國(guó)際油價(jià)暴跌的原因及對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響

1、蘭州商學(xué)院隴橋?qū)W院本科生論文（設(shè)計(jì)）論文（設(shè)計(jì)）題目：2015年國(guó)際油價(jià)暴跌的原因及對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響 系 別：財(cái)政金融系 專業(yè)(方向)及班級(jí)：2012級(jí)金融學(xué)本科一班 學(xué) 生 姓 名：李 振 波 指 導(dǎo) 教 師：王 俊 2015年 6 月 10 日 2015年國(guó)際油價(jià)暴跌的原因及對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響摘要：20世紀(jì)后半葉以來(lái),國(guó)際油價(jià)波動(dòng)劇烈,深深影響著各國(guó)石油公司的業(yè)績(jī)乃至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)。2015年國(guó)際資本市場(chǎng)最大的黑天鵝事件當(dāng)屬油價(jià)的暴跌。在2014年布倫特原油還站在一百美元徘徊，2015年伊始原油價(jià)格突然崩盤(pán)油價(jià)一路下跌，跌幅超過(guò)50%，最低達(dá)43.58美元/桶。 目前布倫特原油在50-70美元

2、一桶的區(qū)間波動(dòng)。本文將將闡述是什么導(dǎo)致2015年油價(jià)大幅度的暴跌和國(guó)際油價(jià)暴跌對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響油價(jià)。關(guān)鍵字：國(guó)際油價(jià)、暴跌、頁(yè)巖氣、地緣危機(jī)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)、 目錄一、供求不平衡，是導(dǎo)致原油價(jià)格下跌的最主要原因31供給面的沖擊主要來(lái)自于兩個(gè)方面32全球需求不足的情況下，原油生產(chǎn)仍在不斷增長(zhǎng)4二、石油供給格局大幅調(diào)整，歐佩克影響力下降6三、地緣政治動(dòng)蕩對(duì)原油供給的影響低于預(yù)期6四、預(yù)期和金融因素是油價(jià)大幅調(diào)整的催化劑和放大器7五、全球經(jīng)濟(jì)增速和通脹雙低的局面延續(xù)，原油需求增長(zhǎng)疲軟8六、 油價(jià)下跌對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響101國(guó)際原油價(jià)格暴跌使中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)成本降低102原油價(jià)格下跌加劇通縮113貨幣寬松乘勢(shì)

3、而上124面對(duì)油價(jià)暴跌的相關(guān)建議13參考文獻(xiàn)14一、供求不平衡，是導(dǎo)致原油價(jià)格下跌的最主要原因?qū)τ谌魏我环N商品，導(dǎo)致其價(jià)格變動(dòng)的原因主要來(lái)自供給和需求兩方面。因此，油價(jià)在2015年下半年的下挫，部分原因是來(lái)自于需求面的。在同一時(shí)期，銅，鐵礦石，鋁這些同樣反映了基本面需求的大宗商品價(jià)格下跌幅度一般僅僅在10%-20%之間，而唯有原油的價(jià)格下跌達(dá)超過(guò)了50%。因此，需求面的下滑對(duì)原油價(jià)格的下滑有一定影響，但并不構(gòu)成最直接的因素。原油價(jià)格的下滑，更多的來(lái)自供給面的沖擊。1.1供給面的沖擊主要來(lái)自于兩個(gè)方面其一是美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)量放量，另一個(gè)是傳統(tǒng)產(chǎn)油國(guó)如利比亞和伊拉克今年生產(chǎn)開(kāi)始恢復(fù)。2014年開(kāi)始美國(guó)

