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1、企業(yè)并購與控制權(quán)轉(zhuǎn)移1企業(yè)并購與控制權(quán)轉(zhuǎn)移 我國企業(yè)并購發(fā)展實踐 企業(yè)并購的基本過程 企業(yè)并購案例介紹 目錄企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移的理論 企業(yè)并購基礎(chǔ)知識2我國企業(yè)并購發(fā)展實踐3我國企業(yè)并購發(fā)展實踐第一次企業(yè)并購高潮 第二次企業(yè)并購高潮 第三次企業(yè)并購高潮 起于1984年,以河北保定市鍋爐廠以承債式兼并保定市風(fēng)機廠為開端。在整個80年代,全國有6,966家企業(yè)被兼并、轉(zhuǎn)移資產(chǎn)82.25億元減少虧損企業(yè)40隊家,減少虧損金額5.22億元。1997年以后,我國企業(yè)并購又邁出了更加扎實的一步。尤其是在渡過了亞洲金融危機后,1998年曾被人們稱作企業(yè)并購年,從2003年開始,光大集團、青島啤酒、海南航空、萬科
2、房地產(chǎn)、達能集團等眾多企業(yè)頻頻成為新聞熱點,自2005年4月啟動股權(quán)分置改革以后上市公司所有股份都可以逐步在二級市場流通,這將改變上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)。起于1992年,中央確立社會主義市場經(jīng)濟體制作為中國經(jīng)濟體制的改革目標(biāo),中國的經(jīng)濟體制改革進入快車道。國有企業(yè)股份制改革。 4上市公司收購制度的歷史沿革2002年9月28日中國證監(jiān)會發(fā)布了2002版上市公司收購管理辦法(證監(jiān)會令第10號),并同時發(fā)布了上市公司股東持股變動信息披露管理辦法(證監(jiān)會令第11號),這是監(jiān)管部門首次以部門規(guī)章的形式規(guī)范上市公司并購活動;2004年1月7日證監(jiān)會發(fā)布了關(guān)于規(guī)范上市公司實際控制權(quán)轉(zhuǎn)移行為有關(guān)問題的通知(證監(jiān)公
3、司字20041號)對上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移問題監(jiān)管進行了補充;2006年7月31日根據(jù)2005年修訂的公司法、證券法,中國證監(jiān)會正式發(fā)布了修訂后上市公司收購管理辦法,隨后緊跟發(fā)布了公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第15-19號,本次修訂充分體現(xiàn)了鼓勵上市公司收購的立法精神;2008年8月27日中國證監(jiān)會發(fā)布了關(guān)于修改上市公司收購管理辦法第六十三條的決定,增加了增持制度的靈活性,鼓勵大股東合規(guī)增持股份。5企業(yè)并購基礎(chǔ)知識 企業(yè)并購概述 企業(yè)并購理論 企業(yè)并購的分類 并購參與者 企業(yè)并購的動機與效應(yīng) 企業(yè)并購的主要風(fēng)險 6企業(yè)并購的概述企業(yè)并購(Mergers and Acquisitions
4、,M&A)包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。國際上習(xí)慣將兼并和收購合在一起使用,統(tǒng)稱為M&A,在我國稱為并購。收購Acquisition 兼并Merger新設(shè)合并Consolidation涉及到被并購方或所有參與方股權(quán)結(jié)構(gòu)改變的一種資本運作方式。并購是一項涉及到戰(zhàn)略管理、公司財務(wù)、經(jīng)濟法、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學(xué)、制度經(jīng)濟學(xué)、投資銀行學(xué)等多學(xué)科的學(xué)問。 7兼并與收購的概念兼并兼并(Merger)指兩家或兩家以上相互獨立的企業(yè)合并組成一家企業(yè)。通常由一家占優(yōu)勢的企業(yè)吸收另一家或更多的企業(yè)。公司兼并可分為吸收兼并(Consolidation Merger)和創(chuàng)立兼并(Statutory Merger ) 。收購
