企業(yè)研究論文-企業(yè)海外上市的動因分析.doc

企業(yè)研究論文-企業(yè)海外上市的動因分析【摘要】上市是企業(yè)發(fā)展歷程中一個十分重要的抉擇，需要企業(yè)進(jìn)行多方利弊權(quán)衡。隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，越來越多的企業(yè)選擇到海外上市。海外上市將公司置于一個完全陌生的市場環(huán)境，原因何在？本文結(jié)合海外上市的理論，認(rèn)為中國企業(yè)選擇到海外上市的主要動因是融資、提高知名度和改善公司治理。隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的發(fā)展和各國金融管制的逐漸放松，國際資本流動日趨自由化，同時世界各主要金融市場，特別是證券交易所在競爭與合作的過程中不斷加強(qiáng)聯(lián)盟，企業(yè)的海外上市日趨頻繁。在這個大的國際經(jīng)濟(jì)背景下，中國公司也逐步走向境外證券市場。同時，隨著中國經(jīng)濟(jì)的不斷持續(xù)發(fā)展，世界各主要交易所都把目標(biāo)瞄向中國，吸引中國公司到他們的交易所上市交易。優(yōu)質(zhì)的國內(nèi)企業(yè)，也成了各國交易所爭搶的對象。一大批諸如中國移動、中國人壽、建行等優(yōu)質(zhì)企業(yè)紛紛到境外上市。有專家指出，長此下去，中國股市有被“邊緣化”的威脅。2006年，關(guān)于企業(yè)海外上市利弊的爭論成為當(dāng)年“兩會”的焦點(diǎn)；2007年，國資委大力推進(jìn)大型藍(lán)籌股回歸A股市場，以繁榮本土證券市場。但是，一方面是國家對企業(yè)A股上市的政策傾斜；另一方面卻是有著越來越多的企業(yè)選擇海外上市。在這種形勢下，深入分析企業(yè)海外上市的動因及其后果，已經(jīng)成為一個具有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略意義和首當(dāng)其沖的問題。具體地說，在實(shí)際運(yùn)作中，企業(yè)選擇海外上市的主要目的是：方便籌集資金、提高公司在國際市場的知名度以及提高公司治理水平。此外，對來自金融管制嚴(yán)格國家的公司，有效回避本國企業(yè)融資的制度障礙也是許多公司尋求海外上市的原因之一。一、方便籌集資金海外上市改變了公司與資金供給者的關(guān)系。在一個封閉的市場，特別是小規(guī)模市場，資金供給者之間幾乎沒有競爭，公司大規(guī)模籌資不但得不到滿足，而且會增加籌資成本，限制其發(fā)行證券的種類。海外證券發(fā)行或上市在資金供給者之間創(chuàng)造了競爭。海外上市使公司接觸到更多的金融技術(shù)，使他們能用新證券籌資，能更有效地管理風(fēng)險。Fanto和Karmel（1997）對在美國以ADR形式上市的公司經(jīng)理調(diào)查時發(fā)現(xiàn)，海外上市的一個重要動機(jī)是增加籌資機(jī)會。大量的研究表明，外國公司在美國上市具有價值創(chuàng)造效應(yīng)，繞過了本土不發(fā)達(dá)的資本市場，他們接觸到一個投資者基礎(chǔ)更廣闊的市場。此外，美國市場更高的流動性和效率使那些需要籌資的公司覺得海外上市更值得。Lins、Strickland和Zenner（2004）認(rèn)為，在美國上市的公司日益不受信用約束，因?yàn)樵诿绹鲜泻螅渫顿Y不再完全受資金約束。他們分析了19801996年發(fā)達(dá)市場81家公司和新興市場105家公司投資對現(xiàn)金流的敏感度，發(fā)現(xiàn)敏感系數(shù)下降了30%。同時海外上市逾越了本土市場規(guī)模的限制，為公司籌資提供了更廣泛的基礎(chǔ)。Sandagaran（1988）認(rèn)為，公司在國內(nèi)市場的相對規(guī)模是海外上市決定的重要影響因素。如果在一個相對小的市場，面對國內(nèi)有限的資本資源，即一個缺乏彈性的供給曲線，公司大規(guī)模新股發(fā)行會使市場飽和從而抑制股票價格。海外上市克服了市場規(guī)模的限制，叩開了國際資本市場的大門，使公司出現(xiàn)在更大市場中，方便了國際投資組合，有利于降低預(yù)期回報率。就中國股市現(xiàn)狀而言，相比同期香港市場6.7萬億港元，美國市場10萬億美元的市值，2004年底國內(nèi)流通總市值為1.2萬億人民幣，如此市場規(guī)模是無法容納很多大型企業(yè)上市的。因此內(nèi)地大型企業(yè)如中國石油、中國電信等上市必須借助香港市場，并同時發(fā)行ADR在美國集資。國際資本在中國大型企業(yè)融資饑渴癥中扮演重要角色，1997年至2004年香港10大IPO企業(yè)中有8家內(nèi)地企業(yè)，他們?nèi)吭谙愀酆蛧H資本市場同步集資。對于國內(nèi)諸多有產(chǎn)品、有實(shí)力，發(fā)展迅速但是缺乏把企業(yè)做大做強(qiáng)的資金民營企業(yè)而言，融資是一個長期以來的難題。加上國內(nèi)的資本市場容量有限，企業(yè)家將目光投向國際市場是理所當(dāng)然的。國際資本市場發(fā)展迅速，資金供給充足，相關(guān)法制成熟，監(jiān)管完善，手續(xù)便捷，而且交易所勇于創(chuàng)新，為適應(yīng)市場的需要開發(fā)出針對不同企業(yè)、不同要求的上市相關(guān)產(chǎn)品。