房地產(chǎn)行業(yè)深度報(bào)告【最新精品】.doc

專業(yè)好文檔房地產(chǎn)行業(yè)深度報(bào)告政策環(huán)境趨向穩(wěn)定，估值水平有望提升主要結(jié)論上調(diào)行業(yè)評(píng)級(jí)至“向好”考慮了合理的股改對(duì)價(jià)預(yù)期后，A股地產(chǎn)股的估值吸引力已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)：五家A股優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)股的06年預(yù)測(cè)市盈率已經(jīng)都降低到了8-10倍的水平，雖然略高于富力、合生、復(fù)地三家在港上市的民營(yíng)地產(chǎn)股7-8倍的預(yù)測(cè)值，但已經(jīng)明顯低于中國(guó)海外等國(guó)企背景中資地產(chǎn)股12-16倍的水平。在9月份上調(diào)評(píng)級(jí)至“中性”后，我們決定將評(píng)級(jí)再上調(diào)至“向好”，首選三家公司分別是華僑城、金地、萬(wàn)科。小市值公司方面，推薦中華企業(yè)和陽(yáng)光股份。繼續(xù)出臺(tái)全國(guó)性調(diào)控措施可能不大毫無(wú)疑問(wèn)，穩(wěn)定房?jī)r(jià)是2005年的房地產(chǎn)政策主線。國(guó)務(wù)院出臺(tái)調(diào)控政策半年之后，全國(guó)房?jī)r(jià)漲幅回落的跡象非常明顯：70個(gè)大中城市住宅售價(jià)同比漲幅由年初的12%回落至近期的6.2%，上海、杭州、溫州等長(zhǎng)江三角洲城市的房?jī)r(jià)出現(xiàn)了比較明顯的回落?？傮w來(lái)看，穩(wěn)定房?jī)r(jià)的政策已經(jīng)收到了初步的成效，我們判斷明年繼續(xù)出臺(tái)全國(guó)性的調(diào)控房?jī)r(jià)措施可能性不大。延續(xù)周期性調(diào)整，房?jī)r(jià)平穩(wěn)著陸對(duì)于明年全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)整體的供求關(guān)系，我們有以下三個(gè)主要的判斷：投資增速繼續(xù)回落、短期供應(yīng)壓力仍舊偏大，房?jī)r(jià)波幅收窄。區(qū)域房?jī)r(jià)表現(xiàn)方面，以上海為代表的長(zhǎng)三角城市明年仍將維持今年下半年的低迷市況；受當(dāng)?shù)貒?guó)土局連續(xù)出臺(tái)調(diào)控措施的影響，深圳市場(chǎng)已出現(xiàn)的調(diào)整市道可能持續(xù)到明年上半年，但供不應(yīng)求的局面難以根本改變；預(yù)計(jì)北京房?jī)r(jià)仍將延續(xù)今年的漲勢(shì)，并有加速上漲的可能性。二三線城市方面，長(zhǎng)期而言必將從“十一五”規(guī)劃中所提出的優(yōu)先發(fā)展中西部的戰(zhàn)略中受惠。短期內(nèi)，我們最看好的是天津。中資地產(chǎn)股重新定位將推升國(guó)內(nèi)地產(chǎn)股估值水平國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)新貴廣州富立地產(chǎn)上市不到半年，市值已經(jīng)超過(guò)中國(guó)海外和萬(wàn)科，成為市值最大的國(guó)內(nèi)地產(chǎn)股。此外，合生創(chuàng)展、中國(guó)海外和華潤(rùn)北京置地等中資地產(chǎn)股也成為了外資追捧的對(duì)象?；谝韵碌睦碛桑覀冋J(rèn)為中資地產(chǎn)股具有重新定位（re-rating）的可能：人民幣升值預(yù)期提高外資投資地產(chǎn)股的興趣、長(zhǎng)期市場(chǎng)利率低企，降低了要求的回報(bào)率；大型優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)股的上市，增加了投資者的選擇余地，改善了地產(chǎn)股的流動(dòng)性。盛宴已經(jīng)曲終人散？