4、的原油產(chǎn)量大幅超出了之前的預(yù)期，雖然近年來(lái)美國(guó)石油產(chǎn)量之高一直讓人意外，但是其對(duì)油價(jià)的影響直到最近才達(dá)到最大，這是因?yàn)楫a(chǎn)量增長(zhǎng)的規(guī)模達(dá)到了顯著的水平。隨著生產(chǎn)技術(shù)的革新，水平井和水力壓裂技術(shù)取得了突破性的進(jìn)展，美國(guó)頁(yè)巖油巖氣生產(chǎn)成本降低，產(chǎn)量持續(xù)上漲。美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)從2008 年的不足50 萬(wàn)桶/日發(fā)展到了現(xiàn)在的400 萬(wàn)桶/日生產(chǎn)規(guī)模，并且預(yù)計(jì)未來(lái)在美國(guó)未來(lái)原油生產(chǎn)中的比重將逐步上升。這直接導(dǎo)致了美國(guó)原油產(chǎn)量由2008 年年初的500 萬(wàn)桶/日增長(zhǎng)到現(xiàn)在的900 萬(wàn)桶/日。除了美國(guó)的供給增加之外，于此同時(shí)，隨著伊拉克、利比亞等產(chǎn)油國(guó)地緣政治危機(jī)得到緩解，OPEC 原油恢復(fù)正常供給。從2014

5、 年第三季度開(kāi)始，OPEC 原油生產(chǎn)為每天3030 萬(wàn)桶，已高于每日產(chǎn)油上限。1.2全球需求不足的情況下，原油生產(chǎn)仍在不斷增長(zhǎng)從2014年開(kāi)始全球經(jīng)濟(jì)除了美國(guó)之外，恢復(fù)的幅度實(shí)際都略低于預(yù)期，尤其歐洲和中國(guó)下半年經(jīng)濟(jì)增速的放緩，導(dǎo)致了對(duì)大宗商品需求量的下降。在這樣的背景下，全球的大多數(shù)大宗商品價(jià)格下半年都出現(xiàn)了一定程度的回落。供求不平衡，是導(dǎo)致原油價(jià)格下跌的最主要原因。而對(duì)于供給面而言，2015年兩個(gè)最大的不確定點(diǎn)在于，首先是美國(guó)的頁(yè)巖氣廠商會(huì)否因?yàn)橛蛢r(jià)的迅速暴跌而削減產(chǎn)量，其次是主要產(chǎn)油國(guó)，尤其是OPEC國(guó)家，會(huì)否達(dá)成削減產(chǎn)量的共識(shí)。對(duì)于頁(yè)巖油的生產(chǎn)成本，目前仍然是眾說(shuō)紛紜，而根據(jù)美國(guó)主要頁(yè)

6、巖油生產(chǎn)商的年報(bào)來(lái)看，頁(yè)巖油生產(chǎn)商的平均生產(chǎn)成本在65-80 美元左右，也就是說(shuō)，如果維持當(dāng)前的原油價(jià)格上，大部分頁(yè)巖油生產(chǎn)商將無(wú)利可圖。而頁(yè)巖油生產(chǎn)的邊際成本，大約為30 美元左右，依然小于當(dāng)前的原油價(jià)格，是頁(yè)巖油生產(chǎn)商還能維持生產(chǎn)的主要原因。但是這些廠商不可能在油價(jià)長(zhǎng)期低于生產(chǎn)成本的前提下繼續(xù)營(yíng)運(yùn)比較長(zhǎng)的時(shí)期，而在低油價(jià)下，這些廠商繼續(xù)擴(kuò)張產(chǎn)能的可能性在急劇下降。美國(guó)今年新油井開(kāi)采許可證發(fā)放數(shù)量銳減近40%，可見(jiàn)當(dāng)前油價(jià)對(duì)原油生產(chǎn)商的打擊。因此，我們認(rèn)為如果油價(jià)繼續(xù)如此低迷的話，美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)商明年進(jìn)一步提高原油供應(yīng)量的可能性微乎其微，甚至不排除到了明年年中之后，有一些頁(yè)巖油生產(chǎn)商被迫開(kāi)始

7、停產(chǎn)的可能性。而對(duì)于OPEC國(guó)家的舉措，在預(yù)測(cè)的難度上相比頁(yè)巖油的生產(chǎn)，具有更大的不確定性。，以沙特阿拉伯為首的OPEC 原油國(guó)家，原油生產(chǎn)成本大約在40 美元/桶以下，而沙特的成本更是低達(dá)20 美元。因此這一次沙特在整體原油暴跌的情況下，非常強(qiáng)硬的多次喊話絕不會(huì)減產(chǎn)，而其他的OPEC會(huì)員國(guó)則態(tài)度曖昧。當(dāng)然，沙特這次態(tài)度強(qiáng)硬幕后的原因，存在著多種猜測(cè)，包括讓美國(guó)頁(yè)巖油企業(yè)破產(chǎn)，懲罰伊朗，俄羅斯，伊拉克，以及約束OPEC中不聽(tīng)話的成員等等。但是考慮到石油出口基本上是這些OPEC國(guó)家最重要的收入來(lái)源，因此油價(jià)平衡點(diǎn)并不能僅僅從生產(chǎn)成本上面考量。在當(dāng)前油價(jià)下，只有科威特和卡塔爾兩個(gè)國(guó)家可以保持財(cái)政收

