關(guān)于光伏電站建設(shè)過程中采用資產(chǎn)證券化

1、光伏電站建設(shè)過程中采用資產(chǎn)證券化方式融資的可行性分析 陜西省工業(yè)和信息化廳 太陽能光伏處孟創(chuàng)奇一、 目前光伏電站建設(shè)項目建設(shè)過程中尋求多樣化融資方式的現(xiàn)實必要性 光伏發(fā)電作為一種新型的綠色能源，近年來隨著國家政策的大力扶持以及企業(yè)的不斷努力，得到了快速的發(fā)展，但在發(fā)展的過程中也面臨諸多問題，而最大的一個問題就是市場拓展的問題，因為價格的原因，我國光伏組件生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)品主要銷往歐美市場，但隨著金融危機的爆發(fā)，歐美國家采取了程度不同的貿(mào)易保護措施，這些措施對于光伏電池組件生產(chǎn)企業(yè)而言無疑是沉重的打擊，在這種背景下，拓展新的市場無疑是光伏組件企業(yè)的重要選擇，光伏電站建設(shè)成為當(dāng)前一段時間內(nèi)光伏組件企業(yè)

2、不得不考慮的工作任務(wù)。目前，我省陜北以及關(guān)中地區(qū)已經(jīng)有了一些規(guī)模不一的示范電站項目，建設(shè)單位也從中得到了一些收益，但從長遠發(fā)展來看，仍然面臨較多困難，比如上網(wǎng)問題，土地利用問題，成本回收問題等等，而諸多問題之中制約光伏電站建設(shè)快速發(fā)展的因素則是融資問題。筆者認為，光伏電站建設(shè)占用資金量大，融資困難是制約光伏電站發(fā)展的瓶頸因素。資金瓶頸是由光伏電站自身特點所決定的。更具體一些，導(dǎo)致光伏電站建設(shè)單位融資困難的原因主要有三個方面，第一個就是回收周期長，據(jù)目前的成本收益測算，光伏電站以目前的上網(wǎng)價格和建設(shè)成本粗略估計回收周期在六到八年,如果再加上運營成本以及合理的利潤,回收周期則可能延長到十年以上；第

3、二個原因則是因為光伏電站建設(shè)是一種資金密集型項目，這也就意味著對光伏電站建設(shè)單位而言，尤其是對光伏組件企業(yè)而言，需要占用大量資金，資金占用過大則直接影響企業(yè)的后續(xù)經(jīng)營；而影響融資的第三個因素就是政策風(fēng)險，目前光伏發(fā)電的市場仍然是一個政策市，幾乎可以說完全依靠國家政策的支持才能維護。綜上，在當(dāng)前的市場背景之下，拓展光伏電站建設(shè)的融資渠道，對光伏產(chǎn)業(yè)的進一步良好發(fā)展有著舉足輕重的影響。二、傳統(tǒng)融資方式的局限性（一）銀行貸款（二）融資租賃（三）保理（四）BOT （五）債券 （六）票據(jù) （七）合同能源管理 (八) 風(fēng)險投資上述幾種比較典型的傳統(tǒng)融資方式，盡管其各自操作技術(shù)已經(jīng)比較成熟，但并不適用于光伏

4、電站建設(shè)。理由很簡單，上述諸多融資方式均不能解決光伏電站建設(shè)所面臨的資金占用量大、資金和利潤回收期過長等問題。三、資產(chǎn)證券化的運作原理傳統(tǒng)融資方式在光伏電站建設(shè)中因其自身特點而存在程度不同的局限性，那么我們就需要探索一些新的融資模式，而資產(chǎn)證券化正是這樣一種點石成金的融資模式。為了更好的理解資產(chǎn)證券化，我們有必要花費一些篇幅對資產(chǎn)證券化的運作原理予以描述。（一）概念 發(fā)起人將缺乏流動性但能在未來產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或者資產(chǎn)集合出售給特殊目的機構(gòu)，有特殊目的機構(gòu)通過結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險并增強資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化成由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔(dān)保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上的投資