5、 收購(Acquisition)指一個公司以持有股票或股份的方式,取得另一公司的控制權(quán)或管理權(quán),另一公司仍然存續(xù)而不必消失。8兼并與收購的異同相同點(1)基本動因相同 都是增強企業(yè)實力的外部擴張策略或途徑。要么是擴大市場占有率,要么是擴大經(jīng)營規(guī)模,要么是拓寬經(jīng)營范圍,實現(xiàn)分散經(jīng)營或綜合化經(jīng)營。(2)交易對象相同都是以產(chǎn)權(quán)為交易對象。 9區(qū)別(1)兼并中,被兼并對象作為法人實體不復(fù)存在;在收購中,被收購企業(yè)仍以法人實體存在,其產(chǎn)權(quán)可以是部分轉(zhuǎn)讓;(2)兼并后,兼并企業(yè)成為被兼并企業(yè)新的所有者和債權(quán)債務(wù)的承擔(dān)者,是資產(chǎn)、債權(quán)債務(wù)的一同轉(zhuǎn)換;在收購中,收購企業(yè)是被收購企業(yè)的新股東,以收購出資的股本為
6、限承擔(dān)被收購企業(yè)的風(fēng)險;(3)兼并多發(fā)生在被兼并企業(yè)財務(wù)狀況不佳、生產(chǎn)經(jīng)營停滯或半停滯之時,兼并后一般需要調(diào)整其生產(chǎn)經(jīng)營、重新組合其資產(chǎn);而收購一般發(fā)生在企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營狀態(tài),產(chǎn)權(quán)流動比較平和。10公司并購理論1效率理論2代理理論3稅收效應(yīng)理論差別效率理論無效率的管理者理論經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論多元化經(jīng)營理論財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論價值低估理論并購解決代理問題管理主義管理層自負(fù)假說自由現(xiàn)金流量假說11效率理論效率理論是從并購后對企業(yè)效率改進的角度來考察的,認(rèn)為并購和其他形式的資產(chǎn)重組活動有著潛在的社會效益。效率理論認(rèn)為公司購并活動能夠給社會收益帶來一個潛在的增量,而且對交易的參與者來說無疑能提高各自的效率。
7、其基本邏輯順序是:效率差異并購行為提高個體效率提高整個社會經(jīng)濟的效率。12代理理論Mueller(1969)提出假設(shè),認(rèn)為代理人的報酬決定于企業(yè)的規(guī)模。因此,代理人有動機通過收購使企業(yè)規(guī)模擴大,而忽視企業(yè)的實際投資收益率。Jensen和Heckling(1976)認(rèn)為,部分代理問題使管理者容易喪失工作積極性,或?qū)е缕漕~外的消費,因為這種代理成本將其他大多數(shù)的所有者承擔(dān)。Fame and Jensen(1983)認(rèn)為,通過報酬安排、經(jīng)理市場、有效股票市場以及將企業(yè)所有權(quán)與控制權(quán)相分離的機制,可以減緩代理問題。13稅收效應(yīng)理論稅收效應(yīng)理論認(rèn)為公司并購的目的是可以獲得稅收方面的好處。通過公司并購可以
8、獲得的稅收利益主要體現(xiàn)在以下幾個方面:并購虧損公司帶來的稅收利益;并購享有稅收減免優(yōu)惠的公司帶來的稅收利益;資本利得稅代替一般所得稅帶來的稅收利益。14橫向并購縱向并購混合并購 企業(yè)并購的分類收購控股吸收合并新設(shè)合并 按照并購后雙方法人地位的變化情況劃分 按照所屬行業(yè)相關(guān)性劃分 間接收購協(xié)議收購二級市場收購要約收購另外還有司法拍賣、司法過戶等 根據(jù)收購的形式劃分 善意收購敵意收購按照并購是否取得目標(biāo)公司同意劃分 151、按照并購雙方所屬行業(yè)的相關(guān)性劃分橫向并購是指同屬于一個產(chǎn)業(yè)或行業(yè),或產(chǎn)品處于同一市場的企業(yè)之間發(fā)生的并購行為。橫向并購可以擴大同類產(chǎn)品的生產(chǎn)規(guī)模,降低生產(chǎn)成本,消除競爭,提高市
