復(fù)旦固定收益證券課件

1、1第二章 全球固定收益工具2第一節(jié) 美國市場中的債務(wù)工具3美國國債國庫券（Treasury bills）又稱為無息票短期美國國債。沒有息票，折扣發(fā)行，期限1Y以下，到期面值償還3M91天, 6M182天, 1Y364天，其中3M和6M每周發(fā)行，1Y每月（或4周）發(fā)行個人可直接到聯(lián)邦儲備銀行及其分行購買新發(fā)行的短期國庫券；或通過銀行/經(jīng)紀(jì)人間接購買；或通過政府債券交易商在二級市場買賣舊債券美國財政部有時不定期發(fā)行現(xiàn)金管理短期債券（Cash Management Bills）。在每個季末，當(dāng)一些大額稅收將征未征的時候發(fā)行，期限6M內(nèi)4國庫票（Treasury Notes）又稱中長期美國國債和國庫債

2、（Bonds）均屬于付息債券國庫票是中期美國國債（中期國債后標(biāo)有n，以區(qū)別長期國債），期限1-10年，票面金額大多1000美元，付息票，半年付息1次國庫債是長期國債，期限10年以上國庫票和國庫債統(tǒng)稱為財政附息證券（Treasury Coupon Securities)，償還期有2Y、5Y、10Y、30Y (stop!)Treasury strips （國債剝離）5國庫票（Treasury Notes）和國庫債（ Treasury Bonds）1983年以前發(fā)行的中期國債不記名，1983年后采用在財政部登記形式1984年后發(fā)行的都是不可回購的，純粹債券(straight bonds)；目前可回購

3、的債券在到期前5年是可以回購的，回購價是面值 6通貨補(bǔ)償債券（TIPs）于1997年1月首次發(fā)行，特點是息票利率通過特定的拍賣程序固定，息票利率隨美國季節(jié)性調(diào)整的城市平均綜合消費者價格指數(shù)（CPIU）變化，該指數(shù)由美國勞工部按月發(fā)布通漲補(bǔ)償債券的調(diào)整方式：財政部根據(jù)債券的息票金額及到期值每半年調(diào)整一次債券的本金（通漲調(diào)整本金）7EX：通貨補(bǔ)償債券（TIPs）假設(shè)債券真實的息票利率為6，年通貨膨脹率為5。投資者在7月1日按面值買入10000美元的通漲補(bǔ)償債券在計算后半年的利息時，其本金調(diào)整為=10000(1+ 2.5%) = 10250美元，實際所得利息=10250*(6/2)=307.5美元假

4、設(shè)第二年上半年報出的通漲率為6.5%，則第二年上半年的本金 10000(1+2.5%)（1+6.5%/2）=10583，利息為 10583（6/2）=317.49美元8美國國債的招標(biāo)拍賣 周期每周 1次的3M和6M短期國債招標(biāo)每月 1次的1Y、5Y國債招標(biāo)每季為周期的10Y和30Y招標(biāo)招標(biāo)結(jié)果的確定招標(biāo)以競爭性招標(biāo)為基礎(chǔ)，也有非競爭性招標(biāo)適合哪些愿意以拍賣程序決定的價格購買債券的個人投資者、小型的機(jī)構(gòu)投資者過程：財政部從參拍的總額中除去非競爭性出價金額和非公開認(rèn)購額，剩下的參加競爭性拍賣，然后按照收益率從低到高的順序分配，直到全部剩余金額分配完為止1998后，全部實行單價競價9美國國債的二級市

5、場柜臺交易市場（OTC）經(jīng)紀(jì)人報價買賣從New York、London、Tokyo幾乎24小時交易第二個交易日交割on-the-run 債券：表示剛剛發(fā)行的國債；off-the-run 債券：表示早前發(fā)行的國債，其中前者有更好的流動性和略低的YTM在國債尚未發(fā)行之前，可能已經(jīng)在二級市場開始交易對該品種進(jìn)行交易了，它被稱為假定已發(fā)行市場（When-Issued Market，WI Market）。該市場從該品種拍賣宣布日開始，到正式發(fā)行結(jié)束on-the-run 衍生出來的零息債券（stripe）的YTM成為基準(zhǔn)YTM10美國國債的報價美國國債在二級市場上的報價，一般按照1美元的百分比報價，小數(shù)點

6、部分則以1/32表示。也有精細(xì)到1/128or 1/256報價采用的精細(xì)程度與債券的面值有關(guān)，面值越大，報價越精細(xì)報價98-13（98131/32）=98.40645%，如果債券面值1000美元，則其價格為984.0625如果債券的報價后帶“”，表示在按照1/32報價，再加上1/64。如98-13+（98131/32+1/64）=98.421875%11聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券聯(lián)邦機(jī)構(gòu)債券是美國政府的其他機(jī)構(gòu)或由美國政府發(fā)起的機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券聯(lián)邦政府直接相關(guān)的機(jī)構(gòu)發(fā)行債券，以美國政府的信用為擔(dān)保，美國政府作為最后的清償人美國政府發(fā)起機(jī)構(gòu)可能是私有的，也可能是上市公司，這些機(jī)構(gòu)經(jīng)國會的批準(zhǔn)設(shè)立，目的是降低某些

7、經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的有關(guān)機(jī)構(gòu)的資本成本。美國政府對其發(fā)起設(shè)立機(jī)構(gòu)的債務(wù)不一定給予擔(dān)保12發(fā)債主體聯(lián)邦政府直接相關(guān)的機(jī)構(gòu)（Federally related institutions）Government National Mortgage Association(Ginnie Mae，政府全國抵押協(xié)會）Student Loan Marketing Association(Sallie Mae，學(xué)生貸款營銷機(jī)構(gòu))政府發(fā)起企業(yè)（Government sponsored enterprises）Federal National Mortgage Association(Fannie Mae)Federal H

