巴菲特買富國銀行案例.doc

巴菲特對于富國銀行的投資富國銀行是美國唯一一家被穆迪評級機構(gòu)評為AAA級別的銀行。可以不夸張地說，富國銀行是美國最好的銀行.從1852年起，富國銀行已經(jīng)成為美國西部信貸服務的標志性企業(yè)之一。富國銀行主要財務指標富國銀行的主要財務指標如下：2004年富國銀行的每股盈利、貸款增長率和存款增長率都實現(xiàn)了兩位數(shù)的增長，凈資產(chǎn)收益率是19.6%，總資產(chǎn)收益率1.71%。資本充足率為12.07%，其中一級資本充足率為8.41%。不良貸款率為0.55%。從財務指標的長期表現(xiàn)來看，富國銀行20年以來取得了23%的股東復合回報率。市值從20年前的不足10億美元增長到1050億美元，股價由84年的 1.92升到2004年的62.15，是原來的31.37倍。每股盈利由1984年的0.84元增長到2004年的1.86元，增長了10.40倍.-1989-1996年間，巴菲特多次買入富國銀行，總成本5億美元左右。投入細節(jié)如下：購買年份 價格 總成本百萬 PE PB1989 58 289 5.3 1.211992 67 92 15.3 1.411993 99 43 10.0 1.541996 148 74 7.4 0.95從上面的表可以看出，巴菲特買入富國銀行的PE一般不超過10倍，主要投資PE只有5倍左右。而PB一般不超過1.5倍。（注：92年P(guān)E為15倍，是因為當年利潤大幅下滑造成PE偏高）2、當時的富國銀行情況：富國銀行歷史上是家優(yōu)秀的加州地方性銀行，但由于89-92年的美國經(jīng)濟危機，使得加州經(jīng)濟持續(xù)衰落，而銀行業(yè)是高周期性行業(yè)，富國銀行也隨之進入長達數(shù)年的低迷期。股價在88-89年大幅下跌了40%。3、巴菲特為什么要買入富國銀行 1）富國銀行中間業(yè)務持續(xù)上升，84-89年利息收入年增長15%，而中間業(yè)務收入年增幅達24%； 2）公司的成本增幅遠小于收入增幅，非利息支出年均只增長了12%，說明公司成本控制良好； 3）公司歷史上的ROE和ROA記錄良好，公司的ROE常年保持25%以上，ROA保持在1%以上，是家管理優(yōu)秀的公司； 4）富國銀行的估值非常之低，安全邊際明顯。就算公司可能有較長的低迷期，而且美國經(jīng)濟何時復蘇不得而知，但憑借較強的成本控制能力和中間業(yè)務拓展能力，巴菲特相信富國銀行具有較高的投資價值。4、買入后發(fā)生的情況： 89-90年巴菲特購入富國后，美國經(jīng)濟開始一路衰退，加州房產(chǎn)一路大跌，公司的利潤從89-93年的5年間連續(xù)負增長。92年甚至利潤為0。93年底的貸款損失準備高達6.4%。 事實證明市場給予了富國銀行正確的短期評價。十億美元 89 90 91 92 93 94 95 96 97貸款 41 47 43 36 32 36 35 64 64資產(chǎn) 49 54 52 51 51 52 49 109 97凈利息收入 2.16 2.3 2.5 2.7 2.7 2.6 2.7 5.5 4.6貸款撥備 -0.36 -0.3 -1.3 -1.2 -0.6 -0.2 0 -0.1 -0.6其他收入 0.78 0.9 0.9 1.1 1.1 1.2 1.2 2.2 2.7其他支出 -1.58 -1.7 -2 -2 -2.2 -2.2 -2.1 -4 -3.6凈利潤 0.57 0.7 0 0.2 0.6 0.8 1 1.7 2流通股（百萬） 52 53 52 53 56 54 49 83 89EPS 11 13.4 - 4.4 9.9 14.8 20 20 21.9ROA(%) 1.2 1.4 0 0.5 1.2 1.5 2 1.8 1.9ROE（%） 25 26.3 0 7.9 16.7 22.5 24.9 15.1 14.5從上表可以看出，富國銀行的盈利能力在整體經(jīng)濟低迷時期，一路下滑，ROE從25%下降到92年代的8%。