中國股票市場與國際主要股票市場的聯(lián)動分析

1、中國股票市場與國際主要股票市場的聯(lián)動性分析曹建軍 MG08005001南京財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院 南京 210046摘要:本文運(yùn)用VAR模型、Granger因果檢驗、脈沖響應(yīng)分析及Johansen協(xié)整檢驗對上證綜合指數(shù)和國際主要股票市場指數(shù)的聯(lián)動性進(jìn)行分析。實證結(jié)果說明，上證綜合指數(shù)與國際主要市場股票指數(shù)存在短期相關(guān)關(guān)系，且與除香港恒生指數(shù)以外的其他世界主要指數(shù)存在長期協(xié)整關(guān)系。國際主要市場股票指數(shù)對上證綜合指數(shù)有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用、因此得出我國股票市場指數(shù)與主要市場指數(shù)有一定的趨同性，我國資本市場與世界資本市場具有一定聯(lián)動性，且受世界資本市場影響的結(jié)論。最后建立VEC模型并對上證綜合指數(shù)的走勢做了預(yù)測

2、，但預(yù)測效果并不理想。關(guān)鍵詞：股票指數(shù)；聯(lián)動性；Granger因果檢驗；Johansen協(xié)整檢驗一引言隨著經(jīng)濟(jì)一體化的迅速發(fā)展，世界經(jīng)濟(jì)逐漸趨同的現(xiàn)象已在證券市場上有所表現(xiàn)，各國股票市場的聯(lián)動性日益增強(qiáng)。國內(nèi)已有不少學(xué)者作了相關(guān)研究，陳守東等對世界主要股票市場指數(shù)進(jìn)行協(xié)整分析，發(fā)現(xiàn)國外股票市場之間存在長期的協(xié)整關(guān)系1。俞世典等運(yùn)用VAR模型，協(xié)整檢驗和Granger檢驗對世界主要股票市場的聯(lián)動性進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)主要股票市場指數(shù)變化存在某種相互影響關(guān)系2。高瑩等運(yùn)用VAR模型、Granger因果檢驗、脈沖響應(yīng)分析及Johansen協(xié)整檢驗對滬深300指數(shù)和世界主要股票市場指數(shù)的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行檢驗和分析

3、，得出我國股票市場指數(shù)與主要市場指數(shù)有一定的趨同性，我國資本市場與世界資本市場具有一定聯(lián)動性的結(jié)論3。一些學(xué)者還分別對我國國內(nèi)證券市場的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了研究，楊莉等運(yùn)用VAR技術(shù)分析了中國股票價格指數(shù)之間的關(guān)聯(lián)性4。陳雷等運(yùn)用Granger因果檢驗分析了兩市股票收益之間的關(guān)聯(lián)性5。本文試圖在前人的基礎(chǔ)上研究中國股票市場與國際主要股票市場的聯(lián)動關(guān)系，創(chuàng)新之處在于加入VEC模型并進(jìn)行預(yù)測。二數(shù)據(jù)選取說明本文選取了國際上具有代表性的幾種股票指數(shù),包括上證綜合指數(shù)、道瓊斯工業(yè)指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)、香港恒生指數(shù),分別用SZ、DJ、NIK、HS代表。我們考察的時間段從2004年1月1日到2008又年12月12

4、日，一共5年時間。由于各國證券市場的節(jié)假日、停牌日期略有不同,所以交易日有所差異,我們將幾個市場交易日不重疊的交易數(shù)據(jù)刪,得到1083組數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)均來源于Wind資訊數(shù)據(jù)庫。為緩解數(shù)據(jù)的波動性及異方差,對上述指數(shù)取對數(shù)，分別記為LNSZ、LNDJ、LNNIK、LNHS。三證券市場聯(lián)動實證結(jié)果分析1單位根檢驗及結(jié)果在對時間序列做協(xié)整分析時,必須以樣本數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性為前提條件,否則回歸可能是偽回歸，常用的單位根檢驗方法是ADF檢驗。對原時間序列進(jìn)行回歸后得到的ADF統(tǒng)計量假設(shè)大于給定顯著水平的臨界值，則說明序列為非平穩(wěn)序列，否則序列平穩(wěn)，然后繼續(xù)對其一階差分序列進(jìn)行檢驗以確定其單整階數(shù)，檢驗結(jié)果如表