8、ome Loan Bank Corporation(Freddie Mac)Federal Home Loan Bank SystemFederal Farm Credit Bank System發(fā)行兩類債券：信用債券（Debentures）和MBS13機(jī)構(gòu)信用債券（Agency Debentures)：美國政府的其他機(jī)構(gòu)或由美國政府發(fā)起機(jī)構(gòu)發(fā)行的無擔(dān)保債券（含次級債）聯(lián)邦機(jī)構(gòu)抵押支持債券（Agency Mortgage-Backed Securities）：由聯(lián)邦支持的機(jī)構(gòu)（如聯(lián)邦全國抵押協(xié)會、學(xué)生貸款營銷協(xié)會）等發(fā)行的以其購買的貸款為擔(dān)保的債券抵押過手證券（Mortgage Pass-th

9、rough Securities）：以一筆或多筆抵押借款資產(chǎn)集合為基礎(chǔ)發(fā)行的證券。到期前按期支付本金；每月付息1次；當(dāng)貸款人提前還款時，發(fā)行人也可能提前贖回債券抵押貸款質(zhì)押債券（Collateralized Mortgage Securities /Obligations）：以一定的抵押擔(dān)保債券為擔(dān)保再次發(fā)行的債券14市政債券 市政債券（Municipal Bonds）通常是免稅的稅收支撐債券（或普通市政債券General Obligation Debt）收益性債券（Revenue Bonds）為特定工程或事業(yè)發(fā)行債券，并以該工程或事業(yè)的收益為償還保證的債券特殊債券結(jié)構(gòu)被保險債券（Insure

10、d Bonds）債券的償還保障除了來自發(fā)行者的收入能力之外，還來自保險公司的保險被保障債券如果發(fā)行者擁有美國國債或其他債券，而該債券的現(xiàn)金流剛好滿足市政債券的現(xiàn)金流出，就相當(dāng)于提前為市政債券找到了還款來源（prerefunded Municipal Bonds)Municipal strip15公司債券 企業(yè)債務(wù)：有擔(dān)保債務(wù)（Secured Debt）和無擔(dān)保債務(wù)（Unsecured Debt）中期票據(jù)（Medium-Term Notes，MTN）-9 個月至30年，甚至更長，在 SEC注冊中期結(jié)構(gòu)化債券（ Structured Medium-Term Notes）債券的發(fā)行人在發(fā)行債券的同時

11、，參與衍生金融工具市場的交易，通過互換等交易將債券變得更加符合某些投資者的要求，特別是滿足哪些被禁止從事衍生交易的投資者（如養(yǎng)老金）商業(yè)票據(jù)（Commercial Papers）- 270 天或以下1993年的證券法規(guī)定超過270的商業(yè)票據(jù)要向SEC注冊滾動發(fā)行償還負(fù)債 16國際債券外國債券Yankee bonds(楊基債券，US)、Samurai(武士債券，Japan)、Bullgod bonds(猛犬債券，UK)在中國發(fā)行的外國債券？歐洲債券由國際辛迪加承銷同時在多個國家發(fā)行債券發(fā)行不受任何一個國家的司法控制無須注冊全球債券-既在美國又在歐洲發(fā)行的債券主權(quán)債券（Sovereign Bond

12、s，或金邊債券Gilts）17第二節(jié) 固定收益工具在中國18中國債券市場的發(fā)展中國債券市場從1981年恢復(fù)國債發(fā)行至今，已形成了銀行間市場、交易所市場、商業(yè)銀行柜臺市場三個基本子市場在內(nèi)的統(tǒng)一的、分層次的市場體系銀行間市場1997 年6 月，根據(jù)國務(wù)院的要求，商業(yè)銀行全部退出交易所國債市場，同時在中國外匯交易中心與中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司的基礎(chǔ)上創(chuàng)建全國銀行間債券市場1997年銀行間債券市場創(chuàng)建伊始，品種只有記賬式國債、政策性金融債等少數(shù)幾個，且發(fā)行量較少，發(fā)行方式初步嘗試從行政化派購發(fā)行向市場化招標(biāo)發(fā)行過渡是債券市場的主體，債券存量和交易量約占全市場90；參與者是各類機(jī)構(gòu)投資者，屬大宗交

13、易市場（批發(fā)市場）；實行雙邊談判成交，逐筆結(jié)算銀行間市場投資者的證券賬戶直接開立在中央國債登記結(jié)算有限公司（簡稱“中央結(jié)算公司”，英文簡稱“CDC”） ，實行一級托管在中央結(jié)算公司實行集中統(tǒng)一托管，又根據(jù)參與主體層次性的不同，相應(yīng)實行不同的托管結(jié)算安排1920交易所市場由除銀行以外的各類社會投資者參與，屬于集中撮合交易的零售市場，實行凈額結(jié)算交易所市場實行兩級托管體制中央結(jié)算公司為一級托管人，負(fù)責(zé)為交易所開立代理總賬戶；中國證券登記結(jié)算公司（簡稱“中證登”，英文簡稱“China clear”）為債券二級托管人，記錄交易所投資者賬戶中證登公司托管交易所債券市場參與者的債券資產(chǎn) 21商業(yè)銀行柜臺市

14、場是銀行間市場的延伸，也屬于零售市場柜臺市場實行兩級托管體制中央結(jié)算公司為一級托管人，負(fù)責(zé)為承辦銀行開立債券自營賬戶和代理總賬戶承辦銀行為債券二級托管人，中央結(jié)算公司與柜臺投資者沒有直接的權(quán)責(zé)關(guān)系與交易所市場不同的是，承辦銀行日終需將余額變動數(shù)據(jù)傳給中央結(jié)算公司，同時中央結(jié)算公司為柜臺投資人提供余額查詢服務(wù)，成為保護(hù)投資者權(quán)益的重要途徑22中國債券市場的格局從交易場所看場外交易市場：銀行間債券市場、商業(yè)銀行柜臺交易市場場內(nèi)交易市場：交易所債券交易市場（包括上海證券交易所和深圳證券交易所）從托管體系看中央結(jié)算公司是中國債券市場的總托管人，直接托管銀行間債券市場參與者的債券資產(chǎn)中證登公司作為分托管

