海外策略：美聯(lián)儲保持克制才有利于降息 20240612 -中金

證券研究報(bào)告2024.06.13美聯(lián)儲保持克制才有利于降息xuanting.yang@cicc.c過去一段時(shí)間，美國的數(shù)據(jù)波動較大，導(dǎo)致市場在降息預(yù)期上也莫衷一是，來回?fù)u擺。就僅僅在此次會議前的兩個數(shù)據(jù)非農(nóng)和CPI上，分歧就尤為突出。5月非農(nóng)大幅超出預(yù)期讓市場意外，而5月CPI尤其是核心CPI則比市場預(yù)期更快的降溫。在此背景下，6月FOMC美聯(lián)儲會如何表態(tài)，尤其是“點(diǎn)陣圖”如何調(diào)整，就成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。從會議聲明和鮑威爾會后表態(tài)看1，本次會議美聯(lián)儲較為克制，至少相比會前讓市場興奮的CPI而言。此次最大的變化是，“點(diǎn)陣圖”從3月預(yù)期的年內(nèi)3次降息下調(diào)至1次（2025年從3次升至4次使得總降息次數(shù)從6次降至5次。盡管CME利率期貨顯示，市場依然預(yù)期年內(nèi)降息兩次（9月和12月議息結(jié)果出爐后美債利率和美股走勢變化也不大，但在我們看來，美聯(lián)儲這種“以時(shí)間換空間”、防止市場過早博弈降息的做法可能反而是最好的選擇，可以為后續(xù)政策操作留下空間，也是吸取之前市場過早博弈的教訓(xùn)，即越不預(yù)期降息才越有可能降息。降息路徑：點(diǎn)陣圖下調(diào)至年內(nèi)降息1次，整體5次；三季度仍是窗口期此次會議聲明基本變化不大，僅微調(diào)了一個措辭以反映此次5月CPI的降溫，市場焦點(diǎn)主要集中在此次更新的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和利率預(yù)測上，即“點(diǎn)陣圖”。相比3月會議的預(yù)期，“點(diǎn)陣圖”將年內(nèi)降息下調(diào)至1次，比市場預(yù)期的略顯鷹派。相應(yīng)的，將2025年降息次數(shù)從此前的3次上調(diào)至4次，使得整體降息次數(shù)從6次減少至5次。此外，此次會議也上調(diào)了中長期利率中樞（r*從此前的2.6%上調(diào)至2.8%，一定意義上體現(xiàn)美聯(lián)儲可能認(rèn)為利率比想象的維持在高位更長時(shí)間。此外，本次會議美聯(lián)儲上調(diào)了PCE的預(yù)測，算是對過去一個季度經(jīng)濟(jì)變化情況的追認(rèn)和修正。鮑威爾發(fā)言也并無太多增量信息，強(qiáng)調(diào)降息依然依數(shù)據(jù)而定。即便加拿大、歐洲央行上周已經(jīng)開啟降息周期，引發(fā)了市場期待全球“降息潮”的預(yù)期，但鮑威爾的表態(tài)仍較為克制，表示政策調(diào)整時(shí)機(jī)“非常依賴數(shù)據(jù)”，還需要更多通脹數(shù)據(jù)的回落來增強(qiáng)信心（moregooddatatobolsterourconfidence且政策調(diào)整取決于整體數(shù)據(jù)，而不僅是通脹數(shù)據(jù)。整體來看，此次會議傳遞的信息更為克制，甚至比市場預(yù)期的偏鷹派，但這種克制和“以時(shí)間換空間”的策略恰恰可能是當(dāng)前最好的方法，因?yàn)轷U威爾表示沒有美聯(lián)儲官員認(rèn)為需要再加息，但是政策的緊縮程度又沒有那么強(qiáng)，所以導(dǎo)致的一個局面是，如果市場過于提前的博弈降息預(yù)期，會通過交易自發(fā)的讓金融條件轉(zhuǎn)松，反而導(dǎo)致降息會被推后。實(shí)際上，正是今年初市場過度博弈降息到來（一度預(yù)期降息6-7次才使得增長放緩的斜率放緩，而降息時(shí)點(diǎn)被不斷推后。此次會議傳遞的幾點(diǎn)信息基本符合我們的預(yù)期：1）降息仍有可能，只有通過這種方式避免讓市場提前過于興奮，讓現(xiàn)在偏緊的金融條件維持這種狀態(tài)，才能為未來政策操作留下空間；2）三季度是關(guān)鍵窗口。5月核心CPI繼4月后再度超預(yù)期放緩至0.2%，我們預(yù)測三季度CPI將繼續(xù)回落至3%以下，對應(yīng)PCE回落至2.5%附近，給政策操作提供空間。而年底通脹翹尾和大選因素，都會增加美聯(lián)儲的操作難度。