格力電器財(cái)務(wù)管理作業(yè)精要

1、1 案例公司概況 珠海格力電器股份有限公司成立于1991年，該公司是目前全球最大的集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)于一體的專業(yè)化空調(diào)企業(yè)，2009年銷售收入426.37億元，連續(xù)9年上榜美國(guó)財(cái)富雜志“中國(guó)上市公司100強(qiáng)”。格力電器旗下的“格力”品牌空調(diào)，是中國(guó)空調(diào)業(yè)唯一的“世界名牌”產(chǎn)品，業(yè)務(wù)遍及全球100多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。1995年至今，格力空調(diào)連續(xù)14年產(chǎn)銷量、市場(chǎng)占有率位居中國(guó)空調(diào)行業(yè)第一；2005年至今，家用空調(diào)產(chǎn)銷量連續(xù)5年位居世界第一；2008年，格力全球用戶超過(guò)8800萬(wàn)。業(yè)務(wù)遍及全球100多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。2005年至今，格力空調(diào)連續(xù)5年全球銷量領(lǐng)先。 格力電器作為一家專注于空調(diào)產(chǎn)品的大

2、型電器制造商，格力電器致力于為全球消費(fèi)者提供技術(shù)領(lǐng)先、品質(zhì)卓越的空調(diào)產(chǎn)品。在全球擁有珠海、重慶、合肥、巴西、巴基斯坦、越南6大生產(chǎn)基地，5萬(wàn)多名員工，至今已開(kāi)發(fā)出包括家用空調(diào)、商用空調(diào)在內(nèi)的20大類、400個(gè)系列、7000多個(gè)品種規(guī)格的產(chǎn)品，能充分滿足不同消費(fèi)群體的各種需求。擁有技術(shù)專利數(shù)千項(xiàng)，自主研發(fā)的GMV數(shù)碼多聯(lián)一拖多機(jī)組、超低溫?cái)?shù)碼多聯(lián)中央空調(diào)、超高效定速壓縮機(jī)等一系列國(guó)際領(lǐng)先產(chǎn)品填補(bǔ)了行業(yè)空白，在技術(shù)研發(fā)上，格力從來(lái)不設(shè)門(mén)檻，需要多少投入多少的做法，讓其成為了中國(guó)空調(diào)業(yè)技術(shù)投入費(fèi)用最高的企業(yè)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅2011年，格力電器在技術(shù)研發(fā)上的投入就超過(guò)30億元。目前，格力電器在國(guó)內(nèi)外累計(jì)擁

3、有專利超過(guò)6000項(xiàng)，其中發(fā)明專利1300多項(xiàng)，是中國(guó)空調(diào)行業(yè)中擁有專利技術(shù)最多的企業(yè)，也是唯一不受制于外國(guó)技術(shù)的企業(yè)。成為從“中國(guó)制造”走向“中國(guó)創(chuàng)造”的典范，在國(guó)際舞臺(tái)上贏得了廣泛的知名度和影響力。2007 年4 月，公司大股東珠海格力集團(tuán)公司將8054.1 萬(wàn)股“格力電器”股票轉(zhuǎn)讓給由公司核心經(jīng)銷商投資成立的河北京海擔(dān)保投資有限公司，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓成功引進(jìn)經(jīng)銷商作為公司的戰(zhàn)略投資者，通過(guò)產(chǎn)權(quán)關(guān)系有效地將公司與經(jīng)銷商的利益牢牢的捆綁在一起，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響，進(jìn)一步提升了公司網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)勢(shì)。 在2009年，通過(guò)加大技術(shù)研發(fā)的投入，格力電器掌握更多的空調(diào)核心技術(shù)，快速推進(jìn)了全系列變頻空調(diào)

4、及高能效節(jié)能空調(diào)，加快空調(diào)產(chǎn)業(yè)升級(jí)；格力電器主動(dòng)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及生產(chǎn)計(jì)劃，獲取了更多的市場(chǎng)份額及良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。同時(shí)，中國(guó)制冷業(yè)第一個(gè)，也是唯一一個(gè)國(guó)家級(jí)工程技術(shù)研究中心-“國(guó)家節(jié)能環(huán)保制冷設(shè)備工程技術(shù)研究中心”正式落戶格力電器。2 公司價(jià)值評(píng)估2.1 分析歷史績(jī)效 2公司價(jià)值評(píng)估公司價(jià)值評(píng)估從分析歷史績(jī)效、預(yù)測(cè)未來(lái)績(jī)效、估計(jì)資本成本、計(jì)算企業(yè)價(jià)值四方面進(jìn)行，方法分別采用自由現(xiàn)金流法和EVA法。2.1 分析歷史績(jī)效對(duì)公司過(guò)去業(yè)績(jī)的透徹了解，為公司未來(lái)績(jī)效的預(yù)測(cè)和評(píng)估提供素材，幫助在預(yù)測(cè)公司的績(jī)效時(shí)能準(zhǔn)確地把握相關(guān)的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素?；谧杂涩F(xiàn)金流法，對(duì)上海建工2008年-2012年自由現(xiàn)金流進(jìn)行計(jì)算

