德國KG基金模式下的船舶融資.doc

德國KG基金模式下的船舶融資 宋 慶 楊長昆 德國航運(yùn)業(yè)的投資在過去幾年急速增長，達(dá)到有史以來最高水平，特別是對(duì)集裝箱船的投資。這些投資很大程度上是通過“KG基金”這種融資模式帶動(dòng)的。何謂KG基金？怎樣通過KG基金模式投資航運(yùn)業(yè)并獲益？KG模式下船舶融資項(xiàng)目如何操作？運(yùn)用這一結(jié)構(gòu)會(huì)給船舶出口融資帶來怎樣的機(jī)會(huì)？本文試圖通過介紹KG模式探討這些問題。一、KG的含義 KG，德語全稱Kommanditgesellschaft的縮寫,我國一般譯為兩合公司，在德國法律體系中是指若干合伙人（股東）在一個(gè)共同商號(hào)下為從事某種商業(yè)經(jīng)營而組成的一種合伙公司。這一組織形式最早出現(xiàn)在船運(yùn)業(yè)。中世紀(jì)時(shí)期，遠(yuǎn)洋航運(yùn)貿(mào)易是充滿風(fēng)險(xiǎn)的活動(dòng)。眾多的民間投資者既希望獲取高利潤，又不愿承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)；而船東則往往缺乏足夠的資金來造船、購貨，于是一種船東和投資人之間的新式聯(lián)合合作方式康孟達(dá)契約(Commeda)應(yīng)運(yùn)而生?？得线_(dá)契約的好處是投資者的責(zé)任被限于他們最初的投資額，且投資者還可把錢分散在幾個(gè)不同的康孟達(dá)中以減少風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，船東方承擔(dān)無限責(zé)任，獲取投資資金，雙方各自得到了經(jīng)濟(jì)上的滿足。該模式后來逐步擴(kuò)展到其它高風(fēng)險(xiǎn)的投資行業(yè)。在這種契約中，投資者通常并無參與經(jīng)營的意愿，而希望通過投資獲得預(yù)期利潤；而船東則往往是精于經(jīng)營的人士，希望通過管理獲取更大利潤。雙方對(duì)管理結(jié)構(gòu)的不同需求在有限合伙組織中都能得到切實(shí)的滿足。這種結(jié)構(gòu)由于其靈活性和便利性，現(xiàn)已逐步發(fā)展形成了較為固定的有限合伙制度，并得到法律的確認(rèn)。德國商法典第二章第161條對(duì)此類形式的有限合伙模式給出了明確定義，即指以共同商號(hào)經(jīng)營，股東中的一人或數(shù)人對(duì)公司債權(quán)人的責(zé)任限于一定的財(cái)產(chǎn)出資額(有限責(zé)任股東)，而股東中其他人(無限責(zé)任股東)的責(zé)任不受限制的公司。無限股東享有很大權(quán)利，承擔(dān)廣泛責(zé)任，而有限股東不得對(duì)外代表公司，其清償責(zé)任的上限是認(rèn)定的股金，一般不參與公司日常經(jīng)營業(yè)務(wù)。在實(shí)踐中，兩合公司又發(fā)展出一些變種形式；從事船舶投資的KG就是其中之一，叫做有限責(zé)任兩合公司（英美法系則稱之為有限責(zé)任合伙），德文縮寫為GmbH&Co.KG,是有限責(zé)任公司與兩合公司的混合形式。二、船舶融資中的KG基金所謂KG基金就是通過KG公司這種模式募集的基金，基金投入航運(yùn)業(yè)（包括新船的定購）就成了航運(yùn)KG基金。傳統(tǒng)船舶融資是由船東向銀行尋求抵押貸款，銀行提供貸款的金額一定小于購船價(jià)，兩者之差即股本金部分由購船人自己提供。而在KG結(jié)構(gòu)中，股本金由第三方提供，船舶的最終使用人需投入的股本金很少，甚至是零。