“數(shù)”看期貨：期指當(dāng)季合約基差上行IC主動對沖策略持續(xù)有效

內(nèi)容目錄一、股指期貨市場概況與主動對沖策略表現(xiàn) 4股指期貨市場上周概況 4基于主動交易的對沖成本優(yōu)化模型跟蹤 7二、附錄 9股指期限套利計算 9股利預(yù)估方法 9股指期貨主動對沖策略 10三、風(fēng)險提示 11圖表目錄圖表1：上周期指表現(xiàn)概覽 4圖表2：IF主力合約基差率 4圖表3：IF當(dāng)季合約年化基差率 4圖表4：IC主力合約基差率 5圖表5：IC當(dāng)季合約年化基差率 5圖表6：IH主力合約基差率 5圖表7：IH當(dāng)季合約年化基差率 5圖表8：IM主力合約基差率 5圖表9：IM當(dāng)季合約年化基差率 5圖表10：IF合約加總持倉量與成交量 6圖表11：IC合約加總持倉量與成交量 6圖表12：IH合約加總持倉量與成交量 6圖表13：IM合約加總持倉量與成交量 6圖表14：IF跨期價差率頻數(shù)分布 6圖表15：IC跨期價差率頻數(shù)分布 6圖表16：IH跨期價差率頻數(shù)分布 7圖表17：IM跨期價差率頻數(shù)分布 7圖表18：四大期指合約存續(xù)期分紅影響點位預(yù)估 7圖表19：交易限制較小的主動對沖策略回測表現(xiàn) 8圖表20：主動對沖策略凈值對比（IC期貨） 8圖表21：主動對沖策略凈值對比（IF期貨） 8圖表22：主動對沖策略凈值對比（IH期貨） 8圖表23：上周策略表現(xiàn) 8圖表24：主動對沖策略開倉信號 8圖表25：成分股分紅預(yù)測方法 9圖表26：EPS取值方法 9圖表27：預(yù)測派息率取值方法 10圖表28：策略信號定義 10一、股指期貨市場概況與主動對沖策略表現(xiàn)圖表1：上周期指表現(xiàn)概覽

股指期貨市場上周概況從整體表現(xiàn)來看，上周四大期指全線收漲，小市值風(fēng)格顯著占優(yōu)。其中中證1000期指漲幅最大，幅度為2.00，上證50期指漲幅最小，幅度為0.01。指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)推動市場ICIF、IC、IH12.77一，IM的合計持倉量下降幅度最大，-3.00?；钏椒矫?，截至上周二收盤，IF、IC、IM和IH當(dāng)季合約的年化基差率分別為-、-3.22、-6.75和-3.84，較上上周最后一個交易日，四大期指的當(dāng)季合約貼水幅度均有所收窄?？缙趦r差方面，IF、IC、IMIH201967.3038.00、88.30和82.20分位數(shù)。四大期指的當(dāng)月合約與下月、當(dāng)季、下季的價差率均不再集中于歷史分布左尾，恢復(fù)常態(tài)。58差率需要分別達(dá)到6.99與-14.31，按照收盤價格看目前沒有套利空間。30050050100052.41、12.24、0.006.89。指數(shù)漲跌幅主力合約漲跌幅主力合約主力合約分20日基差率上周全合約上周全合約 跨期價差基差率 紅調(diào)整 均值 平均成交 平均持倉 分位數(shù)PE分位數(shù)基差率（萬）（萬）滬深3000.560.590.1610.2280.0718.9523.6267.3041中證5001.281.290.0160.240-0.1158.6626.0338.0038中證10001.502.00-0.885-0.8850.00015.5927.0088.3018上證500.100.010.2420.3660.1475.0811.5282.2064來源：iFinD，注:跨期價差分位數(shù)統(tǒng)計區(qū)間為2019年1月1日至今，跨期價差率=(當(dāng)月合約價格-下月合約價格)/當(dāng)月合約價格。當(dāng)主力合約發(fā)生變化，主力合約漲跌幅以新的主力合約漲跌幅計算。指數(shù)PE分位數(shù)統(tǒng)計區(qū)間為2014年5月8日至2024年4月30日。圖表2：IF主力合約基差率 圖表3：IF當(dāng)季合約年化基差率0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%-0.20%-0.40%

3650IF主力基差率IF主力基差率 日平均基差率 套利收益線指數(shù)(右軸) 355035003450

5.00%3.00%1.00%-1.00%-3.00%

當(dāng)季年化基差率 當(dāng)季年化基差率 日平均基差率 套利收益線 指數(shù)(右軸)3600355035003450-0.60%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

