公司股票估值方法

1、公司股票估值方法 P/E 估值、 P/B 估值及 DCF 的估值 公司估值方法是上市公司基本面分析的重要利器，在 “基本面決定價(jià)值，價(jià)值決定價(jià)格 ”基 本邏輯下，通過比較公司 估值方法得出的公司理論股票價(jià)格與市場價(jià)格的差異， 從而指導(dǎo) 投資者具體投資行為。公司估值方法主要分兩大類， 一類為相對估值法，特點(diǎn)是主要采用乘數(shù)方法，較為簡便， 如 PE（price/eps）估值法、PB（PB）估值法、PEG（PEG 指標(biāo)（市盈率/盈利增長率）估值法、 EV/EBITDA （EV/EBITDA ：企業(yè)價(jià)值與利息、稅項(xiàng)、折舊及攤銷前盈利的比率） 估值法。 另一類為絕對 估值法，特點(diǎn)是主要采用折現(xiàn)方法， 較

2、為復(fù)雜，如DCF（ Discounted Cash Flow） 現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法、期權(quán)定價(jià)方法等。相對估值法與“五朵金花” 相對估值法因其簡單易懂，便于計(jì)算而被廣泛使用。 但事實(shí)上每一種相對 估值法都有其一定 的應(yīng)用范圍，并不是適用于所有類型的上市公司。 目前，多種相對估值存在著被亂用和被濫 用以及被淺薄化的情況，以下就以最為常用的 PE 法為例說明一二。一般的理解， P/E 值越低，公司越有投資價(jià)值。因此在 P/E 值較低時(shí)介入，較高時(shí)拋出是比 較符合投資邏輯的。但事實(shí)上，由于認(rèn)為2004年底 五朵金花”P/E值較低，公司具有投資價(jià)值而介入的投資者，目前虧損累累”在所難免。相反，反P/E”法

3、操作的投資者平均收益卻頗豐，即在 2001 年底 P/E 值較高時(shí)介入“五朵金花”的投資者，在 2004 年底 P/E 值較低 前拋出。那么，原因何在？其實(shí)很簡單，原因就在于 PE 法并不適用于“五朵金花”一類的具 有強(qiáng)烈行業(yè)周期性的上市公司。另一方面，大多數(shù)投資者只是關(guān)心 PE 值本身變化以及與歷史值的比較， PE 估值法的邏輯 被嚴(yán)重淺薄化。邏輯上，PE估值法下，絕對合理股價(jià) P=EPS乘P/E ;股價(jià)決定于EPS與合理 P/E 值的積。在其它條件不變下， EPS 預(yù)估成長率越高，合理 P/E 值就會越高，絕對 合理股價(jià)就會出現(xiàn)上漲;高 EPS 成長股享有高的合理 P/E? 低成長股享有低

4、的合理 P/E。 因此，當(dāng) EPS 實(shí)際成長率低于預(yù)期時(shí) （被乘數(shù)變小 ），合理 P/E 值下降 （乘數(shù)變小 ），乘數(shù)效應(yīng) 下的雙重打擊小，股價(jià)出現(xiàn)重挫，反之同理。 當(dāng)公司實(shí)際成長率高于或低于預(yù)期時(shí)，股價(jià)出 現(xiàn)暴漲或暴跌時(shí)，投資者往往會大喊“漲（跌）得讓人看不懂”或“不至于漲 （跌）那么多吧”。其實(shí)不奇怪， PE 估值法的乘數(shù)效應(yīng)在起作用而已。冗美的絕對估值法 絕對估值法（折現(xiàn)方法 ）幾乎同時(shí)與相對估值法引入中國，但一直處于邊緣化的尷尬地位，絕 對估值法一直被認(rèn)為是“理論雖完美，但實(shí)用性不佳”，主要因?yàn)椋?（1）中國上市公司相關(guān)的基 礎(chǔ)數(shù)據(jù)比較缺乏，取得準(zhǔn)確的模型參數(shù)比較困難。 不可信的數(shù)據(jù)進(jìn)

