第4章籌資決策

1、1 第四章第四章 籌資決策籌資決策2 某某it公司業(yè)務發(fā)展很快，急需增加資金公司業(yè)務發(fā)展很快，急需增加資金2100萬元。公司領導要求財務經(jīng)理制定籌集資金的預案。萬元。公司領導要求財務經(jīng)理制定籌集資金的預案。有關資料如下：有關資料如下：公司現(xiàn)有資本情況：公司現(xiàn)有資本情況： 股股 本本 1900萬元萬元資本公積資本公積 150萬元萬元 盈余公積盈余公積 350萬元萬元未分配利潤未分配利潤 140萬元萬元長期負債長期負債 2900萬元萬元 合計合計 5440萬元萬元案例資料3 在證券市場上，該公司普通股每股高達在證券市場上，該公司普通股每股高達2626元，扣除發(fā)行費用，每股凈價為元，扣除發(fā)行費用，每

2、股凈價為24.524.5元。預計每股元。預計每股股利股利2.52.5元。收益元。收益年增長率為年增長率為5% 5% 。若公司的資產(chǎn)負。若公司的資產(chǎn)負債率提高至債率提高至70%70%以上，則股價可能出現(xiàn)下跌。以上，則股價可能出現(xiàn)下跌。公司尚有從銀行取得貸款的能力，但是，公司尚有從銀行取得貸款的能力，但是，銀行認為該公司進一步提高資產(chǎn)負債率后，風險較銀行認為該公司進一步提高資產(chǎn)負債率后，風險較大，要求負債利率從大，要求負債利率從6%6%提高到提高到8% 8% 。公司所得稅率為。公司所得稅率為25% 25% 。假如你是財務經(jīng)理，你將怎樣制定籌資預案呢？假如你是財務經(jīng)理，你將怎樣制定籌資預案呢？ 案例

3、資料返回4闡述資本成本的概念、性質闡述資本成本的概念、性質熟練地計算資本成本熟練地計算資本成本理解籌資風險及其衡量理解籌資風險及其衡量 熟悉資本結構的涵義熟悉資本結構的涵義掌握確定最佳資本結構方法掌握確定最佳資本結構方法學習學習目的目的第四章第四章 籌資決策籌資決策5第四章第四章 籌資決策籌資決策第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本第三節(jié)第三節(jié) 資本結構資本結構第四節(jié)第四節(jié) 資本結構理論資本結構理論6 生產(chǎn)經(jīng)營對外投資調整資本結構通過 籌資渠道資金市場，運用籌資方式，運用籌資方式，經(jīng)濟經(jīng)濟 有效地籌集企業(yè)所需資金。 回顧籌資回顧籌資籌資是指企業(yè)根據(jù)的需要，的需要，7 1

4、、定義 為籌措和使用資金而付出的代價。 資本成本資本成本是投資者對投入資本所要求的最小收益率，是投資本項目的機會成本。第第一一節(jié)節(jié) 資本成本資本成本 與投資項目的風險程度成正比例關系，風險越大，資本成本越高。8 資本成本從絕對量的構成來看，包括籌資費用和用資本成本從絕對量的構成來看，包括籌資費用和用資費用兩部分內容：資費用兩部分內容： （1 1）籌資費用）籌資費用 f f是指公司在籌集資本活動中為獲得資本而付出的是指公司在籌集資本活動中為獲得資本而付出的費用。例如：借款手續(xù)費、證券發(fā)行費用等。籌資費費用。例如：借款手續(xù)費、證券發(fā)行費用等。籌資費用與使用費用不同，它通常是在籌資時一次全部支付。用

5、與使用費用不同，它通常是在籌資時一次全部支付。 （2 2）使用費用）使用費用 d d是指公司在生產(chǎn)經(jīng)營和對外投資活動中因使用資是指公司在生產(chǎn)經(jīng)營和對外投資活動中因使用資本而承付的費用。例如：利息、股利。本而承付的費用。例如：利息、股利?；I資到位籌資到位使用費用使用費用籌資費用籌資費用9資本成本率資本成本率kk = =d (p-f) 100%=dp( 1-f ) 100%2 2、資本成本計算公式、資本成本計算公式f f 籌資費用率籌資費用率 p p-籌資總額籌資總額d d - -稅后稅后用資費用用資費用103 3、資本成本的性質、資本成本的性質 從價值屬性看，屬于投資收益的再分配，屬于利潤范疇

