歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化進(jìn)程分析

1、 職業(yè)名品 歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化進(jìn)程分析內(nèi)容提要 本文運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)方法就20世紀(jì)80年代中期以來(lái)歐洲經(jīng)濟(jì)一體化的一個(gè)重要方面，即歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化進(jìn)行計(jì)量分析，對(duì)歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的實(shí)際進(jìn)程進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)。結(jié)果表明，歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的有關(guān)政策具有積極的意義。20世紀(jì)80年代中期以來(lái)，歐洲經(jīng)濟(jì)一體化取得的巨大進(jìn)展，集中體現(xiàn)在歐洲單一市場(chǎng)的建立和歐洲經(jīng)濟(jì)貨幣聯(lián)盟的建設(shè)進(jìn)程上。由于銀行業(yè)在歐盟金融市場(chǎng)以及整個(gè)經(jīng)濟(jì)中的關(guān)鍵地位，歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化在這兩個(gè)進(jìn)程中起了重要作用。而目前國(guó)內(nèi)外有關(guān)歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化進(jìn)程的研究主要是定性分析，缺少經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)。本文運(yùn)用經(jīng)濟(jì)計(jì)量分析的協(xié)整檢驗(yàn)方法

2、，對(duì)歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的實(shí)際進(jìn)程進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)。一、歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的政策歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化進(jìn)程始于20世紀(jì)80年代中期，標(biāo)志是1986年歐共體通過(guò)的單一歐洲法案的提出。在這份法案中，歐共體提出了在1992年12月31日之前建立歐洲統(tǒng)一大市場(chǎng)的目標(biāo)，在這個(gè)市場(chǎng)內(nèi)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品、人員、服務(wù)和資本的完全流動(dòng)。在單一歐洲法案框架下，銀行信貸市場(chǎng)一體化成了歐洲經(jīng)濟(jì)一體化的重點(diǎn)，而且隨著德洛爾報(bào)告的發(fā)布和歐洲聯(lián)盟條約(馬斯特里赫特條約)的實(shí)施，銀行信貸市場(chǎng)一體化又成為推動(dòng)歐洲向經(jīng)濟(jì)貨幣聯(lián)盟邁進(jìn)的關(guān)鍵動(dòng)力。單一歐洲法案只是明確了歐共體銀行信貸市場(chǎng)一體化的方向性目標(biāo)，具體的政策表現(xiàn)為歐共體理事會(huì)發(fā)布

3、的指導(dǎo)性意見(jiàn)”。早在1977年，歐共體委員會(huì)就發(fā)布了第一號(hào)銀行指導(dǎo)意見(jiàn)，其核心條款是允許外國(guó)銀行在符合東道國(guó)法規(guī)的前提下設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。它事實(shí)上打開(kāi)了成員國(guó)銀行在共同體其他成員國(guó)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的大門(mén)，具有重大的普遍性意義。但是，由于各國(guó)的立法差異并沒(méi)有得到消除，因此第一號(hào)銀行指導(dǎo)意見(jiàn)并沒(méi)有導(dǎo)致任何重大的跨國(guó)銀行活動(dòng)。真正標(biāo)志著歐洲銀行業(yè)和金融服務(wù)業(yè)走向單一市場(chǎng)的是1989年歐共體理事會(huì)發(fā)布的第二號(hào)銀行指導(dǎo)意見(jiàn)(Directive 89646EEC)，經(jīng)過(guò)修訂，1993年各成員國(guó)將其轉(zhuǎn)化為本國(guó)的法律加以正式實(shí)施。這份立法涉及歐洲銀行業(yè)金融服務(wù)和跨國(guó)活動(dòng)的各個(gè)方面，具有十分廣泛的內(nèi)容，其核心是置于共同