5、入模型后， 得到合理性不 佳的結(jié)果，進(jìn)而對絕對 估值法模型本身產(chǎn)生信心動(dòng)搖與懷疑; （2）中國上市公司的流通股不 到總股本 1/3，與產(chǎn)生于發(fā)達(dá)國家 的估值模型中全流通的基本假設(shè)不符。不過， 2004 年以來絕對估值法邊緣化的地位得到極大改善，主要因?yàn)椋褐袊墒行袠I(yè)結(jié)構(gòu) 主體工業(yè)類的上游行業(yè)，特別是能源與原材料，周期性極強(qiáng)。2004 年 5 月以來的宏觀調(diào)控使原有的周期性景氣上升期間廣泛使用的“TOP-DOW”N 研究方法 （宏觀經(jīng)濟(jì)分析 ?行業(yè)景氣判斷?龍頭公司盈利預(yù)測 ）的重要性下降;而在周期性景氣下降， 用傳統(tǒng)相對估值法評價(jià)方法 無法解釋公司股價(jià)與內(nèi)在價(jià)值的嚴(yán)重背離的背景下，“細(xì)分行業(yè)、

6、精選個(gè)股 ”研究方法的重要性上升，公司絕對 估值法開始漸漸浮上臺面。尤其是 2005 年以來，中國股權(quán)分置問題開始分步驟解決。股權(quán)分置問題解決后，未來全流 通背景下的中國上市公司價(jià)值通過絕對 估值法來估計(jì)價(jià)值的可靠性上升， 進(jìn)一步推動(dòng)了投資 者，尤其是機(jī)構(gòu)投資者對絕對 估值法的關(guān)注。絕對估值法中，DDM （ DDM （股利貼現(xiàn)模型）模型為最基礎(chǔ)的模型，目前最主流的DCF( Discounted Cash Flow )法也大量借鑒了 DDM 的一些邏輯和計(jì)算方法。理論上，當(dāng)公司自由現(xiàn)金流全部用于股息支付時(shí)， DCF 模型與 DDM 模型并無本質(zhì)區(qū)別；但事實(shí)上，無 論在分紅率較低的中國還是在分紅率

7、較高的美國， 股息都不可能等同于公司自由現(xiàn)金流， 原 因有四： (1) 穩(wěn)定性要求，公司不確定未來是否有能力支付高股息；(2) 未來繼續(xù)來投資的需要，公司預(yù)計(jì)未來存在可能的資本支出，保留現(xiàn)金以消除融資的不便與昂貴；(3) 稅收因素，國外實(shí)行較高累進(jìn)制的的資本利得稅或個(gè)人所得稅； (4) 信號特征，市場普遍存在 “公司股息 上升，前景可看高一線；股息下降，表明公司前景看淡 ”的看法。中國上市公司分紅比例不 高，分紅的比例與數(shù)量不具有穩(wěn)定性，短期內(nèi)該局面也難以改善， DDM 模型在中國基本不 適用。目前最廣泛使用的 DCF 估值 法提供一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治隹蚣芟到y(tǒng)地考慮影響公司價(jià)值的每一個(gè) 因素，最終評

8、估一個(gè)公司的投資價(jià)值。 DCF 估值 法與 DDM 的本質(zhì)區(qū)別是， DCF 估值法用 自由現(xiàn)金流替代股利。公司自由現(xiàn)金流 (Free cash flow for the firm ) 為美國學(xué)者拉巴波特提 出，基本概念為公司產(chǎn)生的、 在滿足了再投資需求之后剩余的、 不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下 的、可供公司資本供應(yīng)者 (即各種利益要求人，包括股東、債權(quán)人 )分配的現(xiàn)金。硬幣雙面 兩法合宜筆者認(rèn)為， 相對估值 法和絕對 估值 法為一個(gè)硬幣的兩面， 不存在孰優(yōu)孰劣的問題。 不同的估 值方法適用于不同行業(yè)、 不同財(cái)務(wù)狀況的公司， 對于不同公司要具體問題具體分析， 謹(jǐn)慎擇 取不同估值方法。多種相對法 估值

9、和至少一種絕對法 估值模型估值(以DCF為主)結(jié)合使用 可能會取得比較好的效果。例如：高速公路上市公司，注重穩(wěn)定性，首選DCF 方法，次選EV/EBITDA ；生物醫(yī)藥 及網(wǎng)絡(luò)軟件開發(fā)上市公司， 注重成長性， 首選 PEG 方法， 次選 P/B 、 EV/EBITDA ；房地產(chǎn) 及商業(yè) 及酒店業(yè)上市公司， 注重資產(chǎn) (地產(chǎn)等 )帳面價(jià)值與實(shí)際價(jià)值的差 異可能給公司帶來的或有收益，應(yīng)采用 RNAV 法與 PE 法相結(jié)合的方法；資源類上市公司， 除關(guān)注產(chǎn)量外，還應(yīng)關(guān)注礦藏資源的擁有情況，應(yīng)采用期權(quán)定價(jià)(Black-Scholes) 模型模型。在目前周期性行業(yè) (股市主體 )景氣下降的背景下，投資者

