成交活躍利好券商各項業(yè)務；長債利率下行、保險投資承壓

行業(yè)研究行業(yè)研究/金融/綜合金融服務行業(yè)周報證券研究報告202420240303 投資要點：2024投資要點：2024年2月日均股基交易額提升明顯，兩融余額有所下年以來負債端持續(xù)大幅改善，中長期看好康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展；十年期國債收益率仍在低位，如果后續(xù)經(jīng)濟預期改善、長端利率上行，保險公司投資端壓力將顯著緩解。重點關注：中國人壽、中國太保、中國平安、新華保險、中信證券、華泰證券、中金公司等。非銀行金融子行業(yè)近期表現(xiàn)：最近5個交易日（224年2月6日3月1日，300300指數(shù)。多2.42%1.89%3.16%，非銀金融0.39%3001.38%。年2年2210539125.67%148446.16%，較年初7.31%。2IPO16112.9億元。2）證監(jiān)會召開資本市場法治建設座談會，加大行政、民事和刑事立體追責力度。會上認為，辦好要進一步完善中國特色證券期貨執(zhí)法司法體系，優(yōu)化行刑銜接機制，加強執(zhí)法“零容忍”行、財務造假等違法行為打擊力度；構(gòu)建“穿透式”線索篩查體系，對操縱市場、內(nèi)幕交易行為進行精準識別、嚴厲打擊。此外回應市場傳言，明確目前沒有IPO倒查10年的安排。4）2024年3月1日券商行業(yè)平均估值1.3x2024EP/B，重點關注全面受益于活躍資本市場政策的優(yōu)質(zhì)龍頭，如中信證券、、中金公司等。上市險企披露2024年11月單月保費收入同比1月單月保費合計同比+3.8%，其中人保車險單月保費同比+2.9%，非車險同比+2.6%銀保渠道在“報行合一”政策后躉交業(yè)務受到較大影響，②2023120241應續(xù)期保費增速承壓。2）金監(jiān)總局披露保險行業(yè)2023投資收益率僅2.23%。202329.96萬億元，較年初增長10.4%2.83.3%25.910.9%20239.1%1.921.9%75436.1%。3）保險業(yè)經(jīng)營具有顯著順周期特性，未來隨著經(jīng)濟復蘇，負債端和投資端都將顯著改善。202431日保險板塊估值0.34-0.65倍2024EP/EV，仍處于歷史低位，建議繼續(xù)關注行業(yè)相關投資機會。223年三季度末信托資產(chǎn)規(guī)模為247.4；2023Q1-3651億元，同比-3.31%406億元，同比+6.05%1月全國期貨交易市場成交量為5.5億手,成交額為44萬億元，同比分別+38.74%、+46.57%，2023年12月全國期貨公司凈利潤11.1億元，同比-25.14%。行業(yè)排序及重點公司：行業(yè)偏好排序為保險>證券>其他多元金融，重點關注中國人壽、中國太保、中國平安、新華保險、中信證券、、中金公司等。風險提示：市場低迷導致業(yè)績和估值雙重下滑。請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明示“看門人”切實歸位盡責。二是將構(gòu)建“穿透式”線索篩查體系，對操縱市場、內(nèi)幕交易行為進行精準識別、嚴厲打擊。證監(jiān)會表示，操縱市場、內(nèi)幕交易會破壞以價值投資為導向的市場生態(tài)，助長打探消息、投機炒作的惡劣風氣，干擾投資者價值判斷，形成了脫離基本面“炒差炒爛”的不良現(xiàn)象，嚴重影響市場定價功能發(fā)揮，侵害廣大投資者合法權益。對此，證監(jiān)會將通過全方位監(jiān)控、大數(shù)據(jù)碰撞、多渠道收集、智能化分析等多維技術手段構(gòu)建“穿透式”線索篩查體系，對操縱市場、內(nèi)幕交易行為進行精準識別、嚴厲打擊。一方面，重點懲治關鍵少數(shù)。證監(jiān)會將加強信息披露與交易監(jiān)管聯(lián)動，對相關線另一方面，緊盯新型違法案件。及時打擊利用新產(chǎn)品、新技術從事違法違規(guī)行為，消除監(jiān)管盲區(qū)。近期，還出現(xiàn)部分團伙利用遠程操控軟件隱藏交易痕跡操縱市場，為快速賣出而清倉式砸盤出貨，牟取巨額非法利益，證監(jiān)會已配合公安機關完成收網(wǎng)，后續(xù)將推動嚴肅刑事追責。三是明確目前沒有IPO倒查10年的安排。防范打擊財務造假、欺詐IPO10投資者對上市公司質(zhì)量的關心關注。在發(fā)行上市監(jiān)管工作中，證監(jiān)會正在持續(xù)加強全鏈以上市公司質(zhì)量的提升回應投資者的關切。（202431日1.2x2024E重點關注：中信證券、、中金公司等。風險提示：資本市場大幅下跌帶來業(yè)績和估值的雙重壓力。保險：負債端改善大趨勢不變，資產(chǎn)端邊際樂觀上市險企披露原保費收入：中國人壽、平安人壽、太保人壽、新華保險、人保壽險20241月原保費同比分別+2.2%、-3.9%、-14.7%、-15.0%、-18.5%。2）人保財險、平安產(chǎn)險、太保產(chǎn)險、眾安在線2024年1月保費同比分別+2.7%、+1.1%、+8.9%、+19.9%。