塑制品增產(chǎn)下的隱性庫(kù)存

1、 光大期貨研究報(bào)告品種化工類報(bào)告類別季報(bào)報(bào)告日期09年08月29日分析師胡燕23313917442387huyy期市有風(fēng)險(xiǎn)入市須謹(jǐn)慎塑制品增產(chǎn)下的隱性庫(kù)存摘要：一、成本資金推動(dòng)型行情呈現(xiàn)二、成本資金推動(dòng)型行情能走多遠(yuǎn)三、需求推動(dòng)型行情何時(shí)發(fā)生中短線：原油75美元/桶一線的方向關(guān)鍵。如果向上突破，可以拿一些短線的多單，但LLDPE和PVC上漲的空間不大，持倉(cāng)比例20%左右，短線。如果向下突破，則做空，持倉(cāng)比例70%，中線。四季度歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)關(guān)鍵。時(shí)間上看，如果價(jià)格的下跌調(diào)整能夠進(jìn)一步展開，則年底有中線上漲趨勢(shì)重新恢復(fù)的可能。一、成本資金推動(dòng)型行情呈現(xiàn)截至8月底，大連L

2、LDPE和PVC期貨的上漲趨勢(shì)仍在維持當(dāng)中。LLDPE期貨從行情啟動(dòng)初期2008年11月中旬的6000元/噸，到當(dāng)前的11000元/噸，有83%的漲幅；PVC期貨從2009年5月上市的6500元/噸，到當(dāng)前的7200元/噸，有11%的漲幅（若現(xiàn)貨PVC從2008年11月中旬5000元/噸的行情啟動(dòng)初期算，有44%的漲幅）。在這波大漲行情中，有以下的特點(diǎn)需要總結(jié)：圖1：LLDPE和原油走勢(shì)對(duì)比數(shù)據(jù)來源：文化財(cái)經(jīng)、EIA圖2：LLDPE期貨資金拉升情況圖3：PVC期貨資金拉升情況圖2、3數(shù)據(jù)來源：大連商品交易所1、行情的性質(zhì)屬于成本資金推動(dòng)型，分三個(gè)階段逐漸展開（參考圖1）。第一階段（2008年1

3、1月中旬至2009年3月中旬），國(guó)內(nèi)整體化工產(chǎn)業(yè)受到國(guó)際原油價(jià)格大跌導(dǎo)致的成本低廉支撐，在國(guó)內(nèi)寬松貨幣和財(cái)政政策引導(dǎo)下內(nèi)需穩(wěn)定，生產(chǎn)開始增加，價(jià)格逐漸回升。第二階段（2009年3月中旬至2009年6月中旬），2009年3月中旬，國(guó)際原油價(jià)格突破了底部的整理平臺(tái)，開始反彈。原油突破50美元/桶，直接導(dǎo)致了化工類產(chǎn)品的生產(chǎn)成本增加，使得這些化工類產(chǎn)品在歷時(shí)1個(gè)月下跌后，同步跟隨原油的突破重新開始上漲。在這個(gè)階段中，國(guó)際原油從41美元/桶上漲到75美元/桶，有83%漲幅。第三階段（2009年7月以后），進(jìn)入7月國(guó)際原油價(jià)格開始出現(xiàn)調(diào)整反復(fù)行情，但國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)化工類產(chǎn)品明顯受到資金的推動(dòng)，表現(xiàn)強(qiáng)勁，期

4、貨價(jià)格大幅拉升（參考圖2、3）。2、第三階段中期貨資金的拉升導(dǎo)致期現(xiàn)價(jià)差大幅擴(kuò)大，期貨溢價(jià)產(chǎn)生期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。同時(shí)導(dǎo)致期貨倉(cāng)單不斷增加。8月28日，大連PVC倉(cāng)單3980張，現(xiàn)貨月909合約單邊持倉(cāng)18842手（倉(cāng)單比例21%），單邊總持倉(cāng)93068手（倉(cāng)單比例4%）；LLDPE倉(cāng)單3593張，909合約單邊持倉(cāng)4564手（倉(cāng)單比例79%），單邊總持倉(cāng)44093（倉(cāng)單比例8%）。8月中旬開始PVC和LLDPE的909和911合約價(jià)差開始擴(kuò)大至200點(diǎn)以上，并持續(xù)維持，這種價(jià)差的產(chǎn)生可以成為909多頭接貨轉(zhuǎn)手的方式之一。909合約交割以后的情況值得關(guān)注。3、現(xiàn)貨生產(chǎn)和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)影響品種的相對(duì)價(jià)格（或

