房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化全解析剖析

1、房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化全解析資產(chǎn)證券化獨(dú)樹一幟地降低融資成本，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)功能與資金需求量大，與重資產(chǎn)情形普遍的房地產(chǎn)行業(yè)有著天然的結(jié)合優(yōu)勢(shì)。隨著中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，除了傳統(tǒng)的CMBS/RMBS/REITs等交易外，包括 購(gòu)房尾款資產(chǎn)證 券化”物業(yè)管理收入資產(chǎn)證券化”等創(chuàng)新資產(chǎn)證券化交易也在蓬勃興起。 第一部分：要點(diǎn)梳理房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的資本架構(gòu)選擇可轉(zhuǎn)換,合式證洋借券脆本證券測(cè)宦冋?qǐng)?bào)肖權(quán)嚶求支時(shí)可決定周期 性回報(bào)沒冇園崔同報(bào)網(wǎng)定噸咅可決宦牛紅, 可能耳向由戡嚴(yán)性育權(quán)妥求支時(shí)町挨定駅弊 m沒有檜還權(quán)"除非 展在淆算的悄況F通常金包臘一忙可決宦 的僂還飯” fE懇可能圧 可轉(zhuǎn)換妁盟

2、余分配沒有利閩成者齋產(chǎn)盈余分宵利潤(rùn)盈余骨配M講能乩也町能泓科科（如界艇息介配已定h 和就余資產(chǎn)介配權(quán)潤(rùn)戒昔糞產(chǎn)讀余仔配叔到期回蟲輿期非圃定到期町能網(wǎng)電窗期.肚町能 注疔斶邁何期清盤中處于第一劇位清盤中處于蛙氏噸位1（位可藍(lán)是有姑構(gòu)性的.也可腿迪可轉(zhuǎn)換的投舷肯段祭權(quán)珂能有一甦"液軋 岐&口盤的投累權(quán)稅務(wù)周朋性的支忖額倉(cāng)町以耿扣稅項(xiàng)俄務(wù)債期周陽(yáng)性的宣忖鎖足可 以世括紅利抵免師（可能是稅務(wù)債箝也可能 是瞠本會(huì)計(jì)處理書計(jì)戰(zhàn)會(huì)計(jì)股本可能蛀計(jì)債務(wù)也可能權(quán)益型REITs的交易結(jié)構(gòu)1.為什么用不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金？權(quán)益型旺皿的交易結(jié)構(gòu)L為H會(huì)用不動(dòng)產(chǎn)段資信托基金?發(fā)起人信托單位持有者全資/部分

3、擁有管理服務(wù)持有不動(dòng)產(chǎn) 投資信托基 金的單位證 .券/股票管理人四管理費(fèi)為單位信托證券 持有者托管不動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)信托投資基金、 產(chǎn)托管人費(fèi)托管人可分配收入不動(dòng)產(chǎn)-股本權(quán)*眼務(wù)*現(xiàn)金流對(duì)賣方而言可能是售價(jià)最大化的一種方式（更廣泛的投資者來(lái)源） 可能比私人銷售，或者其它上市形式更有吸引力對(duì)投資者而言復(fù)制直接投資不動(dòng)產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)效益（通常意味著稅項(xiàng)直接穿透至投資者進(jìn)行計(jì)算） 投資具有流動(dòng)性可能允許投資者接觸到多元化的投資組合（以此降低風(fēng)險(xiǎn)）推進(jìn)市場(chǎng)發(fā)展基金使得大規(guī)模 資本池”勺形成，從而進(jìn)一步推動(dòng)不動(dòng)產(chǎn)的需求2.以S-REITs為例S REITs整體架構(gòu)(2)境內(nèi)物業(yè)資產(chǎn)控制權(quán)的跨境轉(zhuǎn)移的方式關(guān)聯(lián)并購(gòu)3.