10、應(yīng)加強(qiáng)對絕對 估值法的認(rèn)識和理 解，通過相對法和絕對法結(jié)合使用， 使投資者分析公司的基本面時(shí)， 既考慮當(dāng)前公司的財(cái)務(wù) 狀況、 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，又考慮未來行業(yè)的發(fā)展和公司的戰(zhàn)略，了解公司未來的連續(xù)價(jià) 值，從而對公司形成全面的認(rèn)識，作出更理性的投資判斷。企業(yè)價(jià)值 Enterprise value, EV 精要解釋： 一種衡量公司業(yè)務(wù)價(jià)值的估值指標(biāo)，公式為，公司市值 + 凈負(fù)債 投資應(yīng)用： 該指標(biāo)最早是用作收購兼并的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)， 現(xiàn)在已廣泛用于對公司價(jià)值 的評估和股票定價(jià)。 這里的公司價(jià)值不是資產(chǎn)價(jià)值， 而是指業(yè)務(wù)價(jià)值， 既如果要 購買一家持續(xù)經(jīng)營的公司需要支付多少價(jià)錢，這筆錢不僅包括對公司盈利的

11、估 值，還包括需承擔(dān)的公司負(fù)債。 企業(yè)價(jià)值被認(rèn)為是更加市場化及準(zhǔn)確的公司價(jià)值 標(biāo)準(zhǔn)，其衍生的估值指標(biāo)如 EV/銷售額、EV/EBITDA等被廣泛用于股票定價(jià)。 相關(guān)詞條：市值、凈負(fù)債、收購兼并、EV/銷售額、EV/EBITDAEV/EBITDA精要解釋： 又稱企業(yè)價(jià)值倍數(shù)，是一種被廣泛使用的公司估值指標(biāo)，公式為，EV 十EBITDA投資應(yīng)用：EV/EBITDA和市盈率(PE)等相對估值法指標(biāo)的用法一樣，其倍 數(shù)相對于行業(yè)平均水平或歷史水平較高通常說明高估， 較低說明低估， 不同行業(yè) 或板塊有不同的估值(倍數(shù))水平。但 EV/EBITDA較PE有明顯優(yōu)勢，首先由 于不受所得稅率不同的影響，使得不

12、同國家和市場的上市公司估值更具可比性； 其次不受資本結(jié)構(gòu)不同的影響， 公司對資本結(jié)構(gòu)的改變都不會影響估值， 同樣有 利于比較不同公司估值水平； 最后， 排除了折舊攤銷這些非現(xiàn)金成本的影響 （現(xiàn) 金比賬面利潤重要），可以更準(zhǔn)確的反映公司價(jià)值。但 EV /EBITDA 更適用于 單一業(yè)務(wù)或子公司較少的公司估值， 如果業(yè)務(wù)或合并子公司數(shù)量眾多， 需要做復(fù) 雜調(diào)整，有可能會降低其準(zhǔn)確性。相關(guān)詞條： EV 、EBITDA 、市盈率、相對估值法、所得稅率、可比性、資本結(jié) 構(gòu)、折舊、攤銷EV/ 銷售收入 EV/sales精要解釋：一種公司估值指標(biāo)，公式為，企業(yè)價(jià)值（EV ）十主營業(yè)務(wù)收入 投資應(yīng)用： 該估值

