房地產(chǎn)現(xiàn)況淺析

1、摘 要我國的發(fā)展建設(shè)正順利的沿著黨的領(lǐng)導(dǎo)思想逐步實(shí)現(xiàn)，其中在經(jīng)濟(jì)方面的增長尤為迅速，再次細(xì)分，發(fā)現(xiàn)加快經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的最大的原因歸結(jié)為房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展。眾所周知，房地產(chǎn)業(yè)的快速崛起，其核心問題不均衡不充分、金融和和住房庫存率居高不下的問題越積越高，一線城市和準(zhǔn)一線城市房?jī)r(jià)高得另大多數(shù)人止步。2011年，國家開始出臺(tái)相關(guān)政策對(duì)房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)行調(diào)控，將該產(chǎn)業(yè)的信托基金政策逐步回?cái)n，在一年后開始轉(zhuǎn)向兌付方向。在這新的一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策下，北京、上海等主要城市商品房交易量明顯下降，并在資金方面難以維系，這一系列的問題使得房地產(chǎn)行業(yè)遭受重創(chuàng)，也使許多相關(guān)行業(yè)“殃及池魚”。 在現(xiàn)階段的發(fā)展進(jìn)程中，我國的房地產(chǎn)

2、已經(jīng)完全進(jìn)入市場(chǎng)調(diào)控狀態(tài)，但保持健康持續(xù)的增長方式已經(jīng)遭遇困難，導(dǎo)致其出現(xiàn)的具體原因沒有多樣化的融資渠道，沒有形成完善的制度，因此本文以保利地產(chǎn)為例，旨在通過對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的不同的融資方式的分析，特別是以REITs為新的融資手段，全面分析房地產(chǎn)現(xiàn)有狀況和現(xiàn)行融資問題，找出其可以攻略的切入點(diǎn)，提出問題解決問題，為中國房地產(chǎn)行業(yè)健康持續(xù)發(fā)展提供參考。關(guān)鍵詞： 房地產(chǎn)信托基金 融資方式 可行性分析ABSTRACTWith the Chinese economy entering a new era, the development of real estate enterprises has also

3、 become a new driving force to sustain the sustained economic growth. At the same time, the real estate industry has also revealed problems such as inadequate development and imbalance. Housing prices in first tier cities and quasi tier cities are high, and housing inventory and real estate finance

4、are more worrying. In 2011 the National Trust Fund of real estate policy also gradually began to close in 2012 at the same time, focus on the real estate trust products cashing unexpectedly. In this new series of real estate control policies, Beijing, Shanghai and other major city commercial housing

5、 transaction volume decreased significantly, and in terms of capital increasing even to maintain the normal production and business activities are difficult to make debt pressure, the real estate industry suffered by many other related industries the linkage of the crisis.Due to the present stage of

6、 Chinas housing market has been achieved completely, single financing channel and imperfect financial system of real estate has become the bottleneck of sustainable and healthy development of the real estate industry, so the actual value is poly real estate as an example, through the analysis of the

7、 real estate enterprises of different ways of financing mode in the financing process, especially the REITs is a new means of financing, real estate financing and analyzes the status quo of the existing problems and discusses feasibility analysis, put forward the corresponding solutions, to resolve

8、the credit risk of real estate, real estate in China to promote the healthy development of the industry.KEYWORDS：REITs financing mode feasibility analysis目 錄第一章、引言第一節(jié)研究背景第二節(jié)本文的研究方法第二章、融資相關(guān)理論研究第一節(jié)融資基本理論一.企業(yè)融資方式二.資本結(jié)構(gòu)三.營運(yùn)資本政策第二節(jié)融資方式和渠道理論一.國外研究概況二.國內(nèi)研究概況第三章、保利地產(chǎn)在融資過程中存在的問題第一節(jié)行業(yè)背景分析第二節(jié)公司資金來源分析及帶來的問題一.資金

9、來源的渠道及存在的問題二.企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及存在的問題第四章、融資分析（以保利地產(chǎn)為例）第一節(jié)企業(yè)融資的渠道一.傳統(tǒng)融資方式二.房地產(chǎn)信托（REITs）（1）REITs概述（2）保利地產(chǎn)REITs融資的可行性分析 2.1制度環(huán)境分析 2.2市場(chǎng)環(huán)境分析 （3）與傳統(tǒng)融資方式優(yōu)劣勢(shì)比較 第五章、拓寬融資對(duì)策建議第一節(jié)優(yōu)化資金來源第二節(jié)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)第三節(jié)優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)參考文獻(xiàn)附錄致謝個(gè)人簡(jiǎn)歷及在學(xué)期間發(fā)表的研究成果第一章 引言1.1、研究背景和意義 房地產(chǎn)行業(yè)作為近年來我國新興支柱行業(yè)，對(duì)于帶動(dòng)其他相關(guān)行業(yè)發(fā)展，擴(kuò)大就業(yè)等方面意義顯著。房地產(chǎn)行業(yè)有著突出的數(shù)量和資金均密集分布的特點(diǎn)，該項(xiàng)特點(diǎn)使得資金成

10、為房地產(chǎn)行業(yè)生存之道的重中之重。在我國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，沒有多樣化的融資渠道，沒有合理的融資、資本結(jié)構(gòu)，使得我國現(xiàn)階段房地產(chǎn)行業(yè)舉步維艱，要繼續(xù)良性發(fā)展就必須解決這些問題。從2017年來，房地產(chǎn)企業(yè)緊隨政府政策，在改革住房方面深入切實(shí)的落到實(shí)地，將供給主體多樣化、住房保障渠道多樣化、租房購房一體化的房屋房產(chǎn)改革制度逐步進(jìn)行推廣。住建部部長王蒙徽在大會(huì)上指出，房子需要發(fā)揮房子的作用，它專職就是“住所”的存在意義，不能“狗拿耗子多管閑事”地讓他定位于“炒房”的概念，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行有效的調(diào)控，把“炒房”的概念全部排除。2017年10月23日，中國保利集團(tuán)公司（下稱保利集團(tuán)）控股公司保利房地產(chǎn)（集團(tuán)）

11、股份有限公司（下稱保利地產(chǎn)）與中聯(lián)前源不動(dòng)產(chǎn)基金管理有限公司強(qiáng)強(qiáng)練手，為貫徹落實(shí)房地產(chǎn)政策，帶頭提出了中聯(lián)前海開源-保利地產(chǎn)租賃住房一號(hào)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃（以下簡(jiǎn)稱保利租賃住房REITs），獲上海證券交易所審議批準(zhǔn)。該計(jì)劃的實(shí)施規(guī)模擬定數(shù)據(jù)高達(dá)五十億元，保利地產(chǎn)租賃住房在重慶、北京、廣州等區(qū)域均有所覆蓋，它旗下的諾雅服務(wù)式公寓、N+青年公寓、和熹會(huì)、瑜璟閣商務(wù)公寓是遠(yuǎn)近聞名的租賃物業(yè)，而此項(xiàng)保利租賃住房REITs為底部的物業(yè)項(xiàng)挑選了保利地產(chǎn)的租賃方式。此項(xiàng)產(chǎn)品優(yōu)先級(jí)、次級(jí)占比為9:1，優(yōu)先級(jí)證券評(píng)級(jí)為AAA，獲得優(yōu)先級(jí)評(píng)定的市場(chǎng)份額作為股份在上海證券交易中心均可進(jìn)行交易和轉(zhuǎn)讓。保利地產(chǎn)租賃方式被