如果單純看表面數(shù)據(jù)，富國銀行的確不值得投資。但是深入分析報表，可以看出該銀行一些與眾不同的地方:從財務指標分析來看：1）管理層對于環(huán)境快速反應，大幅縮減了對房地產(chǎn)公司的貸款（-32%）,貸款減少幅度大大快于資產(chǎn)減幅（-6%），公司將資金配置到了收益相對較高的債券投資上；2）中間業(yè)務收入增幅迅速（增長22%），高于利息收入增幅（增長17%），特別是92年。3）另外，對比同業(yè)，富國銀行的交叉銷售能力較強，人均收入和店均收入能力為同業(yè)前茅；5、經(jīng)濟復蘇后的情況：1）從上表可以看出，93年美國經(jīng)濟復蘇后，隨著利率上漲，公司快速的將資金配置到貸款上，貸款增幅（100%）快于公司資產(chǎn)增幅（90%）；2）中間業(yè)務能力進一步鞏固加強，中間業(yè)務比重達到37%，中間業(yè)務收入增幅（145%）也遠高于利息收入(70%);6、巴菲特何時出售？ 富國銀行雖然是好公司，但巴菲特也并非全然死守不放，1997年富國銀行股價大幅攀升，較上年上漲了100%以上，巴菲特在339元出售了其8%的投資。97年價格 PE PB339 15.48 2.19從上面的估值指標來看，巴菲特認為富國銀行PE高于15倍以上，PB高于2倍以上，是可以逐步減持的價位了。7、富國銀行case的啟示：1）偉大公司的重要性：巴菲特很強調(diào)“護城河”、擁有高壁壘的公司，富國銀行89年之前歷史證明，它是一家具有良好管理團隊、低成本運作、較高中間業(yè)務比重的零售銀行；2）安全邊際的重要性：巴菲特并非只要是偉大的公司就購買，富國銀行這樣“偉大的公司”，巴菲特也是等到其出了大問題，股價持續(xù)低迷，利潤持續(xù)下滑情況下，PE達到5倍、PB達到1.2倍之低的“安全邊際”情況下，才大舉買入；可見如主編所說，“偉大的價格”對于投資來說更加的重要；3）如何避免“價值陷阱”。巴菲特看到90年以后的富國銀行，中間業(yè)務比例仍然持續(xù)良好，管理層應對危機的方式得當，公司的護城河并未大幅減少，而且PE達到5倍之低，未來利潤持續(xù)低迷的預期已經(jīng)反映在股價中了，未來盈利是高概率事件，他才敢于大舉買入。4）長時間的耐心等候。從89年買入后，富國銀行度過了4年的低迷期，股價也低迷了4年，一般人的承受能力來說，是很痛苦的。也很容易對自己的投資決策產(chǎn)生懷疑。如果投資被套牢，很多人會選擇被迫持有，但巴菲特買入后，股價大部分時間都是在其買入價以上位置，但并沒有怎么漲。按照復合收益率來說，這4年的收益率是非常之低的。這一點也體現(xiàn)了巴菲特比一般人的偉大之處。5）大時機的重要性：如果沒有90年美國經(jīng)濟的衰退，巴菲特可能很難等到富國銀行被大幅低估的時候，以他的投資哲學，也很難去購買一個價值與價格接近的“偉大企業(yè)”。所以美國經(jīng)濟的衰退對于價值投資者來說，是個非常難得的買入時機，可能10年才出現(xiàn)一次這樣的良機。2008年開始的大衰退時代，也應該是個讓價值投資者更加歡欣鼓舞的時代。6)何時是出售點：從巴菲特出售部分富國銀行的時機選擇來說，他認為銀行股的PE高于15倍、PB高于2倍情況下，哪怕是偉大的公司，都屬于到達了價值區(qū)間，可以擇機出售了，這一點也可以看出巴菲特投資風格的保守性。對比我們國內(nèi)投資者，20倍的PE有時候還認為是低估。上面是我對富國銀行case 的粗淺分析，資料來自于網(wǎng)上和公司的信息，供各位V友批評指正。