金屬原料價格波動對新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈影響分析報告

1、目錄上游原料供應(yīng)鏈較長，且復(fù)雜度較高 .3上游原材料漲價分析 .7鋰漲價分析：短期影響較大，中長期壓力有望緩解.7鎳漲價分析：對新能源汽車成本影響相對更小.10鈷漲價分析：對新能源汽車成本影響相對更小.13上游原料漲價對中國新能源乘用車銷量影響有限.15圖表目錄圖表 1：動力電池及新能源汽車行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 .4圖表 2: 新能源車企毛利率趨勢 .6圖表 3: 化學(xué)原料月均價格趨勢（萬元/噸）.6圖表 4: 動力電池四大材料月均價格趨勢 .6圖表 5: 國產(chǎn)三元電池月均價格趨勢（元/kWh） .6圖表 6: 動力電池廠商毛利率趨勢 .6圖表 7: 鋰價變化對車企成本情景分析 .7圖表 8: 新能源汽

2、車 vs 傳統(tǒng)燃油車：新增金屬元素.7圖表 9: 鋰輝石月均價走勢（美元/噸）.9圖表 10: 碳酸鋰、氫氧化鋰月均價走勢（萬元/噸）.9圖表 11: 鋰價變化對車企成本情景分析 .9圖表 12: 鎳鐵月均價格趨勢（萬元/噸）.11圖表 13: 硫酸鎳月均價格趨勢（萬元/噸）.11圖表 14: LME 鎳價趨勢（美元/噸）.11圖表 15: 滬鎳主力合約價格趨勢（萬元/噸）.11圖表 16: 鎳價變化對車企成本情景分析 .12圖表 17: MB 鈷價（美元/磅） .14圖表 18: 硫酸鈷月均價格趨勢（萬元/噸）.14圖表 19: 鈷價變化對車企成本情景分析 .14圖表 20: 中國新能源汽車

3、月度滲透率：處于“S”型曲線加速上揚階段.17圖表 21: 中國新能源乘用車各價格段銷量占比 .17圖表 22: 中國新能源乘用車銷量及同比預(yù)測 .17圖表 23: 中國新能源乘用車滲透率及預(yù)測 .17圖表 24: 蔚來、小鵬、理想、比亞迪、特斯拉中國地區(qū)電池與漲價情況梳理 .19圖表 25: 特斯拉海外漲價情況梳理 .19圖表 26：浦銀國際科技行業(yè)覆蓋公司 .202022-05-062大宗商品漲價背景下的電動汽車系列報告（一）金屬原料價格波動對新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈影響的框架分析2021 年及 2022 年年初至今，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈上游原材料經(jīng)歷了大幅上漲。以動力電池正極材料中最重要原料之一的碳

4、酸鋰為例，2021 年碳酸鋰的價格上漲 419%，年初至今上漲 66%。因此，我們探究上游原料在新能源汽車中，尤其是新能源汽車與傳統(tǒng)燃油車區(qū)別最大的電池的價格傳遞路徑。我們的核心觀點如下：目前，新能源汽車行業(yè)發(fā)展正處于初期階段，車企與動力電池廠商有較大的意愿保證上游原料供應(yīng)，擴大自身份額；當(dāng)前，由于供不應(yīng)求的供需關(guān)系，上游部分原料大多能將價格上漲的壓力向電池廠商和車企進(jìn)行轉(zhuǎn)移；從短期和中期的時間維度看，鋰價對于整車成本的影響程度大于鎳價、鈷的影響。上游原料供應(yīng)鏈較長，且復(fù)雜度較高汽車產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)雜度較高。而動力電池，即新能源汽車相較于燃油車新增的供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)，也同樣具有相當(dāng)程度的縱深。同樣的礦產(chǎn)原料

5、，對應(yīng)新能源汽車中不同部件的多種不同應(yīng)用。而單個化學(xué)原料，則需要多種上游礦源和資源才能完成冶煉。礦產(chǎn)資源與化學(xué)冶煉這兩個環(huán)節(jié)，是中游電池制造環(huán)節(jié)的基礎(chǔ)（圖表 1）。舉例而言，動力電池的正極材料之一的磷酸鐵鋰，需要磷礦、鐵礦、鋰礦中的磷、鐵、鋰等元素資源。同樣地，鋰礦中的鋰，既是正極材料中磷酸鐵鋰或氫氧化鋰的重要元素，也是溶解液中六氟磷酸鋰的必要元素。因而，當(dāng)下游需求，即新能源汽車需求迅速增長時，就推動了動力電池需求的高速成長。這也進(jìn)一步推動了電池正負(fù)極材料、溶解液及隔膜等需求，進(jìn)而導(dǎo)致上游化學(xué)原料以及礦產(chǎn)資源供不應(yīng)求。動力電池需求在不同上游原料的總需求占比不同，使得上游漲價幅度也存在差異。例如

6、，動力電池是上游鋰礦的最大應(yīng)用，而動力電池只占到鎳礦下游需求的一小部分。目前，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的部分瓶頸來自于礦端產(chǎn)能釋放的時間較長。因此，短期的上游漲價壓力仍然需要一些時間，才能得到明顯緩解。從車企角度的判斷來看，目前，不少車企普遍認(rèn)為上游產(chǎn)能釋放以緩解上游價格壓力的時間大約在今年年底或明年年初。2022-05-063新能源汽車的上游包括多種原料，例如石油、金屬（鋰、鎳、鈷等）。這些原料價格的上漲，對于新能源汽車成本有不同程度的影響。比如，石油對新能源汽車和傳統(tǒng)燃油車的成本均有影響，因而，我們也陸續(xù)看到，不僅新能源汽車售價，燃油車售價也在調(diào)升。而動力電池作為新能源汽車與傳統(tǒng)燃油車的差異所在，

