商貿(mào)零售行業(yè)2022年下半年高股息低估值加強安全邊際

1、1、 消費恢復(fù)進程邊際放緩，疫情影響持續(xù)1.1、 1-2 月社消增速環(huán)比提升，3/4 月受疫情影響較大2022 年 1-2 月，社會消費品零售總額 7.44 萬億元，同比增長 6.7%，增速環(huán)比2021 年 12 月的 1.7%上升 5 個百分點。2022 年 1-2 月社消增速略超 wind 市場一致預(yù)期（同比增長 4.62%），主要是受益于：1）石油及制品類保持較高同比增速，1-2 月石油及制品類零售額同比增長 25.6%；2）黃金珠寶受益于投資保值需求提升出現(xiàn)明顯改善。2022 年 3/4 月社消增速低于 wind 市場一致預(yù)期（同比下降 0.83%/同比下降5.77%），主要是由于 2

2、022 年 3 月起多地，尤其是上海等地區(qū)，出現(xiàn)疫情反復(fù)的情況，從而對線下門店客流和線上物流發(fā)貨產(chǎn)生一定的不利影響。2022 年 3/4月的社會消費品零售總額為 3.42 萬億元/2.95 萬億元，同比下降 3.5%/11.1%。限額以上企業(yè)（單位）商品零售額為 1.29 萬億元/1.10 萬億元，同比下降 0.4%/14.0%。從累計數(shù)據(jù)看，2022 年 1-4 月社會消費品零售總額為 13.81 萬億元，同比下降 0.2%；限額以上企業(yè)（單位）商品零售額為 5.16 萬億元，同比增長 0.6%。圖 1：社會消費品零售總額當(dāng)月同比增速（2017.03-2022.04）40.030.020.0

3、10.02017/32017/52017/72017/92017/112018/1-22018/42018/62018/82018/102018/122019/32019/52019/72019/92019/112020/1-22020/42020/62020/82020/102020/122021/32021/52021/72021/92021/112022/1-22022-040.0-10.0-20.0-30.0社會消費品零售總額當(dāng)月同比增速（%），整理圖 2：限額以上分品類社會消費品零售總額增速（%）圖 3：全國限額以上金銀珠寶類商品零售額當(dāng)月同比增速（%）100806040200-20

4、-40糧 飲 煙 紡油 料 酒 織食 服品 裝化 金 日妝 銀 用品 珠 品寶家 中 文 家用 西 化 具電 藥 辦器 品 公通 石 汽 建訊 油 車 筑器 裝材 潢120.0100.080.060.040.020.02019/32019/52019/72019/92019/112020/1-22020/42020/62020/82020/102020/122021/32021/52021/72021/92021/112022/1-22022/40.0-20.0-40.0-60.02020年1-4月2021年1-4月2022年1-4月 限額以上金銀珠寶類商品零售額當(dāng)月同比增速（%），整理，整理

5、，統(tǒng)計時間為 2019.01-2022.04從細分品類看，2022 年 1-4 月社消各品類中飲料食品等必選品表現(xiàn)相對穩(wěn)定，可選品受疫情沖擊較大。2022 年 1-4 月，飲料類以及糧油食品類零售額同比增長 10.4%/9.5%，增速位于除石油（同比增長 15.7%）的零售子行業(yè)前兩位。可選消費品普遍受疫情沖擊影響較大，其中金銀珠寶類 2022 年 1-2 月表現(xiàn)較好，2022 年 1-2 月零售額同比增速 19.5%，3-4 月受疫情影響增速有所下滑，隨疫情逐步穩(wěn)定后，黃金珠寶等可選品或?qū)⒂幸欢ɑ謴?fù)空間。1.2 、 零售行業(yè)上市公司 1Q2022 營收同增 2.70%，歸母凈利潤同減 5.1

6、9%2021 年零售行業(yè)營業(yè)收入同比 2020 年有所提升，但仍未恢復(fù)到 2019 年的水平，2020 年實行新收入準(zhǔn)則后，聯(lián)營模式下的收入從總額法改為凈額法記賬，從而對部分零售公司的表觀收入產(chǎn)生一定不利影響，但整體看，我們認(rèn)為零售行業(yè)收入端距離恢復(fù)至 2019 年的水平仍有一定差距。從利潤端看，2021 年零售行業(yè)歸母凈利潤同比 2020 年有所下滑，雖然其中有部分采取新租賃準(zhǔn)則的影響，但我們認(rèn)為整體 2021 年零售行業(yè)利潤端仍相對承壓。零售行業(yè)主要的 52 家上市公司 2021 年實現(xiàn)營業(yè)收入 5034.12 億元，同比 2020年增長 4.69%，同比 2019 年下降 20.66%。

7、實現(xiàn)歸母凈利潤 129.99 億元，同比 2020 年減少 9.04%，同比 2019 年減少 47.42%。圖 4：零售行業(yè)主要上市公司收入及毛利同比增速（2017-2021圖 5：零售行業(yè)主要上市公司(扣非)歸母凈利潤同比增速（2017-2021）20100-10-20-3020172018201920202021零售行業(yè)的營業(yè)收入增速（%）零售行業(yè)的毛利增速(%)6040200-20-40-60-8020172018201920202021零售行業(yè)的歸母凈利潤增速(%)零售行業(yè)的扣非歸母凈利潤增速(%)，整理，整理從細分行業(yè)看，2021 年除超市業(yè)態(tài)外，其他業(yè)態(tài)均實現(xiàn)收入和利潤的同比正增