12、用在底級(jí)物業(yè)層，將實(shí)行住房的各類產(chǎn)品從儲(chǔ)存、發(fā)行都實(shí)行分期制度，放大了“用REITs打破租、住之間的屏障，將租、住結(jié)合一體形成縝密的環(huán)繞形式”的可行性，實(shí)現(xiàn)了國內(nèi)REITs產(chǎn)品的大膽創(chuàng)新和重大突破，為租賃住房資產(chǎn)證券化提供了借鑒的范本。盡管如此，現(xiàn)階段國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)投資成本高、造價(jià)高、租金收益回報(bào)水平偏低，回收期長，相關(guān)稅收政策立法的缺失以及投資者對(duì)REITs本身的理解偏差等這些原因，都造成了目前的REITs，類REITs在房地產(chǎn)行業(yè)的普及和推廣舉步維艱。1.2文獻(xiàn)綜述1.21、國外研究現(xiàn)狀 房地產(chǎn)投資信托(RealEstateInvestmentTrusts，簡(jiǎn)稱REITs)通過全球來看，在

13、美國得到歷練的時(shí)間空間最大，所以相對(duì)來說制度方面比較成熟。因此，美國對(duì)REITs的研究也比較多，貢獻(xiàn)的各類型文獻(xiàn)數(shù)據(jù)也比較大，對(duì)于新型基金產(chǎn)品的出現(xiàn)房地產(chǎn)信托，從它的定性、定量也有稍微全面的解讀。Sankarshan Acharya(2000)在增信的開展和信用評(píng)級(jí)方面遙遙領(lǐng)先與國內(nèi)的相關(guān)研究。Joseph Gyourko(2012)在同一時(shí)期，REITS一種具有顯著融資性質(zhì)的投融資工具，他認(rèn)為隨著房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展與成熟，房地產(chǎn)公司單純依賴銀行直接流貸的杠桿作用增加房地繼續(xù)融資的方式將更加困難，發(fā)達(dá)國家都有自己的成熟的房地產(chǎn)證券投資基金管理與風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避模式。JianZhou(2014) 對(duì)REI

14、Ts的融資成本和研究主要著重于資本成本系數(shù)的影響研究。Rafiqul Bhuyan（2014）曾展開了股票收益方面分析，從各實(shí)時(shí)波動(dòng)性收益數(shù)據(jù)開始逐個(gè)擊破，完成實(shí)證，他提出房地產(chǎn)投資信托基金緊密地關(guān)聯(lián)在美國金融市場(chǎng)長期負(fù)債的一個(gè)現(xiàn)象上。Jinhoo Kim，SooCheong（肖恩）：（2012）曾提出不同的收益風(fēng)險(xiǎn)，將帶來各具特色的公共租賃住房。Hardin III（2010）發(fā)表文獻(xiàn)提出銀行這個(gè)角色在房地產(chǎn)投資信托機(jī)制中扮演了極其重要的部分，特別是它的資金池結(jié)構(gòu)。Hsieh C（2000）研究房地產(chǎn)信托投資基金的金融選擇。noahkofi（2002）分析了在英國融資與貸款市場(chǎng)的關(guān)系問題，當(dāng)

15、然這之前里格（1990）已經(jīng)開始對(duì)美國市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)、金融保險(xiǎn)等方面進(jìn)行了一系列跟蹤研究。總之，國外的論文關(guān)于REits已經(jīng)如火如荼地討論了大半個(gè)世紀(jì)，并且取得了不少收獲。1.21、國內(nèi)研究現(xiàn)狀焦穎（2016）利用GARCH（1,1）模型導(dǎo)入了房地產(chǎn)投資信托基金的數(shù)據(jù)，并對(duì)其各項(xiàng)數(shù)據(jù)的波動(dòng)做了一個(gè)直觀的模型，在此進(jìn)行模型評(píng)估評(píng)測(cè)，實(shí)驗(yàn)表明，該波動(dòng)的幅度并不大，也就是說其波動(dòng)的區(qū)間相對(duì)還是比較窄小的。因此，房地產(chǎn)投資信托基金作為投資理財(cái)?shù)囊环N工具來將，還是值得信賴的，畢竟風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)不大、收益也可保持相對(duì)穩(wěn)定的水平。房地產(chǎn)投資信托其中有一因素對(duì)其影響較大，為房地產(chǎn)投資市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，采用四象限模型結(jié)合房

16、地產(chǎn)周期理論的導(dǎo)述進(jìn)行推導(dǎo)，有效的勾勒了房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在REITs中產(chǎn)生的影響所走的路線圖，再增加房?jī)r(jià)與購房者收入的比值為其中一個(gè)指標(biāo)加入ARMA模型中進(jìn)行運(yùn)算，綜合評(píng)估了房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金的影響。王林秀（2014）房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）在文獻(xiàn)中將公共租賃住房的租戶租金作為研究對(duì)象，隨機(jī)選擇租金及其租房的人員，以綜合定價(jià)的方法作為計(jì)算基礎(chǔ)，劃立了一個(gè)即時(shí)高低收入人群對(duì)于租房需求金額和實(shí)際租房金額的模型，主要為了研究其定價(jià)規(guī)則的成本特點(diǎn)。這一模型構(gòu)建的提出，將房地產(chǎn)項(xiàng)目建立建設(shè)的工程成本、租戶給予租金與期望公眾投資方投資額的比差全部界定在模型內(nèi)，為科學(xué)的分配住房資源和合

17、理的規(guī)劃租房金額提出了依據(jù)。蘇虹、陳勇（2016）在文獻(xiàn)中提出，政府出臺(tái)房地產(chǎn)緊縮政策是為了降低REITs的收益比率，其中重點(diǎn)是為了縮小房地產(chǎn)投資收益比率與公租房制定的合理的收益比例兩者間的差額，將成本壓縮，進(jìn)而從單一的房地產(chǎn)投資方式轉(zhuǎn)變?yōu)樯鐣?huì)各階層資本投資共同參與的方式，有效促進(jìn)房地產(chǎn)投資信托基金的積極發(fā)展和租房市場(chǎng)的和諧。沈田豐；韓靈麗（2011）金融體制創(chuàng)新的有效運(yùn)用，將給社會(huì)帶來更多財(cái)富和更高速的發(fā)展。在今后的金融方向中，房地產(chǎn)投資信托基金將成為重點(diǎn)培養(yǎng)發(fā)展的對(duì)象。1.3研究方法及研究?jī)?nèi)容對(duì)一個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)而言，資金支持是極為重要的。從過去的經(jīng)驗(yàn)來看，房地產(chǎn)資金的來源主要通過三個(gè)部分，一

18、是企業(yè)從銀行獲得的商業(yè)貸款、二是企業(yè)收取房屋的首付款、三是企業(yè)在資本市場(chǎng)走融資渠道。我國的房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展也不過幾十年，房地產(chǎn)企業(yè)也沒有覆蓋很廣，再加上企業(yè)收取房屋的首付款相對(duì)來說還是稍小，所以，房地產(chǎn)企業(yè)從銀行獲取商業(yè)貸款、出售轉(zhuǎn)賣股權(quán)、在資本市場(chǎng)尋求融資渠道、從國有債券處尋求融資渠道等各類方式來獲取資金的周轉(zhuǎn)，推動(dòng)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展。保利地產(chǎn)在這些年的浮沉中以誠信為本，依靠良好的誠信和強(qiáng)悍的實(shí)力在獲得融資渠道方面頗為優(yōu)秀。全文由五大部分構(gòu)成。第一部分， 引言：主要介紹了本文選題的背景依據(jù)、研究方式、參與的各項(xiàng)相關(guān)內(nèi)容等基礎(chǔ)理論，一般都是綜合國內(nèi)外文獻(xiàn)來總結(jié)分析出本文所需要的內(nèi)容。第二部分， 淺析保