6、從計算與應用價值看，屬于預測成本，是規(guī)劃籌資方案前的一項基礎性工作11 一是比較籌資方式、選擇追加籌資一是比較籌資方式、選擇追加籌資 方案的依據(jù)。方案的依據(jù)。 通過資本成本的計算與比較，并按通過資本成本的計算與比較，并按 成本高低進行排列，從中選出成本較低成本高低進行排列，從中選出成本較低 的籌資方式。的籌資方式。 4 4、資本成本作用、資本成本作用12 二是評價投資項目，比較投資方案和二是評價投資項目，比較投資方案和追加投資決策的主要經(jīng)濟指標。追加投資決策的主要經(jīng)濟指標。 資本成本是企業(yè)項目投資的資本成本是企業(yè)項目投資的“最低收益最低收益率率”，或者是判斷項目可行性，或者是判斷項目可行性“取

7、舍率取舍率”。 只有當項目的投資收益率大于其資本成只有當項目的投資收益率大于其資本成本率時，項目可行；否則投資項目不可行。本率時，項目可行；否則投資項目不可行。4 4、資本成本作用、資本成本作用134 4、資本成本作用、資本成本作用三是衡量企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準。三是衡量企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準。只有投資的收益大于資本成本率時，才能只有投資的收益大于資本成本率時，才能補償讓渡資金的投資者，才能表明企業(yè)業(yè)補償讓渡資金的投資者，才能表明企業(yè)業(yè)績可靠?？兛煽?。14k =il（1 - t） l（1 - f ) 100% =rl （1 - t）( 1 - f ) 100%（1）個別資本成本個別資本成本長期

8、借款成本長期借款成本k5、資本成本的計算、資本成本的計算i il l借款年利息借款年利息 l 借款總額借款總額 r rl l 借款年利率借款年利率 t所得稅率所得稅率15（1）個別資本成本）個別資本成本長期借款成本長期借款成本k it公司案例中公司案例中: 原有長期借款成本原有長期借款成本k=6%*（125%） =4.5% 新增長期借款成本新增長期借款成本k=8%*(1 25%) =6%16（2）個別資本成本）個別資本成本債券成本債券成本kb kb = =i（1 - t）b（1 - f ) 100%b 籌資總額籌資總額(按按發(fā)行價發(fā)行價計算計算)i債券的年利息債券的年利息(按按面值面值和票面利

9、率計算和票面利率計算) 例：某公司準備以例：某公司準備以1150 元發(fā)行面額元發(fā)行面額1000元，票面利率元，票面利率10%，期限，期限5年的債券年的債券一批。每年結息一次。平均每張債券的發(fā)一批。每年結息一次。平均每張債券的發(fā)行費用行費用16元。公司所得稅率元。公司所得稅率25%。該債。該債券的資本成本率為多少？券的資本成本率為多少？解：解： 1000*10%*（1-25%） 1150-16 =6.6% 所以，該債券的資本成本率為所以，該債券的資本成本率為6.6%kb=18（3）個別資本成本）個別資本成本優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本kp = =pp（1 - f )dp 100%pp 按預計的發(fā)行價計算

10、的籌資總額按預計的發(fā)行價計算的籌資總額kpdp 優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利19股利折現(xiàn)模型的基本形式：股利折現(xiàn)模型的基本形式：pe-普通股籌資凈額（發(fā)行價普通股籌資凈額（發(fā)行價-發(fā)行費）發(fā)行費） dt-第第t年支付的股利年支付的股利ke-普通股的資本成本普通股的資本成本我們按這個公式反求我們按這個公式反求ke，因公司股利政策不同分為兩類因公司股利政策不同分為兩類（4）個別資本成本）個別資本成本普通股成本普通股成本kenttetekdp1)1 (20固定股利固定股利(d)每年股利固定為每年股利固定為d，相當于永續(xù)年金，相當于永續(xù)年金求現(xiàn)值。求現(xiàn)值。ke= d / pe21ke = =ped1p e 按

11、發(fā)行價計算的籌資總額按發(fā)行價計算的籌資總額+ d d1 1預計第一年股利預計第一年股利 普通股股利預計年增長率普通股股利預計年增長率固定股利增長率固定股利增長率(g)22 例：某公司準備增發(fā)普通股，每股例：某公司準備增發(fā)普通股，每股發(fā)行價格發(fā)行價格15元，發(fā)行費用元，發(fā)行費用3元，預定第元，預定第一年分派現(xiàn)金股利每股一年分派現(xiàn)金股利每股1.5元，以后每年元，以后每年股利增長股利增長2.5%。其資本成本率應為多。其資本成本率應為多少？少？ 解：解： k e =1.5/（15-3）+2.5% =15%所以，普通股資本成本率為所以，普通股資本成本率為1523 資本資產(chǎn)定價模型的含義可以簡單地描資本資

