貨幣政策時滯問題分析

1、一、貨幣政策時滯根本概念.弗里德曼提出影響貨幣政策的首要因素就是貨幣政策時滯.由于從政策的指定,到政策實施,再到市場主體做出反響,社會經(jīng)濟各種指標發(fā)生變化,其中每一個環(huán)節(jié)都需要占用一定的時間.西方理論界對貨幣政策效應(yīng)時滯的根本概念有兩種解釋,即狹義貨幣政策時滯效應(yīng)和廣義貨幣政策效應(yīng)時滯.狹義的貨幣政策效應(yīng)時滯是指從中央銀行實施新的貨幣政策,到該項政策通過傳導(dǎo)機制作用于微觀經(jīng)濟組織和個人,并表現(xiàn)出明顯效果為止的時間距離.廣義的貨幣政策效應(yīng)時滯是指從經(jīng)濟運行中產(chǎn)生影響貨幣政策目標的事件或趨勢起,到新的貨幣政策表現(xiàn)出明顯效果的時間距離,即貨幣政策從反響、制定、實施、傳導(dǎo)到生效的全部過程.廣義貨幣政策

2、效應(yīng)時滯顯然包含了狹義貨幣政策效應(yīng)時滯,能更真實的反映貨幣政策執(zhí)行情況.二、貨幣政策時滯分類貨幣政策時滯是政策從制定到獲得主要的或全部的效果所必須經(jīng)歷的一段時間,是影響貨幣政策效應(yīng)的重要因素.分為內(nèi)部時滯、外部時滯和中間時滯.一內(nèi)部時滯是從政策制定到貨幣當局采取行動這段時間.其長短取決于貨幣當局對經(jīng)濟形勢開展的預(yù)見水平、制定政策的效率和行動的決心.內(nèi)部時滯由熟悉時滯和決策時滯構(gòu)成,它們的作用需要一段時間.而且,在某些特殊情況下也不排除產(chǎn)生逆向效應(yīng)的可能性.(1)(1)熟悉時滯： 指經(jīng)濟金融情況變化需要貨幣當局采取行動到貨幣當局熟悉到這種變化并成認需要調(diào)整貨幣政策間的時間間隔.(2)(2)決策時

3、滯： 指貨幣當局熟悉到需要調(diào)整貨幣政策到實際采取行動之間的時間間隔.(二)外部時滯指運用貨幣當局選定的政策工具對貨幣存量進行調(diào)節(jié)進而影響總需求水平及目標變量的過程.主要由客觀經(jīng)濟和金融條件決定,不管貨幣供給量抑或利率,它們的變動都不會立即影響到政策目標.外部時滯分為操作時滯和市場時滯.(1)(1)操作時滯：從調(diào)整貨幣政策工具到其對中介指標發(fā)生作用所消耗的時間,稱為操作時滯.(2)(2)市場時滯：從中介變量發(fā)生反響到其對目標變量產(chǎn)生作用所需消耗的時間,稱為市場時滯.在正常情況下,外部時滯總要長于內(nèi)部時滯,由于它既包羅微觀主體在新貨幣政策出臺后的決策過程,也包羅了微觀主體行為對儲蓄、投資、消費、貨

4、幣需求、產(chǎn)出和物價等重要經(jīng)濟變數(shù)的影響過程.外部時滯長短主要取決于兩個因素：一是宏觀決策者的反響水平.這在一般情況下是人的素質(zhì)問題,但在決策科學(xué)化的前提下,假假設(shè)貨幣當局有了良好的經(jīng)濟周期預(yù)警系統(tǒng),那么,這個反響水平實際上就變成了對預(yù)警信號的識別水平了.二是由體制、組織效幸、對策水平?jīng)Q定的調(diào)節(jié)方案出臺速度.這個問題在中國目前尤其不能無視三中間時滯.在市場體系完善的國家,中間時滯實際就是貨幣當局選定的工具變量在貨幣金融市場上起作用的過程,這個過程的結(jié)果表現(xiàn)為中間指標在不同時點的變動.中間時滯的長短主要取決于金融中間機構(gòu)及其他微觀金融主體的政策反響行為.如果金融資產(chǎn)豐富、市場條件興旺,宏觀經(jīng)濟政策

