“碳中和”催生商品供給側(cè)重大重塑機(jī)遇

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250011 1、 “3060”碳中和雄心，鋼鐵有色迎新機(jī) 4 HYPERLINK l _TOC_250010 2、 碳中和之電解鋁：供給端變革的重大機(jī)遇 5 HYPERLINK l _TOC_250009 、 總量和結(jié)構(gòu)的“碳減法” 7 HYPERLINK l _TOC_250008 、 內(nèi)蒙古調(diào)控政策影響，短期有限長期不可忽視 8 HYPERLINK l _TOC_250007 3、 碳中和之硅鐵：減產(chǎn)強(qiáng)預(yù)期，價(jià)格彈性可觀 12 HYPERLINK l _TOC_250006 、 碳中和受益的彈性品種，內(nèi)蒙古是硅鐵的主要產(chǎn)地 12 HYPERLINK

2、 l _TOC_250005 、 內(nèi)蒙雙控政策有望加速小廠出清，價(jià)格彈性可觀 13 HYPERLINK l _TOC_250004 4、 碳中和之鋼鐵：產(chǎn)量同比下降，供給端壓縮迫在眉睫 14 HYPERLINK l _TOC_250003 、 供給端減產(chǎn)壓制加強(qiáng)，電爐煉鋼有望受到政策傾斜 14 HYPERLINK l _TOC_250002 、 碳中和下鋼鐵投資方向探討 18 HYPERLINK l _TOC_250001 5、 “碳中和”投資建議 21 HYPERLINK l _TOC_250000 6、 風(fēng)險(xiǎn)提示 22圖表目錄圖 1： 2019 年中國碳排放量占全球 29%，減排形勢嚴(yán)峻

3、4圖 2： 中國碳排放量仍位居全球第一 4圖 3： 我國黑色金屬冶煉及加工、非金屬礦產(chǎn)碳排放量占比名列前茅 4圖 4： 電解鋁在全產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)中碳排放量最大，占比高達(dá) 80.3% 5圖 5： 原鋁生產(chǎn)環(huán)節(jié)中電力消耗的碳排放量占比 64.3% 6圖 6： 原鋁電力結(jié)構(gòu)中火電碳排放量合計(jì)占比 86% 6圖 7： 我國電網(wǎng)正逐漸走向低碳化，但電解鋁行業(yè)仍長期高度依賴火電 6圖 8： 我國再生鋁市場仍有較大增長空間 8圖 9： 2 月以來內(nèi)蒙古能耗雙控政策調(diào)控頻出 10圖 10： 云鋁股份收入主要來自電解鋁和鋁加工產(chǎn)品 11圖 11： 云鋁股份電解鋁業(yè)務(wù)對毛利貢獻(xiàn)逐年提升 11圖 12： 受益于行業(yè)迎來

4、景氣周期，焦作萬方業(yè)績大幅改善 12圖 13： 行業(yè)格局分散，順博合金市占率 TOP 4 12圖 14： 順博合金近年再生鋁產(chǎn)量不斷提高 12圖 15： 內(nèi)蒙古是全國最大的硅鐵產(chǎn)區(qū) 13圖 16： 硅鐵成本中電力約占 62% 14圖 17： 鄂爾多斯歸母凈利潤逐年增長 14圖 18： 鄂爾多斯硅鐵收入占比近 40% 14圖 19： 鋼鐵分為高爐轉(zhuǎn)爐和電爐煉鋼兩種工藝路線 15圖 20： 長流程煉鋼成本中鐵礦和焦炭占比超 75% 15圖 21： 短流程煉鋼成本中廢鋼和生鐵占比超 81% 15圖 22： 2021 年以來鋼鐵產(chǎn)量同比增長依然較為明顯（萬噸） 17圖 23： 3 月以來唐山地區(qū)高爐開

5、工率快速下滑 18圖 24： 鋼鐵板塊整體市凈率依然維持在 2015 年以來的歷史低位水平 19圖 25： 2020 年以來石墨電極價(jià)格進(jìn)入底部區(qū)域 20圖 26： 2019 年方大炭素營業(yè)收入以碳素制品為主 20圖 27： 2019 年方大炭素毛利貢獻(xiàn)占比以碳素制品為主 20圖 28： 方大炭素石墨電極銷量維持 15 萬噸以上 20圖 29： 華宏科技再生資源設(shè)備毛利占比超過 54% 21圖 30： 華宏科技再生資源業(yè)務(wù)板塊營收增長迅速 21表 1： 我國在電力結(jié)構(gòu)和用電碳排放量上均明顯高于全球平均水平 6表 2： 2021 年我國電解鋁潛在投產(chǎn)產(chǎn)能約 247 萬噸 7表 3： 原鋁生產(chǎn)的電

6、力環(huán)節(jié)中火電鋁碳排放量達(dá) 11.2 噸，而水電則幾乎為零 8表 4： 內(nèi)蒙古率先確定 2021 年考核目標(biāo)及具體政策措施，彰顯完成雙控目標(biāo)決心 9表 5： 政策調(diào)控收緊堅(jiān)決，蒙西受影響產(chǎn)能比蒙東來的更大 10表 6： 長流程煉鋼所需能耗要明顯高于短流程煉鋼 16表 7： 政府部門關(guān)于鋼鐵行業(yè)壓縮產(chǎn)量與降低碳排放量方面多次發(fā)聲 16表 8： 唐山市鋼鐵企業(yè)績效評價(jià)趨嚴(yán) 17表 9： 鋼鐵板塊普鋼對應(yīng)標(biāo)的情況一覽 19表 10： 受益標(biāo)的估值與盈利預(yù)測 221、 “3060”碳中和雄心，鋼鐵有色迎新機(jī)碳中和雄心：所謂碳中和是指企業(yè)、團(tuán)體或個(gè)人測算在一定時(shí)間內(nèi)，直接或間接產(chǎn)生的溫室氣體排放總量，通過