1）上市壽險公司1月保費合計同比-4.6%，僅國壽正增長，太保、新華和人保壽險同比銀保渠道在“報行合一”影響，②2023120241月對應續(xù)期保費增速承壓，③24年開門紅預收暫停導致業(yè)務節(jié)奏調(diào)整；而國壽實現(xiàn)正增長或主要由于開門紅籌備較早。人保壽險1月長險首年、期交首年分別同比-27.0%、+0.4%，躉交業(yè)務則同比顯著下滑42.7%吸引力進一步凸顯，仍然看好險企負債端增長韌性。目前銀保渠道“報行合一”已經(jīng)基本落實，伴隨監(jiān)管加強費用管理，疊加各險企改革轉(zhuǎn)型持續(xù)深入、逐步顯效，保險行業(yè)有望進一步降低經(jīng)營風險、實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。2）上市產(chǎn)險公司1月保費合計同比+3.8%。1月人保財險車險保費同比51.2%47.9%。1月人保非車險保費同比+2.6%，我們認為企財險責任險/意健險農(nóng)險信保業(yè)務分別同比+27.2%/+10.0%/+6.7%/+1.6%/-2.1%/-33.3%。3）我們認為，以人保財險為代表的龍頭險企業(yè)務質(zhì)地較好，車險業(yè)務中低賠付率的家自車占比較高、渠道費率可控，盈利空間遠超中小險企，其競爭優(yōu)勢在改革下半場將愈發(fā)凸顯。表2壽險公司保費收入（億元）壽險公司保費收入1月保費同比人保壽險保費結(jié)構(gòu)1月保費同比中國人壽2066.002.2%長險首年140.84-27.0%平安人壽989.43-3.9%躉交70.21-42.7%太保人壽449.27-14.7%期交首年70.630.4%新華保險298.90-15.0%期交續(xù)期174.96-10.8%人保壽險320.04-18.5%短期險4.2424.7%合計4123.64-4.6%合計320.04-18.5%人保健康險保費結(jié)構(gòu)1月保費同比長險首年64.10-14.3%躉交53.72-22.9%期交首年10.38102.3%期交續(xù)期15.98-1.8%短期險31.9021.7%合計111.98-4.5%資料來源：中國平安、中國人壽、中國太保、新華保險、中國人保定期保費公告，HTI表3產(chǎn)險公司保費收入（億元）產(chǎn)險公司保費收入1月保費同比人保財險保費結(jié)構(gòu)1月保費同比人保財險628.282.7%機動車輛險284.362.9%平安產(chǎn)險324.331.1%意健險173.411.6%太保產(chǎn)險253.938.9%農(nóng)險59.85-2.1%眾安在線24.4319.9%責任險40.126.7%合計1230.973.8%企業(yè)財產(chǎn)險31.8110.0%信用保證險6.22-33.3%貨運險5.2827.2%其他險種27.2315.6%合計628.282.7%資料來源：中國人保、中國平安、中國太保、眾安在線定期保費公告，HTI顯著順周期特性，隨著經(jīng)濟復蘇，基本面改善已在進行中。1）20232國內(nèi)穩(wěn)增長政策持續(xù)落地，未來宏觀經(jīng)濟預期改善，新增固收類投資收益率壓力或?qū)⒂兴徑狻?）2024310.34-0.652024E“優(yōu)于大市”評級。圖410年期中債國債到期收益率（%）資料來源：wind，HTI風險提示：長端利率趨勢性下行；股市持續(xù)低迷；新單保費增長不及預期。 期貨行業(yè)成交規(guī)模保持高位，創(chuàng)新業(yè)務或是未來發(fā)展方向金融監(jiān)管總局發(fā)布《金融租賃公司管理辦法（征求意見稿運營公司和境外制造業(yè)大型企業(yè)兩類發(fā)起人；提高主要發(fā)起人的總資產(chǎn)、營業(yè)收入等指標標準，促進股東積極發(fā)揮支持作用，切實承擔股東責任；提高金融租賃公司最低注冊資本金要求，增強風險抵御能力。二是強化業(yè)務分級分類監(jiān)管。按照業(yè)務風險程度及所需專業(yè)能力差異，進一步厘清基礎業(yè)務和專項業(yè)務范圍，取消非主業(yè)、非必要類業(yè)務，嚴格業(yè)務分級監(jiān)管。適當拓寬融資渠道，增強股東流動性支持能力。三是加強公司治理監(jiān)管。全面貫徹近年來金融監(jiān)管總局出臺的關于公司治理、股東股權、關聯(lián)交易和信息披露等方面監(jiān)管法規(guī)和制度要求，結(jié)合金融租賃公司組織形式、股權結(jié)構(gòu)等特點，明確了黨的建設、“三會一層”、股東義務、薪酬管理、關聯(lián)交易、信息披露等方面的監(jiān)管要30%提高至不低51%，新增杠桿率及財務杠桿倍數(shù)指標。四是強化資本與風險管理。明確關于金融租賃公司資本充足、信用風險、流動性風險、操作風險以及重大關聯(lián)交易等方面的監(jiān)管要求，優(yōu)化增設部分監(jiān)管指標，明確監(jiān)管評級、監(jiān)管措施和行政處罰等方面監(jiān)管要求。五是完善業(yè)務經(jīng)營規(guī)則。根據(jù)金融租賃行業(yè)業(yè)務發(fā)展以及經(jīng)營管理中的薄弱環(huán)節(jié)，補充完融資租賃咨詢服務、保理融資、合作機構(gòu)管理、員工管理、消費者權益保護、擔保和保險合作、保證金業(yè)務等十個方面的具體經(jīng)營和管理規(guī)則。六是健全市場退出機制。