第17章宏觀經(jīng)濟(jì)分析與行業(yè)分析投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)

1、2一、證券投資分析方法框架：一、證券投資分析方法框架： 經(jīng)濟(jì)分析經(jīng)濟(jì)分析 （宏觀面）（宏觀面） 質(zhì)因分析質(zhì)因分析 行業(yè)分析行業(yè)分析 （中觀面）（中觀面） 基本分析基本分析 公司分析公司分析 （微觀面）（微觀面）證券投資證券投資 量因分析量因分析 財(cái)務(wù)分析財(cái)務(wù)分析分析方法分析方法 圖形分析圖形分析 技術(shù)分析技術(shù)分析 指標(biāo)分析指標(biāo)分析3l公司價(jià)值來自盈利前景，是由以下因素公司價(jià)值來自盈利前景，是由以下因素決定的：決定的：l全球宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境全球宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境l外部環(huán)境對(duì)公司所在行業(yè)的影響外部環(huán)境對(duì)公司所在行業(yè)的影響l公司在行業(yè)內(nèi)的地位公司在行業(yè)內(nèi)的地位二、宏觀經(jīng)濟(jì)分析二、宏觀經(jīng)濟(jì)分析（屬于基本面分析）

2、（屬于基本面分析）4l基本理由：全球經(jīng)濟(jì)影響企業(yè)的出口、影基本理由：全球經(jīng)濟(jì)影響企業(yè)的出口、影響企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、影響企業(yè)的對(duì)外投資。響企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、影響企業(yè)的對(duì)外投資。l全球股票市場(chǎng)對(duì)全球股票市場(chǎng)對(duì)2008年的金融危機(jī)做出來年的金融危機(jī)做出來大致相同的反應(yīng)。但各個(gè)國(guó)家和地區(qū)的表大致相同的反應(yīng)。但各個(gè)國(guó)家和地區(qū)的表現(xiàn)還是有不同?，F(xiàn)還是有不同。l從全球考慮的風(fēng)險(xiǎn)：政治風(fēng)險(xiǎn)（相對(duì)于以從全球考慮的風(fēng)險(xiǎn)：政治風(fēng)險(xiǎn)（相對(duì)于以美國(guó)為基礎(chǔ)進(jìn)行投資所遭遇的風(fēng)險(xiǎn)來說，美國(guó)為基礎(chǔ)進(jìn)行投資所遭遇的風(fēng)險(xiǎn)來說，全球環(huán)境所包含的政治風(fēng)險(xiǎn)更大）；匯率全球環(huán)境所包含的政治風(fēng)險(xiǎn)更大）；匯率風(fēng)險(xiǎn)（進(jìn)出口價(jià)格的變化）等。風(fēng)險(xiǎn)（進(jìn)出

3、口價(jià)格的變化）等。（一）首先是全球經(jīng)濟(jì)（一）首先是全球經(jīng)濟(jì)5（二）其次是國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)（二）其次是國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)l股價(jià)隨收益的增加而增加。股價(jià)隨收益的增加而增加。l市盈率的正常范圍在市盈率的正常范圍在12-25之間。之間。l要預(yù)測(cè)宏觀市場(chǎng)表現(xiàn)，第一步是評(píng)價(jià)總體要預(yù)測(cè)宏觀市場(chǎng)表現(xiàn)，第一步是評(píng)價(jià)總體經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。6l國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值l失業(yè)率失業(yè)率l通貨膨脹通貨膨脹l利率利率l預(yù)算赤字預(yù)算赤字l消費(fèi)心理消費(fèi)心理（具體的解釋見教材（具體的解釋見教材p359）國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵變量國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵變量7（三）需求與供給波動(dòng)（三）需求與供給波動(dòng)l需求波動(dòng)需求波動(dòng)- 影響經(jīng)濟(jì)中影響經(jīng)濟(jì)中產(chǎn)品和服