深度報(bào)告房地產(chǎn)向好首選股票華僑城(000069)最優(yōu)-1涉及公司公司股價(jià)目標(biāo)評(píng)級(jí)萬(wàn)科3.954.80優(yōu)勢(shì)-1招商地產(chǎn)9.8511.00中性-1金融街8.6510.00中性-1金地集團(tuán)5.547.50最優(yōu)-2中華企業(yè)4.345.50優(yōu)勢(shì)-2預(yù)測(cè)變動(dòng)情況華僑城評(píng)級(jí)上調(diào)浦東金橋加入覆蓋范圍陽(yáng)光股份加入覆蓋范圍行業(yè)表現(xiàn)(12個(gè)月)-30%-20%-10%0%10%12-0403-0506-0508-05房地產(chǎn)上證指數(shù)專業(yè)好文檔受一系列調(diào)控政策的影響，從1998年開(kāi)始的這一輪房地產(chǎn)上升周期在2005年終于嘎然而止了。歷史總是驚人的相似，表面上看，與上一個(gè)周期相類(lèi)似，“有形之手”在關(guān)鍵時(shí)刻產(chǎn)生了巨大的作用。然而，背后的意義和啟示是深刻的：首先，由于預(yù)期往往會(huì)極大地影響價(jià)格，房地產(chǎn)市場(chǎng)失效并產(chǎn)生泡沫的情況經(jīng)常發(fā)生，而此時(shí)政府的干預(yù)在所難免；其次，在中國(guó)當(dāng)前的國(guó)情之下，政府一手掌握著土地供應(yīng)、一手調(diào)控著信貸供給，因此可以輕而易舉地調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場(chǎng)，因此政策在與市場(chǎng)力量的抗衡中總能以勝利告終。應(yīng)該承認(rèn)，大多數(shù)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商并沒(méi)有預(yù)見(jiàn)到上述政策及其后果，或者說(shuō)對(duì)政策后果的嚴(yán)厲性并未有充分的估計(jì)。否則，他們就不會(huì)人為地將推盤(pán)計(jì)劃延后以獲取更高的收益。另一方面，令政府始料未及的是，在上海房?jī)r(jià)應(yīng)聲而落之時(shí)，深圳的房?jī)r(jià)卻不合時(shí)宜地出現(xiàn)了多年未見(jiàn)的大幅上漲，以致于迫使當(dāng)?shù)卣颐χ谐鍪指深A(yù)。這一看似令人費(fèi)解的現(xiàn)象，在充分揭示了房地產(chǎn)市場(chǎng)的區(qū)域性特征的同時(shí)，也駁斥了全國(guó)性房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)出現(xiàn)的論斷。股票市場(chǎng)上，房地產(chǎn)上市公司的股價(jià)也經(jīng)歷了大幅波動(dòng)，總體上呈現(xiàn)“V”形走勢(shì)。年初，在人民幣升值預(yù)期的推動(dòng)之下，地產(chǎn)股出現(xiàn)過(guò)一波短暫的升勢(shì)；5月中旬，“國(guó)八條”的出臺(tái)對(duì)地產(chǎn)股形成了前所未有的打擊，股價(jià)創(chuàng)出年內(nèi)最低點(diǎn)；7月22日，央行意外地宣布人民幣升值，再次造就了一波地產(chǎn)股行情；年底，在深圳房?jī)r(jià)上漲和人民幣持續(xù)升值預(yù)期的刺激下，地產(chǎn)股又達(dá)到年內(nèi)的高點(diǎn)。2006年，房地產(chǎn)調(diào)控政策將如何演變、市場(chǎng)供求和企業(yè)盈利如何變化，以及如何確定適當(dāng)?shù)耐顿Y策略，既是一脈相承的邏輯關(guān)系，也是投資者最為關(guān)心的話題。以下，我們將從自上而下的視角，針對(duì)這些問(wèn)題提出我們的觀點(diǎn)和判斷。穩(wěn)定房?jī)r(jià)初見(jiàn)成效，政策焦點(diǎn)勢(shì)必轉(zhuǎn)移毫無(wú)疑問(wèn)，穩(wěn)定房?jī)r(jià)是2005年的房地產(chǎn)政策主線。在5月份國(guó)務(wù)院七部委出臺(tái)關(guān)于做好穩(wěn)定住房?jī)r(jià)格工作的意見(jiàn)半年之后，全國(guó)房?jī)r(jià)總體上漲幅回落的跡象非常明顯。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局城市調(diào)查隊(duì)抽樣調(diào)查的數(shù)據(jù)，70個(gè)大中城市新建商品住宅的銷(xiāo)售價(jià)格同比漲幅由年初的12%左右，回落至9月份6.2%，上海、杭州、溫州等長(zhǎng)江三角洲城市的房?jī)r(jià)出現(xiàn)了比較明顯的回落?？