5、。2.1.1 利用自由現(xiàn)金流量分析稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)是自由現(xiàn)金流量測(cè)算中重要的概念之一，它表示公司根據(jù)收付實(shí)現(xiàn)制扣減所得稅之后的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的計(jì)算公式為：稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=息稅前利潤(rùn)-所得稅。其中，息稅前利潤(rùn)=營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)成本-營(yíng)業(yè)稅金及附加-管理費(fèi)用-銷售費(fèi)用-財(cái)務(wù)費(fèi)用。格力電器2009年-2013年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)計(jì)算如下。表2.1格力電器2009年-2013年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)計(jì)算表（單位：元）年份20092010201120122013營(yíng)業(yè)收入42,457,772,91960,431,626,05083,155,474,50499,316,196,265120,043,070,005

6、減：營(yíng)業(yè)成本31,955,979,36847,409,187,05168,132,115,32473,203,077,42580,385,939,822減：營(yíng)業(yè)稅金及附加403,368,880538,815,427497,908,049589,953,598956,169,816減：銷售費(fèi)用 5,797,858,3928,410,135,6018,050,408,23614,626,228,48822,508,931,701減：財(cái)務(wù)費(fèi)用 -97,021,906-308,969,535-452,707,594-461,347,589-137,308,621減：管理費(fèi)用 1,566,604,500

7、1,978,054,3662,783,266,0914,055,809,6195,089,572,552減：資產(chǎn)減值損失 29,088,81199,596,738-20,594,72065,537,123192,392,983EBIT336206249950288387176268158490869644763412,826,841,610減：所得稅 448,612,149753,117,0931,031,219,8821,316,781,2891,956,168,768稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2,913,450,3504,275,721,6245,236,938,6087,379,666,34510,

8、870,672,8422009年-2013年的稅后凈利潤(rùn)分別為2913450350、4275721624、5236938608、7379666345、10870672842。2.1.2計(jì)算營(yíng)運(yùn)資本增加額投資資本的變化主要包括營(yíng)運(yùn)資本的增加和資本性支出。計(jì)算營(yíng)運(yùn)資本增加時(shí)，營(yíng)運(yùn)資本并不是簡(jiǎn)單地等于流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債，它等于一部分流動(dòng)資產(chǎn)與無(wú)息流動(dòng)負(fù)債的差額。營(yíng)運(yùn)資本的增加等于相應(yīng)項(xiàng)目的變動(dòng)差。公司日常經(jīng)營(yíng)所需范圍之外的現(xiàn)金或有價(jià)證券的增加所導(dǎo)致的營(yíng)運(yùn)資本的增加是不在追加營(yíng)運(yùn)資本之列的。營(yíng)運(yùn)資本的計(jì)算公式為：營(yíng)運(yùn)資本=營(yíng)業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)-無(wú)息流動(dòng)負(fù)債。其中，無(wú)息流動(dòng)負(fù)債=流動(dòng)負(fù)債-短期借款。格力電器20

9、09年-2013年?duì)I運(yùn)資本增加額計(jì)算如下。表2.2格力電器2009年-2013年?duì)I運(yùn)資本增加額計(jì)算表（單位：元）項(xiàng)目2008年2009年2010年2011年2012年2013年?duì)I業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)23,277,074,45542,610,815,54644,539,091,07660,165,100,99079,055,740,985.00103,732,522,181流動(dòng)負(fù)債23,069,221,91140,839,243,95542,034,975,52757,015,631,52272,856,199,78396,491,213,574短期借款8,401,564961,632,9181,114,

10、905,8951,589,228,0241,054,582,4503,316,971,153無(wú)息流動(dòng)負(fù)債23,060,820,34739,877,611,03740,920,069,63255,426,403,49871,801,617,33393,174,242,421營(yíng)運(yùn)資本216,254,1082,733,204,5093,619,021,4444,738,697,4927,254,123,65210,558,279,760營(yíng)運(yùn)資本增加額2,516,950,401885,816,9351,119,676,0482,515,426,1603,304,156,108 2009年-2013年?duì)I

11、運(yùn)資本增加額分別為2516950401、885816935、1119676048、2515426、3981017842元。2.1.3計(jì)算資本支出資本支出指的是公司以維持正常經(jīng)營(yíng)或擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模在物業(yè)廠房設(shè)備等資產(chǎn)方面的再投入，具體地講，包括在固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)、長(zhǎng)期待攤費(fèi)用及其他資產(chǎn)上的新增支出。在非經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目上的投入，其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量屬于非經(jīng)常性收益，不反映在自由現(xiàn)金流量上。格力電器2009年-2013年資本支出計(jì)算如下。表2.3 格力電器2009年-2013年資本支出計(jì)算表（單位：元）項(xiàng)目 2008年2009年2010年2011年2012年2013年固定資產(chǎn)原價(jià)6,137,454,8764,