7、對新能源汽車的成本影響更加突出。此外，新能源汽車物料成本中，動力電池占整車物料成本約 15%-40%，已成為其中的關(guān)鍵部分。新能源汽車和動力電池，是兩個處于發(fā)展初期的行業(yè)。因此，我們認(rèn)為，各家新能源汽車和動力電池廠商更加重視的，是自身增速能否跟上行業(yè)需求的增長，以及如何在行業(yè)初期搶奪更高的份額。尤其是對于諸如比亞迪、蔚來、小鵬、理想等新能源車企而言，他們已具備一定龍頭優(yōu)勢，同時近兩年有融資到較充足的資本儲備，因而，短期內(nèi)他們對自身的利潤要求會低于增速和份額目標(biāo)。而這些新勢力又會通過電池廠商，向上游確認(rèn)化學(xué)原料，甚至礦端資源的供應(yīng)保障。這也在一定程度加劇了短期上游漲價的趨勢。圖表 1：動力電池及

8、新能源汽車行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：弗若斯特沙利文、浦銀國際2022-05-064首先，由于上游原料從礦端到車企會經(jīng)歷大致五個環(huán)節(jié)，礦產(chǎn)資源、化學(xué)原料、電池原材料、電池制造商以及整車制造商（圖表 1）。因而在礦端原料價格上漲的過程中，這個五個環(huán)節(jié)都有可能部分去承擔(dān)價格上漲的成本，因此汽車制造商并不一定是承擔(dān)價格上漲環(huán)節(jié)。多種材料的價格在 2021 年都已經(jīng)有明顯上升，比如動力電池正極上游化學(xué)原料碳酸鋰、硫酸鈷、硫酸鎳、硫酸錳的價格在 2021 年上漲了 419%、76%、19%和 59%（圖表 3）。但是，我們看到，在沒有調(diào)整價格的情況下，新能源車企端大都維持了毛利率相對穩(wěn)定，部分甚至有小幅上升。相

9、較而言，部分動力電池企業(yè)的毛利率在 4Q21 和 1Q22 大多呈現(xiàn)下滑趨勢，承受較大上游原料漲價的壓力（圖表 6）。這也體現(xiàn)了相較于汽車制造商，去年動力電池制造商，更多地承擔(dān)了上游原料的上漲。其次，上游原料的價格傳遞到車企端需要一定的時間。雖然在 2021 年，動力電池環(huán)節(jié)較車企承擔(dān)更多的價格壓力，但在 2022 年，部分的原料價格壓力將有機會向車企傳遞。其一，部分新能源車企，尤其是造車新勢力，因為充裕的融資資金儲備，因而對于利潤的要求較小，但是卻有汽車交付量的壓力。其二，這些造車新勢力的毛利率也能通過更大規(guī)模量產(chǎn)的規(guī)模效應(yīng)來提升利潤率，從而可以更好地承擔(dān)上游壓力。因此，今年，新能源車企與動

10、力電池廠商陸續(xù)采用價格聯(lián)動機制，以便在上游供應(yīng)緊張時，可以保障自身供應(yīng)，從而更好地?fù)寠Z中國新能源汽車市場的份額。各大車企大多可以接受以季度或月度的時間間隔來調(diào)整原料成本。同時，隨著上游原料產(chǎn)能的擴充，較高的原料價格將會下降，車企可以更好的釋放利潤。部分車企管理層認(rèn)為，今年四季度或明年年初，上游價格有望緩解。正極材料，是動力物料成本中占比最高的部分，也是自去年以來受供應(yīng)端產(chǎn)能限制影響相對較大的環(huán)節(jié)。因此，自 2021 年以來，動力電池中正極材料價格也是漲幅最高的部分（圖表 4）。車企、電池廠商可確保正極材料的供應(yīng)量多少，一定程度上會影響到他們在各自行業(yè)的份額。同時，正極材料成本變化在產(chǎn)業(yè)鏈傳遞的

11、不同，也會影響到不同產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)利潤率的變化。因此，在新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈眾多的上游原料中，我們選取了鋰、鎳、鈷三種元素作為典型案例分析，這三種元素對于動力電池（磷酸鐵鋰電池、三元電池）而言至關(guān)重要。通過測算，從短期和中期的時間維度看，鋰價對于整車成本的影響程度大于鎳價、鈷的影響。詳情參考下文上游原材料漲價分析章節(jié)。2022-05-065圖表 2: 新能源車企毛利率趨勢圖表 3: 化學(xué)原料月均價格趨勢（萬元/噸）蔚來小鵬理想特斯拉比亞迪6050403020100碳酸鋰硫酸鈷硫酸鎳硫酸錳25%15%5%48.511.5(5%)(15%)(25%)(35%)(45%)(55%)5.01.1資料來源：公司財