9、場占有率。掌蟹科技并購?fù)嫘房萍己蜕嫌涡畔?013年10月,掌趣科技公告預(yù)案,擬非公開發(fā)行股并支付現(xiàn)金,購買交易對方持有的玩蟹科技100%股權(quán);擬非公開發(fā)行股份并支付現(xiàn)金,購買交易對方持有的上游信息70%股權(quán)。(1)橫向并購16(2)縱向并購縱向并購是指生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)緊密相關(guān)的企業(yè)之間的并購行為。發(fā)生在處于經(jīng)營發(fā)展不同階段的公司之間??v向并購可以加速生產(chǎn)流程,節(jié)約運輸、倉儲等費用。樂視網(wǎng)于2013年10月發(fā)布資產(chǎn)重組方案,以現(xiàn)金和發(fā)行股份相結(jié)合的方式購買東陽市花兒影視文化有限公司100%的股權(quán),以發(fā)行股份的方式購買樂視新媒體文化(天津)有限公司99.5%的股權(quán)。樂視收購花兒影視17(3)混合
10、并購混合并購是指生產(chǎn)和經(jīng)營彼此沒有關(guān)聯(lián)的產(chǎn)品或服務(wù)的企業(yè)之間的并購行為。混合并購的主要目的是分散經(jīng)營風(fēng)險,達到資源互補,優(yōu)化組合,擴大市場活動范圍,提高企業(yè)的市場適應(yīng)能力。2014年6月5日,中南重工擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式收購大唐輝煌100%的股權(quán),交易對價為100,000萬元。以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式向自然人股東及部分法人股東購買其持有的69.53%的股權(quán),其中現(xiàn)金和股份的比例為1:3;向其他股東發(fā)行股份購買其持有的30.47%的股權(quán)。中南重工收購大唐輝煌 跨界涉足文化影視182、按照并購后雙方法人地位的變化情況劃分吸收合并,是指兩個或兩個以上的公司合并后,其中一個公司吸收其他
11、公司而繼續(xù)存在,而剩余公司主體資格同時消滅的公司合并。南車北車合并 2014年12月30日,中國南車、中國北車發(fā)布合并預(yù)案,中國南車吸收合并中國北車。中國南車與中國北車合并涉及的A股換股已于2015年5月28日完成,新增A股股份111.39億股,2015年5月20日,北車摘牌,正式退出資本市場。2015年6月1日,南車完成工商變更登記手續(xù),正式更名為中國中車股份有限公司。(1)吸收合并19并購雙方都不解散,并購方收購目標(biāo)企業(yè)至控股地位 。(2)收購控股中聯(lián)重科20.88億收購奇瑞重工60%股份 2014年8月20日,中聯(lián)重科、弘毅投資與奇瑞重工共同向外界宣布,中聯(lián)重科以20.88億元收購奇瑞重
12、工占總股本60%的18億股份,弘毅投資則以6.96億元取得奇瑞重工6億股股份,占總股本的20%。此次并購標(biāo)志著中聯(lián)重科拓展農(nóng)業(yè)機械業(yè)務(wù)板塊的戰(zhàn)略正式落地,這也是目前國內(nèi)最大規(guī)模農(nóng)機并購行為。20 新設(shè)合并,是指兩個或兩個以上的公司合并后,成立一個新的公司,參與合并的原有各公司均歸于消滅的公司合并。中國第一航空工業(yè)集團公司與中國第二航空工業(yè)集團公司合并組成中國航空工業(yè)集團公司 (3)新設(shè)合并213.按照并購是否取得目標(biāo)公司同意劃分惡意收購 并購企業(yè)在目標(biāo)企業(yè)管理層對其并購意圖不清楚的情況下發(fā)起 善意收購 目標(biāo)企業(yè)接受并購企業(yè)的并購條件并給與協(xié)助 深寶安收購延中實業(yè)(1993) 國內(nèi)企業(yè)間的兼并收