傮w來(lái)看，穩(wěn)定房?jī)r(jià)的政策已經(jīng)收到了初步的成效。從這個(gè)意義上看，我們判斷明年繼續(xù)出臺(tái)全國(guó)性的調(diào)控房?jī)r(jià)措施可能性不大。從最近建設(shè)部官員的講話、“十一五規(guī)劃”中的措辭和最近的輿論導(dǎo)向來(lái)看，我們預(yù)計(jì)明年的政策焦點(diǎn)可能轉(zhuǎn)向以下幾個(gè)方面：第一、土地增值收益的重新分配問(wèn)題。我們發(fā)現(xiàn)，最近一段時(shí)間社會(huì)輿論的焦點(diǎn)似乎開(kāi)始轉(zhuǎn)向?qū)Ψ康禺a(chǎn)開(kāi)發(fā)商賺取暴利合理性的質(zhì)疑上來(lái)，這或許會(huì)提提醒政府方面對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)合理利潤(rùn)水平的考量。從今年已經(jīng)頒布的政策來(lái)看，國(guó)家稅務(wù)局曾兩次頒發(fā)相關(guān)的規(guī)定和通知，要求各地加強(qiáng)房地產(chǎn)相關(guān)稅收的征管，可以看出政府對(duì)這方面的問(wèn)題其實(shí)是頗有看法的。確實(shí)，中國(guó)現(xiàn)行的土地使用權(quán)轉(zhuǎn)讓制度在實(shí)際操作過(guò)程中存在著種種的弊端和漏洞。名義上，土地歸國(guó)家全民所有，但實(shí)際上產(chǎn)權(quán)是分割的。也就是說(shuō)，土地的占有、使用、處置和收益權(quán)是被不同的實(shí)體所掌握。以土地的征用到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的環(huán)節(jié)為例，土地原來(lái)的占有和使用單位農(nóng)民或城市居民并不擁有土地的處置權(quán)，而必須被動(dòng)地服從政府的規(guī)劃，因此并不能完全分享到土地的增值收益；相反，剩余的收益則在土地招標(biāo)拍賣(mài)、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和轉(zhuǎn)讓之后，被政府、開(kāi)發(fā)商和房屋的業(yè)主所分享。我們認(rèn)為，短期內(nèi)由于現(xiàn)行的土地使用制度的約束，這種利益分配的格局仍舊不會(huì)發(fā)生改變。但是，隨著政策趨向的改變，相關(guān)各方在土地增值收益中分享的比例會(huì)發(fā)生明顯的變化：農(nóng)民和城市居民將得到更多的征地和動(dòng)遷補(bǔ)償，政府通過(guò)土地招標(biāo)拍賣(mài)、加強(qiáng)稅收征管獲得更大的利益，而開(kāi)發(fā)商通過(guò)尋租獲取暴利的機(jī)會(huì)越來(lái)越少，購(gòu)房者和投資者因?qū)嶋H稅收的增加也會(huì)損失一部分收益。因此，長(zhǎng)期來(lái)看，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的投資回報(bào)率將呈現(xiàn)回歸正常水平的趨勢(shì)。第二、對(duì)現(xiàn)有的住房供應(yīng)體系進(jìn)行反思和改革。在房?jī)r(jià)高低爭(zhēng)論暫告一段落之后，更加理性的人們將會(huì)發(fā)現(xiàn)，即使房?jī)r(jià)下跌30%，大多數(shù)普通老百姓憑借微薄的收入仍舊很難承受得起房?jī)r(jià)?？梢?jiàn)，與其說(shuō)是房?jī)r(jià)專業(yè)好文檔過(guò)高導(dǎo)致居民難以置業(yè)，還不如說(shuō)是收入兩極分化的必然結(jié)果。在這一社會(huì)現(xiàn)實(shí)難以在短期內(nèi)改變的情況下，要找到讓社會(huì)各階層都能接受的住房問(wèn)題解決方案，唯一可行的就是構(gòu)造一個(gè)多層次、互相分割的住房供應(yīng)體系。如果在這點(diǎn)上達(dá)成共識(shí)，就必然會(huì)對(duì)過(guò)去的房改措施進(jìn)行反思和調(diào)整，而這在政治上仍舊有一定的阻力。