4、務(wù)需求的事產(chǎn)品和服務(wù)需求的事件。件。l特征：通常表現(xiàn)為總特征：通常表現(xiàn)為總產(chǎn)出與通脹和利率同產(chǎn)出與通脹和利率同向變動(dòng)。如政府企業(yè)向變動(dòng)。如政府企業(yè)增支會(huì)增加增支會(huì)增加gdp，也，也使利率、通脹上升。使利率、通脹上升。l供給波動(dòng)供給波動(dòng)- 影響產(chǎn)能和影響產(chǎn)能和成本的事件。成本的事件。l特征：通常表現(xiàn)為總特征：通常表現(xiàn)為總產(chǎn)出與通脹和利率反產(chǎn)出與通脹和利率反向變動(dòng)。如進(jìn)口石油向變動(dòng)。如進(jìn)口石油價(jià)格上升導(dǎo)致產(chǎn)品成價(jià)格上升導(dǎo)致產(chǎn)品成本增加，出現(xiàn)通脹，本增加，出現(xiàn)通脹，而而gdp會(huì)惡化。會(huì)惡化。81、需求方政策、需求方政策l財(cái)政政策（政府的支出和稅收行為）和貨幣政財(cái)政政策（政府的支出和稅收行為）和貨幣政

5、策（控制貨幣供給）。策（控制貨幣供給）。l財(cái)政政策是刺激或減緩經(jīng)濟(jì)的最直接的方法，財(cái)政政策是刺激或減緩經(jīng)濟(jì)的最直接的方法，其制定和形成是一個(gè)緩慢而繁瑣的政治過程。其制定和形成是一個(gè)緩慢而繁瑣的政治過程。l總結(jié)政府財(cái)政政策凈影響的方法是考察政府預(yù)總結(jié)政府財(cái)政政策凈影響的方法是考察政府預(yù)算赤字或盈余。赤字可以刺激經(jīng)濟(jì)，因?yàn)椋寒a(chǎn)算赤字或盈余。赤字可以刺激經(jīng)濟(jì)，因?yàn)椋寒a(chǎn)品需求的增加（通過支出）大于產(chǎn)品需求的減品需求的增加（通過支出）大于產(chǎn)品需求的減少（通過稅收）。少（通過稅收）。9l貨幣政策控制貨幣供給影響宏觀經(jīng)濟(jì)。貨幣政策控制貨幣供給影響宏觀經(jīng)濟(jì)。l增加貨幣供給、降低利率，可以刺激經(jīng)濟(jì)。增加貨幣供給

6、、降低利率，可以刺激經(jīng)濟(jì)。l沒有財(cái)政政策的影響直接。沒有財(cái)政政策的影響直接。l貨幣政策的工具包括了公開市場(chǎng)運(yùn)作、折現(xiàn)貨幣政策的工具包括了公開市場(chǎng)運(yùn)作、折現(xiàn)率、準(zhǔn)備金要求率。率、準(zhǔn)備金要求率。102、供給方政策、供給方政策l目標(biāo)：創(chuàng)造一個(gè)了良好的環(huán)境，使工人和資目標(biāo)：創(chuàng)造一個(gè)了良好的環(huán)境，使工人和資本所有者具有最大的冬季和能力去生產(chǎn)和開本所有者具有最大的冬季和能力去生產(chǎn)和開發(fā)產(chǎn)品。發(fā)產(chǎn)品。l供給方政策關(guān)注如何利用稅收政策來激勵(lì)生供給方政策關(guān)注如何利用稅收政策來激勵(lì)生產(chǎn)和鼓勵(lì)投資。產(chǎn)和鼓勵(lì)投資。113、貨幣、財(cái)政政策對(duì)股市影響的、貨幣、財(cái)政政策對(duì)股市影響的 一般歸納：一般歸納：l貨幣政策與股市漲跌

7、的關(guān)系貨幣政策與股市漲跌的關(guān)系l緊縮性貨幣政策與股市漲跌的關(guān)系緊縮性貨幣政策與股市漲跌的關(guān)系一方面貨幣供應(yīng)減少，抑制股市投資需求膨脹；另一方面貨幣供應(yīng)減少，抑制股市投資需求膨脹；另一方面利率上升，企業(yè)籌資成本增加，利潤(rùn)減少，一方面利率上升，企業(yè)籌資成本增加，利潤(rùn)減少，證券價(jià)格下跌。證券價(jià)格下跌。l擴(kuò)張性貨幣政策與股市漲跌的關(guān)系擴(kuò)張性貨幣政策與股市漲跌的關(guān)系與上面情況相反。與上面情況相反。 12l財(cái)政政策與股市漲跌的關(guān)系財(cái)政政策與股市漲跌的關(guān)系l短期財(cái)政政策與股市漲跌的關(guān)系短期財(cái)政政策與股市漲跌的關(guān)系短期財(cái)政政策主要是短期財(cái)政政策主要是“相機(jī)抉擇相機(jī)抉擇”，當(dāng)總供給大于總，當(dāng)總供給大于總需求時(shí)，