5、者。（二）適用領(lǐng)域：資產(chǎn)可以產(chǎn)生穩(wěn)定的、可預(yù)測的現(xiàn)金流收入；原始權(quán)益人持有該資產(chǎn)已有一定時間，且信用記錄良好。資產(chǎn)應(yīng)具有標(biāo)準化的合約文件，且資產(chǎn)具有很高的同質(zhì)性；資產(chǎn)抵押物易于變現(xiàn)，且變現(xiàn)價值較高。債務(wù)人的地域和人口統(tǒng)計分布廣泛（金融資產(chǎn)而言）。資產(chǎn)的歷史記錄良好，即違約率和損失率較低。資產(chǎn)的相關(guān)數(shù)據(jù)容易獲得。一般來說，那些現(xiàn)金流不穩(wěn)定，同質(zhì)性低，信用質(zhì)量較差，切很難獲得相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)的資產(chǎn)不宜于直接證券化。（三）參與主體 一般而言，資產(chǎn)證券化的參與主體主要包括：發(fā)起人，特別目的載體、信用增機機構(gòu)，信用評級機構(gòu)，承銷商，服務(wù)商和受托人。1、發(fā)起人。資產(chǎn)證券化的發(fā)起人是資產(chǎn)證券化的起點，是基礎(chǔ)資產(chǎn)

6、的原始權(quán)益人，也是基礎(chǔ)資產(chǎn)的賣方，發(fā)起人的作用首先是發(fā)起可用于證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，這是資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)和來源，發(fā)起人的第二個作用在于組建資產(chǎn)池，即將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給特殊目的機構(gòu)并實現(xiàn)破產(chǎn)隔離，因此，發(fā)起人可以從兩個層面上來理解：一是可以理解為基礎(chǔ)資產(chǎn)的發(fā)起人，二是資產(chǎn)證券化交易的發(fā)起人。2、 需要注意的是,基礎(chǔ)資產(chǎn)的發(fā)起人可以自己發(fā)起證券化交易，也可以將資產(chǎn)售賣給專門從事資產(chǎn)證券化的特殊目的載體，當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)的發(fā)起人自己發(fā)起證券化交易時,證券的發(fā)行主體就是發(fā)起人自己,這種方式的優(yōu)點是減少了證券發(fā)行的程序,其不足之處在于無法有效隔離發(fā)起人和證券化資產(chǎn)的風(fēng)險，而風(fēng)險不能隔離則會直接對證券發(fā)行的價格產(chǎn)生影

7、響。 3、特殊目的載體。特殊目的載體是以資產(chǎn)證券化為目的而特別組建的獨立法律主體，其資產(chǎn)是發(fā)起人轉(zhuǎn)移的基礎(chǔ)資產(chǎn)，負債則是發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。特殊目的機構(gòu)介于 發(fā)起人和投資者之間，是資產(chǎn)支持證券的真正發(fā)行人，特殊目的機構(gòu)是一個法律上的實體，可以 采用信托、公司或者有限合伙的形式，當(dāng)證券化完成后，投資者就成為信托的受益權(quán)人，公司或者合伙的股東。4、信用增級機構(gòu)。信用增級機構(gòu)對特殊目的機構(gòu)發(fā)行的證券提供額外信用支持，即信用增級。信用增級可以通過內(nèi)部增級和外部增級兩種方式，與之對應(yīng)的信用增級機構(gòu)分別是發(fā)起人和獨立的第三方，第三方信用增級機構(gòu)包括：政府機構(gòu)、保險公司、金融擔(dān)保國內(nèi)公司、銀行、大型企業(yè)的財