8、支和貿(mào)易收支的平衡。而態(tài)度最為強(qiáng)硬的沙特，根據(jù)估計(jì)只有在80 美元的情況下才能保證財(cái)政收支平衡。如果油價(jià)繼續(xù)保持在當(dāng)前的低位，OPEC國(guó)家必然面臨著政府支出減少和居民福利水準(zhǔn)的全面下降。從中長(zhǎng)期來(lái)看，這種局面也是各國(guó)政府難以承受的。因此，我們認(rèn)為，如果低油價(jià)繼續(xù)維持半年左右的話，在2015年下半年某個(gè)時(shí)點(diǎn)，OPEC開(kāi)始削減產(chǎn)量的可能性還是不低的。同時(shí)，我們也應(yīng)該看到，美國(guó)對(duì)于OPEC國(guó)家，尤其是沙特，科威特，伊拉克等海灣國(guó)家，政治上的影響力不容忽視。當(dāng)前的低油價(jià)雖然短期內(nèi)可以促進(jìn)美國(guó)國(guó)內(nèi)的消費(fèi)，對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有利，同時(shí)也能在一定程度上起到打壓俄羅斯的作用。但如果低油價(jià)維持時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，其對(duì)美國(guó)整

9、體經(jīng)濟(jì)的影響就越來(lái)越偏向不利的一面，首先是頁(yè)巖油的生產(chǎn)和技術(shù)進(jìn)步會(huì)受到壓制，美國(guó)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期能源完全自給的進(jìn)度可能會(huì)被拖慢；其次，美國(guó)能源公司發(fā)行的垃圾債目前占美國(guó)整體垃圾債市場(chǎng)的20%，原油價(jià)格的下挫將使美國(guó)垃圾債市場(chǎng)違約率上升，進(jìn)而使得整體貸款成本加速上升，這對(duì)美國(guó)整體的資本市場(chǎng)將具有相當(dāng)大的殺傷力。有鑒于此，美國(guó)對(duì)于OPEC國(guó)家會(huì)開(kāi)始逐步升壓，OPEC國(guó)家的減產(chǎn)壓力在增大。二、石油供給格局大幅調(diào)整，歐佩克影響力下降與上世紀(jì)70年代油價(jià)飆升刺激了核能和天然氣的使用類似，本世紀(jì)初以來(lái)的高油價(jià)推動(dòng)了可再生能源和非常規(guī)油氣的快速發(fā)展，非歐佩克成員（尤其是美國(guó)）的油氣產(chǎn)量大幅提高。2014年，美國(guó)石油

10、產(chǎn)量達(dá)到約1250萬(wàn)桶/天的水平，與金融危機(jī)之前相比，增幅接近70%。其中，液化氣和其他非常規(guī)油產(chǎn)量達(dá)到420萬(wàn)桶/天 。更為重要的是，美國(guó)頁(yè)巖氣生產(chǎn)成本相對(duì)較低。2009年，美國(guó)頁(yè)巖氣的全生命周期開(kāi)采成本大約在30美元/桶左右 ，后續(xù)油井開(kāi)采成本有所上升，其中部分達(dá)到70美元/桶 。非歐佩克成員油氣產(chǎn)量的增長(zhǎng)削弱了歐佩克對(duì)全球石油市場(chǎng)的影響力，本來(lái)就不穩(wěn)固的寡頭壟斷格局更加脆弱。到2014年上半年，歐佩克12個(gè)成員生產(chǎn)水平為3570萬(wàn)桶/天，與2007年同期相比，僅增加4%。歐佩克產(chǎn)量占全球石油產(chǎn)量的比重目前已經(jīng)降至40%，而在上世紀(jì)70年代，該比重最高時(shí)候超過(guò)50%。其中沙特的石油生產(chǎn)份額