5、l所示。表1 各指數(shù)序列單位根檢驗結(jié)果變量ADF臨界值5%結(jié)論LNSZ-0.75-2.86不平穩(wěn)LNSZ-34.11-2.86平穩(wěn)LNDJ-0.45-2.86不平穩(wěn)LNDJ-19.41-2.86平穩(wěn)LNNIK-0.71-2.86不平穩(wěn)LNNIK-34.04-2.86平穩(wěn)LNHS-1.30-2.86不平穩(wěn)LNHS-37.38-2.86平穩(wěn)由表1可知，原序列都是不平穩(wěn)的，而一階差分后都是平穩(wěn)的，即原序列是 I(0),差分序列是I(1)，可以進(jìn)一步進(jìn)行協(xié)整檢驗。2VAR模型檢驗為了明晰上證綜合指數(shù)和道瓊斯工業(yè)指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)、香港恒生指數(shù)的短期相關(guān)性，分別建立向量自回歸(VAR)模型。經(jīng)過調(diào)試比

6、較建立2階VAR模型如下內(nèi)為t統(tǒng)計值,R2為擬合優(yōu)度：LNSZ=0.94LNSZ(-1)+0.05LNSZ(-2)+0.05LNDJ(-1)-0.01LNDJ(-2)-0.2730.63 1.59 0.98 0.25 R2=0.9984LNDJ=0.04LNSZ(-1)-0.04LNSZ(-2)+0.85LNDJ(-1)+0.15LNDJ(-2)+0.031.85 -1.88 27.79 4.83 R2=0.9853LNSZ=0.95LNSZ(-1)+0.04LNSZ(-2)-0.03LNNIK(-1)+0.05LNNIK(-2)-0.1230.17 1.40 -0.84 1.27 R2=0.

7、9984LNNIK=-0.05LNSZ(-1)+0.05LNSZ(-2)+0.97LNNIK(-1)+0.03LNNIK(-2)-1.67 1.59 30.65 10.97 R2=0.9912LNSZ=0.95LNSZ(-1)+0.05LNSZ(-2)+0.03LNHS(-1)-0.02LNHS(-2)-0.0228.58 1.43 0.74 -0.61 R2=0.9984LNHS=-0.06LNSZ(-1)+0.06LNSZ(-2)+0.89LNHS(-1)+0.10LNHS(-2)+0.06-2.02 2.12 26.98 3.08 R2=0.9942從上面的結(jié)果可看出擬合優(yōu)度都很高，說明

8、擬合的比較好，可知上證綜合指數(shù)與道瓊斯工業(yè)指數(shù)、香港恒生指數(shù)和日經(jīng)225指數(shù)在短期內(nèi)都具有很強(qiáng)的短期相關(guān)性，各滯后期變量能夠解釋對應(yīng)變量。3.Granger因果關(guān)系檢驗及結(jié)果分析在VAR模型實證檢驗結(jié)果的基礎(chǔ)上進(jìn)一步地對指數(shù)序列的進(jìn)行Granger因果檢驗。選取滯后階數(shù)與VAR模型一致為2階，檢驗結(jié)果如下表所示：表2 Granger因果關(guān)系檢驗結(jié)果原假設(shè)F-StatisticProbabilityLNSZ不是LNDJ的原因LNDJ不是LNSZ的原因1.77986.86460.16920.0011LNSZ不是LNNIK的原因LNNIK不是LNSZ的原因2.91959.38660.05449.1E

9、-05LNSZ不是LNHS的原因LNHS不是LNSZ的原因2.92610.62240.05400.5369由表2可知，在1%的顯著水平下，LNDJ對LNSZ具有Granger引導(dǎo)關(guān)系，而LNSZ對LNDJ不具有引導(dǎo)關(guān)系。說明道瓊斯工業(yè)指數(shù)在短期內(nèi)對上證綜合指數(shù)的變化有引導(dǎo)作用，而上證綜合指數(shù)數(shù)的變化對道瓊斯工業(yè)指數(shù)的變化不具有引導(dǎo)作用。同理，日經(jīng)225指數(shù)對在短期內(nèi)對上證綜合指數(shù)的變化有引導(dǎo)作用，而上證綜合指數(shù)數(shù)的變化對日經(jīng)225指數(shù)的變化不具有引導(dǎo)作用；此外，上證綜合指數(shù)與香港恒生指數(shù)之間相互引導(dǎo)關(guān)系很弱。4脈沖響應(yīng)分析VAR模型是脈沖分析的基礎(chǔ)，脈沖響應(yīng)函數(shù)描述一個內(nèi)生變量對誤差沖擊的反應(yīng)