5、的擴張或收縮無論是表達在貨幣供給增長速度的調(diào)整上,還是表達在短期市場利幸的變動上,都要引致一連串的微觀主體金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)重組行為,這種行為對中介指標預(yù)期值的實現(xiàn)發(fā)生作用,由當時的經(jīng)濟條件所決定,其各自時滯也會有所不同.在中國目前情況下、由于國家銀行在信貸資金供給中處于壟斷地位,金融市場發(fā)育速度緩慢,因此,由貨幣政策工具變動到中介指標變動之間的中間時滯主要表達在各商業(yè)銀行存貸款業(yè)務(wù)對貨幣政策調(diào)節(jié)的反響方面.國家壟斷銀行業(yè),金融市場欠興旺,雖然從長時期看會降低資源配置效率,但從短期宏觀調(diào)節(jié)來說,這種體制條件卻常常能收到擴縮隨意的效果,也就是說,這種條件下的貨幣政策中間時滯要相對短些.貨幣政策時滯的來

6、源1,1,隔夜拆借利率到其他利率的傳導(dǎo)延遲.這期間短期貨幣市場利率的反響是迅速和完全的,但對其他利率的影響如金融中介的定期存款和貸款利率的影響就緩慢一些.考慮到中介機構(gòu)的利率對現(xiàn)金流,資產(chǎn)價格,延期消費刺激有著重要的決定性影響,這個傳導(dǎo)延遲可以局部用來解釋真實利率改變到經(jīng)濟活動之間的傳遞時滯.2.2.商業(yè)投資,對耐用品消費以及住房類消費的投資對利率的逐漸回應(yīng).這類型的調(diào)整本錢與相關(guān)資本存量的變化水平有局部關(guān)系.利率的改變會使他人在面對收益率不確定的情況下,做出推遲投資方案的決定.三、貨幣政策效應(yīng)時滯發(fā)生的原因一貨幣作為貨幣政策的一種載體,它的綜合性同經(jīng)濟的多層次性并非完全一致.經(jīng)濟變化是多層次

7、的實物變化,各種因素交互作用既有相互抵消又有相互鼓勵；貨幣變量變化是綜合的價值變化,價值變化對實物變化總有一個傳遞過程.二 政策制定需要有一個熟悉過程.政策制定者對經(jīng)濟現(xiàn)象的發(fā)生,從分析判斷趨勢到對癥下藥都需要時間,即使再先進的信息收集、傳遞技術(shù)裝備,再精明的治理者,也同樣需要時間去處理這些問題.三 社會心理因素影響.從西方貨幣政策有效性來看,無論是凱恩斯所認為的通過利息的影響而間接地作用于經(jīng)濟,還是貨幣學(xué)派所設(shè)想的影響各種資產(chǎn)的相對價格和收益直接作用于經(jīng)濟,他們都成認社會各界對于貨幣政策變化有一個心理預(yù)期過程.四、我國貨幣政策效應(yīng)時滯表現(xiàn)特點一隨經(jīng)濟周期的波動而波動.隨著我國市場經(jīng)濟體制的進

8、一步深化和開展,貨幣供給量的變動與經(jīng)濟周期的關(guān)系更為密切,貨幣因素對經(jīng)濟周期產(chǎn)生了重要影響.19781978 年以來,我國國民經(jīng)濟經(jīng)歷了 5 5 次周期,相應(yīng)地,我國貨幣供給也同樣經(jīng)歷了 5 5 次周期,并且波動的方向與經(jīng)濟周期的方向上升與下降是根本一致的.二中央銀行的獨立性差,內(nèi)在時滯偏長.西方國家的經(jīng)驗表明,獨立性強的中央銀行能有效、迅速制定和執(zhí)行貨幣政策,其貨幣政策效應(yīng)內(nèi)在時滯較短.我國中央銀行是政府的重要職能部門,對國務(wù)院負責,每項貨幣政策的制定都要國務(wù)院批準,缺乏應(yīng)有的獨立性,又受到政策工具等客觀條件的制約,在貨幣政策的制定和政策工具的選擇上,需要較長的時間.三資本市場不興旺、貨幣傳