12、報、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際圖表 4: 動力電池四大材料月均價格趨勢圖表 5: 國產(chǎn)三元電池月均價格趨勢（元/kWh）900403020100正極(萬元/噸)負(fù)極(萬元/噸)電解液(萬元/噸)隔膜(元/平米)36.611.18508508007507006505.41.2注：圖中為 NCM523 正極材料、圓柱 2.6AH 電解液及濕法隔膜月均價資料來源：Wind、百川盈孚、浦銀國際資料來源：鑫欏資訊、浦銀國際圖表 6: 動力電池廠商毛利率趨勢35%30%25%20%15%10%寧德時代三星SDI億緯鋰能國軒高科LG新能源資料來源：Wind、公司公告、浦銀國際2022-05-066

13、上游原材料漲價分析我們測算分析發(fā)現(xiàn)，首先，從短期和中期的時間維度看，鋰價對于整車成本的影響程度大于鎳價、鈷的影響。這主要是因為鋰在新能源電池（主要是正極材料）成本相對比較高，且去年以來鋰礦石或者鋰鹽原料漲價幅度最高。其次，整體看，由于鋰、鎳、鈷都處于歷史相對較高的價格位置，因此在此價格位，按照鋰、鎳、鈷，分別繼續(xù)漲價 10 萬元/噸、5 萬元/噸、5 萬元/噸，對應(yīng)車企需要承擔(dān)的物料成本的上漲為 1,1788,472 元之間，對應(yīng)車企需要承擔(dān)的不同車型的物料成本上升比例為 1.3%4.3%之間。具體測算結(jié)果總結(jié)如下表所示：圖表 7: 鋰價變化對車企成本情景分析元素鋰測算結(jié)果-碳酸鋰價格每上升

14、10 萬元/噸，對應(yīng)磷酸鐵鋰、三元電池的不同電池容量及車企承擔(dān)比重不同，車企需承擔(dān)的物料成本為 3535,472 元，約占到整車物料成本的 0.6%2.7%之間。-其中售價為 20 萬元的車型需要承擔(dān)的物料成本上升的比重最高。鎳價格每上升 5 萬元/噸，對三元電池的不同電池容量以及車企承擔(dān)比重不同，車企需要承擔(dān)的物料成本為6052200 元之間，約占到整車物料成本的 0.5%1.2%之間。鎳鈷-其中售價為 25 萬元車型需承擔(dān)的物料成本上升的比重最高。鈷價格每上升 5 萬元/噸，對三元電池的不同電池容量以及車企承擔(dān)比重不同，車企需要承擔(dān)的物料成本為220800 元之間，約占到整車物料成本的 0

15、.2%0.4%之間。-影響程度小于同樣幅度的鎳價影響。資料來源：公司資料、行業(yè)資料、浦銀國際圖表 8: 新能源汽車 vs 傳統(tǒng)燃油車：新增金屬元素資料來源：浦銀國際2022-05-067 鋰漲價分析：短期影響較大，中長期壓力有望緩解動力電池是新能源汽車最重要能源供給，約占新能源汽車物料成本的 15%-40%。其中，正極材料作為動力電池必不可少的環(huán)節(jié)，則占到動力電池成本的 30%-40%。而鋰元素作為正極材料必不可少的元素，也成為新能源汽車行業(yè)重要的一環(huán)。隨著近兩年電動汽車的高速成長，電池已經(jīng)成為上游鋰礦最大的需求來源。因而，下游新能源汽車帶動動力電池的高速成長，造成了上游鋰礦產(chǎn)能的供不應(yīng)求。這

16、也是上游鋰礦價格及鋰鹽價格上漲的基本面支撐。2021 年，鋰礦中的鋰輝石價格及從鋰礦冶煉得到的碳酸鋰的價格，分別大幅上漲了 496%和 419%；且 2022 年年初至今，鋰輝石和碳酸鋰的價格又上漲了 40%和 66%（圖表 9，圖表 10）。鋰相關(guān)原料的價格上漲幅度已明顯高于其他金屬原料的價格，成為影響新能源汽車成本最顯著的一環(huán)。動力電池對于鋰的需求，主要來自三方面磷酸鐵鋰電池中的正極材料磷酸鐵鋰、三元電池中的正極材料之一氫氧化鋰、以及溶解液中的六氟磷酸鋰。磷酸鐵鋰、氫氧化鋰和六氟磷酸鋰都可以從基本的化工原料碳酸鋰加工冶煉而來。在分析碳酸鋰漲價對整車供應(yīng)鏈成本影響時，我們僅測算動力電池中正極

17、材料中碳酸鋰的影響程度，而碳酸鋰在負(fù)極材料以及汽車其他零部件環(huán)節(jié)的影響并未在計算范圍內(nèi)。具體測算結(jié)果如圖表 11 所示。以 75 度電的三元電池為例，當(dāng)碳酸鋰價格在 50 萬元/噸、20 萬元/噸、12萬元/噸、8 萬元/噸時，鋰的成本在整車供應(yīng)鏈中分別為 23,513 元、9,405元 、5,643 元 、3,762 元。這是碳酸鋰在整個供應(yīng)鏈中的成本，但是不一定會體現(xiàn)為車企的汽車的物料成本。若按照汽車制造商承擔(dān) 40%和 80%兩種情景分析，碳酸鋰價格每上漲 10 萬元/噸，車企需承擔(dān) 1,881 元和 3,762 元的物料成本增加，分別對應(yīng)整車物料成本的 1.3%和 2.7%。測算結(jié)果：

