信維通信海外衛(wèi)星計(jì)劃加速公司業(yè)務(wù)有望受益成長(zhǎng)

東吳證券研究所東吳證券研究所內(nèi)容目錄TOC\o"1-2"\h\z\u星艦成功完成第三次飛行，第四次任務(wù)有望驗(yàn)證回收技術(shù) 4衛(wèi)星網(wǎng)絡(luò)覆蓋全球，接收器滲透率提高 5用戶、地面、空間三位一體，地面接收器不可或缺 5Starlink綜合網(wǎng)絡(luò)服務(wù)優(yōu)勢(shì)明顯，超越傳統(tǒng)衛(wèi)星和5G 6衛(wèi)星數(shù)量增加帶動(dòng)地面接收器和用戶規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng) 6星鏈發(fā)射降低成本，加速推進(jìn)星鏈計(jì)劃 8回收復(fù)用、燃料補(bǔ)給等技術(shù)降低成本 8運(yùn)力提升成本降低，助推星鏈計(jì)劃快速實(shí)現(xiàn) 8星鏈摒棄光纖光纜，實(shí)現(xiàn)更高性價(jià)比通信方案 10盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí) 風(fēng)險(xiǎn)提示 122/14東吳證券研究所東吳證券研究所圖表目錄圖1：星艦試飛直播圖 4圖2：三次星艦試飛情況對(duì)比 4圖3：衛(wèi)星和無(wú)線生態(tài)系統(tǒng) 5圖4：星艦信號(hào)傳輸原理 5圖5：星鏈與傳統(tǒng)衛(wèi)星延遲比較 6圖6：星鏈速率與4G\5G基站比較 6圖7：衛(wèi)星數(shù)量和單顆衛(wèi)星帶寬共同決定最終網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量 7圖8：星鏈全球可用范圍 7圖9：Starlink用戶增長(zhǎng)情況 7圖10：星艦與超重型運(yùn)載火箭參數(shù)對(duì)比 8圖星艦與現(xiàn)役小型火箭參數(shù)對(duì)比 9圖12：4G、5G和星鏈接收器的人均成本計(jì)算過(guò)程 10圖13：4G、5G基站和星鏈接收器的成本對(duì)比 10圖14：4G、5G基站和星鏈接收器的建設(shè)密度對(duì)比 103/14星艦成功完成第三次飛行，第四次任務(wù)有望驗(yàn)證回收技術(shù)2024年3月14B10SN28240推B102140分在X2023420日的首39km202318314.82024314SpaceX202453SoraSora圖1：星艦試飛直播圖 圖2：三次星艦試飛情況對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：SpaceX社交賬號(hào)、

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)能源網(wǎng)、IT之家、澎湃新聞、東吳證券研究所東吳證券研究所4/14東吳證券研究所東吳證券研究所衛(wèi)星網(wǎng)絡(luò)覆蓋全球，接收器滲透率提高用戶、地面、空間三位一體，地面接收器不可或缺Ku、Ka、V在此過(guò)程中，衛(wèi)星同時(shí)向網(wǎng)關(guān)站和用戶終端發(fā)送和接收數(shù)據(jù)，為雙向?qū)拵Х?wù)提供便利；地面站通過(guò)光纖連接數(shù)據(jù)中心以接入互聯(lián)網(wǎng)和處理信號(hào)；用戶終端通過(guò)電子相控陣轉(zhuǎn)向，保證與衛(wèi)星的穩(wěn)定連接。圖3：衛(wèi)星和無(wú)線生態(tài)系統(tǒng) 圖4：星艦信號(hào)傳輸原理數(shù)據(jù)來(lái)源：DgtlInfra、 數(shù)據(jù)來(lái)源：DgtlInfra、35002.44W23~26dbm（0.2~0.4W）5/14Starlink綜合網(wǎng)絡(luò)服務(wù)優(yōu)勢(shì)明顯，超越傳統(tǒng)衛(wèi)星和5G低軌道衛(wèi)星網(wǎng)絡(luò)降低信號(hào)傳輸延遲。受益于批量化衛(wèi)星制造、火箭重復(fù)利用、一箭Starlink20ms動(dòng)態(tài)衛(wèi)星調(diào)整提供穩(wěn)定的互聯(lián)網(wǎng)連接。為了保持與地面接收器的連接，衛(wèi)星會(huì)根據(jù)需要?jiǎng)討B(tài)調(diào)整自己的位置。由于星鏈衛(wèi)星處于低軌道，它們會(huì)相對(duì)較快地移動(dòng)4G5GStarlink的高速網(wǎng)絡(luò)覆蓋帶來(lái)90%202070%地理((圖5：星鏈與傳統(tǒng)衛(wèi)星延遲比較 圖6：星鏈速率與4G\5G基站比較數(shù)據(jù)來(lái)源：騰訊科技、LOGISTICSCLUSTER、