12、產(chǎn)定價模型的含義可以簡單地描述為，普通股投資的必要報酬率等于無風險述為，普通股投資的必要報酬率等于無風險報酬率加上風險報酬率。報酬率加上風險報酬率。 ke = rf +j（rm-rf）（4）個別資本成本）個別資本成本普通股成本普通股成本kerf無風險收益率無風險收益率j公司股票投資風險系數(shù)公司股票投資風險系數(shù)rm市場平均投資收益率市場平均投資收益率24 例：某公司準備增發(fā)普通股股票，該公司例：某公司準備增發(fā)普通股股票，該公司股票的投資風險系數(shù)為股票的投資風險系數(shù)為1.5，當前短期國債，當前短期國債利率為利率為2.2%，市場平均投資收益率為，市場平均投資收益率為12%，問該公司普通股股票資金的資

13、本成，問該公司普通股股票資金的資本成本率為多少？本率為多少？解： k ke e = r= rf f + +j j（r rm m-r-rf f） = 2.2%+1.5= 2.2%+1.5（12%-2.2%12%-2.2%） =16.9% =16.9%25（5）個別資本成本）個別資本成本留存收益成本留存收益成本 公司的留存收益是由公司稅后利潤形成的，公司的留存收益是由公司稅后利潤形成的，屬于權益資本。從表面上看，公司留存收益并屬于權益資本。從表面上看，公司留存收益并不花費什么資本成本。實際上，股東愿意將其不花費什么資本成本。實際上，股東愿意將其留用于公司而不作為股利取出投資于別處，總留用于公司而不

14、作為股利取出投資于別處，總是要求獲得與普通股等價的報酬。是要求獲得與普通股等價的報酬。 因此，留存收益也有資本成本，不過是一因此，留存收益也有資本成本，不過是一種機會資本成本。種機會資本成本。留存收益資本成本率的測算留存收益資本成本率的測算方法與普通股基本相同，但不考慮籌資費用。方法與普通股基本相同，但不考慮籌資費用。 26n固定股利固定股利d留存收益資本成本留存收益資本成本=d/pn固定股利增長率固定股利增長率g留存收益資本成本留存收益資本成本=d1/p+g（5）個別資本成本）個別資本成本留存收益成本留存收益成本27 根據(jù)風險與收益對等的觀念，各籌根據(jù)風險與收益對等的觀念，各籌資方式的資本成

15、本由小到大依次為：資方式的資本成本由小到大依次為：銀行借款公司債券優(yōu)先股普通股銀行借款公司債券優(yōu)先股普通股 （6）個別資本成本的比較）個別資本成本的比較28 在在 it公司案例中公司案例中: 股票籌資股票籌資k e = 2.5/24.5 +5% = 15.20% 新增長期借款成本新增長期借款成本k=8%*(1 25%) =6% 原資產(chǎn)負債率原資產(chǎn)負債率 = 2900/5440=53.31% 新增全部資金為借款資產(chǎn)負債率新增全部資金為借款資產(chǎn)負債率 = （2900+2100）/7540 = 66.31% 因為新增全部資金為借款時，資產(chǎn)負債率未因為新增全部資金為借款時，資產(chǎn)負債率未超過超過70%，

16、所以單純從個別成本角度考慮，新，所以單純從個別成本角度考慮，新增全部資金應該采用銀行借款。增全部資金應該采用銀行借款。29綜合資本成本綜合資本成本 kw =（ kj wj )6、綜合資本成本、綜合資本成本 以各種資本占全部資本的比重為權數(shù)，以各種資本占全部資本的比重為權數(shù)，對個別資本成本進行加權平均確定對個別資本成本進行加權平均確定 又稱又稱加權平均資本成本，是加權平均資本成本，是企業(yè)全部長期企業(yè)全部長期資本的平均成本資本的平均成本30注：各種資本價值的確定主要有三種方式：注：各種資本價值的確定主要有三種方式：6、綜合資本成本、綜合資本成本優(yōu)點優(yōu)點缺點缺點賬面價值賬面價值數(shù)據(jù)直接從資產(chǎn)負債表取

17、得，數(shù)據(jù)直接從資產(chǎn)負債表取得，容易計算。容易計算。與市場價值相脫離。與市場價值相脫離。市場價值市場價值以股票和債券的現(xiàn)行價格為以股票和債券的現(xiàn)行價格為基礎，反映實際情況?；A，反映實際情況。證券市場價格變動頻繁。證券市場價格變動頻繁。目標價值目標價值以股票和債券的預計目標市以股票和債券的預計目標市場價值為基礎，反映的是未場價值為基礎，反映的是未來。來。很難合理確定未來價格。很難合理確定未來價格。31例例4 某公司的全部長期資本總額為某公司的全部長期資本總額為1000萬元，萬元，其中長期借款其中長期借款200萬元占萬元占20% ，長期債券，長期債券 300萬元占萬元占30%，普通股，普通股400

