公司債券發(fā)展道路機遇的研究

1、公司債券發(fā)展道路機遇的研究論文論文關(guān)鍵詞:資本市場；公司債券；市場企業(yè)；融資投資工具論文提要:股權(quán)分置改革完成后，我國的資本市場得到極大的發(fā)展。公司債券1市場也面臨著全新的發(fā)展環(huán)境，2007年中國證監(jiān)會正式發(fā)布實施公司債券發(fā)行試點辦法。本文基于新的經(jīng)濟發(fā)展形勢，探討公司債券市場發(fā)展的必要性、可行性，進而提出發(fā)展公司債券市場的建議。近年來，全球金融形勢日益復雜多變，金融危機時有發(fā)生，成熟的債券市場，不僅是金融危機的避風港，更是經(jīng)濟的穩(wěn)定器。我國股票市場自股權(quán)分置改革完成以來，實現(xiàn)了制度性變革，得到了極大的發(fā)展，然而債券市場特別是公司債券市場的發(fā)展依然滯后。為此，本文探討在當前有利的發(fā)展環(huán)境下，公

2、司債券市場發(fā)展的新契機。一、發(fā)展公司債券市場的必要性（一）國際上，從金融危機看債券市場尤其是公司債券市場的“備用輪胎”2意義。1997年爆發(fā)的東南亞金融危機，其原因是多方面的，但是這些東南亞國家無一例外都缺乏一個相對有效的資本市場，融資嚴重依賴銀行體系，短期融資（經(jīng)常是外幣融資）過度，期限與幣種雙重錯配。當大量的資本流入突然逆轉(zhuǎn)時，便導致貨幣和銀行危機。在危機發(fā)生后，出現(xiàn)資產(chǎn)價格暴跌時，一個發(fā)達的公司債券市場能在銀行資本基礎(chǔ)受到急劇削弱，嚴重妨礙其放貸能力時，能夠作為公司融資的重要渠道，及時跟進，解決企業(yè)部門的燃眉之急，進而緩解經(jīng)濟危機的影響。顯然東南亞國家由于缺乏由債券市場提供的減震機制，沒

3、有債券市場能夠為投資者提供資金轉(zhuǎn)移的緩沖區(qū)域。因此，正如戈登斯坦3所指出的那樣，新興國家防范和化解貨幣錯配風險的措施之一就是，應(yīng)優(yōu)先發(fā)展本國債券市場，鼓勵發(fā)展可供使用的風險對沖保值工具。金融體系的多樣化可以避免金融領(lǐng)域的問題擴展到整個經(jīng)濟領(lǐng)域。從實踐來看，危機之后，東南亞各國亡羊補牢，迅速發(fā)展了債券市場尤其是公司債券市場。例如韓國、馬來西亞公司債余額占gdp比重由1997年29.5、16.53上升到2001年的38.2和31.74。而我國公司債券市場的發(fā)展相對落后。美國在上世紀80年代初以及80年代末90年代初，曾經(jīng)發(fā)生過兩次銀行業(yè)危機，一次因拉美債務(wù)危機而起，另一次源自商業(yè)不動產(chǎn)危機。在這兩

4、次危機中，美國銀行部門遭受了重大損失，其資本基礎(chǔ)受到急劇削弱，嚴重妨礙其放貸能力，此時，美國的債券市場在不同程度上，起到替代銀行體系，為企業(yè)融資發(fā)揮了重要作用。這就是債券市場對銀行體系的備用輪胎作用。（二）在國內(nèi)，發(fā)展公司債券市場是優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)、拓寬企業(yè)的籌資途徑、避免風險過度集中在銀行體系、并為投資者提供更多投資工具的有利措施。目前我國的資本市場已初具規(guī)模，但是單一資本市場結(jié)構(gòu)所暴露出來的一系列問題，如投資品種的匱乏和避險工具的缺乏，遠遠不能滿足投資者日益增長的對不同投資品種的需求，也不能滿足企業(yè)的融資需求。長期以來，我國企業(yè)融資中銀行貸款的占比很高，銀行體系承擔了大量債務(wù)風險。銀行資金

5、來源短期化，資金運用長期化趨勢明顯，資產(chǎn)負債期限錯配問題嚴重。由于存在人民幣升值預期，資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)中的貨幣錯配現(xiàn)象也逐漸顯現(xiàn)。期限和貨幣的雙重錯配使得銀行體系面臨著較大的利率風險、匯率風險和流動性風險，不利于整個國家金融體系的穩(wěn)定。而公司債券的發(fā)行將風險分散到眾多投資者身上，且能通過二級市場更好的識別和量化風險變化，因此，公司債券市場能比銀行貸款分散更多的風險。目前我國流動性充裕，而投資者缺乏投資途徑，除了低收益的儲蓄存款，只有高風險的股票市場和房地產(chǎn)市場，中間沒有過渡地帶，易受外部沖擊的影響。股權(quán)分置改革完成后，我國的股票市場由熊轉(zhuǎn)牛，資金大量流入股市，事實證明，非理性的操作導致了股票市場的