13、購大多數(shù)都是善意收購,雙方一般通過友好談判達成協(xié)議收購 定義和特點 并購案例分類案例簡介 1993年9月,在政府宣布法人股東可以進入二級市場后,深寶安就通過子公司在二級市場暗中買入延中實業(yè)股票。10月22日,寶安公司合計持有延中實業(yè)的股份達到總股本的19.8%,成為延中實業(yè)第一大股東 。 22按支付方式對企業(yè)并購進行分類公司并購的支付支付是交易的最后一環(huán),也是交易最終能否成功的重要一環(huán)。常規(guī)方式現(xiàn)金收購優(yōu)缺點均很明顯杠桿收購(LBO)的本質(zhì)是舉債收購,即以債務(wù)資本作為主要融資工具MBO是杠桿收購的一種特殊形式股票收購是國際上最常見的方式賣方融資收購在我國被稱為分期付款,通常對收購方有利股票現(xiàn)金
14、承擔(dān)債務(wù)國家劃撥綜合證券LBOMBO賣方融資特殊方式承擔(dān)債務(wù)收購即為一種零收購方式,國外比較少見(如韓國現(xiàn)代收購起亞)國家無償劃撥是指國家通過行政手段將國有企業(yè)的控股權(quán)直接劃至另一個國有資產(chǎn)管理主體,這種支付方式是與我國企業(yè)的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)聯(lián)系在一起的 支付方式23并購參與者1、并購主體(行業(yè)投資人、財務(wù)投資人)誰,來并購是首先要回答的問題,二者的著眼點、思路、獲利、退出方式都不同。2、并購對象(股權(quán)、資產(chǎn)、控制權(quán))買什么,核心是控制權(quán)。24并購主體(1)行業(yè)投資人行業(yè)投資人:表現(xiàn)為戰(zhàn)略性投資比較關(guān)注目標(biāo)公司的某個優(yōu)勢彌補自身不足、協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮。比較關(guān)注長期發(fā)展能力,目標(biāo)公司行業(yè)地位、戰(zhàn)略方向。關(guān)注
15、資產(chǎn)經(jīng)營回報。吉利收購沃爾沃、中國平安收購深圳發(fā)展銀行25(2)財務(wù)投資人財務(wù)投資人:一般表現(xiàn)為策略性投資關(guān)注目標(biāo)公司獨立經(jīng)營、自我發(fā)展能力。一定是中短期快速退出,關(guān)注如何退出。目標(biāo)公司具有充足現(xiàn)金流和強大的再融資能力。關(guān)注資本回報:利潤回報和業(yè)績增長。無產(chǎn)業(yè)或業(yè)務(wù)限制。美國新僑收購深圳發(fā)展銀行,并于10年內(nèi)退出26并購對象(1)股權(quán)最大風(fēng)險是債務(wù)問題,最難處理的是股權(quán)價格和商譽的計量。100%股權(quán)通常是浪費,沒必要,優(yōu)點是好管理;一般51%就形成絕對控制,這樣可以大大降低成本,也可以達到合并報表要求,缺點是風(fēng)險加大,但也只是量變。 (其實51%不是最佳,如果股權(quán)比較分散,減少收購股權(quán)比例就可
16、以達到控制,所以并購方案設(shè)計應(yīng)判斷比例)達能強購?fù)薰?27(2)資產(chǎn)優(yōu)點:風(fēng)險??;缺點:需要大量現(xiàn)金進行收購。此外,銀監(jiān)會給的許可也不能收購,商譽也是。案例:國航收購深航如果只是收購資產(chǎn)(飛機航材等資產(chǎn)),沒有飛行員、航權(quán),經(jīng)營會陷入危機,所以收購股權(quán)。但是也有風(fēng)險,河南航空事故,深航是股東,風(fēng)險處置以國航名義報名航總局。28企業(yè)并購的動機與效應(yīng) 動機與效應(yīng)財務(wù)協(xié)同效應(yīng) 市場份額動機 經(jīng)營戰(zhàn)略動機 協(xié)同經(jīng)營動機資本運作平臺動機29企業(yè)并購的主要風(fēng)險收購過程的失敗并可能導(dǎo)致資金損失被收購方財務(wù)狀況的風(fēng)險收購后業(yè)務(wù)整合的風(fēng)險政府的壟斷指控和損害小股東利益指控消費者和非盈利性組織的抵觸來自被收購方