11、占比從最高時(shí)的17%降至目前的13%，產(chǎn)量亦被美國(guó)超過(guò)。三、地緣政治動(dòng)蕩對(duì)原油供給的影響低于預(yù)期。伊斯蘭國(guó)家對(duì)中東石油供給的負(fù)面沖擊并不顯著，伊拉克產(chǎn)量仍保持在300萬(wàn)桶/天。俄烏沖突對(duì)俄羅斯的石油生產(chǎn)也沒(méi)有造成明顯影響，俄仍然維持1050萬(wàn)桶/天的產(chǎn)量。與此同時(shí)，如果局勢(shì)繼續(xù)緩和，利比亞產(chǎn)能恢復(fù)，伊朗重返國(guó)際市場(chǎng)，各自可能分別增加100萬(wàn)桶/天的供應(yīng)。石油供給格局改變亦對(duì)歐佩克主要成員自身的行為產(chǎn)生了重要影響。上世紀(jì)80年代，為應(yīng)對(duì)石油價(jià)格大幅下跌，沙特等國(guó)主動(dòng)削減石油產(chǎn)量。但是，卡特爾聯(lián)盟內(nèi)部并不穩(wěn)固，其他成員紛紛提前退出減產(chǎn)行列，加上前蘇聯(lián)等非歐佩克成員繼續(xù)擴(kuò)大生產(chǎn)，擠占了歐佩克約17%

12、的份額，最后限產(chǎn)保價(jià)不得不以失敗告終。這一次石油生產(chǎn)成本相對(duì)低廉的沙特似乎汲取了上次的教訓(xùn)，減產(chǎn)意愿并不強(qiáng)烈，與金融危機(jī)之前相比，每天的生產(chǎn)水平反而增加了150萬(wàn)桶。與此同時(shí)，其他歐佩克成員的財(cái)政預(yù)算嚴(yán)重依賴石油收入，在市場(chǎng)份額持續(xù)下降和財(cái)政收支難以平衡的情況下，不減產(chǎn)對(duì)每個(gè)個(gè)體而言是相對(duì)合理的策略。四、預(yù)期和金融因素是油價(jià)大幅調(diào)整的催化劑和放大器全球主要經(jīng)濟(jì)體通脹水平都有不同程度的回落，歐元區(qū)甚至還存在通縮隱憂。在低通脹或者通縮時(shí)代，預(yù)期真實(shí)利率往往較高，持有大宗商品存貨的收益不如持有貨幣或者其他流動(dòng)性更好的金融資產(chǎn)，因此投資者的理性選擇是降低庫(kù)存水平?？吹A(yù)期體現(xiàn)在商品期貨市場(chǎng)就是做空。與

13、現(xiàn)貨市場(chǎng)的調(diào)整相比，期貨市場(chǎng)的調(diào)整更加迅速，對(duì)未來(lái)悲觀預(yù)期反映到交易價(jià)格上的速度更快。和其他大宗商品的交易類似，在原油期貨交易的融資活動(dòng)中，杠桿使用十分普遍，倍數(shù)也比較高，資金鏈條往往繃得很緊。而美元是重要的融資貨幣，投資者擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)明年加息，美元升值，市場(chǎng)上可能出現(xiàn)美元流動(dòng)性缺口。一旦大宗商品價(jià)格開(kāi)始下跌，就可能出現(xiàn)融資抵押品或者保證金不足的情況，進(jìn)而不能再維持原來(lái)的杠桿水平。但要降低杠桿，就需要拋售持有的原油資產(chǎn)，繼而引發(fā)新一輪的“踩踏式”出售，最終導(dǎo)致石油價(jià)格在短時(shí)間內(nèi)大幅下跌。此外，金融危機(jī)之后，歐美監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)大型銀行從事高風(fēng)險(xiǎn)交易的限制加強(qiáng)。從2013年下半年開(kāi)始，JP摩根、德意志銀