6、大起大落，而一個發(fā)達的公司債券市場則能充當較好的資金轉(zhuǎn)移的避風港和緩沖地帶的角色。發(fā)展公司債券市場，可以形成結(jié)構(gòu)優(yōu)化的資本市場，促使企業(yè)在面對更大的投融資約束時，更理性地選擇風險最小、成本最低的融資渠道；投資者在面對這樣的市場時才能更加理性地投資和發(fā)掘資本價值。二、發(fā)展公司債券市場的可行性從市場前景出發(fā)，與國際資本市場相比，我國的公司債券市場有巨大的發(fā)展空間，為了加快資本市場改革發(fā)展，國家已經(jīng)開始著手大力發(fā)展公司債券市場，現(xiàn)階段公司債券市場發(fā)展面臨著良好契機。（一）宏觀經(jīng)濟的持續(xù)高增長率和高儲蓄率,為公司債券市場的發(fā)展創(chuàng)造了良好的經(jīng)濟環(huán)境中國經(jīng)濟20多年的快速增長引起了世界的矚目。盡管出現(xiàn)過較

7、大的經(jīng)濟波動，但近年來經(jīng)濟保持了穩(wěn)定的增長。儲蓄水平不斷提高，經(jīng)濟保持高速增長。從中長期趨勢看，中國金融市場將保持一個寬松的資金環(huán)境，這必將推動公司債券市場的大發(fā)展。其一：中國經(jīng)濟的持續(xù)高增長奠定了保持高儲蓄的基礎(chǔ)，為債券市場提供充足的資金來源；其二：人口老齡化趨勢的加速，預防性儲蓄將增加，從而形成對債券市場穩(wěn)定的中長期需求；其三：需求約束、產(chǎn)能過度是中國經(jīng)濟面臨的中長期挑戰(zhàn)，從商品市場轉(zhuǎn)移出的資金將轉(zhuǎn)向包括債券產(chǎn)品在內(nèi)的金融投資；其四：隨著對商業(yè)銀行資本充足率考核逐漸嚴格，銀行資金運用將轉(zhuǎn)向能夠節(jié)約資本使用的債券投資方面，從而對債券投資形成較為強勁的需求。（二）公司債券市場面臨的微觀金融環(huán)境

8、有了一定改善公司債券市場的微觀金融環(huán)境已在逐漸改善。一是投資主體不斷成熟。二是監(jiān)管理念和制度的創(chuàng)新。以銀行間債券市場為例，近年來這一市場之所以產(chǎn)品、交易方式、工具等不斷創(chuàng)新，一個重要原因就在于監(jiān)管理念和方式的變化；三是投資者保護制度逐漸完善，證券投資者保護基金以及保險保障基金已經(jīng)設(shè)立，存款保險制度也在建立之中；四是社會信用體系逐漸改善，信用體系建設(shè)近年來獲得較快進展。與此同時,信用評級等中介服務(wù)也在逐漸規(guī)范和發(fā)展,這些都為準確披露和評估公司債券的風險創(chuàng)造了有利條件；五是隨著金融產(chǎn)品創(chuàng)新的發(fā)展，圍繞公司債券信用增級以及其它風險管理手段的創(chuàng)新也將不斷發(fā)展。公司債券作為一種具有信用風險的產(chǎn)品，除了通

9、過信息披露和評級正確揭示風險外，還可借助各種金融產(chǎn)品和工具管理其風險。比如，創(chuàng)立由各類資產(chǎn)支持或擔保的公司債券、信用衍生產(chǎn)品(cdo、cds等)，就可為公司債券的風險管理提供有效手段。（三）發(fā)展公司債券市場的政策力度有了增強股權(quán)分置改革完成以來，股票市場發(fā)生了制度性的變革，得到了極大的發(fā)展，而債券市場發(fā)展緩慢，與股票市場形成了鮮明的對比，這與我國構(gòu)建多層次資本市場、優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)的設(shè)想是相悖的。因此，中央經(jīng)濟工作會議提出要提高直接融資比重，指出資本市場的發(fā)展壯大，需要特別重視公司債券市場的發(fā)展。主管部門在經(jīng)濟發(fā)展的良好環(huán)境下，適時推出許多鼓勵和支持公司債券市場發(fā)展的措施。其中2007年7月1