近年來高風險非銀機構(gòu)風險處置實踐經(jīng)驗，明確解散、吊銷經(jīng)營許可證、撤銷、接管、破產(chǎn)清算等五種處置方式，做好清算工作安排。信托：資產(chǎn)規(guī)模漸趨平穩(wěn)并小幅回升資管新規(guī)過渡期結(jié)束，信托資產(chǎn)規(guī)模漸趨平穩(wěn)。2023年22.6420234.42%。20232.27%8.7萬億元，規(guī)模占比為38.43%8.1pct。信托行業(yè)由傳統(tǒng)通道向主動管理轉(zhuǎn)型繼續(xù)深入。在監(jiān)55.13%，單一資金信17.49%20192季度開始，集合資金信托占比開始超過單一資金信托，成為最主要的資金來源。20233季度數(shù)據(jù)表明，融資類信托逐步式微，資產(chǎn)服務信托規(guī)模持續(xù)增長。信托公司轉(zhuǎn)型方向更加清晰明確，經(jīng)營業(yè)績整體恢復向好，為轉(zhuǎn)型業(yè)務的盈利水平提升與優(yōu)化爭取了相對寬裕的時間和空間。信托行業(yè)2023前三季度利潤同比增長。20236513.31%4066.05%。2023Q3單季經(jīng)營收2023Q226.85%32.43%38759.48%21.84pct221.06總體上看，信托業(yè)務收入仍占經(jīng)營收入的主導地位且占比穩(wěn)步提升，信托公司回歸信托本源的轉(zhuǎn)型成效凸顯。圖5信托行業(yè)經(jīng)營收入及利潤資料來源：中國信托業(yè)協(xié)會，HTI

圖6信托資產(chǎn)種類分布（%）資料來源：中國信托業(yè)協(xié)會，HTI化監(jiān)管的規(guī)范下逐步走向差異化發(fā)展之路。一是探索發(fā)展家族/家庭等財富管理服務信托。的細分類型，從服務對象和服務內(nèi)容兩個維度為信托公司展業(yè)創(chuàng)造巨大市場機遇。以建立居民家庭財富信托賬戶為基礎，信托公司可以提供財富分配與傳承、保值增值、養(yǎng)老消費、保險保障、特殊需要照護、遺囑安排等多場景的財富管理和受托服務，切實當好二是不斷提升標準化資產(chǎn)管理和服務能力。管理類業(yè)務成行業(yè)共識。伴隨我國資本市場從新興市場向成熟市場不斷發(fā)展，信托公司外，信托公司還可以“生態(tài)合作者”的受托人身份開展資管產(chǎn)品服務信托，為私募基金等資管機構(gòu)提供資產(chǎn)估值、結(jié)算、信披等專業(yè)化的受托服務。三是大力發(fā)展綠色信托。信ESG理念，主動參與氣候投融資和碳金融，服務綠色低碳產(chǎn)業(yè)發(fā)展。積極布局以顛覆性技術和前沿技術催生的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)，創(chuàng)新探索知識產(chǎn)權信托和數(shù)據(jù)信托等新型資產(chǎn)服務信托，滿足新質(zhì)生產(chǎn)力的培育和拓展需求。除此之外，預付類資金服務信托、擔保品服務信托等行政管理服務信托和風險處置服務信托是信托公司運用信托制度安排保護社會財富安全流轉(zhuǎn)和盤活企業(yè)資產(chǎn)的長效機制，也有廣闊的市場發(fā)展空間。ROE增長已經(jīng)告一段落，未來行業(yè)將進入整固和平穩(wěn)增長期。信托公司將通過強化管理、完善內(nèi)部流程、產(chǎn)品創(chuàng)新等方面謀求轉(zhuǎn)型，以適應市場和宏觀經(jīng)濟的變化。期貨15.52億手,44.02+38.74%+46.57%20231220.13%8.37%。我們認為，受以下因素催化，期貨市場成交建立和碳排放權期貨的上市，將進一步擴大期貨交易的基礎。圖7期貨行業(yè)市場成交量及增速

圖8期貨行業(yè)市場成交額及增速10 140%120%10 140%120%70608 100%50100%6 60% 404 40% 3020%2 0% 20-20%2020-022020-042020-062020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122020-012020-032020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-01

80%60%40%20%0%-20%-40%期貨成交量（億手，左軸） 同比增速（，右軸）

期貨成交金額（萬億元，左軸） （，右軸）資料來源：中國期貨業(yè)協(xié)會，HTI

資料來源：中國期貨業(yè)協(xié)會，HTI2023年12月期貨公司利潤環(huán)比11月有所上升。截至2023年12月末，全國共有150家期貨公司，分布在29個轄區(qū)。12月實現(xiàn)營業(yè)收入48.56億元，同比增加3.01%，環(huán)比11月增加44.18%；凈利潤11.08億元，同比減少25.14%，環(huán)比11月增加62.17%。（如資產(chǎn)管理公司、風險管理公司、中國香港公司等境內(nèi)外子公司報表數(shù)據(jù)。我們預計以風險管理業(yè)務為代表的創(chuàng)新型業(yè)務將是期貨行業(yè)未來轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要方向。2023129810198家風險管理公司備案了試點業(yè)務。12月期貨風險管理公司實現(xiàn)業(yè)務收入188.16億元，環(huán)比11月減少52.17億元，凈利潤為0.1億元。圖9期貨公司營業(yè)收入及增速 圖10期貨公司凈利潤及增速60 150% 50 100% 40 30 50% 1080%40%0%40%2-50%102020-052020-072020-092020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11