14、行、巴克萊等國(guó)際大投行紛紛剝離旗下商品現(xiàn)貨交易業(yè)務(wù)。這些金融機(jī)構(gòu)過(guò)去參與商品交易，實(shí)際上承擔(dān)了部分交易流動(dòng)性的供給。他們的退出，一定程度上推高了市場(chǎng)的流動(dòng)性溢價(jià)，而流動(dòng)性溢價(jià)的上升又會(huì)進(jìn)一步打壓商品價(jià)格。五、全球經(jīng)濟(jì)增速和通脹雙低的局面延續(xù)，原油需求增長(zhǎng)疲軟2003年以來(lái)商品市場(chǎng)的周期性繁榮使得石油生產(chǎn)部門(mén)對(duì)需求前景比較樂(lè)觀，一般都按照“一切照舊”的情景預(yù)測(cè)未來(lái)需求和開(kāi)展投資活動(dòng)。但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度變化往往都是非線性的。2013年，全球經(jīng)濟(jì)增速降至3.3%。通脹水平亦有不同程度的下降。進(jìn)入2014年之后，經(jīng)濟(jì)增速和通脹雙低的格局更加凸顯。受此影響，世界特別是OECD國(guó)家能源消費(fèi)總量持續(xù)低迷，石油消

15、費(fèi)更是不斷走低。2013年OECD國(guó)家能源消費(fèi)總量為55.3億噸標(biāo)油，較2012年增長(zhǎng)1.2%，但較2007年的57.2億噸標(biāo)油最高水平仍低4.4%，短期內(nèi)將難以恢復(fù)該水平。OECD國(guó)家石油消費(fèi)也從2005年的最高23.1億噸降至2013年的20.6億噸，下降了10.7%。對(duì)石油需求增長(zhǎng)邊際上貢獻(xiàn)最大的就是新興經(jīng)濟(jì)體。但2013年新興經(jīng)濟(jì)體增速降至4.7%，與20101年相比降低了2.7個(gè)百分點(diǎn)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入了增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)換階段，下一個(gè)階段的均衡增速還沒(méi)有探明，新常態(tài)尚未形成。而其他新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增速也在明顯放緩，印度、非洲等十億人次級(jí)的經(jīng)濟(jì)體快速工業(yè)化進(jìn)程對(duì)全球經(jīng)濟(jì)在增量上的貢獻(xiàn)尚不明顯。另

16、一方面，盡管美國(guó)近期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但隨著其國(guó)內(nèi)石油和天然氣產(chǎn)量大幅上升，很有可能從凈進(jìn)口國(guó)變?yōu)閮舫隹趪?guó)。新興市場(chǎng)需求增長(zhǎng)放緩和美國(guó)能源進(jìn)出口形勢(shì)的逆轉(zhuǎn)兩相疊加，即便不考慮可再生能源以及非常規(guī)油氣對(duì)原油的替代，原油需求增速亦很難有較大幅度的反彈。此外，主要經(jīng)濟(jì)體的原油儲(chǔ)備都比較充足。經(jīng)合組織成員的原油儲(chǔ)備水平保持在95天，其中美國(guó)的原油庫(kù)存水平為97天，都保持在歷史較高水平，未來(lái)補(bǔ)庫(kù)存的需求不大。反而有可能因?yàn)槌钟写尕浀氖找嫦陆担霈F(xiàn)部分商業(yè)性庫(kù)存拋售的情況，使得原油價(jià)格進(jìn)一步承壓。從上所述，供求關(guān)系是國(guó)際油價(jià)上漲最主要、最根本的因素，其他因素對(duì)油價(jià)的影響最終仍然還是通過(guò)供求發(fā)生作用。當(dāng)供求因素

17、決定了油價(jià)的根本走勢(shì)后，其他因素就會(huì)成為催化劑，會(huì)加速油價(jià)的上揚(yáng)或下跌；當(dāng)然，某些時(shí)候其他因素也會(huì)轉(zhuǎn)變?yōu)橹饕蛩?，起到關(guān)鍵性作用。綜上所述，高油價(jià)使全球經(jīng)濟(jì)告別了20032007年的高增長(zhǎng)低通脹的黃金時(shí)期，正在滑向低增長(zhǎng)、高通脹的邊緣，如果石油資源價(jià)格上漲的勢(shì)頭得不到遏制，全球經(jīng)濟(jì)陷入滯漲的風(fēng)險(xiǎn)將進(jìn)一步增大。六、油價(jià)下跌對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響6.1國(guó)際原油價(jià)格暴跌使中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)成本降低第一，降低工業(yè)能源成本，促進(jìn)工業(yè)增速企穩(wěn)。中國(guó)是全球制造業(yè)大國(guó)，同時(shí)也是石油消費(fèi)大國(guó)，根據(jù)BP公司的測(cè)算，2013年中國(guó)石油消費(fèi)量已占全球總消費(fèi)量的12.1%。那么，原油價(jià)格的下跌能否通過(guò)降低非能源部門(mén)的工業(yè)能源成

