易方達投資策略報告

1、 大綱大綱 經濟恢復到了一定水平經濟恢復到了一定水平 l經濟已經恢復到了一定程度；過去三年經濟復合增速達到10.4%； l2006年三季度經濟開始走向過熱，說明當時的產能利用率不低； l綜合來看，目前的經濟恢復到了正常水平； ngdpgdp同比增速（同比增速（% %） 2007.3q2007.3q2008.3q2008.3q2009.3q2009.3q 13.413.49.09.08.98.9 工業(yè)企業(yè)利潤已經恢復到一個較好的水平工業(yè)企業(yè)利潤已經恢復到一個較好的水平 l從工業(yè)企業(yè)roe來看得出的情況是一致的，roe可以在一定程度上衡量 產能利用率； n中國汽車行業(yè)產能利用率和中國汽車行業(yè)產能利

2、用率和roeroe n美國工業(yè)產能利用率和美國工業(yè)產能利用率和roeroe 工業(yè)企業(yè)利潤已經恢復到一個較好的水平工業(yè)企業(yè)利潤已經恢復到一個較好的水平 l6-8月份盈利的年化水平已經接近于2007年； l說明目前工業(yè)產能利用率已經恢復到一定水平； n中國工業(yè)企業(yè)中國工業(yè)企業(yè)roeroe 銷售收入增速提高銷售收入增速提高 l利潤改善主要是銷售收入的猛烈增長；5-8月份工業(yè)銷售收入環(huán)比 增長14%，而凈利率上升了一個點左右，導致利潤明顯改善。 n工業(yè)經濟效益指標工業(yè)經濟效益指標 數據來源:wind資訊數據來源:wind資訊 04-1205-1206-1207-1208-1204-12 工業(yè)企業(yè):主營

3、業(yè)務收入:累計同比工業(yè)企業(yè):主營業(yè)務成本:累計同比 工業(yè)企業(yè):管理費用:累計同比工業(yè)企業(yè):銷售費用:累計同比 工業(yè)企業(yè):財務費用:累計同比工業(yè)企業(yè):主營業(yè)務稅金及附加:累計同比 工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計同比 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 但是要重點關注價格走勢但是要重點關注價格走勢 l商務部價格有所啟動；同時農產品價格 11月份同比大幅提高； n商務部生產資料價格有所啟動商務部生產資料價格有所啟動 數據來源:wind資訊數據來源:wind資訊 07-12-31 08-03-31 08-06-30 08-09-30 08-12-31 09-03-31 09-06-3

4、0 09-09-3007-12-3107-09-30 生產資料價格指數 120 126 132 138 144 150 156 162 農產品批發(fā)價格總指數農產品批發(fā)價格總指數 時間時間 定基指數定基指數同比指數同比指數環(huán)比指數環(huán)比指數 20092009年年 1111月月 152.7152.7103.5103.5101.1101.1 20092009年年 1010月月 151.0151.098.398.393.093.0 20092009年年 9 9 月月 162.4162.4101.1101.199.999.9 20092009年年 8 8 月月 162.6162.6100.2100.210

5、2.7102.7 20092009年年 7 7 月月 158.4158.497.397.399.199.1 20092009年年 6 6 月月 159.8159.899.399.398.298.2 20092009年年 5 5 月月 162.7162.799.699.6101.0101.0 20092009年年 4 4 月月 161.1161.195.495.4100.7100.7 20092009年年 3 3 月月 160.0160.094.894.8100.5100.5 20092009年年 2 2 月月 159.2159.291.491.4100.4100.4 20092009年年 1

6、1 月月 158.5158.598.498.4105.4105.4 20082008年年 1212月月 149.8149.898.598.5101.6101.6 目前通脹仍然沒有形成確定的趨勢目前通脹仍然沒有形成確定的趨勢 l11月份的漲價受到了雪債、上調油價、電價等的影響，并不具有可持 續(xù)性； ncpicpi和和ppippi環(huán)比走勢環(huán)比走勢 -30 -20 -10 0 10 20 30 07m0107m0708m0108m0709m0109m07 cpi_momppi_mom 出口環(huán)比增長可以持續(xù)一段時間出口環(huán)比增長可以持續(xù)一段時間 l從領先指標來看，出口環(huán)比可以持續(xù)一段時間；環(huán)比在今后一個