4、REITs境肉實(shí)晞?chuàng)I制人BV1境 SPV_'中國(guó)増外中國(guó)推閃WORKi戦產(chǎn)!房地產(chǎn)信托投資基金 REITs(Real Estate Investment Trust)通過發(fā)行收益憑證匯集眾多投資者的資金，由專門機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)管理，主要投資于能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的房地產(chǎn)，在有效降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)通過將出租不動(dòng)產(chǎn)所產(chǎn)生的收入以 派息的方式分配給投資人，從而使投資人獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定的投資收益；REITs通常采取公司制或者契約制(基金或信托)的形式，通過證券化的 形式，將流動(dòng)性較差的房地產(chǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性強(qiáng)的 REITs份額，提高了房 地產(chǎn)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力，提高了資金利用效率。權(quán)益型REITs(Equity RE

5、ITs):擁有并經(jīng)營(yíng)收益型房地產(chǎn),并提供物業(yè)管 理服務(wù)，主要收入來(lái)源為出租房地產(chǎn)獲得的租金，是REIT的主導(dǎo)類型；抵押型REITs(Mortgage REITs):直接向房地產(chǎn)所有者或開發(fā)商提供抵押 信貸，或者通過購(gòu)買抵押貸款支持證券間接提供融資，其主要收入來(lái)源為貸 款利息，因此抵押型REIT資產(chǎn)組合的價(jià)值受利率影響比較大；混合型REITs(Hybrid REITs):既擁有并經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn),又向房地產(chǎn)所有 者和開發(fā)商提供資金，是上述兩種類型的混合。REIT吿類型韓性比較好析權(quán)益型REITs祇押 REITs混合型KEIT投資形態(tài)直接參與不動(dòng)產(chǎn)投贊經(jīng)營(yíng)金融中介舌賺取利 差一爭(zhēng)的一1 F投資標(biāo)的嚇動(dòng)產(chǎn)

6、以身抵押債權(quán)及相關(guān)證#口 Zk- 一百低rr影響收益之主因不動(dòng)產(chǎn)景氣及經(jīng)背績(jī) 敦利率二舊混合收益之危定性較低較高中投資風(fēng)險(xiǎn)較髙校低中類似的投資標(biāo)的債券一苦混合注：抵押fiKLITs之所以有較穂定之收益及較低投逍風(fēng)險(xiǎn)是花不計(jì)違約風(fēng)險(xiǎn)的假設(shè)下4. REITs的上市要求4儈矍求I管理人外部戒耆內(nèi)部外部外部或者內(nèi)部杠桿牢不爛過礙產(chǎn)總值的45%從披露伯貸泮圾的悄 況下.允許超過35% 總值產(chǎn)車超過60%）“資本弱化甘規(guī)剛捋】適用，如舉 不動(dòng)產(chǎn)投誘倍托展金足被外資揑制， 威者不動(dòng)產(chǎn)投瞧倍托基金控制海外實(shí) ft不動(dòng)產(chǎn) 開發(fā)荒止.但屁呼港不彷 產(chǎn)投曙信托甚金可以 收購(gòu)低于資產(chǎn)凈值10%的未完工的單位廿末爲(wèi)工的

7、不動(dòng)產(chǎn)的 開發(fā)與投資不因懷宓 1110%Ft公共承位信托基金只町嘆從車'主 要嫌取租金收人F的開發(fā)活動(dòng).和 /或其他爵合婆求的祜動(dòng)FS則謹(jǐn)基 金將會(huì)無(wú)怯事受稅務(wù)流經(jīng)到授倏者的 待遇）托背人哽求無(wú)負(fù)擊單位同時(shí)作為詩(shī)理人和托管人求強(qiáng)制性的如果不上市則無(wú)注 事曼稅務(wù)優(yōu)恵可選擇，但墜如果上市，剿里容易符 合仰理投資信托的哽求分紅要求至少足稅后年凈收入 的90%至少足90%才可以事 哎企業(yè)稅免除沒有最低分紅理求.但是沒冇分紅的 該征樓的收人將令在托管人的名下枝 征收46.5%的稅稅務(wù)銳率16.5%免稅.如煨井紅比例 是90%或以上如果從弧的絕大祁分涌動(dòng)墾被動(dòng)資產(chǎn) 揑費(fèi),將哀畛銳獰流經(jīng)到投資幷的待