5、者相對(duì)漲幅），孕育新的套利思路。在價(jià)格上漲的過程中有一個(gè)現(xiàn)象LLDPE和PVC的價(jià)差呈現(xiàn)擴(kuò)大的過程。通過對(duì)以往數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)跟蹤，LLDPE與PVC的價(jià)差多數(shù)落在3500-5500的區(qū)間內(nèi)，尤其在化工類產(chǎn)品整體上漲過程中往往是兩者價(jià)差擴(kuò)大的過程。這種現(xiàn)象也在7月底的拉升行情中得到體現(xiàn)。造成這種現(xiàn)象的原因有兩個(gè)：一個(gè)是PVC生產(chǎn)方法有圖4：LLDPE和PVC的價(jià)差數(shù)據(jù)來源：文華財(cái)經(jīng)、百川咨詢兩個(gè)，電石法的生產(chǎn)成本往往低于乙烯法，而行情上漲的啟動(dòng)往往是能源價(jià)格變化的時(shí)期，國(guó)際原油價(jià)格聯(lián)動(dòng)效應(yīng)更直接的影響LLDPE的生產(chǎn)。另一個(gè)是LLDPE的生產(chǎn)和報(bào)價(jià)壟斷性特點(diǎn)更強(qiáng)，PVC則市場(chǎng)化特點(diǎn)更強(qiáng)。目前LLDP

6、E和PVC已經(jīng)修正了前期的快速拉升行情，從歷史的情況看，原油在75左右時(shí)，也即2006年三季度，國(guó)內(nèi)LLDPE價(jià)格在11000-12000元/噸左右，PVC在7200-7300元/噸左右，價(jià)格基本與當(dāng)前相差不大。那么后期走勢(shì)的關(guān)鍵是成本資金推動(dòng)型行情是否能夠繼續(xù)維持下去？二、成本資金推動(dòng)型行情能走多遠(yuǎn)這要看三個(gè)方面：第一、塑制類產(chǎn)品的供需是否發(fā)生了變化？?jī)r(jià)格上漲是否帶來了產(chǎn)量的增加？產(chǎn)量的增加是否被需求消耗掉了？第二、原油價(jià)格是否能夠繼續(xù)上漲？第三、國(guó)內(nèi)寬松的貨幣和財(cái)政政策下半年是否會(huì)松動(dòng)？1、 塑制品增產(chǎn)下是否存在隱性庫(kù)存遺憾的是，價(jià)格上漲過程中，塑制類產(chǎn)品的供需發(fā)生了不利的變化原料和產(chǎn)成品

7、隱性庫(kù)存均可能已經(jīng)產(chǎn)生。尤其是PE。主要原因是，上游供應(yīng)層面進(jìn)口大量增加，總供應(yīng)同比增長(zhǎng)幅度較大，尤其是PE；下游需求層面出口形勢(shì)不好，內(nèi)需后續(xù)潛力尚存疑慮。LLDPE供應(yīng)增長(zhǎng)34.92%2009年1-7月聚乙烯國(guó)內(nèi)總供應(yīng)（產(chǎn)量+進(jìn)口）累計(jì)達(dá)到823.31萬噸，同比增長(zhǎng)34.92%，而歷史上我國(guó)聚乙烯供應(yīng)同比增長(zhǎng)最快的是2007年僅為14%（注意：我國(guó)聚乙烯09年至今出口量?jī)H10噸，歷年出口量不超過5萬噸，因此國(guó)內(nèi)總供應(yīng)忽略出口）。其中主要是進(jìn)口增加幅度很大。2009年1-7月LLDPE的進(jìn)口同比增幅43.28%。并且趨勢(shì)上看，月產(chǎn)量有進(jìn)一步增加的可能，同時(shí)進(jìn)口尚未有下降的跡象。參考表1、圖5

8、。PVC供應(yīng)增長(zhǎng)8.7%2009年1-7月PVC供應(yīng)（產(chǎn)量+進(jìn)口-出口）累計(jì)達(dá)到633萬噸，同比增長(zhǎng)8.7%，總供應(yīng)情況相對(duì)溫和。但趨勢(shì)上看，PVC的月供應(yīng)量已經(jīng)逐漸靠攏2007、2008年的最高水平，進(jìn)口有所下降但絕對(duì)量仍較大，出口有所回暖。表1：歷年P(guān)E產(chǎn)量和進(jìn)口情況（萬噸）圖5：近年P(guān)E產(chǎn)量和進(jìn)口情況表2：歷年P(guān)VC產(chǎn)量和進(jìn)出口情況（萬噸）圖6：近年P(guān)VC產(chǎn)量和進(jìn)出口情況表1、2和圖5、6數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、海關(guān)表3：我國(guó)塑料制品產(chǎn)量同比情況（%）數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局塑料制品內(nèi)需能增長(zhǎng)23.32%嗎在LLDPE和PVC的下游消費(fèi)環(huán)節(jié)上主要反映為塑料制品，前者塑料薄膜和農(nóng)用薄膜占總消費(fèi)的