18、碳酸鋰價格每上升 10 萬元/噸，對應(yīng)磷酸鐵鋰、三元電池的不同電池容量及車企承擔(dān)比重不同，車企需承擔(dān)的物料成本為 3535,472 元之間，約占到整車物料成本的 0.6%2.7%之間。根據(jù)我們測算，其中售價為20 萬元的車型需要承擔(dān)的物料成本上升的比重最高?？偨Y(jié)而言，當(dāng)前階段，即碳酸鋰價格約 50 萬元/噸的情況下，在其他上游原料價格保持不變的情況下，碳酸鋰價格繼續(xù)上升對于車企的成本上升影響是低單位數(shù)的，處于可控狀態(tài)。且中長期看，隨著上游鋰礦產(chǎn)能的釋放，車企成本端的壓力也將隨之緩解。2022-05-068圖表 9: 鋰輝石月均價走勢（美元/噸）圖表 10: 碳酸鋰、氫氧化鋰月均價走勢（萬元/噸

19、）碳酸鋰3,5003,0002,5002,0001,5001,000500602,958.3氫氧化鋰48.548.3504030201000資料來源：Wind、百川盈孚、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際圖表 11: 鋰價變化對車企成本情景分析磷酸鐵鋰電池三元電池上游化學(xué)原料需求基本假設(shè)單位上游化學(xué)原料需求基本假設(shè)單位GWh噸電池1.002,3505881.002,3505881.002,350588GWh噸電池1.001,5005701.001,6506271.001,800684磷酸鐵鋰碳酸鋰單車需求假設(shè)電池容量磷酸鐵鋰碳酸鋰碳酸鋰價格極高正極材料碳酸鋰單車需求假設(shè)電池容量正極材料碳酸鋰

20、碳酸鋰價格極高噸噸1535960141358018847kWh千克千克558331751244710018068kWh千克千克502012850201285020128萬元/噸萬元/噸萬元/噸萬元/噸502012850201285020128萬元/噸萬元/噸萬元/噸萬元/噸較高較高中間中間較低較低在整車供應(yīng)鏈中的成本在整車供應(yīng)鏈中的成本極高較高中間較低4,4061,7631,05870517,6257,0504,2302,82023,5009,4005,6403,760人民幣人民幣人民幣人民幣極高較高中間較低15,67523,5139,4055,6433,76234,20013,6808,20

21、8人民幣人民幣人民幣人民幣6,2703,7622,5085,472碳酸鋰價格每上漲 10 萬元/噸，車企成本增加估算碳酸鋰價格每上漲 10 萬元/噸，車企成本增加估算承擔(dān)比重40%35340%1,410112,0001.3%40%1,880196,0001.0%單位承擔(dān)比重40%1,254112,0001.1%40%1,881140,0001.3%40%2,736224,0001.2%單位成本增加人民幣人民幣成本增加人民幣人民幣整車物料成本占整車成本承擔(dān)比重59,5000.6%80%整車物料成本占整車成本承擔(dān)比重80%80%80%80%80%成本增加7052,820112,0002.5%3,7

22、60196,0001.9%人民幣人民幣人民幣成本增加2,508112,0002.2%3,762140,0002.7%5,472224,0002.4%人民幣人民幣整車物料成本占整車成本59,5001.2%整車物料成本占整車成本資料來源：公司資料、行業(yè)資料、浦銀國際2022-05-069 鎳漲價分析：對新能源汽車成本影響相對更小與鋰有所不同，鎳的下游應(yīng)用，大部分來自于不銹鋼生產(chǎn)，占到總需求的 80%；而目前動力電池對鎳的需求在鎳總量中的貢獻(xiàn)并不高，約占 10%不到。因此，市場對于鎳價的長期展望是處于下行通道的。今年 3 月份，鎳價快速上漲。LME 鎳盤中的交易價格最高達(dá)到 10.1 萬美元/噸，當(dāng)

23、日收盤價較 3 月初上漲 90%，較年初上漲 128%。這主要是由于俄烏的地緣沖突帶來潛在的全球鎳供給的下降預(yù)期，次要原因是交易所多空交易的失衡導(dǎo)致的。多空交易行為導(dǎo)致的鎳價嚴(yán)重偏離供需關(guān)系的情況已經(jīng)在最近有所緩解，LEM 鎳價已經(jīng)從高點下降至 3.3 萬美元/噸附近。鎳同樣是新能源汽車的動力電池中非常重要的元素之一，具有重要的作用。與鋰不同的是，鎳主要應(yīng)用在三元電池中的正極材料，而磷酸鐵鋰電池的正極則不需要該原料。為了不斷提升動力電池的能量密度和性能，高鎳電池，即電池正極材料中鎳的比例更高的電池也越來越受到車企的青睞。市場也普遍預(yù)期 5 系（NCM523）、6 系（NCM622）、8 系（N