7、 季度可以保持20%的年率的增長。 n美國美國pmipmi和出口增速和出口增速 noecdoecd領先指標和出口增速領先指標和出口增速 出口環(huán)比增長可以持續(xù)一段時間（續(xù)）出口環(huán)比增長可以持續(xù)一段時間（續(xù)） l從領先指標來看，出口環(huán)比可以持續(xù)一段時間； n世界世界pmipmi指數走高指數走高 n美國制造業(yè)庫存指數和出口增速美國制造業(yè)庫存指數和出口增速 貨幣環(huán)比繼續(xù)回落貨幣環(huán)比繼續(xù)回落 l由于信貸控制的影響，m2環(huán)比明顯回落； l目前的貨幣供應和外需的組合可以保持經濟的平穩(wěn)擴張； n貨幣供應環(huán)比增速貨幣供應環(huán)比增速 -20 0 20 40 60 80 100 2007m072008m012008m

8、072009m012009m07 m1_momm2_mom m1m1和物價：今非昔比和物價：今非昔比 l一種觀點認為m1的高增長必然引起國內物價的高漲，但是這樣的 情況在2009-2010年可能發(fā)生改變，原因是外需的環(huán)境發(fā)生了巨大 的變化。 nm2m2和國內需求環(huán)比增速和國內需求環(huán)比增速 5 10 15 20 25 30 35 -2 0 2 4 6 8 10 00010203040506070809 cpi_yoym1_yoy m2m2和國內需求和國內需求 l可以看到，m2和國內需求環(huán)比增速相關度比較高；1、2季度的貨 幣高增長導致了內需的高增長。 n季度季度m2m2（領先一季度）和國內需求環(huán)

9、（領先一季度）和國內需求環(huán) 比增速比增速 n年度年度m2m2和國內需求增速和國內需求增速 0909年外需的猛烈負增長年外需的猛烈負增長 l09年外需的猛烈負增長導致內需的強烈擴張受到了一定的抵消， 這和05年以來的情況不一樣。 n出口和固定資產投資定基指數出口和固定資產投資定基指數 800 900 1000 1100 1200 1300 20 24 28 32 36 40 2008m012008m072009m012009m07 fixinvest_yoyexport_sa oecdoecd領先指標出現明顯改善領先指標出現明顯改善 l從oecd領先指標來看，全球經濟經歷了明顯復蘇，其中美國、歐

10、 洲、日本等都實現了明顯的改善； noecdoecd領先指標領先指標noecdoecd領先指標美國指數領先指標美國指數 各國工業(yè)生產也出現了明顯復蘇各國工業(yè)生產也出現了明顯復蘇 l各國工業(yè)生產也出現了一定的改善 n美國和歐盟工業(yè)生產指數美國和歐盟工業(yè)生產指數 數據來源:wind資訊數據來源:wind資訊 02-1203-1204-1205-1206-1207-1208-1202-12 美國:工業(yè)總體產出指數歐元區(qū):工業(yè)生產指數(除建筑業(yè)外):定基數(2000=100):季節(jié)調整 90 93 96 99 102 105 108 111 美國零售也出現明顯改善美國零售也出現明顯改善 l目前來看，美

11、國的零售額出現了一定的改善； n美國零售情況美國零售情況 數據來源:wind資訊數據來源:wind資訊 02-1203-1204-1205-1206-1207-1208-1209-1202-1201-12 美國:零售和食品服務銷售額:總計 280000 290000 300000 310000 320000 330000 340000 350000 360000 370000 380000 美國家庭收入來源美國家庭收入來源 l但是美國居民收入如果扣除政府的減稅依然增速很低； n美國家庭可支配收入（美國家庭可支配收入（1010億美元）億美元） 美國家庭資產情況美國家庭資產情況 l美國目前家庭資產

