基于企業(yè)生命周期的融資戰(zhàn)略選擇

1、_基于企業(yè)生命周期的融資戰(zhàn)略選擇 摘要：在企業(yè)生命周期的不同發(fā)展階段，由于企業(yè)所處環(huán)境不同，面臨的風險內(nèi)涵和強度特征也不盡相同，從而直接影響到企業(yè)融資戰(zhàn)略的選擇。本文首先概述融資戰(zhàn)略的內(nèi)涵，并將其目標定位于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，在此基礎上分析企業(yè)生命周期不同階段的風險特征，進而提出與各階段相適宜的融資戰(zhàn)略選擇。關鍵詞：企業(yè)生命周期融資戰(zhàn)略風險搭配可持續(xù)發(fā)展一問題的提出在當今世界經(jīng)濟全球化、一體化的宏觀大環(huán)境下，在知識經(jīng)濟的大浪潮席卷中國企業(yè)的情況下，注定了21世紀是一個競爭異常激烈的時代，是一個市場經(jīng)濟規(guī)律體現(xiàn)更加明顯的時代，是一個企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營與財務管理面臨著巨大風險的時代。在這樣的經(jīng)濟全球化大潮中

2、，我國企業(yè)既有可能踏上鮮花與黃金鋪成的七彩路，也可能墜入黑暗的市場陷阱與沼澤中。那么我國企業(yè)如何在這充滿荊棘的風險之路上，探索出一條適合自己發(fā)展的世紀最佳軌道呢？這是擺在每個企業(yè)面前的現(xiàn)實而迫切的問題。眾所周知，財務管理的目標是實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。對于如何具體實現(xiàn)這一目標，美國財務學家希金斯提出可持續(xù)增長的理念，認為謀求長期生存和發(fā)展，力圖在競爭中獲得優(yōu)勢，對企業(yè)具有最重要的意義。企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展是沿著一定的生命周期軌跡運行的，而企業(yè)在生命周期不同發(fā)展階段所遭遇的風險內(nèi)涵和強度特征有較大的差異，因此，依據(jù)企業(yè)生命周期理論研究企業(yè)風險并確定企業(yè)的融資戰(zhàn)略，能夠使企業(yè)的財務管理具有較強的目的性。本

3、文立足于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的前提，分析企業(yè)生命周期不同階段的風險特征，并在此基礎上探討與企業(yè)生命周期各階段相適應的融資戰(zhàn)略。二企業(yè)融資戰(zhàn)略的內(nèi)涵和目標定位企業(yè)融資戰(zhàn)略就是根據(jù)企業(yè)內(nèi)外環(huán)境的狀況和趨勢，對企業(yè)資金籌措的目標、結構、渠道和方式等進行長期和系統(tǒng)的謀劃，旨在為企業(yè)戰(zhàn)略實施和提高企業(yè)的長期競爭力提供可靠的資金保證，并不斷提高企業(yè)融資效益。（一）企業(yè)融資戰(zhàn)略的內(nèi)容企業(yè)融資戰(zhàn)略主要是對以下融資問題確定應該采取的行動方針，即：為什么籌資？從何處籌資？何時籌資？用什么方式籌資？籌集多少資金？籌資的成本為多少等。與具體的籌資方法選擇決策不同，企業(yè)融資戰(zhàn)略是對各種融資方法之間的共同性的原則性問題作出選擇

4、，它是決定企業(yè)融資效益的最重要的因素，也是企業(yè)具體融資方法和運用的依據(jù)。（二）企業(yè)融資戰(zhàn)略的目標定位目前，世界各國普遍認同的財務管理目標是實現(xiàn)企業(yè)價值最大化，但對于如何實現(xiàn)這一目標，財務理論界的一些人士特別推崇通過增長實現(xiàn)最大化，其理由是隨著企業(yè)規(guī)模的增長，股票市價和收益也必將增長。然而，美國財務學家希金斯認為這種觀點是錯誤的，因為從財務的角度看，快速增長會使企業(yè)的資源變得相當緊張，若不采取積極措施加以控制，快速增長可能導致破產(chǎn)，同時，增長緩慢的企業(yè)又有可能成為其他企業(yè)收購的獵物。因此，希金斯強調(diào)了可持續(xù)增長的意義，企業(yè)一、兩次成功的戰(zhàn)略選擇并不能保證企業(yè)長期繁榮。只有進行有效的戰(zhàn)略管理，謀求