9、80%左右，后者房地產(chǎn)基建相關(guān)的硬質(zhì)塑料制品占總消費(fèi)的60%，塑料薄膜占20%。2009年1-7月，我國(guó)塑料制品總產(chǎn)量2388.4萬噸，同比增加7.2%。出口349.77萬噸，同比下降16.12%。名義國(guó)內(nèi)總供應(yīng)（產(chǎn)量-出口）同比增加7.2%+16.12%=23.32%。這部分總供應(yīng)是需要內(nèi)需消耗的。但內(nèi)需消耗得掉嗎？從細(xì)節(jié)的塑料制品產(chǎn)量數(shù)據(jù)上看，增產(chǎn)的主要部分來自薄膜、泡沫塑料和塑料包裝。泡沫塑料和塑料包裝基本反映了家電下鄉(xiāng)帶來的內(nèi)需啟動(dòng)，但薄膜產(chǎn)量同比的大幅增長(zhǎng)多少令人感到意外，因?yàn)檫@類產(chǎn)品的增長(zhǎng)是相對(duì)穩(wěn)定的。另外與房地產(chǎn)基建相關(guān)的塑料板片材和塑料管子等的產(chǎn)量增幅均小于去年同期，這說明房地

10、產(chǎn)和基建帶動(dòng)的價(jià)格行情在產(chǎn)品的生產(chǎn)方面影響相對(duì)保守，原因很可能是消耗了部分此前的塑料型材庫(kù)存。另外在塑料制品生產(chǎn)原料方面（含PP、廢塑料），2009年1-7月累計(jì)總供應(yīng)（產(chǎn)量+進(jìn)口+廢塑料進(jìn)口）同比增長(zhǎng)11.38%，增幅高于塑料制品的產(chǎn)量增幅7.2%。這說明塑料原料的新庫(kù)存已經(jīng)產(chǎn)生。2、 原油70美元/桶以上是否有利經(jīng)濟(jì)恢復(fù)原油走勢(shì)對(duì)于整體商品價(jià)格運(yùn)行的導(dǎo)向性作用無需置疑，對(duì)于2009年以來原油的上漲，其自身供需基本面的變化并不明顯，起關(guān)鍵因素的是資金和經(jīng)濟(jì)預(yù)期。對(duì)此我們從以下角度進(jìn)行分析：利率周期和原材料成本。目前，美國(guó)方面還未對(duì)利率進(jìn)行調(diào)整，但遠(yuǎn)期利率市場(chǎng)的交易情況顯示，市場(chǎng)對(duì)2010年1

11、月美聯(lián)儲(chǔ)升息存在預(yù)期。在對(duì)歷次美聯(lián)儲(chǔ)利率調(diào)整進(jìn)行整理后發(fā)現(xiàn)，統(tǒng)計(jì)角度上看，2009年年底進(jìn)入升息周期的可能性很大。尤其是在對(duì)上輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期的利率調(diào)整周期比較后（2003-2004年）發(fā)現(xiàn)（參考表4），1年左右是個(gè)關(guān)鍵的時(shí)間點(diǎn)。利率的調(diào)整對(duì)于原油的影響存在先抑制、后支撐的作用。預(yù)期加息到加息的過程，會(huì)影響資金在原油市場(chǎng)和其他金融市場(chǎng)的流動(dòng)，從而造成價(jià)格的下跌。但進(jìn)入到加息周期后，穩(wěn)定的加息，事實(shí)上是對(duì)經(jīng)濟(jì)正式進(jìn)入復(fù)蘇階段的認(rèn)可，這對(duì)原油價(jià)格才是真正意義上的支撐因素。表4：美聯(lián)儲(chǔ)利率調(diào)整周期 數(shù)據(jù)來源：公開資料整理另一個(gè)關(guān)鍵的問題是，市場(chǎng)在預(yù)期經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇因此推高油價(jià)，但70美元/桶以上的油價(jià)是否有

12、利于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇呢？至少目前我們從原油的基本面還未找到有效的需求復(fù)蘇的證據(jù)。在上輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要醞釀階段2003-2004年，原油的價(jià)格在50美元/桶以下。對(duì)于原油，在經(jīng)濟(jì)沒有穩(wěn)定復(fù)蘇，其自身庫(kù)存（尤其是美國(guó)原油庫(kù)存）沒有下降趨勢(shì)出現(xiàn)以前，擺脫60-80美元/桶運(yùn)行區(qū)間的可能性不大。3、 中國(guó)寬松的政策不變但收縮必須中國(guó)寬松的貨幣和財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的支撐作用已經(jīng)呈現(xiàn)，但可能埋下的隱患不得不引起重視。部分指標(biāo)上強(qiáng)烈的膨脹勢(shì)頭，將成為四季度政策微調(diào)的依據(jù)。7月重要指標(biāo)的環(huán)比值有小幅的微調(diào)，金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款環(huán)比下跌0.2個(gè)百分點(diǎn)，固定資產(chǎn)投資增速環(huán)比下跌0.7個(gè)百分點(diǎn)。但同比值依然處于歷史的高位。在出