8、一般采用偏需求時(shí)，一般采用偏“松松”的政策，對(duì)股市有推動(dòng)的政策，對(duì)股市有推動(dòng)價(jià)格上揚(yáng)的作用；當(dāng)總需求大于總供給時(shí)，一般采價(jià)格上揚(yáng)的作用；當(dāng)總需求大于總供給時(shí)，一般采用偏用偏“緊緊”的政策，對(duì)股市有抑制價(jià)格的作用。的政策，對(duì)股市有抑制價(jià)格的作用。l中長(zhǎng)期財(cái)政政策與股市漲跌的關(guān)系中長(zhǎng)期財(cái)政政策與股市漲跌的關(guān)系中長(zhǎng)期財(cái)政政策力求實(shí)現(xiàn)財(cái)政三職能，對(duì)股市不同參中長(zhǎng)期財(cái)政政策力求實(shí)現(xiàn)財(cái)政三職能，對(duì)股市不同參與主體有各種影響，進(jìn)而影響股市漲跌。沒有簡(jiǎn)單與主體有各種影響，進(jìn)而影響股市漲跌。沒有簡(jiǎn)單結(jié)論。結(jié)論。134、利率與通貨膨脹對(duì)股市影響、利率與通貨膨脹對(duì)股市影響 的一般歸納：的一般歸納：利率對(duì)股市漲跌的影

9、響利率對(duì)股市漲跌的影響l利率上升對(duì)證券市場(chǎng)的影響利率上升對(duì)證券市場(chǎng)的影響公司融資成本增加，利潤(rùn)減少，股價(jià)下跌；利率上升公司融資成本增加，利潤(rùn)減少，股價(jià)下跌；利率上升還吸引部分資金流向儲(chǔ)蓄，股市需求減少而使股價(jià)還吸引部分資金流向儲(chǔ)蓄，股市需求減少而使股價(jià)下跌。下跌。l利率下調(diào)對(duì)證券市場(chǎng)的影響利率下調(diào)對(duì)證券市場(chǎng)的影響與上面情況相反。與上面情況相反。14通貨膨脹率對(duì)股市漲跌的影響通貨膨脹率對(duì)股市漲跌的影響l通貨膨脹率對(duì)股市的雙重影響通貨膨脹率對(duì)股市的雙重影響一方面，通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)總體上弊大于利，政府也采用一方面，通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)總體上弊大于利，政府也采用偏偏“緊緊”的政策，造成股市下跌。另一方面，通的政策，造

10、成股市下跌。另一方面，通脹主要是貨幣過多造成，開始時(shí)一般能刺激生產(chǎn)，脹主要是貨幣過多造成，開始時(shí)一般能刺激生產(chǎn)，可引起股價(jià)上升?？梢鸸蓛r(jià)上升。l不同程度的通貨膨脹對(duì)股市有不同的影響不同程度的通貨膨脹對(duì)股市有不同的影響溫和、穩(wěn)定的通脹被理解為積極的經(jīng)濟(jì)政策，促使溫和、穩(wěn)定的通脹被理解為積極的經(jīng)濟(jì)政策，促使股市向上。嚴(yán)重的通脹將損害經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致股市惡股市向上。嚴(yán)重的通脹將損害經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致股市惡化?；?。 15（四）要考慮經(jīng)濟(jì)周期（四）要考慮經(jīng)濟(jì)周期l經(jīng)濟(jì)周期曲線的拐點(diǎn)被稱為高峰和谷底。經(jīng)濟(jì)周期曲線的拐點(diǎn)被稱為高峰和谷底。l高峰是指從擴(kuò)張期結(jié)束到收縮期開始的這高峰是指從擴(kuò)張期結(jié)束到收縮期開始的這個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)