在短期內(nèi)，較為現(xiàn)實(shí)可行的措施就繼續(xù)對(duì)住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，即增加適合普通老百姓居住的經(jīng)濟(jì)適用房、中低價(jià)商品房的供應(yīng)量。政府將繼續(xù)在土地招標(biāo)、信貸發(fā)放、預(yù)售管理等方面“開(kāi)綠燈”，而這意味著商品房市場(chǎng)的新增供應(yīng)將持續(xù)維持低速增長(zhǎng)甚至下降的趨勢(shì)，而這會(huì)影響到兩年以后的市場(chǎng)供求上來(lái)。第三、整頓房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序，或許會(huì)限制到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的營(yíng)銷(xiāo)售手段。整頓房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序也是當(dāng)前政府重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題。今年，監(jiān)控的重點(diǎn)主要是集中在房地產(chǎn)投資和投機(jī)方面，明年可能轉(zhuǎn)向?qū)﹂_(kāi)發(fā)商營(yíng)銷(xiāo)手法的限制。最近，深圳市國(guó)土局的規(guī)定或許就是一個(gè)先兆。對(duì)于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商而言，利潤(rùn)最大化是其一系列營(yíng)銷(xiāo)手法的最終目的。由于價(jià)格預(yù)期對(duì)購(gòu)買(mǎi)者的決策有非常重要的影響，因此大多數(shù)開(kāi)發(fā)商都傾向于營(yíng)造供不應(yīng)求的狀況。常用的手法，包括以“低開(kāi)高走”手法入市、長(zhǎng)期累計(jì)客戶然后集中開(kāi)盤(pán)、減少推盤(pán)量、增加推盤(pán)次數(shù)等。毫無(wú)疑問(wèn)，如果這些措施受到限制的話，勢(shì)必會(huì)影響到開(kāi)發(fā)商的盈利能力。綜合來(lái)看，我們預(yù)計(jì)在繼續(xù)落實(shí)今年調(diào)控政策的基礎(chǔ)之上，明年房地產(chǎn)政策的焦點(diǎn)可能轉(zhuǎn)向關(guān)注一些更加本質(zhì)和更加長(zhǎng)遠(yuǎn)的問(wèn)題上來(lái)。對(duì)開(kāi)發(fā)商而言，客觀上仍舊是弊多利少?！笆晃逡?guī)劃”將對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生全面深刻的影響此外，我們認(rèn)為，今年10月份中共中央十六屆第五次會(huì)議通過(guò)的“關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十一個(gè)五年規(guī)劃的建議”也值得重點(diǎn)關(guān)注。雖然，文件中并沒(méi)有將房地產(chǎn)行業(yè)作為一個(gè)單獨(dú)的產(chǎn)業(yè)，提出針對(duì)性的發(fā)展方向和重點(diǎn)。但是，由于房地產(chǎn)行業(yè)具有較強(qiáng)的社會(huì)性，其與農(nóng)民利益、城鎮(zhèn)化、財(cái)政體系、和諧社會(huì)建設(shè)等各個(gè)方面都有密切的聯(lián)系，因此房地產(chǎn)行業(yè)必然會(huì)從各方面受到長(zhǎng)期深刻的影響。我們把文件中相關(guān)內(nèi)容對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的影響歸納成以下四個(gè)主要的方面：第一、第一、區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響。首先，“十一五規(guī)劃”提出了優(yōu)先支持中西部地區(qū)的發(fā)展，可以預(yù)計(jì)未來(lái)一定會(huì)在政策上進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。與自然條件惡劣、基礎(chǔ)設(shè)施落后的西部相比，我們認(rèn)為中部崛起的目標(biāo)更加容易實(shí)現(xiàn)。