2022年預(yù)期報(bào)酬率和資本成本

1、第十五章預(yù)期報(bào)酬率和資本成本預(yù)期報(bào)酬率和資本成本 價(jià)值的創(chuàng)造 企業(yè)的綜合資本成本 具體項(xiàng)目的預(yù)期報(bào)酬率 項(xiàng)目組的預(yù)期報(bào)酬率 根據(jù)總風(fēng)險(xiǎn)評估項(xiàng)目 價(jià)值創(chuàng)造的關(guān)鍵因素產(chǎn)品周期的增長因素競爭性進(jìn)入 的限制其他保護(hù)措施例如，專利、暫時(shí)壟斷權(quán)利、壟斷性定價(jià)成本營銷和價(jià)格可預(yù)見質(zhì)量一流的組織能力行業(yè)吸引因素競爭優(yōu)勢企業(yè)的綜合資本成本 資本成本是各種類型的預(yù)期報(bào)酬率。 綜合資本成本是各單獨(dú)的預(yù)期報(bào)酬率（成本）的加權(quán)平均。 融資類型 市場價(jià)值 比重長期負(fù)債 $35M 35%優(yōu)先股 $15M 15%普通股權(quán)益 $50M 50%$100M 100%長期融資的市場價(jià)值債務(wù)成本是公司放款人的預(yù)期報(bào)酬率。ki = kd

2、 ( 1 - T ) 債務(wù)成本P0 =Ij + Pj(1 + kd)jnj =1假設(shè) Basket Wonders (BW) 公司發(fā)行了面值為 $1,000的無息債券。 BW 公司的債券現(xiàn)在按 $385.54的價(jià)格交易，10年到期。 BW 的邊際稅率為 40%。 債務(wù)成本的決定$385.54 =$0 + $1,000(1 + kd)10(1 + kd)10 = $1,000 / $385.54= 2.5938(1 + kd)= (2.5938) (1/10)= 1.1 kd= .1或 10%ki = 10% ( 1 - .40 )ki = 6% 債務(wù)成本的決定優(yōu)先股成本是公司優(yōu)先股東投資的預(yù)期

3、報(bào)酬率。kP = DP / P0 優(yōu)先股成本假設(shè)Basket Wonders (BW) 公司外發(fā)面值為$100的優(yōu)先股，每股股利為$6.30，現(xiàn)行市價(jià)為每股$70。kP = $6.30 / $70kP = 9% 優(yōu)先股成本的決定股利折現(xiàn)模型法資本資產(chǎn)定價(jià)模型法稅前債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法權(quán)益成本的測量方法 股利折現(xiàn)模型法權(quán)益資本成本, ke, 可以被看作是使邊際投資者所期望的每股未來股利與每股現(xiàn)行市價(jià)相等的折現(xiàn)率。 D1 D2 D(1+ke)1 (1+ke)2 (1+ke)+ . . . +P0 = 固定增長模型固定增長假設(shè)簡化如下:ke = ( D1 / P0 ) + g假設(shè)預(yù)期股利在可預(yù)見的將

4、來按某一固定的利率增長。假設(shè)Basket Wonders (BW) 公司現(xiàn)有每股市場價(jià)值為$64.80 的普通股，現(xiàn)行股利為每股$3，股利按 8%固定增長。ke = ( D1 / P0 ) + gke = ($3(1.08) / $64.80) + .08ke = .05 + .08 = .13 或13% 權(quán)益資本成本的決定 增長階段模型 D0(1+g1)t Da(1+g2)t-a(1+ke)t (1+ke)tP0 =增長階段假設(shè)有如下公式 (假設(shè)有3個(gè)階段):t=1at=a+1bt=b+1Db(1+g3)t-b(1+ke)t+ 資本資產(chǎn)定價(jià)模型法權(quán)益資本成本, ke, 是在市場均衡時(shí)預(yù)期報(bào)酬