12、負債情況有所改善，但是依然處在去杠桿化的 過程中； l需求的可持續(xù)增長乏力； n美國凈資產美國凈資產 a a股市場最新估值水平股市場最新估值水平 圖表圖表2424、a a股市場估值水平股市場估值水平 a a股市場目前滾動市盈率處于歷史相對較低水平股市場目前滾動市盈率處于歷史相對較低水平 圖表圖表2525、a a股市場市盈率股市場市盈率 市場幾個主要風格指數目前的估值市場幾個主要風格指數目前的估值 圖表圖表2626、市場主要風格指數目前的估值、市場主要風格指數目前的估值 年度上證50滬深300中證100中證200中證500中證800 滾動市盈率21.421.424.124.122.4522.45

13、404047.6447.6425.4325.43 09年(預測)19.5319.5322.0422.0420.5420.5435.0235.0238.3638.3623.0723.07 10年(預測)16.2616.2617.9917.9916.9316.9326.3526.3529.1529.1518.7518.75 11年(預測)13.7613.7615.1315.1314.3414.3421.0921.0922.1222.1215.6615.66 多數行業(yè)動態(tài)多數行業(yè)動態(tài)pepe都處于歷史的相對較低水平都處于歷史的相對較低水平 圖表圖表2727、各行業(yè)動態(tài)、各行業(yè)動態(tài)pepe 多數行業(yè)動

14、態(tài)多數行業(yè)動態(tài)pbpb都處于歷史的合理水平都處于歷史的合理水平 圖表圖表2828、各行業(yè)動態(tài)、各行業(yè)動態(tài)pbpb a-ha-h股歷史溢價走勢股歷史溢價走勢 圖表圖表2929、a-ha-h股歷史溢價走勢股歷史溢價走勢 全球靜態(tài)全球靜態(tài)p/ep/e比較比較(2000-2008) (2000-2008) 圖表圖表3030、全球靜態(tài)、全球靜態(tài)p/ep/e比較比較(2000-2008) (2000-2008) 全球靜態(tài)全球靜態(tài)p/bp/b比較比較(2000-2008) (2000-2008) 圖表圖表3131、全球靜態(tài)、全球靜態(tài)p/bp/b比較比較(2000-2008) (2000-2008) 2009

15、2009主流機構觀點主流機構觀點 高華高華 看多：看多：看好中國經濟的長期增長前景， 但我們認為這個前景能否如期實現在很 大程度上取決于中國能否進一步深化金 融改革、放松監(jiān)管（供應面改革）以及 將經濟增長點從外部需求轉向更為持久 的國內需求。 2010年年滬深300指數目標4,300點。 看好內需主導型行業(yè)的長期觀點。具 體而言，我們依然將估值具吸引力的 銀行股、題材具吸引力的保險股、醫(yī) 療服務/設備提供商、快速成長的互聯 網/傳媒股和實力雄厚的消費品股作為 我們投資組合的核心持股對象。 申萬申萬 看多：看多：2011 年的盈利預測有望提升、 估值水平仍然合理、人民幣升值預期帶 動熱錢流入；風

16、險因素是融資壓力依然 顯著、熱錢流向可能逆轉、貨幣信貸政 策可能微調。 中國經濟再平衡，關鍵點在于收入分 配結構調整、產業(yè)結構調整。 再平衡 受益主題大消費、中部區(qū)域、新興產 業(yè)。首推的三個行業(yè)：房地產（更加 偏好中部）、醫(yī)藥、煤炭。 中信中信 中性偏多：中性偏多：從今年12月份到明年4、5月 份，a股市場環(huán)境會比較樂觀，期間gdp 、企業(yè)業(yè)績都會快速回升，cpi出現向 上拐點后對資金也會起正面刺激作用。 我們預計明年上半年公司凈利潤增速 25%，上證綜指可能摸高到4500點，明 年二季度中旬進入敏感時期，去年將呈 “n”形變化。 重點推薦銀行、黃金、煤炭、鋼鐵、 零售、醫(yī)藥、航運航空七大行業(yè)