8、 遇m否則將菽作為澳大利亞國(guó)肉公 司征稅L（注：在分紅時(shí)，托管基金的凈收入是在單位信托證券持有者的名下被征稅的，而不是在托管基金的名下被征稅。） 香港第一家以人民幣計(jì)價(jià)的不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（惠賢產(chǎn)業(yè)信托）在在香港上市新加坡作為亞洲不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金的樞紐23家不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金3家合式證券信托基金（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金，與不動(dòng)產(chǎn)信托基金的組 合）4家不動(dòng)產(chǎn)信托基金澳大利亞歷史悠久的不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)全球第二大不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)證券化交易結(jié)構(gòu)資產(chǎn)*專項(xiàng)氓*證券r堆起人 L產(chǎn)管理t投資者_(dá)r現(xiàn)金現(xiàn)金擔(dān)保機(jī)構(gòu)證券公司資產(chǎn)管理人信用増級(jí)i商業(yè)銀行丿流動(dòng)性支持 / 提供方流動(dòng)性支持購(gòu)房人支付購(gòu)房款

9、地產(chǎn)企業(yè)支付工程款等|iB ata. _ - B-aiiaa n.”,.供應(yīng)商房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇供應(yīng)鏈 應(yīng)收款支付物業(yè)費(fèi)尊廠r軻業(yè)I*«嗣券恭息借款人現(xiàn)金流商業(yè)銀4亍現(xiàn)金流.中證登 登記托管機(jī) 構(gòu)托管銀行物業(yè)費(fèi)基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇范屈證券化交易法律問題直訕逐立aZ-L 上亠 T*. I i J Ar J'.d frU-l-i刃匡fElJ yX廠能否轉(zhuǎn)讓何實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓I房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)要點(diǎn)1. 資產(chǎn)歸集實(shí)際特定原始權(quán)益人與歸集原始權(quán)益人；* 權(quán)利轉(zhuǎn)讓與權(quán)利義務(wù)概括轉(zhuǎn)讓；* 價(jià)款支付與所有權(quán)保留；以及* 通知與權(quán)利完善。2. 循環(huán)購(gòu)買* 基礎(chǔ)資產(chǎn)的期限與贖回；* 循環(huán)購(gòu)

10、買的范圍與標(biāo)準(zhǔn)；* 設(shè)定循環(huán)期與購(gòu)買終止事件，以及循環(huán)購(gòu)買與相關(guān)分配的協(xié)調(diào)（留存金額不低于累積贖回金額減去累計(jì)循環(huán) 購(gòu)買金額）。3. 利率調(diào)整上調(diào)和下調(diào)的基點(diǎn)范圍（一般為下浮200基點(diǎn)至上浮100基點(diǎn)區(qū)間內(nèi)）；* 調(diào)整期間（一般為第3年和第5年）；以及* 取得差額支付承諾人、擔(dān)保人和次級(jí)投資人的書面同意。4. 回售贖回回售的時(shí)間節(jié)點(diǎn)（一般在第3年和第5年）；首次回售行權(quán)的先決條件（一般為利率調(diào)整）;贖回的時(shí)間節(jié)點(diǎn)（一般在第3年和第5年）;以及首次贖回行權(quán)的先決條件與第二次贖回行權(quán)的觸發(fā)條件（本金規(guī)模降低到 一定比例,一般為50%）。5. 信用增級(jí)差額支付承諾；境內(nèi)擔(dān)保；境外擔(dān)保；維好承諾；以及

11、流動(dòng)性支持。第二部分：實(shí)例分析計(jì)劃管理人購(gòu)房尾款資產(chǎn)證券化操作要點(diǎn)及案例解析寺Hi:支持證券廠mffi f / iLt A. Mi ±x ju4I.丄一fl, H*1 | . *; . *：r_ ,-*耳y rW押I眼務(wù)機(jī)電dt I. fl W JMe MV A/h訕vlCTvJ 1 JT*1 E.獷f 士 jU jT£l 堀 fcnliLiTI W-1法律關(guān)縈 *現(xiàn)俺流1. 交易步驟專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立：認(rèn)購(gòu)人與管理人簽訂認(rèn)購(gòu)協(xié)議將認(rèn)購(gòu)資金以專項(xiàng)資產(chǎn)管理方 式委托管理人管理，管理人設(shè)立并管理專項(xiàng)計(jì)劃，認(rèn)購(gòu)人取得資產(chǎn)支持證 券，成為資產(chǎn)支持證券持有人?；A(chǔ)資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)：管理人以認(rèn)購(gòu)資金

