從國際貿(mào)易的視角看現(xiàn)行人民幣匯率形成機(jī)制的績效與挑戰(zhàn)

1、從國際貿(mào)易的視角看現(xiàn)行人民幣匯率形成機(jī)制的績效與挑戰(zhàn)           2005年7月21日，央行宣布為順應(yīng)我國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢的要求，對我國人民幣匯率制度加以改革。如今時隔一年，新人民幣匯率政策運(yùn)行機(jī)制產(chǎn)生的效果已逐步清晰起來。本文將通過具體數(shù)據(jù)分析本次匯率改革的成效及新政策在實施過程中應(yīng)注意的問題。 一、現(xiàn)行人民幣匯率政策的內(nèi)涵 根據(jù)中國人民銀行關(guān)于完善人民幣匯率形成機(jī)制改革的公告，自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率

2、不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機(jī)制。 所謂參考一籃子貨幣，是指某一個國家根據(jù)貿(mào)易與投資密切程度，選擇數(shù)種主要貨幣，對不同貨幣設(shè)定不同權(quán)重后組成一籃子貨幣，設(shè)定浮動范圍，允許該國貨幣根據(jù)這一籃子貨幣在指定范圍內(nèi)浮動。然后，逐步擴(kuò)大浮動范圍，在浮動范圍之內(nèi)，實行有管理的浮動匯率制度。1 根據(jù)周小川行長的闡述，新的人民幣匯率形成機(jī)制即人民幣匯率不再盯住單一美元，而是按照我國對外經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實際情況，選擇若干種主要貨幣，賦予相應(yīng)權(quán)重，組成一個貨幣籃子，在此基礎(chǔ)上測算人民幣多邊匯率指數(shù)的變化，對人民幣匯率進(jìn)行管理和調(diào)節(jié)，維護(hù)人民幣匯率的正常浮動和在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。2 二、現(xiàn)行人民幣匯

3、率制度對國際貿(mào)易的影響 固定匯率制度和浮動匯率制度的爭論由來已久，穩(wěn)定的匯率便于結(jié)算，避免了匯率波動給商品價格帶來的不確定性，而靈活的匯率則是國際收支的自動調(diào)節(jié)機(jī)制。新的人民幣匯率形成機(jī)制能否兼顧這兩方面?筆者認(rèn)為，只要為籃子里的貨幣選取適當(dāng)?shù)臋?quán)重，穩(wěn)定幣值和調(diào)節(jié)國際收支是可以兼得的。 (一)人民幣匯率改革對國際結(jié)算的影響 不可否認(rèn)，比起維持1美元兌換8.27元人民幣的時代，參考一籃子貨幣的現(xiàn)行人民幣匯率制度下，以美元結(jié)算的國際貿(mào)易的確面臨新的風(fēng)險，尤其是在很多進(jìn)出口商還不習(xí)慣運(yùn)用衍生工具等手段避險的情況下，以美元結(jié)算的業(yè)務(wù)可能會遭遇一定損失。但是，盡管我國的國際貿(mào)易主要以美元結(jié)算，卻仍然有近

4、20%的業(yè)務(wù)是以歐元、日元等其它國家貨幣結(jié)算的，而且這一比例還有上升的趨勢。參考一籃子貨幣雖然使人民幣與美元的匯率波幅加大了，卻減小了人民幣與其它貨幣的匯率波幅，總體風(fēng)險是否增加還需具體數(shù)據(jù)驗證。 根據(jù)2005年8月1日至2006年3月21日的每日匯率，假定每1000美元貿(mào)易額中，800美元以美元結(jié)算，170美元以歐元結(jié)算，30美元以日元結(jié)算，計算每月初的1000美元在該月各日兌換的人民幣方差。其中，每日兌換的人民幣依據(jù)以下公式計算： RMB=800RUSDt+170REUROtRUSD0/REURO0+30RJPYtRUSD0/RJPY0 其中，RUSDt、REUROt、RJPYt分別代表美

