東航套期保值案例分析.ppt

1、東方航空公司套期保值案例分析,大 綱,大 綱,1.1 公司簡介,中國東方航空集團(tuán)公司總部位于上海，是我國三大國有骨干航空運輸集團(tuán)之一。2002年，以原東航集團(tuán)公司為主體，在兼并原中國西北航空公司、聯(lián)合原云南航空公司的基礎(chǔ)上組建而成中國東方航空集團(tuán)公司。 作為東航集團(tuán)核心主業(yè)的中國東方航空股份有限公司（以下簡稱東航股份），1997年在紐約、香港、上海三地作為首家中國航企掛牌上市。東航股份每年為全球7000萬人次的旅客提供服務(wù)，旅客運輸量位列全球第五。作為天河聯(lián)盟成員，東航股份通過與聯(lián)盟的銜接，構(gòu)建了以上海為核心樞紐，通達(dá)世界187個國家、1000個目的地的航空運輸網(wǎng)絡(luò)。,1.1 公司簡介,國務(wù)院

2、國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會,中國東方航空集團(tuán)公司,東航國際控股(香港)有限公司,中國東方航空股份有限公司,100%,40.03%,32.97%,公司與實際控制人之間的產(chǎn)權(quán)及控制關(guān)系,100%,間接控股,1.2 事件背景,1.3 事件歷程,1.3 事件歷程,數(shù)據(jù)來源：www.in-,大 綱,2. 合約分析,東航與數(shù)家國際知名投行簽訂55份遠(yuǎn)期航油合約進(jìn)行航油套期保值，合約包括買入看漲期權(quán)、賣出看跌期權(quán)、賣出看漲期權(quán)。,期權(quán)合約,買入看漲期權(quán),以約定價（最高150美元）在未來規(guī)定時間在對手買入航油1135萬桶,賣出看跌期權(quán),賣出看漲期權(quán),以不低于每桶62.35美元在未來規(guī)定時間在對手買入航油1135萬

3、桶,以每桶72.35至200美元的價格出售航油約300萬桶,被動合約,2.1 買入看漲期權(quán),合約簽訂于2008年6月30日，東航以較高約定價格（62.35美元/桶150美元/桶）向?qū)κ址劫I入航油1135萬桶，東航具有購買選擇權(quán)，對手必須接受。此等合約將于2008年至2011年間到期。 目的：套期保值。,若油價P大于150美元/桶，東航選擇行權(quán)，向?qū)κ址揭?50美元/桶價格買入航油，盈利（P -150）美元/桶； 若油價位于62.35,150美元/桶區(qū)間，東航既可行權(quán)也可不行權(quán)，虧損都為權(quán)利金； 若油價P小于62.35美元/桶，東航選擇不行權(quán)，支付給合約對手權(quán)利金。,合約分析,合 約,2.1 買

4、入看漲期權(quán),最大虧損：權(quán)利金 最大收益：無限（理論上）,能起到套期保值作用！,2.2 賣出看跌期權(quán),東航承諾以不低于62.35美元/桶的價格購買合約對手1135萬桶航油，合約截止日時，無論航油價格多少，合約對手有權(quán)選擇是否賣出，東航必須接受。 目的：對沖買入看漲期權(quán)高昂的權(quán)利金。,若油價P大于62.35美元/桶，合約對手選擇不行權(quán)，東航獲取權(quán)利金； 若油價P小于62.35美元/桶，合約對手選擇行權(quán)，東航以62.35美元/桶的價格向合約對手購買航油，東航虧損（ 62.35-P）美元/桶；,合約分析,合 約,2.2 賣出看跌期權(quán),最大虧損：無限（理論上） 最大收益：權(quán)利金,投機！巨虧元兇,2.3

5、賣出看漲期權(quán),東航以更高的約定價格（72.35美元/桶200美元/桶）向?qū)κ仲u出航油300萬桶，合約截止日時，不管航油價格多少，對手具有購買選擇權(quán)，東航必須接受。 目的：可能是為手上持有的其他航油期貨、現(xiàn)貨做套保。,若油價P大于200美元/桶，對手選擇行權(quán)，向東航以200美元/桶價格買入航油，虧損（P -200）美元/桶； 若油價位于72.35,200美元/桶區(qū)間，對手既可行權(quán)也可不行權(quán)，東航均收益權(quán)利金； 若油價P小于72.35美元/桶，對手選擇不行權(quán)，東航獲取權(quán)利金。,合約分析,合 約,2.3 賣出看漲期權(quán),最大虧損：無限（理論上） 最大收益：權(quán)利金,投機！,2. 合約分析,盈利區(qū)間：62