7、植樹造林、節(jié)能減排等形式，抵消自身產(chǎn)生的二氧化碳排放，實(shí)現(xiàn)二氧化碳的“零排放”。而為了實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)，2020 年 9 月，中國政府在第七十五屆聯(lián)合國大會(huì)上提出，“采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力爭于 2030 年前達(dá)到峰值，努力爭取 2060 年前實(shí)現(xiàn)碳中和”。當(dāng)前我國減排形勢的挑戰(zhàn)仍十分嚴(yán)峻，據(jù) BP 數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019 年我國碳排放量為 98.26 億噸，占全球比重 29%，是全球碳排放最大國家。鋼鐵有色是有效降低碳排放量的關(guān)鍵行業(yè)。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)（2017 年）顯示，電力、黑色金屬冶煉及加工、非金屬礦產(chǎn)等行業(yè)占據(jù)了我國全社會(huì) 75%的碳排放量，電解鋁、鋼鐵等領(lǐng)域是鋼鐵和有

8、色金屬行業(yè)實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰”、“碳中和”的重要領(lǐng)域， “碳中和”將對其產(chǎn)能總量、能源結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)格局等方面產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，行業(yè)供給端有望迎來重大投資機(jī)會(huì)。我們通過對產(chǎn)業(yè)鏈的梳理，結(jié)合最近各地環(huán)保限產(chǎn)情況，認(rèn)為電解鋁、硅鐵以及鋼鐵品種受到政策影響將會(huì)尤其明顯，我們在下文做詳細(xì)闡述。圖1：2019 年中國碳排放量占全球 29%，減排形勢嚴(yán)峻圖2：中國碳排放量仍位居全球第一400003500030000250002000015000100005000029%28%27%26%25%24%韓國, 2%伊朗, 2% 德國,其他, 30%中國, 31%美國, 14%全球(百萬噸)中國(百萬噸)中國占全球比重2%日

9、本, 3%俄羅斯, 5%印度, 7%數(shù)據(jù)來源：BP、研究所 注：與 EDGER 數(shù)據(jù)差異或?yàn)閿?shù)據(jù)口徑不同所致數(shù)據(jù)來源：EDGER、研究所圖3：我國黑色金屬冶煉及加工、非金屬礦產(chǎn)碳排放量占比名列前茅農(nóng)村, 3%其他, 2%石油加工、煉焦, 2% 農(nóng)業(yè)、林業(yè)、畜牧業(yè)、漁業(yè)、水利, 1%化學(xué)原料和化學(xué)制品, 3%運(yùn)輸、倉儲(chǔ)、郵電服務(wù), 8%生產(chǎn)和供應(yīng)的電力、蒸汽和熱水, 44%非金屬礦產(chǎn), 13%黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè), 18%數(shù)據(jù)來源：Wind（2017 年數(shù)據(jù)）、研究所 注：僅顯示排名前十的部門2、 碳中和之電解鋁：供給端變革的重大機(jī)遇“碳中和”時(shí)代的號召，電解鋁行業(yè)迎頭而上做“碳減法”。根據(jù)

10、有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)初步統(tǒng)計(jì)，2020 年我國有色金屬工業(yè)碳排放量約6.5 億噸，占全國總排放量的6.5%，其中鋁工業(yè)是有色金屬實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰”、“碳中和”的重要領(lǐng)域。而在整個(gè)鋁產(chǎn)業(yè)鏈中，電解鋁冶煉環(huán)節(jié)所產(chǎn)生的碳排放量最大，占比高達(dá) 80.3%；而根據(jù)碳交易所數(shù)據(jù)， 2020 年我國電解鋁行業(yè)二氧化碳總排放量約為 4.26 億噸，約占全社會(huì)二氧化碳凈排放總量 5%。在產(chǎn)能政策紅線及“碳中和”雙重制約下，行業(yè)碳排放或受到嚴(yán)格管控，電解鋁行業(yè)有望迎來新一輪“供給側(cè)改革”。圖4：電解鋁在全產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)中碳排放量最大，占比高達(dá) 80.3%鑄造, 0.6%鋁土礦, 0.3%氧化鋁,18.7%電解鋁-陽極反應(yīng),3

11、.0%電解鋁-用電過程, 77.3%數(shù)據(jù)來源：IAI、研究所電能消耗是電解鋁“碳減法”的核心，火電鋁或?qū)⒊芍攸c(diǎn)治理對象。在原鋁生產(chǎn)環(huán)節(jié)中，由于其用電結(jié)構(gòu)偏重化石能源，電力消耗所產(chǎn)生的碳排放量最大，火電（自備電+網(wǎng)電）合計(jì)占到總排放量的 86%；從 EMBER 統(tǒng)計(jì)的歷年數(shù)據(jù)上看，盡管我國 電網(wǎng)結(jié)構(gòu)趨于低碳化，但電解鋁仍長期高度依賴火電，在電力消費(fèi)中常年保持近 90%，與全社會(huì)煤電消耗占比的差距被動(dòng)拉大。若按照電解鋁生產(chǎn)一噸所消耗 13500kWh 計(jì) 算，行業(yè)總電力能耗在 5012 億 kWh 左右，占 2020 年國內(nèi)全社會(huì)用電量 6.7%。從全 球視角看，我國電解鋁行業(yè)電力碳排放量也高于全

12、球平均水平。根據(jù) IAI 統(tǒng)計(jì)，在 電力結(jié)構(gòu)上，歐美地區(qū)的火電占比不到 20%，全球火電占比達(dá) 64%；用電碳排放量 上，由于大多數(shù)地區(qū)多以水電為主，歐美地區(qū)噸鋁碳排放量僅在 23 噸，全球平均 水平不到 10 噸。而我國在電力結(jié)構(gòu)和用電碳排放量上均明顯高于全球平均水平，火 電鋁企業(yè)占比 88%，噸鋁碳排放量 12.8 噸。重大減排壓力之下，2021 年 2 月我國開 始實(shí)施碳排放交易管理辦法（試運(yùn)行），年度溫室氣體排放量達(dá) 2.6 萬噸二氧化碳當(dāng)量的企業(yè)將被列入重點(diǎn)排放單位，國內(nèi) 80 家電解鋁企業(yè)將受到影響。太陽能,核電, 1%1%風(fēng)電, 2%火電-網(wǎng)電, 21%火電-自備電, 65%圖5

