中航油案例分析

1、衍生金融工具會(huì)計(jì)“中航油”事件案例分析1、根據(jù)案例內(nèi)容，請(qǐng)做出中航油賣(mài)出石油看漲期權(quán)的會(huì)計(jì)分錄？（1）交易日： 2013 年 10 月中航油賣(mài)出 200 萬(wàn)桶石油看漲期權(quán)（假設(shè)每份合約 為1 美元，到期日為 2014 年4月份，并約定期權(quán)執(zhí)行價(jià)格為每桶 35 美元，此 外公司須向交易商按合約價(jià)的 10% 支付期權(quán)保證金）： 借：其他應(yīng)收款期權(quán)保證金 7000000貸：賣(mài)出期權(quán)看漲期權(quán)合約2000000銀行存款美元5000000同時(shí)在表外按期權(quán)的名義本金額登記期權(quán)： 借：表外負(fù)債賣(mài)出期權(quán)合約反向 7000000貸：表外負(fù)債賣(mài)出期權(quán)合約 7000000（2）期權(quán)費(fèi)結(jié)算日（通常交易日后 2 天進(jìn)行）

2、 借：銀行存款美元 7000000貸：其他應(yīng)收款期權(quán)保證金 7000000（3）期末日：2014 年 4 月份期權(quán)到期，由于石油價(jià)格上漲（紐約輕原油價(jià)格約 為 38 美元/ 桶），對(duì)買(mǎi)入期權(quán)者有利，中航油需履行期權(quán)合約賬面價(jià)值共虧損 580 萬(wàn)美元：借：交易損益 5800000 貸：賣(mài)出期權(quán)看漲期權(quán)合約 5800000（4）中航油高層沒(méi)有及時(shí)撤出市場(chǎng)，而是選擇延期交割，并選擇賣(mài)出更多的看 漲期權(quán)用獲得的權(quán)利金填補(bǔ)保證金的窟窿。 2004 年 4 月份至 2004 年 10 月份期 間，中航油賣(mài)出的有效合約盤(pán)口達(dá) 5200 萬(wàn)桶（增加 5000 萬(wàn)桶期貨合約，假設(shè) 合約的執(zhí)行價(jià)格為 45 美元一

3、桶）：借：其他應(yīng)收款期權(quán)保證金225000000貸：賣(mài)出期權(quán)看漲期權(quán)合約50000000銀行存款美元 175000000（5）期權(quán)費(fèi)結(jié)算日（通常交易日后 2 天進(jìn)行） 借：銀行存款美元 225000000 貸：其他應(yīng)收款期貨保證金 225000000（6）至 2004 年 10 月份，石油期貨價(jià)格每漲 1 美元，公司就必須追加 5200 萬(wàn) 美元，共支付額外權(quán)利金 8000 萬(wàn)美元，賬面虧損已達(dá) 1.8 億美元：借：其他應(yīng)收款期權(quán)保證金 貸：銀行存款美元 借：交易損益 貸：賣(mài)出期權(quán)（ 7）至 20048000000080000000174200000 ( 180000000-5800000 )

4、1742000005.54 億美374000000 (554000000-180000000 )37400000060600000060600000070000007000000看漲期權(quán)合約年 12 月份，中航油衍生產(chǎn)品合約被強(qiáng)行平倉(cāng)，共虧損元，中航油資不抵債，宣告破產(chǎn)： 借：交易損益 貸：賣(mài)出期權(quán)看漲期權(quán)合約借：賣(mài)出期權(quán)看漲期權(quán)合約 貸：其他應(yīng)付款資產(chǎn)負(fù)債表表外登記期權(quán)交易沖回：借：表外負(fù)債賣(mài)出期權(quán)合約貸：表外負(fù)債賣(mài)出期權(quán)合約反向2、試根據(jù)分錄，分析中航油被市場(chǎng)逼入“破產(chǎn)”境地的過(guò)程？（1 ）1997 年至 2003 年：中航油扭虧為盈階段中航油公司成立之初經(jīng)營(yíng)十分困難，一度瀕臨破 產(chǎn)，后在