8、長。2021 零售行業(yè)的主要細分行業(yè)中，1）黃金珠寶行業(yè)營收平均增速為 16.37%（整體法，下同），歸母凈利潤增速為 159.12%。2）百貨行業(yè)營收增速為 4.92%，歸母凈利潤增速為 94.78%。3）超市行業(yè)營收增速為-3.99%，歸母凈利潤由正轉(zhuǎn)負(fù)，增速為-252.13%。4）專業(yè)市場及連鎖行業(yè)的收入增速為 24.07%，歸母凈利潤增速為 30.66%。圖 6：2021 年零售行業(yè)主要細分行業(yè)的營業(yè)收入同比增速圖 7：2021 年零售行業(yè)主要子行業(yè)歸母凈利潤同比增速402002010000-20-100-40-200-60百貨超市專業(yè)市場及連鎖黃金珠寶-300百貨超市專業(yè)市場及連鎖黃

9、金珠寶2021營業(yè)收入同比增速（%）2020營業(yè)收入同比增速（%）2021歸母凈利潤同比增速（%） 2020歸母凈利潤同比增速（%），整理，整理從單季度角度看，1Q2022 零售行業(yè)營收同比增速環(huán)比 4Q2021 有一定提升， 1Q2022 零售行業(yè)歸母凈利潤同比下滑幅度有所縮窄。主要是由于 1Q2022 零售行業(yè)期間費用率環(huán)比 4Q2021 有一定幅度的下降，增厚了零售公司的盈利空間。零售行業(yè)主要的 52 家上市公司 1Q2022 實現(xiàn)營業(yè)收入 1412.11 億元，同比增長 2.70%，增速較 4Q2021 上升 4.36 個百分點。實現(xiàn)歸母凈利潤 61.40 億元，同比減少 5.19%，

10、增速較 4Q2021 上升 76.86 個百分點。圖 8：零售行業(yè)主要上市公司單季度收入及毛利同比增速（1Q2021-1Q2022）圖 9：零售行業(yè)主要上市公司單季度（扣非）歸母凈利潤同比增速（1Q2021-1Q2022）20151050-5-101Q20212Q20213Q20214Q20211Q2022200-20-40-60-80-1001Q20212Q20213Q20214Q20211Q2022零售行業(yè)的單季度營業(yè)收入增速(%)零售行業(yè)的單季度毛利增速(%)零售行業(yè)的單季度歸母凈利潤增速(%)零售行業(yè)的單季度扣非歸母凈利潤增速(%)，整理，整理從細分行業(yè)看，1Q2022 零售行業(yè)的主要

11、細分行業(yè)中，只有超市和專業(yè)連鎖業(yè)態(tài)實現(xiàn)了歸母凈利潤同比正增長。1）黃金珠寶行業(yè)營收平均增速為 11.71%（整體法，下同），歸母凈利潤增速為-32.99%。2）百貨行業(yè)營收增速為-5.35%，歸母凈利潤增速為-21.56%。3）超市行業(yè)營收增速為 0.36%，歸母凈利潤增速為 94.91%。4）專業(yè)市場及連鎖行業(yè)的收入平均增速為 32.00%，歸母凈利潤增速為 25.99%。圖 10：1Q2022 零售行業(yè)主要細分行業(yè)營業(yè)收入增速圖 11：1Q2022 零售行業(yè)主要細分行業(yè)歸母凈利潤增速403020100-10-20百貨超市專業(yè)市場及連鎖黃金珠寶 1Q2022營業(yè)收入同比增速（%）4Q2021

12、營業(yè)收入同比增速（%）5000-500-1000-1500-2000百貨超市專業(yè)市場及連鎖黃金珠寶 1Q2022歸母凈利潤同比增速（%）4Q2021歸母凈利潤同比增速（%），整理，整理；其中 4Q2021 黃金珠寶歸母凈利潤同比增速因基值為負(fù)無法計算1.3 、 2022 年至今 A 股零售板塊市場表現(xiàn)優(yōu)于大盤2022 年以來截至 5 月 13 日（84 個交易日），上證綜合指數(shù)、深證成份指數(shù)漲幅分別為-15.26%和-24.89%，商貿(mào)零售（中信）指數(shù)的漲幅為-8.80%，跑贏上證綜指和深證成指。2022 年以來截至 5 月 13 日，商貿(mào)零售行業(yè)漲幅為-8.80%，位列 30 個中信一級行業(yè)

13、漲幅榜第 6 位。2022 年以來截至 5 月 13 日，中信一級行業(yè)漲幅最大的前三位是煤炭、建筑、房地產(chǎn)，分別為 14.96%、0.03%和-2.54%。2022 年以來截至 5 月 13 日，跌幅最大的前三位行業(yè)分別是電子、計算機和國防和軍工，分別為-33.39%、-29.37%和-28.92%。分板塊來看，2022 年以來截至 5 月 13 日，零售板塊子行業(yè)中，漲幅排名前三位的子行業(yè)分別是超市及便利店、百貨和專業(yè)市場經(jīng)營，漲幅分別為 0.05%、-5.79%和-8.70%。圖 12：2022 年以來零售板塊表現(xiàn)情況（截至 2022/5/13）10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.