5、率與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之間的有一種線性權(quán)衡關(guān)系。報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系可用證券市場線(SML)來描述。ke = Rj = Rf + (Rm - Rf)j假設(shè)Basket Wonders (BW)的系數(shù)為 1.25。無風(fēng)險(xiǎn)利率為4% ，市場預(yù)期收益率為11.2%。 ke = Rf + (Rm - Rf)j = 4% + (11.2% - 4%)1.25 ke = 4% + 9% = 13%權(quán)益成本的決定 (CAPM)稅前債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法 權(quán)益資本成本， ke ，是稅前債務(wù)成本和股票對債務(wù)的期望收益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)之和。 ke = kd +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)*風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和CAPM 的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不同假設(shè)Basket Wonder

6、s (BW)公司在稅前債務(wù)成本加上 3%風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。 ke = kd +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)= 10% + 3% ke = 13%權(quán)益成本的決定 (kd + R.P.)固定增長模型13%資本資產(chǎn)定價(jià)模型 13%債務(wù)成本 +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)13%一般來講，這三種方法并不相同。權(quán)益成本方法的比較資本成本 = kx(Wx)WACC = .35(6%) + .15(9%) + .50(13%)WACC = .021 + .0135 + .065 = .0995 or 9.95%資本加權(quán)平均成本 (WACC)nx =11.加權(quán)系統(tǒng)邊際資本成本權(quán)重與企業(yè)采用的融資投入比例不一致WACC的限制因素2.資金籌集費(fèi)是與證券發(fā)行有關(guān)

7、的成本，如承銷、法律、上市 和印刷費(fèi)等費(fèi)用。a.初始支出調(diào)整法b.折現(xiàn)率調(diào)整法WACC的限制因素將資金籌集費(fèi) (FC) 加到初始現(xiàn)金支出 (ICO)。影響: 降低了NPV初始支出調(diào)整法(AIO)NPV =nt=1CFt(1 + k)t- ( ICO + FC )將資金籌集費(fèi)從證券收益中扣除并重新計(jì)算成果。影響: 任何資本組成的成本都會增加資金籌集費(fèi)。 結(jié)論: 增加了WACC折現(xiàn)率調(diào)整法(ADR)利用CAPM來選擇項(xiàng)目 :假設(shè)全部是權(quán)益融資。決定項(xiàng)目的beta系數(shù)。計(jì)算期望回報(bào)。調(diào)整公司的資本結(jié)構(gòu)。將成本和項(xiàng)目的IRR對比。具體項(xiàng)目的預(yù)期報(bào)酬率的決定決定 SML:確定一個(gè)項(xiàng)目的代表公司。繪出特征

8、線。估計(jì)beta系數(shù)并創(chuàng)建SML。決定期望收益的困難接受和/或拒絕項(xiàng)目SMLXXXXXXXOOOOOOO系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (Beta)期望收益率Rf接受拒絕 1. 計(jì)算項(xiàng)目k的預(yù)期報(bào)酬率 (全部是權(quán)益融資)。Rk = Rf + (Rm - Rf)k 2.調(diào)整公司的資本結(jié)構(gòu)（融資權(quán)重）。 加權(quán)平均預(yù)期報(bào)酬率 =ki負(fù)債比重 + Rk 權(quán)益比重 具體項(xiàng)目的預(yù)期報(bào)酬率的決定假設(shè)現(xiàn)考慮一個(gè)計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)項(xiàng)目，其內(nèi)部收益率為19%考察計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)行業(yè)，估計(jì)beta系數(shù)為1.5 ，公司采用70%權(quán)益融資和30%債務(wù)融資，ki=6%。期望報(bào)酬為11.2%，無風(fēng)險(xiǎn)利率為4%。具體項(xiàng)目的預(yù)期報(bào)酬率舉例 ke = Rf + (

9、Rm - Rf)j = 4% + (11.2% - 4%)1.5 ke = 4% + 10.8% = 14.8%WACC = .30(6%) + .70(14.8%)= 1.8% + 10.36%= 12.16% IRR = 19% WACC = 12.16%該接受該項(xiàng)目嗎？利用 CAPM 來選擇項(xiàng)目:假設(shè)全部是權(quán)益融資。決定項(xiàng)目組的beta系數(shù)。計(jì)算期望報(bào)酬。調(diào)整項(xiàng)目組的資本結(jié)構(gòu)。將成本和項(xiàng)目組的IRR對比。項(xiàng)目組的預(yù)期報(bào)酬率的決定具體項(xiàng)目組之間預(yù)期報(bào)酬率的比較按組確定預(yù)期報(bào)酬率公司的資本成本系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (Beta)期望收益率歸于項(xiàng)目的非權(quán)益融資額，如果需要的話，應(yīng)調(diào)整項(xiàng)目的beta系數(shù)。CA

