淺談資本項目開放進程中人民幣匯率制度選擇

1、淺談資本項目開放進程中人民幣匯率制度選擇 摘要文章指出積極穩(wěn)妥推進人民幣資本項目開放是人民幣匯率改革循序漸進的內(nèi)在要求，也是經(jīng)濟金融市場改革和經(jīng)濟發(fā)展的必然趨勢。當前，人民幣資本項目開放與匯率制度有著緊密的內(nèi)在聯(lián)系，更加開放的資本項目需要更加靈活的匯率制度，包括短期的匯率目標制和中長期的有管理的真正的浮動匯率制度。 關鍵詞資本賬戶；匯率目標區(qū)；浮動匯率 一、“不可能三角”中資本項目開放與匯率制度的兩難選擇及協(xié)調(diào) 弗萊明(Marcus Fleming)和蒙代爾(Robert Mundell)在20世紀60年代曾經(jīng)提出了著名的“不可能三角”理論，即一國政府最多只能同時實現(xiàn)下列三項目標中的兩項：資本

2、自由流動、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨立性。在高度開放經(jīng)濟條件下，如果要維持固定匯率制度。各國將會喪失貨幣政策的獨立性；而只有那些能夠影響全球經(jīng)濟的大國，才能執(zhí)行獨立的貨幣政策。 對于中國這樣一個經(jīng)濟和人口大國來說，促進經(jīng)濟增長和解決就業(yè)問題將是一個長期根本性的經(jīng)濟目標，而且從目前來看，帶動經(jīng)濟增長促進就業(yè)的主要動力還是來自國內(nèi)。在相當長的時期內(nèi)，中國主要還是要依靠內(nèi)部因素來拉動經(jīng)濟增長，這就需要有效的宏觀調(diào)控機制。從這個意義上說，無疑保持貨幣政策的獨立性對中國來說是非常重要的。那么根據(jù)“不可能三角”理論，中國就必須在匯率穩(wěn)定和完全的資本自由流動之間做一個取舍，即如果要保持匯率穩(wěn)定就必須放棄完全的資本

3、流動；反之，要實現(xiàn)資本的完全流動就必須放棄匯率穩(wěn)定。 但是，一國在保持貨幣政策獨立性前提下，我們有沒有可能實現(xiàn)匯率穩(wěn)定和資本流動之間的一種平衡，而不是兩者只取其一呢?實際上這就是所謂的資本項目開放進程中匯率的適應性調(diào)整。在這種適應性調(diào)整過程中，資本流動和匯率穩(wěn)定之間不是僵化的兩者取其一的關系，而是一種動態(tài)的不斷協(xié)調(diào)的平衡過程。 人民幣資本項目可兌換是一個循序漸進的過程，人民幣匯率的適應性協(xié)調(diào)同樣不是一蹴而就，而是應當遵循靈活性、主動性相結(jié)合的原則，根據(jù)實際情況有順序、有步驟地放開資本項目。 二、其他發(fā)展中國家資本項目開放的進程與匯率制度選擇考察 20世紀90年代至今，伴隨著經(jīng)濟全球化、一體化趨

4、勢的不斷深入，包括亞洲、中歐和拉美的許多發(fā)展中國家的資本項目開放的進程出現(xiàn)了明顯加快的趨勢，其中，有較大一部分發(fā)展中國家中放松了對長期證券投資流入的限制，還有少數(shù)國家放松了對短期證券投資流人的限制，一些相對發(fā)達的發(fā)展中國家正在考慮實現(xiàn)其貨幣的全面可兌換。實際上，幾乎所有的發(fā)展中國家都不再進一步加強對到國外進行證券投資或直接投資的限制。 同時，伴隨著資本項目開放進程的不斷加深，發(fā)展中國家的匯率安排也逐漸由盯住匯率制度轉(zhuǎn)向更加靈活的匯率制度。根據(jù)IMF2008年公布的年報顯示，至2008年4月，基金組織成員國中，有94個國家實行爬行波幅和管理浮動等靈活的匯率安排，已超過成員國總數(shù)的50。 從以上實

5、踐及數(shù)據(jù)我們可以看出，自20世紀80年代以來，隨著資本項目開放的進程，發(fā)展中國家實行盯住匯率制度的國家不斷減少，實行更加靈活的匯率制度的國家在不斷增加，甚至許多國家選擇了類似發(fā)達國家的單獨浮動匯率制度。 作為最大的發(fā)展中國家及新興經(jīng)濟體的中國，在經(jīng)濟發(fā)展、金融自由化和匯率安排等方面與以上國家存在許多共性特征，在當前的形勢下，更加開放的資本項目需要更加靈活的匯率制度。 三、人民幣資本項目開放進程中的匯率制度選擇 (一)人民幣資本項目開放進程 1994年人民幣實現(xiàn)了經(jīng)常項目有條件的可兌換，1996年實現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項目下的可兌換。目前，人民幣資本項目已經(jīng)實現(xiàn)了資本項目下部分可兌換。根據(jù)國家外匯管理