4、監(jiān)管規(guī)則下的單一許可原則和母國(guó)控制原則。根據(jù)這兩項(xiàng)原則，任何一個(gè)成員國(guó)的銀行和金融機(jī)構(gòu)，只要在本國(guó)獲得了營(yíng)業(yè)許可，就可以在其他成員國(guó)開(kāi)設(shè)分行，不用事先征得接納國(guó)的許可，其業(yè)務(wù)也只受母國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督，而不受東道國(guó)的監(jiān)督和管制。單一許可原則和母國(guó)控制原則對(duì)銀行業(yè)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的便利性不言而喻，銀行不再需要為了申請(qǐng)?jiān)趪?guó)外開(kāi)立分支機(jī)構(gòu)的資格而花費(fèi)巨大的精力和時(shí)間，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)也只由本國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)督，這樣就避免了成員國(guó)之間由于監(jiān)管規(guī)則不同造成的麻煩。另外，這兩項(xiàng)原則也為歐盟各國(guó)提供了一個(gè)監(jiān)管框架，這個(gè)框架有助于降低對(duì)歐盟各國(guó)之間進(jìn)行協(xié)調(diào)的成本，并減少歐盟各國(guó)的監(jiān)管負(fù)擔(dān)，同時(shí)也限制了潛在的各國(guó)監(jiān)管者的偏見(jiàn)。1

5、9861992年間，歐共體理事會(huì)還制定了8個(gè)附加的指導(dǎo)意見(jiàn)，分別對(duì)銀行業(yè)監(jiān)管、資本金要求、償債能力標(biāo)準(zhǔn)、洗錢(qián)活動(dòng)、信貸風(fēng)險(xiǎn)、年報(bào)的要求和銀行并購(gòu)重組各個(gè)方面做出具體的規(guī)定。歐共體理事會(huì)的這些指導(dǎo)意見(jiàn)系統(tǒng)地闡述了銀行信貸市場(chǎng)一體化的立法要求，然后各成員國(guó)將這些要求轉(zhuǎn)化成本國(guó)的具體立法加以落實(shí)。因此，歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化不僅依賴(lài)于各項(xiàng)指導(dǎo)意見(jiàn)的有效性，而且也和各成員國(guó)的具體實(shí)施狀況密切相關(guān)。芝摩曼(Zimmerman，1995)考察了所有單一市場(chǎng)指導(dǎo)意見(jiàn)在各成員國(guó)的實(shí)施狀況，得出的結(jié)論是在1991年末至1994年4月間，已經(jīng)被成員國(guó)采用的指導(dǎo)意見(jiàn)占全部指導(dǎo)意見(jiàn)的百分比已經(jīng)從58上升到89。對(duì)于第

6、二號(hào)銀行指導(dǎo)意見(jiàn)，截至1994年4月，12個(gè)歐洲聯(lián)盟的成員國(guó)中有11個(gè)已經(jīng)根據(jù)指導(dǎo)意見(jiàn)的要求進(jìn)行了國(guó)內(nèi)立法，惟一的例外是西班牙。總體而言，在歐共體發(fā)布一系列的指導(dǎo)意見(jiàn)之后，歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的法律框架已經(jīng)建立起來(lái)，在一定意義上可以說(shuō)，法律一體化比市場(chǎng)的實(shí)際一體化先行一步。二、歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)(一)假設(shè)和數(shù)據(jù)首先，經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)主要是針對(duì)歐盟銀行信貸市場(chǎng)，同時(shí)也涉及貨幣市場(chǎng)，因?yàn)殂y行信貸市場(chǎng)利率是以貨幣市場(chǎng)利率作為基礎(chǔ)的，銀行信貸市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的關(guān)系很密切。其次，檢驗(yàn)的指標(biāo)是利率，也就是以利率(金融市場(chǎng)上的價(jià)格)作為衡量銀行信貸市場(chǎng)一體化的指標(biāo)。根據(jù)利率平價(jià)理論，完全一體化的市場(chǎng)應(yīng)

