企業(yè)價值與商譽(yù)評估教材(2)

1、第六章 企業(yè)價值與商譽(yù)評估 第一節(jié) 企業(yè)價值評估概述 一、企業(yè)價值評估的含義與特點(diǎn) （一）含義 簡言之，是對企業(yè)法人單位和其他具有獨(dú)立獲利能力的經(jīng)濟(jì)實(shí)體的資產(chǎn)綜合體的持續(xù)獲利能力的評定估算。 （1）整體性 （2）盈利性 （3）持續(xù)經(jīng)營性 （4）權(quán)益可分性 （二）企業(yè)價值評估對象二、企業(yè)價值與企業(yè)各項(xiàng)可確指資產(chǎn)價值匯總的區(qū)別 1、評估對象的內(nèi)涵不同 企業(yè)價值資產(chǎn)綜合體的獲利能力 單項(xiàng)匯總企業(yè)各要素資產(chǎn)的價值總和2、評估結(jié)果不同(1) 企業(yè)價值與單項(xiàng)匯總之間往往存在差額 企業(yè)價值單項(xiàng)匯總商譽(yù)企業(yè)的盈利能力高于行業(yè)平均水平 企業(yè)價值單項(xiàng)總匯經(jīng)濟(jì)性貶值企業(yè)的盈利能力低于行業(yè)平均水平 企業(yè)價值單項(xiàng)總匯企

2、業(yè)的盈利能力與企業(yè)所在行業(yè)的資產(chǎn)收益率相等(2) 差額產(chǎn)生的原因(3) 影響企業(yè)獲利能力的因素： 投入產(chǎn)出效率 資源配置效率 x效率 勞動與資本以外的 效率x效率具體指由企業(yè)內(nèi)部組織管理方式、激勵機(jī)制、員工的精神面貌（敬業(yè)精神）、企業(yè)文化氛圍等不同導(dǎo)致的獲利能力差異。會導(dǎo)致相同要素資產(chǎn)的企業(yè)獲利能力可能存在很大差距。3、評估目的與具體的適用對象不同 持續(xù)經(jīng)營前提下的企業(yè)產(chǎn)權(quán)變動企業(yè)價值評估 以破產(chǎn)清算為假設(shè)前提要素評估（單項(xiàng)匯總） 非營利企業(yè)的評估要素評估（單項(xiàng)匯總）三、企業(yè)價值評估的范圍界定（一）從產(chǎn)權(quán)的角度界定企業(yè)價值評估范圍（二）從有效資產(chǎn)的角度界定企業(yè)價值評估的具體范圍 1、根據(jù)是否對

3、整體獲利能力有貢獻(xiàn)，界定與區(qū)分有效資產(chǎn)與無效資產(chǎn) 2、對無效資產(chǎn)進(jìn)行處理（1）評估前進(jìn)行“資產(chǎn)剝離”，不列入企業(yè)價值評估范圍。（2）對閑置資產(chǎn)進(jìn)行單項(xiàng)評估，并與企業(yè)整體評估值加總。 3、對有效資產(chǎn)不能漏評 4、產(chǎn)權(quán)不清的資產(chǎn)“待定產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)”，不列入評估范圍第二節(jié) 企業(yè)價值評估的收益法一、企業(yè)價值評估中的收益法 預(yù)測企業(yè)未來收益并將其折現(xiàn)，包括年金本金化價格法和分段估算法。 從企業(yè)價值評估的本質(zhì)出發(fā)，收益法是企業(yè)價值評估的首選方法。但需具備前提條件：（1）企業(yè)有盈利，并且可預(yù)測。（2）與企業(yè)收益相聯(lián)系的風(fēng)險也可預(yù)測。 最適宜采用收益法的企業(yè)：收益穩(wěn)定的成熟企業(yè) 二、收益法的基本計(jì)算公式及其說明（

4、一）企業(yè)永續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下的收益法計(jì)算公式根據(jù)企業(yè)預(yù)期收益變化趨勢不同，可在以下兩種方法中選擇。1、年金本金化價格法2、分段法 將持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)收益劃分為：前段與后段。對于前段企業(yè)的預(yù)期收益采取逐年折現(xiàn)累加的方法；而對于后段的企業(yè)收益則針對具體情況，假定按某一規(guī)律變化，并按收益變化規(guī)律，對后段企業(yè)收益進(jìn)行還原及折現(xiàn)處理，將前后兩段企業(yè)收益現(xiàn)值加總得到企業(yè)整體資產(chǎn)的價格。 注意前段預(yù)測期期限的確定對于剛成立不久的企業(yè)，可能因?yàn)榍捌谕顿Y大，年收益較少，故其預(yù)測期的期限設(shè)定就需較長，直致進(jìn)入穩(wěn)定經(jīng)營期；對于成熟的企業(yè)，其預(yù)測期的期限設(shè)定可以短一些；對于處于周期性波動行業(yè)的企業(yè)，預(yù)測的期限應(yīng)是一個完整