14、0%-15.0%-20.0%-25.0%-30.0%-35.0%2021-12-312022-01-312022-02-282022-03-312022-04-30上證指數(shù)深證成指 商貿(mào)零售(中信)，整理圖 13：2022 年以來 30 個中信一級行業(yè)的漲幅（截至 2022/5/13）20%10%漲0%跌 -10%幅 -20%-30%-40%煤建房銀交 紡石農(nóng)綜消電建鋼有食家基醫(yī)非汽通輕綜機電傳國計電炭筑地行通商織油林合費力材鐵色品電礎(chǔ)藥銀車信工合械力媒防算子產(chǎn)運貿(mào)服石牧者及輸零裝化漁服公金飲化行屬料工金制金設(shè)軍機造融備工售務(wù)用事業(yè)融及新能源，整理圖 14：2022 年以來零售板塊表現(xiàn)情況（截

15、至 2022/5/13）漲跌幅家電3C連鎖貿(mào)易珠寶首飾及鐘表專業(yè)市場經(jīng)營百貨超市及便利店-50.00% -40.00% -30.00% -20.00% -10.00%0.00%10.00%，整理2、 可選消費彈性相對較高，疫情催化線上化進程提速2.1 、 可選消費彈性相對較高，年輕一代消費潛力釋放相較于必選品，可選品消費彈性更高。鑒于可選品非必需的特性，其在生活需求中的重要性要低于糧油、食品等必選品，因此必選品的需求相對平穩(wěn)，彈性較小，而可選品消費通常呈現(xiàn)出較高的彈性。同時，鑒于疫情期間居民囤貨行為，必選品通常受益，以糧油食品類零售額為例，根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2020 年 3/4 月糧油食品類

16、零售額同比增速為 19.2%/18.2%，為 2020 年高峰值；而同期服裝、鞋帽、針紡織品類因疫情沖擊，零售額分別同比下降 34.8%/18.5%。隨疫情逐步受控，可選消費需求逐漸釋放，必選品消費增速回歸穩(wěn)定。糧油食品類零售額同比增速從 2020 年 4 月的 18.2%持續(xù)下降至 2020 年 8 月的 4.2%，金銀珠寶類零售額則從 2020 年 5 月起逐步好轉(zhuǎn)，2020 年 7 月金銀珠寶類零售額增速恢復(fù)至同比增加 7.5%。從 可選消費行業(yè)指數(shù)來看，其在 2020 年 3月 23 日達到 2020 年最低點，而后則整體上呈持續(xù)增長態(tài)勢。圖 15：疫情可控期可選消費彈性較高（2020

17、.02-2020.12）圖 16：可選消費指數(shù)疫情可控期整體呈上升趨勢（2020.1.2-2020.12.31）40.0040.0%20.000.00-20.00-40.0020.0%10.0%0.0%-10.0%30.0%-60.00服裝鞋帽針紡織品類金銀珠寶類-20.0% 家用電器和音像器材類 汽車類糧油、食品類可選消費指數(shù)漲幅國家統(tǒng)計局，整理，統(tǒng)計指標(biāo)：部分消費品品類零售額月度同比增速（%）Wind，整理2022 年 3 月消費者信心處于低谷期，隨疫情逐步受控，消費者信心或?qū)⒂兴嵴?。根?jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2022 年 2 月我國消費者信心指數(shù)為 120.5，接近 2020年2022 年

18、3 月之間 27 個月的平均水平（120.13），而到 2022 年 3 月，消費者信心指數(shù)大幅下降至 113.2，接近 2020 年以來最低值 112.6，居民消費信心受到較大影響。隨疫情逐步受控，消費者信心或?qū)⒂兴嵴?。圖 17：2022 年 3 月消費者信心處于歷史低位（2020.01-2022.03）1301251201151102020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021

19、-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-03105消費者信心指數(shù)(月)國家統(tǒng)計局，整理線上平臺的促銷活動或?qū)⒅οM復(fù)蘇。五一期間，各電商平臺推出了一系列促銷活動，例如淘寶推出“五五劃算節(jié)”，京東針對家電品類推出“家電五一煥新周”活動。2022 年“618”臨近，各大電商平臺也即將上線新一輪的促銷政策。參考 2021 年，淘寶 2021 年的“618”大促活動于 5 月 7 日開始賣家招商，于 5月 29 日開始預(yù)熱。一系列促銷活動將有助于可選品消費回暖。據(jù)星圖數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2021 年 618 期間，家用電器、手機通訊、服

20、裝配飾占據(jù)了品類銷售額前三名。圖 18：各大電商平臺五一期間相繼推出促銷活動淘寶 APP、京東 APP、拼多多 APP，整理圖 19：家用電器、手機通訊、服裝配飾位列 2021 年 618 大促銷售額前三8247426805124624134033192782289008007006005004003002001000家用電器手機通訊服裝配飾美妝個護鞋靴箱包家具建材電腦辦公食品飲料母嬰玩具運動戶外銷售額（億元）星圖數(shù)據(jù)，整理，統(tǒng)計時間：2021 年 6 月 1 日-6 月 18 日“Z 世代”消費者消費能力提升?！癦 世代”（出生于 1995-2009 年間）成長于信息時代，受互聯(lián)網(wǎng)、智能手機

21、等現(xiàn)代科技產(chǎn)物影響較大，在消費觀和價值觀上呈現(xiàn)出一定的獨特性。相較于父輩，“Z 世代”成長時物質(zhì)條件相對富裕，消費欲望較強，追求個性化、體驗感。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，我國 2018 年“Z 世代”總?cè)藬?shù)約 2.6 億，約占 2018 年總?cè)丝诘?19%，有著巨大的消費潛力。根據(jù) OC&C統(tǒng)計，我國“Z 世代”在 2018 年時直接或間接影響的消費支出達 4 萬億元，占全國家庭總開支的 13%，高于世界平均水平。據(jù) BCG&騰訊在 2021 年對 4700人的調(diào)查顯示，我國“90 后”奢侈品消費者占比達到 50%，貢獻的消費額占整體比例已經(jīng)達到 46%，而隨著“Z 世代”進入工作年齡，其消費能力或