二、提高公司知名度海外上市過程是一個很好的公關(guān)機(jī)會，通過與市場監(jiān)管部門、交易所及中介機(jī)構(gòu)的溝通、招股文件的分發(fā)、媒體廣告宣傳及分析師和投資者的見面，公司在投資界建立了廣泛的聯(lián)系，大大提高了其在海外市場的知名度。上市之后，公司定期業(yè)績及重大事件的公告，公司股票價格在交易所交易系統(tǒng)的表現(xiàn)，都會使公司得到廣泛宣傳。公司往往因海外上市而贏得聲望，并加入了國內(nèi)和國際大公司的行列。新聞媒體對海外上市的公司也通常予以高度關(guān)注，這必然帶動起公眾對上市公司財務(wù)表現(xiàn)和股票的廣泛持久的興趣。同時，既可以帶來豐富的國際合作資源，又可以通過吸引高質(zhì)量的投資者來提高企業(yè)本身的信譽(yù)度。國際知名度的提升和國際形象，令公司在與客戶、供應(yīng)商，特別是跨國公司商談生意時更能改善公司地位，從而有助于海外投資者了解公司的產(chǎn)品和服務(wù)，有利于公司產(chǎn)品在國際市場的開拓，更有可能成為促進(jìn)企業(yè)走向長期大規(guī)模發(fā)展的契機(jī)。海外上市與公司產(chǎn)品國際化是相互作用的。產(chǎn)品市場國際化有利于海外上市。Saudagaran（1988）以481家跨國公司（223家海外上市和258家非上市）為樣本，從公司在國內(nèi)市場的相對規(guī)模、外銷比例、海外資產(chǎn)和海外雇員比例等方面進(jìn)行分析，檢驗(yàn)公司在一個或多個海外交易所上市（Fls）和只在本國交易所上市（NFls）的主要特征。他認(rèn)為，接觸到更大規(guī)模的市場和提高公司在海外市場的知名度（主要從產(chǎn)品市場角度）是促進(jìn)公司海外上市的重要因素，外銷比例高的公司才值得去承擔(dān)更大的海外上市成本。Sandagaran和Biddle（1995）認(rèn)為公司更愿意到產(chǎn)品市場份額大的國家上市。這實(shí)質(zhì)上是Sandagaran（1988）觀點(diǎn)的延伸和提煉。因?yàn)镾andagaran（1988）是從總體上考察海外銷售總額是海外上市的一個重要動機(jī)，這里則是探討在某一個國家的銷售及上市地點(diǎn)選擇的關(guān)系。他們用某一交易所所在國出口量與某國該行業(yè)總出口量之比作為變量進(jìn)行回歸分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：公司在交易所所在國的銷售收入與交易所選擇高度相關(guān)。三、有利于提高公司治理企業(yè)通過海外上市接收更高層次投資者和更規(guī)范的國際市場監(jiān)督，對企業(yè)自身治理結(jié)構(gòu)和管理水平的提高有很大的促進(jìn)作用。如國外資本市場對企業(yè)上市以后持續(xù)的信息披露要求比較高，上市是融資的開始而非結(jié)束。按時真實(shí)地披露信息，維持與監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者長期良好的關(guān)系對企業(yè)再融資和長期發(fā)展非常重要。同時，公司對自身管理和資金運(yùn)用以及發(fā)展規(guī)劃的要求也提高到一個較高的檔次。經(jīng)過上百年的發(fā)展，許多海外交易所在上市公司治理及信息披露等方面都已經(jīng)形成了一套比較有效的約束和規(guī)范機(jī)制，在這些交易所上市并按照其公司治理規(guī)范進(jìn)行公司治理和信息披露，接受交易所和投資者的監(jiān)督，有利于規(guī)范公司行為，降低不確定因素帶來的風(fēng)險，提升企業(yè)未來價值。實(shí)質(zhì)上，海外上市是“租用”了上市地良好的公司治理體系。公司不可以改變其本土司法環(huán)境，但通過海外上市，使公司置于嚴(yán)格的、成熟的監(jiān)管環(huán)境中，有利于公司吸引投資者，降低資本成本，更好地利用發(fā)展機(jī)會。公司治理機(jī)制的主要內(nèi)容是構(gòu)造一個合理的權(quán)利結(jié)構(gòu)，從而在股東、董事會與經(jīng)理人之間形成一種有效的激勵、約束與制衡機(jī)制，以保證公司遵守有關(guān)法律法規(guī)，并實(shí)現(xiàn)公司和股東利益的最大化。海外上市對公司治理的影響主要體現(xiàn)在以下幾個方面：（一）海外上市對內(nèi)部治理機(jī)制的影響首先表現(xiàn)在股東構(gòu)成及其行使權(quán)利的機(jī)制。海外上市擴(kuò)大了公司股東范圍，這些投資者通常有經(jīng)驗(yàn)和信息使他們能以本土投資者不能的方式監(jiān)控管理層。同時，作為公司治理體系的基礎(chǔ)，股東結(jié)構(gòu)的變化會導(dǎo)致股東行使權(quán)利的方式和效果發(fā)生變化。對大股東行為和利益的實(shí)證研究表明，不論是發(fā)達(dá)國家還是發(fā)展中國家，不管是成熟的市場經(jīng)濟(jì)還是處于轉(zhuǎn)軌階段的新興經(jīng)濟(jì)體，一旦大股東居于絕對控股地位，都存在通過支