=90年巴菲特關(guān)于銀行業(yè)的論述(轉(zhuǎn)）銀行業(yè)并不是我們的最愛，因為這個行業(yè)的特性是資產(chǎn)約為股權(quán)的20倍，這代表只要資產(chǎn)發(fā)生一點問題就有可能把股東權(quán)益虧光光，而偏偏大銀行出問題早已變成是常態(tài)而非特例，許多情況是管理當局的疏失，就像是去年度我們曾提到的系統(tǒng)規(guī)范-也就是經(jīng)營主管會不自主的模仿其它同業(yè)的做法，不管這些行為有多愚蠢，在從事放款業(yè)務時，許多銀行業(yè)者也都有旅鼠那種追隨領(lǐng)導者的行為傾向，所以現(xiàn)在他們也必須承擔像旅鼠一樣的命運。因為20比1的比率，使得所有的優(yōu)勢與缺點所造成的影響對會被放大，我們對于用便宜的價格買下經(jīng)營不善的銀行一點興趣都沒有，相反地我們希望能夠以合理的價格買進一些經(jīng)營良好的銀行。在Wells Fargo（富國銀行），我想我們找到銀行界最好的經(jīng)理人Carl Reichardt與Paul Hazen，在許多方面這兩個人的組合使我聯(lián)想到另外一對搭檔，那就是資本城/ABC的Tom Murphy與Dan Burke，首先兩個人加起來的力量都大于個別單打獨斗，因為每個人都了解、信任并尊敬對方，其次他們對于有才能的人從不吝嗇，但也同時厭惡冗員過多，第三盡管公司獲利再好，他們控制成本的努力不曾稍減，最后兩者都堅持自己所熟悉的，讓他們的能力而非自尊來決定成敗，就像IBM的Thomas Watson曾說: “我不是天才，我只是有點小聰明，不過我卻充分運用這些小聰明?！?我們是在1990年銀行股一片混亂之間買進Wells Fargo的股份的，這種失序的現(xiàn)象是很合理的，幾個月來有些原本經(jīng)營名聲不錯的銀行，其錯誤的貸款決定卻一一被媒體揭露，隨著一次又一次龐大的損失數(shù)字被公布，銀行業(yè)的誠信與保證也一次又一次地被踐踏，漸漸地投資人越來越不敢相信銀行的財務報表數(shù)字，趁著大家出脫銀行股之際，我們卻逆勢以2.9億美元，五倍不到的本益比(若是以稅前獲利計算，則本益比甚至不到三倍)，買進Wells Fargo 10%的股份。 Wells Fargo實在是相當?shù)拇?，帳面資產(chǎn)高達560億美元，股東權(quán)益報酬率高達20%，資產(chǎn)報酬率則為1.25%，買下他10%的股權(quán)相當于以買下一家50億美元資產(chǎn)100%股權(quán)，但是真要有這樣條件的銀行，其價碼可能會是2.9億美元的一倍以上，此外就算真的可以買得到，我們同樣也要面臨另外一個問題，那就是找不到像Carl Reichardt這樣的人才來經(jīng)營，近幾年來，從Wells Fargo出身的經(jīng)理人一直廣受各家銀行同業(yè)所歡迎，但想要請到這家銀行的老宗師可就不是一件容易的事了。 當然擁有一家銀行的股權(quán)，或是其它企業(yè)也一樣，絕非沒有風險，像加州的銀行就因為位于地震帶而必須承擔客戶受到大地震影響而還不出借款的風險，第二個風險是屬于系統(tǒng)性的，也就是嚴重的企業(yè)蕭條或是財務風暴導致這些高財務杠桿經(jīng)營的金融機構(gòu)，不管經(jīng)營的再好都有相當?shù)奈C，最后市場當時主要的考慮點是美國西岸的房地產(chǎn)因為供給過多而崩盤的風險，連帶使得融資給這些擴張建案的銀行承擔鉅額的損失，而也因為Wells Fargo就是市場上最大的不動產(chǎn)借款銀行，一般咸認它最容易受到傷害。 以上所提到的風險都很難加以排除，當然第一點與第二點的可能性相當?shù)停壹词故欠康禺a(chǎn)大幅的下跌，對于經(jīng)營績效良好的銀行也不致造成太大的問題，我們可以簡單地算一下，Wells Fargo現(xiàn)在一年在提列3億美元的損失準備之后，稅前還可以賺10億美元以上，今天假若該銀行所有的480億借款中有10%在1991年發(fā)生問題，且估計其中有30%的本金將收不回來，必須全部轉(zhuǎn)為損失(包含收不回來的利息)，則在這種情況下，這家銀行還是可以損益兩平。 