度谫Y決策，企業(yè)的價(jià)值才能不斷提高，所有者的財(cái)富才能增加。在另一方面企業(yè)價(jià)值評(píng)估也是在企業(yè)并購(gòu)中決策者迫切想要掌握的。在企業(yè)并購(gòu)中，投資者已然不單單不滿足于從重置成本這方面去明確被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值，而是更迫切的希望從企業(yè)現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)能力所展現(xiàn)的未來(lái)價(jià)值的角度了解目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。這就要求評(píng)估者需要向投資者提供關(guān)于股權(quán)價(jià)值的信息，甚至要求評(píng)估者要分析出被并購(gòu)企業(yè)與自身企業(yè)整合資源后所能創(chuàng)造出來(lái)的額外價(jià)值。同時(shí)資本市場(chǎng)的需求也展現(xiàn)出來(lái)：需要更多以評(píng)估整體獲利能力為代表的企業(yè)價(jià)值評(píng)估。研究?jī)?nèi)容與方法研究?jī)?nèi)容本文將對(duì)瀘州老窖進(jìn)行系統(tǒng)全面的分析，在現(xiàn)有的研究基礎(chǔ)之上，合理運(yùn)用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型分析該企業(yè)價(jià)值，對(duì)其投資收益率、價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素等進(jìn)行深入分析，提出有助于提升企業(yè)價(jià)值的方法，并且做出一個(gè)較為完善的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法：自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型為基礎(chǔ)。并對(duì)一些細(xì)節(jié)做出補(bǔ)充，進(jìn)行充分的研究及探索，確保估值更加精準(zhǔn)合理。研究方法本文運(yùn)用了文獻(xiàn)研究法、案例分析法等方法來(lái)對(duì)瀘州老窖進(jìn)行研究分析，以理論知識(shí)為基礎(chǔ)，進(jìn)行全面的分析，將理論與實(shí)際結(jié)合起來(lái)針對(duì)具體的案例具體分析，并對(duì)一些在實(shí)踐中常出現(xiàn)的問(wèn)題做進(jìn)一步揭示。研究瀘州老窖的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方式以及具體流程，最后運(yùn)用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型客觀準(zhǔn)確地評(píng)估其公司價(jià)值。企業(yè)價(jià)值評(píng)估概述企業(yè)價(jià)值的含義企業(yè)的價(jià)值是企業(yè)未來(lái)預(yù)期年限自由現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，其中貼現(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值就是加權(quán)平均資本成本，它和企業(yè)的上層決策有著緊密的聯(lián)系，可以展現(xiàn)企業(yè)的時(shí)間價(jià)值、可持續(xù)發(fā)展能力和待開(kāi)發(fā)能力等等。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的概念企業(yè)價(jià)值評(píng)估，是指根據(jù)有關(guān)法律法規(guī)和資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)對(duì)企業(yè)整體價(jià)值、全部股東權(quán)益的價(jià)值或者分股東權(quán)益的價(jià)值等進(jìn)行分析和有效評(píng)估，并發(fā)表專業(yè)意見(jiàn)的活動(dòng)和歷程。而目前，企業(yè)價(jià)值比較常用的評(píng)估方式主要有：資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估法、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法、市場(chǎng)比較法和期權(quán)價(jià)值評(píng)估法等四種方式。自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型介紹現(xiàn)金流可分為三類：權(quán)益性資本現(xiàn)金流量、債權(quán)人現(xiàn)金流和優(yōu)先股股東現(xiàn)金流，相應(yīng)的的折現(xiàn)率不同。自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型是運(yùn)用WACC對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)估值。企業(yè)價(jià)值等于未來(lái)所產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流資產(chǎn)現(xiàn)值總額，其式為：PV為企業(yè)現(xiàn)值n為收益期限FCF為預(yù)測(cè)，t期間資產(chǎn)的現(xiàn)金流量收入金額r為未來(lái)現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率（資本成本）。永續(xù)增長(zhǎng)模型 永續(xù)增長(zhǎng)模型的基本條件是企業(yè)必須處于可持續(xù)狀態(tài)。所謂永續(xù)狀態(tài)意味著公司具有可持續(xù)的增長(zhǎng)率和資本回報(bào)率。使用可持續(xù)增長(zhǎng)模型，公司價(jià)值對(duì)增長(zhǎng)率估值非常敏感。當(dāng)增長(zhǎng)率接近折現(xiàn)率時(shí)，該值趨于無(wú)窮大。