3400

-5.00%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

3400來源：iFinD，注：基差率=(指數(shù)對應(yīng)主力合約–指數(shù))，套利所需基差率超過最大坐標(biāo)軸將不在圖中顯示。（下同）

來源：iFinD，注：年化基差率=(指數(shù)對應(yīng)當(dāng)季合約–指數(shù))/指數(shù)/剩余交易日天數(shù)*252，套利所需基差率超最大坐標(biāo)將不在圖中顯示。（下同）圖表4：IC主力合約基差率 圖表5：IC當(dāng)季合約年化基差率0.30%0.20%0.10%0.00%-0.10%-0.20%-0.30%-0.40%-0.50%-0.60%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

5600IC主力基差率IC主力基差率 日平均基差率指數(shù)(右軸)540053005200510050004900

2.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%-10.00%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

5600當(dāng)季年化基差率 當(dāng)季年化基差率 日平均基差率 套利收益線 指數(shù)(右軸)540053005200510050004900來源：iFinD， 來源：iFinD，圖表6：IH主力合約基差率 圖表7：IH當(dāng)季合約年化基差率0.50%0.30%0.10%-0.10%-0.30%-0.50%

IH主力基差率

日平均基差率

套利收益線 指數(shù)(右軸)248024602440242024002380236023402320

當(dāng)季年化基差率 日平均基差 套利收益線 指數(shù)(右軸)

25002480246024402420240023802360234023202024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17來源：iFinD， 來源：iFinD，圖表8：IM主力合約基差率 圖表9：IM當(dāng)季合約年化基差率0.00%-0.50%-1.00%-1.50%-2.00%-2.50%-3.00%2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

5,800IM主力基差率IM主力基差率 日平均基差率 指數(shù)(右軸)5,6005,5005,4005,3005,2005,1005,0004,9004,8004,700

0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%2024-03-18

2024-04-01

2024-04-17

5,800當(dāng)季年化基差率 當(dāng)季年化基差率 日平均基差率套利收益線 指數(shù)(右軸)5,6005,5005,4005,3005,2005,1005,0004,9004,8004,700來源：iFinD， 來源：iFinD，圖表10：IF合約加總持倉量與成交量 圖表11：IC合約加總持倉量與成交量（萬）25.52024-03-18

持倉量 成交量(右軸)2024-04-01 2024-04-17

（萬）86420

（萬） 持倉量 成交量(右軸27.52024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

86420來源：iFinD，注：加總條件為當(dāng)個交易日可交易的所有在市合約。

來源：iFinD，注：加總條件為當(dāng)個交易日可交易的所有在市合約。圖表12：IH合約加總持倉量與成交量 圖表13：IM合約加總持倉量與成交量（萬） 持倉量 成交量(右軸2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

9876543210

（萬） 持倉量 成交量(右軸2024-03-18 2024-04-01 2024-04-17

50來源：iFinD，注：加總條件為當(dāng)個交易日可交易的所有在市合約。

來源：iFinD，注：加總條件為當(dāng)個交易日可交易的所有在市合約。圖表14：IF跨期價差率頻數(shù)分布 圖表15：IC跨期價差率頻數(shù)分布500450400350300250200150100

下月當(dāng)前值 當(dāng)季當(dāng)前值 下季月當(dāng)前值下月價差率 當(dāng)季價差率 下季價差率

4504003503002502001501000

下月當(dāng)前值 當(dāng)季當(dāng)前值 下季月當(dāng)前下月價差率 當(dāng)季價差率 下季價差率0下月]下月當(dāng)季當(dāng)季下季下季

下月當(dāng)季下季

下月當(dāng)季下季

下月單%位當(dāng)季：%下季[3.71,4.39]

下月當(dāng)季下季

下月當(dāng)季下季

下月當(dāng)季下季

下月當(dāng)季下季

下月單%：當(dāng)季位%：下季[6.44,7.25]來源：iFinD，注：價差率=（當(dāng)月合約收盤價-下月/當(dāng)季/下季合約收盤價）/當(dāng)月合約收盤價，統(tǒng)計周期為2019年1月1日至今。

來源：iFinD，注：價差率=（當(dāng)月合約收盤價-下月/當(dāng)季/下季合約收盤價）/當(dāng)月合約收盤價，統(tǒng)計周期為2019年1月1日至今。圖表16：IH跨期價差率頻數(shù)分布 圖表17：IM跨期價差率頻數(shù)分布4504003503002502001501000