10、4日中國證監(jiān)會正式發(fā)布了實施公司債券發(fā)行試點辦法，為公司債券市場的快速健康發(fā)展提供了良好的法律基礎(chǔ)，使過去一些束縛公司債券市場發(fā)展的制度性因素得到解決，對其發(fā)展具有極大的推動作用。1、市場化定價，利率無限制。債券發(fā)行的票面利率由發(fā)行人和保薦人(主承銷商)通過市場詢價協(xié)商確定。在升息周期中，公司債在票面利率的設(shè)計上，具有更為廣闊的創(chuàng)新空間。通過市場機制發(fā)現(xiàn)了債券發(fā)行人的信用價值，為今后公司債券科學、規(guī)范定價提供了參考。2、發(fā)行程序簡化。以往公司債券的發(fā)行需要經(jīng)過額度審批和發(fā)行審核兩道程序，而現(xiàn)在公司債的發(fā)行是由證監(jiān)會主導，采取隨報隨批的模式，發(fā)行審批程序相對簡單，審批速度較快。3、募集資金用途。

11、債券發(fā)行募集資金可用于償還借款、補充流動資金或股權(quán)(資產(chǎn))收購，范圍較廣。4、采用了“一次核準，分期發(fā)行”的方式，發(fā)行時間更為寬泛。一方面可以防止資金的閑置，降低資金使用成本；另一方面，發(fā)行人可以根據(jù)對市場利率水平判斷和資金需求狀況，進行有節(jié)奏的發(fā)行，有利于降低融資成本。5、同時在固定收益平臺和競價交易系統(tǒng)上市流通。固定收益平臺適合機構(gòu)投資者之間進行大宗債券交易，而交易所原有的交易系統(tǒng)具有實時、連續(xù)交易的特性，比較適合普通投資者參與債券交易。多種交易方式的有機結(jié)合，滿足了不同投資者交易的偏好，可引導建立分層次市場。6、債券條款設(shè)計創(chuàng)新。債券可以對條款設(shè)計創(chuàng)新，比如設(shè)置回售條款，因此為投資者提供

12、了較大的操作空間，提升了債券的價值，提高了債券的吸引力。7、可以免擔保。原來企業(yè)債券管理條例第三十六條規(guī)定，“發(fā)行人在債券發(fā)行前應(yīng)提供保證擔保，但中國人民銀行批準可免予擔保的除外。擔保工作經(jīng)中國人民銀行認可后，方可發(fā)行債券?！倍F(xiàn)在公司債發(fā)行無強制性規(guī)定。長江電力2007年第一期公司債券在2007年10月12日在上海證券交易所掛牌上市。長江電力公司債的順利發(fā)行和上市標志著公司債發(fā)展進入一個新的階段。超級秘書網(wǎng)三、發(fā)展公司債券市場的建議上文中探討了發(fā)展公司債券市場的必要性以及在新的經(jīng)濟環(huán)境下，公司債券市場發(fā)展的新契機。但是是不是就意味著公司債券市場發(fā)展一定能夠成功呢？我們看到，雖然在發(fā)行制度上，

13、現(xiàn)行法規(guī)已經(jīng)極大地改變了過去受束縛的局面，改善了一些過去導致公司債券市場發(fā)展滯后的因素。但是仍然需要制度創(chuàng)新來解決債券的償付和流動性問題?？梢詮囊韵路矫娼鉀Q：一是繼續(xù)加快國債市場發(fā)展，建立一個健全的基準市場，完善基準收益率曲線。二是完善公司治理結(jié)構(gòu)，加強約束機制，發(fā)展更多的合格發(fā)債主體。三是培育投資者隊伍，引進專業(yè)機構(gòu)投資者。四是加快固定收益平臺建設(shè)，完善做市商機制，建立分層次市場，提高二級市場流動性。五是完善信用評級體系，鼓勵本土評級機構(gòu)的發(fā)展。綜上所述，公司債券市場的發(fā)展面臨著一個較好的時機，公司債券市場的發(fā)展，可以改變我國間接融資占主導地位、風險過度集中在銀行體系、企業(yè)融資渠道匱乏、資本市場結(jié)構(gòu)不健全的局面，因此探討其發(fā)展是具有一定現(xiàn)實意義的。注：1由于在80年代我國的公司制度處于一個初創(chuàng)階段，用得更多的是企業(yè)這個概念，因此，發(fā)行的債券也叫企業(yè)債券。而經(jīng)濟發(fā)展到今天，隨著公司治理結(jié)構(gòu)的完善，我國公司債券的發(fā)展開始步入了一個嶄新的階段，業(yè)界和學術(shù)界都越來越多地使用公司債的名稱，因此在本論文中，對兩者不做區(qū)分，統(tǒng)一用公司債券這個名稱。2格林斯潘于2000年創(chuàng)造了一個經(jīng)常被引用的比