12、向原始權(quán)益人購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)。 基礎(chǔ)資產(chǎn)即指基 礎(chǔ)資產(chǎn)清單所列的由原始權(quán)益人在專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日、循環(huán)購(gòu)買日轉(zhuǎn)讓給管理人 的、原始權(quán)益人依據(jù)購(gòu)房合同自基準(zhǔn)日起對(duì)購(gòu)房人享有的要求其支付購(gòu)房款償還 所對(duì)應(yīng)的債權(quán)和其他權(quán)利；基礎(chǔ)資產(chǎn)管理：管理人委托原始權(quán)益人作為資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行管 理，包括但不限于現(xiàn)金流回款的資金管理、現(xiàn)金流回款情況的查詢和報(bào)告、購(gòu) 房合同的管理、資料保管等；基礎(chǔ)資產(chǎn)收益分配：資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)在每個(gè)應(yīng)收賬款歸集日將基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn) 金劃入專項(xiàng)計(jì)劃賬戶，并將該現(xiàn)金流回款與原始權(quán)益人的自有財(cái)產(chǎn)、原始權(quán)益 人持有或管理的其他財(cái)產(chǎn)嚴(yán)格區(qū)分并分別記賬；增信措施：維好承諾人出具維好承諾函， 承諾

13、其在知曉原始權(quán)益人于承諾 期間內(nèi)任何時(shí)候確定其流動(dòng)資產(chǎn)將不足以如期履行其在任何專項(xiàng)計(jì)劃文件項(xiàng)下 的支付義務(wù)后，以一切適當(dāng)方式為其提供足夠資金如期履行其在專項(xiàng)計(jì)劃文件 項(xiàng)下的有關(guān)支付義務(wù)。2. 按揭定性問題基礎(chǔ)資產(chǎn)定性為債權(quán)«債務(wù)人定位為購(gòu)房人而非按揭銀行 按揭無(wú)法落實(shí)的回購(gòu)3. 開發(fā)貸銀行監(jiān)管問題債權(quán)的歸屬* 監(jiān)管安排的相對(duì)性4. 公司資質(zhì) 開發(fā)公司和項(xiàng)目本身的相關(guān)資質(zhì) 進(jìn)行銷售所需的相關(guān)證照（如預(yù)售許可證）5. 合同性質(zhì)* 雙務(wù)合同的履約* 權(quán)利完善6. 基礎(chǔ)資產(chǎn)遴選標(biāo)準(zhǔn)實(shí)例基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的全部購(gòu)房合同適用法律為中國(guó)法律，且在中國(guó)法律項(xiàng)下 均合法有效，并構(gòu)成相關(guān)購(gòu)房人在購(gòu)房合同項(xiàng)下合

14、法、有效和有約束力的義務(wù)，原始權(quán)益人（無(wú)論其自身作為購(gòu)房合同一方或通過應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓合同受讓方 式取得相關(guān)權(quán)利）可根據(jù)其條款向購(gòu)房人主張權(quán)利； 截止至基準(zhǔn)日，項(xiàng)目公司已經(jīng)履行并遵守了基礎(chǔ)資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的任一份購(gòu) 房合同項(xiàng)下應(yīng)盡義務(wù)；購(gòu)房合同中的購(gòu)房人系依據(jù)中國(guó)法律在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立且合法存續(xù)的企業(yè) 法人、事業(yè)單位法人、自然人或其他組織,且未發(fā)生申請(qǐng)停業(yè)整頓、申請(qǐng)解散、 申請(qǐng)破產(chǎn)、停產(chǎn)、歇業(yè)、注銷登記、被吊銷營(yíng)業(yè)執(zhí)照或涉及重大訴訟或仲裁；原始權(quán)益人合法擁有基礎(chǔ)資產(chǎn)，且基礎(chǔ)資產(chǎn)上未設(shè)定抵押權(quán)、質(zhì)權(quán)或其他 擔(dān)保物權(quán)；基礎(chǔ)資產(chǎn)可以進(jìn)行合法有效的轉(zhuǎn)讓，且無(wú)需取得委托人或其他第三方的 同意；擔(dān)保人誑產(chǎn)支持證券亠倚L