8、務(wù)公司等。5、國外資產(chǎn)證券化發(fā)展初期政府機構(gòu)的擔(dān)保占據(jù)主要地位，后來非政府擔(dān)保逐漸發(fā)展起來，包括銀行信用證，保險公司保函等，以后又產(chǎn)生了金融擔(dān)保公司。6、信用評級機構(gòu)，信用評級機構(gòu)對特殊目的機構(gòu)發(fā)行的證券進行信用評級，現(xiàn)代世界上規(guī)模最大、最具權(quán)威的三大信用評級機構(gòu)是標(biāo)準普爾，穆迪和惠譽公司。有相當(dāng)部分的資產(chǎn)證券化操作會同時選用兩家評級機構(gòu)來對資產(chǎn)支持證券進行評級，以增加投資者的信息。除了初始評級之外，信用評級機構(gòu)在該證券的整個存續(xù)期間還需要對其業(yè)績情況進行追蹤監(jiān)督，及時發(fā)現(xiàn)新的風(fēng)險因素，并做出升級、分級或降級的決定。7、承銷商。承銷商為證券的發(fā)行進行促銷。以幫助證券成功發(fā)行。此外，證券設(shè)計階段

9、，作為主承銷商的投資銀行還扮演融資顧問的角色，運用其經(jīng)驗和技能形成一個技能在最大成俗上保護發(fā)起人的利益又能為投資者接受的融資方案。8、服務(wù)商。服務(wù)商對基礎(chǔ)資產(chǎn)及其所產(chǎn)生的現(xiàn)金流進行監(jiān)理和保管。負責(zé)收取這些資產(chǎn)到期的本金和利益，將其交付給受托人，對過期欠賬服務(wù)商進行催收，確保資金及時、足額到位。定期向受托管理人和投資者提供有關(guān)特定資產(chǎn)組合的財務(wù)報告，服務(wù)商通常由發(fā)起人擔(dān)任，根據(jù)上述服務(wù)收費。9、受益人代表。受益人代表通常由特殊目的機構(gòu)的管理者擔(dān)任。受益人代表托管基礎(chǔ)資產(chǎn)及與之相關(guān)的一切權(quán)力，代表投資者行使如下職能：把服務(wù)商存在特殊目的機構(gòu)帳戶中的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)付給投資者，對沒有立即轉(zhuǎn)付的款項進行再投資

10、，監(jiān)督證券化中交易各方的行為，定期審查有關(guān)資產(chǎn)組合情況的信息，確認服務(wù)商提供的各種報告的正式性，并向投資者披露，公布違約事宜，并采取保護投資者的法律行為，當(dāng)服務(wù)商不履行其職責(zé)時，代表服務(wù)商擔(dān)當(dāng)起職責(zé)。（四）操作流程，1、確定基礎(chǔ)資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池。資產(chǎn)證券化的發(fā)起人即基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始權(quán)益人，在分析自身融資需求的基礎(chǔ)上，通過發(fā)起程序確定用來進行證券化的資產(chǎn)。2、設(shè)立特殊目的機構(gòu)。特殊目的機構(gòu)是專門為資產(chǎn)證券化設(shè)立的一個特別法律實體，它是結(jié)構(gòu)性重組的核心主題，被稱為沒有破產(chǎn)風(fēng)險的實體，對這一點有兩方面的理解，一是特殊目的機構(gòu)本身不容易破產(chǎn)，二是發(fā)起人在證券化過程中的真實資產(chǎn)轉(zhuǎn)移（所有權(quán)）的轉(zhuǎn)移導(dǎo)致的破

11、產(chǎn)隔離，就是發(fā)起人的破產(chǎn)不會影響到特殊目的機構(gòu)的存在。3、移交資產(chǎn)。 基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人的地方轉(zhuǎn)移給特殊目的機構(gòu)，這個環(huán)節(jié)會涉及到許多法律、稅收和會計問題。資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的一個關(guān)鍵問題是，這種轉(zhuǎn)移必須是真實出售，其目的是為了實現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人之間的破產(chǎn)隔離，即在發(fā)起人破產(chǎn)時，發(fā)起人的債權(quán)人對已轉(zhuǎn)移的基礎(chǔ)資產(chǎn)沒有追索權(quán)。4、評估（信用升級）。為吸引投資者并降低融資成本，必須對作為資產(chǎn)中也能夠券化最終產(chǎn)品的資產(chǎn)支持證券進行信用增級，以提高所發(fā)行證券的信用級別，信用增級可以使證券在信用質(zhì)量，償付時間與確定性方面能夠更好的滿足投資者的需要，同時滿足發(fā)行人在會計、監(jiān)管、何融資目標(biāo)方面的需求。外部信用主要依靠擔(dān)