5、企業(yè)長期的生存和發(fā)展，力圖在競爭中獲得優(yōu)勢，對企業(yè)來說才具有最重要的意義。因此，在風險條件下，可持續(xù)發(fā)展是實現(xiàn)企業(yè)融資戰(zhàn)略目標的根本途徑。三企業(yè)生命周期不同發(fā)展階段的風險特征（一）企業(yè)生命周期理論企業(yè)生命周期是指企業(yè)從誕生到消亡的整個過程，生命周期理論是現(xiàn)代企業(yè)理論的一個重要內(nèi)容，一般而言，企業(yè)生命周期可以分為四個階段。1企業(yè)初創(chuàng)期，在這一階段，創(chuàng)業(yè)者滿懷抱負，組織系統(tǒng)雖不完善但具有活力，創(chuàng)造性和冒險精神充足，創(chuàng)業(yè)者之間團結一致，凝聚力強，但企業(yè)資本實力弱，產(chǎn)品品種少，生產(chǎn)規(guī)模小，盈利水平低，企業(yè)形象尚未樹立。2企業(yè)成長期，在這一階段，企業(yè)開始由小到大，實力逐步增強，企業(yè)的經(jīng)濟增長使創(chuàng)業(yè)者看到

6、了希望，因而企業(yè)的組織活力、創(chuàng)造性和凝聚力不減，創(chuàng)業(yè)者也愿意為企業(yè)的未來發(fā)展冒一定的風險，企業(yè)注意重點發(fā)展有前途的產(chǎn)品，雖然盈利不多但增長速度較快，企業(yè)開始設法樹立自身的形象。3企業(yè)成熟期，企業(yè)進入成熟期的切入點往往是幾種重點產(chǎn)品成功地占據(jù)了市場甚至獲取了優(yōu)勢地位，這時企業(yè)的形象得以樹立，生產(chǎn)規(guī)模得以擴大，盈利水平達到高峰但增長速度放慢，企業(yè)逐步設立各種部門，組織體系趨于完備，但組織系統(tǒng)內(nèi)的創(chuàng)業(yè)者之間開始產(chǎn)生矛盾，組織系統(tǒng)凝聚力被削弱，守成思想開始出現(xiàn)，企業(yè)創(chuàng)造力和冒險精神減退，因而組織活力顯得不足。4企業(yè)衰退期，在這一階段，企業(yè)走向衰老和消亡，企業(yè)資本雖多但資本負債率高，生產(chǎn)規(guī)模雖大但包袱沉

7、重，產(chǎn)品品種雖多但前途暗淡，規(guī)章制度雖多但組織矛盾突出，企業(yè)形象雖在但已成昔日黃花。（二）企業(yè)生命周期不同階段的風險特征企業(yè)的理財風險分為兩部分：經(jīng)營風險和財務風險。經(jīng)營風險是指由于企業(yè)在不確定環(huán)境中經(jīng)營導致的未來經(jīng)營收益的不確定性，來源于企業(yè)外部條件變動和內(nèi)部原因兩個方面，財務風險則是由于企業(yè)籌資決策導致的未來財務成果的不確定性。因此，經(jīng)營風險是企業(yè)無負債經(jīng)營情況下財務活動的固有風險，是任何企業(yè)財務管理都回避不了的風險，而財務風險是企業(yè)在利用財務杠桿時，除經(jīng)營風險以外增加的風險。在企業(yè)生命周期的不同階段，這兩種風險有不同的表現(xiàn)。1初創(chuàng)期：知名度不高，資金不充裕。整個生產(chǎn)經(jīng)營活動過程中出現(xiàn)的任

8、何差錯都可能導致企業(yè)的夭折。新產(chǎn)品開發(fā)的成敗以及未來企業(yè)現(xiàn)金流量的大小都具有較高的不確定性，因此經(jīng)營風險非常高。2成長期：成長期企業(yè)的產(chǎn)品逐漸被市場所接受，銷售能力增強，生產(chǎn)規(guī)模擴大，業(yè)務迅速增長，發(fā)展速度加快。但企業(yè)的經(jīng)營風險仍然比較大，這主要是由于企業(yè)的市場營銷費用加大，企業(yè)需要募集大量資金進行項目投資，但企業(yè)的現(xiàn)金流量卻仍然是不確定的，且市場環(huán)境是多變的。因此，企業(yè)需要不斷完善企業(yè)的管理制度、更新企業(yè)未來發(fā)展規(guī)劃，提高企業(yè)對市場的應變能力，以保證企業(yè)的快速成長。3成熟期：企業(yè)的主要業(yè)務己經(jīng)穩(wěn)定下來，產(chǎn)品銷售額保持穩(wěn)定的水平，增長速度開始減慢。企業(yè)走入正軌，現(xiàn)金流量比較穩(wěn)定，經(jīng)營風險相對下