13、：原鋁生產(chǎn)環(huán)節(jié)中電力消耗的碳排放量占比 64.3%圖6：原鋁電力結(jié)構(gòu)中火電碳排放量合計(jì)占比 86%運(yùn)輸, 3.6%輔料排放, 3.6%直接排放 (CO2), 8.9%非CO2排放, 6.3%熱能, 13.4%電力排放, 64.3%水電, 10%數(shù)據(jù)來源：IAI、研究所數(shù)據(jù)來源：IAI、研究所圖7：我國電網(wǎng)正逐漸走向低碳化，但電解鋁行業(yè)仍長期高度依賴火電95%90%85%80%75%70%65%60%2010201120122013201420152016201720182019電解鋁煤電消費(fèi)占比電網(wǎng)煤電消費(fèi)占比數(shù)據(jù)來源：EMBER、研究所原鋁產(chǎn)量噸鋁電耗原鋁生產(chǎn)的電力結(jié)構(gòu)噸鋁冶煉電力碳排放量表

14、1：我國在電力結(jié)構(gòu)和用電碳排放量上均明顯高于全球平均水平萬噸kWh/噸水電煤電油天然氣核能噸非洲1641452751%49%0%0%0%9.2亞洲(不含中國)440149003%97%0%0%0%16.6海灣國家565151260%0%0%100%0%6.1中國35801353110%88%0%0%1%12.8北美3811549984%14%0%1%1%2.7南美1101551080%0%0%20%0%3.8歐洲(含俄羅斯)7611547486%5%0%3%6%1.9大洋洲1921450132%67%0%1%0%9.5未報(bào)告部分242155100%100%0%0%0%17.1全球6434142

15、7325%64%0%10%1%9.3數(shù)據(jù)來源：IAI、研究所2.1、 總量和結(jié)構(gòu)的“碳減法”產(chǎn)能“天花板”將至，“碳中和”或?qū)⑦M(jìn)一步壓制火電產(chǎn)能。SMM 統(tǒng)計(jì)，2021年 1 月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量創(chuàng)下歷年單月記錄，達(dá) 332.3 萬噸，國內(nèi)運(yùn)行產(chǎn)能達(dá) 3955 萬噸/年，建成產(chǎn)能 4320 萬噸/年，產(chǎn)能利用率達(dá) 91.6%，建成產(chǎn)能已逼近 4500 萬噸的合規(guī)產(chǎn)能紅線，能夠新增產(chǎn)能已十分有限，而行業(yè)新增產(chǎn)能基本來自置換指標(biāo)，總體供給彈性空間有限。根據(jù) SMM 統(tǒng)計(jì)，2021 年全國電解鋁新增產(chǎn)能在 247.3 萬噸，主要集中于水電鋁的云南地區(qū)，火電鋁新增產(chǎn)能相對較少。而在“碳中和”背景下，電解鋁

16、作為高能耗行業(yè)，供給端有進(jìn)一步收緊的可能，總量預(yù)期有望進(jìn)一步打低。其中，相對于技術(shù)升級改造等辦法，針對火電鋁的產(chǎn)能管控是當(dāng)前意欲快速降低行業(yè)總體碳排放量下的迫切選擇。表2：2021 年我國電解鋁潛在投產(chǎn)產(chǎn)能約 247 萬噸企業(yè)名稱地區(qū)擬建產(chǎn)能開始投產(chǎn)時(shí)間預(yù)計(jì)完成投產(chǎn)時(shí)間2020 投產(chǎn)2021 投產(chǎn)魏橋硯山（一期)云南1002020.920221545云鋁鶴慶（二期）云南242020.12020.421云鋁昭通（二期）云南352020.920211124云鋁文山（一期）云南502020.62021.650云南神火（二期）云南452020.122021540云南神火（一期）云南452019.122

17、020.145云南其亞云南402020.112021832廣元中孚（二期）四川252020.72021.216.68.3廣元中孚（一期）四川252019.122020.620山西中潤山西432018.52020.12188內(nèi)蒙古蒙泰內(nèi)蒙古502018.32020.15內(nèi)蒙古白音華（一期）內(nèi)蒙古402021Q2202140內(nèi)蒙古創(chuàng)源（二期）內(nèi)蒙古352020.82021.635百礦隆林廣西202021202120百礦田林廣西302018.52021.620百礦德保廣西302018.42020.1210合計(jì)249.6247.3數(shù)據(jù)來源：SMM、研究所 注：單位為萬噸電解鋁能源結(jié)構(gòu)有望持續(xù)向水電轉(zhuǎn)移

18、，但轉(zhuǎn)移產(chǎn)能空間有限。根據(jù)安泰科測算，使用火電生產(chǎn)一噸的電解鋁碳排放量約為 11.2 噸，而水電鋁的碳排放量幾乎為零，電解鋁的能源結(jié)構(gòu)將加速向水電鋁等綠色清潔能源富裕地區(qū)傾斜，但我們認(rèn)為可轉(zhuǎn)移的產(chǎn)能空間有限。水電本身的投資建設(shè)不僅需要考慮建設(shè)周期，還要權(quán)衡當(dāng)?shù)刭Y源稟賦、環(huán)境保護(hù)、移民安置等復(fù)雜的社會(huì)性問題，短期內(nèi)難以兌現(xiàn)。除我國西南地區(qū)擁有豐富的水電資源外，其他電解鋁生產(chǎn)基地主要集中于北方，且均為火電資源富余地區(qū)，所以短時(shí)間內(nèi)電解鋁向云南等地加大轉(zhuǎn)移力度的困難較大，未來火電鋁產(chǎn)能結(jié)構(gòu)性調(diào)控或?yàn)槌B(tài)化。表3：原鋁生產(chǎn)的電力環(huán)節(jié)中火電鋁碳排放量達(dá) 11.2 噸，而水電則幾乎為零耗電用火電生產(chǎn) 1