12、633,245,2145,543,361,0527,718,240,25712,708,580,56714,041,020,557固定資產(chǎn)累計(jì)折舊22,939,35324,808,64715,381,1559,103,181.418,186,2786,882,143固定資產(chǎn)凈值4,303,784,0004,608,436,5675,527,979,8977,709,137,07612,700,394,28914,034,138,414固定資產(chǎn)凈值增加304,652,567919,543,3302,181,157,1794,991,257,2131,333,744,125在建工程268,399,

13、739211,123,926100,515,5862,171,661,3422,304,317,9131,861,677,013在建工程凈值增加-57,275,813-110,608,3402,071,145,756132,656,571-442,640,900無(wú)形資產(chǎn)449,565,898504,857,6741,049,490,8501,622,164,4021,635,272,9652,370,179,675無(wú)形資產(chǎn)凈值增加55,291,776544,633,176572,673,55213,108,563734,906,710無(wú)形資產(chǎn)攤銷10,396,26111,188,07614,8

14、86,48730,732,23468,571,45249,107,763折舊325,686,861410,122,681428,771,934583,133,000882,799,9531,145,755,451長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷8,888,9899,311,9415,212,87818,794,90727,004,172.0035,297,385折舊與攤銷334,575,850419,434,622433,984,812601,927,907909,804,1251,181,052,8362.1.4計(jì)算歷史現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量反映公司向投資者提供現(xiàn)金流的能力，包括向股東支付股利及償付債權(quán)人的利

15、息和本金。自由現(xiàn)金流量的計(jì)算公式為：自由現(xiàn)金流量=稅后凈利潤(rùn)折舊-營(yíng)運(yùn)資本增加額-資本性支出。格力電器2009年-2013年自由現(xiàn)金流量計(jì)算如下。表2.4格力電器2009年-2013年自由現(xiàn)金流量計(jì)算表（單位：元）項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2,913,450,3504,275,721,6245,236,938,6087,379,666,34510,870,672,842營(yíng)運(yùn)資本凈增加2,516,950,401885,816,9351,119,676,0482,515,426,1603,304,156,108固定資產(chǎn)凈值增加304,652,567919,

16、543,3302,181,157,1794,991,257,2131,333,744,125在建工程凈值增加-57,275,813-110,608,3402,071,145,756132,656,571-442,640,900無(wú)形資產(chǎn)凈值增加55,291,776544,633,176572,673,55213,108,563734,906,710折舊與攤銷419,434,622433,984,812601,927,907909,804,1251,181,052,836自由現(xiàn)金流量513,266,0412,470,321,335-105,786,020637,021,9637,121,559,6

17、35從表2.4可以看出格力電器現(xiàn)金流除了2011年為負(fù)以外，其他年都為正。2009年-2013年自由現(xiàn)金流量分別513,266,041、2,470,321,335、-105,786,020、637,021,963、7,121,559,635。將各年自由現(xiàn)金流反映到折線圖上。從折線圖可以看出2011年至2013年來(lái)格力電器的自由現(xiàn)金流量處于一個(gè)穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)，說(shuō)明企業(yè)的發(fā)展態(tài)勢(shì)良好。2.2 預(yù)測(cè)未來(lái)績(jī)效基于自由現(xiàn)金流法，假設(shè)企業(yè)未來(lái)持續(xù)經(jīng)營(yíng)，對(duì)稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、營(yíng)運(yùn)資本增加額、資本成本和折舊預(yù)測(cè)，我們可以對(duì)格力電器2014-2018年未來(lái)績(jī)效進(jìn)行預(yù)測(cè)。3.2.1稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)預(yù)測(cè)格力電器2009-

18、2013年?duì)I業(yè)收入的增長(zhǎng)率=年收入增長(zhǎng)率的均值=（60431626050-42457772919）/42457772919+（83155474504-60431626050）/60431626050+（99316196265-83155474504）/83155474504+（120043070005-99316196265）/99316196265/4=30.06%格力電器2009-2013年EBIT的增長(zhǎng)率=年平均EBIT/營(yíng)業(yè)收入=（3362062499/42457772919+5028838717/60431626050+6268158490/83155474504+869644763

19、4+12826841610/120043070005）/5=8.64%格力電器所得稅約為EBIT的15%。格力電器2014年-2018年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)預(yù)測(cè)如下。表2.5格力電器2014年-2018年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)預(yù)測(cè)表（單位：元）項(xiàng)目2013年2014年2015年2016年2017年2018年?duì)I業(yè)收入120,043,070,005156,128,016,849203,060,098,713264,099,964,386343,488,413,681446,741,030,833EBIT12,967,936,86813,110,584,17313,123,694,75713,136,818,45

20、213,149,955,271減：所得稅1,945,190,5301,966,587,6261,968,554,2141,970,522,7681,972,493,291稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)11,022,746,33811,143,996,54711,155,140,54411,166,295,68411,177,461,9802014-2018年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)預(yù)測(cè)為11022746338、11143966547、11155140544、11166295684、11177461980。2.2.2營(yíng)運(yùn)資本增加額、資本成本和折舊的預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)的方法同理于EBIT的預(yù)測(cè)，營(yíng)運(yùn)資本增加額占營(yíng)業(yè)收入的2.81%，