中部地區(qū)的一些大中城市，如武漢、鄭州等本來(lái)就具有較好的工、農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)，也是區(qū)域內(nèi)人才相對(duì)匯集之地，一旦得到政策扶持，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿Σ蝗菪∫?。從房地產(chǎn)行業(yè)的角度來(lái)看，這些城市人口數(shù)量較多，一旦經(jīng)濟(jì)起飛將導(dǎo)致大量的住房需求。其次，“十一五規(guī)劃”提出了城市群的概念，明確提出了“加強(qiáng)區(qū)內(nèi)城市的分工協(xié)作和優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，增強(qiáng)城市競(jìng)爭(zhēng)力”。顯然，大城市周邊的中小城鎮(zhèn)將是該政策的最大受惠者。一些產(chǎn)業(yè)從大城市向中小城鎮(zhèn)的轉(zhuǎn)移，將促進(jìn)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的發(fā)展，提高人民的收入水平，同時(shí)也會(huì)增強(qiáng)當(dāng)?shù)刎?cái)政的實(shí)力，并吸引到外來(lái)人才的遷入。過(guò)去幾年，昆山、無(wú)錫、江陰等城市的快速發(fā)展即受惠于此，也帶動(dòng)了當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)行業(yè)的發(fā)展。隨著區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)合作的深化，將會(huì)有更多的中小城市得到更好的發(fā)展機(jī)會(huì)。第三、文件令人意外地明確提出了“推進(jìn)天津?yàn)I海新區(qū)等條件較好地區(qū)的開(kāi)發(fā)開(kāi)放”。這意味著，天津的城市定位和發(fā)展規(guī)劃已被中央所認(rèn)可，未來(lái)勢(shì)必在政策上受到一定的傾斜和扶持。我們建議，必須重新評(píng)估天津的城市發(fā)展和房地產(chǎn)市場(chǎng)的潛力。第二、第二、關(guān)于土地增值收益的重新分配問(wèn)題，我們?cè)谥耙呀?jīng)做了充分的論述。在“十一五規(guī)劃”中，中央特別提出了“加快征地制度改革，健專業(yè)好文檔全被整地農(nóng)民的合理補(bǔ)償機(jī)制”。可以預(yù)見(jiàn)土地增值收益將重新被分配，農(nóng)民將得到更多，而房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商將失去原來(lái)存在的尋租機(jī)會(huì)和高額利潤(rùn)。除此以外，稅收也是對(duì)土地收益再分配的手段。從發(fā)展的趨勢(shì)來(lái)看，房屋的產(chǎn)權(quán)人或使用者，尤其是高檔住宅的業(yè)主將承擔(dān)更高的稅收。物業(yè)稅、土地增值稅和二手房的所得稅的征收不僅是貧富差距的調(diào)節(jié)手段，也牽涉到對(duì)土地增值收益再分配的問(wèn)題。第三、第三、調(diào)整住房供應(yīng)體系完善供應(yīng)結(jié)構(gòu)的問(wèn)題。“十一五規(guī)劃”建議中提出：一方面，要繼續(xù)改善居住條件，尤其是要認(rèn)真解決低收入家庭的住房問(wèn)題；另一方面，又要堅(jiān)持最嚴(yán)格的耕地保護(hù)制度，節(jié)約使用土地。同時(shí)，保持房?jī)r(jià)的穩(wěn)定也是實(shí)現(xiàn)“價(jià)格水平總體穩(wěn)定”的重要前提。可以看出，要同時(shí)實(shí)現(xiàn)上述的目標(biāo)，不能光依靠總量的調(diào)控，更應(yīng)該在結(jié)構(gòu)上做文章。前面我們提出，要更好地化解以上的矛盾、處理好住房問(wèn)題，必須構(gòu)建一個(gè)更加多層次、更加復(fù)雜的住房供應(yīng)體系，而不是把所有的問(wèn)題都交給市場(chǎng)來(lái)解決。