5、元、歐元、日元的每日匯率；RUSD0、REURO0、RJPY0分別代表美元、歐元、日元的月初匯率。 與假定人民幣與美元維持原匯率(1美元=8.27元人民幣)的情況下，同樣方法計算出的每月方差相比較(如表1)，不難發(fā)現(xiàn)，人民幣總額的方差并無顯著增加，甚至在多數(shù)月份還有所下降。 表11000美元貿(mào)易額兌換人民幣各月方差 注：原始數(shù)據(jù)來自IMF網(wǎng)站公布的各國貨幣對SDR每日匯率，由于個別日期數(shù)據(jù)未公布，本文只選取有數(shù)據(jù)公布的日期進(jìn)行計算，故計算結(jié)果可能與實際數(shù)有微小差異。除此之外，未進(jìn)行過主觀篩選。 可見，加大人民幣與美元的浮動區(qū)間并沒有削弱人民幣幣值的穩(wěn)定性，從總體來看，反而收付外匯所兌換的人民幣

6、數(shù)額更加穩(wěn)定了。 (二)現(xiàn)行人民幣匯率制度對國際收支平衡的影響 根據(jù)國際貿(mào)易理論，當(dāng)一國貨幣升值時，該國出口商品或勞務(wù)的外幣價格隨之升高，進(jìn)口商品或勞務(wù)的本幣價格相應(yīng)降低，因而，該國出口量減少，進(jìn)口量增加，國際收支出現(xiàn)逆差；反之，當(dāng)一國貨幣貶值時，該國國際收支會出現(xiàn)順差。在浮動匯率制度下，國際收支能夠通過匯率變動自動調(diào)節(jié)，即當(dāng)國際收支出現(xiàn)逆差時，對該國貨幣的需求小于供給，該國貨幣貶值，推動逆差減?。欢?dāng)國際收支出現(xiàn)順差時，對該國貨幣的需求大于供給，該國貨幣升值，推動順差減小。因此，在直接標(biāo)價法下，一國貨幣的匯率與該國凈出口呈反向變動的關(guān)系。而且如果匯率能夠真實地反映該國的貿(mào)易狀況，匯率的波動將

7、有助于推動國際收支趨于平衡。                在過去的幾年中，我國最大的貿(mào)易伙伴分別是歐盟、美國、日本、香港、東盟、韓國、臺灣、俄羅斯等。由于長期與美元維持相對穩(wěn)定的匯率，人民幣與其他國家貨幣的匯率決定趨于被動，即匯率不是中國與該國經(jīng)濟(jì)關(guān)系的客觀反映，而只是美國與該國經(jīng)濟(jì)關(guān)系的折射。在這種情況下，匯率波動可能使國際收支愈加偏離平衡。歷史上幾次大的金融危機(jī)的爆發(fā)，都與盯住美元后影響該國進(jìn)出口，導(dǎo)致國際收支失衡有密切聯(lián)系。例如

8、在東南亞金融危機(jī)爆發(fā)之前，日本經(jīng)濟(jì)增長開始減慢，日元也大幅下跌，而面對美元對日元的相對升值，東南亞各國并沒有及時采取措施調(diào)整盯住匯率，因而東南亞各國貨幣也相對日元升值。由于這些國家與日本有著密切的貿(mào)易往來，本幣的被動升值對于本已因日本經(jīng)濟(jì)增長速度減慢而降低的出口需求，猶如雪上加霜，加劇了東南亞國家的國際收支失衡。 從這個意義來看，人民幣匯率形成機(jī)制改革后，人民幣匯率更加靈活，應(yīng)當(dāng)顯示出其平衡國際收支的作用。在分別比較了我國與歐盟、美國、日本在2005年7月匯改的前六個月和后八個月的月貿(mào)易差額與月平均匯率后，發(fā)現(xiàn)中歐貿(mào)易差額在匯改后波動增大，而且多數(shù)月份表現(xiàn)為順差增加的同時人民幣幣值上升，貿(mào)易順

9、差總體上大于匯改前；中日貿(mào)易與匯率的關(guān)系與中歐情況相似；只有中美貿(mào)易與匯率關(guān)系在匯改后出現(xiàn)了貿(mào)易順差伴隨人民幣持續(xù)升值。這樣一看，在匯率改革之后貿(mào)易差額加大了；而從兩者走勢來看，匯改后很多月份人民幣幣值在貿(mào)易盈余增加或赤字減少的時候不升反降，似乎新機(jī)制下的匯率既沒有反映對外貿(mào)易的狀況，又沒有起到平衡國際收支的作用。但是，應(yīng)該注意幾點，首先，影響國際貿(mào)易的因素有很多，不能簡單地因為貿(mào)易差額擴(kuò)大而認(rèn)為匯率機(jī)制失效，例如在中美貿(mào)易中，中國商品明顯的價格優(yōu)勢和美國的國內(nèi)政策使得匯率變動對于解決貿(mào)易不平衡問題難以發(fā)揮作用；其次，人民幣的持續(xù)升值確實客觀反映了中國經(jīng)常賬戶順差的狀況；再次，人民幣對歐元與日