13、口形勢(shì)沒有好轉(zhuǎn)的情況下，中國(guó)的寬松政策環(huán)境不會(huì)發(fā)生改變，但適當(dāng)?shù)氖湛s調(diào)整將是必須。圖7：固定資產(chǎn)投資及分項(xiàng)數(shù)據(jù)同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局圖8：金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：中國(guó)人民銀行三、需求推動(dòng)型行情何時(shí)發(fā)生綜合來看，無論是原油還是下游的化工類產(chǎn)品，價(jià)格要維持繼續(xù)上漲的趨勢(shì)，關(guān)鍵在于成本資金推動(dòng)型行情是否能夠轉(zhuǎn)化為需求推動(dòng)型行情。如果需求能夠穩(wěn)定增長(zhǎng)，尤其是歐美需求，反映在數(shù)據(jù)上就是出口，那么上漲的趨勢(shì)存在可靠的基本面因素。反之，如果需求面對(duì)情況依然疲軟，出口無法恢復(fù)，原材料庫(kù)存和產(chǎn)成品庫(kù)存的壓力就將顯現(xiàn)，對(duì)當(dāng)前的價(jià)格還將構(gòu)成利空的壓力。對(duì)LLDPE和PVC而言，7、8、

14、9月是下游企業(yè)的生產(chǎn)高峰，此后四季度是需求的季節(jié)性淡季，市場(chǎng)供需層面會(huì)比較疲軟。中短線：原油75美元/桶一線的方向關(guān)鍵。如果向上突破，可以拿一些短線的多單，但LLDPE和PVC上漲的空間不大，持倉(cāng)比例20%左右，短線。如果向下突破，則做空，持倉(cāng)比例70%，中線。四季度歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)關(guān)鍵。時(shí)間上看，如果價(jià)格的下跌調(diào)整能夠進(jìn)一步展開，則年底有中線上漲趨勢(shì)重新恢復(fù)的可能。上海總部地址：上海市新閘路1508號(hào)靜安國(guó)際廣場(chǎng)2樓郵編：200040電話真點(diǎn)管理事業(yè)部地址：上海市新閘路1508號(hào)靜安國(guó)際廣場(chǎng)2樓郵編：200040電話/p>

15、0傳真B管理事業(yè)部地址：上海市新閘路1508號(hào)靜安國(guó)際廣場(chǎng)2樓郵編：200040電話真構(gòu)渠道事業(yè)部地址：上海市浦東新區(qū)福山路458號(hào)同盛大廈13樓郵編：200122電話真子商務(wù)事業(yè)部地址：上海市浦東新區(qū)福山路458號(hào)同盛大廈13樓郵編：200122電話真海肇嘉浜營(yíng)業(yè)部地址：上海徐匯區(qū)肇嘉浜路680號(hào)金鐘大廈811郵編：200031電話64155173，64736928傳真：

16連營(yíng)業(yè)部地址：大連市中山區(qū)五五路32號(hào),安達(dá)商務(wù)大廈1603房郵編：116001電話真波營(yíng)業(yè)部地址：浙江省寧波市海曙區(qū)華樓巷19號(hào)天一豪景A3-11郵編：315010電話真州營(yíng)業(yè)部地址：福建省福州市華林路207號(hào)東網(wǎng)大廈8層郵編：350003電話真京營(yíng)業(yè)部地址：北京市西城區(qū)月壇北街2號(hào)月壇大廈東配樓三層郵編：100045電話真州營(yíng)業(yè)部地

17、址：河南省鄭州市未來大道69號(hào)未來大廈1208室郵編：450008電話真津營(yíng)業(yè)部地址：天津市河西區(qū)圍堤道53號(hào)麗晶商務(wù)大廈1003室郵編：300201電話真島營(yíng)業(yè)部地址：青島市香港西路67號(hào)光大國(guó)際金融中心12F/JK10郵編：266071電話真春營(yíng)業(yè)部地址：長(zhǎng)春市解放大路2677號(hào)光大大廈3層郵編：130061電話真沙營(yíng)業(yè)部地址：長(zhǎng)沙市開福區(qū)芙蓉中路一段478號(hào)運(yùn)達(dá)國(guó)際廣場(chǎng)喜來登寫字樓1505室郵編：410005電話真州營(yíng)業(yè)部（擬設(shè)）地址：廣州市天河北路689號(hào)光大銀行大廈1809室郵編：510635電話：020-387