參照兩合公司的設(shè)立，德國的公司投資人（即所謂的普通合伙人）通常會(huì)投入少量的自有資金，然后通過募集方式吸引有限合伙人的資金，發(fā)起設(shè)立一家專門擁有新船的KG公司。通過自有資本的投入，再加上銀行債權(quán)融資，獲得新船；新船投入運(yùn)營后獲得的收益，在支付營運(yùn)成本和償付貸款本息后，可以發(fā)放紅利。下圖顯示了一個(gè)典型的KG基金購船項(xiàng)目。其中“受益使用人”是一家航運(yùn)公司，它從船廠訂船。在傳統(tǒng)的船舶融資中，船東和受益使用人是同一人；而KG結(jié)構(gòu)更類似租賃，船舶的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)是分離的。銀行（船舶抵押）券 商受益使用人（航運(yùn)公司）債務(wù)資本普通合伙人（管理合伙人，有限公司）股本（+的費(fèi)用）私人投資者（股本每人*歐元）德國航運(yùn)管理公司 承租人（航運(yùn)公司的子公司）船舶（由在德國注冊的SHIP ZZZ GmbH&CoKG單船公司擁有）船舶建造廠（資料來源：CFB Commerz Fonds）在KG基金的安排中，券商（equity house）設(shè)立一只基金來買船?；鸩糠謥碜运饺送顿Y者（約占3550），部分來自銀行（50-65），銀行貸款以對(duì)船舶的頭等抵押作為擔(dān)保。受益使用人從這只基金處租賃船舶。三、為何要通過KG模式進(jìn)行船舶融資在德國，KG兩合公司可能為多種目的而成立，但公司業(yè)務(wù)的特點(diǎn)是關(guān)鍵因素。有些行業(yè)本身蘊(yùn)藏較高的風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)阻嚇投資，所以政府（通常是以稅收抵免的方式）給予一定的優(yōu)惠和補(bǔ)貼來鼓勵(lì)投資，航運(yùn)業(yè)就是如此。 根據(jù)德國法律，KG 基金是為特定的單一目的擁有船舶而成立，不能從事除此以外的其他任何商業(yè)活動(dòng)；當(dāng)船舶出售，這只KG基金就告結(jié)束。KG基金是一種封閉式基金，一旦有限責(zé)任股東部分的股份認(rèn)購?fù)戤?，基金即不再有新的投資人加入。設(shè)計(jì)航運(yùn)KG基金結(jié)構(gòu)的目的是為了在KG基金壽命期的早期加速折舊，將可計(jì)算的成本最大化，產(chǎn)生財(cái)務(wù)上的虧損分?jǐn)偨o投資者，達(dá)到避稅目的，這對(duì)航運(yùn)業(yè)這樣資本密集型的行業(yè)是非常有利的。德國法律原來規(guī)定，標(biāo)準(zhǔn)的年折舊率是8.33，而KG基金允許在5年內(nèi)再提取新建船成本的40作為特別或加速折舊，這樣，在一艘船交船后頭5年內(nèi)就可計(jì)提約82的成本作為折舊，財(cái)務(wù)報(bào)表顯示大額的虧損，私人投資者可以用來抵扣其應(yīng)稅收入?，F(xiàn)在，德國稅務(wù)當(dāng)局堅(jiān)持船舶應(yīng)按照該機(jī)構(gòu)的計(jì)算方法來折舊，因此KG基金提供融資的船舶中折舊期限大多數(shù)是15-16年，殘值5-10。如果選擇使用遞減折舊法，稅法允許頭兩年雙倍提取折舊。例如，折舊15年，每年折6.67，雙倍則每年可折13.33，頭兩年一共可提折舊26.66。KG基金在稅收上是透明的，任何損益均由所有投資者按其在基金中的份額分?jǐn)?，虧損則可抵免個(gè)人應(yīng)稅收入。船舶KG基金和其他行業(yè)的KG基金在吸引投資上是相互競爭的。