21、資本支出增加額占營(yíng)業(yè)收入的0.91%，折舊占營(yíng)業(yè)收入的0.84%。格力電器2014年-2018年?duì)I運(yùn)資本增加額、資本成本和折舊的預(yù)測(cè)如下。表2.6格力電器2014年-2018年?duì)I運(yùn)資本增加額、資本成本和折舊預(yù)測(cè)表（單位：元）項(xiàng)目2014年2015年2016年2017年2018年?duì)I業(yè)收入156,128,016,849203,060,098,713264,099,964,386343,488,413,681446,741,030,833營(yíng)運(yùn)資本增加額4,387,197,2735,705,988,7747,421,208,9999,652,024,42412,553,422,966資本支出1,420

22、,764,9531,847,846,8982,403,309,6763,125,744,5644,065,343,381折舊131,147,534,153170,570,482,919221,843,970,084288,530,267,492375,262,465,900格力電器2014-2018年?duì)I運(yùn)資本增加額預(yù)測(cè)為4387197273、5705988774、7421208999、9652024424和12553422966元；資本成本預(yù)測(cè)分別為142076495333、184784689829、240330967591、312574456450和406534338058元；折舊預(yù)測(cè)分別為

23、131147534,153170570482919、221843970084、288530267492、375262465900元。2.2.3自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)根據(jù)前述對(duì)稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、營(yíng)運(yùn)資本增加額、資本成本和折舊的預(yù)測(cè)，我們可以得出格力電器2014年-2018年自由現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)值。表2.7格力電器2014年-2018年自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)表（單位：元）項(xiàng)目2014年2015年2016年2017年2018年稅后營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)11,022,746,338 11,143,996,547 11,155,140,544 11,166,295,684 11,177,461,980 加：折舊131,147,53

24、4,153 170,570,482,919 221,843,970,084 288,530,267,492 375,262,465,900 減：營(yíng)業(yè)資本增加額4,387,197,273 5,705,988,774 7,421,208,999 9,652,024,424 12,553,422,966 減：資本支出1,193,442,5611,552,191,3952,018,780,1282,625,625,4343,414,888,440自由現(xiàn)金流量136,589,640,657 174,456,299,297 223,559,121,501 287,418,913,318 370,471,6

25、16,474 格力電器2014-2018年自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)值分別為136589640657、174456299297、223559121501 、 287418913318、370471616474。將預(yù)測(cè)期自由現(xiàn)金流量反映在折線圖上，如下圖所示。圖2.2格力電器2014年-2018年自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)圖（單位：元）從自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)圖我們可以看出，預(yù)測(cè)期內(nèi)格力電器的自由現(xiàn)金流呈上升趨勢(shì)，且增長(zhǎng)很穩(wěn)定。2.3 估計(jì)資本成本股東和債權(quán)人將資本投入到公司是為了獲得未來(lái)的現(xiàn)金流收入，同時(shí)資本也要 承擔(dān)相應(yīng)的機(jī)會(huì)成本。資本的加權(quán)平均成本（WACC）就是將公司未來(lái)的收入折現(xiàn) 為現(xiàn)值的一個(gè)比率或者稱為資金的

26、時(shí)間價(jià)值。首先計(jì)算資本成本的比例。債務(wù)資本=短期借款+長(zhǎng)期借款+一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債+應(yīng)付債券+長(zhǎng)期應(yīng)付款；權(quán)益資本=普通股權(quán)益+少數(shù)股東權(quán)益。表2.8格力電器2009年-2013年資本成本構(gòu)成表（單位：元）項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年短期借款961,632,9181,900,379,4932,739,286,3993,520,642,0633,316,971,153一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債002,176,615,7252,513,763,694923,447,998長(zhǎng)期借款01,853,826,9672,582,204,889984,463,1731,375,348

27、,442應(yīng)付債券00000長(zhǎng)期應(yīng)付款00000債務(wù)資本合計(jì)9616329183754206460749810701370188689305615767593普通股權(quán)益9,969,900,25613,302,554,78917,606,865,81426,743,134,40434,582,810,312少數(shù)股東權(quán)益682,785,017709,153,431770,288,728837,067,723883,867,372權(quán)益資本合計(jì)1065268527314011708220183771545422758020212735466677684債務(wù)資本成本的計(jì)算。債務(wù)資本成本的計(jì)算按照中國(guó)人民銀

28、行公布的一年期流動(dòng)資金貸款的基準(zhǔn)利率，根據(jù)央行調(diào)息情況加權(quán)平均后得出2009-2013年債務(wù)資本成本分別為6.3%、5.7%、6.4%、6.1%和6.6%。資本資產(chǎn)定價(jià)模型為：。其中，Rf為市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，Rm-Rf為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，為風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)。權(quán)益資本成本計(jì)算。權(quán)益資本成本按照資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率Rf按照我國(guó)近五年的一年期國(guó)債發(fā)行利率來(lái)確定，加權(quán)平均后得出2009-2013年無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率分別為2.25%、2.3%、3.25%、3.11%和3.14%。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（Rm-Rf）由于我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)育程度低，波動(dòng)劇烈，觀察期不同，得到的市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)差別很大，美國(guó)公司在估算資本成本時(shí)，一般