350%300%250%200%150%100%50%-100%期貨公司營業(yè)收入（億元，左軸） 同比增速（，右軸） 期貨公司凈利潤（億元，左軸） 同比增速（，右軸）資料來源：中國期貨業(yè)協(xié)會，HTI

資料來源：中國期貨業(yè)協(xié)會，HTI3.行業(yè)排序及重點公司行業(yè)偏好排序為保險>證券>其他多元金融，重點關注中國人壽、新華保險、中國太保、中國平安、中信證券、、中金公司等。保險行業(yè)受益于經(jīng)濟復蘇、利率上行。儲蓄類產(chǎn)品銷售占比大幅提升，負債端預計顯著改善，長期仍看好政策環(huán)境友好，券商經(jīng)紀業(yè)務、投行業(yè)務、資本中介業(yè)務等均受益。風險提示：市場低迷導致業(yè)績和估值雙重下滑。表4上市券商估值表（2024年3月1日）證券簡稱股價市值P/E（倍）P/B（倍）（元）（億元）20222023E2024E20222023E2024E中信證券21.32316014.813.8國泰君安15.10134511.70.90.8華泰證券14.821338中國銀河12.57137417.715.71.3申萬宏源4.56114240.918.41.1廣發(fā)證券14.22108413.712.610.71.00.90.9中金公司35.0016902.01.71.6中信建投23.59183024.420.42.2招商證券14.06122315.113.8東方證券8.9776225.318.7國信證券8.6683212.612.80.9興業(yè)證券5.8550516.817.513.31.00.90.9光大證券17.0378524.618.3浙商證券10.3039924.122.01.4東吳證券7.3436820.516.314.21.00.90.9長江證券5.4830315.5方正證券8.3869032.127.423.0長城證券7.9332035.619.017.31.2國金證券9.1734225.119.51.0西部證券7.7234541.836.635.11.3紅塔證券7.70363942.7159.491.21.6財通證券8.0537422.117.31.0國元證券7.0230617.70.8東興證券8.5327653.330.527.21.1國海證券3.5522791.01.2華西證券8.1721450.822.819.11.0中原證券3.84178167.347.61.2天風證券3.13271-18.064.044.91.2山西證券5.4519637.4華創(chuàng)陽安7.9718047.70.9華安證券4.8122619.118.5中銀證券10.9230327.830.9第一創(chuàng)業(yè)5.7724250.933.61.5西南證券4.2528250.633.729.21.1國聯(lián)證券11.0931440.932.81.6南京證券8.2030241.232.729.91.8湘財股份7.48214-63.8119.31.8財達證券7.7325182.936.434.32.3哈投股份5.77120-12.31.0太平洋3.47237-525.8華林證券12.9935175.5170.293.85.5錦龍股份12.35111-28.2-39.5-60.23.9華鑫股份14.8515844.737.936.12.1國盛金控10.15196-45.01.8大券商平均0.00.0平均37.832.01.2資料來源：wind一致預期，HTI表5上市保險公司估值及盈利預測A股價格人民幣元2022EV（元）2023E 2024E2025E20222023E2024E2025E中國平安-A 42.99 78.18 85.55 93.44 101.85 1.58 1.99 2.28 2.65中國人壽-A 29.95 43.54 47.84 52.53 57.67 1.27 1.41 1.60 1.85新華保險-A 33.15 81.93 88.77 96.74 105.46 0.78 0.90 0.99 1.10中國太保-A 25.27 54.01 58.17 63.24 68.77 0.96 1.25 1.37 1.542025E2024E2023E2025E2024E2023E20222025E2024EVNBX（倍）P/EV（倍）2023E2022價格人民幣元A股中國平安-A 42.99 0.55 0.50 0.46 0.42 -22.24 -21.37 -22.15 -22.17中國人壽-A 29.95 0.69 0.63 0.57 0.52 -10.67 -12.73 -14.13 -14.98新華保險-A 33.15 0.40 0.37 0.34 0.31 -62.80 -62.11 -63.97 -65.53中國太保-A 25.27 0.47 0.43 0.40 0.37 -30.04 -26.35 -27.64 -28.202025E2024E2023E2025E2024E2023E20222025E2024EBVPS（元）EPS（元）2023EA股 人民幣元 2022價格證券簡稱中國平安-A 42.99 4.60 4.35 6.85 8.18 47.15 48.84 53.92 59.57中國人壽-A 29.95 1.14 0.66 1.37 1.83 15.43 16.06 17.36 18.87新華保險-A 33.15 3.15 2.56 4.11 5.26 32.98 35.37 40.61 50.59中國太保-A 25.27 2.56 2.09 3.16 3.53 23.75 25.11 28.14 31.102025E2024E2023E2025E2024E2023E20222025E2024EP/B（倍）P/E（倍）2023E2022價格人民幣元A股中國平安-A 42.99 9.34 9.89 6.27 5.25 0.91 0.88 0.80 0.72中國人壽-A 29.95 26.39 45.57 21.81 16.33 1.94 1.86 1.72 1.59新華保險-A 33.15 10.53 12.97 8.07 6.30 1.01 0.94 0.82 0.66中國太保-A 25.27 9.88 12.10 8.00 7.16 1.06 1.01 0.90 0.81中國人保-A 5.25 9.51 10.92 9.24 7.92 1.05 0.95 0.86 0.78資料來源：保險公司歷年財報，WIND，HTI（基于2024年3月1日收盤價）APPENDIX1SummaryInvestmentHighlights:InFebruary2024,theaveragedailytradingvolumeofstocksandfundsincreasedsignificantly,whilethebalanceofmarginfinancingslightlydeclined.Capitalmarketreformscontinued,withleadingsecuritiesfirmsshowingsignificantadvantages.Theinsuranceindustryhasseensubstantialimprovementsontheliabilitysidesince2023,andthehealthcareindustryisexpectedtogrowinthemediumtolongterm.Withtheten-yeargovernmentbondyieldremaininglow,insurers’investmentpressuresmayeaseifeconomicexpectationsimproveandlong-terminterestratesrise.ToppicksmayincludeChinaLifeInsurance,ChinaPacificInsuranceGroup,PingAnInsuranceGroupCoofChina,NewChinaLifeInsurance,CITICSecurities-H,HuataiSecurities-H,ChinaInternationalCapitalCorporation,etc.Recentperformanceofnon-bankfinancialsub-sectors:Overthepastfivetradingdays(February26toMarch1,2024),themulti-financeandsecuritiessectorsoutperformedtheCSI300,whiletheinsurancesectorunderperformed.Themulti-financesectorroseby2.42%,securitiesby1.89%,insurancefellby3.16%,andnon-bankfinanceoverallincreasedby0.39%,withtheCSI300upby1.38%.RiskWarning:Marketdownturnsmayleadtodeclinesinbothperformanceandvaluations.附錄APPENDIX重要信息披露本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析師認證AnalystCertification:我，孫婷，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報3個工作日內(nèi)交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,TingSuncertifythatitheviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchandiinopartofmycompensationwasisorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures海通國際及其某些關聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發(fā)郵件至ERD-Disclosure@）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@iftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).