5、總裁陳久霖的帶 領(lǐng)下，一舉扭虧為盈， 公司凈資產(chǎn)從 1997 年的 21.9 萬(wàn)美元迅速擴(kuò)展至 2003 年時(shí)的超過(guò) 1 億美元， 一直被視為一個(gè)奇跡。（2 ）2003 年下半年：中航油進(jìn)行空頭投機(jī)，出售看漲期權(quán)中航油在 2003 年第一次航油市場(chǎng)價(jià)格為每桶 20 多美元時(shí)出售了 200 多萬(wàn)桶 2004 年航油賣(mài)出期權(quán) （即空頭看漲期權(quán)） ，賣(mài)價(jià)為 36 美元/ 桶。傭金收入為 200 多萬(wàn)美元。中航油預(yù)期 2004 年航油價(jià)格會(huì)低于 36 美元/ 桶，如果市場(chǎng)真的如此， 期權(quán)的買(mǎi)方將不會(huì)行權(quán)。這樣 200 萬(wàn)美元的傭金即成為公司的贏利： 借：其他應(yīng)收款期權(quán)保證金 7000000貸：賣(mài)出期權(quán)

6、看漲期權(quán)合約2000000銀行存款美元5000000如果 2004 年航油市場(chǎng)價(jià)高于 36 美元 / 桶，期權(quán)的買(mǎi)方將行權(quán)，即中航油必 須以 36 美元/ 桶的價(jià)格賣(mài)出 200 多萬(wàn)桶石油，高出部分即為公司虧損。 （3 ）2003 年 10 月至 2014 年第一季度：石油價(jià)格上漲，棄權(quán)面臨到期虧損然而中航油錯(cuò)誤地判斷了油價(jià)走勢(shì)，進(jìn)入 2004 年以來(lái)，航油價(jià)格由于多種 因素的影響直線(xiàn)上升， 在油價(jià)高于 36 美元/桶后，公司的損失不斷擴(kuò)大。 在 2014 年4 月，期權(quán)成交的時(shí)候，油價(jià) 38 美元/桶，而此時(shí)中航油將產(chǎn)生 580 萬(wàn)美元 的虧損。此時(shí)公司應(yīng)當(dāng)進(jìn)行平倉(cāng)，及時(shí)撤出期權(quán)市場(chǎng)，由會(huì)計(jì)

7、分錄（3）可知此時(shí)中航油的虧損共計(jì)為 580 萬(wàn)美元，仍然在可接受范圍之內(nèi)。（4）2004 年4 月至 2014 年末：鋌而走險(xiǎn)，延期交割，增加交易量 虧損對(duì)中航油來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是要在當(dāng)期財(cái)務(wù)報(bào)表上抹黑，也將打破中航油超額 利潤(rùn)回報(bào)的神話(huà)，因此中航油管理層決定鋌而走險(xiǎn)，以賣(mài)出更多的期權(quán)來(lái)獲取收 益，并填補(bǔ)保證金的窟窿。所以中航油不但沒(méi)有采取措施來(lái)規(guī)避價(jià)格上漲帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)， 反而將賭注越下 越大，先后兩次將行權(quán)價(jià)格提高到 45 美元/桶和 48 美元/ 桶，同時(shí)將頭寸從 200 多萬(wàn)桶放大到最后的 5000 多萬(wàn)桶，翻了將近 25 倍。2004 年 4 月份至 2004 年 10 月份期間，中航油陸續(xù)

8、賣(mài)出大量石油看漲期權(quán)，有效合約盤(pán)口達(dá) 5200 萬(wàn)桶： 借：其他應(yīng)收款期權(quán)保證金 225000000貸：賣(mài)出期權(quán)看漲期權(quán)合約50000000銀行存款美元175000000（5）2014 年10 月至 2015 年：石油價(jià)格大漲，遭遇逼倉(cāng)，中航油破產(chǎn) 隨著油價(jià)價(jià)格持續(xù)飛漲，中航油期權(quán)賬面虧損持續(xù)以幾何倍數(shù)加大，油價(jià)在高于 48 美元/桶的價(jià)格上每上升 1 美元，合約的凈損失為 5000 萬(wàn)美元。至 2004 年 10 月份，石油期貨價(jià)格每漲 1 美元，公司就必須追加 5200 萬(wàn)美元，共支付 額外權(quán)利金 8000 萬(wàn)美元賬面虧損已達(dá) 1.8 億美元。而這給中航油帶來(lái)的損失更 是無(wú)法接受的。陳久霖