9、導(dǎo)機制不暢使中間和外在時滯偏短.我國資本市場不興旺,融資渠道少,資金供給主要通過信貸規(guī)模.企業(yè)的自有資金率普遍偏低,企業(yè)的運營資金需求高度依賴于銀行的信貸資金.只要商業(yè)銀行改變信用的配置,企業(yè)那么難有其它選擇.在貨幣政策的傳導(dǎo)過程中,商業(yè)銀行自成體系,利率還未成為貨幣傳導(dǎo)機制中的重要中介指標,在發(fā)生重大經(jīng)濟事件時,經(jīng)常利用行政手段干預(yù)市場,這使我國貨幣政策效應(yīng)中間時滯、外在時滯有過短的特征.五、影響貨幣政策效應(yīng)時滯的決定因素一中央銀行缺乏獨立性使貨幣政策效應(yīng)內(nèi)部時滯延長.作為國家貨幣政策的制定者和執(zhí)行者,它必須具有相對的獨立性和相當?shù)臋?quán)威性,才能迅速有效地制訂和執(zhí)行貨幣政策,縮短貨幣政策效應(yīng)的

10、內(nèi)在時滯.另外,央行專門行使中央銀行職能的時間尚短,缺乏嫻熟地駕馭貨幣政策的經(jīng)驗,這些都會延長貨幣政策的決策時間,使我國貨幣政策效應(yīng)內(nèi)在時明顯長于西方興旺國家.二貨幣政策傳導(dǎo)機制不完善導(dǎo)致傳導(dǎo)阻滯.完善的貨幣政策傳導(dǎo)機制應(yīng)該是中央銀行能夠及時地靈活有效地使用和變換運用各種貨幣政策工具,來調(diào)節(jié)貨幣供給量及其流向,實現(xiàn)貨幣政策的最終目標,促進經(jīng)濟的穩(wěn)定增長.但在我國,中央銀行可以自如運用的、能夠有效調(diào)控經(jīng)濟的貨幣政策工具尚不具備.另外,我國利率市場化尚未完成,發(fā)揮不了帶動根底貨幣變化的作用.因此,我國以經(jīng)濟手段為主的貨幣政策工具作用的發(fā)揮,嚴重影響到貨幣政策傳導(dǎo)機制的順暢,造成我國貨幣政策效應(yīng)的中

11、間時滯延長.三金融市場化程度不高使貨幣政策發(fā)揮作用缺乏應(yīng)有的盤旋余地.我國貨幣政策從實施到對實物經(jīng)濟發(fā)揮作用之間缺少金融市場這樣的緩沖地帶.當中央銀行緊縮或擴張政策出臺時,商業(yè)銀行在變動其貸款規(guī)模之前可以通過拋售或吸納相應(yīng)的有價證券減緩貨幣政策對商業(yè)銀行準備金的沖擊影響.這樣,從中央銀行貨幣政策實施到商業(yè)銀行貸款規(guī)模變動之間存在金融市場的時滯過程,金融市場的時滯延長了貨幣政策發(fā)揮效應(yīng)的時間.因此,我國貨幣政策效應(yīng)外在時滯要比西方興旺國家偏短.六、貨幣政策時滯的實證分析美國的研究說明,企業(yè)任何一個投資方案都需要在一定時間后才能開始生效,因此,貨幣政策對 G GN N 嚼響的最高點,一般要經(jīng)過一至