19、利地產(chǎn)現(xiàn)有的融資規(guī)模及結(jié)構(gòu)。以及融資結(jié)構(gòu)存在著不合理的現(xiàn)象。為后面提出對(duì)策和建議作了鋪墊。本文緊扣房地產(chǎn)行業(yè)“資金”這個(gè)棘手的主題，以保利地產(chǎn)融資方式為例，探討當(dāng)前保利地產(chǎn)存第三部分， 保利地產(chǎn)引入REITs規(guī)模比較宏大，且保利地產(chǎn)在我國從房地產(chǎn)企事業(yè)中處于稍前的戰(zhàn)略地位，所以對(duì)它其中一些案例進(jìn)行解析，對(duì)整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)有著極大的意義和推動(dòng)發(fā)展的作用。第四部分， 承接第三部分的解析，對(duì)此提出對(duì)于不足之處的修繕建議，主要從融資結(jié)構(gòu)的層次化建設(shè)、房地產(chǎn)信貸服務(wù)的政策監(jiān)管、與房地產(chǎn)有所關(guān)聯(lián)的各項(xiàng)法律條款的完善等著手。最后，總結(jié)全文，并對(duì)房地產(chǎn)未來的發(fā)展提出一定的期望，能夠給我國房地產(chǎn)企業(yè)在對(duì)融資渠道做

20、出抉擇時(shí)能夠帶來一些幫助。在的問題，提出了自己的見解，并給出建議，結(jié)合圖表分析法和比較研究法直觀剖析REITs的相關(guān)特點(diǎn)，將REITs與傳統(tǒng)融資方式的優(yōu)劣勢(shì)進(jìn)行比較，找到因地制宜的保利地產(chǎn)的融資方式，并建立健全該方式的存在，對(duì)房地產(chǎn)企事業(yè)有所參考。二、 房地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及分析（以保利地產(chǎn)為例）保利房地產(chǎn)（集團(tuán)）股份有限公司的總部設(shè)于廣州，是少數(shù)幾個(gè)具有國家一級(jí)房地產(chǎn)開發(fā)資質(zhì)的企業(yè)，屬于國有企業(yè)，主要運(yùn)行中國保利集團(tuán)房地產(chǎn)的各項(xiàng)業(yè)務(wù)。2006年7月31日，該公司在上海證券交易所掛牌上市，是國家政策分置股權(quán)重啟IPO市場(chǎng)后第一批上市企業(yè)中的第一個(gè)房地產(chǎn)上市公司。在2017年一年的過程中，保利地產(chǎn)

21、的簽約面積達(dá)到了2242.37萬平方米，同比增長率達(dá)到了百分之四十，簽約的金額超過三千億元，同比增長率達(dá)到了百分之四十七。截止2017年止，保利地產(chǎn)總資產(chǎn)達(dá)到了六千八百三十六億元，與年頭進(jìn)行對(duì)比，增長率達(dá)到了百分之四十六。 資料來源：百度百科根據(jù)保利地產(chǎn)2017年年報(bào)數(shù)據(jù)指出，保利公司將房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)作為主營業(yè)務(wù)，將“社區(qū)”和“金融”作為輔助項(xiàng)目構(gòu)建“一主兩翼”的全新業(yè)務(wù)格局，將逐步構(gòu)建多元的利潤增長模式。當(dāng)然，房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營仍是公司現(xiàn)階段最需要關(guān)注的業(yè)務(wù)板塊。（二）保利的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析以及存在的問題房地產(chǎn)的迅速崛起在眾人眼中有目共睹，在社會(huì)各界的反響都非常的強(qiáng)烈。這一行業(yè)于其他行業(yè)差異顯著

22、，尤其是資本運(yùn)作方面，由于前期投入成本高昂，并且在未來很長一段時(shí)間很難收回成本，扭虧為盈，這就導(dǎo)致房地產(chǎn)行業(yè)不得不依賴融資去發(fā)展，而現(xiàn)階段直接融資主要依靠銀行貸款，在某些方面也給銀行帶來了不小的包袱和未知的風(fēng)險(xiǎn)。除此以外，消費(fèi)者在選擇購買房源時(shí)也主要考慮銀行放貸，顯然，這一系列的原因加劇了銀行的風(fēng)險(xiǎn)。在不利市場(chǎng)調(diào)節(jié)的情形下，我國在2003年出臺(tái)了關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知，以期對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)所出示的房?jī)r(jià)有所調(diào)控，并為其貸款資金的渠道另謀他行。2017年，房地產(chǎn)行業(yè)的角逐是歷年來最為激烈的一年，經(jīng)歷種種沉浮，碧萬恒仍能坐緊房地長行業(yè)的前三把交椅，而行業(yè)第四則由“一匹黑馬”融創(chuàng)獲得，保利

23、地產(chǎn)和綠地在2017年度戰(zhàn)況膠著，最后綠地以27.57億元的微弱差值將行業(yè)第五的寶座讓給了保利集團(tuán)。2018年1月14日，保利地產(chǎn)在2017年的年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，該年簽約金額超過三千零九十億元，同比增長率為百分之四十七，坐在行業(yè)第五的位置綽綽有余。保利地產(chǎn)的董事長宋光菊在發(fā)布會(huì)上也提出，期望改革后的保利地產(chǎn)能夠重回行業(yè)前三 資料來源：騰訊網(wǎng)?？梢哉f2017年是成績(jī)驕人的一年，然而較快的增長速度也將資本結(jié)構(gòu)不合理等相關(guān)問題日益凸顯。保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)不合理的表現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)一般指的是，企業(yè)各項(xiàng)資本出入所形成的價(jià)值結(jié)構(gòu)和比例。從狹義上來說，資本結(jié)構(gòu)的形成主要由該公司長期發(fā)展的資本價(jià)值結(jié)構(gòu)和比例來管控，特別是

24、長期發(fā)展資本中股權(quán)和債務(wù)的結(jié)構(gòu)和比例。公司財(cái)務(wù)的體現(xiàn)大部分都來源于資本結(jié)構(gòu)的管理。資本結(jié)構(gòu)管理不僅在公司價(jià)值、結(jié)構(gòu)管理方面具有重大的改革影響，而且在高效企業(yè)管理中的影響也不容小覷。所以，對(duì)上市公司進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的探討和解析，有助于了解其價(jià)值的構(gòu)象。房地產(chǎn)是一個(gè)資金密集型的行業(yè)，所需要的資金動(dòng)輒都是以億計(jì)數(shù)，一旦資金鏈斷裂或是資金周轉(zhuǎn)不靈，房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)也如泡沫般容易消散。與此同時(shí)，房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)于融資渠道的選擇也將直接對(duì)成本、風(fēng)險(xiǎn)等多方面造成影響。（一）、償債能力指標(biāo)不佳償債能力一般指的是企業(yè)在以其資產(chǎn)作為抵押申請(qǐng)貸款后對(duì)貸款進(jìn)行償還長短期的能力。一個(gè)企業(yè)想要生存和持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵體現(xiàn)在償債能力上。償債