因此，可持續(xù)增長(zhǎng)模型對(duì)增長(zhǎng)率和股票成本的預(yù)測(cè)質(zhì)量有極高的要求。V為企業(yè)價(jià)值FCF為自由現(xiàn)金流WACC為加權(quán)平均資本成本g為增長(zhǎng)率。兩階段增長(zhǎng)模型FCFF為預(yù)測(cè)期的自由現(xiàn)金流OV為企業(yè)整體價(jià)值WACC為企業(yè)的加權(quán)平均資本成本g為永續(xù)固定增長(zhǎng)率CAPM（資本資產(chǎn)定價(jià)模型）本文選擇運(yùn)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)計(jì)算市場(chǎng)中資產(chǎn)的股權(quán)成本，且研究企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與預(yù)期收益率之間的關(guān)系。其式為：R為權(quán)益資本成本為市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率β表現(xiàn)為股票相對(duì)于市場(chǎng)整體的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)系數(shù)為股票市場(chǎng)組合收益率-為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；WACC（加權(quán)平均資本成本）加權(quán)平均資本成本是依據(jù)各類資本成本所占總資本來(lái)源的權(quán)重加權(quán)平均計(jì)算公司資本成本的方法。具體表達(dá)式為：其中：為企業(yè)加權(quán)平均資本成本E為權(quán)益資本數(shù)為權(quán)益資本成本為債務(wù)資本成本D為債務(wù)資本數(shù)T為稅率。自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的構(gòu)建及基本流程順序歷史績(jī)效分析重組財(cái)務(wù)報(bào)表企業(yè)價(jià)值是由未來(lái)的自由現(xiàn)金流的評(píng)斷的，而不是歷史的現(xiàn)金流量。但想要合理客觀的預(yù)測(cè)未來(lái)就需要徹底了解歷史績(jī)效并進(jìn)行分析。至于如何剖析歷史績(jī)效，就需要評(píng)估者對(duì)該企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表重新進(jìn)行整理組合，探查到容易被忽略的信息。理解該企業(yè)甚至于該行業(yè)的所有信息，全面透徹的整合分析該企業(yè)的所有資料以及數(shù)據(jù)。在重組分析后我們需要得出一些新的指標(biāo)，例如FCF、NOPAT等。分析該企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力、資本結(jié)構(gòu)等條件，因?yàn)槠髽I(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與非經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目和融資會(huì)影響某些指標(biāo)。收益分析企業(yè)的收益分析是財(cái)務(wù)報(bào)表分析的核心，是必不可少的。企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日審計(jì)后的調(diào)整財(cái)務(wù)報(bào)表也僅僅只是作為預(yù)測(cè)企業(yè)預(yù)期現(xiàn)金流量的一個(gè)參考。需要知道企業(yè)在該行業(yè)到底處于一個(gè)什么樣的地位，在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)中處于什么樣的位置。必須深入考察和實(shí)地調(diào)研，與管理層充分交流、了解現(xiàn)實(shí)情況再結(jié)合數(shù)據(jù)資料進(jìn)行客觀、獨(dú)立的判斷，再對(duì)企業(yè)進(jìn)行合理的收益分析。資本結(jié)構(gòu)價(jià)值的主要驅(qū)動(dòng)因素其實(shí)是資本回報(bào)率、收入增長(zhǎng)率和未來(lái)的自由現(xiàn)金流量。那么歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析的最后一步便是究竟如何為企業(yè)的業(yè)務(wù)融資。判斷公司的資本結(jié)構(gòu)的激進(jìn)程度?？疾炱淞鲃?dòng)性和杠桿。流動(dòng)性是衡量一個(gè)公司能夠應(yīng)付短期負(fù)債的能力體現(xiàn)，比如利息支出、租金支付和需要的本金支付等，杠桿則是衡量公司應(yīng)對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債的能力體現(xiàn)。可明確預(yù)測(cè)期間長(zhǎng)度的確定有學(xué)者認(rèn)為，可明確預(yù)測(cè)期的長(zhǎng)度會(huì)影響評(píng)估對(duì)象公司的價(jià)值。但經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的實(shí)踐檢驗(yàn)，結(jié)果是否定的。雖然如此，但預(yù)測(cè)期的長(zhǎng)度還是要足夠長(zhǎng)的，這樣會(huì)使被評(píng)估企業(yè)達(dá)到相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。而由于企業(yè)的角逐上風(fēng)并不會(huì)因?yàn)榈竭_(dá)了連續(xù)價(jià)值期間的終止而完結(jié)，因而企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)持續(xù)時(shí)長(zhǎng)其實(shí)并沒(méi)有和可明確預(yù)測(cè)期直接掛鉤。