若是真有一年如此，雖然我們認為這種情況發(fā)生的可能性相當?shù)停覀儜撨€可以忍受，事實上在伯克希爾選擇購并或是投資一家公司，頭一年不賺錢沒有關(guān)系，只要以后每年能夠有20%的股東權(quán)益報酬率，盡管如此，加州大地震使得投資人害怕新英格蘭地區(qū)也會有同樣的危險，導致Wells Fargo在1990年幾個月間大跌50%以上，雖然在股價下跌前我們已買進一些股份，但股價下跌使我們可以開心地用更低的價格撿到更多的股份。關(guān)于巴菲特買入富國銀行的背景，在巴菲特經(jīng)典投資中有詳細描述（盡管不太清楚該書的準確性）。巴菲特在1989年開始買入富國銀行，買入平均價57.89元（主要是在90年買入的）。富國銀行當時的情況是：1989年富國銀行已經(jīng)是全美國公認的一流銀行，主要優(yōu)勢歸納幾點：1、創(chuàng)新的、良好的金融服務：擁有全美較多的ATM機，擁有較好的電話銀行和在線銀行。2、獨特的交叉銷售模式：利用銀行平臺，交叉銷售各類金融、保險等產(chǎn)品，最大可能滿足客戶一站式消費要求，同時降低了客戶風險，保證了客戶忠誠度。也就是現(xiàn)在講的金融混業(yè)。3、低成本優(yōu)勢：成本收入比方面具有非常大的優(yōu)勢。4、較高的ROE和ROA能力。在買入之前，富國銀行連續(xù)數(shù)年保持了良好的經(jīng)營業(yè)績：凈利息收入和中間業(yè)務收入連續(xù)數(shù)年兩位數(shù)增長。富國銀行的管理層令巴菲特滿意，富國銀行在80年代末期的發(fā)展中國家債權(quán)危機中沒有陷入危機，主要原因是一直專注于其最擅長的領(lǐng)域。但是，80年代末，90年代初美國開始經(jīng)濟衰退，特別是富國銀行所在的加州地區(qū)陷入了工業(yè)產(chǎn)值和消費支出的衰退。1989年的富國銀行還沒有反映這些悲觀的前景，盈利和指標還處于良好狀態(tài)。當時的銀行業(yè)背景是，86年美國開始推進利率市場化和銀行業(yè)的跨區(qū)域擴張（以前是限制的），銀行間的跨區(qū)域并購和擴張加快，銀行間的競爭日益加劇。同時，加州等地的房地產(chǎn)泡沫開始出現(xiàn)，美國出現(xiàn)了很多為房地產(chǎn)提供信貸的金融信貸公司，這些都刺激了銀行放松風險控制，開始介入收益更高，風險更大的領(lǐng)域，例如房地產(chǎn)開發(fā)和個人信貸。巴菲特當時面臨的情況是：富國銀行自85年開始股價到89年9月上漲了接近1.5倍。盡管在90年10月，股價從89年9月最高點下跌了40%，但在89年，富國銀行股價走勢還是很堅挺的（得到市場的認同）。1989年，富國銀行的數(shù)據(jù)如下：核心資本充足率：5%資本充足率：10%總貸款規(guī)模：417億美元，其中房地產(chǎn)類貸款191.82億美元（占46%）貸款損失準備金：3.62億美元，撥備覆蓋總貸款率：0.86%凈利潤：5.74億美元ROE(凈資產(chǎn)收益率)：25% 每股凈資產(chǎn):44美元每股收益：11美元市盈率PE：5.4-7.9倍股價在1989年波動：59-87美元。巴菲特主要在1990年股價下跌后買入（接近每股58美元），買入時富國銀行總市值30億美元。買入時PE接近4.4-5.4倍左右。他當時判斷是：加州銀行業(yè)有以下風險，第一是可能發(fā)生地震，第二是發(fā)生經(jīng)濟衰退從而引發(fā)金融恐慌，導致存款擠兌和流失。但這兩點發(fā)生概率都較低。（不知道是否真實）在巴菲特買入后，1990年市場對公司前景的擔憂并沒有體現(xiàn)出來，1990年公司每股收益達到13美元/股，ROE達到26.3%。