7、該遵循單一價(jià)格原則，換言之，就是在完全一體化的金融市場(chǎng)上，所有相同金融資產(chǎn)都具有相同的價(jià)格。由此，利率可以作為銀行信貸市場(chǎng)一體化的衡量標(biāo)準(zhǔn)。在實(shí)際情況中，由于風(fēng)險(xiǎn)的不同，文化對(duì)銀行與客戶(hù)關(guān)系的影響不同，貨幣政策條件不同，以及各國(guó)銀行為解決信息不完全而采取的策略性行為不同，一體化的銀行信貸市場(chǎng)內(nèi)利率并不一定都實(shí)現(xiàn)均等化。因此，我們對(duì)歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的檢驗(yàn)不是以嚴(yán)格的價(jià)格均等化作為標(biāo)準(zhǔn)，而是使用協(xié)整的概念。協(xié)整分析認(rèn)為，隨著銀行信貸市場(chǎng)日益一體化，區(qū)域內(nèi)銀行的定價(jià)行為將會(huì)越來(lái)越緊密地聯(lián)系在一起，換言之，一體化地區(qū)內(nèi)成員國(guó)的利率將表現(xiàn)出趨同的關(guān)系。而從具體分析的角度說(shuō)，在一體化的金融市場(chǎng)內(nèi)，利

8、率(非穩(wěn)定時(shí)間序列)在短期內(nèi)可以分離變動(dòng)，但是在長(zhǎng)期，市場(chǎng)力量將迫使它們恢復(fù)到一個(gè)均衡的關(guān)系。這里，我們關(guān)注的是名義利率而不是實(shí)際利率，這是出于下面幾方面因素的考慮。第一，在金融市場(chǎng)上，名義利率能夠比實(shí)際利率更好地反映國(guó)際套利過(guò)程。借款者用以進(jìn)行比較、評(píng)判的是經(jīng)過(guò)匯率預(yù)期調(diào)整的名義利率而不是實(shí)際利率，相應(yīng)地，那些不通過(guò)直接投資方式進(jìn)行跨國(guó)業(yè)務(wù)活動(dòng)的銀行一般也只是對(duì)經(jīng)過(guò)匯率預(yù)期調(diào)整的名義利率感興趣。上述兩者構(gòu)成了國(guó)際套利過(guò)程的主要參與者，因此在國(guó)際套利過(guò)程中名義利率比實(shí)際利率更重要。第二，用實(shí)際利率進(jìn)行衡量本身存在著難以克服的問(wèn)題。一方面，實(shí)際利率以各國(guó)的貨幣分別表示，其差異無(wú)法比較，同時(shí)，沒(méi)有

9、任何一個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)跨國(guó)實(shí)際利率進(jìn)行比較，因此對(duì)于單個(gè)投資者或借款者來(lái)說(shuō)，實(shí)際利率差異并不能夠提供獲利機(jī)會(huì)。另一方面，由于平均實(shí)際利率在很大程度上取決于購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，而各國(guó)的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)在長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)不會(huì)有太大的偏離，也就是說(shuō)各國(guó)平均實(shí)際利率在長(zhǎng)期是基本相等的。這樣，使用實(shí)際利率進(jìn)行銀行信貸市場(chǎng)一體化檢驗(yàn)具有潛在的誤導(dǎo)性無(wú)論銀行信貸市場(chǎng)一體化是否發(fā)生，實(shí)際利率本身的差異就很小。因此，我們選擇名義利率而不是實(shí)際利率作為歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的檢驗(yàn)指標(biāo)。我們的研究范圍包括歐洲聯(lián)盟的六個(gè)核心國(guó)：法國(guó)、德國(guó)、英國(guó)、荷蘭、比利時(shí)和意大利。這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)總量占?xì)W盟GDP總額的80以上，很大程度上可以代表歐洲聯(lián)盟的總體。

10、同時(shí)，為了比較地區(qū)性和全球性的銀行信貸市場(chǎng)一體化，我們把分析擴(kuò)展到美國(guó)和日本。我們將使用從1985年開(kāi)始的月度利率對(duì)銀行貸款利率和利差進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。對(duì)于銀行貸款利率，選用各國(guó)的基準(zhǔn)利率表示；為了計(jì)算利差，選用貨幣市場(chǎng)利率作為存款利率的近似表示。銀行貸款利率和貨幣市場(chǎng)利率的數(shù)據(jù)都可以從國(guó)際貨幣基金組織(IMF)出版的國(guó)際金融統(tǒng)計(jì)(International Financial Statistic)中得到，兩者都從1985年1月開(kāi)始。利差有兩種形式：一是由貸款利率減去貨幣市場(chǎng)利率得到的絕對(duì)利差；二是由貸款利率除以貨幣市場(chǎng)利率得到的相對(duì)利差。(二)模型的分析框架1協(xié)整檢驗(yàn)的一般分析框架一般而言，如果

