投資學(xué)-第六章

新編21世紀(jì)金融學(xué)系列教材——投資學(xué)2020年6月主編：許榮李勇邱嘉平全書(shū)目錄章節(jié)名稱第一章投資選擇過(guò)程概覽第二章投資品種分類第三章股票市場(chǎng)運(yùn)行第四章普通股估值第五章有效市場(chǎng)、行為金融與投資策略選擇第六章利率變動(dòng)與債券估值第七章分散化與風(fēng)險(xiǎn)投資組合第八章資本資產(chǎn)定價(jià)模型第九章投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理第十章金融衍生品在投資組合中的運(yùn)用第十一章主動(dòng)投資還是被動(dòng)投資？第十二章因子模型與市場(chǎng)異象第十三章金融危機(jī)：可以被預(yù)測(cè)嗎？第六章利率變動(dòng)與債券估值第一節(jié)利率體系第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論第三節(jié)久期與債券利率風(fēng)險(xiǎn)第四節(jié)可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)第一節(jié)利率體系一、實(shí)際利率與名義利率1、實(shí)際利率與名義利率利率也是一種價(jià)格，它是以未來(lái)償付的資金換取今天的資金的價(jià)格。和自由市場(chǎng)決定的所有價(jià)格一樣，利率的決定可以使用標(biāo)準(zhǔn)的供給-需求方法分析。如圖6.1所示，資金的供給與利率正相關(guān)，資金回報(bào)越高，資金供給量越大。另一方面，資金的需求與利率負(fù)相關(guān)，資金價(jià)格越高，不管是用于當(dāng)期消費(fèi)還是用于盈利投資的借款需求數(shù)量越少。兩條曲線的交點(diǎn)決定了均衡利率（r）和從剩余單位轉(zhuǎn)移至不足單位的資金數(shù)量（LF）。第一節(jié)利率體系一、實(shí)際利率與名義利率1、實(shí)際利率與名義利率首先，現(xiàn)實(shí)中觀察到的利率并非實(shí)際利率，而是名義利率，即以貨幣表示的利率水平。由于通貨膨脹的存在，名義利率通常不等于實(shí)際利率。名義利率和實(shí)際利率的關(guān)系可由著名的費(fèi)雪等式表示：假定實(shí)際利率恒定，名義利率的上升水平將等于通貨膨脹率的上升水平。原因在于，由于存在通貨膨脹，借款人認(rèn)識(shí)到一年后歸還的本金的價(jià)值實(shí)際低于放款時(shí)的價(jià)值。為了實(shí)現(xiàn)給定的真實(shí)收益水平，計(jì)算最終償還的金額（本金和利息）時(shí)必須考慮通貨膨脹率。其次，利率的決定因素中應(yīng)當(dāng)包含國(guó)際市場(chǎng)因素。外國(guó)個(gè)人、金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)構(gòu)成了國(guó)內(nèi)可貸資金市場(chǎng)供需雙方的一部分，其規(guī)模足以影響利率。第一節(jié)利率體系二、票面利率，付息頻率和實(shí)際利率我們一般在現(xiàn)金流折現(xiàn)的計(jì)算中都假設(shè)提供的利率是實(shí)際利率。但現(xiàn)實(shí)生活中我們接觸的利率通常不是以實(shí)際利率而是以票面利率的形式出現(xiàn)。我們需要把票面利率轉(zhuǎn)化成實(shí)際利率然后再計(jì)算現(xiàn)值和終值。如何從票面利率得到實(shí)際利率？首先注意到一般提到的票面利率是年利率及記息的頻率m。那么實(shí)際利率和票面利率的關(guān)系：按照公式（6.3）計(jì)算的實(shí)際利率可能不是我們想要的。因?yàn)樗桓嬖V我們12/m月實(shí)際利率。通常我們希望知道其它時(shí)間距離，比如年實(shí)際利率。這樣我們可以統(tǒng)一比較各種利率。出于這個(gè)原因，需要對(duì)按照公式（6.3）計(jì)算出來(lái)的實(shí)際利率進(jìn)行調(diào)整。計(jì)算公式如下：第一節(jié)利率體系二、票面利率，付息頻率和實(shí)際利率類似地,如果要將1年的實(shí)際利率轉(zhuǎn)變成1個(gè)月的實(shí)際利率,則對(duì)上述公式進(jìn)行開(kāi)12次方根計(jì)算,得到如何從票面利率得到實(shí)際利率？