塑制品增產(chǎn)下的隱性庫存

1、 光大期貨研究報告品種化工類報告類別季報報告日期09年08月29日分析師胡燕23313917442387huyy期市有風險入市須謹慎塑制品增產(chǎn)下的隱性庫存摘要：一、成本資金推動型行情呈現(xiàn)二、成本資金推動型行情能走多遠三、需求推動型行情何時發(fā)生中短線：原油75美元/桶一線的方向關(guān)鍵。如果向上突破，可以拿一些短線的多單，但LLDPE和PVC上漲的空間不大，持倉比例20%左右，短線。如果向下突破，則做空，持倉比例70%，中線。四季度歐美經(jīng)濟數(shù)據(jù)關(guān)鍵。時間上看，如果價格的下跌調(diào)整能夠進一步展開，則年底有中線上漲趨勢重新恢復的可能。一、成本資金推動型行情呈現(xiàn)截至8月底，大連L

2、LDPE和PVC期貨的上漲趨勢仍在維持當中。LLDPE期貨從行情啟動初期2008年11月中旬的6000元/噸，到當前的11000元/噸，有83%的漲幅；PVC期貨從2009年5月上市的6500元/噸，到當前的7200元/噸，有11%的漲幅（若現(xiàn)貨PVC從2008年11月中旬5000元/噸的行情啟動初期算，有44%的漲幅）。在這波大漲行情中，有以下的特點需要總結(jié)：圖1：LLDPE和原油走勢對比數(shù)據(jù)來源：文化財經(jīng)、EIA圖2：LLDPE期貨資金拉升情況圖3：PVC期貨資金拉升情況圖2、3數(shù)據(jù)來源：大連商品交易所1、行情的性質(zhì)屬于成本資金推動型，分三個階段逐漸展開（參考圖1）。第一階段（2008年1

3、1月中旬至2009年3月中旬），國內(nèi)整體化工產(chǎn)業(yè)受到國際原油價格大跌導致的成本低廉支撐，在國內(nèi)寬松貨幣和財政政策引導下內(nèi)需穩(wěn)定，生產(chǎn)開始增加，價格逐漸回升。第二階段（2009年3月中旬至2009年6月中旬），2009年3月中旬，國際原油價格突破了底部的整理平臺，開始反彈。原油突破50美元/桶，直接導致了化工類產(chǎn)品的生產(chǎn)成本增加，使得這些化工類產(chǎn)品在歷時1個月下跌后，同步跟隨原油的突破重新開始上漲。在這個階段中，國際原油從41美元/桶上漲到75美元/桶，有83%漲幅。第三階段（2009年7月以后），進入7月國際原油價格開始出現(xiàn)調(diào)整反復行情，但國內(nèi)期貨市場化工類產(chǎn)品明顯受到資金的推動，表現(xiàn)強勁，期

4、貨價格大幅拉升（參考圖2、3）。2、第三階段中期貨資金的拉升導致期現(xiàn)價差大幅擴大，期貨溢價產(chǎn)生期現(xiàn)套利機會。同時導致期貨倉單不斷增加。8月28日，大連PVC倉單3980張，現(xiàn)貨月909合約單邊持倉18842手（倉單比例21%），單邊總持倉93068手（倉單比例4%）；LLDPE倉單3593張，909合約單邊持倉4564手（倉單比例79%），單邊總持倉44093（倉單比例8%）。8月中旬開始PVC和LLDPE的909和911合約價差開始擴大至200點以上，并持續(xù)維持，這種價差的產(chǎn)生可以成為909多頭接貨轉(zhuǎn)手的方式之一。909合約交割以后的情況值得關(guān)注。3、現(xiàn)貨生產(chǎn)和市場結(jié)構(gòu)影響品種的相對價格（或

5、者相對漲幅），孕育新的套利思路。在價格上漲的過程中有一個現(xiàn)象LLDPE和PVC的價差呈現(xiàn)擴大的過程。通過對以往數(shù)據(jù)的統(tǒng)計跟蹤，LLDPE與PVC的價差多數(shù)落在3500-5500的區(qū)間內(nèi)，尤其在化工類產(chǎn)品整體上漲過程中往往是兩者價差擴大的過程。這種現(xiàn)象也在7月底的拉升行情中得到體現(xiàn)。造成這種現(xiàn)象的原因有兩個：一個是PVC生產(chǎn)方法有圖4：LLDPE和PVC的價差數(shù)據(jù)來源：文華財經(jīng)、百川咨詢兩個，電石法的生產(chǎn)成本往往低于乙烯法，而行情上漲的啟動往往是能源價格變化的時期，國際原油價格聯(lián)動效應(yīng)更直接的影響LLDPE的生產(chǎn)。另一個是LLDPE的生產(chǎn)和報價壟斷性特點更強，PVC則市場化特點更強。目前LLDP