10、元匯率未能很好的反映出中國與歐日兩地區(qū)的貿(mào)易狀況，是由于人民幣匯率受美元影響較大，可以推斷我國所參考的“一籃子貨幣”中美元或與美元有較高正相關(guān)關(guān)系的貨幣可能占有較大比重。三、人民幣匯率形成機(jī)制運(yùn)行中應(yīng)注意的問題與建議 現(xiàn)行的人民幣匯率形成機(jī)制雖然有利于推動人民幣匯率的市場化進(jìn)程，但是其中所隱含的各種不確定因素卻在很大程度上給當(dāng)局增加了管理難度。一是“參考”過程中的人為因素。從“參考”二字來看，央行提出“參考”而不“盯住”，的確在一定程度上提高了貨幣政策的靈活度，有利于防范投機(jī)，降低國際游資沖擊我國外匯市場的風(fēng)險。但與此同時也給匯率決定增加了難度，“盯住”只是一個機(jī)械的過程，而“參考”卻需要人的

11、分析與判斷，如果在分析上出現(xiàn)偏差，或在匯率管理中受非市場因素的干擾，那么匯率也會偏離市場決定的水平。如何使匯率決定在“貨幣籃子形成的多邊匯率指數(shù)”和“市場供求”兩者間得到平衡，使匯率既能保持一定的穩(wěn)定性，又能反映和多邊的貿(mào)易關(guān)系，是“參考”一詞的難點。二是一籃子貨幣的構(gòu)成。從一籃子貨幣本身來看，其組成貨幣的份額是綜合考慮一國貿(mào)易、投資、外債等的地區(qū)結(jié)構(gòu)而定的。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，這種國際經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的緊密程度有可能逐漸發(fā)生改變，因此必須適時對各貨幣所占比重加以調(diào)整。我國政府并沒有公布各種貨幣份額，這可以防范投機(jī)，同時也保持了根據(jù)經(jīng)濟(jì)關(guān)系變化而調(diào)整該比重的靈活性。3但伴隨的問題卻是，調(diào)整的頻率、時機(jī)和

12、幅度在很大程度上可能帶有人為主觀性，如何保證各次調(diào)整適時、適度，又成為一項對管理當(dāng)局分析判斷能力的考驗。 對于一籃子貨幣幣值的確定方法，國際貨幣基金組織針對SDR價值，做出了詳盡的解釋。4根據(jù)IMF在2005年做出的決定，自2006年1月1日起美元、歐元、英鎊、日元四種貨幣在SDR中所占初始份額分別為44%、34%、11%、11%，按前三個月SDR匯率的平均值乘以該份額確定每種貨幣的數(shù)量，以后每日匯率均以各種貨幣數(shù)量與該種貨幣對美元匯率的乘積之和確定。類似的，人民幣匯率決定中所構(gòu)造的這一籃子貨幣也可依此計算每日匯率。即按每種貨幣所占百分比，乘以人民幣初始匯率(如1美元兌8.11元人民幣)，得到

13、一單位籃子貨幣中，各組成貨幣的數(shù)量，以后每日以該數(shù)量為權(quán)重，求出加權(quán)平均值，得到籃子貨幣的匯率。顯然，在不對上述貨幣數(shù)量進(jìn)行調(diào)整情況下，隨著各種貨幣匯率的相對變化，其所占的實際份額也會變化。出于這一原因，更重要的是由于前面提及的反映經(jīng)濟(jì)關(guān)系的原因，需要對每種貨幣的份額做出適時調(diào)整，并根據(jù)調(diào)整后的份額重新確定貨幣數(shù)量。因此，份額的確定與調(diào)整顯得尤為重要。                周小川行長在2005年8月10日的講話中表示，籃子貨幣的選取以及