首先注意到一般提到的票面利率是年利率及記息的頻率m。那么實(shí)際利率和票面利率的關(guān)系：推而廣之，從期間為x個(gè)月的實(shí)際利率轉(zhuǎn)變成期間為y個(gè)月的實(shí)際利率，用二者在一年的實(shí)際回報(bào)必須相等的關(guān)系，可以得到轉(zhuǎn)換公式為：第一節(jié)利率體系三、債券收益率及其計(jì)算所有債券市場(chǎng)參與者都熟悉一個(gè)關(guān)鍵數(shù)字———到期收益率(YTM)。當(dāng)投資者提及債券收益率時(shí),通常是指到期收益率,使用以下公式計(jì)算(通常稱為債券定價(jià)公式)：幾乎所有的債券都是每半年支付一次利息。通常債券的收益率也用半年度復(fù)利的原則來(lái)表示,這意味著其實(shí)際收益率將略高于其名義收益率。某些債券承諾在到期時(shí)一次性支付。這種債券被稱為純貼現(xiàn)債券。一個(gè)著名的例子就是政府發(fā)行的國(guó)庫(kù)券。在這種情況下,YTM很容易計(jì)算,公式為：第一節(jié)利率體系三、債券收益率及其計(jì)算某些債券承諾在到期時(shí)一次性支付。這種債券被稱為純貼現(xiàn)債券。一個(gè)著名的例子就是政府發(fā)行的國(guó)庫(kù)券。在這種情況下,YTM很容易計(jì)算,公式為：事實(shí)上我們也可以使用Excel中一個(gè)專門(mén)用來(lái)計(jì)算YTM的公式———YIELD———計(jì)算到期收益率。第一節(jié)利率體系四、凈價(jià)交易、全價(jià)結(jié)算在實(shí)踐中,根據(jù)債券的標(biāo)價(jià)中是否包括應(yīng)計(jì)利息,可以將交易制度分為全價(jià)交易制度和凈價(jià)交易制度。在全價(jià)交易制度下,債券報(bào)價(jià)(全價(jià))就是買(mǎi)賣(mài)債券實(shí)際支付的價(jià)格,債券購(gòu)買(mǎi)者實(shí)際支付的價(jià)格就是報(bào)價(jià);在凈價(jià)交易制度下,債券報(bào)價(jià)并不是買(mǎi)賣(mài)債券實(shí)際支付的價(jià)格,債券的購(gòu)買(mǎi)者除了向債券出售者按照?qǐng)?bào)價(jià)(凈價(jià))進(jìn)行支付外,還要支付應(yīng)計(jì)利息。我國(guó)債券市場(chǎng)上采用的是凈價(jià)交易制度。目前中國(guó)國(guó)內(nèi)的債券交易報(bào)價(jià)規(guī)則和成立規(guī)則為:凈價(jià)交易、全價(jià)結(jié)算。凈價(jià)交易是指在債券買(mǎi)賣(mài)時(shí),以不含有自然增長(zhǎng)的應(yīng)計(jì)利息的價(jià)格報(bào)價(jià)并成交的交易方式。在凈價(jià)交易條件下,由于交易價(jià)格不含有應(yīng)計(jì)利息,其價(jià)格形成及變動(dòng)能夠更加準(zhǔn)確地體現(xiàn)債券的內(nèi)在價(jià)值、供求關(guān)系及市場(chǎng)利率的變動(dòng)趨勢(shì)。凈價(jià)交易、全價(jià)結(jié)算是指按凈價(jià)進(jìn)行申報(bào)和成交,以成交價(jià)格和應(yīng)計(jì)利息額之和作為結(jié)算價(jià)格。第一節(jié)利率體系五、利率、收益率、息票利率、回報(bào)率與收益率差價(jià)我們必須仔細(xì)區(qū)分利率、收益率、息票利率、回報(bào)率等。特別是有時(shí)候這些術(shù)語(yǔ)會(huì)在不同的地方使用。當(dāng)發(fā)行債券時(shí),發(fā)行人承諾在債券的整個(gè)期限內(nèi)進(jìn)行一系列付款,對(duì)發(fā)行人所承諾的這些利息支付,人們常常喜歡使用術(shù)語(yǔ)來(lái)表示息票支付。息票利率(CR)定義為c/f，其在債券生命周期內(nèi)保持固定，但它實(shí)際上不是任何意義上的市場(chǎng)利率。既然息票利率不是真正的當(dāng)前利率，那何為真正的市場(chǎng)利率呢？債券的市場(chǎng)利率等于其到期收益率。后者每日隨經(jīng)濟(jì)中信貸狀況的變化而變化。例如，如果到期收益率上升并超過(guò)息票率，YTM>CR。債券定價(jià)公式表明到期收益率上升意味著價(jià)格下跌，所以p<f也是成立的。