由于收入和累積財(cái)富的差距，老百姓對(duì)房?jī)r(jià)的承受能力有很大的差異，要滿足他們各自的需求，必須利用產(chǎn)權(quán)和交易管理、稅收甚至行政手段，加劇市場(chǎng)分割，人為構(gòu)造出不同的細(xì)分市場(chǎng)。當(dāng)然，這樣的做法也會(huì)帶來(lái)許多新的問(wèn)題和后遺癥，但是解決當(dāng)前主要的矛盾顯然更加迫切。第四、第四、提出了土地集約利用、建筑節(jié)能環(huán)保等技術(shù)性創(chuàng)新要求。要解決這方面的問(wèn)題，不僅要靠制度變革，還需要在技術(shù)上創(chuàng)新。在制度方面，由于技術(shù)創(chuàng)新需要在研發(fā)上投入創(chuàng)新，而且由于能源定價(jià)的扭曲和負(fù)的外部性由社會(huì)承擔(dān)，所以創(chuàng)新的產(chǎn)品反而變得不經(jīng)濟(jì)，而沒(méi)有市場(chǎng)。舉例而言，采用節(jié)能材料建造的住宅的成本要比普通建筑高出20%30%；另一方面，在低環(huán)保要求下能源、電力價(jià)格偏低，所以消費(fèi)者對(duì)節(jié)能建筑缺乏重視，市場(chǎng)推廣較為困難。可以預(yù)見(jiàn)，未來(lái)隨著制度性障礙的消除，節(jié)能住宅的推廣將更加順利。表1：“十一五規(guī)劃”中，與房地產(chǎn)相關(guān)的闡述和影響方面章節(jié)相關(guān)的具體內(nèi)容影響方面（4）堅(jiān)持以科學(xué)發(fā)展觀統(tǒng)領(lǐng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展全局必須加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式。我國(guó)土地、淡水、能源、礦產(chǎn)資源和環(huán)境狀況對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展以構(gòu)成嚴(yán)重制約。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)用地的使用（5）“十一五”時(shí)期經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的目標(biāo)城鄉(xiāng)居民收入水平和生活質(zhì)量普遍提高，價(jià)格總水平基本穩(wěn)定，居住、交通、教育、文化、衛(wèi)生和環(huán)境條件有較大改善。房?jī)r(jià)必須保持穩(wěn)定、居住條件得到改善（8）全面深化農(nóng)村改革堅(jiān)持最嚴(yán)格的耕地保護(hù)制度，加快征地制度改革，健全被整地農(nóng)民的合理補(bǔ)償機(jī)制。土地增值收益的重新分配問(wèn)題（15）形成合理的區(qū)域發(fā)展格局繼續(xù)推進(jìn)西部大開(kāi)發(fā)，振興東北地區(qū)等老工業(yè)基地，促進(jìn)中部地區(qū)崛起，鼓勵(lì)東部地區(qū)率先發(fā)展。區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)城市房地產(chǎn)的影響（17）促進(jìn)城鎮(zhèn)化健康發(fā)展堅(jiān)持大中小城市和小城鎮(zhèn)協(xié)調(diào)發(fā)展，提高城鎮(zhèn)綜合承載能力，按照循序漸進(jìn)、節(jié)約土地、集約發(fā)展、合理布局的原則，積極穩(wěn)妥地推進(jìn)城鎮(zhèn)化。珠江三角洲、長(zhǎng)江三角洲、環(huán)渤海地區(qū)，要繼續(xù)發(fā)揮對(duì)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)發(fā)展的帶動(dòng)和輻射作用，加強(qiáng)區(qū)內(nèi)城市的分工協(xié)作和優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，增強(qiáng)城市群的區(qū)域經(jīng)濟(jì)和城市房地產(chǎn)市場(chǎng)專業(yè)好文檔整體競(jìng)爭(zhēng)力。繼續(xù)發(fā)揮經(jīng)濟(jì)特區(qū)、上海浦東新區(qū)的作用，推進(jìn)天津?yàn)I海新區(qū)等條件較好地區(qū)的開(kāi)發(fā)開(kāi)放，帶動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展。