18、萬元占萬元占40%，留存收益留存收益100萬元占萬元占10%。假設其個別資本。假設其個別資本成本率分別是成本率分別是6%，7%，9%，8%。該公。該公司綜合資本成本率是多少？司綜合資本成本率是多少？ 解：綜合資本成本率解：綜合資本成本率=kjwj6%20%7%30%9%40%8%10%7.7% 327、降低資本成本的途徑、降低資本成本的途徑 合理安排籌資期限合理安排籌資期限合理預期利率合理預期利率提高企業(yè)信譽，積極參與信用等級評估提高企業(yè)信譽，積極參與信用等級評估積極利用負債經(jīng)營積極利用負債經(jīng)營33第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理一、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險一、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險二、財務杠桿與財務風險

19、二、財務杠桿與財務風險三、復合杠桿與總風險三、復合杠桿與總風險（1 1）固定成本：指其總額在）固定成本：指其總額在一定時期內和一一定時期內和一定業(yè)務量范圍定業(yè)務量范圍內不隨業(yè)務量發(fā)生任何變動內不隨業(yè)務量發(fā)生任何變動的那部分成本。的那部分成本。例如，按直線法計提折舊、保險費、管理人例如，按直線法計提折舊、保險費、管理人員工資、辦公費。員工資、辦公費。( (一一) )成本習性成本習性指成本總額（指成本總額（y）與業(yè)務量）與業(yè)務量(x)之間在之間在數(shù)量上的依存關系。數(shù)量上的依存關系。成本按其習性分為固定成本、變動成成本按其習性分為固定成本、變動成本和混合成本三大類。本和混合成本三大類。35業(yè)務量業(yè)務

20、量總成本總成本a業(yè)務量業(yè)務量單位成本單位成本 固定成本固定成本36變動成本：在一定范圍內，總額隨變動成本：在一定范圍內，總額隨業(yè)務量成正比例變動的那部分成本。業(yè)務量成正比例變動的那部分成本。業(yè)務量業(yè)務量總成本總成本vc業(yè)務量業(yè)務量單位成本單位成本bvc=bx37混合成本：混合成本：總成本總成本y=a+bx（成本習性模型）（成本習性模型）業(yè)務量業(yè)務量總成本總成本aa+bx38指銷售收入減去變動成本以后的差額。指銷售收入減去變動成本以后的差額。邊際貢獻邊際貢獻= =銷售收入銷售收入- -變動成本變動成本= =（銷售單價（銷售單價- -單位變動成本）產(chǎn)銷量單位變動成本）產(chǎn)銷量= =單位邊際貢獻產(chǎn)銷量

21、單位邊際貢獻產(chǎn)銷量m m= =s-vs-vc c=px-bx=px-bx=(p-b)x=(p-b)x（二）邊際貢獻（二）邊際貢獻m m39（三）息稅前利潤（三）息稅前利潤ebitebit指企業(yè)支付利息和交納所得稅前的利潤。指企業(yè)支付利息和交納所得稅前的利潤。息稅前利潤息稅前利潤 = =（銷售單價（銷售單價- -單位變動成本）單位變動成本）產(chǎn)銷量產(chǎn)銷量- -固定成本固定成本= =邊際貢獻總額邊際貢獻總額- -固定成本固定成本ebitebit=s-vc-a=s-vc-a=px-bx-apx-bx-a40（1 1）定義）定義 經(jīng)營風險經(jīng)營風險: :企業(yè)在不使用債務或不考企業(yè)在不使用債務或不考慮投資來

22、源中是否有負債的前提下，企慮投資來源中是否有負債的前提下，企業(yè)未來收益的不確定性，它與資產(chǎn)的經(jīng)業(yè)未來收益的不確定性，它與資產(chǎn)的經(jīng)營效率直接相關。營效率直接相關。一、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險一、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險敏感指標（影響因素或自變量）敏感指標（影響因素或自變量）產(chǎn)銷量產(chǎn)銷量x變動指標（因變量）變動指標（因變量）息息 稅前利潤稅前利潤ebit經(jīng)營杠桿：產(chǎn)銷量增加，變動成本將同比經(jīng)營杠桿：產(chǎn)銷量增加，變動成本將同比例增加，銷售收入也同比例增加，固定成例增加，銷售收入也同比例增加，固定成本總額不變，這樣單位產(chǎn)品分擔的固定成本總額不變，這樣單位產(chǎn)品分擔的固定成本降低，從而提高產(chǎn)品利潤，使息稅前利本降低，

23、從而提高產(chǎn)品利潤，使息稅前利潤的增長率大于產(chǎn)銷量的增長率。潤的增長率大于產(chǎn)銷量的增長率。這種由于固定成本的存在而導致息稅前利這種由于固定成本的存在而導致息稅前利潤變動率大于產(chǎn)銷量業(yè)務變動率的杠桿效潤變動率大于產(chǎn)銷量業(yè)務變動率的杠桿效應，就是經(jīng)營杠桿。應，就是經(jīng)營杠桿。42 dol =(p-b)x(p-b)x-a=基期貢獻毛益基期息稅前利潤（2）經(jīng)營杠桿系數(shù)）經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)dol計算公式計算公式ebit/ebit 息稅前利潤增長率息稅前利潤增長率x/x 銷售增長率銷售增長率=報告期杠報告期杠桿系數(shù)桿系數(shù)43ammdol（2）經(jīng)營杠桿系數(shù)）經(jīng)營杠桿系數(shù)即即 當企業(yè)不存在固定成