10、。這里使用調(diào)整自由度的Cholesky方法對VAR內(nèi)生變量的殘差正則化。圖1至圖3分別表示上證綜合指數(shù)與本文研究的國際主要市場指數(shù)之間的脈沖響應(yīng)圖。(1)上證綜合指數(shù)與道瓊斯工業(yè)指數(shù)的脈沖響應(yīng)分析圖1描述了道瓊斯工業(yè)指數(shù)與上證綜合指數(shù)脈沖響應(yīng)情況。圖1(a)是時間序列LNDJ對時間序列LNSZ變化的響應(yīng)，由圖1(a)，給上證綜合指數(shù)一個較強(qiáng)的正沖擊后，道瓊斯工業(yè)指數(shù)在接下來的兩期內(nèi)上升，但上升幅度較小，在第二期到達(dá)最高點，之后基本保持平穩(wěn)。說明上證綜合指數(shù)受到外部沖擊后經(jīng)市場傳遞給道瓊斯工業(yè)指數(shù)，道瓊斯工業(yè)指數(shù)僅發(fā)生微弱變化，即道瓊斯工業(yè)指數(shù)對上證綜合指數(shù)的響應(yīng)較微弱，而且持續(xù)時間短。圖1(b

11、)是時間序列LNSZ對序列LNDJ變化的響應(yīng)，由圖1(b)可以看出上證綜合指數(shù)對于來自道瓊斯工業(yè)指數(shù)的脈沖響應(yīng)呈持續(xù)上升態(tài)勢，說明道瓊斯工業(yè)指數(shù)的沖擊對上證綜合指數(shù)有非常強(qiáng)的持續(xù)影響。圖1(a) LNDJ對LNSZ變化的響應(yīng) 圖1(b) LNSZ對LNDJ變化的響應(yīng)圖1 上證指數(shù)與道瓊斯工業(yè)指數(shù)的脈沖響應(yīng)圖(2)上證綜合指數(shù)與日經(jīng)225指數(shù)的脈沖響應(yīng)分析圖2描述了日經(jīng)指數(shù)和上證綜合指數(shù)脈沖響應(yīng)情況。圖2(a)是時間序列LNSZ對時間序列LNNIK變化的響應(yīng)。由圖2(a)，給上證綜合指數(shù)負(fù)的沖擊后對日經(jīng)指數(shù)的影響為前兩期有微弱反映之后呈現(xiàn)減弱趨勢并基本保持為零，第五期后變?yōu)檎?，說明上證綜合指數(shù)

12、的變化對日經(jīng)指數(shù)的影響強(qiáng)度和持續(xù)性都很微弱;圖2(b)是時間序列LNSZ對時間序列LNNIK變化的響應(yīng)圖，由圖2(b)，給日經(jīng)225指數(shù)負(fù)的沖擊后，滬深300指數(shù)對日經(jīng)指數(shù)的沖擊有較強(qiáng)的反映，而后一直保持較持續(xù)的平穩(wěn)狀態(tài)。圖2(a) LNNIK對LNSZ變化的響應(yīng) 圖2(b) LNSZ對LNNIK變化的響應(yīng)圖2 上證指數(shù)與日經(jīng)225指數(shù)的脈沖響應(yīng)圖(3)上證綜合指數(shù)與香港恒生指數(shù)的脈沖響應(yīng)分析圖3描述了香港恒生指數(shù)與上證綜合指數(shù)的脈沖響應(yīng)結(jié)果。圖3(a)是時間序列LNHS對時間序列LNSZ變化的響應(yīng)。由圖3(a)，給上證綜合指數(shù)正的沖擊后，香港恒生指數(shù)變化很小，幾乎為0;圖3(b)是時間序列L

13、NSZ對時間序列LNHS變化的響應(yīng)。由圖3(b)，恒生指數(shù)負(fù)的沖擊滬深300指數(shù)的影響前兩期明顯下降，之后一直保持平穩(wěn)狀態(tài)，可以看出對上證綜合指數(shù)的影響有較強(qiáng)的持續(xù)性。圖3(a) LNHS對LNSZ變化的響應(yīng) 圖3(b) LNSZ對LNHS變化的響應(yīng)圖2 上證指數(shù)與香港恒生指數(shù)的脈沖響應(yīng)圖5、Johansen協(xié)整檢驗由上述VAR模型可知，短期內(nèi)上證綜合指數(shù)與本文考慮的國際主要市場指數(shù)之間存在短期相關(guān)關(guān)系，下面通過協(xié)整關(guān)系檢驗對上證綜合指數(shù)與主要市場指數(shù)的長期均衡關(guān)系進(jìn)行分析。由單位根檢驗結(jié)果可知，LNSZ、LNDJ、LNNIK和LNHS都是一階單整序列，所以可以用極大似然估計法進(jìn)行協(xié)整分析，本