績(jī)效預(yù)測(cè)收入分析收入預(yù)測(cè)是績(jī)效預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)，通過(guò)收入預(yù)測(cè)來(lái)做收入預(yù)算，主要做要做好以下幾點(diǎn)：確定預(yù)測(cè)對(duì)象、明確預(yù)測(cè)時(shí)間、搜集相關(guān)資料。預(yù)測(cè)利潤(rùn)表預(yù)測(cè)利潤(rùn)表需要明確了解所有經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)因素和收入、歷史數(shù)據(jù)以及彼此之間的聯(lián)系，并對(duì)其進(jìn)行分析預(yù)測(cè)。表1利潤(rùn)表預(yù)測(cè)驅(qū)動(dòng)因素分項(xiàng)推薦的預(yù)測(cè)驅(qū)動(dòng)因素推薦的預(yù)測(cè)比率經(jīng)營(yíng)銷貨成本(COGS)收入/銷售、管理及總務(wù)費(fèi)用（SG&A)收入/折舊上一年不動(dòng)產(chǎn)、廠房和設(shè)備凈值/非經(jīng)營(yíng)非經(jīng)營(yíng)收入/適當(dāng)?shù)姆墙?jīng)營(yíng)資產(chǎn)，如存在

非經(jīng)營(yíng)收入/非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)，

或非經(jīng)營(yíng)收入比率利息費(fèi)用前一年的總債務(wù)利息費(fèi)用（r）/總債務(wù)（t-）利息回報(bào)前一年的富余現(xiàn)金利息回報(bào)（r）/富余現(xiàn)金（t-）來(lái)源：公司價(jià)值的衡量與管理（第四版）預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)于資產(chǎn)負(fù)債表的預(yù)測(cè)應(yīng)該從收入來(lái)分析，所以收入預(yù)測(cè)就尤為重要，并且需要找到彼此項(xiàng)之間的聯(lián)系。表2資產(chǎn)負(fù)債表典型預(yù)測(cè)驅(qū)動(dòng)因素及比率分項(xiàng)典型預(yù)測(cè)驅(qū)動(dòng)因素典型預(yù)測(cè)比率經(jīng)營(yíng)應(yīng)收帳款收入應(yīng)收賬款/收入存貨COGS存貨/銷貨成本應(yīng)付賬款COGS應(yīng)付賬款/COGS應(yīng)計(jì)費(fèi)用收入應(yīng)計(jì)費(fèi)用/收入PP&E凈值收入PP&E凈值/收入商譽(yù)確認(rèn)的收入商譽(yù)/確認(rèn)的收入非經(jīng)營(yíng)非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)/非經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)增長(zhǎng)率養(yǎng)老金資產(chǎn)/或債務(wù)/趨向于零遞延稅項(xiàng)調(diào)整稅項(xiàng)遞延稅項(xiàng)變化/調(diào)整后稅項(xiàng)來(lái)源：公司價(jià)值的衡量與管理（第四版）基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的瀘州老窖價(jià)值評(píng)估瀘州老窖簡(jiǎn)介瀘州老窖股份有限公司地處四川瀘州，是一家具有悠久釀酒歷史的國(guó)有控股上市公司。公司的總資產(chǎn)高達(dá)30億元，而生產(chǎn)基地、辦公建筑等產(chǎn)業(yè)面積高達(dá)36萬(wàn)多平方米。公司持有我國(guó)建造最早（始建于公元1573年）的老窖池群，另外也是我國(guó)持續(xù)使用時(shí)間最長(zhǎng)、保護(hù)最完整的，1996年經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)為全國(guó)重點(diǎn)文物保護(hù)單位，被譽(yù)為“中國(guó)第一窖”，以舉世無(wú)雙的社會(huì)價(jià)值、經(jīng)濟(jì)價(jià)值、歷史價(jià)值、文化價(jià)值被稱為世界釀酒史上的奇跡。公司擁有始建于公元1573年的一千六百余口老窖池，這些窖池自明清時(shí)期開(kāi)始便沿用至今，四百多年以來(lái)從未間斷過(guò)釀酒生產(chǎn)，其中的窖泥微生物不斷馴化富集，已經(jīng)形成了龐大的微生物體系且不可再生與復(fù)制，是中國(guó)歷史最悠久、保存最為完整、連續(xù)使用時(shí)間最長(zhǎng)的釀酒窖池。宏觀環(huán)境分析我國(guó)的白酒文化歷史悠久，不論是飲食文化還是社交文化幾乎都有白酒的影子，在整體的大環(huán)境中，白酒的地位無(wú)人撼動(dòng)。且白酒行業(yè)在中國(guó)食品工業(yè)中屬于發(fā)展速度快、規(guī)模大、經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)率較高的行業(yè)；也是國(guó)家的重要的稅收來(lái)源之一，所以在產(chǎn)業(yè)政策上國(guó)家也予以一定的支持。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，國(guó)民收入水平逐漸提高，消費(fèi)觀念也發(fā)生了翻天覆地的變化，日漸開(kāi)始注重消費(fèi)檔次，對(duì)于白酒來(lái)說(shuō)則開(kāi)始更加看重酒的口感和味道，督促了白酒產(chǎn)業(yè)提升其專業(yè)技術(shù)。伴隨著技術(shù)的進(jìn)步，出現(xiàn)了以提高出酒率為特征的液態(tài)工藝和固液結(jié)合的液態(tài)法白酒釀造技術(shù)，使白酒工業(yè)的整體技術(shù)水平有了明顯的提高。另一方面隨著消費(fèi)群體的年輕化，在消費(fèi)中追逐自我、凸顯個(gè)性的新一代消費(fèi)特征也在消費(fèi)者的身上有所顯現(xiàn)，與之對(duì)應(yīng)的也出現(xiàn)了例如江小白等品牌的產(chǎn)生。目前，中國(guó)白酒行業(yè)已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入中低速發(fā)展的成熟期，白酒產(chǎn)量及銷量將保持平穩(wěn)或小幅負(fù)增長(zhǎng)的水平，是一個(gè)存量競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，各個(gè)酒企之間也形成了擠壓式的競(jìng)爭(zhēng)。