24、CM811）中 6 系和 8 系產(chǎn)品在三元電池中的占比會提升。因此，動力電池對于鎳的需求量也將不斷提升。2021 年，硫酸鎳價格上漲了 19%，漲幅明顯小于碳酸鋰的漲價幅度。因此，從新能源汽車或動力電池行業(yè)整體看，鎳價對成本的影響較鋰價的影響小。以 75 度電的三元電池為例，鎳價在 30 萬元/噸、15 萬元/噸、12 萬元/噸、8 萬元/噸的情況下，鎳在整車供應(yīng)鏈中成本分別為 12,375 元、6,188 元、4,950 元 、3,300 元。與碳酸鋰同理，這是鎳在整個供應(yīng)鏈中的成本，但是不一定會體現(xiàn)為車企的汽車的物料成本。若按照汽車制造商承擔(dān) 40%和 80%兩種情景分析，金屬鎳價格每上漲

25、 5 萬元/噸，車企就需要承擔(dān) 825 元和 1650元的物料成本增加，分別對應(yīng)整車物料成本的 0.6%和 1.2%。測算結(jié)果：鎳價格每上升 5 萬元/噸，對三元電池的不同電池容量以及車企承擔(dān)比重不同，車企需要承擔(dān)的物料成本為 6052200 元之間，約占到整車物料成本的 0.5%1.2%之間。根據(jù)我們的測算，其中售價為 25 萬元的車型需要承擔(dān)的物料成本上升的比重最高?？偨Y(jié)而言，在當(dāng)前階段，即鎳價格約 21 萬元/噸的情況下，如果其他上游原料價格保持不變，鎳價格繼續(xù)上升對于車企的成本上升影響是低單位數(shù)的，處于可控狀態(tài)，且小于鋰價影響。中長期看，隨著上游鎳礦產(chǎn)能相對充裕，車企在成本端的壓力有緩

26、解空間。2022-05-0610圖表 12: 鎳鐵月均價格趨勢（萬元/噸）圖表 13: 硫酸鎳月均價格趨勢（萬元/噸）65432100.180.160.140.120.100.080.060.040.020.000.165.03資料來源：Wind、百川盈孚、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際圖表 14: LME 鎳價趨勢（美元/噸）圖表 15: 滬鎳主力合約價格趨勢（萬元/噸）3025201510560,00050,00040,00030,00020,00010,00000資料來源：Wind、倫敦金屬交易所、浦銀國際資料來源：Wind、上海期貨交易所、浦銀國際2022-05-0611圖表 1

27、6: 鎳價變化對車企成本情景分析三元電池上游化學(xué)原料需求基本假設(shè)單位GWh噸電池1.001,6005501.001,6005501.001,600550正極材料金屬鎳噸單車需求假設(shè)電池容量正極材料金屬鎳558830751204110016055kWh千克千克金屬鎳價格極高301512830151283015128萬元/噸萬元/噸萬元/噸萬元/噸較高中間較低在整車供應(yīng)鏈中的成本極高9,0754,5383,6302,42012,3756,1884,9503,30016,5008,2506,6004,400人民幣人民幣人民幣人民幣較高中間較低金屬鎳價格每增長 5 萬元/噸，車企成本增加估算承擔(dān)比重4

28、0%60540%82540%1,100224,0000.5%成本增加人民幣人民幣整車物料成本占整車成本承擔(dān)比重112,0000.5%140,0000.6%80%80%80%成本增加1,210112,0001.1%1,650140,0001.2%2,200224,0001.0%人民幣人民幣整車物料成本占整車成本資料來源：公司資料、行業(yè)資料、浦銀國際2022-05-0612 鈷漲價分析：對新能源汽車成本影響相對更小與鎳相似的是，鈷同樣是三元動力電池中非常重要的元素。鈷的下游應(yīng)用主要為電池、合金等。其中，消費電子類 3C 電池是鈷最大的下游應(yīng)用。雖然，三元電池的需求高速增長，推動了鈷的需求，但是，由

29、于高鎳化趨勢，即三元正極材料中鎳占比提升、鈷占比下降的趨勢，三元電池對于鈷的需求增速低于鎳需求的增速。以三元電池中 5 系（NCM523）、6 系（NCM622）、8 系（NCM811）為例 ，其硫酸鈷的成本占比分別為 51%、47%、29%。隨著 6 系和 8 系產(chǎn)品在三元電池中占比提升，硫酸鈷在整個三元電池行業(yè)中的成本占比將有所降低。從供應(yīng)端而言，全球鈷礦的供應(yīng)比較不平衡。剛果（金）占到全球約 70%的鈷礦供給。因此，剛果（金）的產(chǎn)能變化以及南非港口的通路變化，都會對全球鈷的供應(yīng)造成影響。根據(jù) LME，從 2015 年至 2021 年，鈷最高和最低價格變化幅度為 333%，而鎳為 178%

30、。因而，整體上全球鈷價的波動相比于鎳更加劇烈。MB 鈷的價格在 2018 年達(dá)到峰值，然后便開啟了去庫存的價格下降通道。在 2021 年和年初至今，受到全球疫情、物流等影響，MB 鈷價分別上漲了18.1 美元/磅和 6.1 美元/磅。在 2021 年和年初至今，硫酸鈷的價格分別上漲了 76%/6%，漲幅是小于碳酸鋰的漲價幅度。因此，從新能源汽車或動力電池行業(yè)整體看，鈷價對成本的影響是小于鋰價對成本的影響的。以 75 度電的三元電池為例，鎳價在 55 萬元/噸、30 萬元/噸、20 萬元/噸、15 萬元/噸的情況下，鈷在整車供應(yīng)鏈中成本分別為 8250 元 、4500 元 、3000元、2250