15、支持I止弄.認(rèn)購(gòu)a +兄i:付！4- 柑1自議應(yīng)tf機(jī)構(gòu)（支付代理PI構(gòu)）托管亂行實(shí)協(xié)產(chǎn)支持 護(hù)項(xiàng)計(jì)劃資!金:亙一諒始權(quán)人 （«產(chǎn)務(wù)機(jī)構(gòu)） 益權(quán)吃管銀行購(gòu)房人在購(gòu)房合同項(xiàng)下不享有任何主張扣減或減免應(yīng)付款項(xiàng)的權(quán)利（為避免歧義，前述扣減或減免應(yīng)付款項(xiàng)的權(quán)利不包括購(gòu)房人享有因房屋實(shí)際面積誤 差而享有對(duì)實(shí)際購(gòu)房款扣減的權(quán)利）;以及基礎(chǔ)資產(chǎn)不涉及訴訟、仲裁、執(zhí)行、破產(chǎn)程序或被強(qiáng)制執(zhí)行司法程序。物業(yè)費(fèi)收益權(quán)資產(chǎn)證券化操作要點(diǎn)及案例解析差支付療諾人法律關(guān)系*現(xiàn)金淤1.交易步驟原始權(quán)益人受讓基礎(chǔ)資產(chǎn)：原始權(quán)益人與物業(yè)服務(wù)提供方簽署轉(zhuǎn)讓協(xié) 議， 受讓各物業(yè)服務(wù)提供方特定期間內(nèi)依據(jù)物業(yè)合同對(duì)業(yè)主或開發(fā)商

16、所享有 的物業(yè)費(fèi)債權(quán)與前述債權(quán)相關(guān)的其他附屬權(quán)利 （如有）；專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立：認(rèn)購(gòu)人與管理人簽訂認(rèn)購(gòu)協(xié)議， 將認(rèn)購(gòu)資金以專項(xiàng) 資產(chǎn)管理方式委托管理人管理，管理人設(shè)立并管理專項(xiàng)計(jì)劃，認(rèn)購(gòu)人取得資產(chǎn)支持證券，成為資產(chǎn)支持證券持有人；專項(xiàng)計(jì)劃認(rèn)購(gòu)基礎(chǔ)資產(chǎn)：管理人以資產(chǎn)支持證券持有人交付的認(rèn)購(gòu)資金 向原始權(quán)益人購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)；物業(yè)收益歸集與分配：專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間內(nèi)每個(gè)物業(yè)費(fèi)歸集日， 各物 業(yè)服務(wù)提供方應(yīng)將相當(dāng)于必備金額的基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流歸集至資金歸集賬戶，由資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)將資金劃付給專項(xiàng)計(jì)劃托管賬戶；不合格資產(chǎn)贖回與循環(huán)購(gòu)買：原始權(quán)益人對(duì)不合格基礎(chǔ)資產(chǎn)予以贖回的 情形下，原始權(quán)益人向管理人持續(xù)提供符合合格標(biāo)準(zhǔn)的

17、基礎(chǔ)資產(chǎn)， 由管理 人以專項(xiàng)計(jì)劃賬戶項(xiàng)下資金作為對(duì)價(jià)于循環(huán)購(gòu)買日持續(xù)買入符合合格標(biāo)準(zhǔn)的新 增基礎(chǔ)資產(chǎn)。2. 公司資質(zhì)物業(yè)服務(wù)企業(yè)應(yīng)劃分為三級(jí)資質(zhì)，不同資質(zhì)要求對(duì)應(yīng)不同物業(yè)管理項(xiàng)目范圍。3. 合同性質(zhì)作為雙務(wù)合同，需要考慮物業(yè)公司的履約情況，并結(jié)合合格標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定與回購(gòu) 設(shè)定進(jìn)行綜合優(yōu)化。4. 合同期限物業(yè)合同期限一般無(wú)法覆蓋計(jì)劃的期限，故需要通過正確界定基礎(chǔ)資產(chǎn)性質(zhì)和 設(shè)計(jì)循環(huán)購(gòu)買機(jī)制進(jìn)行解決。5. 特殊類型的合同前物業(yè)管理合同/業(yè)主委員會(huì)簽訂的物業(yè)管理合同/案場(chǎng)物業(yè)管理合同6收費(fèi)類型 包干制vs.酬金制7. 基礎(chǔ)資產(chǎn)遴選標(biāo)準(zhǔn)實(shí)例基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的全部物業(yè)合同適用法律為中國(guó)法律，且在中國(guó)法律項(xiàng)下 均合