11、兩個(gè)時(shí)間序列yt、Xt各自都是一階單整序列，定義為I(1)序列，而且兩個(gè)序列的某個(gè)線(xiàn)性組合是平穩(wěn)的或I(0)，那么稱(chēng)時(shí)間序列Yt、Xt是協(xié)整的，或者說(shuō)兩者具有協(xié)整性。協(xié)整意味著兩個(gè)時(shí)間序列變量之間存在某種長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，一個(gè)時(shí)間序列變量的變化總是伴隨著另一個(gè)時(shí)間序列變量的變化，兩者不會(huì)分離太遠(yuǎn)。對(duì)歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的協(xié)整檢驗(yàn)基本上是遵循恩格爾和格蘭杰(Engle and Granger，1987)建立起來(lái)的方法，按兩個(gè)步驟展開(kāi)。首先，證明時(shí)間序列存在單位根；然后，估計(jì)協(xié)整向量。協(xié)整檢驗(yàn)的條件是待檢驗(yàn)的時(shí)間序列是一階單整序列，定義為I(1)。為了確定貸款利率時(shí)間序列和利差序列是I(1)，我們

12、需要進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。為此，我們要構(gòu)建關(guān)于利率和利差的時(shí)間序列和一階差分序列的回歸方程，然后分別進(jìn)行t檢驗(yàn)和F檢驗(yàn)。兩個(gè)回歸方程都包括一個(gè)緊跟在利率的滯后差分項(xiàng)之后的趨勢(shì)變量：零假設(shè)表示時(shí)間序列服從隨機(jī)游走，即非平穩(wěn)。對(duì)于t檢驗(yàn)，零假設(shè)是Ho：b0；對(duì)于F檢驗(yàn)，零假設(shè)是H0：bd0。如果計(jì)算出的統(tǒng)計(jì)量或F統(tǒng)計(jì)量的值小于臨界值，那么我們不能拒絕零假設(shè)，也就是說(shuō)時(shí)間序列是非平穩(wěn)的。一旦確定了貸款利率和利差的時(shí)間序列是I(1)序列，我們就可以從杜賓一沃森(Durbin-Watson，DW)統(tǒng)計(jì)量開(kāi)始進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。杜賓一沃森統(tǒng)計(jì)量從協(xié)整回歸中得到，協(xié)整回歸使用單個(gè)國(guó)家的利率或利差yt作為因變量，歐洲聯(lián)盟

13、其余國(guó)家的平均利率和平均利差作為自變量xt：當(dāng)由方程(3)的回歸中計(jì)算出DW值比臨界值大時(shí)，拒絕非協(xié)整的零假設(shè)，即兩個(gè)時(shí)間序列存在協(xié)整性。正如恩格爾和格蘭杰指出的，杜賓一沃森檢驗(yàn)只是作為證明存在協(xié)整性的一個(gè)近似指標(biāo)，它需要更詳細(xì)精確的其他檢驗(yàn)加以補(bǔ)充，有代表性的是迪基一富勒(DickeyFuller，DF)檢驗(yàn)和增廣迪基一富勒(Augmented DickeyFuller，ADF)檢驗(yàn)。迪基一富勒檢驗(yàn)基于協(xié)整回歸方程的殘差構(gòu)建模型：這里，估計(jì)參數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量表明了兩個(gè)時(shí)間序列變量的協(xié)整性。具體地說(shuō)，按照絕對(duì)值進(jìn)行比較，當(dāng)t統(tǒng)計(jì)量大于臨界值時(shí)，拒絕非協(xié)整的零假設(shè)，說(shuō)明兩個(gè)時(shí)間序列變量存在協(xié)整關(guān)系。