健康飲酒的消費(fèi)理念也越來(lái)越被大眾掛在嘴邊，“少喝酒，喝好酒”趨勢(shì)越來(lái)越明顯，消費(fèi)者對(duì)健康的看重已經(jīng)在一個(gè)前所未有的高度，對(duì)此方面的需求也日益增強(qiáng)，更加注重酒類品牌和品質(zhì)。如今，傳統(tǒng)的白酒產(chǎn)業(yè)究竟怎樣培養(yǎng)出新一代忠實(shí)的消費(fèi)者也成了目前傳統(tǒng)白酒企業(yè)所面臨的的巨大挑戰(zhàn)。瀘州老窖財(cái)務(wù)報(bào)表重組稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)計(jì)算 NOPAT即是瀘州老窖稅后凈利潤(rùn)與利息支出的和的凈值。指不涉及資本結(jié)構(gòu)、不包括利息收支的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。表32015年-2019年瀘州老窖稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)單位：元2015年2016年2017年2018年2019年息稅前利潤(rùn)1,967,067,614.002,529,877,805.433,433,718,035.404,658,685,585.556,103,816,191.68減：息稅前利潤(rùn)所得稅416,344,073.02580,181,054.58831,693,750.311,148,219,697.121,461,580,689.27稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)1,550,723,540.981,949,696,750.852,602,024,285.093,510,465,888.434,642,235,502.41來(lái)源：瀘州老窖利潤(rùn)表稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=息稅前利潤(rùn)×（1-所得稅稅率）折舊和攤銷計(jì)算關(guān)于瀘州老窖的固定資產(chǎn)進(jìn)行折舊，利用瀘州老窖的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，收購(gòu)成本逐年攤銷，并對(duì)瀘州老窖無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行攤銷，計(jì)入管理費(fèi)用。表42015年-2019年瀘州老窖折舊和攤銷總額單位：元2015年2016年2017年2018年2019年資產(chǎn)減值準(zhǔn)備630,892.17515,482.12448,154.45-2,035,339.62618,334.74固定資產(chǎn)和投資性房地產(chǎn)折舊153,564,668.04149,634,792.64161,101,237.90154,991,709.23156,086,942.79無(wú)形資產(chǎn)攤銷8,273,154.678,299,102.268,301,452.519,059,775.1011,275,163.47長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷88,401.4326,537.29折舊和攤銷合計(jì)162,557,116.31158,449,377.02169,851,144.86162,016,144.71168,006,978.29來(lái)源：瀘州老窖現(xiàn)金流量表營(yíng)運(yùn)資本計(jì)算 營(yíng)運(yùn)資本是合營(yíng)企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)總額減流動(dòng)負(fù)債總額后的凈額，即企業(yè)在經(jīng)營(yíng)中可供運(yùn)用、周轉(zhuǎn)的流動(dòng)資金凈額。經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)表52015-2019年瀘州老窖經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)總額單位：元2015年2016年2017年2018年2019年貨幣資金3,539,506,611.404,765,292,939.218,449,622,154.919,367,386,627.689,753,666,526.78應(yīng)收票據(jù)2,268,110,161.561,952,382,726.922,492,813,857.652,388,326,476.15--應(yīng)收賬款12,226,328.763,898,676.868,008,857.2010,333,728.8718,293,914.23預(yù)付款項(xiàng)94,997,045.2091,778,994.09197,835,516.46137,243,573.66151,818,448.48應(yīng)收利息11,619,900.0010,295,300.0014,546,875.69--45,636,744.44其他應(yīng)收款215,070,887.39219,537,091.95221,179,068.43166,525,010.16114,116,677.20存貨2,859,998,734.392,488,287,331.582,811,866,523.263,230,415,749.953,641,235,092.33經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)6,733,419,507.147,579,090,333.6911,703,058,995.9512,911,904,690.3213,572,948,954.98來(lái)源：瀘州老窖前瞻網(wǎng)年報(bào)經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債表62015-2019年瀘州老窖經