18、法有效，并構(gòu)成相關(guān)物業(yè)合同委托人在物業(yè)合同項(xiàng)下合法、有效和有約束力 的義務(wù)，原始權(quán)益人（通過轉(zhuǎn)讓協(xié)議以受讓方式取得相關(guān)權(quán)利）可根據(jù)其條款 向物業(yè)合同委托人主張權(quán)利；物業(yè)合同提供方已經(jīng)履行并遵守了基礎(chǔ)資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的任一份物業(yè)合同項(xiàng) 下應(yīng)盡義務(wù)；同一物業(yè)合同項(xiàng)下物業(yè)合同付款義務(wù)人自初始基準(zhǔn)日之后應(yīng)支付的物業(yè) 管理服務(wù)費(fèi)用、停車管理服務(wù)費(fèi)用（如有）、逾期繳納滯納金（如有）、違約金（如有）、 損害賠償金（如有）以及物業(yè)合同項(xiàng)下其他應(yīng)由物業(yè)合同付款義務(wù)人支付的款項(xiàng) 須全部計(jì)入資產(chǎn)池（為避免疑義，物業(yè)合同付款義務(wù)人初始基準(zhǔn)日以前應(yīng)付未付 的物業(yè)管理服務(wù)費(fèi)用、停車管理服務(wù)費(fèi)用（如有）、逾期繳納滯納金（如有）、

19、違約 金（如有）、損害賠償金（如有）以及物業(yè)合同項(xiàng)下其他應(yīng)由物業(yè)合同付款義務(wù)人支 付的款項(xiàng)但在初始基準(zhǔn)日之后完成支付的，不屬于基礎(chǔ)資產(chǎn)。）；物業(yè)合同委托人系依據(jù)中國(guó)法律在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立且合法存續(xù)的企業(yè)法人、 事業(yè)單位法人、自然人或其他組織,且未發(fā)生申請(qǐng)停業(yè)整頓、申請(qǐng)解散、申請(qǐng)破 產(chǎn)、停產(chǎn)、歇業(yè)、注銷登記、被吊銷營(yíng)業(yè)執(zhí)照或涉及重大訴訟或仲裁；原始權(quán)益人合法擁有基礎(chǔ)資產(chǎn)，且基礎(chǔ)資產(chǎn)上未設(shè)定抵押權(quán)、質(zhì)權(quán)或其他 擔(dān)保物權(quán)；基礎(chǔ)資產(chǎn)可以進(jìn)行合法有效的轉(zhuǎn)讓，且無(wú)需取得物業(yè)合同委托人或其他 第三方的同意；基礎(chǔ)資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的任一份物業(yè)合同項(xiàng)下的到期物業(yè)費(fèi)最新一年的繳費(fèi)率 均已到達(dá)【X】%；在物業(yè)合同項(xiàng)下付款義務(wù)人

20、在物業(yè)合同項(xiàng)下不享有任何主張扣減或減免 應(yīng)付款項(xiàng)的權(quán)利；基礎(chǔ)資產(chǎn)不涉及未決的訴訟、仲裁、執(zhí)行、破產(chǎn)程序或被強(qiáng)制執(zhí)行司法程 序。計(jì)劃管理人類REITs資產(chǎn)證券化操作要點(diǎn)及案例解析賁產(chǎn)支持證券 （A類）持有人幣產(chǎn)支持迂券 （B類）持有人r認(rèn)ri殳立畫產(chǎn)警金、臟金托管專項(xiàng)計(jì)劃丿舉始釵益人認(rèn)購(gòu)基金份額I墓金曾理人 一型_私募基金持有目標(biāo)姿產(chǎn)購(gòu)?fù)泄少J項(xiàng)1.交易步驟資產(chǎn)重組：原始權(quán)益人設(shè)項(xiàng)目公司分別持有相關(guān)目標(biāo)資產(chǎn)。專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃設(shè)立募集：認(rèn)購(gòu)人與計(jì)劃管理人簽訂認(rèn)購(gòu)協(xié)議，將認(rèn)購(gòu)資金以專項(xiàng)資產(chǎn)管理方式委托計(jì)劃管理人管理，計(jì)劃管理人設(shè)立并管理專項(xiàng)計(jì)劃，認(rèn)購(gòu)人取得資產(chǎn)支持證券，成為資產(chǎn)支持證券持有人。私募基金