24、本時，當企業(yè)不存在固定成本時，dol為為1，當存在固定成本時，當存在固定成本時，dol1，固定成，固定成本越大，本越大，dol越大。越大。 固定成本的存在，是經(jīng)營杠桿作用存在的根原，固定成本越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風險越大。產(chǎn)銷量越大，固定成本的作用相對越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風險越小。 xdoladol45 由此可見，由此可見，影響經(jīng)營風險的因素有：影響經(jīng)營風險的因素有： 經(jīng)營規(guī)模、售價、變動成本、固定經(jīng)營規(guī)模、售價、變動成本、固定成本的比重。成本的比重?？刂平?jīng)營風險的方法有：增加銷售量，降低控制經(jīng)營風險的方法有：增加銷售量，降低產(chǎn)品單位成本和固定成本總額產(chǎn)品單位成本和固定成本總額（

25、3）影響經(jīng)營風險的因素）影響經(jīng)營風險的因素46例例5 5 20062006年某公司的產(chǎn)品銷量年某公司的產(chǎn)品銷量4000040000件，單位件，單位產(chǎn)品售價產(chǎn)品售價 10001000元，銷售總額元，銷售總額40004000萬元，固萬元，固定成本總額為定成本總額為800800萬元，單位產(chǎn)品變動成本萬元，單位產(chǎn)品變動成本為為600600元，變動成本率為元，變動成本率為60%60%，變動成本總額，變動成本總額為為24002400萬元。萬元。 問：問：20072007年公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為多少？年公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為多少？若若20072007年公司的銷售增長率計劃達到年公司的銷售增長率計劃達到8%8%，

26、則，則公司的息稅前利潤增長率將為多少？公司的息稅前利潤增長率將為多少？47例例5 5解：解： 2007年公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)年公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)dol =（p-b）x/（p-b）x-a =（4000-2400）/（4000-2400-800） = 2 2007年公司的息稅前利潤增長率年公司的息稅前利潤增長率 = dol*銷售增長率銷售增長率 = 2*8% = 16% 例例5 5 在此例中經(jīng)營杠桿系數(shù)為在此例中經(jīng)營杠桿系數(shù)為2的意義在于：的意義在于： 當公司銷售增長當公司銷售增長1倍時，息稅前利潤將增倍時，息稅前利潤將增長長2倍，表現(xiàn)為經(jīng)營杠桿利益。倍，表現(xiàn)為經(jīng)營杠桿利益。 當公司銷售下降當公司銷

27、售下降1倍時，息稅前利潤將下倍時，息稅前利潤將下降降2倍，則表現(xiàn)為經(jīng)營風險。倍，則表現(xiàn)為經(jīng)營風險。 一般而言，公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)一般而言，公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營杠桿利益和經(jīng)營風險就越高；公司的經(jīng)營杠營杠桿利益和經(jīng)營風險就越高；公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營杠桿利益和經(jīng)營風險就越低桿系數(shù)越小，經(jīng)營杠桿利益和經(jīng)營風險就越低 但經(jīng)營杠桿本身并不是經(jīng)營風險的根源，它只但經(jīng)營杠桿本身并不是經(jīng)營風險的根源，它只是擴大了銷售量對息稅前利潤的影響。是擴大了銷售量對息稅前利潤的影響。49二、財務杠桿與財務風險二、財務杠桿與財務風險 （1 1）定義）定義 指由于負債籌資而引起的到期不能償債的可能性及由

28、此而形成的普通股每股收益率的波動。50eps-普通股每股收益普通股每股收益eps=(ebit-i)(1-t)-dnebit息稅前利潤息稅前利潤 i債務利息債務利息 t所得稅率所得稅率 d 優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利n普通股股數(shù)普通股股數(shù)即息稅前利潤扣除利息和稅費后，普通股股即息稅前利潤扣除利息和稅費后，普通股股東每一股所能獲得的收益。東每一股所能獲得的收益。敏感指標（影響因素或自變量）敏感指標（影響因素或自變量）息稅前利息稅前利潤潤ebit變動指標（因變量）變動指標（因變量）普通股每股收益普通股每股收益eps財務杠桿：企業(yè)從稅前利潤中支付的債務利息財務杠桿：企業(yè)從稅前利潤中支付的債務利息是固定的，當