類似的，YTM<CR等同于p>f。那么回報(bào)率呢?它與收益率相同嗎?答案是：只有在很罕見(jiàn)的情況下才是這樣。第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論一、債券價(jià)格變動(dòng)與期限債券價(jià)格和債券收益率反向變動(dòng)。債券價(jià)格變化和債券收益率變化的主要關(guān)系如下:債券的到期時(shí)間越長(zhǎng),債券價(jià)格的波動(dòng)性越大,也就是說(shuō),給定YTM的變動(dòng),長(zhǎng)期債券的價(jià)格會(huì)以更大的百分比變動(dòng)。二、利率的期限結(jié)構(gòu)（1）債券剝離傳統(tǒng)意義上，標(biāo)準(zhǔn)債券是到期時(shí)間大于一年的包含息票的產(chǎn)品。唯一的零息票固定收益證券是短期貨幣市場(chǎng)工具，如3月期到1年期的國(guó)庫(kù)券。如今存在長(zhǎng)期的政府的零息票債券，它們是通過(guò)債券剝離的過(guò)程被“設(shè)計(jì)”出來(lái)的。操作是金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)標(biāo)準(zhǔn)的附息,并獨(dú)立出售現(xiàn)金流(該證券被稱為資產(chǎn)剝離證券)。資產(chǎn)剝離證券的價(jià)值暗含在對(duì)應(yīng)付息債券的價(jià)格之中。舉例說(shuō)明，如果我們知道1年期付息債券的收益率（或付息債券價(jià)格）以及2年期付息債券的收益率（或付息債券價(jià)格），我們可以“倒推出”1年期的零息票利率和2年期的零息票利率。原理是基于一價(jià)定律以及能夠無(wú)成本剝離或組裝債券。第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論二、利率的期限結(jié)構(gòu)（1）債券剝離此處r1為1年期零息票年收益率（或利率），r2為2年期零息票年收益率（或利率）。通常我們使用rn作為第n期零息票債券的年收益率（或利率）。對(duì)零息票利率或收益率的情況下，將使用術(shù)語(yǔ)即期收益率或即期利率（即期意思是現(xiàn)在進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)）。第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論二、利率的期限結(jié)構(gòu)（2）收益率曲線表示即期收益率與到期時(shí)間之間關(guān)系的連續(xù)圖形被稱為收益率曲線，通常也被稱之為利率的期限結(jié)構(gòu)。根據(jù)一系列收益率和到期時(shí)間的點(diǎn)，盡可能接近的連接這些點(diǎn)便可以得到一條曲線。在選擇債券繪制該曲線的過(guò)程中,重點(diǎn)是使得所有影響收益率的其他因素維持不變而只是到期時(shí)間變化?？紤]到這一情況,通常我們只考慮政府證券。因?yàn)檫@些證券無(wú)違約風(fēng)險(xiǎn),擁有良好的流通性,而且(通常)不包含特殊選項(xiàng)。最好是完全采用零息票政府債券，之前討論的資產(chǎn)剝離證券正是出于此目的的理想選擇。基于這樣的資產(chǎn)剝離證券的曲線被稱為即期收益率曲線。第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論二、利率的期限結(jié)構(gòu)（3）遠(yuǎn)期利率為了理解期限結(jié)構(gòu),以及在某一給定時(shí)點(diǎn)收益率曲線為何會(huì)如此呈現(xiàn),將長(zhǎng)期收益率分解為一系列組成部分是非常有用的?？捎糜谟?jì)算任意遠(yuǎn)期利率的一般公式為：可以證明,假定收益率之間相差不太大(即收益率曲線比較平坦),長(zhǎng)期利率近似等于1年期即期利率和其他所有完成該期限跨度需要的遠(yuǎn)期利率的平均值。第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論三、期限結(jié)構(gòu)理論試圖解釋收益率曲線的主要理論有：無(wú)偏預(yù)期理論；流動(dòng)性溢價(jià)理論和市場(chǎng)分割理論。1、無(wú)偏預(yù)期理論無(wú)偏預(yù)期理論認(rèn)為,收益率曲線的形狀主要由市場(chǎng)預(yù)期的未來(lái)短期利率水平?jīng)Q定。