但在1991年，加州地區(qū)的房地產(chǎn)危機日益加劇，并波及到信用卡和其他零售貸款業(yè)務。富國銀行即便非常優(yōu)秀也不能幸免。1991年實際上對于富國銀行是場災難。1991年富國銀行不良貸款撥備急劇上升至13億美元（90年是3億美元），對于總貸款的撥備覆蓋率達到6.4%，幾乎超出巴菲特預測的兩倍（這個不知道真假）。但不管怎樣，1991年的富國銀行盡管凈利息收入保持了穩(wěn)健增長，但大額的撥備支出，使得當年凈利潤幾乎出現(xiàn)虧損。1992年的富國銀行依然陷入低迷，公司果斷降低了高風險領(lǐng)域的貸款，使得總貸款規(guī)模下降至360億美元，凈利息收入維持了平穩(wěn)增長，但撥備依然達到12億美元，使得最終凈利潤，相比1990年下滑了71%。巴菲特1992年和1993年繼續(xù)增持公司股票，買入均價分別是67美元和98美元，相當于PE15.2倍和9.89倍。不知道是運氣還是美國人民比較理性，富國銀行1990年年末股價下跌后就頑強走強，在1991年首次幾乎陷入虧損時，股價已經(jīng)比1990年末的水平上升了129%！，而且后來，富國銀行一直走強，甚至到2008年后的上周，股價一度創(chuàng)出歷史新高。相關(guān)討論：（1） 當然不能如此簡單類比，歷史不會簡單重復差異還是很多的，例如中國目前利率還沒有實現(xiàn)市場化，銀行間競爭沒有那么劇烈。中國目前的銀行數(shù)量遠遠比美國89年少太多（89年美國銀行大大小小近萬家），當初89年美國銀行是區(qū)域性的，因此地域性的經(jīng)濟風險很大?，F(xiàn)在的巴塞爾協(xié)議2對銀行監(jiān)控更嚴格（不過美國自己的銀行卻通過交易帳戶，利用資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)移長期債權(quán)風險，以逃避巴賽爾協(xié)議監(jiān)管）。中國這幾年的房地產(chǎn)泡沫可能比美國89年影響更廣泛，也更強烈。但除開估值而言，個人覺得招商銀行比富國銀行當年的環(huán)境要好不少。中國銀行業(yè)還處在暴利階段。以后看看利率市場化程度和對外開放程度了。就富國銀行而言，巴菲特很小心，但也低估了經(jīng)濟對銀行的打擊（幸運的是，不知道是運氣，還是眼光，他沒有選擇等待1991年富國銀行真正遭受打擊的時候才開始買入，否則，成本將提高1倍多）。不過他買入的成本的確夠低，PE5倍以下（增速最高峰），不清楚PB情況。（2） 需要注意的是，富國銀行即便1991年-1993年貸款總規(guī)模縮小了，但凈利息收入?yún)s是很穩(wěn)健增長的，說明公司在轉(zhuǎn)換貸款結(jié)構(gòu)和談判權(quán)上是比較有優(yōu)勢的。另外一個，就是銀行如果是長期穩(wěn)健財務的，在危機時刻的撥備往往矯枉過正，例如富國在91、92年的撥備，總計高達25億美元，而93年撥備就迅速下降到3個億美元。這樣，因為過度撥備（實際不良貸款中真正最后損失的比例不太大），過后幾年反而是很安全的。招商銀行08年中期對總貸款額度撥備覆蓋達到2.7%左右，比起美國那些撥備平時只有1%的銀行，還是有一定優(yōu)勢的。招行風險最大的是房地產(chǎn)開發(fā)貸款，也只有400多億（5.8%左右）。嗯，還有一個重要差異點：美國銀行對個貸消費者，好像是不能終生追究責任的，而香港等地會終生追求無限責任。所以美國每次房地產(chǎn)泡沫破滅后，消費者都是果斷斷供，而香港97年-03年巨大泡沫破滅，個貸斷供比例，也是非常低。不知道現(xiàn)在中國銀行是否終生追究責任？如何保證？（3） 在中國銀行對房貸有終生追索權(quán),銀行有權(quán)要求客戶用其它資產(chǎn)抵債的.所以銀行已經(jīng)提醒客戶了斷供并不能免責,所以實際上銀行處于很有利的條件. 