12、保來實現(xiàn)。信用評級機構(gòu)通過審查各種合同和文件的合法性及有效性，給出評級結(jié)果，信用等級越高，表明證券的風(fēng)險越低，從而發(fā)行證券的成本越低。5、向特定（私募）或者不特定（公募）社會公眾發(fā)行資產(chǎn)擔(dān)保證券。信用評級完成后并公布結(jié)果后，特殊目的機構(gòu)將經(jīng)過信用評級的資產(chǎn)支持證券交給證券承銷商進行銷售，可以采用公開發(fā)售或者私募的方式。這些證券一般具有高收益、低風(fēng)險的特征，所以主要由機構(gòu)投資者，如保險公司，投資基金，和銀行等購買。這也是從一個角度說明，一個健全發(fā)達的資產(chǎn)證券化市場必須要有一個成熟的，達到相當(dāng)規(guī)模的機構(gòu)投資者隊伍。6、支付對價。特殊目的機構(gòu)從證券承銷商那里獲得發(fā)行證券的現(xiàn)金收入，然后按照與發(fā)起人約

13、定的價格向發(fā)起人支付購買基礎(chǔ)資產(chǎn)的價款，此時要優(yōu)先向其聘期的各專業(yè)機構(gòu)支付相關(guān)費用。7、向投資者支付證券本金或者收益。8、管理資產(chǎn)池。特殊目的機構(gòu)要聘請專門的服務(wù)商對資產(chǎn)池進行管理，一般地的，發(fā)起人會擔(dān)任服務(wù)商，這種安排有行業(yè)內(nèi)重要的現(xiàn)實意義，因為發(fā)起人已經(jīng)比較熟悉基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況，并于每個債務(wù)人建立了聯(lián)系，而且，發(fā)起人一般都有管理基礎(chǔ)資產(chǎn)的專門技術(shù)和充足人力。當(dāng)然，服務(wù)商也可以 是并非發(fā)起人的第三方。這個時候，發(fā)起人必須把與基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)的全部文件移交給新服務(wù)商。以便服務(wù)商掌握資產(chǎn)池的全部資料。9、清償證券。按照證券發(fā)行時說明書的約定，在證券償付時，特殊目的機構(gòu)將向投資者足額的償付本息。利息通常

14、是定期支付的，而本金的償還日期和順序就要因基礎(chǔ)資產(chǎn)和所發(fā)行證券的償還安排的不同而異了。當(dāng)證券全部被償付完畢后，如果資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流還有剩余，那么這些剩余的現(xiàn)金流將被返還給交易發(fā)起人，資產(chǎn)證券化交易的全部過程也隨即結(jié)束。（五）融資方式。公募：向不特定的社會公眾募集資金。私募：向特定的個人或者機構(gòu)投資者募集資金。四、資產(chǎn)證券化在光伏電站建設(shè)融資中的可行性分析。 相對于傳統(tǒng)的融資渠道和融資方式，資產(chǎn)證券化有著傳統(tǒng)融資渠道和融資方式不可比擬的優(yōu)勢。這些優(yōu)勢主要包括以下幾個方面： 1、融資量大。目前已有的經(jīng)驗表明，這種證券既可以向特定的投資主體（私募），也可以向不特定的社會公眾（公募）進行發(fā)售，因而，