向上傾斜的收益率曲線就是因?yàn)槭袌?chǎng)預(yù)期未來(lái)的短期利率會(huì)上升；同理,向下傾斜的收益率曲線是因?yàn)槭袌?chǎng)預(yù)期未來(lái)的短期利率會(huì)下降;水平的收益率曲線則是市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的短期利率將基本保持穩(wěn)定;而峰型的收益率曲線則是市場(chǎng)預(yù)期較近的一段時(shí)期短期利率將會(huì)上升,而在較遠(yuǎn)的時(shí)期,市場(chǎng)預(yù)期短期利率將會(huì)下降。也就是說(shuō)，以下等式成立：第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論三、期限結(jié)構(gòu)理論2、流動(dòng)性溢價(jià)理論流動(dòng)性溢價(jià)理論（liquiditypremiumtheory，簡(jiǎn)稱LPT）認(rèn)為預(yù)期的未來(lái)即期利率與遠(yuǎn)期利率之間存在一個(gè)缺口，稱為流動(dòng)性溢價(jià)。該缺口會(huì)導(dǎo)致遠(yuǎn)期利率高于預(yù)期的未來(lái)即期利率。也就是說(shuō)以下等式成立：流動(dòng)性溢價(jià)理論的支持者認(rèn)為遠(yuǎn)期利率是預(yù)期的未來(lái)即期利率和流動(dòng)性溢價(jià)的加總。事實(shí)上流動(dòng)性溢價(jià)被認(rèn)為是較小的,并且被認(rèn)為是購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期債券而承擔(dān)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)。流動(dòng)性溢價(jià)理論的邏輯來(lái)自長(zhǎng)期債券比短期債券面臨更大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)這個(gè)事實(shí)。由于存在這種額外風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)必須給長(zhǎng)期債券的投資者更高的收益率作為回報(bào)。對(duì)于各種形狀的收益率曲線的解釋,流動(dòng)性溢價(jià)理論和無(wú)偏預(yù)期理論存在著顯著差異。對(duì)于水平的收益率曲線,無(wú)偏預(yù)期理論認(rèn)為市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的短期利率將基本保持穩(wěn)定,而流動(dòng)性溢價(jià)理論則認(rèn)為市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的短期利率將會(huì)降低,降低的幅度正好等于流動(dòng)性報(bào)酬。對(duì)于向下傾斜的收益率曲線,流動(dòng)性溢價(jià)理論也認(rèn)為市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的短期利率將會(huì)下降,但下降的幅度比無(wú)偏預(yù)期理論預(yù)期的下降幅度更大。而對(duì)于向上傾斜的收益率曲線,流動(dòng)性溢價(jià)理論認(rèn)為市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的短期利率既可能上升,也可能保持不變,但即使市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的短期利率保持不變,由于存在正的流動(dòng)性報(bào)酬,收益率曲線也會(huì)上升。第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論三、期限結(jié)構(gòu)理論2、流動(dòng)性溢價(jià)理論（1）不變的流動(dòng)性溢價(jià),預(yù)期短期利率不變(上升),見(jiàn)圖6—4(a)；（2）不變的流動(dòng)性溢價(jià),預(yù)期短期利率下降,見(jiàn)圖6—4(b)；（3）上升的流動(dòng)性溢價(jià),預(yù)期短期利率下降,見(jiàn)圖6—4(c)；（4）上升的流動(dòng)性溢價(jià),預(yù)期短期利率上升,見(jiàn)圖6—4(d)。