25、能力也是企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和管理水準(zhǔn)的共同作用下產(chǎn)生的，一般分為長期償債和短期償債。比較生動(dòng)的來說明償債能力，它是企業(yè)在原有資產(chǎn)的基礎(chǔ)上創(chuàng)造收益收取利潤來償還債務(wù)的能力，是分析企業(yè)財(cái)務(wù)的重要指標(biāo)。本文將對(duì)保利地產(chǎn)近幾年的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行分析，尤其是公司償債能力的幾項(xiàng)重要財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，客觀評(píng)述保利集團(tuán)的資本結(jié)構(gòu)。1資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債率是企業(yè)負(fù)債總額的百分比。這項(xiàng)數(shù)據(jù)的計(jì)算主要是為了反映負(fù)債人所貸款的資金在企業(yè)所有資產(chǎn)中能夠占到的比例，也間接的反映了負(fù)債人將貸款資金放入企業(yè)進(jìn)行運(yùn)作時(shí)所需要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，也反映了企業(yè)對(duì)于貸款資金的承受能力。表1 保利地產(chǎn)2014年2017年資產(chǎn)負(fù)債率 單位：萬元年份2017

26、201620152014負(fù)債總額50,571,34034,989,48330,669,28228,489,336資產(chǎn)總額63,262,39246,799,67740,383,32036,576,564資產(chǎn)負(fù)債率79.94%74.76%75.95%77.89%數(shù)據(jù)來源：保利地產(chǎn)年度報(bào)告由表1可以非常明確的看出，2014年到2017年四年的時(shí)間中，保利地產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率都接近80%，與其他行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率平均值來比較，保利地產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率過大。如果通過財(cái)務(wù)杠桿原理合理使用，即便是較高的資產(chǎn)負(fù)債率也可以操作獲得同樣較高的投資利潤收益。但是同樣的，較高的資產(chǎn)負(fù)債率也直接表明了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)荷過大，資金周轉(zhuǎn)

27、不靈，一旦市場(chǎng)有比較明顯的波動(dòng)，企業(yè)的債務(wù)能力就會(huì)發(fā)生大的影響。從財(cái)務(wù)的方面觸發(fā)，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率直接牽扯到發(fā)起貸款的負(fù)債人的利益，如果資產(chǎn)負(fù)債率過大，超過了企業(yè)所能承受的極限，就說明企業(yè)的總資產(chǎn)已經(jīng)完全不夠還債作用，隨時(shí)面臨破產(chǎn)倒閉的局面，就會(huì)牽扯到負(fù)債人損失極大的利益。2.流動(dòng)比率流動(dòng)比率一般指的是流動(dòng)著的資產(chǎn)與負(fù)債資金的比例。該指標(biāo)的存在是為了表明該公司的流動(dòng)性到底有多高，比例降低說明該企業(yè)變現(xiàn)能力的不足，短期償債能力不足，不足以進(jìn)行貸款投資，反之亦然。一般認(rèn)為流量應(yīng)在2:1以上。流動(dòng)比率2:1表示流動(dòng)資產(chǎn)是流動(dòng)負(fù)債的兩倍。速動(dòng)比率一般指的是能夠迅速流動(dòng)的全部資產(chǎn)與流動(dòng)的全部負(fù)債資金的比例

28、。能夠迅速流動(dòng)的資產(chǎn)一般包括變現(xiàn)的資金、短期投資的本金及收益、各類應(yīng)收款項(xiàng)等，即能在較短時(shí)間從資產(chǎn)變?yōu)橘Y金進(jìn)行流動(dòng)，但在流動(dòng)資產(chǎn)范圍內(nèi)的一年到期的固定投資、存儲(chǔ)的各項(xiàng)資本和其他另外的流動(dòng)資金并不包含在內(nèi)。速動(dòng)比率跟流動(dòng)比率都是反映企業(yè)在資產(chǎn)流動(dòng)方面的能力是否足夠以及對(duì)于短期內(nèi)進(jìn)行貸款償還能力是否足夠的指標(biāo)，速動(dòng)比率只是流動(dòng)比率的補(bǔ)充說明，但是卻別流動(dòng)比率的數(shù)據(jù)更加具有客觀性。當(dāng)速動(dòng)比率較低時(shí)，企業(yè)的短期償債能力不足，風(fēng)險(xiǎn)增大；當(dāng)速動(dòng)比率較高時(shí)，企業(yè)的資產(chǎn)分布太多在速動(dòng)區(qū)域，使得企業(yè)投資的成本相繼增加。表2 保利地產(chǎn)2014年2017年流動(dòng)比率 單位：萬元年份201720162015 2014流

29、動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)58,543,90343,512,203 38,467,519 35,085,801 流動(dòng)負(fù)債合計(jì)32,901,023 25,079,58 22,183,374 18,731,349流動(dòng)比率1.781.741.731.87速凍比率0.590.530.430.45數(shù)據(jù)來源：保利地產(chǎn)年度報(bào)告由表2的數(shù)據(jù)可以直接看出，在流動(dòng)比率方面說明了公司在短期償債能力上勢(shì)頭較弱，并且逐年減弱。從2014到2017在速動(dòng)比率來看，分別為0.45、0.43、0.53和0.59，。按照市場(chǎng)規(guī)律來說，當(dāng)速動(dòng)比率能夠大于1時(shí)，才是相對(duì)正常的數(shù)值體現(xiàn)。雖然房地產(chǎn)行業(yè)并不像別的行業(yè)一樣流動(dòng)性強(qiáng)，但是仍然不能否認(rèn)的是

30、，保利地產(chǎn)的速動(dòng)比率在房地產(chǎn)行業(yè)都處于較低的狀態(tài)，且與行業(yè)平均值之間的差距日益顯著。流動(dòng)比率和速動(dòng)比率都能充分的反映出保利地產(chǎn)在償債能力方面嚴(yán)重不足。如果這一趨勢(shì)已經(jīng)下降，一旦下降一個(gè)點(diǎn)，保利地產(chǎn)可能無法償還債務(wù)，導(dǎo)致企業(yè)最終清算破產(chǎn)。當(dāng)然，2016年來出現(xiàn)了小幅的上漲，情況略微在好轉(zhuǎn)，這表明保利地產(chǎn)流動(dòng)性資產(chǎn)在短期債務(wù)到期前可以轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，償還債務(wù)的能力仍然較強(qiáng)，但在過去四年中，流動(dòng)性比率一直保持在1.7左右也從側(cè)面印證了企業(yè)資產(chǎn)短期償債能力和流動(dòng)性不高。從表上四年的流動(dòng)資產(chǎn)分析，保利地產(chǎn)的流動(dòng)負(fù)債在企業(yè)擁有的所有資產(chǎn)中占比較高。一般情況下偏好短期負(fù)債的公司一般都不愿意借入長期債務(wù)。保利地產(chǎn)

31、的這一特點(diǎn)就非常明顯，從年報(bào)中可以看出長期負(fù)債規(guī)模相對(duì)較低。長期與短期這兩種不同的負(fù)債對(duì)于企業(yè)自身盈利及風(fēng)險(xiǎn)會(huì)帶來不同的影響，所以企業(yè)需要對(duì)自身的債務(wù)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整。，在盈利和風(fēng)險(xiǎn)之中找到平衡點(diǎn)，獲得最適合自身企業(yè)的債務(wù)模式。最大程度上提高盈利，減少風(fēng)險(xiǎn)。雖然長期負(fù)債比率的增加會(huì)降低企業(yè)的盈利能力，但一定程度上也是選擇了一種相對(duì)穩(wěn)健的債務(wù)安排，降低企業(yè)償債能力的風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，在債務(wù)結(jié)構(gòu)安排，只考慮企業(yè)的利潤增長，而忽視了潛在的債務(wù)和金融風(fēng)險(xiǎn)會(huì)給企業(yè)未來發(fā)展埋下隱患。（二）、經(jīng)營能力指標(biāo)堪憂1、存貨周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率是企業(yè)一定時(shí)期銷貨成本與平均存貨余額的比率。用于反映存貨的周轉(zhuǎn)速度，即存貨的流動(dòng)性及

32、存貨資金總占比是否適合，做到在保持企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營連續(xù)性的情況下，增強(qiáng)企業(yè)資金的充分使用率，提高企業(yè)的還債能力。存貨周轉(zhuǎn)率一般分為兩種不同的計(jì)價(jià)算式。第一種是以成本作為存貨周轉(zhuǎn)率的基礎(chǔ)，也就是指在相應(yīng)時(shí)間內(nèi)，企業(yè)營銷成本和存貨余額之間的比值，這主要提現(xiàn)的是企業(yè)的資金流動(dòng)性，可用于作資金流動(dòng)分析調(diào)查。第二種是以收入作為存貨周轉(zhuǎn)率的基礎(chǔ)，也就是指在相應(yīng)時(shí)間內(nèi)企業(yè)經(jīng)營收入和存貨余額之間的比值，可用于企業(yè)調(diào)查盈利狀況。表4 保利地產(chǎn)2014年2017年存貨周轉(zhuǎn)率 單位：萬元年份2017201620152014存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)1,834.24969.041,212.531,231.61總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)1,966.