15、可以用于較大數(shù)額資金需求項目的融資，而不受投資者數(shù)量和投資者資金擁有量的限制。但需要注意的是，因為程序較為復(fù)雜，相對于小額融資項目，則融資成本過高。2、風(fēng)險低。資產(chǎn)證券化本質(zhì)上是一種擔(dān)保證券，也就是說，這種融資方式仍然是一種證券融資，也就是說都是以未來的現(xiàn)金流作為投資目標(biāo)，但和傳統(tǒng)的證券融資不同的是，傳統(tǒng)證券一般以經(jīng)營性資產(chǎn)為擔(dān)保，風(fēng)險較高。而資產(chǎn)證券化中的擔(dān)保財產(chǎn)一般是非經(jīng)營性資產(chǎn)，也就是說，這種擔(dān)保資產(chǎn)除非出現(xiàn)地震、海嘯等自然災(zāi)害，才有毀損滅失的風(fēng)險，基本上沒有經(jīng)營風(fēng)險。3、流動性強。資產(chǎn)證券化從名稱上就可以看出，是以證券的方式融資，而現(xiàn)代社會，證券是一種有著嚴密的法律制度保護的融資方式，

16、這不僅意味著安全性，對投資者而言，還意味著投資的高度流動性，比如前面重點討論的合同能源管理融資模式，盡管對設(shè)備提供方和項目單位都是很好的融資方式，但對節(jié)能服務(wù)公司而言，則意味著巨額資產(chǎn)流動性的損失，而如果節(jié)能服務(wù)公司如果采用證券化方式融資之后，則意味著合同能源管理項目所占用的資金具有了充分的流動性。其對市場的影響意義深遠。 根據(jù)對光伏電站對資金需求的特點及其風(fēng)險等級，再結(jié)合資產(chǎn)證券化的適用特點，我們認為對光伏電站的項目單位而言，資產(chǎn)證券化是一種最佳的融資方式，光伏電站所具有的穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流（電費收入）可以大大降低普通投資者的投資風(fēng)險。五、光伏電站項目資產(chǎn)證券化方式融資結(jié)構(gòu)方案設(shè)計：（一）交易

17、主體1、發(fā)起人。通常，光伏電站業(yè)主單位，即證券化資產(chǎn)發(fā)起人。光伏電站業(yè)主單位將電站的所有權(quán)利移交給特殊目的機構(gòu)。轉(zhuǎn)讓的方式必須是真實的出售，轉(zhuǎn)讓的價格必須是在委托中介機構(gòu)評估的基礎(chǔ)上確定初始價格，最終價格在證券發(fā)售的過程中由市場決定。 2、特殊目的機構(gòu)。特殊目的機構(gòu)是證券化資產(chǎn)過程中由發(fā)起人設(shè)立的實際管理用于證券化的資產(chǎn)的實體，在法律上，特殊目的機構(gòu)的組織形式可以采用公司、合伙和信托等方式，具體到電站建設(shè)資產(chǎn)證券化過程中，特殊目的機構(gòu)就是由電站建設(shè)單位將電站資產(chǎn)從自己的財務(wù)報表中剝離出來之后新設(shè)立的法律上的電站所有權(quán)人。需要注意的是，當(dāng)電站資產(chǎn)證券化采用公司和合伙時，特殊目的機構(gòu)的組織形式就是

18、公司或者合伙，這個時候的證券化資產(chǎn)的真實出售比較明確，電站的所有權(quán)必須清晰的移交給作為特殊目的機構(gòu)存在的公司或者合伙。當(dāng)資產(chǎn)支持證券采用信托時，特殊目的機構(gòu)只是一個資產(chǎn)池，這個時候就需要尋找另外的受托人來對資產(chǎn)池進行管理，而這個受托人可以由發(fā)起人來擔(dān)任，這個時候，特殊目的機構(gòu)的設(shè)立其表現(xiàn)形式上看就只是一個財務(wù)處理的過程。3、中介機構(gòu)。包括會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、評估機構(gòu)、信用評級機構(gòu)、信用增級機構(gòu)等。中介機構(gòu)的作用主要是接受發(fā)起人的委托，對用于證券化的資產(chǎn)進行清產(chǎn)核資，評估，確定資產(chǎn)的價格，制定證券化方案等。4、承銷商。承銷商是接受發(fā)起人和特殊目的機構(gòu)共同委托向特定的或者不特定的社會公眾發(fā)售