海通證券股份有限公司和/或其子公司（統(tǒng)稱“海通”）在過去12個月內(nèi)參與了000776.CH,601377.CHand601456.CH的投資銀行項目。投資銀行項目包括：1、海通擔任上市前輔導機構(gòu)、保薦人或主承銷商的首次公開發(fā)行項目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務顧問的股權或債務再融資項目；3、海通作為主經(jīng)紀商的新三板上市、目標配售和并購項目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof000776.CH,601377.CHand601456.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof000776.CH,601377.CHand601456.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.601377.CH目前或過去12個月內(nèi)是海通的投資銀行業(yè)務客戶。601377.CHis/wasaninvestmentbankclientsofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.601628.CH,601601.CH,平安資產(chǎn)管理有限責任公司,601336.CH,600030.CH,601688.CH,601995.CH,601319.CH,6060.HK,601211.CH,601881.CH,000776.CH,民生南昌3號定向資產(chǎn)管理計劃,600999.CH,600958.CH,601377.CH,601788.CH,601878.CH,601555.CH,000783.CH,600109.CH,601108.CH,000728.CH,601375.CH,600909.CH,002797.CH及600369.CH目前或過去12個月內(nèi)是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業(yè)務的證券相關業(yè)務服務。601628.CH,601601.CH,平安資產(chǎn)管理有限責任公司,601336.CH,600030.CH,601688.CH,601995.CH,601319.CH,6060.HK,601211.CH,601881.CH,000776.CH,民生南昌3號定向資產(chǎn)管理計劃,600999.CH,600958.CH,601377.CH,601788.CH,601878.CH,601555.CH,000783.CH,600109.CH,601108.CH,000728.CH,601375.CH,600909.CH,002797.CHand600369.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.600030.CH,601995.CH,601211.CH,601881.CH,000776.CH,601066.CH,600999.CH,600958.CH,601377.CH,601788.CH,601878.CH,600109.CH,601108.CH,600909.CH,600369.CH及601456.CH目前或過去12個月內(nèi)是海通的客戶。海通向客戶提供非證券業(yè)務服務。600030.CH,601995.CH,601211.CH,601881.CH,000776.CH,601066.CH,600999.CH,600958.CH,601377.CH,601788.CH,601878.CH,600109.CH,601108.CH,600909.CH,600369.CHand601456.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-securitiesservices.海通在過去的12個月中從601628.CH,601601.CH,平安資產(chǎn)管理有限責任公司,601336.CH,600030.CH,601688.CH,601995.CH,601319.CH,601211.CH,000776.CH,600999.CH,600958.CH,601788.CH,601878.CH,000783.CH,600109.CH,000728.CH及經(jīng)查，統(tǒng)計期內(nèi)做過期貨交易。獲得除投資銀行服務以外之產(chǎn)品或服務的報酬。Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom601628.CH601601.CH平安資產(chǎn)管理有限責任公司601336.CH600030.CH,601688.CH601995.CH601319.CH601211.CH000776.CH600999.CH600958.CH601788.CH601878.CH000783.CH600109.CH000728.CHand經(jīng)查，統(tǒng)計期內(nèi)做過期貨交易。.