22、將進一步提升。圖 20：我國“Z 世代”貢獻的消費額占比較高全球英國 美國 德國 法國 意大利波蘭 土耳其巴西 中國0%2%4%6%8%10%12%14%直接開支占比（%）間接開支占比（%）OC&C，整理，調(diào)研時間為 2018 年 8 月，直接開支指 Z 世代使用自身錢財?shù)拈_支，間接開支指支出金額或購買物品受到 Z 世代影響的開支圖 21：年輕群體成為我國奢侈品消費主力48%43%31% 31%19%15%7%6%60%50%40%30%20%10%0%95-00年出生90-95年出生80-90年出生80年以前出生人數(shù)分布（%）市場規(guī)模（%）BCG、TMI 騰訊營銷洞察，整理，其中人數(shù)分布為該

23、年齡段人數(shù)占總調(diào)查人數(shù)比例，市場規(guī)模為該年齡段消費額占總體消費額比重，調(diào)研區(qū)間為 2021 年“Z 世代”民族自豪感較強，引領(lǐng)國潮消費持續(xù)走熱。隨中國經(jīng)濟文化實力不斷提升，年輕一代消費者具有更強的民族自豪感和民族自信心，消費時也更加青睞國潮文化。同程數(shù)據(jù)顯示，2020 年的紅色旅游消費人群中，“Z 世代”占比達到 61%，是紅色旅游的消費主力；據(jù)上海市消保委于 2022 年 1-2 月的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，在飲料消費方面，受訪的“Z 世代”消費者表示相比國外品牌，他們會優(yōu)先考慮國內(nèi)品牌，在近一個月內(nèi)購買飲料的年輕消費者有超過 50%選擇了國貨產(chǎn)品。圖 22：紅色旅游受“Z 世代”歡迎圖 23：“Z 世代

24、”更傾向國貨飲料32%48%20%紅色旅游消費人群年齡層占比（%）39%61%Z世代人群其他年齡人群新國貨產(chǎn)品老國貨產(chǎn)品其他產(chǎn)品同程研究院，整理，統(tǒng)計指標(biāo)：不同年齡層紅色旅游消費人數(shù)占總?cè)藬?shù)比例（%），統(tǒng)計時間為 2020 年上海消保委，整理，統(tǒng)計指標(biāo)：調(diào)查期內(nèi)購買的該品牌人數(shù)占總?cè)藬?shù)比例（%），調(diào)研時間為 2022 年 1-2 月2.2 、 數(shù)字化進程持續(xù)，線上線下一體化加速疫情催化下線上化進程提速，零售企業(yè)數(shù)字化程度持續(xù)提升。2022 年移動互聯(lián)網(wǎng)用戶規(guī)模進一步提升。根據(jù) Questmobile 數(shù)據(jù)，2020 年至 2021 年底，我國移動互聯(lián)網(wǎng)用戶保持在11.6 億人附近，2022 年

25、疫情進一步推動線上流量的增長，截至 2022 年 3 月，我國移動互聯(lián)網(wǎng)用戶達到 11.83 億人，相比 2021 年 11 月凈增 1,400 萬人。同時，移動互聯(lián)網(wǎng)月人均使用時長由 2021 年 3 月的 144.8 小時提升至 2022 年 3 月的 162.3 小時，同比增加 12.1%。月人均使用次數(shù)由 2021年 3 月的 2525.0 次提升至 2022 年 3 月的 2637.1 次，同比增加 4.4%。圖 24：2022 年疫情進一步推動線上流量增長圖 25：移動互聯(lián)網(wǎng)月人均使用時間與次數(shù)持續(xù)上升11.911.811.711.611.511.5611.411.311.6411

26、.5311.5311.5611.6111.6211.6211.5911.6711.6911.8111.83300250200150100500144.8162.3252.5263.71移動互聯(lián)網(wǎng)用戶數(shù)（億人）月人均使用時長（小時）月人均使用次數(shù)（十次）2021/32022/3Questmobile，整理Questmobile，整理零售企業(yè)加快數(shù)字化、線上化布局。傳統(tǒng)零售企業(yè)不斷推進數(shù)字化轉(zhuǎn)型，強化自身線上服務(wù)能力建設(shè)。根據(jù)2021-2022 中國百貨零售業(yè)發(fā)展報告統(tǒng)計，截至 2022 年 4 月，接受調(diào)研的企業(yè)中有 85.4%已開展線上業(yè)務(wù)，未開展線上業(yè)務(wù)的企業(yè)不足兩成。根據(jù)深圳市零售商業(yè)協(xié)會

27、于 2022 年 1 月的調(diào)查，71.77%的受訪企業(yè)認(rèn)為百貨超市線上線下全渠道銷售與服務(wù)是發(fā)展趨勢。以超市龍頭永輝超市和百貨龍頭天虹百貨為例，兩家企業(yè)均加快線上業(yè)務(wù)布局。截至 2021 年 12月 31 日，永輝超市線上 GMV 達到 131.3 億元，占比 14.42%；天虹股份線上商品銷售及數(shù)字化服務(wù)收入達 51 億元，APP 和小程序月活會員達 426 萬，線上業(yè)務(wù)成為很多零售企業(yè)現(xiàn)階段的重點發(fā)展業(yè)務(wù)。圖 26：永輝超市線上銷售額占比逐年提升1401201008060402002017201820192020202116%14%12%10%8%6%4%2%0%線上銷售額（億元，左）線上