19、噸電解鋁用水電生產(chǎn) 12019 年電解鋁產(chǎn)量 3593 萬噸，噸電解鋁88%使用火電火電煤耗排放 CO2排放 C02耗電量排放 CO2kWh/ t 鋁t 標(biāo)煤/t 鋁tC02/t 鋁tC02/ t 鋁億 kWh億 t生產(chǎn) 1 噸電解鋁耗電電力火力發(fā)電，發(fā) 1kWh135004.3211.20電力，消耗標(biāo)煤4850.554.1213500kWh/t環(huán)節(jié)燃燒 1 噸標(biāo)煤,排放2.60 噸 CO2電解電解環(huán)節(jié)陽消耗1.4 1.4環(huán)節(jié)陽極效應(yīng)0.4 0.4電解鋁生產(chǎn)排放合計(jì)13 1.8數(shù)據(jù)來源：安泰科、研究所再生鋁碳排放量遠(yuǎn)低于電解鋁，有望在“碳中和”趨勢中顯著受益。根據(jù) IAI 統(tǒng)計(jì)，再生鋁的電力碳

20、排放量僅為 0.03 噸，綜合碳排放量為 0.23 噸，遠(yuǎn)低于電解鋁的11.2 噸，其碳排放量僅為電解鋁的 2.1%。但我國當(dāng)前再生鋁產(chǎn)量占鋁總產(chǎn)量較低，與國際水平仍有較大差距。根據(jù) IAI 統(tǒng)計(jì)，2019 年全球再生鋁占鋁總產(chǎn)量的 32.75%，而我國再生鋁產(chǎn)量 2019 年僅有 690 萬噸，占國內(nèi)鋁總產(chǎn)量的 19.29%。在“碳中和”趨勢下，我國再生鋁增長空間仍然較大，再生鋁市場有望從中顯著受益。圖8：我國再生鋁市場仍有較大增長空間450040003500300025002000150010005000原鋁（萬噸）再生鋁（萬噸）再生鋁占比25%20%15%10%5%0%數(shù)據(jù)來源：順博合金

21、招股說明書、研究所2.2、 內(nèi)蒙古調(diào)控政策影響，短期有限長期不可忽視內(nèi)蒙古未完成 2019 年能源雙控指標(biāo)，率先確定 2021 年考核目標(biāo)和具體措施，彰顯雙控目標(biāo)決心。2 月 7 日國家發(fā)改委發(fā)布的 2019 年度能源雙控考核結(jié)果，十省份超額完成但內(nèi)蒙古考核不達(dá)標(biāo)，內(nèi)蒙古 2019 年能源消費(fèi)總量已達(dá)“十三五”增量目標(biāo)的 184%。為了積極響應(yīng)“碳中和”政策并實(shí)現(xiàn)“十四五”能耗雙控考核目標(biāo)，在國家尚未明確 “十四五”具體雙控指標(biāo)下，內(nèi)蒙古政府在 2 月 9 日先行確定了2021 年總體雙控目標(biāo)，并于 3 月 11 日出臺(tái)了關(guān)于確保完成“十四五”能耗雙控目標(biāo)任務(wù)若干保障措施，其中明確要求控制高耗

22、能行業(yè)產(chǎn)能規(guī)模，從 2021 年起不再審批包括電解鋁、鋼鐵、鐵合金等在內(nèi)的新增項(xiàng)目等各項(xiàng)任務(wù)要求。項(xiàng)目落實(shí)細(xì)節(jié)表4：內(nèi)蒙古率先確定 2021 年考核目標(biāo)及具體政策措施，彰顯完成雙控目標(biāo)決心總體目標(biāo)高耗能行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整措施綠色電價(jià)政策單位 GDP 能耗下降 3%能耗增量控制在 500 萬噸標(biāo)準(zhǔn)煤左右能耗總量增速控制在 1.9%左右單位工業(yè)增加值能耗下降 4%以上嚴(yán)控高耗能行業(yè)產(chǎn)能規(guī)模。從 2021 年起，不再審批包含焦炭、電解鋁、鐵合金等在內(nèi)的高耗能新增項(xiàng)目，確有必要建設(shè)的，須在區(qū)內(nèi)實(shí)施產(chǎn)能和能耗減量置換，嚴(yán)禁新建虛擬貨幣挖礦項(xiàng)目，控制高耗能產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能。提高行業(yè)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。新建高耗能項(xiàng)目，在滿足本地區(qū)

23、能耗雙控要求的前提下，工藝技術(shù)裝備須達(dá)到國內(nèi)先進(jìn)水平、能源利用效率須達(dá)到國家先進(jìn)標(biāo)準(zhǔn)。加快淘汰化解落后和過剩產(chǎn)能。引導(dǎo)產(chǎn)能過剩行業(yè)限制類產(chǎn)能（裝備）有序退出，實(shí)施產(chǎn)能置換升級改造。實(shí)施綠色電價(jià)政策。落實(shí)自治區(qū)發(fā)展改革委、工業(yè)信息化廳關(guān)于調(diào)整部分行業(yè)電價(jià)政策和電力市場交易政策的通知（內(nèi)發(fā)改價(jià)費(fèi)2021115 號）。自 2021 年 2 月 10 日起，取消蒙西地區(qū)電解鋁行業(yè)基本電費(fèi)折算每千瓦時(shí) 3.39 分的電價(jià)政策，取消蒙西電網(wǎng)倒階梯輸配電價(jià)政策。自 2021 年 2 月 10 日起，自備電廠按自發(fā)自用電量繳納政策性交叉補(bǔ)貼，蒙西、蒙東電網(wǎng)征收標(biāo)準(zhǔn)分別為每千瓦時(shí) 0.01 元、0.02 元(含