19、資產(chǎn)支持證券的中介機構(gòu),比如信托投資公司,證券公司。5、投資者。投資者就是電站支持證券的購買人。當(dāng)特殊目的機構(gòu)為公司或者合伙時，投資者就是公司或者合伙的股東，當(dāng)特殊目的機構(gòu)為信托財產(chǎn)時，投資者為信托憑證的受益權(quán)人，當(dāng)電站支持證券為債券，投資者即為債權(quán)投資者。投資者可以自由轉(zhuǎn)讓其受益權(quán)。6、電站管理人（即資產(chǎn)證券化過程中的服務(wù)商）：特殊目的機構(gòu)的成立只是出于法律上對產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移的需要，從電站的運營的角度而言，仍然需要由特定的人來管理，這里的電站管理人在電站資產(chǎn)證券化發(fā)起時，可以由發(fā)起人即電站建設(shè)單位繼續(xù)承擔(dān)，但當(dāng)資產(chǎn)證券化完成后，則要由投資者予以確定，這種關(guān)系類似于不動產(chǎn)管理中的物業(yè)公司和業(yè)主之間的

20、關(guān)系。發(fā)起人如果想要繼續(xù)充當(dāng)電站管理人同樣需要征得投資者的同意。電站管理人按照與投資者之間的委托協(xié)議管理電站，收取管理報酬，當(dāng)然，這里的委托協(xié)議一般由發(fā)起人起草，普通投資者的選擇只能是接受或者拒絕。 7、投資者代表。當(dāng)資產(chǎn)證券化過程中采用公募方式募集資本時，也就意味著普通投資者人數(shù)眾多，而當(dāng)投資者人數(shù)眾多時，就必然存在一個搭便車的問題，具體到電站資產(chǎn)證券化中，就是一個對電站管理人的激勵和約束問題。在電站支持證券采用信托方式時，信托投資公司可以充當(dāng)投資者代表對電站管理人進行監(jiān)督和約束。當(dāng)電站支持證券采用債券或者股份方式時，對電站管理人的激勵和約束在本質(zhì)上是一個公司治理的問題，投資者的權(quán)利及其與電

21、站管理人之間的關(guān)系則可以由相應(yīng)的企業(yè)法律規(guī)范予以調(diào)整。（二）、交易程序 第一步，由發(fā)起人確定擬證券化的資產(chǎn)。即從發(fā)起人資產(chǎn)中剝離出來用于支持證券發(fā)行的資產(chǎn)實體，在電站建設(shè)融資的資產(chǎn)證券化過程中，擬用于證券化的資產(chǎn)就是特定的電站。在資產(chǎn)證券化過程中，電站將從項目單位的資產(chǎn)負債表中剝離并移交給特定目的機構(gòu)，成為特殊目的機構(gòu)的財產(chǎn)。當(dāng)然，實際運作中，電站一般仍然可以由項目建設(shè)單位即發(fā)起人繼續(xù)管理，這種特殊目的機構(gòu)的設(shè)立只是一種財務(wù)處理手段，但當(dāng)資產(chǎn)證券化完成后，電站的實際管理人則要由投資者確定。 第二步，設(shè)立特殊目的機構(gòu)。即新設(shè)立的作為支持證券發(fā)行資產(chǎn)的電站的持有人的公司或者合伙。在特殊目的機構(gòu)為信