（18）大力發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展節(jié)能省地型建筑建筑節(jié)能、容積率（24）推進(jìn)財(cái)政稅收體制改革合理屆定各級(jí)政府的事權(quán)，調(diào)整和規(guī)范中央與地方、地方各級(jí)政府的收支關(guān)系，建立健全與事權(quán)相匹配的財(cái)稅制度。穩(wěn)步推進(jìn)物業(yè)稅。規(guī)范土地出讓收入管理辦法。房地產(chǎn)相關(guān)稅收體系的調(diào)整（25）合理調(diào)節(jié)收入分配著力提高低收入者收入水平，逐步擴(kuò)大中等收入比重，有效調(diào)節(jié)過(guò)高收入，規(guī)范個(gè)人分配秩序，努力緩解地區(qū)之間和社會(huì)成員收入分配差距擴(kuò)大的趨勢(shì)。認(rèn)真解決低收入群眾的住房、醫(yī)療和子女就學(xué)等困難問(wèn)題。低收入家庭的住房問(wèn)題資料來(lái)源：光大證券研究所宏觀環(huán)境難有突變，經(jīng)濟(jì)放慢抑制購(gòu)房意愿雖然，2006年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放慢已經(jīng)達(dá)成共識(shí)，但企業(yè)盈利衰退的速度恐怕仍將出人意料?？梢灶A(yù)見(jiàn)的是，企業(yè)擴(kuò)張的放慢和利潤(rùn)的下降勢(shì)必影響到勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張程度和工資水平的增長(zhǎng)率。從1991年以來(lái)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率與城鎮(zhèn)居民家庭人均可支配收入的實(shí)際增長(zhǎng)率的總體變化趨勢(shì)較為吻合。對(duì)于可能存在的時(shí)間滯后，我們宏觀研究部的看法是，最晚到明年下半年，企業(yè)盈利的衰退也會(huì)反映到勞動(dòng)力市場(chǎng)乃至居民的消費(fèi)上來(lái)。相對(duì)有利的因素在于利率和人民幣匯率方面的因素。由于通貨膨脹率已經(jīng)得到有效的控制，甚至于市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)心未來(lái)可能出現(xiàn)通貨緊縮，因此所謂的加息周期早已無(wú)人再提。相反，適當(dāng)?shù)胤潘摄y根倒是可以預(yù)期的。從今年下半年開(kāi)始，受房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整的影響，各大商業(yè)銀行的住房抵押貸款業(yè)務(wù)的下滑十分迅速。為了確保這塊業(yè)務(wù)不至于大幅萎縮，一些銀行近期已經(jīng)放寬了按揭貸款的條件和限制。人民幣匯率在2006年內(nèi)持續(xù)升值應(yīng)該沒(méi)有太大的懸念，而且市場(chǎng)的預(yù)期重又增強(qiáng)。雖然，這對(duì)國(guó)內(nèi)居民的住房消費(fèi)并未實(shí)質(zhì)影響，但會(huì)促進(jìn)境外資金流入國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)，尤其是商業(yè)地產(chǎn)投資將產(chǎn)生明顯的熱潮。不過(guò)，值得關(guān)注的是，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息已經(jīng)使聯(lián)邦基金利率回到接近長(zhǎng)期中性的水平，這無(wú)疑提高了境外投資者的資金成本，是否足以影響到國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)市場(chǎng)值得觀察。綜合來(lái)看，明年的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)將起到中性偏負(fù)面的影響，尤其是到下半年，經(jīng)濟(jì)放慢的效應(yīng)可能會(huì)更加明顯，從而延長(zhǎng)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整期。