3）整體降息幅度100~125bp。此次點(diǎn)陣圖給出的降息幅度為125bp，和我們在（《全球市場2024下半年展望：寬松已過半場》）中的測算一致，降息100bp左右足以解決經(jīng)濟(jì)和金融風(fēng)險(xiǎn)。我們測算，長債利率在4%左右是合適水平；考慮利差壓力和金融風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲可能僅共需要降息100~125bp左右，從5.3%降至4.3%附近?？s表節(jié)奏：如期開啟降速，有助于緩解金融流動性壓力如美聯(lián)儲在5月會議指引，6月開啟縮表減速，其中國債從過去的600億美元每月縮減至250億美元每月，MBS繼續(xù)維持350美元每月的縮表規(guī)模，已經(jīng)于6月1日開始正式實(shí)施。我們在《美聯(lián)儲如何結(jié)束縮表？》中指出，能促成美聯(lián)儲停止縮表的主要考慮因素是貨幣市場流動性的充裕程度，縮表減速正是為了應(yīng)對潛在流動性非線性回落的風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲縮表減速有助于緩解金融流動性收縮壓力。根據(jù)我們測算，按照目前的縮表規(guī)模，同時(shí)假設(shè)隔夜逆回購在三季度按照短債發(fā)行量（2900億美元）承接0.8%釋放，目前的縮表規(guī)模（1800億美元）可以被逆回購釋放完全對沖；由于財(cái)政部尚未給出四季度短債發(fā)債規(guī)模預(yù)測，我們假設(shè)從三季度至2019年歷史低位水平所剩余的逆回購規(guī)模在四季度釋放/newsevents/pressreleases/monetary20240612a.htm150%釋放（比三季度釋放更少縮表規(guī)模也基本可以被對沖。以金融流動性和美股指數(shù)的相關(guān)性測算，四季度初美股或從現(xiàn)在點(diǎn)位跌4~5%，全年剩余漲幅空間5%~7%至5500左右。資產(chǎn)含義：寬松交易過半，仍可布局，但要注意節(jié)奏；美債中樞4%，黃金階段機(jī)會；美股欲揚(yáng)先抑，美元偏強(qiáng)相比美聯(lián)儲的克制，市場依然預(yù)期年內(nèi)有兩次降息，即9月和12月，且美債、美股走勢變化不大，這從另外一個角度恰恰說明美聯(lián)儲保持克制的必要性，否則市場可能開始更快的博弈降息預(yù)期。正式由于市場的搶跑和反身性，再加上此次降息原本就不會很多，使得我們在思考配置方向和制定交易策略時(shí)要提前半步且適度逆向思考。當(dāng)前這種淺嘗輒止的降息非常類似1995年和2019年的降息周期，換言之，降息兌現(xiàn)可能也是降息交易結(jié)束之時(shí)，這也是我們在下半年展望（《全球市場2024下半年展望：寬松已過半場》）提示寬松可能已過半場的主要含義所在。事實(shí)上，上周開啟的歐央行降息也給我提供了另外一種降息的可能與“劇本”，即鷹派降息、非連續(xù)降息和市具體操作上，當(dāng)前寬松交易還沒有結(jié)束，降息受益資產(chǎn)如美債和黃金可以繼續(xù)布局。但在降息明確前要注意交易區(qū)間和節(jié)奏，更大可能是呈現(xiàn)區(qū)間震蕩格局，待到降息兌現(xiàn)后可能也是交易結(jié)束時(shí)，需要及時(shí)抽身，屆時(shí)再轉(zhuǎn)向再通脹受益的資產(chǎn)。?美債：降息前有階段機(jī)會，但要注意節(jié)奏且及時(shí)抽身，中樞4%左右。考慮到經(jīng)濟(jì)修復(fù)需要的點(diǎn)位和美債利率的長期中樞，我們測算美債利率在4%可能是合理水平。從節(jié)奏上看，金融條件的反身性會使其上有頂下有底，如美債利率短期或在4.2%~4.7%區(qū)間波動，基本對應(yīng)年內(nèi)降息3次和年內(nèi)不降息。降息后利率可能短暫跌破4%，隨后美國經(jīng)濟(jì)可能反彈，屆時(shí)或失去交易機(jī)會。?黃金：降息前仍有階段性機(jī)會，中樞為2500美元/盎司。假設(shè)實(shí)際利率1~1.5%，美元102~106，黃金合理中樞為2500美元/盎司，距目前點(diǎn)位依然有空間，節(jié)奏上降息交易重啟后黃金仍有一波降息交易空間，直到降息開始一兩次后結(jié)束。從歷史復(fù)盤看，自1995年以來的降息周期顯示，黃金在降息預(yù)期階段漲幅更高，也即作為降息預(yù)期交易的主力。?美股：短期欲揚(yáng)先抑，但長期不悲觀。