15、人，托管交易所債券市場參與者的債券資產(chǎn)四大國有商業(yè)銀行作為二級托管人，托管柜臺市場參與者的債券資產(chǎn)23中國債券市場結(jié)構(gòu)圖24中國債券市場的債券分類 按幣種分類人民幣債券：人民幣債券占當(dāng)前中國債券市場托管量和交易結(jié)算量的99%以上 外幣債券：2003年9月，國家開發(fā)銀行發(fā)行的5億美元金融債券是新中國建立以來在國內(nèi)發(fā)行的第一筆外幣債券按債券屬性分類 國債：無記名式（實物）國債、憑證式國債、記賬式國債 中央銀行債（央行票據(jù)），其發(fā)行人為中國人民銀行，期限3M-3Y，以1Y以下的短期票據(jù)為主央行票據(jù)2002 年，隨著我國貿(mào)易順差的逐步擴(kuò)大，被動結(jié)匯投放的基礎(chǔ)貨幣規(guī)模也快速增長，人民銀行回收流動性壓力日

16、益增大為回收流動性，增強(qiáng)公開市場操作效果，擴(kuò)大銀行間債券市場交易品種，人民銀行于2003 年4 月起推出央行票據(jù)金融債券 ：政策性金融債、商業(yè)銀行債券、非銀行金融機(jī)構(gòu)債券、證券公司債、證券公司短期融資券2526短期融資券：中國境內(nèi)具有法人資格的非金融企業(yè)發(fā)行的短期融資券（不含證券公司短期融資券）2005 年，人民銀行發(fā)布短期融資券管理辦法，正式推出銀行間債券市場的企業(yè)債券品種企業(yè)債券2004 年底，經(jīng)人民銀行批準(zhǔn)，企業(yè)債券可以在銀行間債券市場進(jìn)行現(xiàn)券買賣和回購，銀行間債券市場品種首次擴(kuò)展至主權(quán)、準(zhǔn)主權(quán)信用等級以外的品種2008 年，非金融企業(yè)債務(wù)融資工具管理辦法發(fā)布，銀行間企業(yè)債券品種進(jìn)一步拓

17、展到更寬的期限范國際機(jī)構(gòu)債：指國際機(jī)構(gòu)在我國境內(nèi)發(fā)行的債券() 可轉(zhuǎn)換債券資產(chǎn)支持證券專題講2728中國債券市場的交易品種當(dāng)前中國債券市場的交易品種有：現(xiàn)券交易、債券借貸、債券回購、遠(yuǎn)期交易，其中回購交易包括質(zhì)押式回購和買斷式回購分市場情況如下： 銀行間債券市場的交易品種：現(xiàn)券交易、債券借貸、質(zhì)押式回購 、買斷式回購 、遠(yuǎn)期交易 交易所債券市場的交易品種：現(xiàn)券交易、質(zhì)押式回購 29交易品種債券遠(yuǎn)期交易債券遠(yuǎn)期交易：交易雙方約定在未來某一日期，以約定價格和數(shù)量買賣標(biāo)的債券的行為2005Y 遠(yuǎn)期交易標(biāo)的債券券種為已在全國銀行間債券市場進(jìn)行現(xiàn)券交易的中央政府債券、中央銀行債券、金融債券和經(jīng)中國人民銀

18、行批準(zhǔn)的其他債券券種遠(yuǎn)期交易的市場參與者為進(jìn)入全國銀行間債券市場的機(jī)構(gòu)投資者，遠(yuǎn)期交易從成交日至結(jié)算日的期限（含成交日不含結(jié)算日）為2至365天。 遠(yuǎn)期交易實行凈價交易，全價結(jié)算。結(jié)算雙方辦理債券遠(yuǎn)期交易結(jié)算業(yè)務(wù)時，可選擇券款對付、見款付券和見券付款三種結(jié)算方式30續(xù)（中國人民銀行公告2005第9號 ）規(guī)定任何一家市場參與者（基金管理公司運用基金財產(chǎn)進(jìn)行遠(yuǎn)期交易的，為單只基金）單只債券的遠(yuǎn)期交易賣出與買入總余額分別不得超過該只債券流通量的20，遠(yuǎn)期交易賣買總余額不得超過其可用自有債券總余額的200市場參與者中，任何一只基金的遠(yuǎn)期交易凈買入總余額不得超過其基金資產(chǎn)凈值的100任何一家外資金融機(jī)構(gòu)

19、在中國境內(nèi)的分支機(jī)構(gòu)的遠(yuǎn)期交易凈買入總余額不得超過其人民幣營運資金的100，其他機(jī)構(gòu)的遠(yuǎn)期交易凈買入總余額不得超過其實收資本金或者凈資產(chǎn)的10031交易品種回購業(yè)務(wù) 買斷式回購：債券持有人（正回購方）將債券賣給債券購買方（逆回購方）的同時，交易雙方約定在未來某一日期，正回購方再以約定價格從逆回購方買回相等數(shù)量同種債券的交易行為1997Y質(zhì)押式回購：交易雙方進(jìn)行的以債券為權(quán)利質(zhì)押的一種短期資金融通業(yè)務(wù)，指正回購方（資金融入方)在將債券出質(zhì)給逆回購方（資金融出方）融入資金的同時，雙方約定在將來某一指定日期由正回購方按約定的回購利率計算的資金額向逆回購方返還資金，逆回購方向正回購方返還原出質(zhì)債券的融