數(shù)據(jù)來(lái)源：澎湃新聞、快科技、東吳證券研究所衛(wèi)星數(shù)量增加帶動(dòng)地面接收器和用戶規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)東吳證券研究所Starlink202436000SpaceX42,000東吳證券研究所星。衛(wèi)星數(shù)量邊際增速將大幅增加，星艦的LEO有效運(yùn)輸載荷是現(xiàn)役獵鷹9號(hào)的7~11東吳證券研究所倍，可以承載180多顆V2mini。StarlinkV2mini80Gbps14Tbps圖7：衛(wèi)星數(shù)量和單顆衛(wèi)星帶寬共同決定最終網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量數(shù)據(jù)來(lái)源：Starlinkinsider、Starwalk、截至2023年9月，Starlink的服務(wù)已經(jīng)覆蓋全球七大洲六十多個(gè)國(guó)家可用。用戶數(shù)方面，Starlink于2022年12月宣布其用戶數(shù)量超過(guò)100萬(wàn)，并在不到一年的時(shí)間實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，于2023年12月宣布擁有超過(guò)230萬(wàn)活躍用戶。圖8：星鏈全球可用范圍 圖9：Starlink用戶增長(zhǎng)情況數(shù)據(jù)來(lái)源：Starlink官網(wǎng)、 數(shù)據(jù)來(lái)源：Starlinkinsider、7/14東吳證券研究所東吳證券研究所星鏈發(fā)射降低成本，加速推進(jìn)星鏈計(jì)劃回收復(fù)用、燃料補(bǔ)給等技術(shù)降低成本63012020~202429短間隔時(shí)間為27天。星際100500050運(yùn)力提升成本降低，助推星鏈計(jì)劃快速實(shí)現(xiàn)旨在實(shí)現(xiàn)完全可復(fù)用運(yùn)輸系統(tǒng)，運(yùn)載能力超群。根據(jù)SpaceX官網(wǎng)，星艦（Starship）150t~200tLEO3倍多，是SpaceLaunchSystem1.15SpaceLaunchSystem圖10：星艦與超重型運(yùn)載火箭參數(shù)對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：SpaceX官網(wǎng)、BlueOrigin官網(wǎng)、36Kr、騰訊網(wǎng)、澎湃新聞、8/14東吳證券研究所東吳證券研究所圖11：星艦與現(xiàn)役小型火箭參數(shù)對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：SpaceX官網(wǎng)、澎湃新聞、科創(chuàng)網(wǎng)、中國(guó)運(yùn)載火箭技術(shù)研究院、1093000美元每千克的單位運(yùn)輸成本降低超過(guò)9成。1：LEO2：星艦19射間隔是27天（2020~2024年2月）。9/14東吳證券研究所東吳證券研究所星鏈摒棄光纖光纜，實(shí)現(xiàn)更高性價(jià)比通信方案圖12：4G、5G和星鏈接收器的人均成本計(jì)算過(guò)程數(shù)據(jù)來(lái)源：繪制（）。4G基站的單位建設(shè)成本為25.48元/人。4G信號(hào)的傳播受地面建筑物遮擋影響4G基站0.32站星鏈接收器的人均成本為48元/人，估測(cè)思路與4G基站相似。5G基站的人均成本為4063元/人。5G的成本估算方式略有不同，采用了全國(guó)5G基站建設(shè)密度和占比第一的城市的5G基站建設(shè)密度。5G使用實(shí)際建設(shè)密度代替理論估算是因?yàn)?G信號(hào)采用的Sub-6GHz和毫米波頻段都會(huì)再經(jīng)歷遮擋物時(shí)出現(xiàn)衰減，5G基站實(shí)際應(yīng)用中的有效覆蓋面積遠(yuǎn)小于理論值。圖13：4G、5G基站和星鏈接收器的成本對(duì)比 圖14：4G、5G基站和星鏈接收器的建設(shè)密度對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：Starlink官網(wǎng)， 數(shù)據(jù)來(lái)源：Starlinkinsider，10/14東吳證券研究所東吳證券研究所盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)盈利預(yù)測(cè)：202423-25-13%/9%/10%。2023-202587%/66%/217%。表1：信維通信盈利預(yù)測(cè)（百萬(wàn)元）2022A2023E2024E2025E消費(fèi)電子8273715877748583yoy9%-13%9%10%毛利率%21%21%22%22%星網(wǎng)業(yè)務(wù)3005609312952yoy87%66%217%毛利率%28%40%40%42%總收入85907718870511535YOY13%-10%13%33%毛利率%22%23%24%27%數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東吳證券研究所23-250.570.79、1.3424倍PE11/14東吳證券研究所表2：可比公司估值（截至2024年4月3日）東吳證券研究所歸母利（元） PE代碼名稱總市值（億元）2022A2023E2024E2022A2023E2024E002138.SZ順絡(luò)電子212479493123300782.SZ卓勝微531111114504938均值4030300136.SZ信維通信185668293424數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，注：順絡(luò)電子為wind一致預(yù)測(cè)，卓勝微、信維通信為東吳研究所預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)提示業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期：產(chǎn)業(yè)鏈不斷完善后，存在供應(yīng)商增多下游市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。