第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論三、期限結(jié)構(gòu)理論3、市場(chǎng)分割理論投資者由于法律制度、文化心理、投資偏好的不同,一般會(huì)比較固定地投資于某一期限的債券,這就形成了以期限為劃分標(biāo)志的細(xì)分市場(chǎng)。即期利率水平完全由各個(gè)期限債券市場(chǎng)上的供求力量決定,單個(gè)債券市場(chǎng)上的利率變化不會(huì)對(duì)其他債券市場(chǎng)上的供求產(chǎn)生影響。向下傾斜的收益率曲線說(shuō)明短期債券市場(chǎng)的均衡利率水平高于長(zhǎng)期債券市場(chǎng)上的均衡利率水平;向上傾斜的收益率曲線說(shuō)明短期債券市場(chǎng)的均衡利率水平低于長(zhǎng)期債券市場(chǎng)上的均衡利率水平;而峰型的收益率曲線則說(shuō)明中期債券市場(chǎng)的收益率最高;水平的收益率曲線則說(shuō)明各個(gè)期限債券市場(chǎng)的利率水平基本一致。圖6—5說(shuō)明了不同到期期限的債券市場(chǎng)形成了各自的均衡利率。第二節(jié)利率的期限結(jié)構(gòu)及其理論四、不同貼現(xiàn)率的多個(gè)現(xiàn)金流的現(xiàn)值關(guān)于期限結(jié)構(gòu)的知識(shí)使我們可以更精細(xì)的把未來(lái)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)到現(xiàn)在。我們可以對(duì)不同的未來(lái)時(shí)間點(diǎn)使用不同的貼現(xiàn)率,而不是使用固定的貼現(xiàn)率。例如，假設(shè)你確定從今天起一年后收到￥100、兩年后收到￥200、三年后收到￥300；你分別觀察到1年期、2年期和3年期債券的即期利率為10%、10.50%和11%。你可以如下計(jì)算：第三節(jié)久期與債券的利率風(fēng)險(xiǎn)一、久期的定義債券定價(jià)模型中最重要的因素是利率,因此債券的價(jià)格可以表示為利率的函數(shù)P(r),其中r是包含了利率期限結(jié)構(gòu)中所有信息的利率因子。一般來(lái)說(shuō),債券價(jià)格是利率的減函數(shù),即dP(r)/dr<0,見(jiàn)圖6—6。收益率的變化會(huì)導(dǎo)致債券價(jià)格的變化,我們可以利用久期來(lái)衡量債券價(jià)格的收益率敏感性。久期就是價(jià)格變化的百分比除以收益率變化的百分比。第三節(jié)久期與債券的利率風(fēng)險(xiǎn)一、久期的定義從本質(zhì)上看,久期就是衡量債券價(jià)格的利率敏感性的指標(biāo),而不是一種期限。因?yàn)槠胀▊木闷诘扔谒鞋F(xiàn)金流到期時(shí)間的加權(quán)平均數(shù),所以很多人誤以為久期是一種期限。對(duì)于一些特殊債券而言,久期是不等于未來(lái)現(xiàn)金流到期時(shí)間的加權(quán)平均數(shù)的。第三節(jié)久期與債券的利率風(fēng)險(xiǎn)二、影響久期變動(dòng)的因素票面利率、到期時(shí)間、到期收益率是影響債券價(jià)格的利率敏感性的三個(gè)重要因素,它們與久期之間的關(guān)系也表現(xiàn)出一些規(guī)律。1、保持其他因素不變,票面利率越低,息票債券的久期越長(zhǎng)；2、保持其他因素不變,到期收益率越低,息票債券的久期越長(zhǎng)；3、一般來(lái)說(shuō),在其他因素不變的情況下,到期時(shí)間越長(zhǎng),久期越長(zhǎng)；三、久期對(duì)債券利率風(fēng)險(xiǎn)的度量我們已經(jīng)知道,債券的到期時(shí)間與價(jià)格的利率敏感性是相關(guān)的。與到期時(shí)間相比,久期能更準(zhǔn)確地衡量債券價(jià)格的利率敏感性,是對(duì)債券的利率風(fēng)險(xiǎn)程度的測(cè)量,也是規(guī)避資產(chǎn)組合利率風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。債券的價(jià)格波動(dòng)與久期成比例,而不是與到期時(shí)間成比例。