17、；低 碳經濟、區(qū)域經濟兩大主題。 今年以來行業(yè)漲跌幅回顧今年以來行業(yè)漲跌幅回顧 圖表圖表3333、今年以來行業(yè)漲跌幅、今年以來行業(yè)漲跌幅 204 194 169 138 123 112 108 108 10397969494929292918477 735846 43 0 50 100 150 200 250 交運設備 有色金屬 采掘 家用電器 電子元器件 房地產 餐飲旅游 輕工制造 綜合 金融服務 紡織服裝 化工 商業(yè)貿易 信息設備 食品飲料 黑色金屬 機械設備 醫(yī)藥生物 交通運輸 農林牧漁 信息服務 公用事業(yè) 建筑建材 券商一致預測業(yè)績增長券商一致預測業(yè)績增長 圖表圖表3636、券商對業(yè)績

18、的預測、券商對業(yè)績的預測 行業(yè)名稱行業(yè)名稱 流通市值流通市值 占比占比 總市值加權總市值加權p/ep/e一致預期凈利潤同比一致預期凈利潤同比 2008(a)2008(a)2009(e)2009(e)2010(e)2010(e)2008(a)2008(a)2009(e)2009(e)2010(e)2010(e) 滬深滬深300300100.0%27.4 22.6 17.5 -9.0%21.6%28.7% 金融金融42.8%21.5 17.6 14.4 11.2%22.4%22.4% 能源能源14.1%24.9 20.6 17.0 -8.3%20.5%20.3% 工業(yè)工業(yè)11.9%38.3 33.

19、8 22.6 -34.7%13.8%50.6% 原材料原材料11.8%56.3 57.5 25.6 -57.6%-1.7%125.8% 非日常生活消費品非日常生活消費品7.1%55.8 31.0 23.6 -27.4%80.0%31.3% 日常消費品日常消費品4.3%53.4 37.3 28.7 18.0%43.5%29.2% 公用事業(yè)公用事業(yè)3.2%176.1 28.0 22.7 -85.0%534.9%24.4% 醫(yī)療保健醫(yī)療保健2.0%41.2 27.7 24.1 4.7%48.4%15.3% 信息科技信息科技1.5%67.1 48.4 31.1 -31.9%38.4%56.0% 電信業(yè)

20、務電信業(yè)務1.4%7.5 33.8 29.8 243.3%-77.8%16.7% 大小非解禁情況大小非解禁情況 圖表圖表3838、大小非解禁、大小非解禁 - 300,000 600,000 900,000 1,200,000 1,500,000 1,800,000 2,100,000 2009-12 2010-01 2010-02 2010-03 2010-04 2010-05 2010-06 2010-07 2010-08 2010-09 2010-10 2010-11 2010-12 （人民幣百 萬元） 大小非解禁匯總 各類資產收益率各類資產收益率 圖表圖表3939、各類資產收益率、各類資

21、產收益率 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 2006/01/012007/01/012008/01/012009/01/01 5年期定期存款利率 5年期固定利率國債到期收益率 滬深300風險收益率 (右軸) 我們的判斷我們的判斷 總體判斷：總體判斷： n震蕩上行，幅度小于過去四年震蕩上行，幅度小于過去四年 我們的判斷我們的判斷 l目前市場估值基本合理；目前市場估值基本合理； 今年全年二三季度年化明年 全市場282824242020 銀行151515151212 其他363630302525 n目前市場估值情況目前市場估值情況 我們的判斷我們的判斷 l經濟在明年將走向正?；?；經濟在明年將走向正?；?l不同行業(yè)盈利都將恢復到較為正常的水平；不同行業(yè)盈利都將恢復到較為正常的水平；