14、另外，根據(jù)以下的回歸方程可以進(jìn)行增廣迪基一富勒(ADF)檢驗(yàn)：這里，按照絕對(duì)值進(jìn)行比較，當(dāng)估計(jì)參數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量大于臨界值時(shí)，拒絕非協(xié)整的零假設(shè)，即兩個(gè)時(shí)間序列變量具有協(xié)整性。2存在結(jié)構(gòu)性突變的協(xié)整檢驗(yàn)凱普雷(Caporale et al，1996)認(rèn)為，對(duì)于趨同之前和之后的時(shí)間序列變量間的長(zhǎng)期關(guān)系，協(xié)整是一個(gè)強(qiáng)有力的檢驗(yàn)，但是對(duì)趨同過(guò)程中的時(shí)間序列變量則不然，也就是說(shuō)，在趨同發(fā)生的時(shí)期內(nèi)，時(shí)間序列變量經(jīng)常表現(xiàn)出非協(xié)整性。換言之，非協(xié)整性能夠反映時(shí)間序列變量的一種趨同進(jìn)程，這一結(jié)論得以成立的重要前提是時(shí)間序列存在結(jié)構(gòu)性突變，這種結(jié)構(gòu)性因素常常是由外部作用引起的，而不是時(shí)間序列本身變化規(guī)律的結(jié)果。如

15、果歐洲聯(lián)盟促進(jìn)銀行信貸市場(chǎng)一體化的立法和政策措施(主要是單一市場(chǎng)法案和第二號(hào)銀行指導(dǎo)意見(jiàn))有效，那么歐洲聯(lián)盟成員國(guó)之間的利率差異應(yīng)該存在下降趨勢(shì)，或者說(shuō)利率的時(shí)間序列顯示出結(jié)構(gòu)性突變，歐洲聯(lián)盟各成員國(guó)之間的貸款利率出現(xiàn)趨同。根據(jù)上述觀點(diǎn)，如果存在結(jié)構(gòu)性突變，那么樣本將要?jiǎng)澐譃橥蛔兦昂屯蛔兒髢蓚€(gè)時(shí)期，然后分別對(duì)這兩個(gè)時(shí)期進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。值得注意的是，按照這種方法進(jìn)行的協(xié)整檢驗(yàn)，缺少協(xié)整性正好意味著存在趨同進(jìn)程。在實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，第二號(hào)銀行指導(dǎo)意見(jiàn)通過(guò)影響銀行定價(jià)行為和競(jìng)爭(zhēng)狀況，從而對(duì)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)形成沖擊，貸款利率就可能顯示出結(jié)構(gòu)性突變。因此，我們要對(duì)存在結(jié)構(gòu)性突變的時(shí)間序列分別進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。第二號(hào)

16、銀行指導(dǎo)意見(jiàn)于1989年通過(guò)，到1993年9月歐盟各個(gè)成員國(guó)將其轉(zhuǎn)化為本國(guó)的具體法律加以落實(shí)，因此大致可以認(rèn)為結(jié)構(gòu)性突變發(fā)生在19901993年9月這段時(shí)期內(nèi)。如果考慮90年代初期金融市場(chǎng)也經(jīng)受多方面嚴(yán)峻的外部突發(fā)性沖擊，如兩德統(tǒng)一、歐洲貨幣體系危機(jī)等，將突變性時(shí)期確定在19901993年這段時(shí)期內(nèi)是恰當(dāng)?shù)?。基于這種考慮，我們把整個(gè)樣本期分為兩個(gè)不同的子時(shí)期：第一個(gè)時(shí)期是從1985年1月到1990年12月，代表歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化的政策和措施沒(méi)有實(shí)際實(shí)施的階段，可稱(chēng)為前一體化時(shí)期；第二個(gè)時(shí)期是從1993年9月到1997年12月，代表歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化有關(guān)政策措施開(kāi)始實(shí)施后的階段，可稱(chēng)為后