12、兩年的滯后才能到達.然而,衰退對經(jīng)濟的打擊往往是出人意料地發(fā)生,貨幣當局也是在經(jīng)濟衰退到最糟的境地之前的幾個月才反響過來.當然貨幣當局可以迅速調(diào)整政策,采取行動力圖扭轉(zhuǎn)衰退的趨勢,但是,貨幣政策的滯后效應(yīng)使刺激經(jīng)濟的影響要到衰退最嚴重的階段過去后才能到達最高點,如果衰退是短暫的,跟隨著的是活潑的復(fù)蘇,貨幣政策擴張的刺激將會在最不需要它的時候發(fā)揮最猛烈的作用,甚至可能會衰退后的高漲受到損害.歷年以來,不同學(xué)者基于對宏觀經(jīng)濟運行環(huán)境的不同熟悉,采用了不同的計量經(jīng)濟方法、不同的工具變量以及不同的樣本區(qū)間,從而測算出的政策的效應(yīng)長短也不同.弗里德曼經(jīng)過大量的實證研究認為,從貨幣增長率的變化到名義收入的

13、變化需要 6-96-9 個月的時間,對物價產(chǎn)生影響要在此后 6-96-9 個月,而索洛和托賓等人認為時差不過 6-106-10 個月.國內(nèi)學(xué)者鄭先炳利用時差相關(guān)系數(shù)法測算出我國貨幣政策的產(chǎn)出效應(yīng)時滯大約為 5 5 個季度,貨幣政策的價格效應(yīng)時滯大約在 4-4-5 5 個月.貨幣政策的產(chǎn)出效應(yīng)時滯和價格效應(yīng)時滯進行實證分析可基于自向量回歸模型VARVAR 的脈沖響應(yīng)函數(shù)和預(yù)測方差分解的方法.時滯會帶來什么問題假設(shè)貨幣政策能有一個迅捷而確定的效果,那么聯(lián)儲的工作將會簡單許多,政策制定者只要直接觀察他的結(jié)果,調(diào)整他,直到使經(jīng)濟開展與目標相一致.七、緩解貨幣政策時滯的建議一建立完善的信息采集和處理系統(tǒng)

14、.建立完善的根底數(shù)據(jù)的采集、加工、處理體系,準確把握和判斷時滯變動,提升決策人的認識水平和決策水平,利于當局識別時滯、決策時滯,縮短內(nèi)部時滯時間.二提升貨幣政策目標的透明度.中央銀行能夠提升貨幣政策目標透明度,保證貨幣政策決策和執(zhí)行過程的前后一致,投資者和消費者就不會產(chǎn)生通貨膨脹偏差.有利于中央銀行實現(xiàn)貨幣政策目標,提升貨幣政策的有效性.三加速國債市場的開展,提升貨幣政策工具的有效性.國債市場是央行公開市場操作的根本依托,也是國債的貨幣政策效應(yīng)發(fā)揮作用的根本通道.國債是我國公開市場業(yè)務(wù)的主要操作工具,作為公開市場業(yè)務(wù)主體的國債發(fā)行是財政政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)點,它為貨幣政策的有效實施創(chuàng)造條件.對貨幣政策的制定、實施及其效果產(chǎn)生影響.四加速利率機制市場化,提升貨幣政策工具的運作效率.中央銀行決定的利率機制不能反映真正的資金供求狀況,難以靈活有效地帶動經(jīng)濟主體行為調(diào)整,大大降低了對貨幣政策傳導(dǎo)的有效性.另外,中央銀行利率調(diào)節(jié)與貨幣政策目標之間的矛盾破壞了利率調(diào)節(jié)經(jīng)濟的內(nèi)在機制.這些方面都降低了利率的作用效果,阻礙了對貨幣政策的有效傳導(dǎo).總之,在研究貨幣政策效應(yīng)時滯問題時,必須結(jié)合我國的實際情況,不能照搬國外的現(xiàn)成的貨幣理論；采用定性與定量分析相結(jié)合的方法,探索符合我國社會主義市場經(jīng)濟體制的貨