在經(jīng)濟(jì)基本面或難大幅修復(fù)的背景下，增長對周期板塊盈利仍有壓制，但科技股盈利受AI產(chǎn)業(yè)需求提振對整體指數(shù)有支撐，待利率下行和降息預(yù)期明確后，全年或有5%~7%的上行空間，指數(shù)點(diǎn)位在5500附近。節(jié)奏上，金融流動性顯示四季度或有小幅波折但整體仍有上行空間。結(jié)構(gòu)上，短期盈利能力強(qiáng)、現(xiàn)金流充沛的科技龍頭股仍具有相對優(yōu)勢，周期板塊修復(fù)待降息開啟。?美元：無大幅走弱基礎(chǔ)，102~106區(qū)間震蕩。雖然美聯(lián)儲可能開啟降息，但美元走勢并不單純依賴美聯(lián)儲的政策操作，外圍歐央行更弱的經(jīng)濟(jì)基本面和更早的降息周期反而支撐了美元；更何況這一輪美聯(lián)儲降息后美國經(jīng)濟(jì)基本面可能修復(fù)。但值得注意的是，需要關(guān)注大選對匯率的潛在影響。更多作者及其他信息請見文末披露頁2圖表1：“點(diǎn)陣圖”從3月預(yù)期的年內(nèi)3次降息下調(diào)至1圖表2：本次會議美聯(lián)儲上調(diào)了PCE的預(yù)測，算是對過去次（2025年從3次升至4次）一個季度經(jīng)濟(jì)變化情況的追認(rèn)和修正3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%美聯(lián)儲經(jīng)濟(jì)預(yù)測aa2023年9月u2023年12月a2024年3月u2024年6月2.8%2.60%2.6%2.4%2.4%2.4%2.3%2.3%2.1%2.10%2024年GDP增長2024年通脹2024年核心通脹資料來源：美聯(lián)儲，中金公司研究部資料來源：美聯(lián)儲，中金公司研究部圖表4：CME利率期貨隱含9月開啟降息，全年降息兩次圖表4：CME利率期貨隱含9月開啟降息，全年降息兩次全球央行基準(zhǔn)利率滾動6全球央行基準(zhǔn)利率滾動6個月變化指標(biāo)100%80%60%40%20%0%-20% -40% -60% -80%-100%美聯(lián)儲開始降息時(shí)點(diǎn)美聯(lián)儲開始降息時(shí)點(diǎn)◆美聯(lián)儲結(jié)束降息時(shí)點(diǎn)指標(biāo)構(gòu)建方式：(過去6個月中加息的央行個數(shù)-降息的央行個數(shù))/央行總數(shù)19941996199820002002200420062008201020122014201620182020202220241994199619982000200220042006200820102012201420162018202020222024資料來源：BIS，中金公司研究部資料來源：CME，中金公司研究部3（%）通脹和加息路徑：中金預(yù)測vs.市場預(yù)期（%）上行因素下行因素貨幣降息推動需求-大選貿(mào)易壁壘、財(cái)政或減稅、弱美元、移民限制（%）通脹和加息路徑：中金預(yù)測vs.市場預(yù)期（%）上行因素下行因素貨幣降息推動需求-大選貿(mào)易壁壘、財(cái)政或減稅、弱美元、移民限制能源獨(dú)立科技AI設(shè)備投資和能源需求AI提升效率與供給中國財(cái)政與地產(chǎn)刺激信用繼續(xù)收縮意外地緣局勢突發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)4CPI同比--.中金預(yù)測核心CPI同比Mar-Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-19Sep-19Dec-19Mar-20Jun-20Sep-20Dec-20Mar-21Jun-21Sep-21Dec-21Mar-22Jun-22Sep-22Dec-22Mar-23Jun-23Sep-23Dec-23Mar-24Jun-24Sep-24Dec-24中金預(yù)測聯(lián)邦基金利率（右軸）市場預(yù)期（右軸）543210資料來源：Haver，中金公司研究部資料來源：中金公司研究部圖表7：假設(shè)r*在1-1.5%，通脹預(yù)期2.5%，期限溢價(jià)0-圖表8：考慮利差壓力和金融風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲可能僅共需要50bp附近，美債中樞4%左右降息100bp左右，從5.3%降至4.3%（%）美國10