17、一體化時(shí)期。1990年12月到1993年9月之間的這段時(shí)期被排除在外，以充分保證兩個(gè)子時(shí)期相互獨(dú)立，同時(shí)也力求減少90年代初外部沖擊對(duì)歐盟金融市場(chǎng)產(chǎn)生的影響。這樣，我們就對(duì)上一部分的檢驗(yàn)程序加以修正，具體按如下步驟進(jìn)行：第一步，對(duì)從1985年1月到1997年12月的整個(gè)樣本期，根據(jù)方程(3)進(jìn)行協(xié)整回歸，得出DW、DF、ADF的各個(gè)值。但是，在存在結(jié)構(gòu)性突變的條件下，這些檢驗(yàn)的實(shí)際意義有所減弱。第二步，進(jìn)行結(jié)構(gòu)性突變條件下的協(xié)整檢驗(yàn)，把整個(gè)樣本期分為兩個(gè)子樣本，然后分別應(yīng)用方程(5)對(duì)每一個(gè)子樣本進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。(三)模型檢驗(yàn)結(jié)果1貸款利率和利差的趨勢(shì)：描述性統(tǒng)計(jì)分析為了說(shuō)明歐洲和全球銀行信貸市

18、場(chǎng)一體化的程度，我們將對(duì)歐洲聯(lián)盟六個(gè)核心成員國(guó)以及日本、美國(guó)的貸款利率和利差進(jìn)行分析。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，整個(gè)樣本期內(nèi)，歐盟各成員國(guó)的貨幣市場(chǎng)平均利率水平存在不小的差異，最低的是德國(guó)(589)，最高的是意大利(1166)；各成員國(guó)的貸款利率也并不相等，最低的是德國(guó)和荷蘭，它們的平均貸款利率大約是82，意大利則高達(dá)1286。如果銀行信貸市場(chǎng)一體化能夠?qū)е陆鹑谫Y產(chǎn)價(jià)格均等化的理論假定成立，那么我們將發(fā)現(xiàn)各成員國(guó)的名義利率會(huì)減少到一體化之前利率最低的國(guó)家的利率水平。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，與前一體化時(shí)期相比，后一體化時(shí)期的貸款利率明顯下降。但是，這種情形并不是歐洲特有的，因?yàn)槊绹?guó)和日本的利率也表現(xiàn)出同樣的下降趨勢(shì)，

19、也就是說(shuō)利率的下降更可能是一種全球性的趨勢(shì)，而不是由于歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化政策的獨(dú)特后果。另外，在后一體化時(shí)期，各國(guó)的利率看起來(lái)更加接近，一個(gè)可能的原因是由于利率普遍下降而導(dǎo)致利率之間的差距變小。而且，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也不能夠說(shuō)明利率實(shí)現(xiàn)了均等化，畢竟在意大利和荷蘭兩個(gè)國(guó)家之間，貨幣市場(chǎng)利率的差距達(dá)到497個(gè)百分點(diǎn)，銀行貸款利率的差距也有428個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)利差的分析表明，除了比利時(shí)和意大利之外的所有國(guó)家，與前一體化時(shí)期相比，后一體化時(shí)期的絕對(duì)利差普遍減少。但是這本身不足以說(shuō)明歐盟金融市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了一體化，因?yàn)槔钕陆档暮艽笠徊糠衷蚴歉鲊?guó)名義利率的下降。而且，對(duì)相對(duì)利差的分析表明，在這一時(shí)期內(nèi)利差實(shí)際上

20、是增加而不是減少。在前一體化時(shí)期，相對(duì)利差的變化范圍是從比利時(shí)的164的高點(diǎn)到英國(guó)的110低點(diǎn)；而在后一體化時(shí)期，這一變化范圍是從比利時(shí)的1.87到意大利的115。利率的降低可以很大程度地解釋這種變化。銀行貸款利率可以表示為貨幣市場(chǎng)利率加上一個(gè)附加額，而相對(duì)利差又可定義為銀行貸款利率除以貨幣市場(chǎng)利率，因此，當(dāng)貨幣市場(chǎng)利率下降時(shí)，相對(duì)利差將會(huì)增加。但是，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，在后一體化時(shí)期，除了比利時(shí)以外的所有其他被分析的歐盟成員國(guó)的相對(duì)利差都更加緊密地朝德國(guó)的利差水平靠攏?？傮w而言，描述性統(tǒng)計(jì)量并不能有力地說(shuō)明歐盟銀行信貸市場(chǎng)一體化，只是在較小程度上指出了不同國(guó)家利差更加接近。2利率和利差的單位根檢驗(yàn)