美國的情況我不大了解,但是我在香港呆了七年,很了解香港的情況,香港的客戶在這種情況下還是有選擇的,就是選擇破產(chǎn),照香港的破產(chǎn)法令,在五年之內(nèi)除去其基本消費,其余的掙的錢要還給債主,如果五年期限內(nèi)沒有違規(guī)情況,則他的的的債務則可以免除了.當年的阿B-鐘鎮(zhèn)濤就是這么干的.但是實際上在香港樓市最低迷的時候,有十萬宗以上負資產(chǎn)個案最后選擇破產(chǎn)的比例很小._招商銀行和富國銀行比較招商銀行和富國銀行比較 2005年11月03日 14:41 財經(jīng)博客選取理由：美國最好的銀行之一，巴菲特的投資對象，被巴菲特長期持有，獲得的長期的巨額回報。富國銀行的基本概況：截至2004年底總資產(chǎn)4280億美元，美國第五大銀行，在紐約交易所上市(代碼：WFC)，市值為1050億美元，是美國第四大市值的銀行。擁有15萬的員工，擁有兩千三百萬的客戶，擁有6046家分支機構(gòu)，在Fortune雜志中利潤排行第十七名。富國銀行是一家提供全能服務的銀行，業(yè)務范圍包括社區(qū)銀行、投資和保險、抵押貸款、專門借款、公司貸款、個人貸款和房地產(chǎn)貸款等。富國銀行存款的市場份額在美國的17個州都名列前茅，是美國第一的抵押貸款發(fā)放者，第一的小企業(yè)貸款發(fā)放者，擁有全美第一的網(wǎng)上銀行服務體系。是美國唯一一家被穆迪評級機構(gòu)評為Aaa級別的銀行?？梢圆豢鋸埖卣f，富國銀行是美國最好的銀行。富國銀行的主要財務指標如下：2004年富國銀行的每股盈利、貸款增長率和存款增長率都實現(xiàn)了兩位數(shù)的增長，凈資產(chǎn)收益率是19.6%，總資產(chǎn)收益率1.71%。資本充足率為12.07%，其中一級資本充足率為8.41%。不良貸款率為0.55%。從財務指標的長期表現(xiàn)來看，富國銀行20年以來取得了23%的股東復合回報率。市值從20年前的不足10億美元增長到1050億美元，股價由84年的1.92升到2004年的62.15，使原來的31.37倍。每股盈利由1984年的0.84元增長到2004年的1.86元，增長了10.40倍。如此驕人的財務指標和股東回報足以讓人刮目相看，同時也讓人對富國銀行的經(jīng)營運作模式產(chǎn)生了極大的好奇心，是什么樣的運作模式創(chuàng)造了這樣的業(yè)績呢?第一，富國銀行是以全能型的以客戶為導向的銀行。銀行的目標是滿足客戶在財務上的全部需求，幫助他們在財務上取得成功。銀行的服務是以客戶為中心的，而不是以產(chǎn)品為中心的，這一點貫穿在產(chǎn)品設(shè)計、銷售和服務中，成為富國的核心理念和發(fā)展的動力。第二，富國的交叉銷售的模式為利潤創(chuàng)造做出了巨大的貢獻。富國銀行有一個與其他銀行不同的地方，它的分支機構(gòu)都不叫做分行，而是叫做商店。這是一種有特殊意義的叫法。富國很注重銷售，尤其是交叉銷售，平均起來，它可以向一個公司客戶推銷5.3個金融產(chǎn)品，向個人客戶平均推銷4.6個產(chǎn)品。這種交叉銷售的模式大大提高了富國銀行對客戶資源的利用能力，實現(xiàn)了效益的最大化。第三，富國銀行很注重對風險的控制，尤其是在風險的分散化上做得很好。富國擁有80個業(yè)務單元，分別為客戶一生中可能產(chǎn)生的各種金融需求提供合適的產(chǎn)品，這樣就把業(yè)務的風險分散化了，使其不容易受到經(jīng)濟周期的影響。風險的分散化也是富國銀行不良貸款率低的主要原因。第四，富國十分注重對于渠道的建設(shè)，富國的柜臺、電話、網(wǎng)絡(luò)和ATM的建設(shè)都十分完備。網(wǎng)絡(luò)銀行是全美最好的，ATM網(wǎng)絡(luò)是全美第四大的。這些措施能使富國的客戶隨時隨地享受服務。