29、使用5%-6%的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，由于數(shù)據(jù)收集的局限性，本文采用市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)5%。盡管數(shù)值含有主觀判斷成分，但這個(gè)取值對(duì)EVA值所反映的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)影響不大。格力電器2009年-2013年系數(shù)分別為：0.84、0.73、0.88、0.93和0.7487。所以得到Re即權(quán)益資本成本分別為6.5%、6.0%、7.7%、7.8%和6.9%。結(jié)合資本成本構(gòu)成、權(quán)益資本成本、債務(wù)資本成本，我們可以計(jì)算WACC。表2.9格力電器2009年-2013年WACC計(jì)算表項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年權(quán)益資本成本6.50%6.00%7.70%7.80%6.90%債務(wù)資本成本6.30%5.70%6.

30、40%6.10%6.60%權(quán)益資本成本所占比例50.80%51.30%54.60%56.10%51.10%債務(wù)資本成本所占比例49.20%48.70%45.40%43.90%48.90%WACC6.40%5.85%7.11%7.05%7.00%所以加權(quán)資本成本分別為6.40%、5.85%、7.11%、7.05%和7.00%。2.4 計(jì)算企業(yè)價(jià)值2.4.1基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價(jià)值評(píng)估企業(yè)價(jià)值評(píng)估的一個(gè)假設(shè)是生命周期無(wú)期限性，一般在評(píng)估時(shí)，將企業(yè)價(jià)值分為兩個(gè)部分來(lái)完成，即明確的預(yù)測(cè)期和其后階段。DCF模型是通過(guò)自由現(xiàn)金流的資本化來(lái)確定公司的內(nèi)含價(jià)值，估值公式為：其中：為公司的價(jià)值，為公司每年的自

31、由現(xiàn)金流量，為預(yù)測(cè)期期末自由現(xiàn)金流，r為折現(xiàn)率，g為預(yù)測(cè)期后自由現(xiàn)金流的固定增長(zhǎng)率。格力電器2009年-2018年即預(yù)測(cè)期自由現(xiàn)金流折現(xiàn)計(jì)算如下表所示。表2.10格力電器預(yù)測(cè)期自由現(xiàn)金流折現(xiàn)計(jì)算表（單位：元）項(xiàng)目現(xiàn)金流量折現(xiàn)率折現(xiàn)系數(shù)現(xiàn)值總值2014年136,589,640,657 7.00%0.93458 127,653,946,365 928,654,313,196 2015年174,456,299,297 0.87344152,377,110,058 2016年223,559,121,501 0.81630 182,491,310,881 2017年287,418,913,318 0.7

32、6290219,271,888,970 2018年370,471,616,474 0.71299246,860,056,921 假設(shè)格力電器經(jīng)歷了2014-2018年高速增長(zhǎng)期后，企業(yè)自由現(xiàn)金流在2018年的增速水平上每年以1%的增長(zhǎng)率保持增長(zhǎng)，則后續(xù)期的自由現(xiàn)金流現(xiàn)值為：綜合預(yù)測(cè)期和后續(xù)期的自由現(xiàn)金流折現(xiàn)，格力電器的企業(yè)價(jià)值為4842587611344+928654313196=5771241924540元。3.4.2基于EVA的企業(yè)價(jià)值評(píng)估3.4.2.1計(jì)算稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）不同于利潤(rùn)表中的凈利潤(rùn)，稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)是指公司的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)扣除了利息收支和所得稅之后的數(shù)額，是

33、全部資本的稅后投資收益，稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)反映了公司資產(chǎn)的盈利能力。按照稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)會(huì)計(jì)調(diào)整的一般做法，需要調(diào)整的科目主要包括利息支出、研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用、遞延所得稅、各種資產(chǎn)減值準(zhǔn)備金額、公允價(jià)值變動(dòng)損益和營(yíng)業(yè)外收支等科目。稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的計(jì)算公式為： 稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=凈利潤(rùn)+利息支出+研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用-研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用本年攤銷+遞延所得稅本年增加+各種資產(chǎn)減值準(zhǔn)備金額本年增加-公允價(jià)值變動(dòng)損益+營(yíng)業(yè)外支出-營(yíng)業(yè)外收入-EVA稅收調(diào)整。其中: EVA稅收調(diào)整=（利息支出-公允價(jià)值變動(dòng)損益+營(yíng)業(yè)外支出-營(yíng)業(yè)外收入）×所得稅率。格力電器2009年-2013年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)計(jì)算過(guò)程如下表所示。表2.11

34、格力電器2009年-2013年稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)計(jì)算表（單位：元）項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年凈利潤(rùn)2,931,663,385.004,303,205,4965,297,340,5437,445,927,98210,935,755,177加：利息支出207,162,190 158,158,014 172,977,337 229,430,698 227,072,467 研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用50,000,000 116,040,000 116,040,000 209,350,000 324,630,000 遞延所得稅本年增加347,490,286 506,920,226 150,27