12/14東吳證券研究所信維通信三大財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)表東吳證券研究所資產(chǎn)負(fù)債表（百萬(wàn)元）2022A2023E2024E2025E利潤(rùn)表（百萬(wàn)元）2022A2023E2024E2025E流動(dòng)資產(chǎn)7,1078,0889,59911,814營(yíng)業(yè)總收入8,5907,7188,70511,535貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)1,7793,1764,1384,853營(yíng)業(yè)成本(含金融類)6,7165,9566,6478,415經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收款項(xiàng)2,4732,2852,5773,414稅金及附加38394458存貨2,3712,1512,4003,039銷售費(fèi)用577787115合同資產(chǎn)0000管理費(fèi)用360347392542其他流動(dòng)資產(chǎn)484476484507研發(fā)費(fèi)用6406336961,038非流動(dòng)資產(chǎn)5,0875,0834,9334,782財(cái)務(wù)費(fèi)用89456676長(zhǎng)期股權(quán)投資559559559559加:其他收益517787115固定資產(chǎn)及使用權(quán)資產(chǎn)2,6322,4822,3312,181投資凈收益122313546在建工程238238238238公允價(jià)值變動(dòng)31000無(wú)形資產(chǎn)299299299299減值損失(181)(115)(52)(52)商譽(yù)545545545545資產(chǎn)處置收益1000長(zhǎng)期待攤費(fèi)用304304304304營(yíng)業(yè)利潤(rùn)7156148441,401其他非流動(dòng)資產(chǎn)509656656656營(yíng)業(yè)外凈收支(33)(34)(34)(34)資產(chǎn)總計(jì)12,19413,17114,53216,596利潤(rùn)總額6815808101,367流動(dòng)負(fù)債4,7704,0924,3324,946減:所得稅242940682,3962,0322,0322,032凈利潤(rùn)6575517691,298經(jīng)營(yíng)性應(yīng)付款項(xiàng)1,9911,7541,9572,478減:少數(shù)股東損益9000合同負(fù)債32151723歸屬母公司凈利潤(rùn)6485517691,298其他流動(dòng)負(fù)債350291325413非流動(dòng)負(fù)債7731,8322,1322,232)0.670.570.791.34長(zhǎng)期借款6171,1671,4671,567應(yīng)付債券0000EBIT6656258761,442租賃負(fù)債84848484EBITDA1,3157751,0261,593其他非流動(dòng)負(fù)債73582582582負(fù)債合計(jì)5,5445,9256,4647,179毛利率(%)21.8122.8223.6527.05歸屬母公司股東權(quán)益6,5837,1787,9999,350歸母凈利率(%)7.557.148.8411.26少數(shù)股東權(quán)益68686868所有者權(quán)益合計(jì)6,6517,2468,0679,418收入增長(zhǎng)率(%)13.30(10.15)12.7932.51負(fù)債和股東權(quán)益12,19413,17114,53216,596歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率(%)28.37(15.02)39.6068.79現(xiàn)金流量表（百萬(wàn)元）2022A2023E2024E2025E重要財(cái)務(wù)與估值指標(biāo)2022A2023E2024E2025E經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流1,193971726679每股凈資產(chǎn)(元)6.807.428.279.66投資活動(dòng)現(xiàn)金流(602)(141)112968968968968籌資活動(dòng)現(xiàn)金流(696)59123424ROIC(%)6.665.