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債總額單位：元2015年2016年2017年2018年2019年流動(dòng)負(fù)債合計(jì)2,713,446,593.142,463,385,936.214,367,225,067.905,415,483,438.476,787,078,920.19減：短期借款減：交易性金融負(fù)債減：一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債金額2,713,446,593.142,463,385,936.214,367,225,067.905,415,483,438.476,787,078,920.19來(lái)源：瀘州老窖前瞻網(wǎng)年報(bào)凈營(yíng)運(yùn)資金=流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債表72015-2019年瀘州老窖經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本增加總額2015年2016年2017年2018年2019年經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)增加-2,721,819,598.02845,670,826.554,123,968,662.261,208,845,694.37661,044,264.66經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債增加-620,000,428.58-250,060,656.931,903,839,131.691,048,258,370.571,371,595,481.72經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本增加-2,101,819,169.441,095,731,483.482,220,129,530.57160,587,323.80-710,551,217.06來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出資本支出計(jì)算 資本支出是指瀘州老窖為取得長(zhǎng)期資產(chǎn)而產(chǎn)生的費(fèi)用支出，可以客觀正確的反映瀘州老窖長(zhǎng)期資產(chǎn)價(jià)值。表82015-2019年瀘州老窖資本支出單位：元2015年2016年2017年2018年2019年固定資產(chǎn)1,110,527,341.271,178,787,713.631,129,894,772.601,029,666,915.471,518,865,397.91在建工程182,954,414.80183,870,575.511,567,263,995.953,000,489,249.867,257,393,087.56工程物資00000無(wú)形資產(chǎn)243,576,008.96235,276,906.70231,039,145.33231,967,372.88332,234,032.47長(zhǎng)期待攤費(fèi)用0000928,805.23來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出表92015-2019年瀘州老窖的資本支出單位：元2015年2016年2017年2018年2019年固定資產(chǎn)增加24,034,853.7368,260,372.36-48,892,941.03-100227857.13489,198,482.44在建工程增加-102,485,003.98916,160.711,383,393,420.441,433,225,253.914,256,903,837.7工程物資增加00無(wú)形資產(chǎn)增加-7,885,862.36-8,299,102.26-4,231,761.37928,227.55100,266,659.59長(zhǎng)期待攤費(fèi)用增加-88,401.430000減：無(wú)息長(zhǎng)期負(fù)債的增加額0000928,805.23資本支出-86,424,414.0460,877,430.811,330,268,718.041,333,925,624.334,845,440,174.5來(lái)源：瀘州老窖前瞻網(wǎng)年報(bào)自由現(xiàn)金流量的計(jì)算 經(jīng)計(jì)算，瀘州老窖扣除資本性支出、稅收和營(yíng)運(yùn)資本增加以后，基于不影響瀘州老窖可持續(xù)發(fā)展的條件下，現(xiàn)金流量滿足了再投資需要。企業(yè)自由現(xiàn)金流=稅后凈利潤(rùn)+折舊與攤銷-運(yùn)營(yíng)資本增加-資本支出表102015-2019年瀘州老窖自由現(xiàn)金流量概況單位：元2015年2016年2017年2018年2019年稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)金額1,550,723,540.981,949,696,750.852,602,024,285.093,510,465,888.434,642,235,502.41加：折舊和攤銷162,557,116.31158,449,377.02169,851,144.86162,016,144.71168,006,978.29減：經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本增加-2,101,819,169.441,095,731,483.482,220,129,530.57160,587,323.80-710,551,217.06減：資本支出-86,424,414.0460,877,430.811,330,268,718.041,333,925,624.334,845,440,174.5自由現(xiàn)金流量3,901,524,240.77951,537,213.58-778,522,818.662,177,969,085.01675,353,523.26來(lái)源：瀘州老窖前瞻網(wǎng)財(cái)務(wù)年報(bào)瀘州老窖財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測(cè)營(yíng)業(yè)收入預(yù)測(cè) 預(yù)測(cè)期意味著，經(jīng)過(guò)幾年的發(fā)展，瀘州老窖將以正常的發(fā)展水平，通常是5-7年。