11、。個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。l 谷地位于經(jīng)濟(jì)衰退結(jié)束，進(jìn)入復(fù)蘇期的轉(zhuǎn)谷地位于經(jīng)濟(jì)衰退結(jié)束，進(jìn)入復(fù)蘇期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。折點(diǎn)。161、經(jīng)濟(jì)周期中的行業(yè)、經(jīng)濟(jì)周期中的行業(yè)周期性行業(yè)：周期性行業(yè)：l對(duì)經(jīng)濟(jì)狀態(tài)的敏感性超出對(duì)經(jīng)濟(jì)狀態(tài)的敏感性超出一般水平。一般水平。l例子包括耐用品生產(chǎn)商例子包括耐用品生產(chǎn)商(如如汽車汽車) 和資本貨物生產(chǎn)商和資本貨物生產(chǎn)商 (即其他廠商用來生產(chǎn)自己即其他廠商用來生產(chǎn)自己產(chǎn)品的的產(chǎn)品。產(chǎn)品的的產(chǎn)品。)l貝塔值比較高貝塔值比較高防御性行業(yè)：防御性行業(yè)：l對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性較低。對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性較低。l例子包括食品生產(chǎn)商和加例子包括食品生產(chǎn)商和加工商、藥品加工廠以及公工商、藥品加工廠以及公用事業(yè)單

12、位。用事業(yè)單位。l貝塔值比較低貝塔值比較低17l先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)往往先于其他指標(biāo)變動(dòng)。先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)往往先于其他指標(biāo)變動(dòng)。l同步指標(biāo)同總體經(jīng)濟(jì)變動(dòng)一致。同步指標(biāo)同總體經(jīng)濟(jì)變動(dòng)一致。l滯后指標(biāo)稍微滯后于總體經(jīng)濟(jì)。滯后指標(biāo)稍微滯后于總體經(jīng)濟(jì)。lp364表表17-2列出了先行、同步、滯后等指標(biāo)。列出了先行、同步、滯后等指標(biāo)。lp365表表17-3是經(jīng)濟(jì)日歷表，統(tǒng)計(jì)量的公布日是經(jīng)濟(jì)日歷表，統(tǒng)計(jì)量的公布日期和經(jīng)濟(jì)來源等許多信息會(huì)在期和經(jīng)濟(jì)來源等許多信息會(huì)在華爾街日華爾街日?qǐng)?bào)報(bào)、雅虎金融網(wǎng)等媒體上公布。、雅虎金融網(wǎng)等媒體上公布。l我國(guó)一般在每月我國(guó)一般在每月15日開始公布，日開始公布，25日左右結(jié)束。通日左右結(jié)

13、束。通常由統(tǒng)計(jì)局、商務(wù)部、海關(guān)總署、財(cái)政部等公布。常由統(tǒng)計(jì)局、商務(wù)部、海關(guān)總署、財(cái)政部等公布。2、伴隨經(jīng)濟(jì)周期的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、伴隨經(jīng)濟(jì)周期的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)18三、行業(yè)分析（屬于中觀分析）三、行業(yè)分析（屬于中觀分析）l處于一個(gè)危機(jī)重重的行業(yè)，公司通常會(huì)舉步處于一個(gè)危機(jī)重重的行業(yè)，公司通常會(huì)舉步維艱。維艱。l各行業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)大不相同。各行業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)大不相同。lp366圖圖17.6是美國(guó)是美國(guó)2009年行業(yè)凈資產(chǎn)收益年行業(yè)凈資產(chǎn)收益率，率，p367圖圖17.7是美國(guó)是美國(guó)2009年行業(yè)股票價(jià)年行業(yè)股票價(jià)格表現(xiàn)。格表現(xiàn)。19圖圖 17.6 2009年行業(yè)凈資產(chǎn)收益率年行業(yè)凈資產(chǎn)收益率 20圖圖 17.7 20