28、銷售額占比（%，右）資料來源：公司公告，整理圖 27：線上線下一體化成為發(fā)展趨勢45.2%37.9%34.7%33.1%30.7%線上線下全渠道銷售與服務(wù)是發(fā)展趨勢71.8%增速疲軟，受電商和社區(qū)團購影響會更大超市收縮門店將成為常態(tài)三四線城市仍有發(fā)展空間會員制倉儲超市有發(fā)展前景企業(yè)間聯(lián)合、兼并、重組更加活躍0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80%資料來源：深圳市零售商業(yè)行業(yè)協(xié)會，連鎖經(jīng)營協(xié)會，整理，統(tǒng)計時間為 2022 年 1 月，統(tǒng)計指標(biāo)為贊同該選項的受訪者占總體受訪者的比例（%）表 1：線上業(yè)務(wù)能力建設(shè)成為零售企業(yè)發(fā)展重點證券代碼公司名稱數(shù)字化相關(guān)舉措60370

29、8.SH家家悅加快推進向智慧型公司轉(zhuǎn)變，扎實推進數(shù)字化建設(shè)，構(gòu)建信息一體化功能體系，繼續(xù)推廣及優(yōu)化 JDA 空間管理與智能補貨系統(tǒng)、大數(shù)據(jù)中臺系統(tǒng)、財務(wù)共享體系等項目，深化會員及消費者運營能力；加快向平臺型公司轉(zhuǎn)變，通過數(shù)字化驅(qū)動供應(yīng)鏈升級，創(chuàng)新發(fā)展模式，打造開放共享的供應(yīng)鏈平臺；加快向全渠道公司轉(zhuǎn)變，加強線上線下的融合互動，創(chuàng)新線上直播、社群團購、云超模式，提升家家悅優(yōu)鮮平臺的體驗，增強消費者服務(wù)能力。601933.SH永輝超市2022 年，公司將全力打造以生鮮為基礎(chǔ)，以客戶為中心的全渠道數(shù)字化零售平臺，落實物流數(shù)字化水平提升、拆零配送、線上線下庫存共享、配送模式多樣化等舉措。601116.

30、SH三江購物公司決定在未來三年中探索建設(shè)數(shù)字化 1.0，從數(shù)據(jù)治理開始，逐步將業(yè)務(wù)流程遷移上線，通過最基本的“可視化、可量化、可優(yōu)化”，讓公司拿到進入數(shù)智時代連鎖經(jīng)營的入場券。600785.SH新華百貨加強門店管理數(shù)字化，提升全場景全鏈路整合服務(wù)能力，打通人、貨、場，充分整合線上線下資源，將商品服務(wù)轉(zhuǎn)化為“鄰里服務(wù)”，利用線下交流構(gòu)建信任基礎(chǔ)，增加用戶粘性，提升復(fù)購率推動數(shù)字化轉(zhuǎn)型，實現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)、高效管理。一是，完成經(jīng)營崗位梳理，把業(yè)務(wù)流程和崗位統(tǒng)一，對數(shù)字化的內(nèi)部管理和002277.SZ友阿股份002419.SZ天虹股份資料來源：各公司公告，整理前端數(shù)字化業(yè)務(wù)能力進行有效融合。二是，商管和物管職

31、能分離，各司其職，明確職責(zé)劃分，降本增效。三是，對消費者行為進行數(shù)字化分析以提升購物和服務(wù)體驗，從而增強消費者對賣場的關(guān)注度，提高消費忠誠度。四是，外部合作伙伴協(xié)同數(shù)字化和粘性增強，以提升整體效率和競爭力，最終建立優(yōu)良的合作關(guān)系。加快線上商品銷售增長，完善百貨全國線上大平臺，豐富商品共享池；升級超市到家，進一步調(diào)整超市門店品類結(jié)構(gòu)、優(yōu)化分揀方式和交付體驗。強化數(shù)字資產(chǎn)運營，多渠道納新并深化連接與社群運營，運用SCRM 系統(tǒng)強化會員關(guān)系管理；構(gòu)建數(shù)字資產(chǎn)框架，并在社群運營與供應(yīng)商服務(wù)兩方面建模應(yīng)用。大力發(fā)展線上線下一體化的機構(gòu)市場業(yè)務(wù)。發(fā)展靈智數(shù)科業(yè)務(wù)，持續(xù)發(fā)展供應(yīng)鏈金融，探索創(chuàng)新性消費金融業(yè)務(wù)

32、模式。到家業(yè)務(wù)進一步發(fā)展，配送能力建設(shè)是未來核心。上海疫情期間盒馬、大潤發(fā)、永輝超市、叮咚買菜、每日優(yōu)鮮等均通過 APP 開辟了保供通道，推動到家業(yè)務(wù)進一步發(fā)展。確保自身配送能力是到家業(yè)務(wù)的核心，面對激增的居民消費需求，各家 APP 或多或少面臨運力不足、配送較慢的問題。艾瑞咨詢于 2022 年 3 月對生鮮電商的調(diào)查顯示，在配送相關(guān)的因素中，配送速度和配送準(zhǔn)時是消費者主要的關(guān)注指標(biāo)。在消費者選擇 APP 的考慮因素中，操作簡單和商家營業(yè)時間是首要的考量指標(biāo)，運力不足則會對持續(xù)營業(yè)時間帶來較大限制。圖 28：各平臺上線保供渠道永輝超市每日優(yōu)鮮淘鮮達叮咚買菜淘寶 APP，每日優(yōu)鮮 APP，永輝生