13、指標(biāo)與市銷率（ P/S ）的原理和用法相同，主要用作衡量一家 利潤率暫時(shí)低于行業(yè)平均水平甚至是處于虧損狀態(tài)公司的價(jià)值， 其前提條件是投 資者預(yù)期這家公司的利潤率未來會達(dá)到行業(yè)平均水平。 使用銷售收入的用意是銷 售收入代表市場份額和公司的規(guī)模， 如果公司能夠有效改善運(yùn)營， 將可實(shí)現(xiàn)行業(yè) 平均或預(yù)期的盈利水平。 該指標(biāo)只能用于同行業(yè)內(nèi)公司的比較， 通過比較并結(jié)合 業(yè)績改善預(yù)期得出一個(gè)合理的倍數(shù)后， 乘以每股銷售收入， 既可得出符合公司價(jià) 值的目標(biāo)價(jià)。=Price/Book（ 市凈率 ）。就是每股市場價(jià)格除每股凈資產(chǎn)的比率。PE 市盈率反映公司股票市場價(jià)格與公司盈利能力（每股收益 ）之間的關(guān)系，公司

14、股票的投資者更為關(guān)注。PB 市凈率反映公司股票市場價(jià)格與公司償債能力（每股凈資產(chǎn) ）之間的關(guān)系， 公司債權(quán)人更為關(guān)注。EPS 是指每股收益 。每股收益又稱每股稅后利潤、每股盈余，是分析每股價(jià)值的一個(gè)基礎(chǔ)性指標(biāo)。傳統(tǒng)的每股收益指標(biāo)計(jì)算公式為：每股收益=期末凈利潤卿末總股本每股收益突出了分?jǐn)偟矫恳环莨善鄙系挠麛?shù)額， 是股票市場上按市盈率定價(jià)的基礎(chǔ)。 如果一家公司的 凈利潤很大，但每股盈利卻很小，表明它的業(yè)績背過分稀釋，每股價(jià)格通常不高。PE 是指股票的本益比，也稱為 “利潤收益率 ”。本益比是某種股票普通股每股市價(jià)與每股盈利的比 率。所以它也稱為股價(jià)收益比率或市價(jià)盈利比率PE 行業(yè)平均市盈率。P

15、E Price/Earnings市盈率市盈率反映市場對企業(yè)盈利的看法 。市盈率越高暗示市場越看好企業(yè)盈利的前境。對於 投資者來說，市盈率過低的股票會較為吸引。 不過，在訊息發(fā)達(dá)的金融市場，市盈率過低的 股票是十分少見。 單憑市盈率來揀股是不可能的。 投資者可以利用每股盈利增長率 （Rate of EPS Growth ），與市盈率作比較。對於一間增長企業(yè)，如果其股價(jià)是合理的話，每股盈利 增長率將會與市盈率相約。公式 :市盈率 = 股價(jià) / 每股盈利 .如果企業(yè)每股盈利為 5 元，股 價(jià)為 40 元，市盈率是 8 倍。動(dòng)態(tài)市盈率 ，其計(jì)算公式是以靜態(tài)市盈率為基數(shù)，乘以動(dòng)態(tài)系數(shù)，該系數(shù)為1（ 1i

16、）n，i 為企業(yè)每股收益的增長性比率， n 為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展的存續(xù)期。比如說，上市公司目前股價(jià)為 20 元，每股收益為 0 38 元，去年同期每股收益為 0 28 元，成長性為 35， 即i = 35%，該企業(yè)未來保持該增長速度的時(shí)間可持續(xù)5年，即n = 5,則動(dòng)態(tài)系數(shù)為1 / （1+ 35 %）5 = 22 %。相應(yīng)地，動(dòng)態(tài)市盈率為 11. 6倍即：52 （靜態(tài)市盈率：20元/ 0 . 38 元=52 ） X22 %。兩者相比，相差之大，相信普通投資人看了會大吃一驚，恍然大悟。動(dòng)態(tài) 市盈率理論告訴我們一個(gè)簡單樸素而又深刻的道理, 即投資股市一定要選擇有持續(xù)成長性的 公司。 于是, 我們不難

17、理解資產(chǎn)重組為什么會成為市場永恒的主題,及有些業(yè)績不好的公司在實(shí)質(zhì)性的重組題材支撐下成為市場黑馬。PB Price/Book value : 平均市凈率股價(jià) / 賬面價(jià)值其中，賬面價(jià)值的含義是：總資產(chǎn) -無形資產(chǎn) -負(fù)債-優(yōu)先股權(quán)益；可以看出，所謂 的賬面價(jià)值,是公司解散清算的價(jià)值。因?yàn)槿绻厩逅?那么債要先還,無形資產(chǎn)則將不復(fù)存在, 而優(yōu)先股的優(yōu)先權(quán)之一就是清算的時(shí)候先分錢。 但是本股市沒有優(yōu)先股, 如果公司 盈利,則基本上沒人去清算。這樣,用每股凈資產(chǎn)來代替賬面價(jià)值,則PB 就和大家理解的市凈率了。目前常用的估值方法有 DCF、PE、PB （ROE） PEG ,下面結(jié)合概念談?wù)劸唧w的使用