9、降，管理制度趨于完善，企業(yè)價值不斷增加。成熟期時企業(yè)利潤的高低及其實現(xiàn)程度并不取決于產(chǎn)品的價格，而是取決于產(chǎn)品的成本。因此，企業(yè)在成熟期時的成本控制極為重要。4衰退期：由于競爭加劇，企業(yè)創(chuàng)新能力減弱，原有產(chǎn)品逐漸被市場所淘汰，銷售額下降，而新產(chǎn)品卻很難推出，企業(yè)業(yè)務發(fā)生萎縮，競爭能力下降。而企業(yè)潛在的投資項目又尚未確定，因此企業(yè)容易走向破產(chǎn)。四企業(yè)生命周期不同階段的融資戰(zhàn)略（一）風險的反向搭配原理經(jīng)營風險和財務風險可以產(chǎn)生多種組合模式，以供不同類型的企業(yè)進行理性的財務戰(zhàn)略選擇。這些風險可以按各種可能的方式進行組合形成企業(yè)總體風險，也即數(shù)學上用各個因素相乘產(chǎn)生一個復合的結果。如果高經(jīng)營風險和高財

10、務風險相搭配，那么企業(yè)總體風險將非常非常高；這樣企業(yè)也許會投機成功，但最有可能的是徹底失敗甚至瓦解。因此，如圖1所示，這種組合方式不太合乎常理，對企業(yè)長期成功運作是不利的。當然，這種組合對冒險家而言非常有吸引力，因為它把所以的利益相關者所冒的巨大風險和回報都考慮在內(nèi)了。從冒險家的角度看，這種組合的結論是：你承擔所有的風險，我拿走所以的收益。不幸的是，許多企業(yè)的高層管理者所構建的組合很成問題，他們將很低的經(jīng)營風險和很低的財務風險搭配到一起，如圖1左下角方塊里的情況。其后果可能是企業(yè)被獵食者關注或者被敵意收購，因為這種低風險戰(zhàn)略會導致企業(yè)價值在資本市場上被低估。從圖1還可以看出，有著高經(jīng)營風險的企

11、業(yè)應該運用低風險的財務策略，也就是說，權益風險資本應該盡量是資本占用成本有彈性、可變。這一規(guī)律目前在資本市場已經(jīng)被人們普遍理解和接受了，甚至在某種程度上，風險資本主要由一些數(shù)量相對稀少的專業(yè)金融組織來提供了。低經(jīng)營風險的企業(yè)運用簡單的財務策略會遇到更大的問題。通常，當企業(yè)變得成熟，經(jīng)營風險就會減少，這時就應該搭配較高的財務風險。從上面的分析可以得出這樣的結論：經(jīng)營風險和財務風險應該反向搭配。通常情況下，公司的核心業(yè)務趨于成熟或者轉向其他領域時，經(jīng)營風險會下降，相應的，財務風險開始增大。不管是外部環(huán)境還是內(nèi)部競爭戰(zhàn)略的改變都會導致經(jīng)營風險增加。出現(xiàn)這種情況時，我們就應該建議經(jīng)理降低財務風險，恢復

12、公司原有的總風險。 （二）企業(yè)生命周期不同階段的融資戰(zhàn)略選擇在企業(yè)的整個生命周期里，經(jīng)營風險都在降低，如果沒有公司股東和債權人完全不能接受的綜合風險產(chǎn)生的話，財務風險應該會增加。這會導致一個明顯問題的產(chǎn)生：可能增加的財務風險會給企業(yè)的融資戰(zhàn)略帶來什么樣的影響。1企業(yè)初創(chuàng)期的融資戰(zhàn)略在企業(yè)初創(chuàng)期，大多數(shù)公司認為經(jīng)營風險比財務風險更重要。因此，從總體上看，創(chuàng)業(yè)期企業(yè)的融資戰(zhàn)略安排應是關注經(jīng)營風險，盡量降低財務風險。與此相適應，企業(yè)初創(chuàng)期適宜通過權益資本籌資，建立牢固的財務基礎，以保證企業(yè)的生存和未來的成長。初創(chuàng)期企業(yè)一般不宜采取負債籌資，這是因為一方面，初創(chuàng)期企業(yè)發(fā)生財務危機的風險很大，債權人出借