年期國債利率利率預(yù)期期限溢價(jià)（Termpremium）0.5-0.5-1.5Oct-20DecOct-20Dec-20Feb-21Apr-21Jun-21Aug-21Oct-21Dec-21Feb-22Apr-22Jun-22Aug-22Oct-22Dec-22Feb-23Apr-23Jun-23Aug-23Oct-23Dec-23Feb-24Apr-24Jun-24（%）美國中小銀行收益成本情況（%）8642019841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022202410198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018202020222024融資利率（滯后半年）融資利率（滯后半年）凈息差（右軸）4資料來源：Bloomberg，中金公司研究部資料來源：Bloomberg，中金公司研究部圖表9：目前準(zhǔn)備金占銀行資產(chǎn)的比例接近15%21%9%7%5%準(zhǔn)備金占銀行總資產(chǎn)的比例2017年10月，美聯(lián)儲開啟縮表；11-12月，準(zhǔn)備金余額開始下滑2022年6月，美聯(lián)儲開啟新一輪縮表2019年3月，美聯(lián)儲宣布5月開始縮表減速2019年9月，“錢荒”和銀行間流動性危機(jī)Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-13Jul-13Jan-Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-13Jul-13Jan-14Jul-14Jan-15Jul-15Jan-16Jul-16Jan-17Jul-17Jan-18Jul-18Jan-19Jul-19Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23Jan-24圖表10：四季度初美股或從現(xiàn)在點(diǎn)位跌4~5%，全年剩余漲幅空間5%~7%至5500左右萬億美元美股表現(xiàn)vs.金融流動性Jun-20Sep-20Dec-20Mar-21Jun-21Sep-21Dec-21Mar-22Jun-22Sep-22Dec-22Mar-23Jun-23SepJun-20Sep-20Dec-20Mar-21Jun-21Sep-21Dec-21Mar-22Jun-22Sep-22Dec-22Mar-23Jun-23Sep-23Dec-23Mar-24Jun-24Sep-24Dec-24金融流動性指標(biāo)=美聯(lián)儲負(fù)債規(guī)模-TGA-逆回購550050004500400035003000資料來源：Bloomberg，中金公司研究部資料來源：Bloomberg，中金公司研究部4圖表11：美債交易機(jī)會更多體現(xiàn)在降息前的預(yù)期階段圖表12：增長對周期盈利仍有壓制，但科技股對整體指數(shù)仍有支撐2422202422205.55.04.54.03.53.0Jan-23Feb-23MarJan-23Feb-23Mar-23Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23Sep-23Oct-23Nov-23Dec-23Jan-24Feb-24Mar-24Apr-24May-24Jun-24Jul-24Aug-24Sep-24Oct-24Nov-24Dec-24Jan-25Feb-25Mar-25Apr-25May-25 動態(tài)P/E動態(tài)EPS（右軸）標(biāo)普500（右軸外側(cè)）Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23Jan-24Jul-24300600030050002504000200300020000資料來源：Bloomberg，中金公司研究部資料來源：Bloomberg，中金公司研究部圖表13：我們根據(jù)全球美元流動性指標(biāo)測算，到今年底美圖表14：假設(shè)實(shí)際利率1~1.5%，美元102~106，黃金合元大概率也繼續(xù)在元大概率也繼續(xù)在102~106區(qū)間震蕩理中樞為2500美元/盎司美元指數(shù)中金海外策略美元指數(shù)預(yù)測模型美元指數(shù)中金海外策略美元指數(shù)預(yù)測模型1072548253125152499248224662449243324162