下月當(dāng)前值 當(dāng)季當(dāng)前值 下季月當(dāng)前下月價差率 當(dāng)季價差率 下季價差率

2502001501000

下月當(dāng)前值 當(dāng)季當(dāng)前值 下季月當(dāng)前下月價差率 當(dāng)季價差率 下季價差率單下月[-0.88,-0.63]下月[-0.37,-0.12]當(dāng)季當(dāng)季下季下季

下月當(dāng)季下季

下月當(dāng)季下季

下月[1.16,1.41]位單%：當(dāng)季單%：下季

下月當(dāng)季下季

下月當(dāng)季下季

下月當(dāng)季下季

下月當(dāng)季下季

下月位%當(dāng)季：%下季[6.28,7.05]來源：iFinD，注：價差率=（當(dāng)月合約收盤價-下月/當(dāng)季/下季合約收盤價）/當(dāng)月合約收盤價，統(tǒng)計周期為2019年1月1日至今。

來源：iFinD，注：價差率=（當(dāng)月合約收盤價-下月/當(dāng)季/下季合約收盤價）/當(dāng)月合約收盤價，統(tǒng)計周期為2022年7月22日至今。圖表18：四大期指合約存續(xù)期分紅影響點位預(yù)估90.0080.00

82.69

當(dāng)月 下月 當(dāng)80.1466.2057.5066.2057.5050.7529.5223.9212.246.892.410.0038.8250.0040.0030.0020.0010.000.00IF IC

IH IM來源：iFinD，基于主動交易的對沖成本優(yōu)化模型跟蹤本模型創(chuàng)新性地將股指期貨交易策略與對沖持倉相結(jié)合，通過主動交易消除貼水帶來的損失甚至貢獻(xiàn)正收益，能夠增強(qiáng)市場中性策略的表現(xiàn)。本模型中我們用多項式擬合的方法來預(yù)測價格的變動趨勢，采用1分鐘的價格頻率來進(jìn)行擬合和監(jiān)控。我們著重展示交易限制較小的產(chǎn)品如專戶類產(chǎn)品的對沖思路，此類產(chǎn)品對開多和開空沒有限制，對每周換手率等限制較小。上周，IC、IF和IH模擬被動對沖組合的收益率分別為0.01、-0.05和-0.02，主動對沖策略收益率為0.07、-0.32和-0.50。IC主動對沖策略表現(xiàn)優(yōu)于被動對沖組合，IFIH2019策略出現(xiàn)回撤，隨著市場對各類風(fēng)險的消化，當(dāng)行情中跳空與大區(qū)間上下激烈博弈的交易表現(xiàn)減少，策略有望繼續(xù)取得更好表現(xiàn)。圖表19：交易限制較小的主動對沖策略回測表現(xiàn)IC否-27.07IC否-27.07-5.553.43-2.4927.380.01益率-1.69是-19.58-3.867.93-0.8723.870.07-6.92IF否-10.85-2.062.75-1.8411.51-0.05-0.65是-0.52-0.106.78-0.4621.99-0.32-7.00IH否-8.93-1.682.73-1.7210.14-0.02-0.65是-7.52-1.407.13-0.6221.10-0.50-6.76來源：iFinD，國金證券研究所

2024年以來收 1002018/8/1-2024/04/30。圖表20：主動對沖策略凈值對比（IC期貨） 圖表21：主動對沖策略凈值對比（IF期貨）1.21.11.00.90.80.70.6

不主動交易的交易限制較少的主動對沖

1.41.21.11.00.90.80.70.6

不主動交易的交易限制較少的主動對沖 來源：iFinD， 來源：iFinD，圖表22：主動對沖策略凈值對比（IH期貨） 圖表23：上周策略表現(xiàn)1.31.21.11.00.90.80.70.6