29、息稅前利潤增大時，每一元盈余是固定的，當息稅前利潤增大時，每一元盈余所負擔的固定財務費用就會相對減少，就會給所負擔的固定財務費用就會相對減少，就會給股東帶來更多的盈余。股東帶來更多的盈余。這種由于固定財務費用的存在而導致普通股每這種由于固定財務費用的存在而導致普通股每股收益變動率大于息稅前利潤變動率的杠桿效股收益變動率大于息稅前利潤變動率的杠桿效應就是財務杠桿。應就是財務杠桿。52 dfl =ebitebit-i-d/（1-t）（2 2）財務杠桿系數(shù)）財務杠桿系數(shù)每股凈收益的增長率每股凈收益的增長率息稅前利潤增長率息稅前利潤增長率= =eps/epsebit/ebit=報告期報告期杠桿系杠桿系

30、數(shù)數(shù)如過企業(yè)沒有發(fā)生利息和優(yōu)先股股利，那么如過企業(yè)沒有發(fā)生利息和優(yōu)先股股利，那么dfl為為1，如果存在利息和優(yōu)先股股利，那么，如果存在利息和優(yōu)先股股利，那么dfl1 固定利息費用的存在，是財務杠桿作用存在的根原，固定費用越大，財務杠桿系數(shù)越大，財務風險越大經(jīng)營業(yè)績越好，固定費用的作用相對越小，財務杠桿系數(shù)越小，財務風險越小 ebitdflidfl54 由此可見，由此可見，影響財務風險的因素有：影響財務風險的因素有： 經(jīng)營業(yè)績、固定的債務利息及優(yōu)先股利經(jīng)營業(yè)績、固定的債務利息及優(yōu)先股利控制財務風險的方法有：保持適度的負債比率，控制財務風險的方法有：保持適度的負債比率，使財務杠桿利益抵消風險增加所

31、帶來的不利影使財務杠桿利益抵消風險增加所帶來的不利影響。（響。（p118-120)（3 3）影響財務風險的因素）影響財務風險的因素55 例例6 6 某公司某公司20062006年全部長期資本為年全部長期資本為75007500萬元，萬元，債務資本比例為債務資本比例為0.40.4，債務年利率，債務年利率8%8%，公司，公司所得稅率所得稅率33%33%。在息稅前利潤為。在息稅前利潤為800800萬元時，萬元時，稅后利潤為稅后利潤為294.8294.8萬元。問：萬元。問：20072007年公司財年公司財務杠桿系數(shù)為多少？若公司務杠桿系數(shù)為多少？若公司20072007年息稅前利年息稅前利潤增長率將達到潤

32、增長率將達到6%6%，則公司的每股收益率的，則公司的每股收益率的增長率將為多少？增長率將為多少？562007年公司年公司dfl =ebitebit-i=800800-7500*0.4*8%= 1.43 2007年每股收益增長率年每股收益增長率=dfl*息稅前利潤增長率息稅前利潤增長率 =1.436% = 8.58% 例例6 657例例6 6 本例中財務杠桿系數(shù)本例中財務杠桿系數(shù)1.43表示：表示： 當息稅前利潤增長當息稅前利潤增長 1 倍時，普通股每股稅倍時，普通股每股稅后利潤或凈資產(chǎn)收益率將增長后利潤或凈資產(chǎn)收益率將增長 1.43 倍，表現(xiàn)倍，表現(xiàn)為財務杠桿利益。為財務杠桿利益。 當息稅前利

33、潤下降當息稅前利潤下降 1 倍時，普通股每股利倍時，普通股每股利潤或凈資產(chǎn)收益率將下降潤或凈資產(chǎn)收益率將下降1.43倍，表現(xiàn)為財務倍，表現(xiàn)為財務風險。風險。 一般而言，財務杠桿系數(shù)越大，公司的財一般而言，財務杠桿系數(shù)越大，公司的財務杠桿利益和財務風險就越高；財務杠桿系數(shù)務杠桿利益和財務風險就越高；財務杠桿系數(shù)越小，公司財務杠桿利益和財務風險就越低。越小，公司財務杠桿利益和財務風險就越低。 58固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風險越大大，經(jīng)營風險越大利息費用越高，財務杠桿系數(shù)越利息費用越高，財務杠桿系數(shù)越大，財務風險越大大，財務風險越大小結59經(jīng)營杠桿通過固定成本