31、 元。與鎳的估算一致，這是鈷在整個供應(yīng)鏈中的成本，但是不一定會體現(xiàn)為車企的汽車的物料成本。若按照汽車制造商承擔(dān) 40%和 80%兩種情景分析，鈷價格每上漲 5 萬元/噸，車企就需要承擔(dān) 300 元和 600 元的物料成本增加，分別對應(yīng)整車物料成本的 0.2%和 0.4%。測算結(jié)果：鈷價格每上升 5 萬元/噸，對三元電池的不同電池容量以及車企承擔(dān)比重不同，車企需要承擔(dān)的物料成本為 220800 元之間，約占到整車物料成本的 0.2%0.4%之間。影響的程度是小于同樣幅度的鎳價的影響的?？偨Y(jié)而言，長期來看，在動力電池?zé)o鈷化趨勢中，高鎳、鐵鋰電池的青睞，會讓車企降低對鈷這個元素的依賴，從而更好的保障

32、整車供應(yīng)的穩(wěn)定。2022-05-0613圖表 17: MB 鈷價（美元/磅）圖表 18: 硫酸鈷月均價格趨勢（萬元/噸）14121084540353025201510539.911.564200注：圖中為 MB 標(biāo)準(zhǔn)級鈷平均價資料來源：Wind、浦銀國際資料來源：Wind、浦銀國際圖表 19: 鈷價變化對車企成本情景分析三元電池上游化學(xué)原料需求基本假設(shè)單位電池1.001,6002001.001.001,600200GWh噸正極材料金屬鈷1,600200噸單車需求假設(shè)電池容量正極材料金屬鈷558811751201510016020kWh千克千克金屬鈷價格極高5530201555302015553

33、02015萬元/噸萬元/噸萬元/噸萬元/噸較高中間較低在整車供應(yīng)鏈中的成本極高6,0503,3002,2001,6508,2504,5003,0002,25011,0006,0004,0003,000人民幣人民幣人民幣人民幣較高中間較低金屬鈷價格每增長 5 萬元/噸，車企成本增加估算承擔(dān)比重40%22040%30040%400成本增加人民幣人民幣整車物料成本占整車成本承擔(dān)比重112,0000.2%140,0000.2%224,0000.2%80%80%80%成本增加440600800人民幣人民幣整車整車物料成本占整車成本112,0000.4%140,0000.4%224,0000.4%資料來源

34、：公司資料、行業(yè)資料、浦銀國際2022-05-0614上游原料漲價對中國新能源乘用車銷量影響有限從上文分析看，按照鋰、鎳、鈷，分別漲價 10 萬元/噸、5 萬元/噸、5 萬元/噸，對應(yīng)車企需要承擔(dān)的物料成本的上漲為 1,1788,472 元之間，對應(yīng)車企需要承擔(dān)的不同車型的物料成本上升比例為 1.3%4.3%之間。以這三種金屬原料變化整體看，對汽車物料成本的影響并不是特別顯著。雖然，我們在上文著重測算和分析了鋰價、鎳價、鈷在價格快速上漲過程中對于車企不同車型物料成本的影響。然而，車企上調(diào)汽車零售價格是多個原因所致的。不僅僅包括鋰、鎳、鈷的價格，還包括銅價、鋁價、原油提煉的各種原料價格的上升。另

35、外，2022 年，中國政府新能源汽車補貼的下降，以及新能源汽車積分單價預(yù)期的下降，都會令車企需要承擔(dān)的成本相應(yīng)上升。最后，每家車企規(guī)模量產(chǎn)爬坡速度不同，也會造成制造成本差異較大?？偨Y(jié)而言，車企汽車制造規(guī)模上升、部分原料價格下降以及車企在供應(yīng)鏈中話語權(quán)的增強，都會帶來車企在原料成本的下降。因此，我們強調(diào)，車企的調(diào)價行為是綜合因素的影響，而不是單點鋰價、鎳價、鈷價的反應(yīng)。所以，車企售價的上調(diào)不會與鋰價、鎳價原料的上漲保持線性變化。目前，我們觀察到，汽車價格上漲幅度要小于鋰價、鎳價、鈷價的上漲幅度。整體來看，上游原料價格確實對汽車產(chǎn)業(yè)鏈中游部件環(huán)節(jié)的利潤造成較大壓力。而新能源車企，如蔚來、小鵬、理想

36、、比亞迪等，更注重汽車交付量和份額增長。因而，在上游原料價格處于較為極端的情況下，這些車企也有意愿幫助汽車中游部件廠商分擔(dān)部分盈利壓力。因此，今年以來，頭部車企大都已與電池廠商采用上游價格聯(lián)動機制。這既能分擔(dān)中游盈利壓力保障自身供應(yīng)，也能享受此后上游原料價格下調(diào)恢復(fù)到正常區(qū)間的成本利好。盡管新能源車企對于利潤的訴求相對較低，但整體新能源汽車消費市場仍處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。因此，在吸收部分上游原料成本上升后，眾多車企也有意愿將部分成本向消費者轉(zhuǎn)嫁。這既在一定程度保護(hù)了各車企的毛利率，也不會丟失車企本身因供應(yīng)不上而無法取得的需求和銷量。年初至今，已經(jīng)有多家車企對其多款車型進(jìn)行價格調(diào)升。不同車企、不同