9、對(duì)期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)可能理解得并不深刻，但通過(guò)展期和無(wú) 限開(kāi)放頭寸來(lái)掩飾賬面虧損，這和巴林銀行倒閉案的里森的辦法是一樣的，陳久 霖甘冒風(fēng)險(xiǎn)，將錯(cuò)就錯(cuò)的思路在延續(xù)。既然堅(jiān)信油價(jià)必然下跌，既然不愿意也沒(méi) 有膽量承認(rèn)失敗，既然投機(jī)之心尚存幻想最后能掙大錢(qián)。 2004 年 10 月 20 日， 母公司提前配售 15 的股票，將所得的 1.08 億美元資金貸款給中航油。 至 2004 年 10 月 26 日和 28 日，中航油新加坡公司的對(duì)手日本三井公司發(fā)出違約函，催 繳保證金，中航油新加坡公司被逼在油價(jià)高位部分?jǐn)貍}(cāng)，造成實(shí)際虧損 1.32 億 美元。在此過(guò)程中，由于要保持頭寸，在油價(jià)上漲的過(guò)程中， 必須不

10、斷追加保證金。 如果保證金不能按期到位，交易所為了保護(hù)債權(quán)人的利益，將會(huì)采取強(qiáng)行平倉(cāng)的 方式，平倉(cāng)后，巨額損失變現(xiàn)。2004 年，中航油在新加坡折戟沉沙，這次事件中，中航油頭寸的保證金總 缺口最后達(dá)到了 5.5 億美元之巨。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)乍露苗頭時(shí)，其實(shí)只需 5000 萬(wàn)美元即 可解圍。事后如果果斷斬倉(cāng)，虧損也最多 1 億美元。而中航油以小搏大，通過(guò)不 斷出售看漲期權(quán)獲取足夠交易金，而伴隨著瘋漲的油價(jià)，這無(wú)疑是徒勞的，這無(wú) 疑是巨害的。而在金融市場(chǎng)中，中航油這種瘋狂的行為也無(wú)疑導(dǎo)致了被迫宣布破 產(chǎn)，而以失敗告終。（5）鬧劇終結(jié)：反思與感悟2005 年 3 月，新加坡普華永道會(huì)計(jì)公司提交針對(duì)中航油室友期

11、權(quán)虧損事件 所做的第一期調(diào)查報(bào)告，認(rèn)為中航油新加坡公司的巨額虧損由諸多因素造成。 2006 年 3 月，中航油召開(kāi)特別股東大會(huì)，通過(guò)重組方案，同年原總裁陳久霖被 新加坡法庭處以 33.5 萬(wàn)新元的罰款、 4 年 3 個(gè)月的監(jiān)禁。 轟動(dòng)一時(shí)的“中航油” 事件終于落下帷幕?！敖⒁粋€(gè)成功讀企業(yè)需要長(zhǎng)年的努力，而毀掉它，只需要幾個(gè)錯(cuò)誤的決定 “從巴林事件再到中航油事件，我們都應(yīng)該從中吸取教訓(xùn)，除了在對(duì)于衍生金融 工具的操作要持有更謹(jǐn)慎的態(tài)度外， 更避免因?yàn)槿藶槭д`而導(dǎo)致此類(lèi)悲劇的再次 發(fā)生。現(xiàn)代化的公司應(yīng)當(dāng)培養(yǎng)更有責(zé)任心的 CEO ，且應(yīng)該建立更專(zhuān)業(yè)獨(dú)立的金融 工具交易監(jiān)督機(jī)制， 以及由獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)管

12、理委員會(huì)進(jìn)行管理落實(shí)更嚴(yán)格的內(nèi)部控制制度，而不再是一個(gè)人說(shuō)了算的交易機(jī)制。如今走出國(guó)門(mén)經(jīng)營(yíng)，必須按照當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)則運(yùn)行，而中國(guó)企業(yè)自身還沒(méi) 有建立符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)則的現(xiàn)代企業(yè)制度，思維方式、治理結(jié)構(gòu)、管理水平有種 種不完善之處，企業(yè)的盲目行為大量存在。企業(yè)在面對(duì)新的金融環(huán)境，由于市場(chǎng) 機(jī)制的缺失，產(chǎn)生了大量的企業(yè)的 “賭徒”。也有企業(yè)因“賭”贏了而欣喜若狂， 但從近年總體情況看，失大于得。面對(duì)虧損，如不能及時(shí)理性的規(guī)避，只會(huì)一步 步被逼入產(chǎn)生中國(guó)的巴林銀行案中航油事件。 而這給整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)帶來(lái)的損 失都是無(wú)法彌補(bǔ)的。3、請(qǐng)結(jié)合“期權(quán)”的屬性，揭示中航油事件產(chǎn)生的原因？（一）衍生金融工具期權(quán)介紹