5、的周期，否則將影響后段永續(xù)期的收益確定的合理性。確定后期收益額及其發(fā)展趨勢，從而確定分段法的具體公式。（1）以前期最后一年的收益為后期的年金：（2）以前期的年金化收益作為后期的年金：（3）后期企業(yè)預(yù)期收益按一固定比率增長：例某企業(yè)未來5年內(nèi)的收益預(yù)計(jì)如下：第一年120萬元第二年125萬元第三年128萬元第四年120萬元第五年130萬元利用以上資料，對企業(yè)整體資產(chǎn)進(jìn)行評估。解：先求未來5年內(nèi)收益的現(xiàn)值之和。年 份收益額（萬元）折現(xiàn)系數(shù)（折現(xiàn)率10）現(xiàn) 值（萬元）第一年1200.9091109.09第二年1250.8264103.30第三年1280.751396.17第四年1200.683081.

6、96第五年1300.620980.72合 計(jì)471.24再求能帶來等額現(xiàn)值的年金，折現(xiàn)率為10，5年期年金現(xiàn)值系數(shù)為3.7908，則求得年金為：A471.243.7908124.31（萬元）最終評估企業(yè)整體資產(chǎn)價格為：P=A/r=124.31101243.1（萬元）例待估企業(yè)預(yù)計(jì)未來5年內(nèi)的預(yù)期收益額為100萬元、120萬元、150萬元、160萬元和200萬元。并根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷，從第六年開始，企業(yè)的年預(yù)期收益額將維持在200萬元，假定折現(xiàn)率與本金化率均為10，試估算企業(yè)整體資產(chǎn)價格。解：運(yùn)用公式（10.5），即（二）企業(yè)有限期持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下的收益法 該假設(shè)是從最有利于回收企業(yè)投資的

7、角度出發(fā)，爭取在不追加資本性投資的前提下，充分利用企業(yè)現(xiàn)有資源，最大限度地獲取投資收益直至不追加資本性投資企業(yè)就無法經(jīng)營。 其中：Pn代表第n年企業(yè)的變現(xiàn)值三、企業(yè)收益及其預(yù)測（一）企業(yè)收益的界限與選擇1、企業(yè)收益的界定2、企業(yè)收益形式（口徑）的選擇選擇從兩個層面考慮（了解）：（1）凈利潤與凈現(xiàn)金流的選擇 凈利潤：優(yōu)點(diǎn)是測算簡便；缺點(diǎn)是缺乏可比性（會計(jì)政策選擇不同）和真實(shí)性（管理層盈余操縱） 凈現(xiàn)金流量：優(yōu)點(diǎn)符合不斷追加和回收投資的動態(tài)過程；具有可靠性和可比性；缺點(diǎn)是測算相對復(fù)雜。凈現(xiàn)金流凈利潤+折舊資本性支出-凈營運(yùn)資金變動+付息債務(wù)的增加（減少）（2）凈利潤（凈現(xiàn)金流）與息前稅后利潤（凈現(xiàn)

8、金流）選擇取決于評估內(nèi)涵，是所有者權(quán)益還是企業(yè)投資價值。資產(chǎn)構(gòu)成、評估值與收益形式的對應(yīng)關(guān)系（二）企業(yè)收益的預(yù)測方法（了解）主觀預(yù)測法（綜合調(diào)整法、產(chǎn)品周期法）客觀預(yù)測法（時間序列法）1、綜合調(diào)整法具體步驟：（1）設(shè)計(jì)收益預(yù)測表（2）分析預(yù)期年度內(nèi)可能出現(xiàn)的變化因素（3）預(yù)測各變化因素對收益的影響（4）匯總分析預(yù)期年度收益總體變動2、產(chǎn)品周期法3、線性回歸法根據(jù)企業(yè)歷史收益資料，建立時間與收益的回歸方程：該方法使用的前提：收益隨時間變化呈現(xiàn)明顯趨勢。例三、折現(xiàn)率與資本化率及其估測（一）企業(yè)價值評估中折現(xiàn)率的確定原則1、不低于無風(fēng)險報酬率2、以行業(yè)平均報酬率為重要參考指標(biāo)3、折現(xiàn)率、資本化率與收