34、影響息稅前利潤。經(jīng)營杠桿通過固定成本影響息稅前利潤。財務杠桿通過利息影響普通股每股收益率。財務杠桿通過利息影響普通股每股收益率。 總杠桿將財務活動與經(jīng)營活動聯(lián)在一起?？偢軛U將財務活動與經(jīng)營活動聯(lián)在一起。一個公司同時利用經(jīng)營杠桿和財務杠桿，這一個公司同時利用經(jīng)營杠桿和財務杠桿，這種影響作用會更大。總杠桿越大，公司總體種影響作用會更大。總杠桿越大，公司總體風險越大。風險越大。 三、復合杠桿與總風險三、復合杠桿與總風險60 復合復合杠桿系數(shù)杠桿系數(shù)dcl=dol*dfl=普通股每股收益變動率普通股每股收益變動率/產(chǎn)銷量變動率產(chǎn)銷量變動率= 搭搭 配配eps/epsx/x 61注意：若將企業(yè)總風險控制

35、在一定水注意：若將企業(yè)總風險控制在一定水平，則經(jīng)營風險與財務風險必須反平，則經(jīng)營風險與財務風險必須反方向搭配。方向搭配。 即：即： dcl = dol * dfl dcl=dol * dfl62例例7 7 某公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為某公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為2，同時財務杠，同時財務杠桿系數(shù)為桿系數(shù)為1.5。該公司的總杠桿系數(shù)測算為：。該公司的總杠桿系數(shù)測算為： dcl = 2 1.5 = 3 (倍倍)在此例中，總杠桿系數(shù)為在此例中，總杠桿系數(shù)為3倍表示：當公倍表示：當公司營業(yè)總額或營業(yè)總量增長司營業(yè)總額或營業(yè)總量增長1倍時，普通股每倍時，普通股每股利潤或凈資產(chǎn)收益率將增長股利潤或凈資產(chǎn)收益率將增長3倍

36、，具體反映倍，具體反映公司的總杠桿利益；反之，當公司營業(yè)總額下公司的總杠桿利益；反之，當公司營業(yè)總額下降降1倍時倍時 ，普通股每股利潤或凈資產(chǎn)收益率將，普通股每股利潤或凈資產(chǎn)收益率將下降下降3倍，具體反映公司的總杠桿風險。倍，具體反映公司的總杠桿風險。 63 一、定義企業(yè)各種資本的構成及其比例關系廣義：全部資金的來源構成狹義：長期資本的構成及其比例關系第三節(jié)第三節(jié) 資本結構資本結構資本結構資本結構企業(yè)籌資決策的核心負債比重負債比重資本結構管理重點64二、影響資本結構的因素二、影響資本結構的因素（1 1）企業(yè)財務狀況）企業(yè)財務狀況（2 2）企業(yè)資產(chǎn)結構）企業(yè)資產(chǎn)結構（3 3）企業(yè)產(chǎn)品銷售）企業(yè)產(chǎn)

37、品銷售（4 4）投資者和管理人員的態(tài)度）投資者和管理人員的態(tài)度（5 5）貸款人和信用評級機構的影響）貸款人和信用評級機構的影響（6 6）行業(yè)因素）行業(yè)因素（7 7）所得稅稅率的高低）所得稅稅率的高低（8 8）利率水平的變動趨勢）利率水平的變動趨勢65 指企業(yè)在一定時期內，使指企業(yè)在一定時期內，使加權平均資本加權平均資本成本最低、企業(yè)價值最大成本最低、企業(yè)價值最大的資本結構的資本結構。三、最佳資本結構三、最佳資本結構 最優(yōu)資本結構是動態(tài)的，是一個長期的、最優(yōu)資本結構是動態(tài)的，是一個長期的、不斷優(yōu)化的過程。不斷優(yōu)化的過程。 適當利用負債，可以降低企業(yè)資本成本，適當利用負債，可以降低企業(yè)資本成本，但

38、當企業(yè)負債比率太高時，又會帶來較大的但當企業(yè)負債比率太高時，又會帶來較大的財務風險。財務風險。66最優(yōu)資本結構是資本結構決策的 它主要從價值角度考慮 是否與財務管理目標一致 在實際運用中演化為 利潤最大或成本最小標準依據(jù)三、最優(yōu)資本結構三、最優(yōu)資本結構67四、最優(yōu)資本結構的確定方法四、最優(yōu)資本結構的確定方法比較資本成本法epsebit法（每股收益無差別點法）公司價值分析法68（1）比較資本成本法比較資本成本法 原理：原理： 資本成本比較法是指在適度財務風險的條資本成本比較法是指在適度財務風險的條件下，測算可供選擇的不同資本結構或籌件下，測算可供選擇的不同資本結構或籌資組合方案的綜合資本成本率，

39、并以此為資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標準相互比較確定最優(yōu)資本結構的方法。標準相互比較確定最優(yōu)資本結構的方法。69比較資本成本法決策過程 確定各方案的資本結構；確定各結構的加權平均資本成本；選擇加權平均資本成本最低的結構。（1） 比較資本成本法比較資本成本法70 某某it公司業(yè)務發(fā)展很快，急需增加資金公司業(yè)務發(fā)展很快，急需增加資金2100萬元。公司領導要求財務經(jīng)理制定籌集資金的預案。萬元。公司領導要求財務經(jīng)理制定籌集資金的預案。有關資料如下：有關資料如下：公司現(xiàn)有資本情況：公司現(xiàn)有資本情況： 股股 本本 1900萬元萬元資本公積資本公積 150萬元萬元 盈余公積盈余公積 350萬元萬元未