33、501,014.081,122.191,121.84存貨周轉(zhuǎn)率0.150.370.300.29數(shù)據(jù)來源：保利地產(chǎn)年度報(bào)告 由表4可以直觀的看出，保利地產(chǎn)的存貨周轉(zhuǎn)率在2017年比前三年降低了一半?？v觀整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)，雖然各企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率也普遍不高甚至偏低的數(shù)量也不少，但是保利的抵償?shù)拇尕浿苻D(zhuǎn)率還是應(yīng)該適當(dāng)?shù)挠兴?，在公司的收納應(yīng)收款項(xiàng)方面能夠有所提高。值得注意的是，存貨周轉(zhuǎn)率也不能一味的提高沒有限制，當(dāng)存貨在流動(dòng)資產(chǎn)中占比太高，就會(huì)對(duì)公司的償債能力影響極大。2、營業(yè)利潤率營業(yè)利潤率一般指的是企業(yè)利潤與營業(yè)總收入的比例，是有效管理企業(yè)經(jīng)營效率的標(biāo)的之一。企業(yè)的利潤率反映的就是公司利潤和盈利情

34、況，只要利潤率提高了，那么也就能說明利潤的增大和盈利情況的增加，反之，利潤率降低了也就說明盈利情況的減少。 圖1保利地產(chǎn)2011年2016年?duì)I業(yè)利潤率和凈利潤率折線圖資料來源：保利地產(chǎn)年報(bào) 由圖1可以看出，保利地產(chǎn)的營業(yè)利潤率都沒有太大的浮動(dòng)變化，營業(yè)利潤率在2011年有所降低，引起該現(xiàn)象的發(fā)生主要是增加了一定的營業(yè)成本。保利地產(chǎn)圖表中顯示，保利地產(chǎn)最近年份較前兩年對(duì)比來看盈利能力有所減弱，主要原因是營業(yè)成本上升的速度較營業(yè)收入增加的速度快，而凈利率發(fā)生了下降所導(dǎo)致。根據(jù)營業(yè)利潤率的基礎(chǔ)定義表示，當(dāng)營業(yè)利潤率走勢(shì)越高，則代表著該企業(yè)的盈利能力也隨之增高。但是我們也能觀察到，保利地產(chǎn)的現(xiàn)金凈亮亮

35、一直保持著負(fù)數(shù)的形態(tài)，不僅說明保利地產(chǎn)在短期貸款方面承擔(dān)太多導(dǎo)致資金難以周轉(zhuǎn)，也說明其并不能妥善的籌措資金進(jìn)行企業(yè)運(yùn)行。當(dāng)政府出臺(tái)新的購房首付在全款中的比例限定等相關(guān)政策后，保利地產(chǎn)的應(yīng)收款項(xiàng)急劇減少，使得資金周轉(zhuǎn)更為不便，需要進(jìn)一步對(duì)自身融資方式進(jìn)行規(guī)劃而非局限于銀行借貸模式，保證經(jīng)營的穩(wěn)定性。保利地產(chǎn)作為國內(nèi)房地產(chǎn)品牌行業(yè)領(lǐng)跑者，正處在不斷上升階段，與同行業(yè)其他企業(yè)相比較，具有較大的優(yōu)勢(shì)，其大部分財(cái)務(wù)指標(biāo)依然具有核心競(jìng)爭(zhēng)力，優(yōu)于同行業(yè)的龍頭企業(yè)，總體盈利能力仍位居前列。但是通過以上財(cái)務(wù)分析可以發(fā)現(xiàn)，保利地產(chǎn)的盈利水平相對(duì)比較平穩(wěn)，但償債能力都較差，速動(dòng)資產(chǎn)不足，存貨比例較大，在限購令頒布之

36、前就已經(jīng)存在大量的積壓房產(chǎn)，而在一線城市頒布法規(guī)之后，保利地產(chǎn)還需要積極開拓新地域，在解決銷路不佳問題的同時(shí)，解決現(xiàn)階段存貨大量積壓的問題并新的融資模式促銷手段，減少庫存房產(chǎn)的比重，多為企業(yè)贏取一些發(fā)展所需的資金。提前做好風(fēng)險(xiǎn)籌劃，并做好存貨的預(yù)算和控制，加快房產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，讓企業(yè)實(shí)現(xiàn)多角度、多方面的優(yōu)化完善。因此，REITS作為一種新型的融資工具應(yīng)運(yùn)而生。（二）融資分析以保利地產(chǎn)為例中國式房地產(chǎn)發(fā)展模式主要是依靠獲取土地、土地的開發(fā)、房屋的出售來進(jìn)行。在這種傳統(tǒng)模式下，被投放進(jìn)入開發(fā)的資金有非常長的一段時(shí)間完全不能動(dòng)用，特別是開發(fā)以“租用”形式開發(fā)的商品房，前期資金投入過大，回收期又長而且回

37、收金額不大，使得資本一直被壓制，無法進(jìn)行快速的新的投資，這種就屬于典型的重資產(chǎn)經(jīng)營。然而，中國地產(chǎn)行業(yè)過度依賴的這種模式弊端正在日益凸顯。用房地產(chǎn)的思維去考慮問題，以往的中國式的發(fā)展模式非常傳統(tǒng)，主要依靠銀行進(jìn)行貸款和一部分無須拍賣中標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)的投資方式進(jìn)行資金的籌措，房屋的存貨往往與銷售的住宅數(shù)量是對(duì)稱的，當(dāng)銷售房屋減掉存貨成本后獲得利潤，再用該利潤進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債和信貸金額范圍的擴(kuò)大。高和資本執(zhí)行合伙人周以升通過對(duì)房地產(chǎn)與銀行借貸關(guān)系的分析，發(fā)表觀點(diǎn)：“當(dāng)政府出臺(tái)相關(guān)房地產(chǎn)政策、社會(huì)各界對(duì)房地產(chǎn)強(qiáng)烈發(fā)聲，房地產(chǎn)的高額利潤時(shí)代已經(jīng)完全成為過去。在現(xiàn)當(dāng)代的房地產(chǎn)銷售模式下，房地產(chǎn)企業(yè)只有努力改變自我組