24、稅)。2021 年蒙西地區(qū)年用電量 10 億千瓦時(shí)以上的用電企業(yè)、自治區(qū)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)電力用戶均可參與年度電力交易。符合年度交易條件的用電企業(yè)，2021 年已經(jīng)開展月度交易的，從企業(yè)提出申請的下個(gè)月開始組織全年剩余月份的電力交易。對電解鋁、鐵合金、電石、燒堿、水泥、鋼鐵、黃磷、鋅冶煉 8 個(gè)行業(yè)實(shí)行差別電價(jià)政策。2021 年征收標(biāo)準(zhǔn)為限制類每千瓦時(shí) 0.1 元、淘汰類每千瓦時(shí) 0.3 元(水泥每千瓦時(shí) 0.4 元、鋼鐵每千瓦時(shí) 0.5 元)， 2022、2023 年差別電價(jià)的加價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，在現(xiàn)行水平的基礎(chǔ)上分別提高 30%、50%。資料來源：內(nèi)蒙古發(fā)改委、研究所內(nèi)蒙古近期能耗調(diào)控政策頻出加劇電解鋁

25、供給擾動(dòng)，短期影響有限，長期潛在影響不可忽視。由于內(nèi)蒙古 2019 年度能源雙控考核未通過，2 月以來一系列調(diào)控措施和政策頻出，通過對近期區(qū)內(nèi)電解鋁、鋼鐵等高能耗行業(yè)的政策的全面梳理，我們認(rèn)為短期實(shí)質(zhì)影響有限，但鑒于內(nèi)蒙古針對達(dá)成雙控目標(biāo)貫徹落實(shí)的堅(jiān)決態(tài)度，相關(guān)政策的具體措施有望加速落地，“碳中和”威力已初顯鋒芒。此外，內(nèi)蒙當(dāng)?shù)貏?dòng)作對全國其他火電鋁大省具有較強(qiáng)的示范效應(yīng)，對整個(gè)火電鋁產(chǎn)能收緊的潛在預(yù)期的強(qiáng)化不可忽視，其他省份若積極跟進(jìn)，屆時(shí)火電鋁產(chǎn)能總量收緊或超預(yù)期。短期影響有限：成本方面，2 月 4 日電價(jià)政策調(diào)整針對自備電廠征收政策性交叉補(bǔ)貼，而內(nèi)蒙區(qū)內(nèi)電解鋁廠以自備電為主，經(jīng)過我們測算用

26、電成本每提升 0.010.02元/度，電解鋁電力成本約提升 133266 元/噸，2 月平均完全成本約 12583 元/噸，平均噸鋁盈利在 1638 元/噸，由于當(dāng)前原鋁利潤水位較為強(qiáng)勢，即便電力成本提升，對本年度當(dāng)?shù)禺a(chǎn)能盈利影響較小，并且由于內(nèi)蒙電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能僅占全國的 15%左右，因此對行業(yè)整體成本影響有限。產(chǎn)能方面，2 月底蒙東地區(qū)以檢修方式減產(chǎn)，根據(jù)百川資訊統(tǒng)計(jì)，受其影響產(chǎn)能合計(jì) 15.5 萬噸，而整個(gè)內(nèi)蒙古地區(qū)運(yùn)行產(chǎn)能為 611.2 萬噸，所以短期產(chǎn)能影響較小。長期潛在影響不可忽視。成本方面，內(nèi)蒙的政策調(diào)控或只是管控碳排放的開始，未來隨著“碳中和”實(shí)質(zhì)性進(jìn)展的推進(jìn)，高耗能行業(yè)管控措施

27、趨嚴(yán)或?yàn)槌B(tài)化，若未來其他省市效仿內(nèi)蒙電價(jià)調(diào)控措施，行業(yè)火電鋁成本將進(jìn)一步被抬升，擁有自備電的火電鋁廠的用電成本優(yōu)勢或?qū)⒈蝗趸热艨紤]到碳排放配額未來收費(fèi)預(yù)期，火電鋁的綜合成本中樞有望被進(jìn)一步抬升。產(chǎn)能方面，3 月 12 日包頭市發(fā)改委印發(fā)包頭市能耗雙控(一季度)紅色預(yù)警響應(yīng)措施的通知，至 3 月 31 日對重點(diǎn)用能企業(yè)采取限能限電措施，包括包鋁股份減少用電 1.5 億千瓦時(shí)和東方希望包頭稀土鋁業(yè)減少用電 1.5 億千瓦時(shí)，年產(chǎn)能 43 萬噸電解鋁將受影響，占蒙西運(yùn)行產(chǎn)能的 12.4%，占整個(gè)內(nèi)蒙古產(chǎn)能的 7%，受影響產(chǎn)能比蒙東的更大。同時(shí)，也加劇了 2021 年后近 100萬噸新增產(chǎn)能投放

28、的不確定性。此外，考慮到內(nèi)蒙古調(diào)控政策的示范效應(yīng)，不排除其他火電鋁大省效仿類似限能限電政策，從而加強(qiáng)火電鋁總體產(chǎn)能收緊的預(yù)期強(qiáng)化。表5：政策調(diào)控收緊堅(jiān)決，蒙西受影響產(chǎn)能比蒙東來的更大總產(chǎn)能在產(chǎn)產(chǎn)能蒙東產(chǎn)能306206.6蒙西產(chǎn)能345.2345.2內(nèi)蒙古合計(jì)產(chǎn)能651.2551.8數(shù)據(jù)來源：SMM、鋼聯(lián)、研究所圖9：2 月以來內(nèi)蒙古能耗雙控政策調(diào)控頻出資料來源：中鋁網(wǎng)、研究所鑒于電解鋁行業(yè)自 2020 年下半年以來景氣程度持續(xù)擴(kuò)張，“碳中和”政策加碼落地，有望強(qiáng)化行業(yè)噸盈利高中樞以及景氣周期的持續(xù)性，主要受益標(biāo)的有：水電鋁一體化龍頭的云鋁股份、火電鋁彈性標(biāo)的焦作萬方、再生鋁受益標(biāo)的順博合金、怡

