企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)管理術(shù)語(yǔ)

1、關(guān)于中電光伏股權(quán)投資計(jì)劃的 風(fēng)險(xiǎn)揭示 1. 監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn) 1 2. 交易風(fēng)險(xiǎn) 2 3. 投資對(duì)象的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 3 4. 投資風(fēng)險(xiǎn) 7 為審慎評(píng)估中電光伏股權(quán)投資計(jì)劃的風(fēng)險(xiǎn)因素，根據(jù)國(guó) 內(nèi)有關(guān)法律、投資方案以及投資對(duì)象的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，揭示以下 可能存在的風(fēng)險(xiǎn)： 1. 監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn) 本投資計(jì)劃涉及諸多中間環(huán)節(jié)，其中法律風(fēng)險(xiǎn)較顯著的 是信托法律關(guān)系。我國(guó)規(guī)范信托關(guān)系的法律法規(guī)主要有中 華人民共和國(guó)信托法 、國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于中華人民共和 國(guó)信托法公布執(zhí)行后有關(guān)問(wèn)題的通知 、信托投資公司管 理辦法、信托投資公司資金信托管理暫行辦法等規(guī)范性 文件。 根據(jù)以上文件的規(guī)定， “未經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)，任何 單位和個(gè)人不得經(jīng)營(yíng)

2、信托業(yè)務(wù)” ；“擔(dān)任信托執(zhí)行經(jīng)理的人 員，應(yīng)具有中國(guó)人民銀行頒發(fā)的 信托經(jīng)理資格證書 ”；“信 托期限不得少于一年”o 由于從事信托業(yè)務(wù)的單位和個(gè)人必須取得中國(guó)人民銀 行的前置許可才能合法經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和從業(yè)，如果信托關(guān)系的受 托人（張或 RF 或 ABC 或其它主體）不具備信托業(yè)務(wù)資質(zhì)， 一旦監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)并依法查處，我方的信托投資計(jì)劃將面臨 很大的法律風(fēng)險(xiǎn)，信托關(guān)系可能會(huì)被定性為非法集資，那么 我方的權(quán)益將可能因投資行為的不合法而無(wú)法得到信托法 律規(guī)范的保護(hù)，只能依據(jù)民法或合同法的規(guī)定尋求一般的法 律保護(hù)。 2. 交易風(fēng)險(xiǎn) 本投資計(jì)劃的步驟較多，其中存在幾個(gè)不確定的因素， 可能會(huì)產(chǎn)生交易風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)投

3、資計(jì)劃帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的影響。瑞盛 公司在不同時(shí)間提供的股權(quán)結(jié)構(gòu)示意圖前后不一致，結(jié)合其 提供的交易說(shuō)明 ，以最后一次提供的資料為準(zhǔn)，提出以 下疑點(diǎn)： 2.1 既然第一階段已經(jīng)完成 1%原始股的轉(zhuǎn)讓， 那第二階 段轉(zhuǎn)讓的權(quán)益是什么性質(zhì)的權(quán)益未予說(shuō)明。 2.2 協(xié)議二中“ 100 萬(wàn)美金投資所對(duì)應(yīng)的 China Sunergy Co., Ltd 的收益”份額不明。 2.3 股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議簽訂后不辦理過(guò)戶，投資者只享有上 市后股權(quán)出售的收益權(quán)，那么股權(quán)依然屬于出售方，出售方 賣不賣股票，何時(shí)賣，以什么價(jià)格賣，會(huì)不會(huì)將已簽約出售 的股權(quán)再次轉(zhuǎn)讓給他人都難以控制。 2.4賣方是否能成功影響目標(biāo)公司中的其他股東

4、同意 賣方轉(zhuǎn)讓目標(biāo)公司中的股權(quán)給買方不確定。 2.5出售方有義務(wù)向收購(gòu)方提供目標(biāo)公司的經(jīng)營(yíng)情況、 財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性應(yīng)得到必要的保證。 2.6整個(gè)交易過(guò)程中只有 ABC Investment Ltd.與DB、 Luck Great Investments Limited 簽訂協(xié)議，卻無(wú)投資者與 ABC Investment Ltd.簽訂協(xié)議，那么投資者與 ABC Investment Ltd. 的權(quán)利義務(wù)關(guān)系不明。 2.7專為此次交易設(shè)立的 ABC Investment Ltd.是轉(zhuǎn)讓后 的股權(quán)所有者，但ABC Investment Ltd這個(gè)公司的權(quán)屬不明， 這關(guān)系到依據(jù)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的目標(biāo)公司股權(quán)