13、（1）金融衍生品根據(jù)金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法 ，衍生產(chǎn)品是一種金融合 約，其價(jià)值取決于一種或多種基礎(chǔ)資產(chǎn)或指數(shù)合約的基本種類(lèi)包括遠(yuǎn)期、期貨、 掉期（互換）、期權(quán)和幾者的綜合。通俗地講，衍生品的價(jià)值與收益取決于其他 資產(chǎn)（標(biāo)的資產(chǎn)）的價(jià)值，標(biāo)的資產(chǎn)可為實(shí)物資產(chǎn)、金融資產(chǎn)、期貨資產(chǎn)等。遠(yuǎn) 期和期貨都是指簽訂合約的雙方約定在未來(lái)一定的時(shí)間以一定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出 售（交割）某項(xiàng)資產(chǎn)的協(xié)議，區(qū)別是后者多為標(biāo)準(zhǔn)化合約。掉期 / 互換合約可 以理解為一系列的遠(yuǎn)期合約組合， 比如利率互換可指合約一方將按固定利率產(chǎn)生 利息的現(xiàn)金流與對(duì)手互換為按浮動(dòng)利率產(chǎn)生利息的現(xiàn)金流。 期權(quán)合約是指合約的 買(mǎi)方有權(quán)決

14、定是否在未來(lái)一定的時(shí)間、 按照約定的執(zhí)行價(jià)格買(mǎi)入或賣(mài)出標(biāo)的資產(chǎn) 的協(xié)議。買(mǎi)入標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)合約稱(chēng)為看漲期權(quán)，賣(mài)出標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán)合約稱(chēng)為看跌期權(quán)。在眾多的金融衍生產(chǎn)品中，期權(quán)作為一種重要的產(chǎn)品，受到金融財(cái)務(wù)專(zhuān)家的 青睞，其交易量由 2003 年到 2007 年實(shí) 現(xiàn) 了 59.78% 的增長(zhǎng)率。期權(quán)的特 點(diǎn)是：買(mǎi)方可將最大的損失額度鎖定為期權(quán)費(fèi)，而收益卻是無(wú)限的。期權(quán)的買(mǎi)方 付出期權(quán)費(fèi)換得未來(lái)的自主決定權(quán)， 期權(quán)的賣(mài)方獲得期權(quán)費(fèi)補(bǔ)償所必須承擔(dān)的不 確定性風(fēng)險(xiǎn)。（2）期權(quán)交易機(jī)制保證金交易制度。期權(quán)與期貨交易都采取保證金交易制度，這為投資者提供 了以小博大的機(jī)會(huì)。在期權(quán)交易中，經(jīng)紀(jì)人要求承擔(dān)無(wú)限風(fēng)

15、險(xiǎn)的期權(quán)賣(mài)出方開(kāi)立 保證金賬戶(hù)，最初存入的資金叫初始保證金，金額通過(guò)一定的公式計(jì)算得到，通 常與標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格有關(guān)。同時(shí)期權(quán)清算公司設(shè)置了維持保證金額度，并進(jìn)行逐日 清算，將每天交易結(jié)束時(shí)按照標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)計(jì)算的損益反映在保證金賬戶(hù)的余額 上，此時(shí)就沒(méi)有杠桿作用了，按照盈虧全額實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流的轉(zhuǎn)移。當(dāng)保證金余額低 于維持保證金額度時(shí)，投資者會(huì)收到保證金催付的通知，如果投資者不能按時(shí)彌 補(bǔ)保證金缺口， 將被清算公司強(qiáng)行平倉(cāng)部分合約， 直到滿(mǎn)足維持保證金水平為止。（3）期權(quán)的功能將衍生金融工具作用主要分為利用套期保值規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)獲得 收益兩種。投機(jī)：應(yīng)用期權(quán)的投機(jī)功能， 投機(jī)者的策略通常是低買(mǎi)高