瀘州老窖隨后的發(fā)展時(shí)期，即可持續(xù)發(fā)展時(shí)期，將繼續(xù)保持正常的增長(zhǎng)水平。表112015-2019年瀘州老窖營(yíng)業(yè)收入單位：元2015年2016年2017年2018年2019年?duì)I業(yè)收入6,900,156,926.638,303,996,837.6210,394,867,493.4613,055,465,761.5515,816,934,272.86息稅前利潤(rùn)1,967,067,614.002,529,877,805.433,433,718,035.404,658,685,585.556,103,816,191.68營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率28.89%20.35%25.18%25.60%21.15%EBIT/營(yíng)業(yè)收入28.51%30.47%33.03%35.68%38.59%來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出從瀘州老窖2015-2019年的歷史數(shù)據(jù)可以分析且預(yù)測(cè)出未來(lái)幾年瀘州老窖的營(yíng)業(yè)收入。通過(guò)表10數(shù)據(jù)可得出，2015-2019年瀘州老窖息稅前利潤(rùn)占營(yíng)業(yè)收入的平均比例為33.26%。2015-2019年5年間瀘州老窖營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)率分別為28.89%、20.35%、25.18%、25.6%、21.15%，計(jì)算出平均值為24.23%。目前，白酒行業(yè)發(fā)展前景較好，且瀘州老窖在行業(yè)中處于第一梯隊(duì)，企業(yè)處于穩(wěn)定發(fā)展期。因此，預(yù)測(cè)瀘州老窖未來(lái)營(yíng)業(yè)收入增速將每年以24.23%的永續(xù)增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。表122020-2024年瀘州老窖息稅前利潤(rùn)與銷售收入2020年2021年2022年2023年2024年銷售收入19,649,795,800.9924,411,461,055.5830,327,003,746.1737,676,038,895.2646,805,939,641.06息稅前利潤(rùn)8,133,705,774.9610,838,656,924.7914,443,168,610.1719,246,399,341.6825,646,996,003.24來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出所得稅及稅后凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)表13瀘州老窖2020-2024年的稅后凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)單位：元2020年2021年2022年2023年2024年息稅前利潤(rùn)8,133,705,774.9610,838,656,924.7914,443,168,610.1719,246,399,341.6825,646,996,003.24減：所得稅25%2,033,426,443.742,709,664,231.203,610,792,152.544,811,599,835.426,411,749,000.81稅后凈利潤(rùn)6,100,279,331.228,128,992,693.5910,832,376,457.6314,434,799,506.2619,235,247,002.43來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出折舊與攤銷預(yù)測(cè) 表142015-2019年瀘州老窖折舊和攤銷在營(yíng)業(yè)收入的占比情況2015年2016年2017年2018年2019年平均值資產(chǎn)減值準(zhǔn)備（%）0.01%0.01%0.0043%-0.02%0.0039%0.00%固定資產(chǎn)折舊（%）2.23%1.80%1.55%1.19%0.99%1.55%無(wú)形資產(chǎn)攤銷（%）0.12%0.10%0.08%0.07%0.07%0.09%長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷（%）0.0013%0000.0002%0.0003%來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出表15瀘州老窖2020-2024年折舊和攤銷預(yù)測(cè)表單位：元2020年2021年2022年2023年2024年資產(chǎn)減值準(zhǔn)備618,344.61618,354.48618,364.35618,374.22618,384.09固定資產(chǎn)折舊、油氣資產(chǎn)折耗、生產(chǎn)性物資折舊158,506,700.50160,963,970.80163,459,335.26165,993,384.41168,566,717.99無(wú)形資產(chǎn)攤銷11,285,094.1811,295,033.6511,304,981.8611,314,938.8411,324,904.59長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷26,537.3726,537.4426,537.5226,537.6026,537.67合計(jì)：折舊和攤銷169,818,332.05172,285,541.89174,790,854.64177,334,860.8517,9918,160.25來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出營(yíng)運(yùn)資本增加額預(yù)測(cè) 