海通國際證券集團有限公司（“海通國際”）有雇員或與關聯(lián)人士擔任601601.CH及600958.CH的職員。HaitongInternationalSecuritiesGroupLtd.("HaitongInternational")havinganindividualemployedbyorassociatedwithHaitongInternationalservingasanofficerof601601.CHand600958.CH.評級定義（從2020年7月1日開始執(zhí)行）： 評級分布RatingDistribution 海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統(tǒng)來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優(yōu)于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現(xiàn)有持倉）以及其他因素。分析師股票評級優(yōu)于大市12-1810%以上，基準定義如下中性12-18個月內(nèi)預期相對基準指數(shù)變化不大，基準定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市，未來12-18個月內(nèi)預期相對基準指數(shù)跌幅在10%以上，基準定義如下TOPIX,KOSPI,TAIEXNifty100美SP500MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina. 截至2023年12月31日海通國際股票研究評級分布優(yōu)于大市中性弱于大市(持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.4%9.6%1.0%投資銀行客戶* 3.9%5.1%5.6%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優(yōu)于大市，中性和落后大市評級。只有根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統(tǒng)定義（直至2020年6月30日）：買入，未來12-18個月內(nèi)預期相對基準指數(shù)漲幅在10%以上，基準定義如下中性，未來12-18FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個月內(nèi)預期相對基準指數(shù)跌幅在10%以上，基準定義如下各地股票基準指數(shù)：日本–TOPIX,韓國–KOSPI,臺灣–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中國概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofDecember31,2023Outperform Neutral Underperform(hold)HTIEquityResearchCoverage 89.4% 9.6% 1.0%IBclients* 3.9% 5.1% 5.6%*Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通國際非評級研究：海通國際發(fā)布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據(jù)估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通國際A股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發(fā)布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統(tǒng)，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通國際優(yōu)質(zhì)100A股（Q100）指數(shù)：海通國際Q100指數(shù)是一個包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國A股的計量產(chǎn)品。這些股票是通過基于質(zhì)量的篩選過程，并結(jié)合對海通證券A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數(shù)成分作出復審。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)系由盟浪可持續(xù)數(shù)字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對任何個人或機構(gòu)投資建議，也不能作為任何個人或機構(gòu)購買、出售或持有相關金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對任何個人或機構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負責。