不主動交易的交易限制較少的主動對沖

0.10%0.00%-0.10%-0.20%-0.30%-0.40%-0.50%

執(zhí)行策略 不執(zhí)行策略-0.60%IC IF IH來源：iFinD， 來源：iFinD，圖表24：主動對沖策略開倉信號日期 IC IF IH2024/04/29 開空;信號平倉; 開空;信號平倉; 開空;信號平倉;2024/04/30 開空;信號平倉; 開空;信號平倉; 開空;信號平倉;來源：iFinD，二、附錄股指期限套利計算當(dāng)股指期貨的市場價格在一定程度上偏離了其理論價格時，就可以在期貨市場上和現(xiàn)貨市場上通過低買高賣并持有至基差收斂而獲得收益，即期現(xiàn)套利。期現(xiàn)套利的前提是，在交割日，股指期貨價格和標(biāo)的指數(shù)會收斂。期現(xiàn)套利主要分為正向套利與反向套利。當(dāng)現(xiàn)貨被低估，而相應(yīng)的期貨被高估時，就可以賣出期貨合約，買入現(xiàn)貨，這種套利策略為正向套利策略。當(dāng)現(xiàn)貨被高估，期貨被低估，通過買入期貨合約，賣出現(xiàn)貨獲利的策略為反向套利策略?？紤]交易成本后，通過計算套利交易的現(xiàn)金流，我們可以預(yù)估當(dāng)前兩個方向的套利收益，如果套利收益大于零，便會產(chǎn)生套利機(jī)會。St、FtST、FTtTTFT=ST。MfMlCs、Cfrf為無風(fēng)險利率，rl正向套利的套利收益率公式為：??=

T?t(Ft?St)?(St+FtMf)(1+rf)360?St??s?Ft??fSt+FtMf反向套利的套利收益公式為：??=

(St?Ft)?(St????+FtMf)(1+rf)360?St?????Ft?????St????360St????+FtMf計算中，股指期貨的單邊交易費用取萬分之零點二三，現(xiàn)貨的單邊交易費用取千分之一。205010.6套利過程中的主要風(fēng)險有：保證金追加風(fēng)險、基差不收斂風(fēng)險、股利風(fēng)險、現(xiàn)貨的跟蹤誤差風(fēng)險、流動性風(fēng)險等。股利預(yù)估方法指數(shù)成分股分紅會使價格指數(shù)直接回落，分紅回落會體現(xiàn)再股指期貨的價格上造成“額上市公司分紅計劃與歷史分紅計劃相關(guān)性極高，分紅計劃有一定延續(xù)性，我們通過歷史分紅規(guī)律來預(yù)測分紅點位，具體方法如下：圖表25：成分股分紅預(yù)測方法分紅進(jìn)度 預(yù)測方法已實施/已公布分紅預(yù)案 按照實際實施/預(yù)案計算未公布分紅預(yù)案 EPS*預(yù)測派息率來源：根據(jù)預(yù)測時間的不同，EPS5、6、7、8t，t10EPS,EPSEPS1231ttEPS_TTM。圖表26：EPS取值方法目前時間 預(yù)測范圍 業(yè)績是否公布 EPS取值yyyy-mm-dd

業(yè)績公布 年報EPS業(yè)績未公布 (yyyy-1)-12-31的EPS_TTM明年分紅預(yù)測 業(yè)績未公布 yyyy-mm-dd的EPS_TTM來源：預(yù)測派息率方面，對于過去三年穩(wěn)定派息的公司，預(yù)測派息率取過去三年的派息率均值；對于穩(wěn)定派息不足三年的公司，若公司持續(xù)盈利，預(yù)測派息率取上一年度的派息率；對于過去一年未盈利、正在資產(chǎn)重組、上市不足一年的的公司，若沒有分紅預(yù)告，我們認(rèn)為其不分紅。圖表27：預(yù)測派息率取值方法公司類型 預(yù)測派息率穩(wěn)定派息 過去3年派息率均值不穩(wěn)定派息但盈利 過去1年派息率未盈利、上市不足一年和其他重大變化 0來源：派息時間方面，有的上市公司分紅時間間隔有穩(wěn)定規(guī)律，通常為每年同一月份，有的上、IC、IHIM368，366，369，369根據(jù)以上預(yù)測，我們可以得到每個合約期內(nèi)因分紅對指數(shù)具體點位影響：分紅點位每股分紅?指數(shù)收盤價?成分股權(quán)重=∑成分股收盤價=∑???????預(yù)測派息率?指數(shù)收盤價?成分股權(quán)重股指期貨主動對沖策略股指期貨的負(fù)基差會使對沖策略增加額外成本，拖累組合收益。目前市場的對沖成本仍然很高。為了大幅降低該成本，我們將把股指期貨日內(nèi)交易與對沖倉位相結(jié)合，通過主動擇時的方法來降低負(fù)基差帶來的影響。由于股指期貨日內(nèi)價格波動存在較強(qiáng)的趨勢性，我們首先引入多項式擬合的方法來跟蹤這一趨勢，從而構(gòu)建交易策略。我們可以通過研究價格與時間之間的變化關(guān)系來捕獲價格趨勢，從而順勢交易。變量之間的非線性關(guān)系可以通過函數(shù)擬合來研究，其中最常用的方法有多項式擬合、傅立葉展開等。在本策略中，我們主要采用多項式擬合方法來預(yù)測價格的變動