13、資本要以較高的風險溢價為前提條件，從而企業(yè)的籌資成本會很高。另一方面，初創(chuàng)期企業(yè)一般沒有或只有很少的應稅收益，利用負債經(jīng)營不會給企業(yè)帶來節(jié)稅效應。而對于權益籌資，由于初創(chuàng)期企業(yè)盈利能力較差，投資有完全失敗的潛在可能，因此風險投資者在其中起很大作用。風險投資者之所以愿意將資本投資于企業(yè)，是因為預期企業(yè)盈利能力未來會出現(xiàn)高增長。2企業(yè)成長期的融資戰(zhàn)略企業(yè)在該階段應采取以下融資策略，由于風險投資者要求在短期內(nèi)獲得因冒險投資成功而帶來的高回報，一旦產(chǎn)品成功推向市場，他們就開始著手準備新的風險投資計劃。因此，如果企業(yè)原始資本中存在風險資本，則企業(yè)必須找到其他適宜的外部融資來源將其取代，并為公司下一階段的

14、發(fā)展提供資本儲備。在這一時期，經(jīng)營風險仍然很高，因此財務風險應當很低，這就意味著新的替代資本和增資融入仍應通過權益籌資方式籌集。由于公司的產(chǎn)品已經(jīng)經(jīng)受了市場的考驗，而且公司經(jīng)營已相對比較穩(wěn)定，因此新投資者較之風險投資者承擔的風險要低，企業(yè)有可能從較廣泛的潛在投資群體中搜尋新的權益資本。當然，權益籌資方式也包括提高稅后收益的留存比率。如果兩種融資途徑都不能解決企業(yè)發(fā)展所需資金，最后可考慮采用負債融資方式。3企業(yè)成熟期的融資戰(zhàn)略選擇與成熟期的風險特征相適應，企業(yè)成熟期可采取相對激進的籌資戰(zhàn)略。激進是相對于前兩階段的穩(wěn)健而言，其含義為可采用相對較高的負債率，以有效利用財務杠桿。在企業(yè)成熟期，經(jīng)營風險

15、相應降低，從而使得公司可以承擔中等財務風險，同時企業(yè)開始出現(xiàn)大量正現(xiàn)金凈流量，這些變化使企業(yè)開始可以使用負債而不單單使用權益籌資。對成熟期企業(yè)而言，只要負債籌資導致的財務風險增加不會產(chǎn)生很高的總體風險，企業(yè)保持一個相對合理的資本結構，負債籌資就會為企業(yè)帶來財務杠桿利益，同時提高權益資本的收益率。4企業(yè)衰退期的融資戰(zhàn)略選擇適應衰退期的風險特征，從總體上看，企業(yè)在該階段應采取防御型融資戰(zhàn)略。企業(yè)衰退期仍可繼續(xù)保持較高的負債率，而不必調(diào)整其激進型的資本結構。一方面，衰退期既是企業(yè)的夕陽期，也是企業(yè)新活力的孕育期。在資本市場相對發(fā)達的情況下，如果新進行業(yè)的增長性及市場潛力巨大，則理性投資者會甘愿冒險，

16、高負債率即意味著高收益率，如果新進行業(yè)并不理想，投資者會對未來投資進行自我判斷，因為理性投資者及債權人完全有能力通過對企業(yè)未來前景的評價，來判斷其資產(chǎn)清算價值是否超過其債務面值。因此，這種市場環(huán)境為企業(yè)采用高負債融資創(chuàng)造了客觀條件。另一方面，衰退期的企業(yè)具有一定的財務實力，以其現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)作后盾，高負債融資戰(zhàn)略對企業(yè)自身而言是可行的。綜上所述，企業(yè)不同發(fā)展階段的融資戰(zhàn)略可概括如下：企業(yè)所處發(fā)展階段 經(jīng)營風險水平 財務風險水平 對資金的需求量 融資戰(zhàn)略的類型 融資方式 主要資金來源初創(chuàng)階段 最高 盡可能低 大 穩(wěn)健型 吸收投資 股東投入資本風險投資資金成長階段 高 低 增大 擴張型 吸收投資 權益投資者(發(fā)行股票)成熟階段 中等 中等 穩(wěn)定，穩(wěn)中下降 防御收縮型 大規(guī)模舉債 債務資金衰退階段 低 高 少 高負債融資 舉債 債務資金參考文獻：1閻達五、陸正飛論財務戰(zhàn)略的相對獨立性會計研究2000年第9期2孔寧寧基于企業(yè)生命周期的財務戰(zhàn)略選擇財會通訊學術版2004年第11期3伊查麥迪思企業(yè)生命周期中國社會科學出版社1997年版4張延波企業(yè)集團財務戰(zhàn)略與財務政策經(jīng)濟管理出版社2002年版5劉志遠企業(yè)財務戰(zhàn)略東北財經(jīng)大學出版社1997年版6keithward.corporatefinancialstrategybut