21、首先，我們給出協(xié)整檢驗(yàn)第一步的結(jié)果，也就是確定待檢驗(yàn)的時(shí)間序列是否是一階單整的，即時(shí)間序列是否I(1)序列。為此，我們分別對(duì)利率時(shí)間序列及其一階差分序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。對(duì)所有的利率(包括貨幣市場(chǎng)利率和銀行貸款利率)，我們都不能夠拒絕有單位根的零假設(shè)，也就是說(shuō)所有的利率時(shí)間序列都是非平穩(wěn)的。進(jìn)一步地，我們能夠拒絕利率的一階差分序列的零假設(shè)，也就是說(shuō)，利率的一階差分序列是I(0)序列。因此，我們可以得出結(jié)論，所有的利率時(shí)間序列都是一階單整序列，即I(1)序列，我們可以對(duì)利率的時(shí)間序列進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。同樣地，利差的單位根檢驗(yàn)的結(jié)果也表明，絕大部分國(guó)家的利差時(shí)間序列都是I(1)序列，而僅有幾個(gè)國(guó)家(意大

22、利、荷蘭和英國(guó))的檢驗(yàn)值表明利差序列是I(0)序列。這里的利差是由貸款利率除以貨幣市場(chǎng)利率而得到的相對(duì)利差。3銀行信貸市場(chǎng)以及貨幣市場(chǎng)的協(xié)整檢驗(yàn)(1)利率的協(xié)整分析經(jīng)過(guò)經(jīng)驗(yàn)分析發(fā)現(xiàn)，除了法國(guó)、比利時(shí)，歐盟其他國(guó)家的貨幣市場(chǎng)利率普遍表現(xiàn)出缺少協(xié)整性。在現(xiàn)實(shí)情況下，對(duì)歐盟貨幣市場(chǎng)利率起基準(zhǔn)作用的并不是歐盟的平均貨幣市場(chǎng)利率，而是德國(guó)的貨幣市場(chǎng)利率。因此，我們對(duì)歐盟各國(guó)貨幣市場(chǎng)利率和德國(guó)貨幣市場(chǎng)利率之間的關(guān)系進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，得到的結(jié)果見(jiàn)表1。說(shuō)明：(1)歐盟各國(guó)的貨幣市場(chǎng)利率序列相對(duì)于德國(guó)貨幣市場(chǎng)利率序列進(jìn)行回歸。(2)DW給出了的德賓一沃森統(tǒng)計(jì)量的檢驗(yàn)值，100個(gè)觀測(cè)值的相應(yīng)的臨界值是：0511(1

23、)，0386(5)，0322(10)。當(dāng)DW值大于臨界值時(shí)，拒絕非協(xié)整的零假設(shè)，表明存在協(xié)整性。(3)DF給出了簡(jiǎn)單DF回歸的的統(tǒng)計(jì)量，其相應(yīng)的100個(gè)觀測(cè)值的臨界值是：407(1)，337(5)，303(10)。根據(jù)絕對(duì)值比較，估計(jì)參數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量大于臨界值時(shí)，拒絕非協(xié)整的零假設(shè)，表明存在協(xié)整性。(4)*數(shù)據(jù)代表存在協(xié)整性的結(jié)果。我們可以看出德國(guó)貨幣市場(chǎng)利率和比利時(shí)、荷蘭、英國(guó)三國(guó)的貨幣市場(chǎng)利率在兩個(gè)子時(shí)期都是協(xié)整的，在前一體化時(shí)期協(xié)整性表現(xiàn)得更加強(qiáng)烈。法國(guó)和意大利有更低的檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量，表明它們的貨幣市場(chǎng)利率和德國(guó)的貨幣市場(chǎng)利率之間的非協(xié)整性。另外，值得注意的是，所有的后一體化時(shí)期的檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量的