10、PM法的基本假定值得懷疑，業(yè)喪失償債能力的可能性不單單取決于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，而是取決于總風(fēng)險(xiǎn)。分組確定的報(bào)酬率的限制條件風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法 (RADR) 如果項(xiàng)目或項(xiàng)目組顯示的風(fēng)險(xiǎn)高于“平均”水平，則在企業(yè)的綜合資本成本基礎(chǔ)上增加，反之則減少。根據(jù)總風(fēng)險(xiǎn)評估項(xiàng)目概率分布法 接受一個(gè)項(xiàng)目NPV必須大于零，這取決于概率分布的離散程度和管理當(dāng)局對待風(fēng)險(xiǎn)的效用偏好。根據(jù)總風(fēng)險(xiǎn)評估項(xiàng)目企業(yè)投資組合法BCA無差異曲線標(biāo)準(zhǔn)差凈現(xiàn)值的期望值曲線表明對風(fēng)險(xiǎn)的極度厭惡企業(yè)投資組合法BCA無差異曲線標(biāo)準(zhǔn)差凈現(xiàn)值的期望值曲線表明對風(fēng)險(xiǎn)的中度厭惡企業(yè)投資組合法BCA無差異曲線標(biāo)準(zhǔn)差凈現(xiàn)值的期望值曲線表明對風(fēng)險(xiǎn)不太厭惡j = j

11、u 1 + (B/S)(1-TC) j: 衡量杠桿企業(yè)權(quán)益資本系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的Beta值。 ju: 衡量沒有財(cái)務(wù)杠桿企業(yè)權(quán)益資本系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的Beta值。(假定企業(yè)全部 是權(quán)益融資)。 B/S:按市場價(jià)值反映的債務(wù)對權(quán)益比率。TC :公司稅率。根據(jù)財(cái)務(wù)杠桿調(diào)整Beta系數(shù)調(diào)整凈現(xiàn)值 (APV) 項(xiàng)目經(jīng)營現(xiàn)金流量（采用權(quán)益融資）才現(xiàn)值之和加上與項(xiàng)目融資有權(quán)利息避稅利益價(jià)值，再減去任何資金籌集費(fèi)調(diào)整凈現(xiàn)值A(chǔ)PV = 無杠桿項(xiàng)目價(jià)值+項(xiàng)目融資的價(jià)值假設(shè)Basket Wonders的一個(gè)項(xiàng)目的成本為$425,000，該項(xiàng)目將在今后的 6年每年為公司節(jié)約$100,000，預(yù)期回報(bào)率為11%。BW 以7%的利率借款

12、 $180,000，發(fā)行成本 $10,000，每年償還 $30,000 （外加利息），公司稅率為40% 。 NPV 和 APV 舉例對于全部是權(quán)益融資的公司NPV是多少?NPV = $100,000PVIFA11%,6 - $425,000NPV = $423,054 - $425,000NPV = -$1,946Basket Wonders公司 NPV答案APV是多少? 第一，決定利息費(fèi)用。Int Yr 1($180,000)(7%) = $12,600Int Yr 2( 150,000)(7%) = 10,500Int Yr 3( 120,000)(7%) = 8,400Int Yr 4(

13、 90,000)(7%) = 6,300Int Yr 5( 60,000)(7%) = 4,200Int Yr 6( 30,000)(7%) = 2,100Basket Wonders公司 APV答案第二，計(jì)算稅盾收益。TSB Yr 1($12,600)(40%) = $5,040TSB Yr 2( 10,500)(40%) = 4,200TSB Yr 3( 8,400)(40%) = 3,360TSB Yr 4( 6,300)(40%) = 2,520TSB Yr 5( 4,200)(40%) = 1,680TSB Yr 6( 2,100)(40%) = 840Basket Wonders公司 APV答案第三，找出稅盾收益的現(xiàn)值。TSB Yr 1($5,040)(.901) = $4,541TSB Yr 2( 4,200)(.812) = 3,410TSB Yr 3( 3,360)(.731) = 2,456TSB Yr 4( 2