20、資行為2004Y32續(xù)：買斷式回購與質(zhì)押式回購比較買斷式回購期間資金融出方獲得回購期間的債券的所有權(quán)和使用權(quán)；質(zhì)押式回購在回購期內(nèi)，資金融入方出質(zhì)的債券，回購雙方均不得動用，凍結(jié)或質(zhì)押期間債券的利息歸出質(zhì)方所有買斷式回購期間資金融出方獲得回購期間融出資金的利息收入；在質(zhì)押式回購期內(nèi)，凍結(jié)或質(zhì)押期間債券的利息歸出質(zhì)方所有目前買斷式回購的期限最長不得超過91天；質(zhì)押式回購期限最長為1年辦理質(zhì)押式回購結(jié)算時可選擇使用單一券種或多個券種進(jìn)行質(zhì)押33中國債券市場的發(fā)行上市在中國債券市場，債券可以通過三種方式發(fā)行人民銀行債券發(fā)行系統(tǒng)中央債券簿記系統(tǒng)簿記建檔發(fā)行方式商業(yè)銀行柜臺發(fā)行方式 截止2006年8月底

21、，除短期融資券和國際機(jī)構(gòu)債券 例外？通過簿記建檔方式發(fā)行以外，其他所有債券均通過設(shè)在中央結(jié)算公司的人民銀行債券發(fā)行系統(tǒng)進(jìn)行公開招標(biāo)發(fā)行通過商業(yè)銀行柜臺發(fā)行的債券只有傳統(tǒng)憑證式國債，這種發(fā)行方式隨著電子憑證式國債的引入已逐漸退出人們的視線銀行間債券市場債券發(fā)行現(xiàn)場管理規(guī)則（銀發(fā)2002199號）第四條規(guī)定“中國人民銀行授權(quán)中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司為債券發(fā)行工作的技術(shù)支持部門，負(fù)責(zé)發(fā)行系統(tǒng)的日常技術(shù)維護(hù)”34中國債券市場的監(jiān)管中國債券市場的監(jiān)管，根據(jù)市場、債券類別和業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)不同進(jìn)行分別監(jiān)管 作為中國債券市場的總托管人，中央結(jié)算公司接受三方監(jiān)管在業(yè)務(wù)上受央行和財政部監(jiān)管在資產(chǎn)與財務(wù)管理上受財政部

22、監(jiān)管如參與集中性交易市場業(yè)務(wù)，根據(jù)證券法還受證監(jiān)會管轄 35不同債券類別的監(jiān)管債券類別 監(jiān)管機(jī)構(gòu) 政府債券 人民銀行、財政部、證監(jiān)會 中央銀行債 人民銀行 金融債券 政策性銀行債 人民銀行 次級債 銀監(jiān)會、人民銀行 非銀行金融機(jī)構(gòu)債券 人民銀行 證券公司債 人民銀行、證監(jiān)會 證券公司短期融資券 人民銀行、證監(jiān)會 短期融資券 人民銀行 資產(chǎn)支持證券 銀監(jiān)會、 人民銀行 企業(yè)債 國家發(fā)改委、人民銀行、證監(jiān)會 國際機(jī)構(gòu)債券 人民銀行、財政部、 國家發(fā)改委、證監(jiān)會 可轉(zhuǎn)換債券 人民銀行、證監(jiān)會 36各類固定收益工具在我國的發(fā)展傳統(tǒng)固定收益?zhèn)瘒鴤緜?、企業(yè)債券次級債混合資本債利率衍生品遠(yuǎn)期利率協(xié)議

23、掉期固定收益衍生品含權(quán)固定收益工具可轉(zhuǎn)換債券資產(chǎn)證券化37國債國債：財政部代表中央政府發(fā)行的國家公債，由國家財政信譽(yù)擔(dān)保 無記名式（實物）國債、憑證式國債（或儲蓄國債）、記賬式國債無記名式（實物）國債的特點債券形式：票面不記載債權(quán)人姓名或單位名稱的債券，常以實物券的形式發(fā)放，它是我國發(fā)行歷史最長的國債發(fā)行方式：銀行儲蓄網(wǎng)點、財政部國債服務(wù)部、國債經(jīng)營機(jī)構(gòu)的營業(yè)網(wǎng)點向社會公開銷售，投資者可以利用證券帳戶委托經(jīng)營機(jī)構(gòu)在交易所場內(nèi)購買兌付方式：現(xiàn)券兌付（或場內(nèi)兌付）流動性：可上市流通安全性：不記名、不掛失收益率：低于記帳式，高于憑證式38國 債憑證式國債的特點債券形式：國家采取不印刷實物券，而是填制

24、定“國庫券收款憑證”的方式發(fā)行。1994年首發(fā)，類似于銀行定期存單，利率比同期定期存款高?，俗稱”儲蓄式國債”，是以儲蓄為目的的個人投資者的理想方式發(fā)行方式：銀行儲蓄網(wǎng)點、財政部國債服務(wù)部向社會公開銷售兌付方式：提前兌付?按持有期長短，取相應(yīng)檔次利率計息流動性：不可上市流通，兌付時經(jīng)辦網(wǎng)點按千分之二手續(xù)費安全性：可記名、可掛失風(fēng)險特征：提前支取?只能活期計息收益率：低于記帳式和憑證式39國 債記帳式國債的特點債券形式：又稱無紙化國債，將投資者持有的國債登記于證券帳戶中，投資者僅取得收據(jù)或?qū)~單以證實其所有權(quán)的一種國債。2002年辦理。流動性：可上市流通，流通性好安全性：可記名、可掛失收益率：高

25、于記帳式和憑證式40 零息國債我國居民手中的絕大部分國債都是零息國債1Y以上 附息國債1993年第一次發(fā)行附息國債無記名式付息國債附有息票，憑剪息票（半年或季）領(lǐng)息；記帳式無紙化附息國債無息票，憑證券帳戶在分息付息日內(nèi)領(lǐng)取利息41 貼現(xiàn)國債國債上不附有息票，按照折價發(fā)行，到期按照面值支付本息的國債。期限較短，我國1996年推出該品種財政部（1997年）規(guī)定期限1年內(nèi)（含）以貼現(xiàn)方式發(fā)行的國債歸入貼現(xiàn)國債類別；期限1Y上的以貼現(xiàn)方式發(fā)行的國債歸入零息國債類別期限差異貼現(xiàn)國債收益率(面值發(fā)行價)/(發(fā)行價期限)100，我國以單利計息，其他國債？42 浮動利率國債我國僅發(fā)行過少量的浮動利率的中長期國