6、E和PVC已經(jīng)修正了前期的快速拉升行情，從歷史的情況看，原油在75左右時，也即2006年三季度，國內(nèi)LLDPE價格在11000-12000元/噸左右，PVC在7200-7300元/噸左右，價格基本與當前相差不大。那么后期走勢的關(guān)鍵是成本資金推動型行情是否能夠繼續(xù)維持下去？二、成本資金推動型行情能走多遠這要看三個方面：第一、塑制類產(chǎn)品的供需是否發(fā)生了變化？價格上漲是否帶來了產(chǎn)量的增加？產(chǎn)量的增加是否被需求消耗掉了？第二、原油價格是否能夠繼續(xù)上漲？第三、國內(nèi)寬松的貨幣和財政政策下半年是否會松動？1、 塑制品增產(chǎn)下是否存在隱性庫存遺憾的是，價格上漲過程中，塑制類產(chǎn)品的供需發(fā)生了不利的變化原料和產(chǎn)成品

7、隱性庫存均可能已經(jīng)產(chǎn)生。尤其是PE。主要原因是，上游供應(yīng)層面進口大量增加，總供應(yīng)同比增長幅度較大，尤其是PE；下游需求層面出口形勢不好，內(nèi)需后續(xù)潛力尚存疑慮。LLDPE供應(yīng)增長34.92%2009年1-7月聚乙烯國內(nèi)總供應(yīng)（產(chǎn)量+進口）累計達到823.31萬噸，同比增長34.92%，而歷史上我國聚乙烯供應(yīng)同比增長最快的是2007年僅為14%（注意：我國聚乙烯09年至今出口量僅10噸，歷年出口量不超過5萬噸，因此國內(nèi)總供應(yīng)忽略出口）。其中主要是進口增加幅度很大。2009年1-7月LLDPE的進口同比增幅43.28%。并且趨勢上看，月產(chǎn)量有進一步增加的可能，同時進口尚未有下降的跡象。參考表1、圖5

8、。PVC供應(yīng)增長8.7%2009年1-7月PVC供應(yīng)（產(chǎn)量+進口-出口）累計達到633萬噸，同比增長8.7%，總供應(yīng)情況相對溫和。但趨勢上看，PVC的月供應(yīng)量已經(jīng)逐漸靠攏2007、2008年的最高水平，進口有所下降但絕對量仍較大，出口有所回暖。表1：歷年P(guān)E產(chǎn)量和進口情況（萬噸）圖5：近年P(guān)E產(chǎn)量和進口情況表2：歷年P(guān)VC產(chǎn)量和進出口情況（萬噸）圖6：近年P(guān)VC產(chǎn)量和進出口情況表1、2和圖5、6數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、海關(guān)表3：我國塑料制品產(chǎn)量同比情況（%）數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局塑料制品內(nèi)需能增長23.32%嗎在LLDPE和PVC的下游消費環(huán)節(jié)上主要反映為塑料制品，前者塑料薄膜和農(nóng)用薄膜占總消費的

9、80%左右，后者房地產(chǎn)基建相關(guān)的硬質(zhì)塑料制品占總消費的60%，塑料薄膜占20%。2009年1-7月，我國塑料制品總產(chǎn)量2388.4萬噸，同比增加7.2%。出口349.77萬噸，同比下降16.12%。名義國內(nèi)總供應(yīng)（產(chǎn)量-出口）同比增加7.2%+16.12%=23.32%。這部分總供應(yīng)是需要內(nèi)需消耗的。但內(nèi)需消耗得掉嗎？從細節(jié)的塑料制品產(chǎn)量數(shù)據(jù)上看，增產(chǎn)的主要部分來自薄膜、泡沫塑料和塑料包裝。泡沫塑料和塑料包裝基本反映了家電下鄉(xiāng)帶來的內(nèi)需啟動，但薄膜產(chǎn)量同比的大幅增長多少令人感到意外，因為這類產(chǎn)品的增長是相對穩(wěn)定的。另外與房地產(chǎn)基建相關(guān)的塑料板片材和塑料管子等的產(chǎn)量增幅均小于去年同期，這說明房地

10、產(chǎn)和基建帶動的價格行情在產(chǎn)品的生產(chǎn)方面影響相對保守，原因很可能是消耗了部分此前的塑料型材庫存。另外在塑料制品生產(chǎn)原料方面（含PP、廢塑料），2009年1-7月累計總供應(yīng)（產(chǎn)量+進口+廢塑料進口）同比增長11.38%，增幅高于塑料制品的產(chǎn)量增幅7.2%。這說明塑料原料的新庫存已經(jīng)產(chǎn)生。2、 原油70美元/桶以上是否有利經(jīng)濟恢復原油走勢對于整體商品價格運行的導向性作用無需置疑，對于2009年以來原油的上漲，其自身供需基本面的變化并不明顯，起關(guān)鍵因素的是資金和經(jīng)濟預(yù)期。對此我們從以下角度進行分析：利率周期和原材料成本。目前，美國方面還未對利率進行調(diào)整，但遠期利率市場的交易情況顯示，市場對2010年1