表162015-2019年瀘州老窖各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)占比2015年2016年2017年2018年2019年平均值經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)比例97.58%91.27%112.58%98.90%85.81%97.23%經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債比例39.32%29.67%42.01%41.48%42.91%39.08%來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出從瀘州老窖2015-2019年經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債的表中可以看出，每年的變化并沒(méi)有明顯軌跡可循，所以，本文選用瀘州老窖2015-2019年經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債占比情況的平均值作為瀘州老窖未來(lái)2020-2024的預(yù)測(cè)因子，分別得出瀘州老窖流動(dòng)資產(chǎn)占比的平均值為97.23%，流動(dòng)負(fù)債占比的平均值為39.08%。表17瀘州老窖2020-2024年經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本預(yù)測(cè)單位：元2020年2021年2022年2023年2024年經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)26,769,983,660.7352,798,550,084.65104,134,799,870.30205,385,498,780.56405,082,673,245.45經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債9,439,381,860.3013,128,170,594.7918,258,490,409.3025,393,673,065.0535,317,193,112.88經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)增加13,197,034,705.7526,028,566,423.9251,336,249,785.65101,250,698,910.27199,697,174,464.89經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債增加2,652,302,940.113,688,788,734.495,130,319,814.507,135,182,655.759,923,520,047.82經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本增加10,544,731,765.643922,339,777,689.429946,205,929,971.145194,115,516,254.5149189,773,654,417.0700來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出資本支出預(yù)測(cè) 表182015-2019年瀘州老窖資本支出占比情況報(bào)表日期2015年2016年2017年2018年2019年平均值固定資產(chǎn)占比8.42%8.62%5.72%4.56%5.25%6.51%在建工程占比1.39%1.34%7.93%13.27%25.09%9.81%工程物資占比000000無(wú)形資產(chǎn)占比1.85%1.72%1.17%1.03%1.15%1.38%長(zhǎng)期待攤費(fèi)用占比00000.003%0.0006%來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出表19瀘州老窖2020-2024年資本支出預(yù)測(cè)單位：元2020年2021年2022年2023年2024年固定資產(chǎn)1,617,743,5351,723,058,6391,835,229,7571,954,703,2142,081,954,393在建工程7,969,343,3498,751,135,9329,609,622,36710,552,326,32111,587,509,533工程物資00000無(wú)形資產(chǎn)336,818,862341,466,962346,179,206350,956,480355,799,679長(zhǎng)期待攤費(fèi)用928,811.20928,817.16928,823.13928,829.09928,835.06來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出表20瀘州老窖2020-2024年資本支出預(yù)測(cè)單位：元2020年2021年2022年2023年2024年固定資產(chǎn)增加額98,878,137105,315,104112,171,117119,473,457127,251,179在建工程增加額711,950,262781,792,583858,486,435942,703,9541,035,183,212工程物資增加額00000無(wú)形資產(chǎn)增加額4,584,8304,648,1004,712,2444,777,2734,843,199長(zhǎng)期待攤費(fèi)用增加額5.975.975.975.975.97減：無(wú)息長(zhǎng)期負(fù)債的增加額00000資本支出815,413,235891,755,793975,369,8021,066,954,6901,167,277,597來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè) 表21瀘州老窖2020-2024年自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)單位：元2020年2021年2022年2023年2024年稅后凈利潤(rùn)6,100,279,331.228,128,992,693.5910,832,376,457.6314,434,799,506.2619,235,247,002.43加:折舊和攤銷169,818,332.05172,285,541.89174,790,854.64177,334,860.8517,9918,160.25減：經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本增加10,544,731,765.643922,339,777,689.429946,205,929,971.145194,115,516,254.5149189,773,654,417.0700減：資本支出815,413,235891,755,793975,369,8021,066,954,6901,167,277,597自由現(xiàn)金流量-5,090,047,337.37-14,930,255,246.95-36,174,132,460.88-80,570,336,577.40-171,525,766,851.39來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出7.