26、債2000年記帳式（十期）（深交所代碼101904債券）是浮動利率債券，期限7年，按年付息，票面利率隨“1年期定期存款利率”的變化而變化各年付息利率，按本付息期起息日的“1年定期存款利率38BP”確定43國債在我國的發(fā)展第一個階段（1950-1958 年）： 新中國成立后于 1950 年發(fā)行了“人民勝利折實公債”，成為新中國歷史上第一種國債在此后的“一五”計劃期間，又于 1954-1958 年間每年發(fā)行了一期”國家經(jīng)濟(jì)建設(shè)公債”， 發(fā)行總額為 35.44 億元，相當(dāng)于同期國家預(yù)算經(jīng)濟(jì)建設(shè)支出總額 862.24 億元的 4.11%1958 年后，由于歷史原因，國債的發(fā)行被終止44第二個階段（19

27、81 年至今） 我國于 1981 年恢復(fù)了國債發(fā)行1981-1987 年間，國債年均發(fā)行規(guī)模僅為 59.5 億元，且發(fā)行日也集中在每年的 1月 1 日這一期間尚不存在國債的一、二級市場，國債發(fā)行采取行政攤派形式，面向國營單位和個人；存在利率差別，個人認(rèn)購的國債年利率比單位認(rèn)購的國債年利率高四個百分點；期限 59 年 (除1987 年發(fā)行了 54 億元 3 年期重點建設(shè)債券外)1988-1993 年間國債年發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大到 284 億元，增設(shè)了國家建設(shè)債券、財政債券、特種國債、保值公債等新品種 1988 年國家分兩批在61個城市進(jìn)行國債流通轉(zhuǎn)讓試點，初步形成了國債的場外交易市場451990 年后國

28、債開始在交易所交易，形成國債的場內(nèi)交易市場，當(dāng)年國債交易額占證券交易總額 120 億元的 80%以上。1991 年我國開始試行國債發(fā)行的承購包銷1993年 10 月和 12 月上海證券交易所正式推出了國債期貨和回購兩個創(chuàng)新品種1995 年國債二級市場交易活躍，特別是期貨交易量屢創(chuàng)紀(jì)錄，但包括”3.27”事件和回購債務(wù)鏈問題等違規(guī)事件頻頻出現(xiàn)，致使國債期貨交易于 5 月被迫暫停1994 年財政部首次發(fā)行了半年和一年的短期國債461996 年國債市場出現(xiàn)了一些新變化首先是財政部改革以往國債集中發(fā)行為按月滾動發(fā) 行，增加了國債發(fā)行的頻度；國債品種多樣化，對短期國債首次實行了貼現(xiàn)發(fā)行，并新增了最短期限

29、為3M的國債，還首次發(fā)行了按年付息的10年期和7年期的附息國債；當(dāng)年發(fā)行的國債以記帳式國庫券為主，逐步使國債走向無紙化。國債市場出現(xiàn)了托管走向集中和銀行間債券市場與非銀行間債券市場相分離的變化，呈現(xiàn)出”三足鼎立”之勢，即全國銀行間債券交易市場、 深滬證交所國債市場和場外國債市場 堅持市場化改革取向，不斷提高國債發(fā)行效率1991 年財政部嘗試采用承購包銷方式發(fā)行國債，開啟了市場化發(fā)行之路1993年首度采用繳款期招標(biāo)發(fā)行國債，開創(chuàng)了招標(biāo)發(fā)行國債的先河1996 年較多地采用了單一利率招標(biāo)和多種利率招標(biāo)方式發(fā)行國債2004 年綜合比較單一利率招標(biāo)和多種利率招標(biāo)方式的各自特點，創(chuàng)新推出了混合利率招標(biāo)方式

30、，同時取消利率上限等約束條件，大幅提高了市場化定價水平。目前，所有記賬式國債全部通過電子招標(biāo)系統(tǒng)招標(biāo)發(fā)行，招標(biāo)方式包括單一利率招標(biāo)、多種利率招標(biāo)和混合利率招標(biāo)，以混合利率招標(biāo)方式為主472001 年推出國債凈價交易方式，使得國債買賣報價及結(jié)算方式與國際慣例接軌2004 年推出買斷式回購，豐富了國債交易工具，滿足了投資者多樣化的交易需求2003 年開始跨市場發(fā)行記賬式國債,2005 年所有記賬式國債實現(xiàn)跨市場發(fā)行和交易；2009 年再次允許上市商業(yè)銀行進(jìn)入交易所債券市場，有效促進(jìn)了國債市場的互通互聯(lián)2011 年銀行間債券市場建立了新發(fā)關(guān)鍵期限國債做市機(jī)制，對完善國債價格形成機(jī)制和二級市場運行效率

31、具有重要作用4849企業(yè)債、公司債1987年3月公司債券管理暫行條例是債券市場發(fā)展的重要標(biāo)志1993年8月公司債券管理條例從1994年開始，債券發(fā)行由國家計委集中審核，報國務(wù)院批準(zhǔn)，這個階段的企業(yè)債主要為國家大中型項目籌集建設(shè)資金，其申報發(fā)行額度在10億以上（2次報批，發(fā)行總額核準(zhǔn)和發(fā)行報批），發(fā)行人的凈資產(chǎn)不得少于25億管理體制上，國家計委和人行負(fù)責(zé)企業(yè)債券的額度和發(fā)行審批，證監(jiān)會負(fù)責(zé)兌上市流通的監(jiān)督。其中2億上的地方企業(yè)債由人行和國家計委審批；2億下的地方企業(yè)債由人行會同地方計委審批從2005年開始我國允許發(fā)行短期融資券相關(guān)政策見后50短期融資券管理辦法（中國人民銀行令2005第 2 號）