400238423672351233410825312515249824822465244924322416240023832367235023342317109251424982481246524482432241623992383236623502333231723011102497248124642448243224152399238223662349233323172300228495857565D不同實(shí)際利率和美元組合下的金價(jià)合理點(diǎn)位美元指數(shù)模型擬合美元指數(shù)DecDec-07Jun-08Dec-08Jun-09Dec-09Jun-10Dec-10Jun-11Dec-11Jun-12Dec-12Jun-13Dec-13Jun-14Dec-14Jun-15Dec-15Jun-16Dec-16Jun-17Dec-17Jun-18Dec-18Jun-19Dec-19Jun-20Dec-20Jun-21Dec-21Jun-22Dec-22Jun-23Dec-23Jun-24Dec-24資料來源：Bloomberg，Haver，中金公司研究部資料來源：Bloomberg，Haver，中金公司研究部圖表15：美聯(lián)儲年內(nèi)依然有降息可能，三季度是合適窗口2,000Jan-89Jan-89Jan-90Jan-91Jan-92Jan-93Jan-94Jan-95Jan-96Jan-97Jan-98Jan-99Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20Jan-21Jan-22Jan-23Jan-24降息階段標(biāo)普500指數(shù)（對數(shù)坐標(biāo)）聯(lián)邦基金利率（右軸）10年美債利率（右軸）%9876543210資料來源：Bloomberg，中金公司研究部5xuanting.yang@cicc.c6一般聲明本報(bào)告由中國國際金融股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）制作。本報(bào)告中的信息均來源于我們認(rèn)為可靠的已公開資料，但中國國際金融股份有限公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)（以下統(tǒng)稱“中金公司”）對這些信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報(bào)告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構(gòu)成對買賣任何證券或其他金融工具的出價(jià)或征價(jià)或提供任何投資決策建議的服務(wù)。該等信息、意見并未考慮到獲取本報(bào)告人員的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時(shí)候均不構(gòu)成對任何人的個人推薦或投資操作性建議。投資者應(yīng)當(dāng)對本報(bào)告中的信息和意見進(jìn)行獨(dú)立評估，自主審慎做出決策并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。投資者在依據(jù)本報(bào)告涉及的內(nèi)容進(jìn)行任何決策前，應(yīng)同時(shí)考量各自的投資目的、財(cái)務(wù)狀況和特定需求，并就相關(guān)決策咨詢專業(yè)顧問的意見對依據(jù)或者使用本報(bào)告所造成的一切后果，中金公司及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔(dān)任何責(zé)任。本報(bào)告所載的意見、評估及預(yù)測僅為本報(bào)告出具日的觀點(diǎn)和判斷，相關(guān)證券或金融工具的價(jià)格、價(jià)值及收益亦可能會波動。該等意見、評估及預(yù)測無需通知即可隨時(shí)更改。在不同時(shí)期，中金公司可能會發(fā)出與本報(bào)告所載意見、評估及預(yù)測不一致的研究報(bào)告。本報(bào)告署名分析師可能會不時(shí)與中金公司的客戶、銷售交易人員、其他業(yè)務(wù)人員或在本報(bào)告中針對可能對本報(bào)告所涉及的標(biāo)的證券或其他金融工具的市場價(jià)格產(chǎn)生短期影響的催化劑或事件進(jìn)行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發(fā)布的關(guān)于相關(guān)證券或其他金融工具的目標(biāo)價(jià)、評級、估值、預(yù)測等觀點(diǎn)相反或不一致，相關(guān)的交易策略不同于且也不影響分析師關(guān)于其所研究標(biāo)的證券或其他金融工具的基本面評級或評分。