這四個方面構(gòu)成了富國銀行運作模式的主要特色，成為富國銀行能夠在20年時間內(nèi)保持兩位數(shù)的復合增長的關(guān)鍵。富國銀行是美國最優(yōu)秀的銀行，招商銀行是中國最優(yōu)秀的銀行，不妨將這兩家銀行的股價水平做一對比：富國銀行2005年10月14日收盤價為58.98元，市盈率為13.83倍，市凈率為2.64倍，2004年分紅率為44.8%。招商銀行2005年10月14日收盤價為6.3元，市贏率為15倍 ,市凈率為2.9倍，2004年分紅率為20%。招行的凈資產(chǎn)收益率和分紅率比富國銀行低，不良貸款率比富國高，理論上市贏率和市凈率應該比富國銀行低?？紤]到股改送股的因素(10送2)，招行目前的股價已經(jīng)在合理的區(qū)間。如果考慮到安全邊際，建議6元以下買入招行。值得一提的是，當時巴菲特選取買入富國銀行的時機是在富國銀行遭受房地產(chǎn)泡沫破滅危機，股價大幅下跌時購入的，購入的價格在凈資產(chǎn)附近，因此，取得了巨大的資本回報。=巴菲特投資秘訣：怎么買銀行股 在美國歷史上，每隔一段時期如二十、三十年、或四十年，十大商業(yè)銀行及投資銀行的排位都會與前期不同，一些大銀行后來大幅度縮小規(guī)模、分裂、合并或倒閉，有經(jīng)營的原因，但更多的是華盛頓與華爾街斗爭的結(jié)果，如現(xiàn)在的高盛。1929年崩盤后，很多商業(yè)銀行被迫放棄了非常盈利的投資銀行業(yè)務。這正應了三國演義中的那句開篇詞：“話說天下大勢，分久必合，合久必分。” 大多數(shù)人對于銀行、保險行業(yè)的認識，如同對于股票的認識，股票通常給人的感覺是風險很大，似乎黑天鵝始終盤旋在頭上，但是股票又是三大投資中長期收益率最高的一種，如果能最大程度的減少聰明想法的話。格雷厄姆在證券分析有一小段話點到了保險公司，他是用保險的原則來理解股票投資，但正可以幫助我們理解金融行業(yè)，可謂點睛之句。“上述討論引導我們得出這樣一個結(jié)論：普通股投資的原則很可能與保險公司的業(yè)務操作存在著密切的相似之處。保險商根據(jù)實際經(jīng)驗對所承擔的每一宗風險進行衡量，并據(jù)此收取保險費。有時，分析的重點集中于所謂的“道德風險”方面，此時必須衡量一些實際統(tǒng)計數(shù)據(jù)以外的因素。任何一種風險都可能造成遠遠超過保費收入的損失，但是平均結(jié)果卻能夠可靠地形成商業(yè)利潤?！便y行也具有相同的特征，任何一種不良貸款都可能造成很大的損失，但是平均結(jié)果卻能夠可靠的形成商業(yè)利潤。 現(xiàn)在對房地產(chǎn)新政導致價格下跌的擔憂，對地方政府融資平臺的擔憂又不免令人聯(lián)想到銀行大量不良貸款的出現(xiàn)并導致破產(chǎn)。 巴菲特在1991年年報中，對1990年10月增持富國銀行（在富國銀行下跌前已經(jīng)買入部分）做了非常詳細的解釋，而觀察1991-1997年這段時間美國銀行股的股價表現(xiàn)，富國銀行并不是漲得最好的銀行。 “趁著大家出脫銀行股之際，我們卻逆勢以2.9億美元，五倍不到的本益比(若是以稅前獲利計算，則本益比甚至不到三倍)，買進Wells Fargo 10%的股份。Wells Fargo實在是相當?shù)拇?，帳面資產(chǎn)高達560億美元，股東權(quán)益報酬率高達20%，資產(chǎn)報酬率則為1.25%，買下他10%的股權(quán)相當于以買下一家50億美元資產(chǎn)100%股權(quán)，但是真要有這樣條件的銀行，其價碼可能會是2.9億美元的一倍以上 ” 很多人常常覺得A股很“貴”的原因是，經(jīng)常能聽到、看到美國股票幾倍的市盈率，巴菲特說過，利率對于股市相當于地球引力，格雷厄姆在證券分析中提出的16倍上限，正是基于美國1933年前后6%左右的利率。