32、規(guī)定 短期融資券：境內(nèi)具有法人資格的非金融企業(yè)依照本辦法規(guī)定的條件和程序在銀行間債券市場發(fā)行和交易并約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券 融資券對銀行間債券市場的機(jī)構(gòu)投資人發(fā)行，只在銀行間債券市場交易，不對社會公眾發(fā)行 對企業(yè)發(fā)行融資券實行余額管理，待償還融資券余額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)的40%融資券的期限最長不超過365天51證券公司短期融資券管理辦法（2005年3月） 證券公司短期融資券（以下簡稱“短期融資券”）是指證券公司以短期融資為目的，在銀行間債券市場發(fā)行的，約定在一定期限內(nèi)還本付息的金融債券。證券公司發(fā)行短期融資券實行余額管理，待償還短期融資券余額不超過凈資本的60%短期融資券的期限最長不

33、得超過91天證券公司短期融資券只在銀行間債券市場發(fā)行和交易證券公司短期融資券的發(fā)行和交易接受中國人民銀行的監(jiān)管52企業(yè)債在我國的發(fā)展萌芽階段（1984 年1986 年） 從1984 年開始，一些企業(yè)出現(xiàn)了自發(fā)向社會或內(nèi)部集資等類似于企業(yè)債券方式的融資活 動。據(jù)粗略估計，到 1986 年底，大致發(fā)行了 100 億元此類債券這期間國家對其尚未進(jìn)行規(guī)范管理，也沒有相應(yīng)的法律法規(guī)快速發(fā)展階段（1987 年1992 年） 1987 年 3月27 日，國務(wù)院頒布實施了企業(yè)債券管理暫行條例，規(guī)定中國人民銀行和國家計委審批企業(yè)債券的發(fā)行1989 年底，國家計委和中國人民銀行聯(lián)合下發(fā)了關(guān)于發(fā)行企業(yè)債券實行額度申

34、報審批辦法的通知，規(guī)定企業(yè)發(fā)行債券必須申報額度，并納入國家年度債券發(fā)行計劃從 1989 年到 1992 年下達(dá)企業(yè)債券發(fā)行計劃分別為 75 億元、20 億元、250 億元和 350 億元，發(fā)行規(guī)?？焖贁U(kuò)大53基本停頓階段（1993 年1995 年） 1993 年 8月2日，國務(wù)院修訂頒布了企業(yè)債券管理條例，開始規(guī)范債券的發(fā)行1993 年 12 月 29 日，全國人大頒布了公司法規(guī)范公司債券的發(fā)行。1993 年企業(yè)債券發(fā)行計劃改為新增銀行貸款解決1993 年初國家下達(dá)的企業(yè)債券發(fā)行計劃為 490 億元，實際發(fā)行 20 多億元，1993 至 1995 年總 發(fā)行量為 185 億元 規(guī)范發(fā)展階段（1

35、996 年至今） 1996 年1998 年3年企業(yè)債券發(fā)行總額為 930 億元，重點安排了一批國家重點建設(shè)項目，如鐵道、電力、石化、石油、三峽工程等1999 年 11 月，國務(wù)院批準(zhǔn)國家計委統(tǒng)一管理企業(yè)債券的發(fā)行審批，企業(yè)債券管理條例開始修改，2000 年9月18日，修改的企業(yè)債券管理條例報送國務(wù)院54現(xiàn)在對企業(yè)債券和公司債券的發(fā)行與交易有了極大的放寬，如：銀行間債券市場非金融企業(yè)債務(wù)融資工具管理辦法（中國人民銀行令2008第 1 號）規(guī)定：交易商協(xié)會依據(jù)本辦法及中國人民銀行相關(guān)規(guī)定對非金融企業(yè)債務(wù)融資工具的發(fā)行與交易實施自律管理。交易商協(xié)會應(yīng)根據(jù)本辦法制定相關(guān)自律管理規(guī)則，并報中國人民銀行備

36、案國家發(fā)展改革委關(guān)于推進(jìn)企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準(zhǔn)程序有關(guān)事項的通知（發(fā)改財金20087號）規(guī)定：股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責(zé)任公司和其他類型企業(yè)的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元55次級債(Subordinated Debts/Debentures)商業(yè)銀行次級債券發(fā)行管理辦法(中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會公告2004第 4 號 )規(guī)定本辦法所稱商業(yè)銀行次級債券（以下簡稱“次級債券”）是指商業(yè)銀行發(fā)行的、本金和利息的清償順序列于商業(yè)銀行其他負(fù)債之后、先于商業(yè)銀行股權(quán)資本的債券 商業(yè)銀行公開發(fā)行次級債券應(yīng)具備以下條件：實行貸款五級分類，貸款五級分類偏差小；核

37、心資本充足率不低于5%私募降低到4%；貸款損失準(zhǔn)備計提充足等56 我國發(fā)債銀行的次級債持有狀況（單位：億） 行名2003年2004年2005年2006年2007年2008年中行-600600600600交行-120120120370400建行-398.96399.07399.17399.28538.10工行-350350350350招商-35353535334.4民生-58.35772.34472.38372.52672.520華夏-42.542.562.562.562.5興業(yè)306060606060浦發(fā)-6080106106188深發(fā)-79.643浙商-77北京-35杭州-7.9717.97

38、17.971南京-8888溫州-5.5525.552合計30.00774.821766.911821.022083.832748.6957 表2 2008年主要銀行的次級債與資本狀況 單位：%行名資本充足率核心資本率次級債/資本次級債/一級資本次級債/附屬資本次級債/總資產(chǎn)次級債/RWA中行13.410.810.9114.057.670.91.5交行13.59.521.04-1.5-建行12.210.210.3212.568.060.71.3工行13115.466.931.970.40.8招商11.36.629.5446.8102.682.13.1民生9.26.611.114.137.270.