29、球資源等。水電鋁一體化龍頭-云鋁股份：公司構(gòu)建了集鋁土礦氧化鋁炭素制品電解鋁鋁加工為一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈，2020H1 公司擁有鋁土礦/氧化鋁/電解鋁年產(chǎn)能分別為 305/140/239 萬噸，位居行業(yè)前列。在并入中鋁集團(tuán)后，整體協(xié)同效益逐漸凸顯，降本空間得到進(jìn)一步挖掘。隨著公司鶴慶、昭通、文山等電解鋁項(xiàng)目的逐步投產(chǎn)，到 2023 年公司預(yù)計(jì)將形成氧化鋁產(chǎn)能 300 萬噸/年，水電鋁產(chǎn)能 420 萬噸/年，鋁合金產(chǎn)能 300 萬噸/年的產(chǎn)能規(guī)模，疊加新增產(chǎn)能將進(jìn)一步降低公司綜合用電成本，在“碳中和”背景下，公司水電鋁成本優(yōu)勢有望強(qiáng)化。圖10：云鋁股份收入主要來自電解鋁和鋁加工產(chǎn)品圖11：云鋁股份電

30、解鋁業(yè)務(wù)對毛利貢獻(xiàn)逐年提升100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2017201820192020H1100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2017201820192020H1鋁錠鋁加工產(chǎn)品其他主營業(yè)務(wù)鋁錠鋁加工產(chǎn)品其他主營業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所火電鋁彈性標(biāo)的-焦作萬方：公司近年來逐漸形成了以“煤電鋁加工”一體化產(chǎn)業(yè)為主業(yè)，對外投資為輔的多元化經(jīng)營戰(zhàn)略。目前公司擁有 280 千安大型預(yù)焙陽極鋁電解生產(chǎn)線 3 條，電解鋁年產(chǎn)能達(dá) 42 萬噸；鋁合金生產(chǎn)線 2 條（產(chǎn)能 15 萬噸/年）；自備電廠裝修 2*30

31、0MW 熱電聯(lián)產(chǎn)發(fā)電機(jī)組，近五年業(yè)績貢獻(xiàn)來源超 9 成為電解鋁，受益于行業(yè)景氣度修復(fù)及宏觀環(huán)境影響，毛利率從 2019 年的 5%大幅升至 14%，利潤彈性較大。公司地處河南，雖然在電價(jià)成本和內(nèi)蒙、新疆有所差距，但當(dāng)?shù)刈鳛閭鹘y(tǒng)鋁加工大省對電解鋁需求較為旺盛，且河南電解鋁現(xiàn)存產(chǎn)能較低（僅約 200 萬噸），需求端有保障。而在供給端，“碳中和”趨勢雖然或?qū)痣婁X總量上產(chǎn)生較大影響，但公司早前制定優(yōu)于國家、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的環(huán)?？刂浦笜?biāo)，主要排放物指標(biāo)處于行業(yè)領(lǐng)先水平，所以未來受碳排放管控影響有限，隨著鋁價(jià)中樞不斷上移，公司有望從中充分受益。圖12：受益于行業(yè)迎來景氣周期，焦作萬方業(yè)績大幅改善億元20172

32、020192020181086420-2-4-6毛利歸母凈利潤數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所再生鋁受益標(biāo)的-順博合金：公司主營業(yè)務(wù)為再生鋁，在國內(nèi)再生鋁行業(yè)中排名第 4，2019 年再生鋁產(chǎn)量達(dá) 34.23 萬噸，主要應(yīng)用于汽車、摩托車、機(jī)械設(shè)備、通訊設(shè)備及五金等領(lǐng)域。我國由于鋁土礦保有量僅占世界的 2.8%，但國內(nèi)每年電解鋁產(chǎn)銷量超過全球的 50%，鋁土礦長期依賴進(jìn)口，發(fā)展再生鋁行業(yè)對于我國鋁上游供應(yīng)鏈穩(wěn)定及節(jié)能減排具有重大戰(zhàn)略意義，與原鋁相比，噸再生鋁相當(dāng)于節(jié)約 3.4 噸標(biāo)準(zhǔn)煤，節(jié)水 14 立方米，減少固體廢棄物排放 20 噸。目前行業(yè)格局具有較強(qiáng)的分散性， TOP5 市占率不到 10%，公

33、司有望憑借在經(jīng)營管理指標(biāo)以及生產(chǎn)區(qū)域布局多元化等競爭優(yōu)勢享受“碳中和”趨勢下再生鋁市場的增量機(jī)會(huì)。圖13：行業(yè)格局分散，順博合金市占率 TOP 4圖14：順博合金近年再生鋁產(chǎn)量不斷提高10%8%6%4%2%0%201720182019立中集團(tuán)華勁集團(tuán)新格集團(tuán)順博合金怡球資源帥翼馳集團(tuán)3534333231302928201720182019產(chǎn)量（萬噸）數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所3、 碳中和之硅鐵：減產(chǎn)強(qiáng)預(yù)期，價(jià)格彈性可觀3.1、 碳中和受益的彈性品種，內(nèi)蒙古是硅鐵的主要產(chǎn)地硅鐵作為合金元素加入劑，經(jīng)過 15001800 度高溫還原的硅熔于鐵液中，用電爐冶煉制成鐵硅合金，

34、其廣泛應(yīng)用于低合金結(jié)構(gòu)鋼、彈簧鋼、軸承鋼等產(chǎn)品中，是冶煉行業(yè)重要的合金品種，其中煉鋼、鑄造和鐵合金工業(yè)是硅鐵消耗的主要領(lǐng)域，共消耗 90%以上的硅鐵。硅鐵作為高能耗行業(yè)之一，或?qū)⒊蔀椤疤贾泻汀毕碌氖芤嫫贩N。內(nèi)蒙古 2019 年度雙控指標(biāo)未完成事件后，烏蘭察布和鄂爾多斯因在考核結(jié)果中表現(xiàn)不佳，相關(guān)責(zé)任人被當(dāng)?shù)匕l(fā)改委約談。根據(jù)國家發(fā)改委通告，“十三五”前四年，鄂爾多斯全市新增能耗總量 3033 萬噸標(biāo)準(zhǔn)煤，超出“十三五”能源雙控目標(biāo) 2433 萬噸標(biāo)準(zhǔn)煤，增量全區(qū)第一，并且 2020 年前三季度情況延續(xù)前四年態(tài)勢；烏蘭察布情況類似，根據(jù)內(nèi)蒙古發(fā)改委通告，“十三五”前四年，全市新增能耗 958 萬噸