35、1,868 1,338,590,281 2,940,065,600 資產(chǎn)減值損失本年增加29,088,811 99,596,738 -20,594,720 65,537,123 192,392,983 營(yíng)業(yè)外支出11,794,31843,783,30859,531,55123,981,83655,285,776減：研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用本年攤銷0 0 0 0 0 公允價(jià)值變動(dòng)損益2,307,044 69,192,469 -57,508,666 246,884,832 990,563,610 營(yíng)業(yè)外收入417,544,565 2,353,324,080 1,845,785,553 760,383,226

36、684,199,623 EVA稅收調(diào)整-30,134,265 -333,086,284 -233,365,200 -113,078,329 -208,860,749 NOPAT3,187,481,646 3,138,273,517 4,220,654,892 8,418,628,191 13,209,299,519 NOPAT分別為3187481646 、3138273517、4220654892 、8418628191 和3209299519 元。2.4.2.2計(jì)算資產(chǎn)總額資本總額=債務(wù)資本+權(quán)益資本+權(quán)益資本調(diào)整-在建工程凈額-工程物資-非營(yíng)業(yè)性貨幣資金+經(jīng)營(yíng)租賃。其中：債務(wù)資本=短期借款

37、+長(zhǎng)期借款+一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債+應(yīng)付債券+長(zhǎng)期應(yīng)付款；權(quán)益資本=普通股權(quán)益+少數(shù)股東權(quán)益；權(quán)益資本調(diào)整=遞延所得稅負(fù)債貸方余額+各種資產(chǎn)減值準(zhǔn)備余額+累計(jì)稅后營(yíng)業(yè)外支出-累計(jì)稅后營(yíng)業(yè)外收入+研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用-研發(fā)費(fèi)用本年攤銷。根據(jù)資本總額的計(jì)算公式，對(duì)格力電器進(jìn)行包括債務(wù)資本、權(quán)益資本、累計(jì)營(yíng)業(yè)外收支、遞延所得稅以及各種資產(chǎn)減值準(zhǔn)備金額等調(diào)整數(shù)據(jù)均來(lái)自公司對(duì)外公布的財(cái)務(wù)報(bào)表。由于從財(cái)務(wù)報(bào)表中無(wú)法取得非營(yíng)業(yè)性貨幣資金、經(jīng)營(yíng)租賃、累計(jì)商譽(yù)攤銷等數(shù)據(jù)，本文沒(méi)有調(diào)整。格力電器2009年-2013年資本總額的計(jì)算結(jié)果如下所示。表2.12格力電器2009年-2013年資本總額計(jì)算表（單位：元）項(xiàng)目2009

38、年2010年2011年2012年2013年短期借款961,632,918 1,900,379,493 2,739,286,399 3,520,642,063 3,316,971,153 一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債0 0 2,176,615,725 2,513,763,694 923,447,998 長(zhǎng)期借款0 1,853,826,967 2,582,204,889 984,463,173 1,375,348,442 應(yīng)付債券0 0 0 0 0 長(zhǎng)期應(yīng)付款0 0 0 0 0 債務(wù)資本合計(jì)961,632,918 3,754,206,460 7,498,107,013 7,018,868,930 5,6

39、15,767,593 普通股權(quán)益9,969,900,256 13,302,554,789 17,606,865,814 26,743,134,404 34,582,810,312 少數(shù)股東權(quán)益682,785,017 709,153,431 770,288,728 837,067,723 883,867,372 權(quán)益資本合計(jì)10,652,685,273 14,011,708,220 18,377,154,542 27,580,202,127 35,466,677,684 加：遞延所得稅負(fù)債貸方余額-49,010,408 -57,491,558 -135,866,137 -588,537,164

40、-706,394,124 各種資產(chǎn)減值準(zhǔn)備余額29,088,811 99,596,738 -20,594,720 65,537,123 192,392,983 稅后營(yíng)業(yè)外收支8,237,394,502 8,718,876,496 9,247,190,400 17,477,133,217 25,373,273,577 研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用資本化50,000,000 116,040,000 116,040,000 209,350,000 324,630,000 減：在建工程凈額211,123,926 100,515,586 2,171,661,342 2,304,317,913 1,861,677,013

41、 工程物資0 0 0 0 0 TC19,670,667,170 26,542,420,770 32,910,369,756 49,458,236,320 64,404,670,700 TC分別為19,670,667,170 、26,542,420,770、32,910,369,756 、49,458,236,320 和64,404,670,700元。2.4.2.3計(jì)算歷史EVA綜合以上計(jì)算出的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）、資本總額（TC）和加權(quán)平均資本成本（WACC），根據(jù)EVA 的計(jì)算公式，EVA=NOPAT-TC×WACC，格力電器2009年-2013年EVA計(jì)算結(jié)果如下。表2.