24、值都比前一體化時(shí)期更低，也就是說(shuō)協(xié)整性在后一體化時(shí)期顯得更加微弱，這一結(jié)果符合凱普勒(Caporale，et al，1996)的觀點(diǎn)，即趨同進(jìn)程中，能夠檢驗(yàn)到的協(xié)整性會(huì)減少，換言之，缺少協(xié)整性可以被解釋為趨同進(jìn)程的結(jié)果?？傮w而言，歐盟各國(guó)的貨幣市場(chǎng)利率和德國(guó)的貨幣市場(chǎng)利率之間表現(xiàn)出較明顯的協(xié)整性和趨同現(xiàn)象。貨幣市場(chǎng)利率通過(guò)固定匯率聯(lián)系在一起，從而貨幣市場(chǎng)利率之間的協(xié)整性一定程度上可以轉(zhuǎn)換成銀行貸款利率之間的協(xié)整性，但是這種轉(zhuǎn)換關(guān)系并不是很明確。從表1中可以看出，就比利時(shí)而言，在前一體化時(shí)期其貨幣市場(chǎng)利率是協(xié)整的，同期銀行貸款利率也是協(xié)整的；但是對(duì)荷蘭而言，貨幣市場(chǎng)利率的協(xié)整性并沒(méi)有導(dǎo)致銀行貸款

25、利率的協(xié)整性。因此，我們得出結(jié)論，即貨幣市場(chǎng)利率的趨同是銀行貸款利率之間出現(xiàn)協(xié)整性的必要但絕不是充分的條件。(2)利差的協(xié)整分析這一部分我們進(jìn)行利差的協(xié)整分析。利差的協(xié)整性反映了能夠?qū)⑹袌?chǎng)緊密地聯(lián)系在一起并確立一種長(zhǎng)期均衡關(guān)系的套利力量。這種力量可能來(lái)自于貨幣市場(chǎng)一體化，銀行零售定價(jià)行為的趨同，以及信貸市場(chǎng)的套利過(guò)程，我們不追究這種套利過(guò)程背后的驅(qū)動(dòng)力量，因?yàn)閰f(xié)整分析考慮的僅僅是長(zhǎng)期均衡化的進(jìn)程是否存在。說(shuō)明：(1)歐盟各國(guó)的利差相對(duì)于歐盟平均利差進(jìn)行回歸，對(duì)每一國(guó)的檢驗(yàn)，歐盟平均利差中都已排除了該國(guó)的利差；美國(guó)和日本的利差相對(duì)于歐盟平均利差(包括所有的歐盟6國(guó))進(jìn)行回歸。(2)DW給出了德賓

26、沃森統(tǒng)計(jì)量的檢驗(yàn)值，100個(gè)觀測(cè)值相應(yīng)的臨界值是：0511(1)，0386(5)，0322(10)。當(dāng)DW值大于臨界值時(shí)，拒絕零假設(shè)，意味著存在協(xié)整性。(3)ADF(k)給出了增廣迪基富勒回歸的估計(jì)參數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量，括號(hào)中的k給出了增廣迪基富勒回歸的滯后項(xiàng)數(shù)，因此k0代表簡(jiǎn)單的迪基富勒回歸。100個(gè)觀測(cè)值的迪基富勒回歸的相應(yīng)臨界值為：407(1)，337(5)，303(10)，100個(gè)觀測(cè)值的增廣迪基-富勒回歸的相應(yīng)臨界值為：377(1)，317(5)，284(10)。(4)表中*數(shù)據(jù)代表不存在協(xié)整性的結(jié)果。表2給出了整個(gè)樣本期的利差協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果，從中可以看出歐盟各國(guó)的利差序列較為普遍地表現(xiàn)出明顯的協(xié)整性。但是，將樣本分為前一體化時(shí)期和后一體化時(shí)期之后，檢驗(yàn)結(jié)果會(huì)表現(xiàn)出許多結(jié)構(gòu)性變化。一般地，在第一個(gè)子時(shí)期，檢驗(yàn)結(jié)果總體上表明存在協(xié)整性，惟一的例外是法