前面的公式(6.27)清楚地表達(dá)了價(jià)格波動(dòng)與久期的關(guān)系:第三節(jié)久期與債券的利率風(fēng)險(xiǎn)三、久期對(duì)債券利率風(fēng)險(xiǎn)的度量當(dāng)收益率的變動(dòng)較小時(shí),用修正久期估計(jì)的價(jià)格波動(dòng)百分比是比較準(zhǔn)確的,而當(dāng)收益率的變動(dòng)越來(lái)越大時(shí),這種估計(jì)的誤差也就越來(lái)越大。另外,這種估計(jì)也不能體現(xiàn)價(jià)格波動(dòng)的不對(duì)稱性。不論收益率是上升還是下降,用修正的久期計(jì)算出來(lái)的價(jià)格波動(dòng)百分比大小都是相同的,但實(shí)際情況是收益率下降時(shí)價(jià)格上升的幅度比收益率上升時(shí)價(jià)格下降的幅度大。為什么利用久期估計(jì)會(huì)出現(xiàn)這些誤差?用修正的久期估計(jì)價(jià)格波動(dòng)時(shí),我們認(rèn)為ΔP/P≈-D*×Δy,這表明債券價(jià)格的變動(dòng)百分比與收益率的變動(dòng)值成正比,價(jià)格變動(dòng)百分比相對(duì)于收益率變動(dòng)值的函數(shù)繪成圖形后,應(yīng)當(dāng)是一條直線,它的斜率就等于-D*。但是,事實(shí)上價(jià)格與收益率之間的關(guān)系并不是線性的,在圖中應(yīng)當(dāng)表現(xiàn)為一條下凸的曲線,這就造成了久期估計(jì)的誤差。我們用圖6-13來(lái)說(shuō)明。第四節(jié)可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)一、可轉(zhuǎn)換債券概述可轉(zhuǎn)換債券(簡(jiǎn)稱可轉(zhuǎn)債)是一種集債券和股票的特點(diǎn)于一體的混合型證券,它以公司債券的形式發(fā)行,持有者可以在到期日前以一定條件將其轉(zhuǎn)換成公司的股票。因此,可轉(zhuǎn)換債券可以看作同時(shí)具有債券和股票雙重屬性的金融工具?？赊D(zhuǎn)換債券的條款主要包括票面利率、轉(zhuǎn)換價(jià)格、轉(zhuǎn)換比例、轉(zhuǎn)換期限、贖回條款、回售條款,等等。（1）票面利率。票面利率是指可轉(zhuǎn)換債券作為普通債券所應(yīng)支付的利率。（2）轉(zhuǎn)換價(jià)格。是指?jìng)l(fā)行時(shí)確定的將債券轉(zhuǎn)換成股票所應(yīng)支付的每股價(jià)格。（3）轉(zhuǎn)換比率。是指可轉(zhuǎn)換債券的持有人在行使轉(zhuǎn)換權(quán)利時(shí)一個(gè)單位的可轉(zhuǎn)換債券所能轉(zhuǎn)換成對(duì)應(yīng)普通股票的數(shù)量,即（4）轉(zhuǎn)換期限。是指從協(xié)議規(guī)定可轉(zhuǎn)換債券開(kāi)始有權(quán)履行轉(zhuǎn)換權(quán)利到該權(quán)利停止的期間,即可轉(zhuǎn)換債券可以行使轉(zhuǎn)換權(quán)的有效期限。（5）贖回條款。是指發(fā)行公司在可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行結(jié)束后的某個(gè)時(shí)期內(nèi),可以按照條款約定的價(jià)格強(qiáng)制收回發(fā)行在外的未轉(zhuǎn)換的可轉(zhuǎn)換債券,贖回價(jià)格通常高于可轉(zhuǎn)換債券的面值,以對(duì)投資者因可轉(zhuǎn)換債券被強(qiáng)制收回而遭受的損失進(jìn)行一定程度的補(bǔ)償。(6)回售條款,是指當(dāng)發(fā)行企業(yè)股票的市場(chǎng)表現(xiàn)長(zhǎng)期不佳時(shí),可轉(zhuǎn)換債券的持有人有權(quán)要求發(fā)行公司以約定的價(jià)格購(gòu)回發(fā)行在外的可轉(zhuǎn)換債券,從而將股票市場(chǎng)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁到發(fā)行人身上。第四節(jié)可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)二、可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值可轉(zhuǎn)換債券可