42、13 格力電器2009年-2013年EVA表（單位：元）項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年NOPAT3,187,481,646 3,138,273,517 4,220,654,892 8,418,628,191 13,209,299,519 TC19,670,667,170 26,542,420,770 32,910,369,756 49,458,236,320 64,404,670,700 WACC0 0 0 0 0 EVA1,928,558,947 1,585,541,902 1,880,727,602 4,931,822,530 8,700,972,570 歷史EVA

43、分別為1,928,558,947、1,585,541,902、1,880,727,602 、4,931,822,530和8,700,972,570元。圖2.3格力電器2009年-2013年凈利潤(rùn)與EVA對(duì)比圖（單位：元）凈利潤(rùn)與EVA對(duì)比圖可以直觀地看出凈利潤(rùn)呈上升趨勢(shì)，EVA也是呈明顯上升趨勢(shì)的，且線形與凈利潤(rùn)較為相似，從絕對(duì)數(shù)值來(lái)看，EVA值比凈利潤(rùn)值要低，這是因?yàn)閮衾麧?rùn)僅僅確認(rèn)和計(jì)量債權(quán)資本成本，對(duì)股權(quán)資本成本則作為收益分配處理，股權(quán)資本的機(jī)會(huì)成本沒(méi)有扣除體現(xiàn)，而EVA指標(biāo)則體現(xiàn)了對(duì)股權(quán)資本的機(jī)會(huì)成本的扣除體現(xiàn)，更好的明確了企業(yè)對(duì)股東權(quán)益的回報(bào)。EVA和凈利潤(rùn)都為正，說(shuō)明格力電器為股東創(chuàng)

44、造了財(cái)富。EVA指標(biāo)一定程度上克服了凈利潤(rùn)指標(biāo)的這一缺陷，能更真實(shí)的反映出上市公司為股東創(chuàng)造的財(cái)富，亦即上市公司真正的業(yè)績(jī)。2.4.2.4預(yù)測(cè)未來(lái)EVA與自由現(xiàn)金流法預(yù)測(cè)未來(lái)績(jī)效相同，對(duì)上格力電器未來(lái)NOPAT、TC、WACC進(jìn)行預(yù)測(cè)，這里不再贅述，計(jì)算得出2013年-2017年的EVA。表2.14上海建工預(yù)測(cè)期EVA表（單位：元）項(xiàng)目2013年2014年2015年2016年2017年EVA12,121,414,842 32,142,628,990 42,249,760,440 62,699,712,528 82,942,686,655 把數(shù)據(jù)反映到折線圖中，如下所示。從折線圖我們可以看出，格

45、力電器預(yù)測(cè)期的EVA呈上升趨勢(shì)，且增長(zhǎng)率比較穩(wěn)定。3 公司增長(zhǎng)管理分析3.1 公司增長(zhǎng)情況的基本狀況3.1.1實(shí)際增長(zhǎng)率實(shí)際增長(zhǎng)率是指本年銷售額比去年銷售額的增長(zhǎng)百分比，通過(guò)對(duì)營(yíng)業(yè)收入的對(duì)比計(jì)算，得到格力電器2009年-2013年的實(shí)際增長(zhǎng)率。表3.1 格力電器2009年-2013年實(shí)際增長(zhǎng)率表（單位：元）項(xiàng)目2008年2009年2010年2011年2012年2013年?duì)I業(yè)收入42,032,388,00142,457,772,91960,431,626,05083,155,474,50499,316,196,265120,043,070,005實(shí)際增長(zhǎng)率1.01%42.33%37.60%19.

46、43%20.87%從計(jì)算出的實(shí)際增長(zhǎng)率發(fā)現(xiàn)，格力電器2009年-2013年實(shí)際增長(zhǎng)率都為正，2010年-2011年為高速增長(zhǎng)期，增長(zhǎng)率達(dá)42.33%。2012年后增速放緩。3.1.2可持續(xù)增長(zhǎng)率羅伯特希金斯將可持續(xù)增長(zhǎng)率定義為在不需要耗盡財(cái)務(wù)資源的情況下, 公司銷售所能增長(zhǎng)的最大比例。詹姆斯范霍恩認(rèn)為可持續(xù)增長(zhǎng)率表示根據(jù)經(jīng)營(yíng)比率、負(fù)債比率和股利支付比率目標(biāo)值確定的公司銷售的最大年增長(zhǎng)率。本文分別選用希金斯可持續(xù)增長(zhǎng)模型和范霍恩可持續(xù)增長(zhǎng)模型對(duì)格力電器2009年-2013年的可持續(xù)增長(zhǎng)進(jìn)行計(jì)算。希金斯的可持續(xù)增長(zhǎng)模型，其假設(shè)為：（1）公司意圖以與市場(chǎng)條件所允許下的增長(zhǎng)率相同的比率增長(zhǎng)；（2）企業(yè)

47、管理者不愿意或不可能發(fā)行新股；（3）企業(yè)己經(jīng)有且打算維持一個(gè)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)和目標(biāo)股利政策。模型為：其中，P為銷售凈利率，A為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，R為收益留存率（留存收益/凈利潤(rùn)），T為權(quán)益乘數(shù)（資產(chǎn)/期初股東權(quán)益）。將希金斯模型中所需項(xiàng)目找到。表3.2格力電器2009年-2013年的希金斯模型計(jì)算項(xiàng)目表項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年銷售凈利率6.90%7.12%6.37%7.50%9.11%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率1.0344 1.0318 1.1027 1.0304 1.2051 收益留存率87.18%78.17%84.04%79.80%72.50%權(quán)益乘數(shù)3.994.844.684.8