33、活 APP，叮咚買菜 APP，整理圖 29：配送速度和準(zhǔn)時性是消費者主要的關(guān)注指標(biāo)圖 30：服務(wù)可持續(xù)性影響消費者選擇67.0%56.8%36.4%23.8%8.1%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%APP操作簡單，找物方便營業(yè)時間長，方便隨時購買客戶反饋迅速，有效解決問題21.3%75.6%64.8%0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0%艾瑞咨詢，整理，調(diào)研樣本數(shù)為1650 個，調(diào)研時間為 2022年 3 月；統(tǒng)計指標(biāo)為選擇該項的受訪者占總受訪者的比例（%）資料來源：艾瑞咨詢，整理，調(diào)研樣本數(shù)為 1650 個，調(diào)研時間為

34、 2022年 3 月，統(tǒng)計指標(biāo)為選擇該項的受訪者占總受訪者的比例(%)3、 關(guān)注高股息率個股，期待可選消費反彈3.1 、 部分百貨股息率較高，短期疫情不改長期增長邏輯百貨行業(yè)部分個股具有較高股息率。以 2021 年度的每股派現(xiàn)額與當(dāng)年年末收盤價為基準(zhǔn)，對百貨行業(yè)上市公司股息率進行統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，在 WIND 百貨商店行業(yè)涵蓋的 38 家公司中，有 14 家上市公司 2021 年度股息率超 2%，19 家上市公司 2021 年度股息率超 1%，其中國芳集團、重慶百貨、大商股份股息率超過 10%，2021 年派息公司平均股息率 3.51%，相比 2020 年的 2.06%進一步提高。其中，重慶百貨 20

35、21 年持續(xù)高派息率，達 178.2%，連續(xù)兩年派息率超過 100%，股息率保持行業(yè)較高水平，具有較高的安全邊際。表 2：百貨行業(yè)部分企業(yè) 2021 年股息率一覽序號證券代碼證券名稱2021 年度股息率(%)1601086.SH國芳集團15.152600729.SH重慶百貨14.573600694.SH大商股份10.254002187.SZ廣百股份4.705600828.SH茂業(yè)商業(yè)4.166601010.SH文峰股份3.727000419.SZ通程控股3.498600697.SH歐亞集團3.219000785.SZ居然之家3.1410600814.SH杭州解百2.9311002419.SZ天

36、虹股份2.5512601366.SH利群股份2.4213002561.SZ徐家匯2.2114600865.SH百大集團2.1515000501.SZ武商集團1.5216600859.SH王府井1.4817000417.SZ合肥百貨1.3618600838.SH上海九百1.18wind，整理，注：股息率=當(dāng)年分配股利/年末收盤價圖 31：2011-2021 年重慶百貨股息率2001501005002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202116.014.012.010.08.06.04.02.00.0派息率（%，左）股息率（%，右）

37、wind，整理，注：股息率=當(dāng)年分配股利/年末收盤價；派息率=每股股利/每股收益短期疫情不改長期增長邏輯，期待疫情逐步受控后百貨業(yè)績有所反彈。1Q2022多地疫情反復(fù)對以線下為主的百貨業(yè)態(tài)造成較大影響。1Q2022 百貨行業(yè)主要的 23 家上市公司 1Q2022 實現(xiàn)營業(yè)收入 254.18 億元，同比減少 5.35%，增速較4Q2021 上升 7.17 個百分點。實現(xiàn)歸母凈利潤 16.74 億元，同比減少 21.56%，增速較 4Q2021 下降 65.12 個百分點。同時，百貨行業(yè) 1Q2022 的毛利率為 39.85%，較 4Q2021 下降 2.37 個百分點，期間費用率為 30.51%

38、，較 4Q2021下降 3.61 個百分點。圖 32：百貨行業(yè)主要上市公司單季度收入及毛利同比增速（1Q2021-1Q2022）圖 33：百貨行業(yè)主要上市公司單季度（扣非）歸母凈利潤同比增速（1Q2021-1Q2022）605040020-500-201Q20212Q20213Q20214Q20211Q2022-1001Q20212Q20213Q20214Q20211Q2022百貨行業(yè)的單季度營業(yè)收入增速(%)百貨行業(yè)的單季度毛利增速(%)百貨行業(yè)的單季度歸母凈利潤增速(%)百貨行業(yè)的單季度扣非歸母凈利潤增速(%)，整理，整理疫情催化企業(yè)加快線上化與數(shù)字化進程。隨疫情影響減弱，可選消費恢復(fù)，百

39、貨業(yè)態(tài)或?qū)⒂瓉順I(yè)績修復(fù)。同時，疫情進一步推動各企業(yè)線上化和數(shù)字化建設(shè)。線下門店方面，各公司保持穩(wěn)健擴張，擴大覆蓋范圍。2021 年度，王府井凈增購物中心/百貨/奧特萊斯門店 17 家，凈增營業(yè)面積 89.4 萬平方米；友阿股份凈增 7-Eleven/奧特萊斯門店 15 家；鄂武商 A 與歐亞集團則分別凈增 2/1 家超市。線上渠道方面，傳統(tǒng)百貨公司積極進行線上化改造，重慶百貨搭建重百云購小程序，開展一系列百貨直播；王府井與抖音合作，借助抖音流量進行直播帶貨，擴展線上渠道。在數(shù)字化轉(zhuǎn)型方面，各企業(yè)不斷研發(fā)升級數(shù)字管理系統(tǒng)，提高管理效率。2021 年重慶百貨開發(fā)了財數(shù)通 V2.0、合同管理系統(tǒng) 2