22、托時，則除了資產(chǎn)剝離的會計報表處理之外，還需要委托專門的受托主體，也可以由發(fā)起人作為受托人來管理電站。特殊目的機構(gòu)的組成人員在設(shè)立之時由發(fā)起人確定，當(dāng)資產(chǎn)證券化完成時，應(yīng)及時移交給投資者或者由投資者大會確定其具體的管理和運行人員。 第三步，資產(chǎn)移交。用于資產(chǎn)支持證券的電站必須從發(fā)起人的資產(chǎn)負債表中剝離，之后還必須將電站的產(chǎn)權(quán)移交給作為特殊目的機構(gòu)的公司或者合伙，當(dāng)電站支持證券采用信托方式時，如果受托人是發(fā)起人之外的其他主體，就可以觀測到資產(chǎn)的移交過程，但如果受托人就是發(fā)起人本身時，資產(chǎn)的移交只表現(xiàn)為會計處理手段而已，當(dāng)然，這種會計處理方式必須符合信托法中關(guān)于宣示信托的要求。第四步，制定證券化方

23、案。由發(fā)起人委托會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)、信用評級機構(gòu)、信用增級機構(gòu)以及律師事務(wù)所等中介機構(gòu)對電站的資產(chǎn)進行清產(chǎn)核資，制定證券化方案，確定證券發(fā)行價格。第五步，信用增級。對電站的價值進行評估和信用增級，包括信用評級和擔(dān)保。第六步，電站支持證券的發(fā)售。發(fā)起人委托專業(yè)的證券承銷機構(gòu)，通常是證券公司或者信托投資公司，將由特殊目的機構(gòu)享有的全部或者部分電站支持證券向特定的投資者或者社會公眾銷售。以目前的資金需求規(guī)模來看，筆者建議分布式電站支持證券的發(fā)售可以采用私募的方式，而對大型地面集中電站支持證券的發(fā)售則可以采用公募的方式。第七步，對價的支付。證券承銷機構(gòu)向投資者銷售證券后獲取的價款，扣除傭金后應(yīng)

24、全額交付給特殊目的機構(gòu)或者發(fā)起人（具體支付對象由承銷協(xié)議予以確定），至此，發(fā)起人即電站建設(shè)單位退出對電站的所有權(quán)益。第七步，證券化資產(chǎn)（即電站）的管理。特殊目的機構(gòu)可以委托光發(fā)起人繼續(xù)管理電站，并支付管理報酬，也可另行委托電站管理人（這一關(guān)系有些類似于業(yè)主和物業(yè)管理公司之間的關(guān)系，特殊目的機構(gòu)相當(dāng)于業(yè)主，電站管理人相當(dāng)于物業(yè)公司）。第八步，投資收益支付。電站管理人負責(zé)電站的日常管理并向電網(wǎng)企業(yè)或者其他用電企業(yè)收取電費，按照與特殊目的公司或者信托投資機構(gòu)的約定將電費直接交付特殊目的機構(gòu)。特殊目的機構(gòu)按照電站支持證券的約定向投資者支付投資收益或者返還投資本金。同時，特殊目的機構(gòu)作為投資者代表監(jiān)督和

25、檢查電站管理人對電站的經(jīng)營管理和收益管理。第九步，資產(chǎn)證券化的終止。對于約定期限的資產(chǎn)證券化項目，期限屆滿之后，特殊目的機構(gòu)按照約定在向投資者清償全部投資收益和本金后，可以將電站交還發(fā)起人。（三）資產(chǎn)證券化在光伏電站項目中的未來前景。如果資產(chǎn)證券化融資在光伏電站建設(shè)項目中獲得成功，可以大大的緩解光伏電池和組件生產(chǎn)企業(yè)的資金壓力，光伏產(chǎn)業(yè)在未來的發(fā)展前景必然更加廣闊。（四）資產(chǎn)證券化與合同能源管理的區(qū)別和關(guān)聯(lián)。當(dāng)前，在新能源利用方式的發(fā)展過程中，存在較為廣泛的一種融資方式就是合同能源管理。在筆者與電站建設(shè)項目工作人員的交流中,發(fā)現(xiàn)對合同能源管理與資產(chǎn)證券化兩者的區(qū)別和聯(lián)系上還存在認識上的誤區(qū),有