37、車型上調(diào)價格的幅度都有差異，少則 3000 元人民幣，多則 2 萬元人民幣以上，相對于原有售價調(diào)升少則 1%，多則 10%以上。因此，我們看到車企調(diào)價的絕對金額以及相對于售價的比例并不高。而且，對消費者而言，他們可以感知到的價格的調(diào)整，只會針對近兩年發(fā)布的新車型。而對于今年即將發(fā)布的新車型而言，車企可以通過改變未公布的定價，來更好地消化上游原料價格。這種對于車企的變相調(diào)價，對消費者而言感知較弱。2022-05-0615所以，我們的基本判斷是，今年中國新能源汽車仍將持續(xù)處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，今年一季度的兩輪價格調(diào)整，對今年全年中國新能源汽車的銷量影響有限。因此，我們維持 2022 年和 2023

38、年中國新能源乘用車的銷量預(yù)測，即 511萬輛和 657 萬輛，同比增長 53%和 29%，對應(yīng)中國新能源乘用車滲透率為22.7%和 30.1%。因為，我們認(rèn)為，年初至今的各家車企對汽車售價的提升，不會顯著改變新能源汽車行業(yè)需求的快速增長。年初至今，一共有兩輪調(diào)價動作。第一輪是在今年年初，汽車價格的上調(diào)主要體現(xiàn)去年上游成本的上升以及補貼的退坡。第二輪是近期 3 月份，這次車企上調(diào)價格主要是短期內(nèi)鋰等材料價格上漲迅猛導(dǎo)致。我們認(rèn)為第二輪調(diào)價行為已經(jīng)隱含了一定的未來上游原材料價格上漲的預(yù)期。而且，從正極材料整體來看，當(dāng)前價格處于比較極端的歷史高位。未來供不應(yīng)求的情況繼續(xù)惡化的可能性偏低。從 4 月最

39、新數(shù)據(jù)來看，動力電池正極材料的價格并沒有繼續(xù)環(huán)比增長，而是維持高位，略微下降 0.4%（圖表 4）。因此，如果上游原材料價格變動趨于溫和，車企再次上調(diào)價格可能性則較小。同時，我們留意到，在今年第一輪價格調(diào)整后，部分車型的訂單出現(xiàn)短期波動，即漲價前訂單量先激增以鎖定價格，漲價后訂單動能回落。主要由于部分消費者希望在調(diào)價前鎖定訂單，以及在調(diào)價之后持觀望態(tài)度。我們認(rèn)為，調(diào)價前后的短期訂單或需求波動，都是行業(yè)正常現(xiàn)象。消費者需要時間去了解售價上漲背后的原因，從而來決定接下來的購買行為。這也是中國 3 月新能源汽車銷量略超我們預(yù)期的原因之一。但從中長期看，我們認(rèn)為調(diào)價之后對于新能源汽車行業(yè)需求的影響有限

40、。本次汽車零售價格的調(diào)整是行業(yè)的普遍性行為。不僅僅是新能源汽車，傳統(tǒng)燃油車企，如寶馬等，也受到上游原料的壓力，從而調(diào)升銷售價格。從行業(yè)整體看，消費者選擇新能源汽車，價格并不是唯一的原因。新能源汽車更低的能源使用成本、更好的駕駛感、更智能化的互動體驗，都會是消費者選擇新能源汽車的原因。因而，我們認(rèn)為，從行業(yè)整體看，短期的價格調(diào)整，不會對用戶新能源汽車的選擇產(chǎn)生重大影響，整體需求快速上升的基本趨勢可以維持。另外，根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，2022 年一季度，25 萬人民幣以上的乘用車中，純電動和插混的新能源汽車的占比已達(dá)到 30%以上。也就是說，中高端車型是目前中國新能源汽車行業(yè)的重要貢獻(xiàn)力量。我們相信，這

41、部分消費者對于價格的敏感度會比較低，受到的短期影響可能會更小。因此，對于偏中高端車型的造車新勢力而言，需求端受到漲價的影響可能會更小。2022-05-0616最后，我們的 2022 年中國 511 萬新能源乘用車預(yù)測，已經(jīng)較 2022 年展望中的預(yù)測提升了 9%。這是由于 2022 年 1-3 月，中國新能源乘用車的銷量較我們的預(yù)測有明顯提升。而且，相較于市場預(yù)期稍有保守，因為我們最新的預(yù)測已隱含新能源汽車全產(chǎn)業(yè)鏈的產(chǎn)能瓶頸和不確定性預(yù)期。如果今年產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能趨穩(wěn)且改善，那么，我們相信中國新能源乘用車銷量有望超出我們預(yù)測。圖表 20: 中國新能源汽車月度滲透率：處于“S”圖表 21: 中國新能源

42、乘用車各價格段銷量占比型曲線加速上揚階段8萬以下 8-12萬 12-16萬 16-25萬 25萬以上新能源汽車滲透率新能源乘用車滲透率40%35%30%25%20%15%10%5%30%25%20%15%10%5%0%0%2019 2020 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22資料來源：中汽協(xié)、Wind、浦銀國際資料來源：乘聯(lián)會、浦銀國際圖表 22: 中國新能源乘用車銷量及同比預(yù)測圖表 23: 中國新能源乘用車滲透率及預(yù)測新能源乘用車銷量（萬輛）新能源乘用車銷量同比（右軸）45%40%35%30%25%20%15%10%5%1,0008006004002000200%160%120