40、.0、客戶關(guān)系管理系統(tǒng) 3.0、企微營銷助手平臺 2.0 以及優(yōu)惠券平臺 2.0 項目等 5 個項目，并取得軟件著作權(quán)證書；百聯(lián)股份則上線了業(yè)務(wù)分析平臺和數(shù)據(jù)大屏，對地塊精準(zhǔn)編碼管理等。圖 34：王府井&重慶百貨開展直播帶貨微信 APP、抖音 APP，整理表 3：百貨公司持續(xù)推動數(shù)字化轉(zhuǎn)型證券代碼公司名稱數(shù)字化措施600729.SH重慶百貨一是業(yè)務(wù)數(shù)字化。百貨云購、超市多點 OS、電器淘、汽貿(mào)車生活等業(yè)務(wù)數(shù)字化得到全面加強。二是會員數(shù)字化。建立全公司共享會員池，會員數(shù)量大幅提升。搭建精準(zhǔn)營銷平臺，會員洞察、客群畫像與標(biāo)簽、自動化營銷推送等功能上線運行。三是管理數(shù)字化。推進財務(wù)共享平臺，租賃系統(tǒng)

41、、稅務(wù)開票、合同管理等新功能上線，人力資源系統(tǒng)試點上線。四是服務(wù)數(shù)字化。完善數(shù)字化服務(wù)能力，實現(xiàn)百貨場店統(tǒng)一納稅、凈額法核等專項財務(wù)數(shù)字化服務(wù)工作逐一落地。供應(yīng)商服務(wù)平臺移動端、電器重百小哥等服務(wù)應(yīng)用上線，智能客服平臺進一步優(yōu)化。600827.SH百聯(lián)股份600859.SH王府井002419.SZ天虹股份資料來源：各公司公告，整理公司加快布局?jǐn)?shù)字商業(yè)生態(tài)新格局，明確了數(shù)字化建設(shè)路徑，突破業(yè)務(wù)管理系統(tǒng)邊界，基于主數(shù)據(jù)治理、品牌庫上線 實現(xiàn)了業(yè)務(wù)分析平臺和數(shù)據(jù)大屏（總部和門店）的上線，定制了豐富的業(yè)務(wù)報表模板，進一步滿足數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析需求。地塊管理系統(tǒng)上線，制定了統(tǒng)一的地塊編碼，實現(xiàn)對 40 家門店

42、地塊更精準(zhǔn)、更專業(yè)地全生命周期管理；招商平臺實 現(xiàn)不同業(yè)態(tài)下租決規(guī)劃統(tǒng)一管理，結(jié)合品牌/地塊規(guī)劃，完成租決規(guī)劃/定價功能搭建；建設(shè)數(shù)智奧萊，實施一系列業(yè)務(wù)場景的數(shù)字化部署和迭代升級。配合業(yè)財一體項目，為了準(zhǔn)確計算財務(wù)毛利，活動毛利等數(shù)據(jù)，對門店 5 大常用的促銷場景進行了系統(tǒng)升級。公司緊緊圍繞經(jīng)營業(yè)務(wù)發(fā)展需求，加強技術(shù)支持與開發(fā)。年內(nèi)門店微商城業(yè)務(wù)中臺試點上線 12 家，新的供應(yīng)鏈平臺在 32 家百貨門店全面上線，進一步推進支付數(shù)字化，百貨自營商品移動盤點系統(tǒng)上線，實現(xiàn)自營商品盤點、條碼管理、庫存查詢等業(yè)務(wù)操作的移動化、在線化。全面實現(xiàn)營銷智能化和顧客精細化運營，流程數(shù)字化程度達 79%。上線

43、“超級客服”功能，為顧客提供在線化、實時便捷的全方位服務(wù)。靈智數(shù)科聚焦打造兩大核心產(chǎn)品：智能化客戶資產(chǎn)管理平臺、智慧用工管理平臺（“小活兒”），該兩項產(chǎn)品服務(wù)于商超、購百、餐飲、專門店等泛零售企業(yè)，助力其實現(xiàn)高效的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。整體而言，百貨業(yè)態(tài)業(yè)績較為依賴線下門店表現(xiàn)，持續(xù)的線上化趨勢或一定程度緩解業(yè)態(tài)承壓水平。建議關(guān)注低估值高股息率的重慶百貨以及具有較大業(yè)績彈性的百貨龍頭百聯(lián)股份以及王府井。3.2 、 金價持續(xù)走高，國潮風(fēng)格不斷凸顯多因素推動金價維持高位。在地緣政治、疫情等多因素催化下，黃金保值需求增加，金價持續(xù)拉升，黃金價格自 2015 年上漲至 2020 年 8 月的最高價 445.99

44、元/克后小幅回調(diào)，截至 2022 年 5 月 13 日，上海金交所 9999 黃金收盤價為398.95 元/克，處于 2019 年 5 月 13 日-2022 年 5 月 13 日期間金價前 15%分位，維持相對高位。圖 35：黃金價格持續(xù)走高（截至 2022 年 5 月 13 日）5004003002001002002-10-302003-10-302004-10-302005-10-302006-10-302007-10-302008-10-302009-10-302010-10-302011-10-302012-10-302013-10-302014-10-302015-10-30201

45、6-10-302017-10-302018-10-302019-10-302020-10-302021-10-30070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000上海金交所黃金現(xiàn)貨:成交量:Au9999（千克，右）上海金交所黃金現(xiàn)貨:收盤價:Au9999（元/克，左）wind，整理黃金消費主力群體年輕化，產(chǎn)品國潮風(fēng)格不斷凸顯。根據(jù)北京黃金經(jīng)濟發(fā)展研究中心和中國黃金報社發(fā)布的2021 中國黃金珠寶消費調(diào)查白皮書，在 2021年 6-9 月的調(diào)查顯示，25-35 歲群體的黃金消費比例達到 75.59%。相對父輩黃金消費者，年輕一代對黃金珠寶的形狀、文化內(nèi)涵等