14、文采用Johansen協(xié)整檢驗。由于VAR模型最大滯后階數(shù)為2，所以選取滯后1階，進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗，結(jié)果如表3所示。表3 上證綜合指數(shù)與國際主要市場指數(shù)之間的Johansen協(xié)整檢驗假設(shè)的協(xié)整方程個數(shù)特征值跡統(tǒng)計量臨界值5%上證綜合指數(shù)與道瓊斯工業(yè)指數(shù)沒有最多一個013320.000816.40030.907115.49473.8415上證綜合指數(shù)與日經(jīng)225指數(shù)沒有最多一個0.011700.003021.76403.261215.49473.8415上證綜合指數(shù)與香港恒生指數(shù)沒有最多一個0.00530.00066.30120.610115.49473.8415從表3可以看出：上證

15、綜合指數(shù)與道瓊斯工業(yè)指數(shù)之間存在協(xié)整關(guān)系，即二者之間存在長期的均衡關(guān)系。同樣道理，上證綜合指數(shù)與日經(jīng)225指數(shù)之間也存在長期的均衡關(guān)系，但上證綜合指數(shù)與香港恒生指數(shù)之間不存在協(xié)整關(guān)系。6.建立VEC模型及預(yù)測由于上證綜合指數(shù)與道瓊斯工業(yè)指數(shù)以及日經(jīng)225指數(shù)之間存在協(xié)整關(guān)系，下面建立VEC模型，并根據(jù)模型對上證綜合指數(shù)進(jìn)行預(yù)測。經(jīng)過調(diào)試比較建立2階VEC模型限于篇幅所得模型方程省略，預(yù)測結(jié)果如以下圖所示，可見預(yù)測效果并不好。圖4 建立VEC模型對上證綜合指數(shù)的預(yù)測圖四結(jié)論本文基于2004年1月1日到2008年12月12日的數(shù)據(jù)，應(yīng)用向量自回歸模型、Granger因果檢驗、脈沖響應(yīng)分析及Joha

16、nsen協(xié)整檢驗實證研究了上證綜合指數(shù)和道瓊斯工業(yè)指數(shù)、香港恒生指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)的短期、長期及因果關(guān)系，得出以下結(jié)論:(1)VAR模型和Johansen協(xié)整檢驗結(jié)果說明，上證綜合指數(shù)和國際主要市場指數(shù)在短期內(nèi)存在較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系;長期內(nèi)除與香港恒生指數(shù)不存在協(xié)整關(guān)系外，與其它指數(shù)存在協(xié)整關(guān)系。這是因為，首先隨著開放進(jìn)程加速，我國股票市場與宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展基本一致，逐漸成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的指示器，股票價格指數(shù)基本反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展的整體趨勢及水平;其次，近年日本和香港經(jīng)濟(jì)在美國帶動下穩(wěn)步增長，我國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)特別是美、日經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系日益緊密。(2)Granger因果分析顯示國際主要市場指數(shù)對上證綜合指數(shù)具有Granger引導(dǎo)關(guān)系，反之不然。國際主要指數(shù)與上證綜合指數(shù)的脈沖響應(yīng)分析說明，世界主要指數(shù)對上證綜合指數(shù)前幾期的脈沖響應(yīng)明顯，之后保持一個較低的水平;國際主要指數(shù)受外部條件的某一沖擊后，經(jīng)市場傳遞給上證綜合指數(shù)，給上證綜合指數(shù)帶來同向的沖擊，并且這一沖擊具有較長較強(qiáng)的持續(xù)效應(yīng)。由此可以看出我國經(jīng)濟(jì)在與世界經(jīng)濟(jì)緊密聯(lián)系的同時，中國經(jīng)濟(jì)自身對外界的影響力度還不夠強(qiáng)大，相比較而言受外界的影響較多，還不能與世界完全互動。參考文獻(xiàn)：1陳守東，韓廣析，荊偉.主要股票市場指數(shù)與我國股票市場指數(shù)間的協(xié)整分析J.數(shù)量經(jīng)