18、本，從而在擴(kuò)大工業(yè)生產(chǎn)規(guī)模的同時(shí)，增強(qiáng)制造業(yè)在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力、實(shí)現(xiàn)企業(yè)盈利的提升呢？英美國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)表明，即使原油價(jià)格波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響具有不對(duì)稱性，但因?yàn)楣┙o擴(kuò)張而導(dǎo)致的原油價(jià)格的急劇下跌，有助于降低工業(yè)成本、改善工業(yè)生產(chǎn)。第二次石油危機(jī)后，隨著OPEC產(chǎn)油國(guó)原油產(chǎn)量增長(zhǎng)，國(guó)際油價(jià)逐漸市場(chǎng)化。同一時(shí)期，因石油勘探開(kāi)發(fā)技術(shù)的進(jìn)步，石油成本不斷下降、產(chǎn)量不斷增加，導(dǎo)致石油價(jià)格暴跌。1985年11月至1986年7月間，布倫特原油離岸價(jià)由29.8美元/桶跌至9.6美元/桶，WTI原油離岸價(jià)則由30.8美元/桶跌至11.6美元/桶。而伴隨石油價(jià)格的暴跌，英美等主要工業(yè)國(guó)家（同時(shí)也是石油凈消費(fèi)國(guó)）非能源

19、部門(mén)的工業(yè)能源成本大幅下降，其工業(yè)生產(chǎn)同比增速止跌企穩(wěn)，并緩慢回升。第二，提升居民可支配收入，擴(kuò)大政府財(cái)政政策空間。2000年以來(lái)，我國(guó)原油消費(fèi)大幅上升，2009年時(shí)原油凈進(jìn)口量超過(guò)原油產(chǎn)量，意味著原油消費(fèi)量中約有一半以上來(lái)自于進(jìn)口。2013年中國(guó)全年凈進(jìn)口原油2.8億噸，合約17.6億桶。這意味著國(guó)際原油價(jià)格每下降10美元，將能為中國(guó)企業(yè)和居民節(jié)省開(kāi)支1070億元，約相當(dāng)于2013年GDP的0.2%、于全部A股上市公司利潤(rùn)的4.5%。因而原油價(jià)格下降，將能顯著提升居民可支配收入、提振消費(fèi)。另一方面，低油價(jià)同樣有助于改善政府財(cái)政收入。1986年國(guó)際油價(jià)大幅下跌，使美英等發(fā)達(dá)國(guó)家減少了數(shù)百億美元

20、的石油進(jìn)口成本，這等同于各國(guó)獲得了一大筆額外收入，可用于改善財(cái)政狀況。低油價(jià)改善財(cái)政狀況的途徑有兩條，一是降低通脹直接減少赤字，二是通過(guò)提升經(jīng)濟(jì)增速間接減少赤字。根據(jù)NBER測(cè)算，1980年代，美國(guó)通貨膨脹率每降低1%，預(yù)算赤字就可減少50億美元；而美國(guó)經(jīng)濟(jì)每增長(zhǎng)1%，預(yù)算赤字可下降80-100億美元。而對(duì)比當(dāng)前我國(guó)財(cái)政狀況，11年以來(lái)財(cái)政赤字率不斷上升，14年財(cái)政赤字率將達(dá)2.1%。而經(jīng)濟(jì)增速不斷下行意味著未來(lái)財(cái)政支出或?qū)⒉粩嗉哟a，15年財(cái)政赤字率有望升至2.5%。低油價(jià)有望改善財(cái)政收支狀況、緩解赤字壓力。6.2原油價(jià)格下跌加劇通縮油價(jià)下跌引發(fā)全球?qū)νs的普遍擔(dān)憂，惡化了低通脹全球蔓延的趨勢(shì)