14、09年行業(yè)股票價(jià)格表現(xiàn)年行業(yè)股票價(jià)格表現(xiàn)21（一）行業(yè)有不同的分類（一）行業(yè)有不同的分類l北美工業(yè)分類碼（北美工業(yè)分類碼（naics codes）l我國(guó)有國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，有我國(guó)有國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，有中國(guó)證監(jiān)會(huì)的上市公司行業(yè)分類指引。中國(guó)證監(jiān)會(huì)的上市公司行業(yè)分類指引。22（二）對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性（二）對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感性1.銷售額的敏感度：銷售額的敏感度：必需品敏感度低必需品敏感度低對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況不敏感的對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況不敏感的項(xiàng)目（例如煙草產(chǎn)品）項(xiàng)目（例如煙草產(chǎn)品）和對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況高度敏和對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況高度敏感的項(xiàng)目（例如機(jī)械感的項(xiàng)目（例如機(jī)械工具、鋼鐵、汽車）工具、鋼鐵、汽車）l三個(gè)因素將決個(gè)

15、因素將決定公司收益對(duì)定公司收益對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏經(jīng)濟(jì)周期的敏感度：感度：23l低經(jīng)營(yíng)杠桿的公司（固低經(jīng)營(yíng)杠桿的公司（固定成本較低）對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)定成本較低）對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的敏感性比較低。境的敏感性比較低。l高經(jīng)營(yíng)杠桿的公司（固高經(jīng)營(yíng)杠桿的公司（固定成本較高）對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)定成本較高）對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的敏感性比較大。境的敏感性比較大。2.經(jīng)營(yíng)杠桿：固經(jīng)營(yíng)杠桿：固定成本和可變定成本和可變成本的差異成本的差異24l債務(wù)的利息支出與銷售額債務(wù)的利息支出與銷售額無關(guān)，可以視為能提高敏無關(guān)，可以視為能提高敏感度的固定成本，即利率感度的固定成本，即利率是一項(xiàng)可以提高經(jīng)濟(jì)周期是一項(xiàng)可以提高經(jīng)濟(jì)周期敏感度的固定成本。敏感度的固定成本。3

16、.財(cái)務(wù)杠桿：反財(cái)務(wù)杠桿：反映債務(wù)使用情映債務(wù)使用情況況25（三）投資中的部門轉(zhuǎn)換（三）投資中的部門轉(zhuǎn)換l經(jīng)濟(jì)變化會(huì)有周期，見經(jīng)濟(jì)變化會(huì)有周期，見p370圖圖17-10。l根據(jù)商業(yè)周期的狀況預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)卓越的行業(yè)或根據(jù)商業(yè)周期的狀況預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)卓越的行業(yè)或部門，并使投資組合向這些行業(yè)或部門投資部門，并使投資組合向這些行業(yè)或部門投資傾斜。傾斜。l波峰波峰 宜投資自然資源開采公司宜投資自然資源開采公司l收縮期收縮期宜投資防御型行業(yè)，如醫(yī)藥和食品宜投資防御型行業(yè)，如醫(yī)藥和食品l谷底谷底 宜投資資本行業(yè)宜投資資本行業(yè)l擴(kuò)張期擴(kuò)張期 宜投資周期性行業(yè)，如耐用消費(fèi)品宜投資周期性行業(yè)，如耐用消費(fèi)品p370圖圖17-1

17、1顯示了擴(kuò)張和收縮階段適合的投顯示了擴(kuò)張和收縮階段適合的投資部門資部門26圖圖 17.10 典型經(jīng)濟(jì)周期變化示意圖典型經(jīng)濟(jì)周期變化示意圖27圖圖 17.11 部門轉(zhuǎn)換部門轉(zhuǎn)換28（四）行業(yè)生命周期（四）行業(yè)生命周期 （見（見p371圖圖17-12）階段：階段：l創(chuàng)業(yè)階段創(chuàng)業(yè)階段l成長(zhǎng)階段成長(zhǎng)階段l成熟階段成熟階段l衰退階段衰退階段銷售增長(zhǎng)：銷售增長(zhǎng)：l急劇擴(kuò)張急劇擴(kuò)張l較穩(wěn)定較穩(wěn)定l緩慢緩慢l最小或?yàn)樨?fù)最小或?yàn)樨?fù)29圖圖17.12 行業(yè)生命周期行業(yè)生命周期30生命周期的哪一階段最具有吸引力生命周期的哪一階段最具有吸引力?l引用彼得引用彼得林奇在林奇在彼得彼得林奇的成功投資林奇的成功投資：“許多人愿意向高成長(zhǎng)