48、63.9范霍恩的可持續(xù)增長(zhǎng)模型假設(shè)：（1）未來(lái)與過(guò)去在資產(chǎn)負(fù)債和經(jīng)營(yíng)效果比率方面是精確相似的；（2）公司沒(méi)有外部資本籌資；（3）資本增長(zhǎng)只通過(guò)留存收益；（4）折舊費(fèi)用足以維持營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)的價(jià)值；（5）所有新增的利息費(fèi)用已包含在目標(biāo)凈利潤(rùn)中。范霍恩模型：其中，b為收益留存率，NP/S為銷售凈利率（凈利潤(rùn)/銷售額）,D/Eq為產(chǎn)權(quán)比率（負(fù)債/股東權(quán)益），A/S為資產(chǎn)總額/銷售額（總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的倒數(shù)）。收集范霍恩模型所需的項(xiàng)目。表3.3 格力電器2009年-2013年的范霍恩模型計(jì)算項(xiàng)目表項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年收益留存率87.18%78.17%84.04%79.80%72

49、.50%銷售凈利率6.90%7.12%6.37%7.50%9.11%產(chǎn)權(quán)比率383.73%368.21%363.68%290.01%276.98%資產(chǎn)總額/銷售額0.9668 0.9692 0.9068 0.9705 0.8298 將數(shù)據(jù)代入模型中，得到實(shí)際增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率的對(duì)比。表3.4格力電器2009年-2013年實(shí)際增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率對(duì)比表項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年實(shí)際增長(zhǎng)率1.01%42.33%37.60%19.43%20.87%希金斯增長(zhǎng)率 24.83% 27.79% 27.63% 29.97% 31.04%范霍恩增長(zhǎng)率 43.06% 36.78%

50、37.69% 31.67% 42.87%將對(duì)比結(jié)果反映到折線圖中，如下圖所示。圖3.1格力電器2009年-2013年實(shí)際增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率對(duì)比圖3.2 公司增長(zhǎng)的差異分析 我們從圖3.1可以一定程度地看出格力電器實(shí)際增長(zhǎng)率和可持續(xù)增長(zhǎng)率之間的差異情況。格力電器五年來(lái)的增長(zhǎng)率比較復(fù)雜。實(shí)際增長(zhǎng)率在2009到2010年增長(zhǎng)的尤為迅速。實(shí)際增長(zhǎng)率大于可持續(xù)增長(zhǎng)率意味著企業(yè)現(xiàn)金短缺。處于初創(chuàng)期和成熟期的企業(yè)最容易發(fā)生現(xiàn)金短缺。如果管理者認(rèn)為，企業(yè)的增長(zhǎng)速度超過(guò)可持續(xù)增長(zhǎng)率只是短期狀況，不久，隨著企業(yè)逐步進(jìn)入成熟階段，企業(yè)的增長(zhǎng)率將會(huì)降下來(lái)。從財(cái)務(wù)角度看，這種短缺問(wèn)題最簡(jiǎn)單的解決辦法是增加負(fù)債，當(dāng)企業(yè)

51、在不久的將來(lái)增長(zhǎng)率下降時(shí)，用多余現(xiàn)金還掉借款，就會(huì)自動(dòng)平衡。如果管理者認(rèn)為企業(yè)將長(zhǎng)期保持高速增長(zhǎng)，這時(shí)從財(cái)務(wù)角度看，可將下面的幾種辦法綜合起來(lái)進(jìn)行運(yùn)用，以謀求平衡：增加權(quán)益資本，提高財(cái)務(wù)杠桿，降低股利支付率等。3.3 計(jì)算公司當(dāng)年的EVA由上述計(jì)算出的格力電器2009年-2013年EVA計(jì)算結(jié)果如下。表3.5 格力電器2009年-2013年EVA表（單位：元）項(xiàng)目2009年2010年2011年2012年2013年NOPAT3,187,481,646 3,138,273,517 4,220,654,892 8,418,628,191 13,209,299,519 TC19,670,667,170

52、 26,542,420,770 32,910,369,756 49,458,236,320 64,404,670,700 WACC0 0 0 0 0 EVA1,928,558,947 1,585,541,902 1,880,727,602 4,931,822,530 8,700,972,570 歷史EVA分別為1,928,558,947、1,585,541,902、1,880,727,602 、4,931,822,530和8,700,972,570元。3.4 基于價(jià)值創(chuàng)造與增長(zhǎng)的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略制定根據(jù)公司的企業(yè)價(jià)值和可持續(xù)增長(zhǎng)模型，我們可以判斷公司的未來(lái)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略。從以上圖表中可知企業(yè)的EVA0，但可持續(xù)增長(zhǎng)率和實(shí)際增長(zhǎng)率的關(guān)系不定。2009年企業(yè)銷售增長(zhǎng)率<可持續(xù)增長(zhǎng)率，企