21、。而考察幾個(gè)主要發(fā)展中國(guó)家的通脹情況，可以發(fā)現(xiàn)中國(guó)的通脹水平處于最低位。近期油價(jià)下跌使得國(guó)內(nèi)工業(yè)通縮情形雪上加霜。當(dāng)前中國(guó)通脹環(huán)境類似于98年，一是房地產(chǎn)拐點(diǎn)已現(xiàn)，二是企業(yè)部門(mén)負(fù)債率高企處于去杠桿階段，三是制造業(yè)產(chǎn)能持續(xù)過(guò)剩。具體看，通脹水平持續(xù)低位運(yùn)行，PPI已連續(xù)33個(gè)月處于負(fù)值區(qū)間，工業(yè)品通縮加劇。今年以來(lái)成品油價(jià)格屢屢下調(diào)，而煉制油價(jià)也持續(xù)走低，國(guó)內(nèi)汽柴油零售價(jià)格已普遍回落至“6元時(shí)代”，油價(jià)持續(xù)下跌帶動(dòng)交通和通信價(jià)格回落，也制約非食品價(jià)格漲幅。然而考察核心CPI，11月跌至1.3%創(chuàng)該數(shù)據(jù)發(fā)布以來(lái)新低，已經(jīng)脫離1.5%左右的穩(wěn)定區(qū)間。表明油價(jià)下跌只是惡化了通縮形勢(shì)，但并不是導(dǎo)致通縮的

22、重要原因，內(nèi)需低迷才是禍?zhǔn)住?.3貨幣寬松乘勢(shì)而上雖然國(guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩不安，但央行面臨的首要任務(wù)是抗通縮。通縮導(dǎo)致實(shí)際利率上升、負(fù)債率惡化，將加劇經(jīng)濟(jì)下行，已成為頭號(hào)風(fēng)險(xiǎn)。從長(zhǎng)期看貨幣政策放松空間仍大。近期人民幣出現(xiàn)了顯著貶值，很多人擔(dān)心中國(guó)會(huì)和印度、俄羅斯一樣，貶值以后被迫提高利率。在我們看來(lái)人民幣貶值與俄羅斯盧布以及印度盧比等的貶值并不具可比性。盧布貶值源于俄羅斯外匯儲(chǔ)備主要依賴于石油美元，而盧比貶值源于印度的外匯儲(chǔ)備主要依賴于資本流入，在油價(jià)下跌和美元升值面前均十分脆弱。而中國(guó)外匯儲(chǔ)備的根基是龐大的外貿(mào)順差，目前每個(gè)月保持在500億美元左右規(guī)模，加之龐大的外匯儲(chǔ)備，為熱錢(qián)流出沖擊貶值構(gòu)筑

23、了巨大的安全墊。加之目前人民幣匯率仍處于管制之下，匯率變動(dòng)背后主要體現(xiàn)的是監(jiān)管層的意圖。對(duì)于當(dāng)前國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性而言，短期資金偏緊源于股市暴漲，央行通過(guò)傳統(tǒng)公開(kāi)市場(chǎng)、準(zhǔn)備金率等工具投放貨幣投鼠忌器，因而我們猜測(cè)央行繞道外匯市場(chǎng)投放人民幣，人民幣的出售導(dǎo)致了匯率的短期貶值。而這一行為的好處在于既給市場(chǎng)提供了流動(dòng)性，又不至于產(chǎn)生央行進(jìn)一步放松的預(yù)期，防止刺激金融泡沫的產(chǎn)生。今年以來(lái)央行貨幣持續(xù)寬松而M2持續(xù)低增，表明央行貨幣政策傳導(dǎo)受阻。過(guò)去放松以后資金從存款流向貸款，直接降低企業(yè)融資成本，企穩(wěn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。而今資金從理財(cái)流向資本市場(chǎng)，并未直接進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，短期實(shí)體經(jīng)濟(jì)并未受益，貨幣創(chuàng)造脫實(shí)向虛。我們認(rèn)為金融市場(chǎng)的繁榮為經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型提供了有利條件，未來(lái)若希望貨幣政策重新奏效，最核心的是要打通資本市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)，恢復(fù)資本市場(chǎng)的融資功能，讓金融反哺經(jīng)濟(jì)。而在油價(jià)下跌通脹回