18、方法。市盈率PE （股價(jià)/每股收益）：PE是簡潔有效的估值方法，其核心在于e的確定。PE=p/e，即價(jià)格與每股收益的比值。從直觀上看，如果公司未來若干年每股收益為恒定值， 那么 PE 值代表了公司保持恒定盈利水平的存在年限。這有點(diǎn)像實(shí)業(yè)投資中回收期的概念, 只是忽略了資金的時(shí)間價(jià)值。而實(shí)際上保持恒定的 e 幾乎是不可能的, e 的變動(dòng)往往取決 于宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)的生存周期所決定的波動(dòng)周期。所以在運(yùn)用PE 值的時(shí)候, e 的確定顯得尤為重要，由此也衍生出具有不同含義的PE值。E有兩個(gè)方面，一個(gè)是歷史的e,另一個(gè)是預(yù)測的e。對于歷史的e來說，可以用不同 e的時(shí)點(diǎn)值，可以用移動(dòng)平均值，也可 以用動(dòng)態(tài)年

19、度值,這取決于想要表達(dá)的內(nèi)容。對于預(yù)測的 e 來說,預(yù)測的準(zhǔn)確性尤為重要, 在實(shí)際市場中, e 的變動(dòng)趨勢對股票投資往往具有決定性的影響。市凈率PB （股價(jià)/每股凈資）和凈資產(chǎn)收益率 ROE : PB &ROE適合于周期的極值判斷。 對于股票投資來說,準(zhǔn)確預(yù)測 e 是非常重要的, e 的變動(dòng)趨勢往往決定了股價(jià)是上行還是 下行。但股價(jià)上升或下降到多少是合理的呢？ PB&ROE 可以給出一個(gè)判斷極值的方法。 比如,對于一個(gè)有良好歷史 ROE 的公司,在業(yè)務(wù)前景尚可的情況下, PB 值低于 1 就有可 能是被低估的。 如果公司的盈利前景較穩(wěn)定, 沒有表現(xiàn)出明顯的增長性特征, 公司的

20、PB 值 顯著高于行業(yè)（公司歷史）的最高 PB 值,股價(jià)觸頂?shù)目赡苄跃捅容^大。這里提到的周期 有三個(gè)概念：市場的波動(dòng)周期、股價(jià)的變動(dòng)周期和周期性行業(yè)的變動(dòng)周期。這里的PB 值也包括三種：整個(gè)市場的總體 PB 值水平、單一股票的 PB 值水平和周期性行業(yè)的 PB 值 變動(dòng)。當(dāng)然, PB 值有效應(yīng)用的前提是合理評估資產(chǎn)價(jià)值。提高負(fù)債比率可以擴(kuò)大公司創(chuàng)造利潤的資源的規(guī)模, 擴(kuò)大負(fù)債有提高 ROE 的效果。 所 以在運(yùn)用 PB &ROE 估值的時(shí)候需考慮償債風(fēng)險(xiǎn)。研究報(bào)告 |股票|報(bào)告|熱門|經(jīng)濟(jì)|財(cái)經(jīng)|論壇|社區(qū)|金融|行業(yè)絕對估值法 DCF ： DCF是一套很嚴(yán)謹(jǐn)?shù)墓乐捣椒?是一種絕對定價(jià)方法,想得出準(zhǔn)確的DCF 值,需要對公司未來發(fā)展情況有清晰的了解。得出 DCF 值的過程就是判斷公司未來發(fā)展的過程。所以 DCF 估 值的過程也很重要。就準(zhǔn)確判斷企業(yè)的未來發(fā)展來說，判斷成熟穩(wěn)定的公司相對容易一些， 處于擴(kuò)張期的企業(yè)未來發(fā)展的不確定性較大， 準(zhǔn)確判斷較為困難。 再加上 DCF 值本身對參 數(shù)的變動(dòng)很敏感，使 DCF 值的可變性很大。但在得出 DCF 值的過程中，會反映研究員