38、織結(jié)構(gòu)、將自我持有住房的壓力減小來占領(lǐng)更多的市場(chǎng)份額?！睘榇?，保利地產(chǎn)副總經(jīng)理余英對(duì)當(dāng)下房地產(chǎn)行業(yè)有所表示：“通過觀察發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)業(yè)的走向，我國的房地產(chǎn)業(yè)極有可能由資產(chǎn)運(yùn)營商和房地產(chǎn)基金組織所組成，屆時(shí)房地產(chǎn)商將以另外的形式來存在?！彪m然，保利地產(chǎn)早在2006年就嘗試想以REITs形式將旗下商用物業(yè)上市，但是最終由于政策導(dǎo)向和市場(chǎng)的不成熟胎死腹中。近期上交所相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)公開表示：保利租賃住房能夠在這次大潮改革中成功轉(zhuǎn)型，推出REITs，在國家倡導(dǎo)加快推進(jìn)租賃市場(chǎng)發(fā)展有了帶頭的作用，其他致力于房屋租賃市場(chǎng)的住房開發(fā)企業(yè)也可以從其資產(chǎn)證券化的模式中取經(jīng)。2017年10月24日該公司先前的租賃住房1號(hào)

39、資產(chǎn)計(jì)劃得到上海證券交易所的批準(zhǔn)，該協(xié)議允許上市轉(zhuǎn)讓，這是我國在引進(jìn)REITs后首家允許掛牌經(jīng)營的租賃住房企業(yè)，當(dāng)然這項(xiàng)舉措的有利進(jìn)行，為保利租賃物業(yè)爭(zhēng)取其他融資途徑發(fā)揮了非常大的作用。保利地產(chǎn)成為名副其實(shí)“最早吃螃蟹的企業(yè)”，這部分底層物業(yè)包括了位于重慶、北京、廣州等區(qū)域的諾雅服務(wù)式公寓、N+青年公寓、和熹會(huì)、瑜璟閣商務(wù)公寓這四大著名租賃物業(yè)。保利集團(tuán)的首單REITs作為中央企業(yè)房地產(chǎn)企業(yè)批準(zhǔn)房屋租賃政策支持的先行者，將成為房屋租賃的概念的范本。上半年，公司還需要開發(fā)面積7054萬平方米，足以滿足未來2-3年的發(fā)展需求。同時(shí)該項(xiàng)目還首次引入了“一次審批、分期發(fā)行”的儲(chǔ)架發(fā)行方式的領(lǐng)先模式。儲(chǔ)

40、架發(fā)行方式廣泛應(yīng)用于信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中，目前企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品也開始推廣，京東的應(yīng)收賬款、債權(quán)和資產(chǎn)支持計(jì)劃等產(chǎn)品已被采用。該等發(fā)行方式的特點(diǎn)是在專項(xiàng)申報(bào)階段，沒有確定具體的標(biāo)的資產(chǎn)，僅審查交易模式和規(guī)劃文件；如果一旦沒有問題和爭(zhēng)議，確認(rèn)產(chǎn)品期限及額度后，根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的形成情況、市場(chǎng)利率情形及發(fā)起人融資選擇更具靈活性的模式備案。在當(dāng)前的資產(chǎn)證券化制度框架下，可以在一定程度上實(shí)現(xiàn)“擴(kuò)大招募機(jī)制”的問題。REITs是時(shí)代變化潮流下房地產(chǎn)的衍生創(chuàng)新產(chǎn)物。它的推出不僅僅滿足了日益增多的住房需求，也滿足了國家加快租賃市場(chǎng)建設(shè)改革的步伐需求?？紤]該項(xiàng)產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)和設(shè)計(jì)是好的，其他致力于房屋租賃市場(chǎng)的住房開

41、發(fā)企業(yè)也可以借鑒保利地產(chǎn)的模式，在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域中不斷開拓出新的業(yè)務(wù)范圍，不再與資本市場(chǎng)形成惡意競(jìng)爭(zhēng)，給社會(huì)各界需房人士提供租房便利。一、REITs概述REITs（Real Estate Investment Trusts），即房地產(chǎn)投資信托基金，主要以公司或是信托的形式存在，將需要籌措的資金數(shù)目以收益憑證的方式公開向廣大投資者進(jìn)行發(fā)行，一般都有專人專項(xiàng)公司代理管理，當(dāng)資金籌措完畢進(jìn)行房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)，等到收成的時(shí)候?qū)⒔^大部分利益按照購入基金數(shù)目的不同進(jìn)行分配。在一般情況下，資金的不同投向使得REITs有資產(chǎn)型、抵押型、混合型的區(qū)別。（1）資產(chǎn)類（equity REITs）資產(chǎn)型的投資對(duì)象百分之

42、七十五都是商業(yè)房地產(chǎn)，并且能夠完全占有其所有權(quán)。通過出售或者租賃的方式進(jìn)行融資，再將這一些收益用于別的投資行為。這種資產(chǎn)型的投資方式涉獵范圍繼光，在辦公室房地產(chǎn)、娛樂房地產(chǎn)和各類休閑房地產(chǎn)都有所涉及，好處就是能夠?qū)⑹杖腱`活進(jìn)行配比、銀行的利率干擾并不大。（2）抵押類（mortgage-backed securities，MBS）抵押類的投資對(duì)象一般將房地產(chǎn)或證券的百分之七十五進(jìn)行實(shí)際抵押，不直接與房地產(chǎn)相接，而抵押型的房地產(chǎn)投資信托的收入來源主要靠利息，容易受到銀行利率調(diào)控的影響，也存在更多未知的風(fēng)險(xiǎn)，但是相對(duì)的，利潤也比較大。（3）混合類（hybrid）以上兩種投資方法相結(jié)合，同時(shí)將兩種方法

43、取其精華去其糟粕，既能在抵押貸款服務(wù)中獲得利潤，也能將部分物業(yè)產(chǎn)權(quán)拿在手中。雖然在抵押型中難免會(huì)有利率對(duì)其造成影響，但是因其在資產(chǎn)型投資有所占比，在一定程度上功過相消。REITs的特征1.收益較穩(wěn)定。REITs的收入主要來自房地產(chǎn)投資、租賃、銷售、消費(fèi)方面的紅利分收，定期的分紅使得收益穩(wěn)定特點(diǎn)極其突出。2.專家經(jīng)營、專家管理。REITs是向社會(huì)各界不同的投資者籌措資金然后用于房地產(chǎn)的開發(fā)建設(shè)，一般這些資金都會(huì)找專家經(jīng)營管理，用專業(yè)的知識(shí)來判斷投資的時(shí)機(jī)，以擴(kuò)大投資者的收益，這些是個(gè)人投資者完全不能比較的。3.組合投資、風(fēng)險(xiǎn)分散。當(dāng)資金被特定公司的專家統(tǒng)一管理，不僅將中小投資者或是個(gè)人投資者的時(shí)

44、間空間經(jīng)驗(yàn)的限制打破，也能將其投資的金額進(jìn)行分散處理，降低風(fēng)險(xiǎn)。REITs主要投資與房地產(chǎn)業(yè)，也有一部分是投資證券，由于房地產(chǎn)業(yè)的穩(wěn)定性，將風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)降低。4.籌資迅速、程序簡(jiǎn)便。REITs可以說在某些方面是針對(duì)中小投資者進(jìn)行設(shè)定的，為他們帶來了一種間接的投資方式，解決了因風(fēng)險(xiǎn)大、價(jià)格高而不敢進(jìn)行投資的問題。因此，REITs不僅可以解決中小投資者的難處，而且通過社會(huì)集資迅速飛快也緩解了房地產(chǎn)企業(yè)資金周轉(zhuǎn)不周的尷尬，兩全其美的政策。二、保利地產(chǎn)開展REITs融資的可行性分析1、制度環(huán)境分析REITs要想在中國打開一片市場(chǎng)，必須需要國家出臺(tái)相關(guān)政策為其保駕護(hù)航。在這方面我國的政策雖然并未指定出臺(tái)針對(duì)