11、月美聯(lián)儲升息存在預(yù)期。在對歷次美聯(lián)儲利率調(diào)整進行整理后發(fā)現(xiàn)，統(tǒng)計角度上看，2009年年底進入升息周期的可能性很大。尤其是在對上輪經(jīng)濟復蘇期的利率調(diào)整周期比較后（2003-2004年）發(fā)現(xiàn)（參考表4），1年左右是個關(guān)鍵的時間點。利率的調(diào)整對于原油的影響存在先抑制、后支撐的作用。預(yù)期加息到加息的過程，會影響資金在原油市場和其他金融市場的流動，從而造成價格的下跌。但進入到加息周期后，穩(wěn)定的加息，事實上是對經(jīng)濟正式進入復蘇階段的認可，這對原油價格才是真正意義上的支撐因素。表4：美聯(lián)儲利率調(diào)整周期 數(shù)據(jù)來源：公開資料整理另一個關(guān)鍵的問題是，市場在預(yù)期經(jīng)濟的復蘇因此推高油價，但70美元/桶以上的油價是否有

12、利于經(jīng)濟的復蘇呢？至少目前我們從原油的基本面還未找到有效的需求復蘇的證據(jù)。在上輪經(jīng)濟復蘇的重要醞釀階段2003-2004年，原油的價格在50美元/桶以下。對于原油，在經(jīng)濟沒有穩(wěn)定復蘇，其自身庫存（尤其是美國原油庫存）沒有下降趨勢出現(xiàn)以前，擺脫60-80美元/桶運行區(qū)間的可能性不大。3、 中國寬松的政策不變但收縮必須中國寬松的貨幣和財政政策對經(jīng)濟的支撐作用已經(jīng)呈現(xiàn)，但可能埋下的隱患不得不引起重視。部分指標上強烈的膨脹勢頭，將成為四季度政策微調(diào)的依據(jù)。7月重要指標的環(huán)比值有小幅的微調(diào)，金融機構(gòu)本外幣貸款環(huán)比下跌0.2個百分點，固定資產(chǎn)投資增速環(huán)比下跌0.7個百分點。但同比值依然處于歷史的高位。在出

13、口形勢沒有好轉(zhuǎn)的情況下，中國的寬松政策環(huán)境不會發(fā)生改變，但適當?shù)氖湛s調(diào)整將是必須。圖7：固定資產(chǎn)投資及分項數(shù)據(jù)同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局圖8：金融機構(gòu)本外幣貸款同比增速（%）數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行三、需求推動型行情何時發(fā)生綜合來看，無論是原油還是下游的化工類產(chǎn)品，價格要維持繼續(xù)上漲的趨勢，關(guān)鍵在于成本資金推動型行情是否能夠轉(zhuǎn)化為需求推動型行情。如果需求能夠穩(wěn)定增長，尤其是歐美需求，反映在數(shù)據(jù)上就是出口，那么上漲的趨勢存在可靠的基本面因素。反之，如果需求面對情況依然疲軟，出口無法恢復，原材料庫存和產(chǎn)成品庫存的壓力就將顯現(xiàn)，對當前的價格還將構(gòu)成利空的壓力。對LLDPE和PVC而言，7、8、

14、9月是下游企業(yè)的生產(chǎn)高峰，此后四季度是需求的季節(jié)性淡季，市場供需層面會比較疲軟。中短線：原油75美元/桶一線的方向關(guān)鍵。如果向上突破，可以拿一些短線的多單，但LLDPE和PVC上漲的空間不大，持倉比例20%左右，短線。如果向下突破，則做空，持倉比例70%，中線。四季度歐美經(jīng)濟數(shù)據(jù)關(guān)鍵。時間上看，如果價格的下跌調(diào)整能夠進一步展開，則年底有中線上漲趨勢重新恢復的可能。上?？偛康刂罚荷虾Ｊ行麻l路1508號靜安國際廣場2樓郵編：200040電話真點管理事業(yè)部地址：上海市新閘路1508號靜安國際廣場2樓郵編：200040電話/p>

15、0傳真B管理事業(yè)部地址：上海市新閘路1508號靜安國際廣場2樓郵編：200040電話真構(gòu)渠道事業(yè)部地址：上海市浦東新區(qū)福山路458號同盛大廈13樓郵編：200122電話真子商務(wù)事業(yè)部地址：上海市浦東新區(qū)福山路458號同盛大廈13樓郵編：200122電話真海肇嘉浜營業(yè)部地址：上海徐匯區(qū)肇嘉浜路680號金鐘大廈811郵編：200031電話64155173，64736928傳真：

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