1990年10月29日前，美國基準利率是8%，對應中國2.25%的基準利率，當時5倍的市盈率相當于現(xiàn)在中國的15倍市盈率，這樣的價位，就是巴菲特說可以貪婪的大口吃進優(yōu)秀銀行的時候，這也就是去年巴菲特為什么說未來10年中國股市將是世界表現(xiàn)最好的市場。 接著再看他是如何評估大眾恐慌的那部分： “當然擁有一家銀行的股權(quán)，或是其它企業(yè)也一樣，絕非沒有風險，像加州的銀行就因為位于地震帶而必須承擔客戶受到大地震影響而還不出借款的風險，第二個風險是屬于系統(tǒng)性的，也就是嚴重的企業(yè)蕭條或是財務風暴導致這些高財務杠桿經(jīng)營的金融機構(gòu)，不管經(jīng)營的再好都有相當?shù)奈C，最后市場當時主要的考慮點是美國西岸的房地產(chǎn)因為供給過多而崩盤的風險，連帶使得融資給這些擴張建案的銀行承擔巨額的損失，而也因為Wells Fargo就是市場上最大的不動產(chǎn)借款銀行，一般都認它最容易受到傷害?！?“以上所提到的風險都很難加以排除，當然第一點與第二點的可能性相當?shù)?，而且即使是房地產(chǎn)大幅的下跌，對于經(jīng)營績效良好的銀行也不致造成太大的問題，我們可以簡單地算一下Wells Fargo現(xiàn)在一年在提列3億美元的損失準備之后，稅前還可以賺10億美元以上，今天假若該銀行所有的480億借款中有10%在1991年發(fā)生問題，且估計其中有30%的本金將收不回來，必須全部轉(zhuǎn)為損失(包含收不回來的利息)，則在這種情況下，這家銀行還是可以損益兩平。若是真有一年如此，雖然我們認為這種情況發(fā)生的可能性相當?shù)停覀儜撨€可以忍受，事實上在Berkshire選擇購并或是投資一家公司，頭一年不賺錢沒有關(guān)系，只要以后每年能夠有20%的股東權(quán)益報酬率” 這就是巴菲特所說的永久性虧損概率極小。要挑選經(jīng)營者最好的銀行沃倫巴菲特曾經(jīng)說過，銀行業(yè)并非他的最愛，因為這個行業(yè)的特性是資產(chǎn)約為股權(quán)的20倍，這代表只要資產(chǎn)發(fā)生一點問題就有可能把股東權(quán)益虧光。但是，他卻偏偏在1990年大量買進富國銀行，投資了近2.9億美元，每股均價51.88美元。眾所周知，巴菲特對銀行業(yè)務非常熟悉。巴菲特知道，銀行是有利潤的企業(yè)，只要經(jīng)營者謹慎信用放款，并且盡量減縮成本。但是因為20比1的比率緣故，使得所有的優(yōu)勢與缺點所造成的影響對會被放大，所以巴菲特對于用便宜的價格買下經(jīng)營不善的銀行一點興趣都沒有，相反地，他最希望能夠以合理的價格買進一些經(jīng)營良好的銀行?！般y行要成為一個良好的投資目標，這并不是不可能。”巴菲特說。如果經(jīng)營者做他該做的事情，銀行就能產(chǎn)生百分之二十的股東權(quán)益報酬率，而這個股東權(quán)益報酬率將高于大多數(shù)企業(yè)的平均值。巴菲特解釋，如果你是一個銀行家，不必要求在你的行業(yè)里數(shù)一數(shù)二。你要做的事是：管理你的資產(chǎn)、負債和成本。銀行就像保險家，是一個商品企業(yè)，而且正如我們所知，在商品企業(yè)，經(jīng)營者的一舉一動時常是企業(yè)最引人不注意的一個特色。因此巴菲特在進行銀行投資時，就是要挑選經(jīng)營者最好的銀行。在富國銀行，就有兩位銀行界最好的經(jīng)理人卡爾理查德與保羅海山，在許多方面這兩個人的組合使人聯(lián)想到另外一對搭檔，那就是資本城/ABC的湯姆墨菲與丹柏克。首先，這一對搭檔加起來的力量都大于單打獨斗，因為每個人都了解、信任并尊敬對方；其次，他們對于有才能的人從不吝嗇，但同時厭惡冗員過多；第三，盡管公司獲利再好，他們控制成本的努力不曾稍減；最后，兩者都堅持自己所熟悉的