35、標(biāo)準(zhǔn)煤，占全區(qū)新增能耗的 14.6%，超出“十三五”控制目標(biāo) 703 萬噸標(biāo)準(zhǔn)煤，單位GDP 能耗累計(jì)上升 35.3%。鐵合金產(chǎn)業(yè)作為兩區(qū)工業(yè)支柱產(chǎn)業(yè)之一，也是內(nèi)蒙能耗雙控工作的重點(diǎn)對象。以烏蘭察布區(qū)為例，據(jù)當(dāng)?shù)匕l(fā)改委初步統(tǒng)計(jì)，2020 年 12 月份重點(diǎn)用能工業(yè)企業(yè)用電量占全社會(huì)總用電量的總量的 86%以上。內(nèi)蒙古是全國硅鐵重要產(chǎn)地。根據(jù)鄂爾多斯 2019 年年報(bào)，國內(nèi)硅鐵產(chǎn)能約 800萬噸，實(shí)際有效產(chǎn)能在 450550 萬噸，整體格局供大于求，而內(nèi)蒙古硅鐵年產(chǎn)量為196.8 萬噸，占全國總產(chǎn)量近 40%的份額，是全國硅鐵重要產(chǎn)地，內(nèi)蒙古、青海、陜西、寧夏和甘肅是當(dāng)前我國五大硅鐵產(chǎn)地。而硅鐵

36、兩大頭部企業(yè)鄂爾多斯和君正均在內(nèi)蒙古，分別貢獻(xiàn)年硅鐵年產(chǎn)能 160 萬噸和 30 萬噸，區(qū)內(nèi)剩余多為硅鐵小廠。圖15：內(nèi)蒙古是全國最大的硅鐵產(chǎn)區(qū)寧夏,19.62%內(nèi)蒙古,36.57%甘肅,15.96%陜西,16.69%青海,8.45%數(shù)據(jù)來源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院（2020 年）、研究所3.2、 內(nèi)蒙雙控政策有望加速小廠出清，價(jià)格彈性可觀內(nèi)蒙雙控政策有望加速小廠產(chǎn)能出清，價(jià)格提升彈性可觀。根據(jù)內(nèi)蒙古雙控政策的通知，要求鐵合金 25000 千伏安及以下礦熱爐（特種鐵合金除外，具體特種鐵合金種類由工信廳認(rèn)定），原則上 2022 年底前全部退出，符合條件的可以按 1.25：1實(shí)施產(chǎn)能減量置換。從供給上看，

37、目前在蒙低于 25000 千伏安的礦熱爐產(chǎn)能較多，基于此次當(dāng)?shù)貙﹄p控工作的積極性和決心之大，淘汰落后產(chǎn)能的力度將會(huì)加大。若實(shí)際執(zhí)行的話，小廠產(chǎn)能出清有望加速。3 月 5 日包頭市硅鐵企業(yè)被要求停產(chǎn)至當(dāng)月月底，影響硅鐵產(chǎn)量約 2 萬噸/月，占當(dāng)月全國/內(nèi)蒙產(chǎn)量的 4.1%和 12.1%，這是調(diào)控政策出臺(tái)后又一落地措施，后續(xù)內(nèi)蒙各區(qū)有望加速調(diào)控措施的落地，對供需格局形成較強(qiáng)支撐，為硅鐵漲價(jià)進(jìn)一步加強(qiáng)預(yù)期。從價(jià)格上看，單噸粗鋼耗硅鐵約為 4 公斤，當(dāng)前鄂爾多斯硅鐵價(jià)格為 7300 元/噸，成本為 29.2 元/噸。根據(jù)我們測算當(dāng)前鋼胚成本約 3799 元/噸，用電成本雖然占硅鐵生產(chǎn)的 60%以上，但

38、硅鐵僅占煉鋼成本的 0.7%左右，下游對其價(jià)格敏感性較低，未來硅鐵價(jià)格拉升受阻較小，價(jià)格彈性可觀。主要受益標(biāo)的：鄂爾多斯等。圖16：硅鐵成本中電力約占 62%2%蘭炭,14%電力, 62%硅石, 3%其他輔料,氧化鐵, 14%人工, 4%數(shù)據(jù)來源：鐵合金在線、研究所全國硅鐵龍頭標(biāo)的-鄂爾多斯：公司作為內(nèi)蒙古最大的硅鐵廠商，擁有硅鐵產(chǎn)能160 萬噸/年，占全國總產(chǎn)量 30%以上，長期位居硅鐵龍頭地位。隨著“碳中和”政策實(shí)質(zhì)性推進(jìn)，以及近期內(nèi)蒙古雙控指標(biāo)政策催化頻出，硅鐵小廠等落后產(chǎn)能有望加速出清，并且針對硅鐵等行業(yè)的電價(jià)調(diào)控政策，硅鐵噸用電成本將被推高從而對硅鐵價(jià)格走強(qiáng)形成強(qiáng)有力的支撐?？紤]到單

39、噸粗鋼的硅鐵成本在 29 元附近，占煉鋼成本僅 0.7%，價(jià)格敏感度較低，價(jià)格彈性可觀。公司憑借煤炭和自備電廠的自有資源，電力成本比較優(yōu)勢明顯。公司基于電力成本優(yōu)勢，有望在“碳中和”背景下硅鐵價(jià)格向上的彈性機(jī)會(huì)中充分受益。公司 2020 年三季度收入、歸母凈利潤分別為 157.5/9.54 億元，毛利率近年維持在 30%左右；2020H1 電冶業(yè)務(wù)、服裝、化肥、燒堿的毛利分別占比 59.2%、25.4%、5.1%、6.3%。圖17：鄂爾多斯歸母凈利潤逐年增長圖18：鄂爾多斯硅鐵收入占比近 40%16141210864202017201820192020Q3累計(jì)歸母凈利潤（億元）YOY120%1