17、高管層和員工(工會組織)的抵觸30企業(yè)并購的基本過程買/賣方并購概覽 企業(yè)并購的整體流程31買/賣方并購概覽1、買/賣方并購比較賣方買方1.退出計劃及策略1.增長戰(zhàn)略2.估值2.估值3.識別買方3.接觸目標(biāo)4.盡職調(diào)查準(zhǔn)備4.盡職調(diào)查5.投標(biāo)、談判及交易結(jié)構(gòu)5.投標(biāo)、談判及交易結(jié)構(gòu)6.交易完成6.交易完成322.賣方并購 出售方式寬泛性競價針對性競價協(xié)議出售優(yōu)點提高競爭態(tài)勢有助于確保接觸到所以可能的競標(biāo)董事會盡職保密性好對經(jīng)營干擾小維持競爭保密性最佳經(jīng)營干擾最小聚焦最有可能賣家缺點難以保密經(jīng)營受擾潛在污點可能排出出價最高買家競爭性較弱買家談判籌碼高競爭性弱董事會盡職獲得的市場數(shù)據(jù)有限333.買
18、方并購動機:協(xié)同效應(yīng)策略:橫向、縱向、混合融資:現(xiàn)金、舉債、股票交易結(jié)構(gòu):股票收購、資產(chǎn)收購估值影響分析買方性質(zhì)戰(zhàn)略類上市公司財務(wù)類私募股權(quán)34企業(yè)并購的整體流程1.目標(biāo)市 場的重新定義 2.制定并購戰(zhàn)略3.目標(biāo)搜索4.設(shè)計交易結(jié)構(gòu)5.全面的并購項目評估-協(xié)同效應(yīng)分析-財務(wù)及稅務(wù)-價值估算與交易定價6.談判 7.準(zhǔn)備交易文件8.制定整合戰(zhàn)略即計劃9.實施 -組織/文化-業(yè)務(wù)/運營-人力資源整合10.監(jiān)控企業(yè)價值實現(xiàn)提升企業(yè)價值策 劃執(zhí) 行整 合35聘請中介機構(gòu)協(xié)助物色并購目標(biāo)收購方收購戰(zhàn)略財務(wù)支持人員支持咨詢顧問可行性研究收購方案整合方案操作協(xié)調(diào)咨詢服務(wù)利益相關(guān)者股東、債權(quán)人、銀行、政府等中介
19、機構(gòu)法律、會計、評估事務(wù)所目標(biāo)企業(yè)財務(wù):資產(chǎn)、負(fù)債、稅項、現(xiàn)金流量等人員:高管、技術(shù)人員、熟練員工等業(yè)務(wù)與市場:產(chǎn)業(yè)環(huán)境、網(wǎng)管、客戶等特殊資源:獨特的水源、政府支持等法規(guī)政策并購法律政策環(huán)境在眾多公司中物色收購目標(biāo)并不是容易的事,需要多種渠道獲取信息,其中委托投資銀行等中介機構(gòu),協(xié)助搜尋收購目標(biāo)是比較常見的作法。 36關(guān)于估值與出價估值方法出價策略資產(chǎn)價值法折現(xiàn)現(xiàn)金流量法(DCF) 包括帳面價值、市場價值、清算價值等多種價值。根據(jù)獵手公司的收購目標(biāo),可以選擇適合的估值方法。 依據(jù)所收購的資產(chǎn)預(yù)期帶來的現(xiàn)金流量,根據(jù)一定的貼現(xiàn)率折成現(xiàn)值,然后與投入的原始資金進行比較 一般來講,最后的要約價格要小
20、于所判斷出的目標(biāo)公司的價值。如何打動被收購公司,同時又達到收購目的,是出價策略和談判技巧等多種因素決定的。 37并購后整合的重要性 收購后的整合作為一項收購的完整過程,是非常重要的,在并購雙方的談判階段,甚至最初的收購策劃階段,就應(yīng)該仔細(xì)斟酌如何進行并購后的整合,整合的質(zhì)量決定著并購后的企業(yè)能否安全度過“手術(shù)后的危險期”。許多實施并購的案例沒有達到預(yù)期的目標(biāo),就源于整合上出現(xiàn)問題,如AOL與時代華納。并購后整合人才是企業(yè)核心競爭力的關(guān)鍵,并購后的人力資源整合包括留住關(guān)鍵人才、評價員工與確定新的人事結(jié)構(gòu)、加強溝通等工作內(nèi)容在并購發(fā)生后,并購企業(yè)的文化面臨革新。在組織的價值觀、信樣、傳統(tǒng)、處理問題的準(zhǔn)則等方面,根據(jù)企業(yè)的狀況,選擇適合的文化融合方式。包括哪些業(yè)
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