16、賣(mài)， 構(gòu)建衍生品風(fēng)險(xiǎn)敞口， 其甘愿承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)， 是因?yàn)槭袌?chǎng)可能符合其預(yù)期走勢(shì)， 從而獲得較高的利潤(rùn)， 這符合收益與風(fēng)險(xiǎn)匹配的原則。因此，當(dāng)他們預(yù)期市場(chǎng)繁榮的時(shí)候就會(huì)構(gòu)建多頭頭寸。比如買(mǎi)入看漲期權(quán)或賣(mài)出看跌期權(quán)。 當(dāng)預(yù)期市場(chǎng)低迷的時(shí)候持有空頭頭寸。 套期保值：應(yīng)用期權(quán)的套期保值功能， 套期保值者的策略通常是在所擁有或即將擁有的 標(biāo)的資產(chǎn)存在價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，在衍生品市場(chǎng)進(jìn)行反向的抵消風(fēng)險(xiǎn)操作。 金融衍生品交易過(guò)程并沒(méi)有創(chuàng)造任何社會(huì)財(cái)富， 只是風(fēng)險(xiǎn)與收益在投資者中的再 分?jǐn)偱c再分配，如果想獲得投機(jī)收益， 就只能通過(guò)承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)。 中航油案例， 分析其一年多的說(shuō)明如果沒(méi)有正確的動(dòng)機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，

17、 而憑僥幸的投機(jī)心態(tài)運(yùn)用 這些金融衍生工具，得到的教訓(xùn)將是慘痛的。（二）中航油事件產(chǎn)生原因 中航油作為國(guó)際市場(chǎng)上的采購(gòu)者，應(yīng)該規(guī)避采購(gòu)成本上升的風(fēng)險(xiǎn)，因此套期 保值策略很簡(jiǎn)單，就是避免油價(jià)上漲導(dǎo)致?lián)p失。但是中航油大膽地動(dòng)用自有資金 進(jìn)行期權(quán)投機(jī)交易，過(guò)程如下：第一， 2003 年二、三季度，此階段中航油預(yù)期石油價(jià)格將上漲，因此在第 二季度買(mǎi)入到期日為第三季度的看漲期權(quán)，同時(shí)賣(mài)出看跌期權(quán)，既依靠看漲期權(quán) 降低了采購(gòu)成本，又因?yàn)榭吹跈?quán)的買(mǎi)方?jīng)]有行權(quán)而賺得了期權(quán)費(fèi)。第二， 2003 年第三季度到 2004 年第一季度，預(yù)期石油價(jià)格將下跌，因此 建立了空頭頭寸，賣(mài)出看漲期權(quán)、買(mǎi)入看跌期權(quán)，為即將發(fā)生

18、的悲劇，埋下了伏 筆。隨著石油價(jià)格上漲，接近期權(quán)行權(quán)日時(shí)，損失巨大。中航油為了避免此損益 的實(shí)現(xiàn)，采取了更激進(jìn)的投機(jī)策略第一次挪盤(pán)， 買(mǎi)入先前賣(mài)出的看漲期權(quán) 將其平倉(cāng)，同時(shí)不執(zhí)行先前買(mǎi)入的看跌期權(quán)。由于油價(jià)上漲，而看漲期權(quán)的執(zhí)行 價(jià)格較低，因此期權(quán)價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于在 2003 年賣(mài)出時(shí)的價(jià)格。為了彌補(bǔ)平倉(cāng)發(fā)生 的現(xiàn)金損失，中航油賣(mài)出更多執(zhí)行價(jià)格更高的看漲期權(quán)。第三， 2004 年第二季度，第二次挪盤(pán)，買(mǎi)入先前賣(mài)出的看漲期權(quán)平倉(cāng)，為 了彌補(bǔ)資金損失，賣(mài)出更多的看漲期權(quán)，頭寸進(jìn)一步放大。 2004 年 6 月，中航 油接到了保證金催付通知。第四， 2004 年第三季度，重復(fù)先前策略進(jìn)行第三次挪盤(pán)。在這