5、的控制人。 3.投資對(duì)象的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 光伏產(chǎn)業(yè)瓶頸之危：原料、市場(chǎng)兩頭在外” 中國(guó)太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè) 2007年要有大麻煩，技術(shù)、原材 料、市場(chǎng)的瓶頸都可能讓新的光伏生產(chǎn)企業(yè)舉步維艱?！遍L(zhǎng)期 致力于在國(guó)內(nèi)推廣太陽(yáng)能產(chǎn)業(yè)的中國(guó)可再生能源學(xué)會(huì)（前中 國(guó)太陽(yáng)能學(xué)會(huì)）副理事長(zhǎng)趙玉文如此疾呼。 趙的大膽預(yù)測(cè)緣于目前國(guó)內(nèi)太陽(yáng)能產(chǎn)業(yè)的不正常狀態(tài) 九成以上的原材料依賴進(jìn)口，九成以上的產(chǎn)品全部出 口。一個(gè)典型的 兩頭在外”產(chǎn)業(yè)，其抗風(fēng)險(xiǎn)能力甚至可以用 不堪一擊”來(lái)形容。 市場(chǎng)在哪里？ 如果沒有歐洲市場(chǎng)上太陽(yáng)能光伏發(fā)電行業(yè)的爆發(fā)性增 長(zhǎng)，就不會(huì)有尚德的今天?！笔┱龢s在接受本報(bào)采訪時(shí)坦承。 從2004年起，歐洲發(fā)達(dá)國(guó)家開

6、始大力推行可再生能 源法，強(qiáng)制太陽(yáng)能光伏發(fā)電并網(wǎng)。雖然歐洲本土企業(yè)技術(shù) 實(shí)力很強(qiáng)，但從投產(chǎn)到滿足市場(chǎng)還有一段時(shí)間，這就給了中 國(guó)太陽(yáng)能光伏行業(yè)提供了巨大的成長(zhǎng)空間。 而目前施正榮的擔(dān)憂在于：當(dāng)歐洲本土企業(yè)憑借很強(qiáng)的 技術(shù)實(shí)力，度過(guò)了從投產(chǎn)到滿足市場(chǎng)的一段時(shí)間后，歐洲的 大門也許就不會(huì)對(duì)我們敞開了，我們又能把產(chǎn)品賣給誰(shuí)呢？； 而趙玉文之所以擔(dān)心 中國(guó)太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè) 2007年要有 麻煩”也是主要緣于對(duì)市場(chǎng)的擔(dān)憂。 趙說(shuō)，企業(yè)紛紛投資光伏產(chǎn)業(yè)，除了看重可再生能源 法頒布給光伏產(chǎn)業(yè)帶來(lái)的巨大商機(jī)之外，直接的動(dòng)因其實(shí) 來(lái)源于歐洲特別是德國(guó)市場(chǎng)的爆發(fā)性增長(zhǎng)。 他擔(dān)憂，雖然德國(guó)市場(chǎng)的猛增讓歐洲光伏生產(chǎn)滯后

7、市場(chǎng) 兩年，但隨著光伏生產(chǎn)擴(kuò)產(chǎn)的加速，兩年后的2007年，德 國(guó)市場(chǎng)將再次達(dá)到平衡并開始出口。作為全球光伏產(chǎn)業(yè)的三 巨頭之一，日本光伏生產(chǎn)一直保持出口強(qiáng)勢(shì)。另一巨頭美國(guó) 的光伏生產(chǎn)也是自給之后略有盈余。那時(shí)候，我國(guó)企業(yè)生產(chǎn) 出來(lái)的產(chǎn)品賣給誰(shuí)呢? 國(guó)外市場(chǎng)的前景不明朗，使太陽(yáng)能光伏企業(yè)更加期待國(guó) 內(nèi)市場(chǎng)的利好消息。目前，雖然可再生能源法 已經(jīng)頒布， 但一位試圖投資太陽(yáng)能產(chǎn)業(yè)的人士表示：國(guó)家目前已經(jīng)明確 了風(fēng)電、生物質(zhì)能發(fā)電的優(yōu)惠措施，但對(duì)于太陽(yáng)能發(fā)電的優(yōu) 惠則遲遲未有表態(tài)?！?另一位熟悉能源產(chǎn)業(yè)的人士則指出，國(guó)家對(duì)太陽(yáng)能發(fā)電 的慎重可以理解，太陽(yáng)能發(fā)電成本大約是生物質(zhì)發(fā)電 （沼氣發(fā) 電）的7-1

8、2倍，風(fēng)能發(fā)電的6-10倍，更是傳統(tǒng)煤電方式的11-18 倍，如此昂貴的價(jià)格讓太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè)在中國(guó)的發(fā)展自然舉 步維艱。 兩頭在外”之危 一位謹(jǐn)慎的投行人士稱，并不看好國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)的前 景，因?yàn)?產(chǎn)能受原材料瓶頸制約太大，這還不是上游企業(yè)故 意要哄抬物價(jià)，而是這種高純硅確實(shí)不能達(dá)到這么大面積的 供應(yīng)量，這個(gè)問(wèn)題的困擾基本是無(wú)策應(yīng)對(duì) ”。 原料不僅困擾著國(guó)內(nèi)企業(yè)，甚至也困擾著國(guó)際巨頭。這 位人士介紹，最近美國(guó)的太陽(yáng)能第一股 evergreen公司漲勢(shì)喜 人，大訂單的消息不斷，但是前幾天一則上游供應(yīng)商不能按 原計(jì)劃供應(yīng)原料硅的聲明即刻把其股價(jià)打壓了20%多。 他說(shuō)：需求再大也沒用，無(wú)米下鍋，這就是

9、這類企業(yè)最 大的問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)”。 也許除了未來(lái)的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，原料問(wèn)題已經(jīng)成為光伏企業(yè) 更為緊迫的威脅。目前世界上應(yīng)用最廣泛的太陽(yáng)能電池是晶 體硅太陽(yáng)能電池，而生產(chǎn)晶體硅太陽(yáng)能電池的原材料 高 純度多晶硅在我國(guó)卻極度短缺，絕大部分需要依賴進(jìn)口。 據(jù)中國(guó)工程院的專家調(diào)查， 2005 年我國(guó)對(duì)多晶硅的需求 量為 3800 噸，其中光伏產(chǎn)業(yè)需求 2691 噸，而 2004 年我國(guó) 多晶硅的產(chǎn)量只有 60 噸，即使全部供應(yīng)光伏產(chǎn)業(yè)，也僅占 市場(chǎng)需求的 2.6，大量的缺口只能依賴進(jìn)口。 由于原材料的供不應(yīng)求，出口太陽(yáng)能電池板所需核心原 材料的日本、 德國(guó)、瑞典等國(guó)家紛紛削減了對(duì)中國(guó)的供應(yīng)量， 我國(guó)太陽(yáng)能電池板

10、生產(chǎn)商面臨 “無(wú)米為炊 ”的窘迫局面。受困 于原料的太陽(yáng)能企業(yè)已經(jīng)開始伺機(jī)而動(dòng)。尚德在洛陽(yáng)、河北 天威在四川都在尋找自己未來(lái)的原材料供應(yīng)渠道，但能取得 多大效果卻難以預(yù)料。 一位業(yè)內(nèi)人士表示，由于燒堿和液氯是生產(chǎn)太陽(yáng)能多晶 硅的兩大化工材料，所以國(guó)外從事該行業(yè)的企業(yè)，多有化工 行業(yè)背景，副產(chǎn)品可以循環(huán)利用，比如日本三菱等。而國(guó)內(nèi) 在提煉過(guò)程中， 70以上的多晶硅都通過(guò)氯氣排放了，不僅 提煉成本高，而且環(huán)境污染非常嚴(yán)重。 中金公司在最近的一份關(guān)于太陽(yáng)能的報(bào)告中提出，三個(gè) 因素將制約全球光伏產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)增長(zhǎng)。 首先，硅原料供給不足， 無(wú)法支持光伏系統(tǒng)出現(xiàn)持續(xù)爆發(fā)性增長(zhǎng)； 其次， 2004 年全球 市場(chǎng)

11、的大幅度增長(zhǎng)主要來(lái)自于德國(guó)的強(qiáng)大需求，不具備持續(xù) 性；第三，成本過(guò)高是制約光伏市場(chǎng)發(fā)展的重要因素。 趙玉文坦承： “我們不能說(shuō)不讓誰(shuí)進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)， 也不能 說(shuō)誰(shuí)進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)一定會(huì)倒閉，企業(yè)要冷靜對(duì)待可再生資源 的投資。” 他進(jìn)一步指出： “在可再生能源發(fā)展的初期， 我國(guó) 必然會(huì)有大量的企業(yè)破產(chǎn)倒閉 ”。（錢述，21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào) 道） 4. 投資風(fēng)險(xiǎn) 根據(jù)交易說(shuō)明中的投資步驟，投資人需向 ABC Investment Ltd. 兩次注資，這兩次注資行為的性質(zhì)模糊， 按投資計(jì)劃的本意，應(yīng)當(dāng)是信托財(cái)產(chǎn)的委托行為。 但理論上， “注資” 通常被理解為股權(quán)出資，那么投資者將成為 ABC Investme

12、nt Ltd. 的股東。 ABC Investment Ltd. 再以股東們 出資的資金向 Luck Great Investments Limited 支付購(gòu)買 款。如果投資對(duì)象不能如期上市， 那么 ABCInvestment Ltd. 可以通過(guò)交易所以外的方式轉(zhuǎn)讓所持股權(quán)，所得款項(xiàng)歸ABC Investment Ltd. 公司所有。此時(shí)投資者沒有權(quán)利向ABC Investment Ltd. 就該轉(zhuǎn)讓款項(xiàng)提出任何要求，因?yàn)橥顿Y者 的兩次注資行為導(dǎo)致其與 ABC Investment Ltd. 之間僅僅形 成了股權(quán)投資法律關(guān)系，而非信托關(guān)系，更非買賣關(guān)系。除 非公司清算、減資等特殊情形，投資者

13、不能抽回出資。即便 投資對(duì)象可以如期上市，那么各方之間的法律關(guān)系也是如 此。 如果依據(jù)信托投資公司管理辦法的規(guī)定簽定信托合 同，那么信托期限不得少于一年，因此計(jì)算投資回報(bào)應(yīng)考慮 發(fā)起人禁售期和最短信托期限兩個(gè)時(shí)限因素?？梢允栈赝顿Y 的時(shí)間越久，不確定性就越大。如果真的存在如前文所說(shuō)中 國(guó)太陽(yáng)能光伏產(chǎn)業(yè) 2007年要有麻煩”的情況，那么未來(lái)的凈 資產(chǎn)、凈利潤(rùn)、市盈率、股權(quán)價(jià)值及投資回報(bào)等數(shù)值的預(yù)測(cè) 都需要重新考慮。 因上市增發(fā)新股，被投資公司的總股本擴(kuò)張，老股東所 占股權(quán)比例被稀釋，在不清楚股份數(shù)量、無(wú)法計(jì)算每股經(jīng)營(yíng) 數(shù)據(jù)的情況下，可以通過(guò)上市前后總股本的相對(duì)比例確定稀 釋后的股權(quán)比例，進(jìn)而計(jì)算投資收益。 假定不存在交易費(fèi)用，并且瑞盛公司提供的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)準(zhǔn) 確可靠，那么原1%的股權(quán)上市后占總股本的 0.7%，則原1% 的股權(quán)價(jià)值上市后為 0.7%的股票市值，見附表斜黑體部分。 （匯率取美元：人民幣=1: 8） 附表股權(quán)投資收益計(jì)算表 單位：百萬(wàn)人 民幣 總股本擴(kuò)張42.86% 2005 V 2006E 2007E 2008E 2009E 凈資產(chǎn) 58.6 0 567.21 882.88 6467.96 7269.06 凈利潤(rùn) -4.2 6 231.29