6、局的評估，按照IMF基金組織匯兌安排與匯兌限制年報劃分的7大類43項資本項目交易，可兌換的有8項，占18.6；有較少限制的11項，占25.6；有較多限制的18項，占41.9；嚴格管制的6項，僅占13.9。 (二)人民幣資本項目開放進程中匯率制度選擇 根據(jù)我國的實際情況，目前一步到位，人民幣實行完全浮動匯率制度尚缺乏基礎，由于諸多條件還遠未成熟和完善，因而在短期內(nèi)有限浮動的“匯率目標區(qū)制”是合適的選擇，真正的有管理的浮動匯率制度只能是中長期目標。 1短期匯率目標區(qū)制。匯率目標區(qū)實際上是將匯率的波動限制在一定的幅度內(nèi)，匯率在這個范圍內(nèi)波動，并不需要采取措施，只有當匯率的波動超過警戒線時，才考慮采取

7、行動，所以它的操作成本較低，效率也較高。 具體來說，人民幣匯率目標區(qū)的方案可以有以下設想。首先，匯率目標區(qū)的設立標準，可以選擇“一籃子”貨幣(如美元、歐元、日元等)，或者選擇我國主要的貿(mào)易伙伴同(如歐盟、美國、日本等國)的貨幣組合設立目標區(qū)，分別計算人民幣對各主要貨幣的匯率，再由貿(mào)易比重計算出各自的權(quán)重，從而確定中心匯率，并且根據(jù)經(jīng)濟情況隨時作出合理的調(diào)整，這樣既保證了匯率的穩(wěn)定，又可以防止中心匯率過渡偏離經(jīng)濟現(xiàn)狀。其次，設置合適的目標區(qū)寬度。匯率目標區(qū)的穩(wěn)定運行，合適的目標區(qū)寬度(允許匯率自由波動的幅度)十分重要。如果寬度過大，則會走向浮動匯率，失去其作為控制匯率波動的作用；反之，寬度太窄，

8、又會頻繁干預，失去匯率的彈性。最后，在匯率目標區(qū)運行期間，如果人民幣匯率出現(xiàn)大幅度波動或者幣值出現(xiàn)嚴重高估或低估時，中央銀行可以通過外匯市場業(yè)務和經(jīng)濟政策調(diào)整來進行干預。如果上述干預仍無法湊效，則可以進一步通過改變目標區(qū)中心匯率或波動區(qū)間的方式避免匯率浮動過大和投機資本大規(guī)模流動。 2中長期有管理的真正的浮動匯率制度。我們說，在資本項目可兌換進程中，在短期內(nèi)實行匯率目標區(qū)制度，既可以有效地穩(wěn)定匯率，又可以發(fā)揮市場對資源配置的作用。但從長遠來看，隨著我國經(jīng)濟、金融體系的不斷發(fā)展，資本項目可兌換后，有管理的真正的浮動匯率制度是必然的選擇。 首先，中國保持貨幣政策獨立性是非常重要的。隨著人民幣資本項

9、目可兌換程度的不斷加深，要保持貨幣政策的獨立自主性，人民幣匯率必須具有一定的彈性。尤其是中國這樣一個有著自己獨特經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟體制的國家來說，實行浮動匯率制度，保證貨幣政策的獨立自主性對中國宏觀經(jīng)濟來說是必不可少的。 其次，根據(jù)IMF的定義，管理浮動是指貨幣當局在不特別聲明或事先宣布的情況下，通過積極的外匯市場干預來影響匯率。只要貨幣當局的匯率管理沒有使得該國貨幣對某另一國貨幣或某一貨幣籃子的匯率波動幅度限制在上下1以內(nèi)，都可以認為是有管理浮動。換句話說，實行管理浮動，通過貨幣當局對匯率的調(diào)整和管理，可以覆蓋從水平區(qū)間內(nèi)盯住一直到獨立浮動這一非常寬泛的區(qū)域。實際上，管理浮動的靈活性能夠保證匯率

10、制度適應人民幣自由兌換程度不斷提高。 最后，當前國際匯率體系有開始向管理浮動回調(diào)的趨勢。根據(jù)IMF1999-2008年匯兌年報統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，1999年IMF185個成員國中實行管理浮動的有26個，獨立浮動的是51個。而同樣的數(shù)據(jù)，2008年IMF的185個成員國中，有44個國家實行管理浮動匯率制度，獨立浮動的下降為40個。管理浮動匯率制度的回調(diào)，表明這種制度具有較大的彈性和適用性，不同的國家可以根據(jù)自身的經(jīng)濟發(fā)展情況，在不同時期賦予它不同的內(nèi)容。 人民幣實行管理浮動匯率制度的時機可選擇在人民幣資本項目可兌換后一段時期，根據(jù)我國經(jīng)濟、金融運行和經(jīng)濟、金融環(huán)境改善的實際情況，逐步擴大短期內(nèi)實行的匯率目標區(qū)制的浮動幅度，逐步增加人民幣匯率的彈性，并最終過渡到有管理的真正的浮動匯率制度。 1姜波克，朱云高，資本賬戶開放研究：一種基于內(nèi)外均衡的分析框架J國際金融研究,2004,(4)：1214 劉力臻，謝