19、愈演愈烈的 期權(quán)投機(jī)過(guò)程中，國(guó)際油價(jià)從不到 30 美元漲到 50 多美元每桶。依照中航油挪 盤(pán)歷程，采用虛擬數(shù)據(jù)說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)和虧損數(shù)倍放大的過(guò)程，最終期權(quán)合約敞口數(shù)量 擴(kuò)大。后來(lái)，中航油無(wú)力支付巨額保證金向集團(tuán)求助， 并于 10 月 日隱瞞了巨虧 真相，出售中航油股權(quán)。后為避免拖垮集團(tuán)公司，決定將全部盤(pán)位進(jìn)行斬倉(cāng)，實(shí) 現(xiàn)損失 5.54 億美元。中航油于日向新加坡高等法院申請(qǐng)停牌重組。至此，巨虧 事件落下帷幕?；仡欀泻接褪录?，可以看到造成中航油事件的原因很多。中航油參與石油期 貨期權(quán)的交易從 2003 年下半年開(kāi)始，那時(shí)油價(jià)波動(dòng)上漲， 中航油初戰(zhàn)告捷，2003 年盈利 580 萬(wàn)美元。 2004 年

20、一季度，中航油在油價(jià)漲到 30 美元以上就開(kāi)始做 空，以后越虧加倉(cāng)越大，最后做空石油 5 200 萬(wàn)桶 , 在油價(jià) 50 美元以上被迫強(qiáng) 行平倉(cāng)，合計(jì)虧損約 5.54 億美元。期權(quán)分做多期權(quán)和做空期權(quán)。 兩者都可以買(mǎi)賣(mài)。因?yàn)榈狡谑袌?chǎng)價(jià)不會(huì)跌到 0 ， 但是可以漲到無(wú)限，所以賣(mài)出做多期權(quán)比賣(mài)出做空期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)更大。中航油就是選 中了風(fēng)險(xiǎn)最大的期權(quán)交易。看漲期權(quán)的買(mǎi)方損失最高限額為權(quán)利金，而收益可以放大到很多倍，而賣(mài)方 相反，收益最高限額為權(quán)利金 ,而風(fēng)險(xiǎn)和損失是無(wú)法預(yù)測(cè)的 ,無(wú)擔(dān)保期權(quán)合約出售 當(dāng)中蘊(yùn)含著有限的最大收益和無(wú)限的損失。 所以 ,一般為了套期保值交易者才會(huì)賣(mài) 出看漲期權(quán) ,也就是手中已有

21、標(biāo)的物資產(chǎn)來(lái)保證將來(lái)執(zhí)行期權(quán)。 看跌期權(quán)的買(mǎi)方同樣損失最大是權(quán)利金 ,而賣(mài)方風(fēng)險(xiǎn)是不固定的 ,但是由于商品價(jià)格下降是有限度的 最低是零 ,而價(jià)格上漲在理論上是沒(méi)有界限的 ,所以四種交易方式相比 ,風(fēng)險(xiǎn)最大的 就是賣(mài)出看漲期權(quán)。 然而，中航油正是進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)最高的衍生品交易賣(mài)出看 漲期權(quán)，而且是在風(fēng)險(xiǎn)大于場(chǎng)內(nèi)交易的 OTC市場(chǎng)上進(jìn)行的，并且沒(méi)有采取其他的套 期保值措施。在一個(gè)月內(nèi)從每桶 45 美元一路賣(mài)空到 55 美元,經(jīng)過(guò)幾次補(bǔ)倉(cāng)之后 數(shù)量達(dá)到 5 000 萬(wàn)桶 ,而中航油旗下的 91 家機(jī)構(gòu)每年僅需要 500 萬(wàn)桶,中航油的 操作無(wú)疑已經(jīng)是赤裸裸的投機(jī)。當(dāng)石油價(jià)格漲到了每桶55 美元,公司沒(méi)有

22、足夠的資金繳納大量未平倉(cāng)和約需要的保證金 ,才不得不承認(rèn)在石油衍生交易中的巨大 損失。期權(quán)交易屬于金融衍生產(chǎn)品的一種， 它作為一種權(quán)利最大特點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)與收益 的不對(duì)稱(chēng)，他的風(fēng)險(xiǎn)是繼承了金融衍生產(chǎn)品的部分特性。中航油在期權(quán)交易中， 期權(quán)購(gòu)買(mǎi)方支付了期權(quán)費(fèi)便能夠擁有在規(guī)定時(shí)間內(nèi)購(gòu)買(mǎi)或出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利， 也可以不行權(quán)。 而期權(quán)出售方在收取買(mǎi)方支付一定的期權(quán)費(fèi)后便承擔(dān)在規(guī)定時(shí)間 內(nèi)根據(jù)買(mǎi)方要求履行合約的義務(wù)， 但無(wú)權(quán)利。也就是說(shuō)作為這次看漲期權(quán)的賣(mài)方， 由此可知，中航油的獲利是一定的，虧損卻是無(wú)窮。另外，金融衍生產(chǎn)品的投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)極大。金融衍生產(chǎn)品有財(cái)務(wù)杠桿作用，因?yàn)?只需要保證金便可以進(jìn)行交易，所以大多