46、有更個性化的需求。在供給側(cè)，黃金珠寶公司大多采取 5G 黃金、古法金等工藝，不斷研發(fā)新品，滿足年輕化消費者的消費需求。在產(chǎn)品設(shè)計方面，各品牌均開始著重發(fā)展國潮風(fēng)格以及熱門 IP 聯(lián)名，2021 年，老鳳祥推出“鳳祥喜事薈”；潮宏基與國貨美妝品牌花西子跨界合作，參加天貓國潮日中國品牌大巡游活動；周大生推出黃金文創(chuàng) IP 聯(lián)名“非凡國潮”系列，包括藏地佛教文化吉祥布達拉、觀世音菩薩祈福文化如意普陀、經(jīng)典館藏文物福佑文化遇見國潮等。表 4：部分黃金珠寶公司國潮戰(zhàn)略證券代碼公司名稱國潮相關(guān)戰(zhàn)略002867.SZ周大生600612.SH老鳳祥002345.SZ潮宏基600655.SH豫園股份隨著民族自信

47、、文化自信、年輕化趨勢和國潮的涌起，審時度勢，未雨綢繆，精準(zhǔn)把控品牌定位方向，調(diào)整品牌發(fā)展節(jié)奏，大力升級品牌發(fā)展戰(zhàn)略；加大 IP合作，深入推進非凡國潮、國家寶藏 IP 項目；通過“國潮、國風(fēng)、國韻”等一系列國貨主題營銷活動，強化“鳳祥喜事”、“古法藏寶金”、“繡風(fēng)華”等系列主題推廣，使老鳳祥品牌形成全方位珠寶產(chǎn)品的代表，成為國貨珠寶首飾首選的品牌。潮宏基珠寶將進一步強化國潮風(fēng)格，打造國潮專區(qū)系列，并力爭能推出新一代爆款產(chǎn)品；同時，優(yōu)化 IP 系列產(chǎn)品規(guī)劃，新增以及完成原有印記產(chǎn)品更新迭代，打造超級 IP 系列；2022 年公司工作兩個進化點：第一，置頂“東方生活美學(xué)”，緊抓國潮/國風(fēng)風(fēng)口。第二

48、，通過升級深化能力建設(shè)和機制保障，來優(yōu)化進化豫園股份整體發(fā)展。資料來源：各公司公告，整理頭部品牌拓店提速，市場集中度提升。據(jù) Euromonitor，2020 年中國內(nèi)地珠寶市場 CR10（以銷售額計，下同）為 24.9%，對標(biāo)文化背景、飾品消費習(xí)慣相似的中國香港（CR10=53.8%），中國內(nèi)地珠寶市場的集中度仍有較大的提升空間。頭部品牌大多以加盟的模式開店提升自身市占率（以銷售額計，下同）。市占率排名前 5 的珠寶企業(yè)：周大福/老鳳祥/豫園股份/周大生/周生生在 2012-2016 期間門店數(shù)量的 CAGR 分別為 7%/7%/2%/6%/8%，在 2016-2020 期間 CAGR 分別

49、提升至 18%/10%/16%/14%/12%，分別將周大福/老鳳祥/老廟黃金/周大生/周生生的市占率拉高了 2.4pct/2.4pct/1.3pct/0.2pct/0.4pct，中國的珠寶市場呈現(xiàn)頭部集中趨勢，CR5/CR10 分別從 2016 年的 14.3%/16.9%提升至 2020 年的 21.0%/24.9%。圖 36：2016-2020 年頭部品牌門店數(shù)量 CAGR 大幅提升圖 37：2016 年起中國珠寶市場 CR5/CR10 有所提升20%15%10%5%0%18%16%14%12%10%8%7%7%6%2%周大福老鳳祥豫園股份周大生周生生 2012-2016CAGR2016

50、-2020CAGR30%25%20%15%10%5%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020CR5（%）CR10（%）公司公告，整理，統(tǒng)計指標(biāo)：門店數(shù)量（家）；注：豫園股份的門店數(shù)量包含老廟黃金和亞一；周大福和周生生的門店數(shù)據(jù)為旗下珠寶品牌在中國內(nèi)地的數(shù)據(jù)；周大生的 2012-2016CAGR 實際為 2014-2016 的 CAGREuromonitor，整理，集中度以銷售額計圖 38：黃金珠寶公司 2021 年持續(xù)擴張700600623495302122815925004003002001000潮宏基老鳳祥周大生周大福周生生豫園股份

51、各公司公告，整理，統(tǒng)計指標(biāo)：凈增門店數(shù)（家）除周大福統(tǒng)計周期為 2021.3.30-2021.9.30外，其余公司均為 2021.1.1-2021.12.31，其中周大福、周生生僅統(tǒng)計了大陸凈增門店，豫園股份統(tǒng)計為“老廟”和“亞一”凈增門店2021 年各頭部黃金珠寶公司持續(xù)門店擴張，開拓新市場。周大福/老鳳祥/豫園股份/周大生/周生生在 2021 年（周大生為 2021.3.30-2021.9.30）凈增門店分別為 623/495/592/302/122 家，潮宏基于 2021 年也有 81 家門店凈增。鑒于黃金珠寶客單價較高，消費者在消費時較為強調(diào)體驗感，因此較為依賴線下渠道， 2022 年多地疫情反復(fù)對于黃金珠寶企業(yè)的業(yè)績短期內(nèi)沖擊較大，但在國潮風(fēng)尚帶動及頭部品牌拓店提速的拉動下，我們認(rèn)為黃金珠寶龍頭企業(yè)長期增長邏輯不改，建議關(guān)注低估值的黃金龍頭老鳳祥及具有一定業(yè)績彈性的潮宏基。3.3 、