專業(yè)好文檔圖1：GDP增長(zhǎng)率與城鎮(zhèn)居民人均可支配收入實(shí)際增長(zhǎng)率變化0%2%4%6%8%10%12%14%16%199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005FGDP人均可支配收入資料來(lái)源：CEIC、光大證券研究所延續(xù)周期性調(diào)整，房?jī)r(jià)平穩(wěn)著陸對(duì)于明年全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)整體的供求關(guān)系，我們有以下幾個(gè)主要的判斷：第一、第一、投資增速繼續(xù)回落。主要的理由在于：一方面、房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道仍舊受到限制，而依賴滾存利潤(rùn)和房屋預(yù)售款的內(nèi)部融資由于市場(chǎng)的調(diào)整而難以為繼；另一方面，由于時(shí)間滯后，2004年以來(lái)的土地供應(yīng)和新開(kāi)工項(xiàng)目的收緊，將會(huì)逐步反映出來(lái)。觀察歷史數(shù)據(jù)，由于之前的基數(shù)過(guò)小，剔除1993年以前的數(shù)據(jù)，經(jīng)PPI調(diào)整之后，過(guò)去這十多年間，中國(guó)房地產(chǎn)投資的實(shí)際復(fù)合增長(zhǎng)率為15.9%左右，從高峰到低谷的調(diào)整時(shí)間大約為五年。如果這些經(jīng)驗(yàn)依然成立的話，目前正處于2003年以來(lái)調(diào)整期的中段。從土地購(gòu)買(mǎi)和開(kāi)發(fā)面積來(lái)看，兩者的增速繼續(xù)回落。由于土地供應(yīng)受到控制，2005年的土地購(gòu)置面積增速已經(jīng)降低到了個(gè)位數(shù)，而開(kāi)發(fā)面積已經(jīng)連續(xù)第二年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，這表明三年以后的供應(yīng)水平已經(jīng)得到了控制。相比之下，商品房新開(kāi)工面積的增速變化更加頻繁不定。2005年的增速在去年的基礎(chǔ)上略有回升，但仍舊在15%的平均復(fù)合增長(zhǎng)率之下。專業(yè)好文檔圖2：1994年以來(lái)，房地產(chǎn)投資的實(shí)際增長(zhǎng)率-5%0%5%10%15%20%25%30%35%199419951996199719981999200020012002200320042005F2006F資料來(lái)源：CEIC、光大證券研究所圖3：1998年以來(lái)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金增長(zhǎng)率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%19981999200020012002200320042005F2006F國(guó)內(nèi)貸款自籌資金其他資金資料來(lái)源：CEIC、光大證券研究所專業(yè)好文檔圖4：1997年以來(lái)，土地開(kāi)發(fā)和商品房新開(kāi)工面積增速變化-20%-10%0%10%20%30%40%50%199719981999200020012002200320042005F2006F土地開(kāi)發(fā)商品房新開(kāi)工資料來(lái)源：CEIC、光大證券研究所第二、第二、短期供應(yīng)壓力較大。雖然新增的土地供應(yīng)和新開(kāi)工項(xiàng)目已經(jīng)得到控制，但是在建的規(guī)模仍舊偏大。我們對(duì)比了1997年以來(lái)歷年商品房在建面積與當(dāng)年竣工面積的關(guān)系后，發(fā)現(xiàn)兩者合理的比例關(guān)系應(yīng)該在2倍左右，但以2004年的數(shù)據(jù)來(lái)看，這個(gè)比值高達(dá)2.3，說(shuō)明在建的規(guī)模仍舊偏大?？梢酝茰y(cè)，2006年樓盤(pán)的上市量仍較多，形成較大的短期供應(yīng)壓力。第三、第三、房?jī)r(jià)波幅收窄。2