23、數(shù)交易沒(méi)有以現(xiàn)貨為基礎(chǔ)，為此面臨信 用風(fēng)險(xiǎn)，也就是投機(jī)相對(duì)于套期保值所面臨的更多的是違約等信用風(fēng)險(xiǎn)。中航油 的追加的總額為 110 億美元的原油期貨合同， 若以 50 美元一桶的價(jià)格計(jì)算則相 當(dāng)于 3000 萬(wàn)噸燃油，而中航油每年僅有 500 萬(wàn)噸航油需求，由此可見(jiàn)，中航油 此次的行為不是套期保值， 而是投機(jī)。而中航油所從事的賣(mài)出看漲期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)極大， 為了避免這種風(fēng)險(xiǎn)， 一般期權(quán)的賣(mài)出方通常都會(huì)在現(xiàn)貨市場(chǎng)或者其他衍生品市場(chǎng) 進(jìn)行相關(guān)的對(duì)沖操作，規(guī)避標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。但是中航油并沒(méi)有采取相關(guān) 措施。實(shí)際上，在中航油賣(mài)出期權(quán)之后不久，石油價(jià)格就一路上漲，而在其巨虧 平倉(cāng)之后，石油價(jià)格就大幅回落。

24、金融衍生產(chǎn)品具有杠桿性， 杠桿性雖能帶來(lái)大額的盈利同時(shí)也會(huì)帶來(lái)巨大的 虧損。原油期權(quán)即金融衍生產(chǎn)品交易以原生金融產(chǎn)品的價(jià)格為基礎(chǔ)，在交易時(shí)不 必交納標(biāo)的資產(chǎn)的全部?jī)r(jià)值，只需支付較少的保證金，但在交割時(shí)候卻要承擔(dān) 100% 的盈虧，而這種交易容易因?yàn)閮r(jià)格劇烈波動(dòng)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。從中航油新加坡分 公司的虧損狀況來(lái)看， 從剛開(kāi)始虧損的 580 多萬(wàn)美元到后面的 5.5 億美元變可 見(jiàn)虧損的迅速膨脹。（三）事件思考（1）出發(fā)點(diǎn)錯(cuò)誤作為油品貿(mào)易為主業(yè)的中航油， 不應(yīng)該有利用衍生品投機(jī)交易賺取收益的貪 念。如果以套期保值為出發(fā)點(diǎn)，企業(yè)不需要對(duì)市場(chǎng)有任何預(yù)期，只要能防止不利 損失即可。套保的結(jié)果也可能是企業(yè)在衍生品市場(chǎng)虧損了，但可以被現(xiàn)貨市場(chǎng)的 盈利所抵消，端正出發(fā)點(diǎn)就能正確理解盈虧。（2）缺乏對(duì)衍生品交易的了解 中航油竟然選擇了無(wú)限風(fēng)險(xiǎn)的賣(mài)出期權(quán)進(jìn)行投機(jī)交易，而且大得驚人。就算 是做市商，不得不賣(mài)出大量期權(quán)維持市場(chǎng)流動(dòng)性，同時(shí)也應(yīng)采取必要的措施減少 頭寸敞口。（3）長(zhǎng)時(shí)間暴露敞口信息 中航油堅(jiān)持錯(cuò)誤的投資策略，而且期權(quán)越賣(mài)到期日越長(zhǎng)，這將信息完全暴露 給了那些機(jī)構(gòu)投資者。比如，貸款給中航油進(jìn)行挪盤(pán)操作的投行也正是期權(quán)交易 中的交易對(duì)手，同時(shí)還有雄厚資金實(shí)力和豐富對(duì)決經(jīng)驗(yàn)的國(guó)際對(duì)沖基金?？上攵?知，他們?cè)谶@次事件中賺得了多大的好處。以上都是從期權(quán)本身的屬性帶來(lái)的高風(fēng)險(xiǎn)方面來(lái)分析中航油事件發(fā)生的