權(quán)益資本成本計(jì)算 （1）債務(wù)資本成本本節(jié)運(yùn)用（CAPM）資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)評(píng)估瀘州老窖股權(quán)資本成本。其式為：表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為鹽津鋪?zhàn)庸善钡氖袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)Rm為平均收益率由于瀘州老窖目前尚在平穩(wěn)發(fā)展，有較好的發(fā)展前景和償債能力，所以瀘州老窖的債務(wù)資本成本將運(yùn)用2019年中國(guó)人民銀行3-5年的貸款基準(zhǔn)利率4.75%來(lái)替代。所以瀘州老窖的遞稅后債務(wù)成本為（1-25%）×4.75%≈3.6%表222019年中國(guó)人民銀行貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整表項(xiàng)目年利率一、短期貸款

一年以內(nèi)（含一年）4.35%二、中長(zhǎng)期貸款

一至五年（含五年）4.75%五年以上4.90%三、個(gè)人住房公積金貸款年利率

五年（含）以下2.75%五年以上3.25%來(lái)源：銀行信息港表23瀘州老窖債務(wù)資本成本稅率25.00%債務(wù)資本成本4.75%稅后債務(wù)資本成本3.6%來(lái)源：瀘州老窖年報(bào)計(jì)算得出（2）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)理論是一種沒(méi)有任何投資風(fēng)險(xiǎn)的理想收益率，一般會(huì)采用政府發(fā)行的長(zhǎng)期債券來(lái)代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。所以本文將選取2019年9月19日發(fā)行儲(chǔ)蓄憑證式國(guó)債的第六期5年期票面年利率為4.27%的利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。因此，對(duì)瀘州老窖估值采用的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為4.27%。（3）風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是已經(jīng)確定的收益率與風(fēng)險(xiǎn)收益率之差，是指平均市場(chǎng)收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率之間的差額。而從瀘州老窖的歷史數(shù)據(jù)分析中，可以獲得市場(chǎng)平均收益率。本節(jié)將采用幾何平均算法來(lái)計(jì)算市場(chǎng)的平均收益率。市場(chǎng)年平均收益值為23.74%。=23.74%，瀘州老窖風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為=23.74%-4.27%=19.47%。（4）Beta值的計(jì)算β系數(shù)是指某一項(xiàng)資產(chǎn)的市場(chǎng)組合收益率與收益率之間的聯(lián)系，用來(lái)度量個(gè)別投資工具例如：證券、投資證券組合相對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)，而B(niǎo)eta值和瀘州老窖投資收益和風(fēng)險(xiǎn)程度呈正相關(guān)。瀘州老窖月回報(bào)率為y，滬深300指數(shù)回報(bào)率為x，通過(guò)線性回歸直線法來(lái)計(jì)算Beta值：，2019年瀘州老窖Beta系數(shù)值為。權(quán)益資本成本指瀘州老窖通過(guò)發(fā)行普通股獲得資金所支付的價(jià)格。它等于股息收益率加上資本收益率收益，這是股東必不可少的收益率。所以，瀘州老窖的權(quán)益資本成本為：R表242019年瀘州老窖權(quán)益資本成本無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率4.27%β貝塔系數(shù)值1.0063市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)19.47%權(quán)益資本成本15.94%來(lái)源：根據(jù)瀘州老窖財(cái)務(wù)信息計(jì)算而得出8．凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的計(jì)算從瀘州老窖歷史資料出可以分析預(yù)測(cè)出2020-2024年的債務(wù)融資需求，而根據(jù)瀘州老窖2015-2019年的資本結(jié)構(gòu)，可以得出瀘州老窖2020-2024年的折現(xiàn)率，以此確定瀘州老窖的動(dòng)態(tài)折現(xiàn)率。表252019年瀘州老窖凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)情況經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)13,572,948,954.98經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債6,787,078,920.19經(jīng)營(yíng)性長(zhǎng)期資產(chǎn)12,606,230,3