40、分配利潤未分配利潤 140萬元萬元長期負債長期負債 2900萬元萬元 合計合計 5440萬元萬元案例資料71 在證券市場上，該公司普通股每股高達在證券市場上，該公司普通股每股高達2626元，扣除發(fā)行費用，每股凈價為元，扣除發(fā)行費用，每股凈價為24.524.5元。預計每股元。預計每股股利股利2.52.5元。收益元。收益年增長率為年增長率為5%5%。若公司的資產(chǎn)負債若公司的資產(chǎn)負債率提高至率提高至70%70%以上，則股價可能出現(xiàn)下跌。以上，則股價可能出現(xiàn)下跌。公司尚有從銀行取得貸款的能力，但是，公司尚有從銀行取得貸款的能力，但是，銀行認為該公司進一步提高資產(chǎn)負債率后，風險較銀行認為該公司進一步提高

41、資產(chǎn)負債率后，風險較大，要求負債利率從大，要求負債利率從6%6%提高到提高到8% 8% 。公司所得稅率為。公司所得稅率為25% 25% 。假如你是財務經(jīng)理，你將怎樣制定籌資預案呢？假如你是財務經(jīng)理，你將怎樣制定籌資預案呢？ 案例資料返回72 財務經(jīng)理會同財務部人員經(jīng)過研究后，認財務經(jīng)理會同財務部人員經(jīng)過研究后，認為公司可以利用留存收益解決為公司可以利用留存收益解決300300萬元的資金，萬元的資金，其余其余18001800萬元則需要從公司外部籌集。為此，萬元則需要從公司外部籌集。為此，提出了如下兩個方案：提出了如下兩個方案：1 1增發(fā)公司股票增發(fā)公司股票7070萬股，可籌集資金約萬股，可籌集資

42、金約18001800萬元；萬元；2 2增發(fā)公司股票增發(fā)公司股票3535萬股，可籌集資金約萬股，可籌集資金約900900萬元，同時，向銀行貸款萬元，同時，向銀行貸款900900萬元，年利率萬元，年利率為為6 6，期限為，期限為1010年。年。你認為以上兩個方案，哪個更好？你做出你認為以上兩個方案，哪個更好？你做出判斷的依據(jù)是什么？判斷的依據(jù)是什么？案例資料it公司73案例資料it公司 在個別成本計算中得到：當資產(chǎn)負債率小于在個別成本計算中得到：當資產(chǎn)負債率小于70%股票籌資股票籌資k e 15.20% ，新增長期借款成本，新增長期借款成本6%。 方案一：方案一：加權平均資本成本加權平均資本成本

43、=2900/7540*6%+4640/7540*15.20% =11.65% 方案二：方案二：加權平均資本成本加權平均資本成本 =3800/7540*6%+3740/7540*15.20 % =10.56% 顯然，因為方案的加權平均資本成本低，所以顯然，因為方案的加權平均資本成本低，所以選擇方案二籌資較好選擇方案二籌資較好74 優(yōu)點：優(yōu)點：資本成本比較法的測算原理容易理資本成本比較法的測算原理容易理解，測算過程簡單，解，測算過程簡單， 缺點：缺點：僅以資本成本率最低為決策標準，僅以資本成本率最低為決策標準，沒有具體測算財務風險因素，其決策目標實沒有具體測算財務風險因素，其決策目標實質上是利潤最

44、大化而不是公司價值最大化質上是利潤最大化而不是公司價值最大化 一般適用于資本規(guī)模較小，資本結構較一般適用于資本規(guī)模較小，資本結構較為簡單的為簡單的非股份制公司非股份制公司。 （1） 比較資本成本法比較資本成本法75（2） epsebit法（無差異點法）法（無差異點法） 指利用普通股每股收益無差別點來進行指利用普通股每股收益無差別點來進行資本結構決策的方法。資本結構決策的方法。 所謂普通股每股收益無差別點是指兩種所謂普通股每股收益無差別點是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等時的息稅前利潤點。時的息稅前利潤點。76令：令：eps1=eps2，即即=1n)1)(ebit(2ti)1)(ebit(1ti2n得到的得到的 即為每股收益無差別點的息稅前利潤。即為每股收益無差別點的息稅前利潤。當預計息稅前利潤大于每股收益無差別點時，選擇負當預計息稅前利潤大于每股收益無差別點時，選擇負債資金籌資。債資金籌資。當預計息稅前利潤小于每股收益無差別點時，選擇權當預計息稅前利潤小于每股