43、%80%40%0%(40%)0%E=浦銀國際預(yù)測；資料來源：中汽協(xié)、Wind、浦銀國際E=浦銀國際預(yù)測；資料來源：中汽協(xié)、Wind、浦銀國際2022-05-0617新能源車企受到上游原材料的影響程度不同，因而對于其車型價格調(diào)整幅度不一。這對于新能源車企，蔚來、小鵬、理想、理想的全年銷量影響不大。相比較而言，4 月疫情對生產(chǎn)制造端造成的影響比價格調(diào)整帶來的需求端影響更大一些。在 4 月，比亞迪表現(xiàn)相對優(yōu)異，而在華南地區(qū)的小鵬比在華東地區(qū)的蔚來、理想受到影響更小一些。我們認(rèn)為 4 月可能是生產(chǎn)制造端受影響最大的一個月，因而對 5 月疫情緩解后的交付量改善保持謹(jǐn)慎樂觀。我們建議投資人適時布局新能源車

44、企在疫情緩解后的復(fù)蘇增長，以及行業(yè)初期的同比高增速。小鵬相對來說，小鵬受到的成本壓力最大，因而車型價格上調(diào)最大。這主要是因為小鵬汽車的售價和毛利率相較于蔚來、理想要低一些。小鵬汽車兩輪累計價格上調(diào)了 1.36 萬元至 3.80 萬元（圖表 24）。我們認(rèn)為，小鵬的第二次調(diào)價已部分反映了中短期的上游原材料價格上漲。而且，小鵬也可以通過調(diào)整毛利率較高的車型的銷售，從而維持車企端毛利率的穩(wěn)定。蔚來蔚來的汽車售價相對更高，對于上游原材料價格的上升容忍度更高。在 2022一季度，公司僅取消了部分汽車補貼，并沒有調(diào)價計劃。而近期，蔚來也上調(diào)了其汽車的零售價格，上調(diào)了 1 萬元人民幣的售價，但是相較于其 3

45、5 萬元以上的零售價格，蔚來價格調(diào)整的比例相對較低。理想目前，理想 ONE 的價格上調(diào)了 1.18 萬元。受益于增程式電動車的電池容量較?。ㄖ挥?40 度電），上游原料價格上升相較于理想 ONE 整車成本的影響比純電動車型影響更小。比亞迪同時，與合資燃油車相比，比亞迪比較強勢和熱賣的 DM-i 車型與其價格接近，但是性能和使用成本更低。所以，雖然比亞迪調(diào)升部分車型價格（圖表24），但是相比合資燃油車的比較優(yōu)勢并沒有明顯減弱。油價上升，甚至增加了新能源車型對用戶的吸引度。因而，我們認(rèn)為，比亞迪受車型提價帶來的需求影響較小。特斯拉特斯拉的戰(zhàn)略是保持汽車銷售毛利率相對穩(wěn)定，與此同時，愿意降低汽車制造

46、成本，通過向下調(diào)整汽車零售價格，以獲得份額。因此，在上游原料漲價的過程，特斯拉也能更好地協(xié)助自己的上游企業(yè)，更快將價格壓力傳遞給消費者。因此，我們看到，特斯拉在中美兩國的汽車已經(jīng)有多次調(diào)價行為。2022-05-0618總結(jié)而言，雖然不同車企的調(diào)價策略有所不同，與上游原料價格的聯(lián)動機制也有所差異。但是，整體新能源汽車仍處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。即消費者對新能源汽車的需求已經(jīng)快速提升，但是汽車的交付速度還未迅速跟上。因此，目前的調(diào)價行為可能會造成短期的訂單波動。但是，我們依然對今年中國新能源乘用車行業(yè)保持樂觀。圖表 24: 蔚來、小鵬、理想、比亞迪、特斯拉中國地區(qū)電池與漲價情況梳理品牌蔚來車型電池容量三

47、元鋰磷酸鐵鋰漲價前售價（萬元）第一次漲價（萬元）第二次漲價（萬元）累計漲價（萬元）累計漲幅（kWh）ES8ES6EC6P7757546.8-56.635.8-46.8NANA112%112%-3%2%-3%5%-14%6%-13%9%-13%7536.8-46.8NA1160.2-80.955.9-71.455-6621.99-40.9915.79-22.3914.98-18.780.43-0.590.48-0.540.48-0.541.01-3.261.32-1.561.07-1.431.60-3.801.36-2.101.61-1.91P5小鵬理想G3iONE40.533.80NA1.18

48、1.183%海豚漢 DM30.7-44.915.29.38-12.1821.78-23.7820.98-27.9510.58-14.5814.68-19.987.98-9.980.300.500.500.300.300.701.002.110.60NA0.90.57%-10%2%漢 EV64.8-76.98.32-18.328.3-18.338.9-50.160-78.4NA0.52%秦 Plus DM-i宋 Plus DM-i元 Pro0.300.64%-6%3%-4%13%-16%3%-9%3%-13%比亞迪特斯拉0.300.60.601.3Model 3Model Y25.56-34.9928.08-39.791.00-1.431.00-2.001.00-2.421.00-3.6160-78.4注：/ 表示各車型是否擁有配置三元鋰/磷酸鐵鋰電池車款。蔚來數(shù)據(jù)只涵蓋標(biāo)配車型，漲價將于