6、.35,200，東航不是在套保，而是在賭油價不會跌破62.35美元/桶或不會超過200 美元/桶。,策略回報,大 綱,3.1 財務(wù)數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)來源：東航2008年年報,主要會計數(shù)據(jù),3.1 財務(wù)數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)來源：東航2008年年報,資產(chǎn)負(fù)債表,3.1 財務(wù)數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)來源：東航2008年年報,現(xiàn)金流量表,3.1 財務(wù)數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)來源：東航2008年年報,套期保值與燃油成本,3.2 內(nèi)部控制,3.2 內(nèi)部控制,金融風(fēng)險管理委員會,3.2 內(nèi)部控制,金融風(fēng)險管理工作小組,3.2 內(nèi)部控制,3.2 內(nèi)部控制,內(nèi)部控制的缺陷,大 綱,4. 經(jīng)驗教訓(xùn),東航認(rèn)為油價繼續(xù)上漲或下跌幅度不大，對權(quán)利金做了大量套保，直

7、接導(dǎo)致了巨額虧損；,過度信賴國際投行，簽訂風(fēng)險與收益不對等合約，看似可以對沖合約金，實際上陷入投行圈套；,混淆了套期保值和期權(quán)投機，套期保值只需購買看漲期權(quán)，而賣出看跌或看漲期權(quán)均屬于投機行為；,巨虧原因,航油對沖比例高達(dá)41.58%，遠(yuǎn)超國際通行的20%的套期保值比例；,合約長達(dá)3年，無法及時對頭寸進(jìn)行減倉。,4. 經(jīng)驗教訓(xùn),委托人-代理人問題：管理層可利用國有企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行投機，若成功則可加快升遷；若虧損最多也就平級調(diào)動。委托人和代理人的目標(biāo)不一致，缺乏有效的激勵約束機制。,證券監(jiān)管部門對企業(yè)金融衍生品的交易缺乏有效的監(jiān)管手段，使金融衍生品的監(jiān)管基本處于空白，相關(guān)法規(guī)漏洞重重。而國企出資人國

8、資委監(jiān)管手段有限，無法深入企業(yè)內(nèi)部進(jìn)行監(jiān)管。,外部因素,4. 經(jīng)驗教訓(xùn),企業(yè)進(jìn)行套期保值必須有相應(yīng)的實際需求，必須遵守“商品種類相同、數(shù)量相等、交易方向相反、交割時間相同或相近”的操作原則，必須堅持套期保值的初衷，即規(guī)避風(fēng)險，堅決杜絕投機交易行為；,企業(yè)應(yīng)考慮到簽訂合約可能帶來的最壞情況，使用壓力測試及多重情景分析，必要時可采取更為復(fù)雜的風(fēng)險價值（VAR）模型進(jìn)行測試；,企業(yè)應(yīng)建立相應(yīng)的風(fēng)險管理機制和內(nèi)部監(jiān)管機制，嚴(yán)格控制交易程序，將操作權(quán)、結(jié)算權(quán)、監(jiān)督權(quán)分開，有嚴(yán)格的層次分明的業(yè)務(wù)授權(quán)，加大對越權(quán)交易的處罰力度；,經(jīng)驗教訓(xùn),盡量進(jìn)行短期套期保值，不要使用過于復(fù)雜的金融衍生工具。,4. 經(jīng)驗教訓(xùn),管理機制改革,業(yè)務(wù)機制改革,外部決策機制改革,其他改革措施,東航內(nèi)部補救措施,成立了套期保值業(yè)務(wù)委員會和套期保值業(yè)務(wù)工作小組兩級管理機構(gòu)，負(fù)責(zé)公司套期保值業(yè)務(wù)的監(jiān)管、審批、評估。,將交易員和復(fù)核清算員在財務(wù)會計部內(nèi)分設(shè)。風(fēng)險控制員設(shè)在公司審計部，以加強交易操作過程中的審核監(jiān)督。實行逐級報批和統(tǒng)一授權(quán)制度。,聘