9、益額相匹配（二）收益額與折現(xiàn)率口徑的對應(yīng)問題表114 收益額、折現(xiàn)率及評估值內(nèi)涵的對應(yīng)關(guān)系收益額折現(xiàn)率評估值內(nèi)涵評估值的資產(chǎn)構(gòu)成稅后利潤凈資產(chǎn)收益率所有者權(quán)益價格資產(chǎn)負(fù)債息前稅后利潤加權(quán)平均資本成本含長期負(fù)債的企業(yè)投資價格資產(chǎn)短期負(fù)債凈現(xiàn)金流量凈資產(chǎn)投資回收率所有者權(quán)益價格資產(chǎn)負(fù)債息前凈現(xiàn)金流量凈資產(chǎn)投資回收率含長期負(fù)債的企業(yè)投資價格資產(chǎn)短期負(fù)債（三）企業(yè)價值評估中折現(xiàn)率的確定方法（了解）1、股本收益率的確定方法即確定權(quán)益資產(chǎn)價值時的收益率（1）資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）例題(p.301)（2）套利定價模型（APM）（3）累加法2、企業(yè)價值評估中的加權(quán)平均資本成本模型（WACC）法即：折現(xiàn)率

10、長期負(fù)債占全部資本的比例長期負(fù)債成本（1所得稅率）+權(quán)益資本占全部資本的比例權(quán)益資本要求的報酬率其中：例題一、企業(yè)價值評估的市場比較法（一）含義與基本計(jì)算公式： 在市場法的運(yùn)用中一般采用直接比較法。計(jì)算公式為： 或：第三節(jié) 企業(yè)價值評估的其他方法（二）選擇可比公司 企業(yè)不同于一般資產(chǎn)：一是交易量相對較少；二是個體之間差異較大，因此可比公司的選擇難度較大。 實(shí)踐中，一般從上市公司中選擇可比公司。選擇的標(biāo)準(zhǔn)：同行業(yè)、生產(chǎn)同一產(chǎn)品、市場地位相類似的企業(yè)；資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)指標(biāo)大致類似。（三）選擇可比指標(biāo) 要求：與企業(yè)價值直接相關(guān)并且是可觀測的變量。 一般可選擇：（1）稅后利潤、現(xiàn)金凈流量 為了避免短期非

11、正常因素對可觀測變量的影響，可用評估前若干年的平均值取代評估時的可比指標(biāo)。（2）為了避免管理層操作對利潤和現(xiàn)金凈流量的影響，可采用銷售收入作為可比指標(biāo)。（3）為了消除被估企業(yè)與可比公司之間因資本結(jié)構(gòu)差異導(dǎo)致的缺乏可比性的問題，可以采用利息、折舊和稅前盈利，即EBIDT。（四）參考企業(yè)比較法的運(yùn)用 市盈率乘數(shù)（P/E）法。該方法的思路：（1）從證券市場尋找可比企業(yè)，按不同的可比指標(biāo)計(jì)算市盈率；（2）確定被估企業(yè)相應(yīng)口徑的收益；（3）評估值被估企業(yè)相應(yīng)口徑的收益市盈率為了提高市盈率乘數(shù)法的可信度，可選擇多個上市公司作為可比企業(yè)，通過算術(shù)平均或加權(quán)平均計(jì)算市盈利。例題 某企業(yè)擬進(jìn)行整體資產(chǎn)評估，評估

12、基準(zhǔn)日為2004年12月31日。評估人員在同行業(yè)的上市公司中選擇了9家可比公司，分別計(jì)算了可比公司2004年的市盈率。被評估企業(yè)2004年的凈收益為5,000萬元，則采用市盈率乘數(shù)法評估企業(yè)整體資產(chǎn)價值的過程如下： 9家可比公司2004年的市盈率如下所示：可比公司 C1C2C3C4C5C6C7C8C9市盈率 16.712.315.016.528.614.450.517.815.1 9家可比公司2004年平均的市盈率為20.77。但注意到可比公司C5和C7的市盈率明顯高于其他可比公司，因此在計(jì)算平均市盈率時將它們刪除。剔除可比公司C5和C7后的7家可比公司2004年平均的市盈率為15.40。因此

13、確定市盈率乘數(shù)為15.40。 被評估企業(yè)價值5,00015.40=77,000萬元 由于企業(yè)的個體差異始終存在，如果僅采用單一可比指標(biāo)計(jì)算乘數(shù)，在某些情況下可能會影響評估結(jié)果的準(zhǔn)確性。因此在市場法評估中，除了采用多可比樣本外，還可采用多種可比指標(biāo)，即綜合法。采用多樣本（可比企業(yè)）、多種參數(shù)（可比指標(biāo)），即綜合法。例題 甲企業(yè)因產(chǎn)權(quán)變動需要進(jìn)行整體評估，評估人員從證券市場上找到三家與被評估企業(yè)處于同一行業(yè)的相似公司A、B、C作為可比公司，然后分別計(jì)算各公司的市場價值與銷售額的比率、市場價值與賬面價值的比率以及市場價值與凈現(xiàn)金流量的比率，得到的結(jié)果如下表所示：A公司 B公司 C公司 D公司 市價/