39、70.9華夏11.47.516.5123.744.870.91.8興業(yè)11.3910.1713.051.060.61.2浦發(fā)9.1528.2749.761.911.42.5深發(fā)展8.65.332.6954.186.111.72.9北京19.716.49.3811.055.820.81.8南京24.120.76.617.847.160.91.6注：次級債不得超過核心資本的50；次級定期債務(wù)在到期前的5年內(nèi)，按以下比例計入附屬資本：剩余期限在4年(含4年)以上按100；剩余期限在34年按80；剩余期限在23年按60；剩余期限在12年按40；剩余期限在1年以內(nèi)按20 58次級債的發(fā)行與交易特征 證券

40、名稱預(yù)計發(fā)行（億）實際發(fā)行（億）期限（年）計息方式償還方式發(fā)行方式票面利率后5年不贖回溢價（BP）06浦發(fā)01262610固定-d3.75%30006中信01202015固定按年b4.12%30006中信02404010固定按年3.75%30006華夏01202010固定-b3.70%30006浙商債-7-4.25%30006杭商018810固定按年-05工行0113013010固定按年c3.11%30005工行0213013015固定按年c3.77%30005工行03909010浮動按半年cR1+1.05%10005中行01149.3159.310固定按年c4.83%-05中行02固8090

41、15固定按年c5.18-05中行02浮809010浮動按半年cR1+1.49%10005民生01141410固定按年d3.68%-05浦發(fā)02202010固定按年-3.60%-05南商018810固定按年c4.10%-05北商01353510固定按年d3.98%-04光大次級債65-6固定-a-04中行01100140.710固定按年c4.87%28003興業(yè)債3030-a-5904中行0212012010固定按年c4.94%-04建行01固50111.410固定按年e4.87%-04建行01浮5038.610浮動按年eR2+2%27504建行02808310固定按年c4.95%-04建行03

42、固100106.218410固定按年e4.95%-04建行03浮10060.781610浮動按半年eR3+2%30004民生0143.1543.1510固定按年f5.10%-04民生0214.8514.8510浮動按年fR2+2.4%-04浦發(fā)01-04興業(yè)0118.618.610固定按年a5.1-04興業(yè)0211.411.410浮動按年aR2+2.4%-05滬商013030-d5.025%-04招商次級債3535-固定按年a5.1%-03興業(yè)債3030-a-60名稱薄記建檔日期限（年）計息方式發(fā)行額（億）票面價格是否附贖回權(quán)不贖回溢價（BP）09農(nóng)行012009-5-1810固定2003.3

43、0%附30009農(nóng)行022009-5-1815固定2504%附30009農(nóng)行032009-5-1810浮動50R4+0.6%附30009交行012009-7-110固定1153.28%附30009交行022009-7-110固定1354.00%附30009浙商2009-5-2610固定125%附30009重慶2009-4-310固定105.31%附30009光大2009-3-1310固定303.75%附30009建行012009-2-2410固定1203.20%附30009建行022009-2-2415固定2804%附30009工行012009-7-1610固定1053.28%附30009工行

44、022009-7-1615固定2404%附30009工行032009-7-1610浮動55R4+0.58%附30009平安012009-6-2610固定11.54.40%附30009平安022009-6-2610浮動18.5R4+1.65%附30008浦發(fā)2008-12-2510固定823.95%附30008光大2008-12-1710固定504.05%附30008江蘇012008-9-110固定106.20%附30008江蘇022008-9-110固定106.20%附30008光大012008-4-2510固定355.85%附30008光大012008-4-2510浮動25R4+1.66%附

45、30008招商012008-9-210固定1905.70%附30008招商022008-9-215固定705.90%附30008招商032008-9-210浮動40R4+1.53%附30061注 資料來源于度量衡金融終端、中國債券信息網(wǎng) “04招商銀行次級債”的利率為平均利率 R1、R2和R3均為浮動利率次級債定價的基準(zhǔn)利率，其中R1表示“存續(xù)期內(nèi)各次起息日往前10個交易日的7天回購加權(quán)利率的算術(shù)平均值”，即該次級債前5年的價格為“存續(xù)期內(nèi)各次起息日往前10個交易日的7天回購加權(quán)利率的算術(shù)平均值與基本利差2.0%之和，若后5年銀行不行使贖回權(quán)，則基本利差在原基礎(chǔ)上加100BP（或1%）”；R2

46、表示“存續(xù)期內(nèi)各年起息當(dāng)日的一年期整存整取定期儲蓄存款利率”；R3表示“7天回購加權(quán)利率20個交易日的算術(shù)平均值”； R4表示“簿記建檔日和其他各計息年度起息日使用的人行公布的一年期整存整取儲蓄利率” 關(guān)于次級債的發(fā)行方式，各符號分別表示：a為“定向發(fā)售”；b為“銀行間市場發(fā)行”；c為“招標(biāo)發(fā)行”；d為“私募發(fā)行”；e為“薄記建檔集中配售”；f為“通過直銷中心與代銷網(wǎng)點公開發(fā)售”62混合資本債券（Hybrid Capital Notes) 規(guī)定混合資本債券是指商業(yè)銀行發(fā)行的具有以下特征的債券：當(dāng)發(fā)行人清算時，混合資本債券本金和利息的清償順序列于一般債務(wù)和次級債務(wù)之后、先于股權(quán)資本問題：發(fā)行混合

47、資本債的目的？期限在15年以上，發(fā)行之日起10年內(nèi)不得贖回。發(fā)行之日起10年后發(fā)行人具有一次贖回權(quán)，若發(fā)行人未行使贖回權(quán)可以適當(dāng)提高混合資本債券的利率63延遲付息情形混合資本債券到期前，如果發(fā)行人核心資本充足率低于4，發(fā)行人可以延期支付利息如果最近一期經(jīng)審計的資產(chǎn)負(fù)債表中盈余公積與未分配利潤之和為負(fù)，且最近12個月內(nèi)未向普通股股東支付現(xiàn)金紅利，則發(fā)行人必須延期支付利息混合資本債券到期時，如果發(fā)行人無力支付清償順序在該債券之前的債務(wù)；或支付該債券將導(dǎo)致無力支付清償順序在混合資本債券之前的債務(wù)，發(fā)行人可以延期支付該債券的本金和利息待上述情況好轉(zhuǎn)后，發(fā)行人應(yīng)繼續(xù)履行其還本付息義務(wù)，延期支付的本金和利