比如，船舶KG基金允許的虧損最大為投資額的125，傳媒KG基金為100或更多。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，2003年募集的KG基金中，航運(yùn)類占24，商業(yè)房地產(chǎn)類占23，傳媒類占17（德國KG基金融資現(xiàn)在大約支撐了好萊塢年產(chǎn)量的20）。從船舶的最終承租人角度看，租賃屬于表外業(yè)務(wù)，航運(yùn)公司在保證運(yùn)力的前提下，可使財(cái)務(wù)報(bào)表比較好看，方便其進(jìn)行表內(nèi)融資。對(duì)二手船而言，航運(yùn)公司可將船舶通過KG基金出售，然后再租回使用。四、KG基金的設(shè)立和管理一只航運(yùn)KG基金的壽命可分為幾個(gè)階段，首先是基金發(fā)起和評(píng)估階段，然后是募集階段，繼而是資產(chǎn)（船舶）管理階段，最后是船舶出售和基金關(guān)閉。每只航運(yùn)KG基金對(duì)應(yīng)一艘特定的船，所以沒有兩只基金是完全一樣的，但基本目的都是為新船的定購籌集自有資本金。私人投資者投入股本，德國專業(yè)航運(yùn)銀行提供債務(wù)資本；銀行的批準(zhǔn)對(duì)項(xiàng)目基金的成功募集至關(guān)重要。每只基金的募集均需定價(jià)模型的幫助。在模型中，通過船價(jià)、船齡、殘值、租約費(fèi)率、投資者要求的回報(bào)率等變量，模型可以顯示出需籌集的資金、投資者數(shù)目、最低投資金額等結(jié)果。但所有的定價(jià)模型都由各券商開發(fā)，各證券公司運(yùn)用自己的模型來進(jìn)行相關(guān)分析。由于缺乏標(biāo)準(zhǔn)的定價(jià)模型，作為項(xiàng)目發(fā)起人的專業(yè)證券公司就顯得至關(guān)重要。當(dāng)然，船東或是租船人甚至船廠也可以作為項(xiàng)目發(fā)起人。KG基金對(duì)船舶的最終使用人來說是一項(xiàng)表外融資。因?yàn)榇笆琴Y本密集型產(chǎn)品，而航運(yùn)公司通常利潤微薄，將船舶資產(chǎn)變?yōu)楸硗赓Y產(chǎn)，可以降低公司的負(fù)債率，使之有能力借貸更多資金。券商可以租約為核心構(gòu)建KG項(xiàng)目，這也是為投資者提供的擔(dān)保。船東也可將其已擁有的船出售給KG基金，然后再與之簽訂回租協(xié)議，收回的資金可用于采購新船。KG券商要對(duì)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益、法律、稅收等進(jìn)行大量分析，形成招股說明書。新KG基金的招募是通過特定的（批發(fā)或零售）渠道面向投資人的，主要配售給以往曾與該券商有過投資關(guān)系的私人投資者，且往往通過財(cái)務(wù)顧問進(jìn)行。德國復(fù)雜的稅制（超過7萬條）催生了一個(gè)龐大的稅務(wù)顧問行業(yè)。顧問要收費(fèi)，項(xiàng)目營銷、提供信息、編制招股書要花錢，這些都構(gòu)成了KG基金的成本；此外KG基金還要承擔(dān)對(duì)招股說明書中陳述內(nèi)容的責(zé)任，這就需要購買責(zé)任保險(xiǎn)，又構(gòu)成了另外一項(xiàng)成本。在一個(gè)項(xiàng)目形成階段，能否提供足夠收入來支撐營銷渠道的費(fèi)用是KG券商的主要考慮因素。與項(xiàng)目發(fā)起相關(guān)的費(fèi)用可占基金規(guī)模的8-25。有的基金通過專門的營銷隊(duì)伍進(jìn)行“批發(fā)”，傭金可高達(dá)募集額的18；有的KG基金通過網(wǎng)上或者柜臺(tái)直接向公眾配售，這就簡單和便宜得多了。