26、必要在這里進行簡單的辨析。合同能源管理簡介。所謂合同能源管理，實際上是一種幫助新能源設(shè)備提供商尋找市場的一種融資結(jié)構(gòu)設(shè)置，至少包括四個主體：用能單位，項目建設(shè)單位、新能源設(shè)備提供商，資本提供商（為了理解上的方便，以下就以光伏電站建設(shè)為例）。操作流程包括：1、光伏電站建設(shè)單位（通常由光伏電站建設(shè)設(shè)備提供商設(shè)立或者委托）與資本服務(wù)商(在標(biāo)準的合同能源管理流程中,通常被稱為節(jié)能服務(wù)商)簽訂契約，由資本服務(wù)商提供足夠的資本支持。2、光伏電站建設(shè)單位以資本服務(wù)商提供的資金支持向光伏電站建設(shè)設(shè)備提供商購買光伏電站建設(shè)設(shè)備。3、光伏電站建設(shè)單位建設(shè)光伏電站。（在標(biāo)準的合同能源管理結(jié)構(gòu)中，新能源設(shè)備建設(shè)單位首

27、先必須與用能單位達成一致意見，方能開工建設(shè)，但對于光伏電站建設(shè)而言，以目前的政策環(huán)境來看，只需要取得國家主管機關(guān)的相關(guān)許可即可，至于用能單位（對于光伏電站而言，主要是電網(wǎng)代表的國家）的同意，目前以配額的方式獲取，可以一邊建設(shè)一邊申請，如果不能獲取電網(wǎng)的同意，光伏電站建成后，如果有其他利用方式仍然可以使用）。4、電站建設(shè)單位在電站建設(shè)完成后即以電站運營管理單位的身份向用電單位收取電費。（和一般的合同能源管理不同之處在于，一般的合同能源管理結(jié)構(gòu)中，新能源價格的確定由用能單位和新能源利用設(shè)備建設(shè)單位在舊能源利用方式年度支付成本的基礎(chǔ)上協(xié)商確定，新能源建設(shè)成本和舊能源利用方式所支付的成本之間的差額才是

28、電站建設(shè)單位向資本服務(wù)商償還資本和利潤的資金來源，而在光伏電站建設(shè)中，并不存在新能源利用方式對舊能源利用方式的替代問題，目前，光伏發(fā)電上網(wǎng)的價格由國家統(tǒng)一確定）5、電站建設(shè)單位以從用電企業(yè)處獲取的電費按照約定期限和支付方式向資本服務(wù)商償還資本和利潤。6、合同能源管理期限屆滿后，電站按照約定歸屬。（和標(biāo)準合同能源管理結(jié)構(gòu)不同的是，標(biāo)準的合同能源管理期限屆滿之后，新能源設(shè)備的所有權(quán)或者管理運營權(quán)就移交給用能單位，而在光伏電站建設(shè)中，用能單位實際上是電網(wǎng)，因此，也不存在移交的問題）整體而言，合同能源管理結(jié)構(gòu)設(shè)計從用能單位的角度而言，確實有一定的融資功能，在用能單位支付較少或者不支付成本的條件下實現(xiàn)用能設(shè)備更新，但這種融資功能只是其副產(chǎn)品，合同能源管理結(jié)構(gòu)設(shè)計的主要目的是為了幫助新能源設(shè)備提供商尋找市場。從以上對合同能源管理流程的簡單介紹，我們可以發(fā)現(xiàn)，合同能源管理模式主要適用于電站建設(shè)階段，也就是說，主要協(xié)調(diào)的是用電單位、電站建設(shè)單位、設(shè)備提供商和資本服務(wù)商四個主體之間的利益關(guān)系。從其運作的目的而言，主要是幫助新能源設(shè)備提供商尋找市場，最重要的是，在合