48、息將根據(jù)混合資本債券的票面利率計算利息64混合資本債券投資人應(yīng)充分認(rèn)識并自行承擔(dān)投資混合資本債券所帶來的風(fēng)險投資人投資于混合資本債券，應(yīng)由公司章程或章程性文件規(guī)定的權(quán)力機(jī)構(gòu)出具同意投資混合資本債券的書面授權(quán)文件，并報全國銀行間同業(yè)拆借中心備案。授權(quán)文件內(nèi)容應(yīng)包括：本機(jī)構(gòu)了解混合資本債券的風(fēng)險；本機(jī)構(gòu)有相應(yīng)的內(nèi)控制度和風(fēng)險管理能力65部分銀行發(fā)行的混合資本債（單位：百萬）銀行年度混合資本次級債總資本核心資本資本充足率核心資本率興業(yè)20064000600027455.714728.28.24.4興業(yè)20074000600048959.237027.411.99華夏20074000625024204

49、125948.34.3民生200642897238.334706.318605.48.24.4民生20074289.17252.661513.242422.810.77.4普發(fā)20066000460039959234439.35.4普發(fā)200760001060050374276219.2566補(bǔ)充：混合資本工具的趨勢或有資本工具或有資本工具（contingent capital instruments）或或有可轉(zhuǎn)換債券（contingent convertibles）或有資本工具是一種以固定收益證券形式存在的新型混合資本工具，在銀行危機(jī)時期和合約規(guī)定的轉(zhuǎn)股條件觸發(fā)（trigger）時，它將自動

50、轉(zhuǎn)為股權(quán)資本（equity capital），而在轉(zhuǎn)股之前以債券形式存在與可轉(zhuǎn)換債券（ convertibles debts）的區(qū)別在轉(zhuǎn)股條件觸發(fā)時，或有資本債權(quán)人必須被動轉(zhuǎn)股（或有資本在轉(zhuǎn)股之前以債券形式存在，其權(quán)利人為或有資本債權(quán)人，轉(zhuǎn)股之后的權(quán)利人是或有資本股東或轉(zhuǎn)股股東）；而可轉(zhuǎn)換債券是否轉(zhuǎn)股由債權(quán)人自由裁量（discretionary）或有資本工具續(xù)與自救債務(wù)工具（bail-in debt instruments）的區(qū)別或有資本是否轉(zhuǎn)股常由市場自動觸發(fā)，而自救債務(wù)工具轉(zhuǎn)股屬法定監(jiān)管裁量或有資本工具旨在增強(qiáng)銀行危機(jī)時期的資本基礎(chǔ)和損失吸收能力，以防范銀行危機(jī)的蔓延和清算沖擊；而自救債務(wù)

51、工具是在銀行危機(jī)形成之后，通過強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股讓有關(guān)債權(quán)人承擔(dān)部分損失，本質(zhì)上屬于事后危機(jī)解決措施 在銀行特定的轉(zhuǎn)股觸發(fā)設(shè)計中，或有資本是否轉(zhuǎn)股由市場決定，而自救債務(wù)工具是否轉(zhuǎn)股、何時轉(zhuǎn)股等由監(jiān)管當(dāng)局自由裁量67或有資本工具續(xù)巴塞爾III規(guī)定在2013年以后發(fā)行的次級債務(wù)工具，唯有在滿足特定減記或轉(zhuǎn)股條件后才能被計入資本（或視為合格資本）關(guān)于商業(yè)銀行資本工具創(chuàng)新的指導(dǎo)意見（銀監(jiān)發(fā)2012 56號）強(qiáng)調(diào)“從2013年1月1日起，商業(yè)銀行發(fā)行的非普通股新型資本工具應(yīng)符合資本辦法規(guī)定的減記和轉(zhuǎn)股條件，并通過合同約定的方式滿足本指導(dǎo)意見提出的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)”銀監(jiān)發(fā)201256號文包含轉(zhuǎn)股條款的資本工具的第二條指出

52、，當(dāng)二級資本工具觸發(fā)事件發(fā)生時，其他一級資本工具和二級資本工具的本金應(yīng)按合同約定全額轉(zhuǎn)為普通股。因此，商業(yè)銀行有動機(jī)在今后發(fā)行的次級債合約中嵌入轉(zhuǎn)股等條款，以滿足合格資本的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，則此情形下的次級債務(wù)工具同時具有或有資本的特征6869遠(yuǎn)期利率協(xié)議（FRA）遠(yuǎn)期利率協(xié)議業(yè)務(wù)管理規(guī)定（2007年11月1日施行）本規(guī)定所稱遠(yuǎn)期利率協(xié)議：交易雙方約定在未來某一日，交換協(xié)議期間內(nèi)一定名義本金基礎(chǔ)上分別以合同利率和參考利率計算的利息的金融合約。其中遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買方支付以合同利率計算的利息，賣方支付以參考利率計算的利息遠(yuǎn)期利率協(xié)議的參考利率應(yīng)為經(jīng)中國人民銀行授權(quán)的全國銀行間同業(yè)拆借中心（簡稱交易中心）等機(jī)構(gòu)發(fā)布的銀行間市場具有基準(zhǔn)性質(zhì)的市場利率或中國人民銀行公布的基準(zhǔn)利率，具體由交易雙方共同約定70參考利率之一的SHIBOR上海銀行間同業(yè)拆放利率，SHIBOR是位于上海的全國銀行間同業(yè)拆借中心為技術(shù)平臺計算、發(fā)布并命名，是由信用等級較高的銀行組成報價團(tuán)，自主報出的人民幣同業(yè)拆出利率的算術(shù)平均值，它是單利、無擔(dān)保、批發(fā)性利率目前，對社會公布的SHIBOR品種包括隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月和1年共8個品種SHIBOR開始于2006年10月9日發(fā)布數(shù)據(jù)71參與主體全國銀行間債券