在KG基金里，這些費(fèi)用都由參與的私人投資者承擔(dān)。招股說明書中還會(huì)說明，要參加一個(gè)KG項(xiàng)目必須交一筆費(fèi)用,這就是KG券商的純利，或者說是投資者付給券商的傭金，一般為5，但也有2.5%-3的。KG基金募集成功、船舶購入后，基金的管理合伙人負(fù)責(zé)船舶的日常經(jīng)營（必須在德國進(jìn)行）。在經(jīng)營的頭幾年，財(cái)務(wù)報(bào)表上會(huì)顯示虧損，以實(shí)現(xiàn)基金本身稅收方面的目的，然后會(huì)有盈利期?；鸬钠胀ê匣锶擞辛x務(wù)告知投資者基金的經(jīng)營狀況，召開年度會(huì)議。最關(guān)鍵的是，總經(jīng)理要決定虧損或者盈利的多少以及分擔(dān)方式。五、KG基金及噸位稅對(duì)德國航運(yùn)業(yè)的影響德國船東的新船定購量從2003年開始一直大幅度增長，可以預(yù)見2005年交付給德國船東的新船數(shù)將超過希臘船東，2006年將超過日本船東。最近的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也表明德國船東將獲得2006年全球新船交付量的17.4%。由此可見KG模式對(duì)于德國航運(yùn)業(yè)的發(fā)展貢獻(xiàn)巨大。在運(yùn)用KG模式的原因當(dāng)中，很重要的一個(gè)因素是噸位稅（Tonnage Tax）。歐盟噸位稅的主要目的是鼓勵(lì)在歐盟國家內(nèi)設(shè)立航運(yùn)公司。如船舶是在歐盟國家注冊登記并適用噸位稅，則公司無須按照船舶產(chǎn)生的收入或盈利納稅。噸位稅實(shí)際上是按照該船凈噸位一次性支付的費(fèi)用。對(duì)于適用噸位稅的船舶，通常都會(huì)附加一些條件，如承諾培訓(xùn)一定數(shù)量的船員、船員國籍的限制、船旗的選用等。鼓勵(lì)設(shè)立航運(yùn)公司主要是為了當(dāng)?shù)叵嚓P(guān)服務(wù)行業(yè)，如海事保險(xiǎn)、船舶經(jīng)紀(jì)和航運(yùn)管理等的發(fā)展。德國于1999年采納了噸位稅，目前大多數(shù)KG結(jié)構(gòu)享受了加速折舊和噸位稅兩方面的好處。六、KG基金未來展望及對(duì)中國造船業(yè)的影響到目前為止，整個(gè)市場對(duì)KG基金的需求仍然很旺盛，而且大部分的KG航運(yùn)基金主要集中投向集裝箱船舶。以噸位計(jì)算，集裝箱船舶要占到整個(gè)基金使用量的63%。以運(yùn)輸能力計(jì)算，2004年全球集裝箱新訂單中的56%是通過KG模式融資的。在未來幾年，KG基金仍然會(huì)是新船融資供給的主要方式之一。目前參與KG船舶融資業(yè)務(wù)的主要銀行多為德國本地銀行，但更多的國際船舶融資銀行也開始關(guān)注并積極涉足這一領(lǐng)域，期望能夠不斷擴(kuò)大這一業(yè)務(wù)的比重。但同時(shí)必須看到這一市場的結(jié)構(gòu)化程度要比傳統(tǒng)的船舶融資方式高很多。對(duì)市場的把握能力和定價(jià)技術(shù)都會(huì)直接影響整個(gè)基金的運(yùn)營效果。此外，對(duì)德國法律，特別是有關(guān)稅收方面法律的變化也要給予特別的關(guān)注。因此采用與德國銀行聯(lián)合融資的方式，應(yīng)該是參與該市場的一種比較穩(wěn)妥的方式。在參與這一融資模式過程中，也有利于學(xué)習(xí)和借鑒這一操作模式，研究如何利用