45、性法律條款，但與之相關(guān)的信托法律、投資方面的條文、基金法律、公司法都有相應(yīng)的政策出臺(tái)，并且一直在朝建立完善的法律而奮斗。比如信托法、信托投資公司管理辦法、信托投資公司資金托管管理暫行辦法、公司法等等各類法律的相繼出臺(tái)、修繕，使得REITs即使沒有專項(xiàng)法律進(jìn)行保護(hù)，也能得到基礎(chǔ)性的法律保護(hù)。實(shí)際上，REITs是房地產(chǎn)金融逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y產(chǎn)證券化模式的創(chuàng)新舉措，過去其實(shí)也都有模仿REITs進(jìn)行產(chǎn)品和交易的改革，使得REITs在一定程度上能夠快速被接受。同時(shí)，國家也對(duì)REITs進(jìn)行大力的推廣，“金融國九條”、“金融三十條”、房地產(chǎn)集合投資信托業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法等等政策的出臺(tái)，都成為REITs的莫大助力。從

46、地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展來看，以往的商業(yè)模式是將傳統(tǒng)的融資工具(包括非標(biāo)融資工具和銀行開發(fā)貸)與存貨周轉(zhuǎn)和住宅銷售進(jìn)行匹配，通過利潤沉淀的往復(fù)過程，快速擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表和信用?！备吆唾Y本執(zhí)行合伙人周以升分析認(rèn)為，“但是隨著持有的存量物業(yè)也越來越多，存量物業(yè)的經(jīng)營和周轉(zhuǎn)成了最大難題?！彪S著競(jìng)買規(guī)則的改變，自持壓力的增加，房地產(chǎn)高利潤時(shí)代宣告結(jié)束。在此背景下，房地產(chǎn)企業(yè)紛紛謀求“輕資產(chǎn)”化。對(duì)此，保利地產(chǎn)副總經(jīng)理余英表示：“根據(jù)發(fā)達(dá)國家的一些經(jīng)驗(yàn)，最有可能替代房地產(chǎn)開發(fā)商的就是資產(chǎn)運(yùn)營商和房地產(chǎn)基金組織。”REITs，恰好滿足房地產(chǎn)企業(yè)的這一轉(zhuǎn)型需求。從定義來看，REITs是一種通過發(fā)行收益憑證匯集多數(shù)投資者

47、的資金，交由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益，按比例分配給投資者的信托基金。開發(fā)商可以等商業(yè)項(xiàng)目運(yùn)營成熟后，通過REITs實(shí)現(xiàn)資金的回籠，同時(shí)還可以通過持有部分REITs份額，享受分紅和物業(yè)升值收益。2、市場(chǎng)環(huán)境分析REITs兼跨房地產(chǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)，而這兩個(gè)市場(chǎng)的現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì)直接影響著內(nèi)地開展REITs融資的可行性。（1）房地產(chǎn)市場(chǎng)房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)，但是在房地產(chǎn)市場(chǎng)高速增長的同時(shí)也帶來了供求結(jié)構(gòu)性失衡。為了保證房地產(chǎn)業(yè)健康持續(xù)發(fā)展，近期樓市調(diào)控力度持續(xù)加碼，這就促使越來越多的房地產(chǎn)開發(fā)商開始向商業(yè)地產(chǎn)布局，萬科、保利等大型房企都宣稱將不斷擴(kuò)大在商

48、業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域的投入。從國際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，幾乎所有REITs的經(jīng)營模式都是收購已有商業(yè)地產(chǎn)，REITs市場(chǎng)必將會(huì)隨著商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展而逐步壯大。加快保障性住房建設(shè)是目前主要的房地產(chǎn)調(diào)控政策之一。未來5年，中國將建3600萬套保障房，是保障房覆蓋率達(dá)到20%。保障性住房的資金來源問題，立即成為爭(zhēng)議焦點(diǎn)。而REITs融資是一個(gè)較好選擇，美國已經(jīng)有不少廉租房的REITs，政府把它賣給REITs，然后租回來，這樣就減輕了政府的財(cái)政壓力。至于REITs的回報(bào)率，政府可以適當(dāng)?shù)卦黾友a(bǔ)貼租金。嚴(yán)厲的房地產(chǎn)調(diào)控政策在一定程度上放緩了國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展，但是中國正處于城市化快速發(fā)展階段，城市化進(jìn)程的推進(jìn)將釋放出對(duì)房地

49、產(chǎn)的巨大需求。所以，未來房地產(chǎn)的仍具有廣闊的發(fā)展空間。而從目前的可行性來考慮，優(yōu)先選擇商業(yè)地產(chǎn)和保障房作為設(shè)計(jì)REITs標(biāo)的資產(chǎn)，對(duì)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展和重點(diǎn)投資具有支持作用，且和當(dāng)前的政策一致，更易被主管部門、投資者接受和認(rèn)可。（2）金融市場(chǎng)從前期的準(zhǔn)備工作來看，未來可能在證券交易所和銀行間市場(chǎng)分別推出REITs產(chǎn)品，即同時(shí)存在證監(jiān)會(huì)版REITs和銀監(jiān)會(huì)版REITs。目前，銀監(jiān)會(huì)版REITs已蓄勢(shì)待發(fā)，而證監(jiān)會(huì)版REITs尚需突破稅收、法律等諸多障礙。我國已經(jīng)建立了龐大、統(tǒng)一的證券交易市場(chǎng)和銀行間債券市場(chǎng)，并且兩個(gè)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了有條件地互聯(lián)互通與跨市場(chǎng)交易。截至2010年底，累計(jì)發(fā)行人民幣債券（不含中央

50、銀行票據(jù)）5.2萬億元，同比增長5.4%，其中企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模為1.68萬億元；股票市場(chǎng)累計(jì)融資1.13萬億，同比增長130%，創(chuàng)歷史最高融資水平。相對(duì)成熟的金融市場(chǎng)體系，完全有能力容納REITs的發(fā)行。3、REITs主體參與方分析在REITs運(yùn)作過程中，涉及諸多參與方，主要包括委托人、受托人、投資管理人、物業(yè)管理人、托管人以及受益人等。參與主體的需求和積極性將直接影響REITs的發(fā)展進(jìn)度。（1）房地產(chǎn)開發(fā)商融資渠道單一，對(duì)銀行依存度高是我國房地產(chǎn)企業(yè)的一個(gè)顯著特點(diǎn)。在嚴(yán)厲的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控下，銀行信貸政策收緊，使得房地產(chǎn)融資體系變窄、資本成本提高，房地產(chǎn)開發(fā)商面臨資金鏈條斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。而REIT

51、s間接地將房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化，不僅為房地產(chǎn)企業(yè)開辟了一條全新的融資渠道，而且有利于降低房地產(chǎn)企業(yè)的融資成本，優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)等。所以，從資金需求角度來看，在中國內(nèi)地開展REITs融資的潛力是巨大的。（2）投資者首先，個(gè)人投資需求擴(kuò)大而投資渠道缺乏。一方面，隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，居民儲(chǔ)蓄大幅度增加；另一方面，當(dāng)前的房地產(chǎn)調(diào)控政策下產(chǎn)生了大量的被限購資金。然而對(duì)于個(gè)人投資者來說，當(dāng)前的投資渠道還是非常有限的，股票風(fēng)險(xiǎn)太高而債券收益率太低。在CPI維持高位的情況下，如何使自己的資產(chǎn)增值保值成為廣大中小投資者考慮的問題，而由于房地產(chǎn)資本密集型特點(diǎn)，對(duì)于大部分人來說幾乎無法問津。REITs 產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)適中