14、銷售額 1.21.00.81.0市價/賬面價值 1.31.22.01.5市價/凈現(xiàn)金流量 20152520 將三家可比公司的各項(xiàng)價值比率分別進(jìn)行平均，就得到了市場法評估甲企業(yè)所需的三個價值比率。 假設(shè)甲企業(yè)的年銷售額為1億元，資產(chǎn)賬面價值為6,000萬元，凈現(xiàn)金流量為550萬元，利用可比公司平均價值比率計(jì)算出的甲企業(yè)的價值如下表所示： 將得到的三個甲企業(yè)價值進(jìn)行算術(shù)平均或加權(quán)平均，就可以得到甲企業(yè)整體資產(chǎn)的評估值。本例采用算術(shù)平均的方法，得到甲企業(yè)的評估值為10,000萬元。 項(xiàng)目 甲企業(yè)數(shù)據(jù) 可比公司平均比率 甲企業(yè)價值銷售額 10,000萬元 1.010,000萬元 賬面價值 6,000萬

15、元 1.59,000萬元凈現(xiàn)金流量 550萬元 2.011,000萬元 二、企業(yè)價值評估中的成本法（又稱賬面價值調(diào)法）（一）含義 是指在合理評估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)價值（即企業(yè)所有有形資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的現(xiàn)行價值）和負(fù)債的基礎(chǔ)上確定評估對象價值的評估方法。 該方法僅僅評估了企業(yè)要素資產(chǎn)的價值，因此，從理論上講，該方法不適合作為企業(yè)價值評估的方法。 但是實(shí)踐中，我國卻是將成本法作為企業(yè)價值評估的主要方法。（二）企業(yè)價值評估中成本法的運(yùn)用 成本法與收益法的結(jié)合 評估步驟：1、確定納入企業(yè)價值評估范圍的資產(chǎn)2、對界定后的各單項(xiàng)資產(chǎn)逐項(xiàng)評估并加總3、對企業(yè)負(fù)債進(jìn)行確認(rèn)和計(jì)量并計(jì)算凈資產(chǎn)價值4、采用收益法評估企業(yè)價

16、值，確定企業(yè)是擁有商譽(yù)還是經(jīng)濟(jì)性貶值例題 某企業(yè)擬進(jìn)行產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓，評估人員根據(jù)企業(yè)盈利狀況決定采用加和法評估企業(yè)價值。具體評估步驟如下：（1）逐項(xiàng)評估企業(yè)的可確指資產(chǎn)。 評估結(jié)果為：機(jī)器設(shè)備2500萬元，廠房800萬元，流動資產(chǎn)1500萬元，土地使用權(quán)價值400萬元，商標(biāo)權(quán)100萬元，負(fù)債2000萬元。 單項(xiàng)資產(chǎn)凈值2500+800+1500+400+100-20003300（萬元）（2）采用收益法評估該企業(yè)價值。 收益法評估結(jié)果為3200萬元。（3）確定評估值。 評估人員對上述兩種評估方法所得出的評估結(jié)果進(jìn)行了綜合分析，認(rèn)為該企業(yè)由于經(jīng)營管理，尤其是在產(chǎn)品銷售網(wǎng)絡(luò)方面存在一定的問題，故獲利能力略低于行業(yè)平均水平。單項(xiàng)資產(chǎn)評估加總的評估值中包含了100萬元的經(jīng)濟(jì)性貶值因素，應(yīng)從3300萬元評估值中減去100萬元，因此認(rèn)為評估結(jié)果應(yīng)為3200萬元。 同時采用收益法和單項(xiàng)可確指資產(chǎn)評估值加總評估企業(yè)價值，一方面可以從企業(yè)重建成本和獲利能力兩個角度評估企業(yè)價值，并將兩種評估結(jié)果互相驗(yàn)證；另一方面，加和法也為收益法評估結(jié)果的會計(jì)處理提供了條件。 第四節(jié) 商譽(yù)的評估一、商譽(yù)的概念與特點(diǎn) 概念商譽(yù)是指企業(yè)在同等條件下，能獲取比正常投資報酬率更高的超額收益的能力。 商譽(yù)具有以下特性：（1）商譽(yù)不能離開企業(yè)而單獨(dú)存在，不能與企業(yè)的可確指資產(chǎn)分開出售，只能和企業(yè)同時轉(zhuǎn)讓。（2）商譽(yù)是由多