21、設(shè)立募集：基金管理人非公開募集資金設(shè)立非公募基金，原始權(quán)益人向 非公募基金出資，認(rèn)繳非公募基金的全部基金份額。股權(quán)收購(gòu)和委托貸款：私募基金設(shè)立后，基金管理人收購(gòu)原始權(quán)益人持有項(xiàng)目 公司的100%股權(quán)，同時(shí)給項(xiàng)目發(fā)放委托貸款（包括優(yōu)先債和次級(jí)債）,且將持 有的優(yōu)先債的利息收益權(quán)通過實(shí)物分配方式轉(zhuǎn)讓至原始權(quán)益人。私募基金份額及債權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓： 計(jì)劃管理人根據(jù)專項(xiàng)計(jì)劃文件的約定，以自己 的名義，代表專項(xiàng)計(jì)劃的利益，與原始權(quán)益人簽訂債權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，受讓原 始權(quán)益人所擁有的債權(quán)收益權(quán)以及私募投資基金份額。2. 項(xiàng)目重組項(xiàng)目公司分立經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸的償還契約式基金引入資本弱化的股債結(jié)構(gòu)SPV的設(shè)立吸收合并

22、（正向/反向）登記操作3. 項(xiàng)目控制物業(yè)抵押主租賃安排LTV/DSCR類CMBS資產(chǎn)證券化操作要點(diǎn)及案例解析1.交易步驟資金信托設(shè)立：委托人將貨幣資金委托設(shè)立資金信托，從而持有信托受益 權(quán)；發(fā)放信托貸款：資金信托向項(xiàng)目公司發(fā)放信托貸款；設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃計(jì)劃：計(jì)劃管理人設(shè)立信托受益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，募集資金以認(rèn)購(gòu)委托人持有的信托受益權(quán);信托收益分配至專項(xiàng)計(jì)劃： 專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間，資金信托在每月收到項(xiàng)目公司 支付的貸款本息后，將當(dāng)月收到的信托貸款本息扣除當(dāng)期必要的費(fèi)用后全部 分配給信托受益人，也即專項(xiàng)計(jì)劃；專項(xiàng)計(jì)劃收益分配至資產(chǎn)支持證券持有人：計(jì)劃管理人向托管銀行發(fā)出分配指令，托管銀行根據(jù)分

23、配指令，將相應(yīng)資金劃撥至登記托管機(jī)構(gòu)的指定賬戶用 于支付資產(chǎn)支持證券本金和預(yù)期收益。在每個(gè)兌付日，在支付完畢專項(xiàng)計(jì)劃應(yīng) 納稅負(fù)、當(dāng)期管理費(fèi)、托管費(fèi)和其他專項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用以及當(dāng)期優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券 預(yù)期收益和本金后，將剩余資金之50%支付給次級(jí)資產(chǎn)支持證券持有人。2作為抵押品的商用物業(yè) 已完工的物業(yè)«能持續(xù)產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流«具有良好的運(yùn)營(yíng)紀(jì)錄（合理的維護(hù)成本和穩(wěn)定的收入）3. 商用物業(yè)抵押貸款禾U息支付能為物業(yè)的租金收入所覆蓋* 通過再融資到期一次還本 其他擔(dān)保措施，如股權(quán)質(zhì)押、收租權(quán)力讓渡和現(xiàn)金流控制等* DSCR （債務(wù)覆蓋比率）保障 LTV （貸款與抵押物業(yè)價(jià)值比率）保障4

24、. 嫁接信托的其他作用構(gòu)建穩(wěn)定現(xiàn)金流符合清單要求 一定程度弱化基礎(chǔ)資產(chǎn)瑕疵* 更好地構(gòu)建破產(chǎn)隔離* 制造擔(dān)保受體|跨境CMBS資產(chǎn)證券化操作要點(diǎn)及案例解析萬(wàn)達(dá)CMBS略達(dá) CMBSInvestmentMamemwit、伸 RKF l.iailled(Iscorponted ta Be rm ads)MAMAgeairflt (A»U)LifliKfd (Iscoqwnted iaTerm | Loan | FadliW.1Dy*sTy Hotdiag ompaa% lldOloldCo (lacorpoiated is Beruad») b J kncMamii (tfoMtoti)Lid (Borrower)(iBcorpomtc ui11