第二條盟浪并不因收到此評估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時應根據(jù)自身實際情況作出自我獨立判斷。本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容反映的是盟浪在最初發(fā)布本數(shù)據(jù)日期當日的判斷，盟浪有權在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說明，本數(shù)據(jù)（如財務業(yè)績數(shù)據(jù)等）僅代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不作為日后回報的預測。第三條本數(shù)據(jù)版權歸本公司所有，本公司依法保留各項權利。未經(jīng)本公司事先書面許可授權，任何個人或機構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中的評估結(jié)果用于任何營利性目的，不得對本數(shù)據(jù)進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節(jié)選、發(fā)行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網(wǎng)絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條如本免責聲明未約定，而盟浪網(wǎng)站平臺載明的其他協(xié)議內(nèi)容（如《盟浪網(wǎng)站用戶注冊協(xié)議》《盟浪網(wǎng)用戶服務（含認證）協(xié)議》《盟浪網(wǎng)隱私政策》等）有約定的，則按其他協(xié)議的約定執(zhí)行；若本免責聲明與其他協(xié)議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.TheofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免責聲明：非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發(fā)行，該公司是根據(jù)香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規(guī)管活動（就證券提供意見）HTISGLHaitongInternational(JapanK.K.（“HTIJKK”）的協(xié)助下發(fā)行，HTIJKK是由日本關東財務局監(jiān)管為投資顧問。印度證券的研究報告：SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）監(jiān)管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所發(fā)BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（統(tǒng)稱為「印度交易所」）的研究報告。HTSIPL于2016年1222日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區(qū)發(fā)布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內(nèi)容，本文件并非/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區(qū)，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產(chǎn)品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產(chǎn)生不利影響。過去的表現(xiàn)并不一定代表將來的結(jié)果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產(chǎn)生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業(yè)顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產(chǎn)生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內(nèi)容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯(lián)公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網(wǎng)站，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內(nèi)容信息。非美國分析師披露信息：FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營2241條規(guī)則之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchre