產業(yè)投資基金可行性研究報告1

1、產業(yè)投資基金可行性研究報告根據(jù)領導要求，投資部就設立蕭山區(qū)產業(yè)投資基金進行了調研，現(xiàn)將有關情況匯報如下：一、產業(yè)投資基金的定義根據(jù)產業(yè)投資基金管理暫行辦法征求意見稿的定義，產業(yè)投資基金是指一種對未上市企業(yè)進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度，即通過向多數(shù)投資者發(fā)行基金份額設立基金公司，由基金公司任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產，委托基金托管人托管基金資產，從事創(chuàng)業(yè)投資、企業(yè)重組投資和基礎設施投資等實業(yè)投資。按投資領域的不同，相應分為創(chuàng)業(yè)投資基金、企業(yè)重組投資基金、基礎設施投資基金等類別。國內外都有觀點認為產業(yè)投資基金就是創(chuàng)業(yè)投資基金（或風險投資基金），在

2、許多國家兩個概念是通用的。但是，國內大多數(shù)人傾向于將創(chuàng)業(yè)投資基金主要定位于投資成長性的中小企業(yè)特別是高新技術中小企業(yè)；產業(yè)投資基金從投資對象看，除了創(chuàng)業(yè)投資以外，還包括企業(yè)的并購重組、基礎設施投資以及房地產投資等各種直接股權投資。因此，產業(yè)投資基金管理暫行辦法也將產業(yè)投資基金劃分為創(chuàng)業(yè)投資基金、企業(yè)重組投資基金和基礎設施投資基金等類型。二、產業(yè)投資基金的立法、設立條件及審批步驟我國自1995年開始探索建立產業(yè)投資基金相關規(guī)章制度，但由于產業(yè)（股權）投資基金發(fā)展迅速，市場化程度高，政府對于該行業(yè)監(jiān)管思路的不斷調整等原因，到現(xiàn)在還沒有出臺正式的管理辦法對產業(yè)（股權）投資基金進行監(jiān)管。目前，產業(yè)（股

3、權）投資基金的監(jiān)管主要按照國家發(fā)改委關于促進股權投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知（發(fā)改辦財金20112864號）文件執(zhí)行。根據(jù)該文件，設立產業(yè)投資基金需符合以下要求：1、設立與管理模式：股權投資企業(yè)可以按照公司法和合伙企業(yè)法有關規(guī)定設立。其中，按公司法設立的企業(yè)可以自我管理，也可委托股權投資管理企業(yè)管理。2、資本募集方式和對象：只能私募，只能向合格投資者（即高財富、高風險承受力的投資者）募集。3、資本認繳：只能以合法自有貨幣資金認繳出資。可采取承諾制，根據(jù)公司章程或合伙協(xié)議分期繳付出資。4、投資者人數(shù)限制：應符合公司法和合伙企業(yè)法的規(guī)定。5、投資領域：僅限于非公開交易股權，閑置資金只能存放銀行或用于購買

4、國債等固定收益類投資產品；投資方向應符合國家產業(yè)、投資和宏觀調控政策。6、備案管理部門：資金規(guī)模不超過5億元的，由省發(fā)改委負責備案。超過5億元的由省發(fā)改委初審后報國家發(fā)改委備案。三、產業(yè)投資基金的運作模式產業(yè)投資基金有三種形式：公司制、有限合伙制、信托制。三種形式在投資者權利、稅收地位、激勵機制、資金募集、資本退出、舉債及連帶責任及監(jiān)督機制等方面均有優(yōu)劣：1、有限合伙制基金有限合伙制基金是指產業(yè)投資基金以有限合伙企業(yè)的形式設立。普通合伙人（通常是基金管理人）憑借其市場信譽和管理經驗負責基金的運作與管理，在基金中的出資比例一般僅為1%，對合伙企業(yè)的債務承擔無限責任；而有限合伙人作為基金的主要投資

5、者，在基金中的出資比例通常為99%，有限合伙人不參與基金的運行與管理，以其認繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務承擔有限責任。下圖為有限合伙制基金的組織形式：2、公司制基金公司制基金是指產業(yè)投資基金以有限公司或者股份有限公司的形式設立，具有獨立的法人主體資格，以自己的名義行使民事權利并獨立承擔民事責任。投資者投資基金以后便成為基金公司的股東，依法享有股東權利，并以其出資為限對基金債務承擔有限責任?；鸸芾砣丝梢灾苯幼鳛楣蓶|參股基金，也可以作為外部顧問接受基金委托管理基金的投資事務。在實踐操作中，一家基金管理人可能同時管理多家基金。下圖為公司制基金的組織形式：3、信托制基金信托制基金是指投資者作為基金的

6、委托人兼受益人參與投資，基金管理人則作為受托人，以自己的名義為基金持有人的利益行使基金財產權，并承擔相應的受托人責任。在目前中國的法律環(huán)境下，信托制私募股權基金可以采用的組織結構如下：其中，基金受托人應為具有信托資格的信托投資公司或經許可具備受托人資格的機構?；鸸芾砣巳绻旧砭邆涫芡腥速Y格，則可以直接作為受托人管理基金。實踐操作中，信托制基金一般會聘請商業(yè)銀行作為托管銀行，管理信托資金。雖然信托制基金也不屬于納稅實體，委托人也以出資額為限承擔有限責任。但信托資金通常一步到位，如果沒有事前確定的投資項目，資金使用缺乏效率，而投資者也缺乏常設機構對基金管理人的投資活動進行監(jiān)督。信托制基金的特點符

7、合證券投資基金的需要，但是并不符合產業(yè)投資基金的運作模式，因此實踐中我們很少見到信托形式的產業(yè)投資基金。 4、總結投資部就三種形式的優(yōu)缺點進行了調查分析（見附件），并總結如下：在我國現(xiàn)行法律制度下，公司制和有限合伙制都應是產業(yè)投資基金可行的選擇。如果產業(yè)投資基金專注于低杠桿的成長資本型投資或創(chuàng)業(yè)投資，投資者可以在投資者權利和基金稅收地位之間進行權衡，選擇公司制或者有限合伙制。此外，如果基金的目標投資者為免稅投資者、大型企業(yè)和金融機構，有限合伙制可能會提高更佳的財務回報；如果基金的目標投資者為公眾投資者，則公司制是必然的選擇。四、關于發(fā)展蕭山區(qū)產業(yè)投資基金的建議2012年區(qū)政府工作報告指出，我區(qū)

8、要加快轉型升級，構建現(xiàn)代產業(yè)體系，大力發(fā)展十大產業(yè)。認真落實蕭山區(qū)十大產業(yè)發(fā)展總體規(guī)劃，加強政策扶持，培育一批重點企業(yè)，探索建立十大產業(yè)發(fā)展投資基金，為十大產業(yè)企業(yè)發(fā)展提供資金支持。加快金融創(chuàng)新，深化政銀企協(xié)作機制，發(fā)展中小企業(yè)集合債、股權投資基金等融資方式，加大國有資產資本市場參與度，加強民間融資監(jiān)督管理。現(xiàn)就設立蕭山區(qū)產業(yè)投資基金，提出以下建議：1、基金模式：股權投資企業(yè)基本采用兩種模式：委托管理和自主管理。除較多早期設立的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)（如通聯(lián)創(chuàng)投）采用自主管理的形式外，目前大多數(shù)股權投資企業(yè)都采用委托管理的方式開展業(yè)務。一方面，股權投資是一項專業(yè)性很強的工作，采用委托代理的形式可以有效地

9、將資本和專業(yè)技術結合，產生最大效益；另一方面，因為需要其他股東提供資本，大股東在決策時往往會比較照顧其他股東的想法，若投資者較多會影響投資決策的有效性和客觀性。此外，在履行公司的投資決策或者資本增減等重大事項的手續(xù)時，股東數(shù)量多使得程序比較復雜，影響效率。建議采用委托管理的形式，成立蕭山區(qū)產業(yè)基金管理公司進行專業(yè)化、市場化的運作。2、基金類型：目前市場上的產業(yè)（股權）投資基金既有有限合伙制的，也有公司制的，有的基金管理公司同時管理兩種類型的基金。經過對有限合伙制和公司制的比較分析，有限合伙在稅收和資本退出時可能更加具有優(yōu)勢，若要增加基金本級的控制力，則可以采用公司制。我國股權投資基金在最近10

10、年已有了長足的發(fā)展，浙江向來又是產業(yè)資本聚集度較高的地區(qū)。從目前經驗看來，由于產業(yè)資本的逐利性，不采用市場化的經營模式是行不通的，應該更多地將決策權交給專業(yè)的管理團隊，在基金本級建立投資和風險委員會來進行有效的監(jiān)督。國外的股權投資基金大多采用有限合伙的方式，我國2006年合伙企業(yè)法的修訂很大程度上也是針對蓬勃發(fā)展股權投資行業(yè)。同時，嘗試以有限合伙的方式設立產業(yè)投資基金也可作為區(qū)政府的一次金融創(chuàng)新。不過，由于目前市場中兩種類型的基金同時存在，且基金類型的確定與稅收政策、控制力和投資者的納稅主體地位等因素有密切聯(lián)系，建議就基金類型作進一步考察、研究和探討。3、管理團隊：我區(qū)應該著力培養(yǎng)具有良好專業(yè)

11、素養(yǎng)的基金管理團隊，通過市場化運作為蕭山的產業(yè)轉型升級和中小企業(yè)的進一步發(fā)展提供有力支持，也為后續(xù)的資金募集打下良好基礎。就目前市場上政府性質產業(yè)投資基金的管理團隊形式來看，建議可以由國資總公司尋找一家有良好業(yè)績和管理經驗的投資管理公司進行合作，共同出資設立一家基金管理公司作為基金管理人，由國資總公司控股，采取“優(yōu)勢互補，資源共享”的原則運作，在管理費和激勵機制方面參照市場普遍水平執(zhí)行。4、發(fā)起和募集方式、基金規(guī)模、募集對象：根據(jù)發(fā)改辦財金20112864號文件規(guī)定，股權投資基金只能采取私募方式，資本規(guī)模達到5億元的需向國家發(fā)改委申請備案，低于5億元的向省發(fā)改委備案。由于蕭山區(qū)政府對產業(yè)基金是

12、初次嘗試，且目前的產業(yè)投資基金在增加募集資本等方面較為靈活，參照市場經驗，建議首期出資在5億元以內，由國資總公司和合作伙伴聯(lián)合發(fā)起設立，由國資總公司代表區(qū)政府出資1億到2億，其余面向省內有實力的企業(yè)募集，吸收蕭山創(chuàng)業(yè)投資基金，并爭取省、市兩級產業(yè)投資基金的資金和政策支持。5、基金期限：股權投資項目從投入到退出一般周期為3-7年，因此目前市場上的基金存續(xù)期限大多是5年，有些是5年+2年，建議按照目前行業(yè)經驗設置。6、投資范圍和對象：以杭州市蕭山區(qū)十大產業(yè)發(fā)展總體規(guī)劃為導向，以新能源、新材料、先進裝備制造、新一代信息技術、生物、文化創(chuàng)意、旅游休閑、金融服務、現(xiàn)代商貿、現(xiàn)代物流等十大產業(yè)為核心，以“

13、立足蕭山，輻射全國”為原則進行投資。投資對象可以是區(qū)內符合產業(yè)發(fā)展方向且具有良好背景的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，也可以是為打造地方產業(yè)聚集區(qū)而進行的全國范圍內并購整合的目標企業(yè)。7、政府出資人代表：建議由區(qū)發(fā)改局作為牽頭部門，國資總公司作為區(qū)政府出資人代表，發(fā)起設立蕭山產業(yè)投資基金，或者聯(lián)合戰(zhàn)略合作伙伴共同發(fā)起設立。由國資總公司作為出資人，有以下幾點好處：1、在市場化運作的前提下，政府出資人權益得到保證；2、繼續(xù)做大做強國資總公司，加強資本運作，發(fā)揮國有資本在地方經濟發(fā)展和產業(yè)轉型升級中的引領作用；3、國資總公司所屬再擔保公司可進行被投項目的擔保；4、國資總公司可引導所屬子公司進行跟投，在十大產業(yè)中培育有競爭

14、力的大企業(yè)，實現(xiàn)產業(yè)鏈整合。8、運作模式：（1）有限合伙制（2）公司制附件：一、公司制、有限合伙制和信托制三種形式比較二、參考案例附件一：公司制、有限合伙制和信托制三種形式比較1、投資者權利在投資者權利方面，依照我國現(xiàn)行公司法、合伙企業(yè)法以及信托法的有關規(guī)定，三種形式的基金投資者權利可以概括如下：公司制有限合伙制信托制公司制有限合伙制信托制基金管理人的任命股東或董事會任命普通合伙人任命信托契約規(guī)定外部審計機構的任命股東會合伙人會議信托契約規(guī)定參與基金管理不參與不參與不參與重大投資決策可以干預可以干預信托契約規(guī)定退出董事會或股東會決定需普通合伙人同意不需管理人同意審議批準會計報表股東會普通合伙人

15、基金管理人基金的終止與清算股東投票合伙人投票信托契約的約定公司制為投資者提供了較為全面的權利。股東可以通過董事會委任并監(jiān)督基金管理人。股東會還可以直接任命產業(yè)投資基金的外部審計機構，并具有批準基金會計報表的權利。股東不直接干預基金的具體運營，但可以依據(jù)公司章程對重大投資項目行使表決權。有限合伙制所提供的投資者權利稍弱一些。普通合伙人（通常為基金管理人）在基金的運營中處于主導地位。為了對基金管理人進行監(jiān)督，有限合伙人一般會設立顧問委員會對基金管理人進行監(jiān)督，但沒有實質上的法律權利。但實踐中由于基金管理人依賴投資者后續(xù)資本的支持，因此通常會尊重顧問委員會的意見。從產業(yè)投資基金行業(yè)的發(fā)展來看，有限合

16、伙人通過合伙協(xié)議獲得的權利有逐漸擴大的趨勢。信托制所提供的投資者權利較為簡單，投資者基本上難以干預到受托人或基金管理人的決策。從我國的私募證券投資基金業(yè)實踐來看，信托制基金的投資者絕大多數(shù)是被動投資者。雖然理論上委托人可以任命受托人，但實踐中信托制基金一般由受托人發(fā)起，如果受托人沒有重大過失或違法違約行為，委托人無法通過投票方式解任受托人。理論上委托人可以解除委托結束投資，但信托契約中一般規(guī)定需全體委托人同意后方可解除委托。另外，委托人會議不能合法有效地監(jiān)督受托人的投資決策行為，這也是信托制的一個缺點。從投資者權利角度來看，公司制和有限合伙制是較為妥當?shù)倪x擇，信托制則存在缺陷。2、稅收地位在我

17、國目前的稅收法律環(huán)境下，公司制基金在稅收地位上處于不利地位，而有限合伙制和信托制基金則處于較有利的地位。即便考慮到創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的稅收優(yōu)惠政策，公司制基金的實際稅負仍然可能高于其它兩種形式的基金。（1）企業(yè)所得稅公司制基金在獲得投資收益時需要繳納企業(yè)所得稅，而有限合伙制和信托制基金則不是納稅主體，所得稅由合伙人或委托人繳納。依據(jù)我國稅法，符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權益性投資收益為免稅收入。因此，對于需要繳納企業(yè)所得稅的基金投資者而言，在稅率相同的條件下，三種形式基金的稅收效果基本是相同的。對于免稅投資者而言，如基金采取公司制則需要繳納企業(yè)所得稅，如基金采取有限合伙制或信托制則不需繳納企

18、業(yè)所得稅，對于本身無稅負的基金投資者而言，差異十分顯著。此外，公司制基金可能需要繳納營業(yè)稅等與公司相關的稅收，而有限合伙制及信托制基金則沒有這類稅負。（2）遞延稅負公司制基金和有限合伙制基金就其投資收益需繳稅的時間是在產生收益時，而非發(fā)放收益時。因此它們利用留存收益再投資沒有遞延稅負的好處。信托制基金投資者的繳稅義務在基金發(fā)放紅利時或出售基金份額時產生，基金在產生收益時并不需要繳納稅收，因此信托制基金利用留存收益再投資具有遞延稅負的優(yōu)點。（3）稅收優(yōu)惠政策稅收優(yōu)惠政策的存在對于公司制基金具有重要的意義。我國2005年頒行的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法對國內創(chuàng)業(yè)投資基金及被投資企業(yè)的稅收優(yōu)惠政策做了

19、原則性的規(guī)定。2007年2月，國家稅務總局發(fā)布了相關稅收通知，允許創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)按其對中小高新技術企業(yè)投資額的70抵扣應納稅所得額。該稅收優(yōu)惠政策使得于需要繳納企業(yè)所得稅的基金投資者在公司制下有可能獲得比有限合伙制和信托制基金更低的稅收待遇。但對于免稅的基金投資者而言，即便考慮到該稅收優(yōu)惠政策，有限合伙制及信托制基金所產生的稅收要低于公司制基金。但是該優(yōu)惠政策對被投資企業(yè)的資質進行了嚴格的限定，優(yōu)惠范圍也僅限于國務院發(fā)展和改革委員會準予備案的公司制創(chuàng)業(yè)投資基金，對于其它類型的產業(yè)基金也不適用，因此要根據(jù)具體情況進行判斷。3、激勵機制一般投資方式下，投資者以其所投入資本比例分享投資收益，這對產業(yè)基

20、金來說并不適用。產業(yè)基金高度依賴于基金管理人的表現(xiàn)，因此基金管理人的激勵機制非常重要。這通常是通過管理分紅制度來實現(xiàn)的?；鸾^大部分資本來自于基金管理人以外的投資者。但在分配利潤時，基金管理人可以獲得基金利潤的一定份額（一般是20%），稱為管理分紅。管理分紅可以來按照基金總體利潤來計算，也可以按 每個投資項目的利潤單獨計算。某些情況下，投資者會要求在投資利潤率超過一定水平（也叫優(yōu)先收益率，比例一般為 8%）之后，再計算管理分紅。一般來說，基金投資收益的分配順序如下：1、支付基金的固定管理費；2、返還投資者的資本金；3、支付投資者的優(yōu)先收益；4、支付優(yōu)先收益對應的管理分紅；5、按 20:80 的

21、比例在基金管理人與投資者之間分配剩余利潤。英國上市的私募股權基金采取的是公司制，其管理分紅的制度安排是通過向基金管理人發(fā)放股票期權或權證實現(xiàn)的。期權和權證具有期限，同時行權會攤低基金股票的價值，但會計上可以記為稅前費用，減低稅負。在中國目前的法律制度下，三種形式的產業(yè)基金可以分別通過公司章程、合伙協(xié)議或信托契約對基金的利潤分配進行安排，實現(xiàn)管理分紅制度。但由于我國目前的稅收制度與歐美國家存在一定差異，因此可行的實現(xiàn)方式與國外略有不同。但三種形式的基金均可以通過相應的制度安排實現(xiàn)管理分紅激勵機制，并無明顯的優(yōu)劣對比。4、資金募集在發(fā)達資本市場，私募股權基金由于其投資的復雜性及風險程度，籌資范圍受

22、到嚴格的限制。通常法律只允許基金以私募形式向具備專業(yè)知識和較大數(shù)量資產的特定投資者籌集資金。國際私募股權基金的注資模式則一般采取承諾制，投資者在基金成立初期并不會全部出資到位，而是在基金設立之后的3至6年內，依照基金管理人的要求，在確定投資項目時分期注資。承諾資本制度可以有效地利用資金，避免資金出資到位后的閑置，從而提高基金實際收益率。從我國法律現(xiàn)行的規(guī)定來看，三種不同形式的基金在實施承諾制時略有差別。依照我國現(xiàn)行公司法，公司注冊成立時股東需要至少繳納注冊資本的20%，因此公司制基金在成立初期會有相對較大的現(xiàn)金頭寸。產業(yè)基金可以通過制度安排來規(guī)避這一規(guī)定的影響。具體來說，產業(yè)基金在成立時可以設

23、定較小規(guī)模的注冊資本，在投資規(guī)模增大時變更注冊資本。我國的合伙企業(yè)法并沒有類似注冊資本的規(guī)定，合伙人的出資一般會在合伙協(xié)議中約定。這一特點使得合伙制基金可以很方便地實現(xiàn)承諾出資制度。一般來說，合伙人初期會繳納數(shù)額較小的出資額，用于維持基金的日常運營費用。在出現(xiàn)投資項目時，有限合伙人會依照基金管理人的要求及時出資到位。這種出資模式明顯提高了資金使用效率。信托制基金也可以實施承諾出資制度。如果將投資者的每一期出資都視為新的信托，則每次出資都需要訂立新的信托合同，效率較低?？尚械姆椒ㄊ窃谟喠⒎制谛磐?，在總額確定的前提下，投資者依照基金管理人（受托人）的要求分期出資到位。渤海產業(yè)投資基金的第一期出資額

24、為 60.8 億元，資金一次性到位可能導致閑置，對基金收益率會產生不利影響。從方便資金募集和資金使用效率的角度來看，公司制和有限合伙制都要優(yōu)于信托制。5、資本退出我國公司法沒有就公司回購股東權益事項作出規(guī)范，而有“股東不得抽逃出資”的規(guī)定。因而，公司制基金通過回購股東權益來返還資本金的作法存在法律風險。如果公司制基金以公司稅后利潤分配形式返還資本金，則需要按照法律規(guī)定提取各項公積金，并繳納相應的企業(yè)所得稅。公司制基金也可以在投資項目退出后將所得的資金留存繼續(xù)投資，但這可能會造成資金閑置，降低基金收益率。由此看來，在資本退出方面，公司制基金處于不利地位。我國合伙企業(yè)法規(guī)定，合伙人在合伙企業(yè)清算前

25、不得請求分割合伙企業(yè)的財產，但并不禁止合伙企業(yè)派發(fā)利潤。由于合伙企業(yè)本身不是納稅主體，因此有限合伙制基金可以以利潤形式返還資本金及投資收益。但是這對于需要納稅的投資者來說，將資本金以投資收益入賬可能也需要繳納相應的所得稅。但相比公司制基金而言，有限合伙制基金在返還資本金時所可能產生的稅收和留存比例要低得多。信托制基金通常是封閉運行，因此在基金清算之前沒有資本金的返還問題。如果基金在運營期間向投資者派發(fā)收益，其需要繳納的稅收與有限合伙制基金類似?？偟膩碚f，在資本退出的財務影響方面，有限合伙制和信托制要優(yōu)于公司制基金。6、舉債及連帶責任產業(yè)基金由于實行承諾出資制度，因此在其與被投資企業(yè)訂立注資協(xié)議

26、時可能并不具備足夠的資金，而需要投資者按約注資。如果某些投資者未能及時出資到位，產業(yè)基金可能會無法按約投資。在此情況下，產業(yè)基金一般會通過臨時的過橋安排向銀行貸款來履約，在投資者出資到位時再償還銀行貸款。當然，未能及時出資到位的投資者依照基金契約可能會被罰款。在需要舉債和擔保的情況下，三種形式的基金具體操作手法不盡相同。公司制基金作為企業(yè)法人，可以向銀行貸款或者為被投資企業(yè)提供擔保。基金管理人在法律關系上只是基金的代理人，不會介入其中。有限合伙制基金雖然不是法人，但是仍然可以以合伙企業(yè)的名義申請貸款或者提供擔保。基金管理人作為基金的普通合伙人或其關聯(lián)方，在出現(xiàn)違約時有可能會承擔連帶責任。信托制

27、基金則本身不是法人，無法以基金名義舉債或提供擔保。因此投資者對基金的投資都是以類股權的形式進入。通常來說，基金管理人作為受托人可以代表基金持有其對外投資?；鸸芾砣艘部梢砸宰约旱拿x申請過橋貸款或者為被投資企業(yè)進行擔保。一旦產業(yè)基金投資失敗或因其它事由破產，投資者作為股東，有限合伙人或委托人依照法律規(guī)定只以出資為限承擔連帶責任。公司制和信托制基金的管理人作為受托人如果沒有過失，也只承擔有限責任。有限合伙制基金的管理人如果也是普通合伙人，則有可能承擔無限連帶責任。需要說明的是，國際上的私募股權基金一般采取普通合伙人和基金管理人分離的方式，設立有限責任公司作為普通合伙人以規(guī)避基金的無限連帶責任。這

28、種作法是合理規(guī)避法律風險的行為，因為投資失敗是正常商業(yè)現(xiàn)象。但一旦基金管理人在投資決策過程中存在失職或瀆職行為，不管法律結構如何，都會遭到投資者起訴并承擔相應的法律責任。從連帶責任和舉債可能性來看，公司制和有限合伙制明顯優(yōu)于信托制。7、監(jiān)督機制我國的證券投資基金都是契約型（信托制）基金，因此在受托人之外通常會設置托管人對基金財產進行托管并對受托人的投資運作進行監(jiān)督?；鸸芾砣穗m然可以通過托管人執(zhí)行其投資指令，但并不能直接持有基金財產。托管人可以在一定程度上避免基金管理人濫用職權為投資者以外的第三方或者自身謀取利益，或者侵吞基金財產。在交易頻率較高的證券投資中，托管人的存在對于保護基金投資者具有

29、一定的必要性。信托制的私募證券投資基金一般也會邀請商業(yè)銀行擔任托管人。與證券投資基金不同，私募股權基金管理人籌集設立基金是否成功高度依賴于其個人信譽；同時基金管理人在基金中也投入相當比例的資金，因此委托代理問題在一定程度上可以避免。私募股權基金與證券投資基金不同之處還在于，私募股權基金交易頻率很低，很少持有大量現(xiàn)金頭寸。基金投資者的注資通常很快地會被投資出去，投資收益及資本金一般也會迅速返還給投資者。從以上的區(qū)別可以看出，財產托管行為對私募股權基金來說并非必要。私募股權基金投資者更注重對基金管理人投資行為進行監(jiān)督。公司和有限合伙的制度允許投資者對基金管理人進行一定程度的監(jiān)督。公司的董事會作為常

30、設機構可以代表分散的投資者監(jiān)控投資行為。有限合伙制雖然不允許有限合伙人干預投資事務，但是通常會設立顧問委員會監(jiān)控投資。此外，有限合伙人可能會在基金管理人的投資委員會中派出代表參與投資決策，在一定程度上可以起到監(jiān)督作用。另一方面，基金管理人（普通合伙人）依照法律規(guī)定可以執(zhí)行合伙事務，其中包括委任和解任基金托管人，因此托管人的監(jiān)督作用有限?；谝陨显?，我們在實踐中很少看到公司制和有限合伙制基金設立托管人。從監(jiān)督機制來看，信托制基金的委托人會議并不是常設機構，不能對基金管理人的投資行為進行有效監(jiān)督。與有限合伙制基金相似，信托制基金投資者可以設立顧問委員會，并適度介入投資委員會，從而實現(xiàn)對基金管理人

31、的監(jiān)督。另外一種監(jiān)督模式則是通過雇傭基金托管人對基金財產進行托管，并對基金管理人進行監(jiān)督。與有限合伙制不同，信托制基金的管理人無權解任基金托管人，因此理論上托管人可以有效履行其職責。另一方面，對于不采用承諾出資制度的基金來說，由基金托管人持有基金財產是較為安全的選擇。從基金資產安全和對管理人的監(jiān)督角度來看，公司制和有限合伙制都提供了合理的制度設計，而信托制則可能需要設立基金托管人來執(zhí)行監(jiān)督功能。8、總結項目具有優(yōu)勢的組織形式投資者權利公司制、有限合伙制稅收地位有限合伙制和信托制（若投資者免稅）；公司制（若公司符合稅收優(yōu)惠政策）激勵機制無資金募集公司制、有限合伙制資本退出有限合伙制、信托制舉債及

32、連帶責任公司制、有限合伙制監(jiān)督機制公司制、有限合伙制附件二、參考案例1、浙商產業(yè)投資基金（有限合伙制）浙商產業(yè)投資基金采用有限合伙制，第一期總規(guī)模為人民幣50億元。中銀集團投資有限公司和浙江省鐵路投資集團有限公司（代表浙江省政府）分別出資人民幣10億元，共計20億元，其余部分以定向私募方式向符合條件的投資人募集。中銀投資浙商產業(yè)基金管理（浙江）有限公司作為普通合伙人受托管理和運營浙商產業(yè)基金，中銀投資和浙鐵集團則作為有限合伙人參與?；鸸芾砉咀再Y本1億元，由中銀投資和浙鐵集團于2009年12月15日合資成立，雙方各持股65%和35%，管理團隊主要來自中銀投資。浙商產業(yè)基金的核心投資導向是投

33、向戰(zhàn)略清晰、管理良好、成長性突出、股權流動便利的行業(yè)領先企業(yè)，以及效益突出、運作良好的優(yōu)質鐵路項目。同時，基金將積極參與企業(yè)資產重組和產業(yè)轉型升級、價值提升項目。2、中國中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金（有限合伙制）中小企業(yè)協(xié)會繼年月發(fā)起成立中國中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金后，從家有意向合作的機構中選定深圳市君盛投資管理有限公司，注冊成立中發(fā)君盛（北京）投資管理有限公司，中小企業(yè)協(xié)會所屬國融聯(lián)合中小企業(yè)投資顧問（北京）有限公司擔任投資顧問。中國中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金管理公司通過組織路演募集活動，募集的總規(guī)模目標是億元，首期計劃募集億元?；鸩捎糜邢藓匣锲髽I(yè)的形式，以私募方式募集，期限是年加年?；饚欧N為人民幣，最低

34、認購額不低于五千萬元。以下摘自君盛投資管理公司網(wǎng)站君盛8號君盛9號3、廣東中小企業(yè)股權投資基金（公司制）中銀粵財股權投資基金管理（廣東）有限公司2011年3月29日上午正式掛牌。公司目前主要管理一只基金廣東中小企業(yè)股權投資基金，該基金規(guī)模為50億元，主要投資于廣東省內優(yōu)質中小企業(yè)和戰(zhàn)略新興產業(yè)。中銀粵財股權投資基金管理（廣東）有限公司注冊資本1億元，其中廣東粵財投資控股有限公司出資6000萬元人民幣，占60%股權；中銀集團投資有限公司以等值4000萬元人民幣的港幣出資，占40%股權。 粵財控股是廣東省屬金融控股企業(yè)，旗下?lián)碛谢涁斝磐?、廣東擔保、粵財資產管理、粵財創(chuàng)業(yè)投資、粵財香港和易方達基金等

35、多樣化金融服務平臺。粵財控股目前管理資產規(guī)模超過1600億元。 而中銀投資是中國銀行的全資附屬機構，近年來先后參股渤海產業(yè)投資基金、中國基礎建設和交通基金等投資，成為中國銀行對外直接投資和投資資產管理的載體，投資資產規(guī)模超過500億元。 4、浙江浙商創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司（有限合伙和公司結合）浙江浙商創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司是浙江浙商創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司的唯一委托投資管理公司，負責具體的投資項目運作和管理，建立了廣泛的產業(yè)和人才網(wǎng)絡，有著深厚的金融投資經驗。浙商創(chuàng)投管理的基金匯集了傳化集團、喜臨門集團、濱江集團、紅石梁集團、惠康集團、省二輕集團等數(shù)十家著名企業(yè)和上百位成功浙商，融合本土民營資本的力量

36、，以“傳承浙商精神，助力民族產業(yè)”為宗旨，植根浙江，拓展全國，通過股權投資的方式，扶持一批有自主創(chuàng)新能力的高成長性企業(yè)在創(chuàng)業(yè)階段快速突破瓶頸，促進民族企業(yè)做大、做強。浙商創(chuàng)投目前管理的創(chuàng)投基金： （1）浙江浙商創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司（簡稱“浙商創(chuàng)投基金”），成立于2007年11月，匯集了喜臨門、傳化、濱江房產、紅石梁集團、惠康集團等一批著名的浙商企業(yè)，由省政協(xié)副主席、傳化集團董事長徐冠巨擔任董事局榮譽主席。浙商創(chuàng)投基金規(guī)模10億元人民幣，前期直接投資了華數(shù)傳媒、普路通、迪威視迅等6個優(yōu)秀項目，2008年6月后定位為fof（母基金），主要投資于浙商創(chuàng)投派生基金。 （2）浙江浙商海鵬創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)

37、（有限合伙）（簡稱“浙商海鵬基金”），成立于2008年6月，是在浙江省工商局注冊的首支有限合伙制創(chuàng)業(yè)投資基金?；鹨?guī)模1.5億元人民幣，其中浙商創(chuàng)投母基金出資18%，匯集了省內一批個人投資者和機構投資者。浙商海鵬基金已經完成投資，包括貝因美、鄭煤機、橋聯(lián)風電等8個優(yōu)秀項目，其中鄭煤機已上市，多個項目上市申請已被受理。 （3）杭州錢江浙商創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡稱“錢江浙商現(xiàn)代服務業(yè)基金”），成立于2009年6月，基金規(guī)模2.2億元人民幣，其中杭州市投資控股有限公司代表杭州市政府出資本5%、杭州富源實業(yè)投資有限公司代表西湖區(qū)政府出資5%，浙商創(chuàng)投母基金出資12%，其余主要投資人包括浙江二

38、輕集團公司、杭州市水泥集團、超人集團有限公司等多家公司及自然人。錢江浙商基金主要投資方向為杭州地區(qū)現(xiàn)代服務業(yè)領域，目前已完成華策影視、宇天科技、三洲特管等7個投資項目。 （4）浙江嘉海創(chuàng)業(yè)投資有限公司（簡稱浙江嘉海跟投基金），幾位企業(yè)家自組的跟隨投資基金，成立于2009年11月，基金規(guī)模1億元人民幣，跟隨浙商創(chuàng)投其它基金聯(lián)合投資。（5）浙江浙商諾海創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡稱浙商諾海低碳投資基金），成立于2010年3月，基金規(guī)模2.2億元人民幣,浙商創(chuàng)投母基金出資10%,其余主要投資人包括春風集團、華庭房產等多家公司及自然人主要投向為新能源、節(jié)能環(huán)保產業(yè)。（6）北京浙商海鷹創(chuàng)業(yè)投資有限公

39、司（簡稱浙商北京基金），成立于2010年7月，系北京市政府發(fā)起設立的系列中小企業(yè)創(chuàng)投基金之一，基金規(guī)模3億元人民幣，其中北京市中小企業(yè)服務中心代表北京市政府出資25%（政府出資部分不參與分紅），浙商創(chuàng)投母基金出資10%。主要投向為北京地區(qū)信息產業(yè)、文化傳媒和現(xiàn)代服務業(yè)等領域。國有產業(yè)投資基金的正式興起可追溯至2006年年底的天津渤海產業(yè)投資基金的掛牌成立，根據(jù)china venture的數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，截至2010年8月，全國共成立產業(yè)投資基金64支，總目標規(guī)模接近5000億元，其中目標投資規(guī)模超過200億元的產業(yè)基金就有12支。 18國有產業(yè)基金的一個最大特點就是政府主導的色彩濃厚，當前各地方

40、政府競相推動產業(yè)基金的發(fā)展，為產業(yè)基金、創(chuàng)投基金的設立提供各種優(yōu)惠政策，是現(xiàn)有體制下地方政府為促進當?shù)仄髽I(yè)產業(yè)結構升級和新興產業(yè)發(fā)展，通過產業(yè)投資基金來撬動更大規(guī)模企業(yè)投資和地方經濟發(fā)展的一種新的招商引資舉措。政府主導的產業(yè)投資基金并不完全遵循市場化的運作，往往對投資地域和投資領域提出一定的限制和要求，要求產業(yè)投資基金對當?shù)氐耐顿Y占有較高的比例，而且在具體運作中也難以形成市場化的決策流程與激勵措施，這使得國有產業(yè)基金的盈利模式并不清晰，資金使用效率不高。此外，由于運作模式不清晰，政府干預性較強，國有產業(yè)基金難以廣泛吸收社會資本，因而造成當前產業(yè)基金的目標募資規(guī)模與實際資金到位率存在巨大差異。在

41、政策支持方面，2010年5月出臺的拓寬民間資本投資領域的關于鼓勵和引導民間投資健康發(fā)展的若干意見以及7月發(fā)文的國務院辦公廳關于鼓勵和引導民間投資健康發(fā)展重點工作分工的通知對于民營資本進入股權投資領域予以了積極支持。此外，根據(jù)境內證券市場轉持部分國有股充實全國社會保障基金實施辦法的規(guī)定，國有創(chuàng)投公司需要將上市公司首發(fā)時發(fā)行股份數(shù)的10交給全國社?；鹄硎聲?，為規(guī)避該規(guī)定以及實現(xiàn)股權結構的多元化，國有創(chuàng)投公司也紛紛向民營資本拋出橄欖枝，這在一定程度上也刺激了民營pe的發(fā)展。與這股pe熱潮形成反差的是我國的pe監(jiān)管卻存在諸多空白，尚未形成整個pe行業(yè)的監(jiān)管法規(guī)和管理規(guī)則，目前主要由國家發(fā)改委牽頭制定一些相關的管理制度或辦法，其中包括2005年11月發(fā)改委等10部委聯(lián)合發(fā)布的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法;2009年7月關于加強創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)備案管理嚴格規(guī)范創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)募資行為的通知（發(fā)改財金20091827號）;2009年10月發(fā)改委和財政部發(fā)布的關于實施新興產業(yè)創(chuàng)投計劃、開展產業(yè)技術研究與開發(fā)資金參股設立創(chuàng)