52、而收益長期穩(wěn)定及抵御通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的特性，剛好能夠滿足廣大中小投資者的需求。其次，機(jī)構(gòu)投資者正在增長。機(jī)構(gòu)投資者是REITs的主要投資群體，在強(qiáng)大機(jī)構(gòu)投資者的支持下，REITs往往能夠得到更高的價(jià)值評(píng)價(jià)。比如，美國在1993年排除了養(yǎng)老金投資REITs的障礙，這一舉措大大推動(dòng)了REITs市值的增加，總收益率也達(dá)到了歷史最高值。而我國的機(jī)構(gòu)投資者正在迅速增長，保險(xiǎn)公司、社?；?、企業(yè)年金和養(yǎng)老基金等已逐漸成為市場(chǎng)上頗具實(shí)力的機(jī)構(gòu)投資者。REITs可以提供投資渠道，并且實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者來說，無疑是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。(二)REITs對(duì)保利地產(chǎn)的意義 1.發(fā)展REITs有助于規(guī)范房地產(chǎn)業(yè)和

53、信托業(yè)的聯(lián)動(dòng)。一方面，房地產(chǎn)業(yè)的運(yùn)行、房地產(chǎn)商品的生產(chǎn)流通需要大量的資金注入，而REITs有助于迅速籌集資金、建立良好的資金投入機(jī)制。資金注入以證券化的方式實(shí)現(xiàn)，各投資主體就能直接到市場(chǎng)上尋求資金來源，減少相互依賴性，降低串聯(lián)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，我國房地產(chǎn)信托在具體實(shí)踐中存在著信托產(chǎn)品的流動(dòng)性不強(qiáng)，信托投資公司運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)欠缺，信托投資公司人員專業(yè)能力不強(qiáng)等等一系列的風(fēng)險(xiǎn)。目前，我國的信托業(yè)對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)的作用僅僅體現(xiàn)在融資上，是為了房地產(chǎn)企業(yè)解決其預(yù)算外資金或多余資金而發(fā)展起來的。這不僅沒有體現(xiàn)信托業(yè)專家理財(cái)?shù)奶攸c(diǎn)，而且容易與銀行、證券等已經(jīng)在相關(guān)部門、社會(huì)群體中占有重要地位的行業(yè)發(fā)生沖突，反而不

54、利于信托業(yè)的發(fā)展。通過發(fā)展REITs這個(gè)契機(jī)，可以進(jìn)一步完善信托投資公司的治理結(jié)構(gòu)、操作規(guī)范，等等，更好地發(fā)揮信托業(yè)受人之托、專業(yè)理財(cái)?shù)奶攸c(diǎn)。 2.發(fā)展REITs有助于規(guī)范個(gè)人房地產(chǎn)投資行為。我國不少個(gè)人投資人有投資房地產(chǎn)的需求。如何引導(dǎo)這些個(gè)人投資人已是一個(gè)重要的問題，因?yàn)檫@些個(gè)人投資人的抗風(fēng)險(xiǎn)能力很低，投資沒有組合、集中在一地。如今市場(chǎng)轉(zhuǎn)向低谷，部分沒有經(jīng)驗(yàn)的投資人已然承受了巨大的損失，同時(shí)也對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生了沖擊。另外，個(gè)人投資人一般不太規(guī)范，對(duì)各種稅費(fèi)全額繳納的很少，同時(shí)為一些不規(guī)范的中介機(jī)構(gòu)創(chuàng)造了機(jī)會(huì)。信托是廣大的個(gè)人投資人比較信任和看好的一種投資方式。在我國信托業(yè)發(fā)展REITs，引導(dǎo)個(gè)人

55、投資人，規(guī)范市場(chǎng)行為，用投資組合的理論分散投資風(fēng)險(xiǎn)，已是非常必要。 3.法制環(huán)境的收緊使得REITs的出臺(tái)有了現(xiàn)實(shí)必要性。如前述，121號(hào)文件嚴(yán)格限制了房地產(chǎn)行業(yè)向銀行借款的條件。這是因?yàn)榻?jīng)過十幾年發(fā)展，我國房地產(chǎn)業(yè)已成為與銀行業(yè)高度依存的一個(gè)行業(yè)，大約70%的房地產(chǎn)開發(fā)資金來自銀行貸款的支持。為了防止房地產(chǎn)市場(chǎng)的隱患最終轉(zhuǎn)嫁給商業(yè)銀行，抑制可能產(chǎn)生的泡沫，121號(hào)文件作出了如上規(guī)定。隨后出臺(tái)的212號(hào)文件更是將房地產(chǎn)信托融資的門路也緊緊卡死。這使得人們重新審視中國的房地產(chǎn)融資機(jī)制，而眾多房產(chǎn)商對(duì)嚴(yán)格貸款政策的惶恐更是突出反映了中國房地產(chǎn)融資渠道極其單一脆弱的現(xiàn)狀。目前，房地產(chǎn)行業(yè)迫切需要豐富

56、的融資渠道，以解決開發(fā)和經(jīng)營的資金問題。因此，盡快建立、完善REITs制度有法律意義上的緊迫性。 (二)保利地產(chǎn)引入REITS劣勢(shì)分析 雖然REITs優(yōu)勢(shì)明顯，但是應(yīng)當(dāng)承認(rèn)的是，目前我國要引入健全完整的REITs制度仍然困難重重。到目前為止，中國沒有房地產(chǎn)投資信托基金方面的專門法律或條例，因此也不存在實(shí)際意義的房地產(chǎn)投資信托基金。不過由于國內(nèi)有“一法兩規(guī)”涉及對(duì)房地產(chǎn)信托的管理，即中華人民共和國信托法、信托投資公司管理辦法和信托投資公司資金信托管理暫行辦法，所以已經(jīng)有不少信托公司從事房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)，然而這只是類似REITs的信托產(chǎn)品，并非實(shí)際意義上的REITs。而且鑒于現(xiàn)階段我國國內(nèi)房地產(chǎn)投資

57、資本量規(guī)模較小，沒有足夠大的后期金融資本的支持，在經(jīng)營物業(yè)的種類上也面臨著兩難選擇：一方面由于細(xì)分市場(chǎng)規(guī)模不夠大，因此單一經(jīng)營某種物業(yè)的收益無法吸引更多的REITS投資者；另一方面REITS管理者因資金限制在投資方向上又很難做到多樣化。再有，REITS對(duì)于經(jīng)營管理和財(cái)務(wù)籌劃、資本運(yùn)作能力要求極高，國內(nèi)具備初步條件預(yù)備從事這行業(yè)的公司，多半是有多年房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)驗(yàn)，擅長蓋樓然后賣樓的人士，對(duì)于如何經(jīng)營物業(yè)并無太多經(jīng)驗(yàn)和認(rèn)識(shí)，更缺乏資本運(yùn)作專業(yè)人才。為了保持房地產(chǎn)在長期內(nèi)有升值的潛能，更需要有專業(yè)的基金經(jīng)理和物產(chǎn)經(jīng)理用他們專業(yè)的管理方法讓地產(chǎn)不斷升值，不斷增加收入的來源。此外，限制國內(nèi)REITS發(fā)展的問題還有很多，比如資本市場(chǎng)的不成熟導(dǎo)致國內(nèi)融資渠道和融資工具奇缺，使REITS主要通過并購和升級(jí)現(xiàn)有物業(yè)所需要的巨額資金很難在資本市場(chǎng)籌集到，而因?yàn)閲鴥?nèi)物業(yè)經(jīng)營細(xì)分市場(chǎng)還不夠大，靠自身贏利而形成的造血功能