中金公司的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報(bào)告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點(diǎn)。中金公司沒有將此意見及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。中金公司的資產(chǎn)管理部門、自營部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨(dú)立做出與本報(bào)告中的意見不一致的投資決策。除非另行說明，本報(bào)告中所引用的關(guān)于業(yè)績的數(shù)據(jù)代表過往表現(xiàn)。過往的業(yè)績表現(xiàn)亦不應(yīng)作為日后回報(bào)的預(yù)示。我們不承諾也不保證，任何所預(yù)示的回報(bào)會得以實(shí)現(xiàn)。分析中所做的預(yù)測可能是基于相應(yīng)的假設(shè)。任何假設(shè)的變化可能會顯著地影響所預(yù)測的回報(bào)。本報(bào)告提供給某接收人是基于該接收人被認(rèn)為有能力獨(dú)立評估投資風(fēng)險(xiǎn)并就投資決策能行使獨(dú)立判斷。投資的獨(dú)立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標(biāo)、需求、機(jī)會、風(fēng)險(xiǎn)、市場因素及其他投資考慮而獨(dú)立做出的。本報(bào)告由受香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會監(jiān)管的中國國際金融香港證券有限公司（“中金香港”）于香港提供。香港的投資者若有任何關(guān)于中金公司研究報(bào)告的問題請直接聯(lián)系中金香港的銷售交易代表。本報(bào)告作者所持香港證監(jiān)會牌照的牌照編號已披露在報(bào)告首頁的作者姓名旁。本報(bào)告由受新加坡金融管理局監(jiān)管的中國國際金融（新加坡）有限公司(“中金新加坡”)于新加坡向符合新加坡《證券期貨法》定義下的合格投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者提供。本報(bào)告無意也不應(yīng)直接或間接地分發(fā)或傳遞給新加坡的任何其他人。提供本報(bào)告于合格投資者及/或機(jī)構(gòu)投資者,有關(guān)財(cái)務(wù)顧問將無需根據(jù)新加坡之《財(cái)務(wù)顧問法》第45條就任何利益及/或其代表就任何證券利益進(jìn)行披露。有關(guān)本報(bào)告之任何查詢，在新加坡獲得本報(bào)告的人員可聯(lián)系中金新加坡持牌代表。本報(bào)告由受金融行為監(jiān)管局監(jiān)管的中國國際金融（英國）有限公司（“中金英國”）于英國提供。本報(bào)告有關(guān)的投資和服務(wù)僅向符合《2000年金融服務(wù)和市場法2005年（金融推介）令》第19（5）條、38條、47條以及49條規(guī)定的人士提供。本報(bào)告并未打算提供給零售客戶使用。在其他歐洲經(jīng)濟(jì)區(qū)國家，本報(bào)告向被其本國認(rèn)定為專業(yè)投資者（或相當(dāng)性質(zhì)）的人士提供。本報(bào)告由中國國際金融日本株式會社（“中金日本”）于日本提供，中金日本是在日本關(guān)東財(cái)務(wù)局（日本關(guān)東財(cái)務(wù)局長（金商）第3235號）注冊并受日本法律監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)。本報(bào)告有關(guān)的投資產(chǎn)品和服務(wù)僅向符合日本《金融商品交易法》第2條31項(xiàng)所規(guī)定的專業(yè)投資者提供。本報(bào)告并未打算提供給日本非專業(yè)投資者使用。本報(bào)告亦由中國國際金融股份有限公司向符合日本《金融商品交易法施行令》第17條第3款第1項(xiàng)