40、00%80%60%40%20%0%-20%化肥, 5%其他, 7%燒堿, 3%PVC樹脂, 12%電石, 11%煤炭, 5% 硅錳合金, 8%服裝, 14%硅鐵, 36%數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所4、 碳中和之鋼鐵：產(chǎn)量同比下降，供給端壓縮迫在眉睫4.1、 供給端減產(chǎn)壓制加強(qiáng)，電爐煉鋼有望受到政策傾斜鋼鐵是制造業(yè)碳排放大戶，約占全國碳排放總量的 15%，因此未來其必然成為政府實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)的重點(diǎn)管控行業(yè)。按照冶煉方式不同，鋼企可以分為兩大類，一是高爐-轉(zhuǎn)爐長流程煉鋼，主要消耗的是鐵礦石、焦炭等；二是電爐煉鋼，屬于短流程，原料主要是廢鋼等。根據(jù) Mysteel 數(shù)據(jù)顯示

41、，我國目前主要是高爐-轉(zhuǎn)爐煉鋼，占比能達(dá)到 85%左右，而電爐煉鋼只有 15%。圖19：鋼鐵分為高爐轉(zhuǎn)爐和電爐煉鋼兩種工藝路線資料來源：微信公眾號材料十圖20：長流程煉鋼成本中鐵礦和焦炭占比超 75%圖21：短流程煉鋼成本中廢鋼和生鐵占比超 81%5.8% 4.6%3.3%12.0%7.3%.7%47.0%28.7%1.6% 1.2%5.5%133.5%47.8%鐵礦焦炭噴吹煤廢鋼合金元素制造費(fèi)用廢鋼生鐵輔料動(dòng)力工資制造費(fèi)用精煉數(shù)據(jù)來源：Mysteel、研究所數(shù)據(jù)來源：Mysteel、研究所電爐煉鋼碳排放明顯少于高爐轉(zhuǎn)爐：而由于冶煉工藝的不同，長流程煉鋼所需能耗要明顯高于短流程煉鋼。目前長流程

42、噸鋼碳排放量約 3.1t，其中高爐煉鐵、轉(zhuǎn)爐煉鋼以及燒結(jié)能耗最高，分別占比 67%、9.3%與 8.5%。而短流程煉鋼如果采取全廢鋼冶煉，其噸碳排放量僅有 1.86t，其中電爐煉鋼占比 87%。因此在碳中和大背景下，行業(yè)管控或?qū)⒊鴥蓚€(gè)方向前行：一是長流程煉鋼大概率會(huì)成為鋼鐵行業(yè)碳排放管控的重點(diǎn)；二是電爐煉鋼或?qū)⒊蔀檎吖膭?lì)的方向，短流程有望迎來大發(fā)展。表6：長流程煉鋼所需能耗要明顯高于短流程煉鋼工序噸鋼碳排放量（t）比例工序噸鋼碳排放量（t）比例焦化0.196%燒結(jié)0.2659%球團(tuán)0.0341%電爐煉鋼1.61386.80%高爐煉鐵2.07967%轉(zhuǎn)爐煉鋼0.2889%軋鋼0.2468%軋

43、鋼0.24613.20%長流程合計(jì)3.102100%短流程合計(jì)1.859100%資料來源：鋼鐵企業(yè)不同生產(chǎn)流程碳排放解析、研究所工信部多次強(qiáng)調(diào)壓縮 2021 年鋼鐵產(chǎn)量：早在 2020 年 12 月底，圍繞碳達(dá)峰和碳中和時(shí)間節(jié)點(diǎn)，工信部便提出“鋼鐵行業(yè)作為能源消耗高密集型行業(yè)，要堅(jiān)決壓縮粗鋼產(chǎn)量，確保粗鋼產(chǎn)量同比下降”，并在以后多個(gè)場合數(shù)次強(qiáng)調(diào) 2021 年鋼鐵行業(yè)要實(shí)產(chǎn)量的同比壓縮。一般而言，鋼企按訂單生產(chǎn)，產(chǎn)量是由需求驅(qū)動(dòng)，2000 年以來粗鋼產(chǎn)量同比下降也僅在 2015 年出現(xiàn)過，但這是由于當(dāng)年行業(yè)需求大幅下滑所致。2016 年以來的供給側(cè)改革，政府也更多是從產(chǎn)能端入手，清除了大量不合規(guī)

44、的地條鋼企業(yè)，而隨后的幾年鋼鐵產(chǎn)量同比依然實(shí)現(xiàn)正增長。后期若行業(yè)需求維持較高水平，倘若工信部壓縮產(chǎn)量文件較為嚴(yán)苛，政策管控或?qū)?dǎo)致行業(yè)供不應(yīng)求，鋼企盈利有可能出現(xiàn)快速擴(kuò)張。時(shí)間會(huì)議/文件/講話主要精神表7：政府部門關(guān)于鋼鐵行業(yè)壓縮產(chǎn)量與降低碳排放量方面多次發(fā)聲2020/12/282021/1/42021 年全國工業(yè)和信息化工作會(huì)議工業(yè)和信息化部部長肖亞慶談 2021 年工業(yè)通信業(yè)發(fā)力點(diǎn)圍繞碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)節(jié)點(diǎn)，實(shí)施工業(yè)低碳行動(dòng)和綠色制造工程。堅(jiān)決壓縮粗鋼產(chǎn)量，確保粗鋼產(chǎn)量同比下降，積極推進(jìn)制造業(yè)綠色化發(fā)展。2021 年，要全力做好工業(yè)領(lǐng)域節(jié)能減排。落實(shí)能耗“雙控”政策，嚴(yán)控重化工行業(yè)新增產(chǎn)能

45、規(guī)模，堅(jiān)決壓縮粗鋼產(chǎn)量，確保粗鋼產(chǎn)量同比下降，并發(fā)布新版鋼鐵產(chǎn)能置換實(shí)施辦法，完善產(chǎn)能信息預(yù)警發(fā)布機(jī)制。繼續(xù)發(fā)展發(fā)展新能源汽車。工業(yè)和信息化部新聞發(fā)言人、運(yùn)行監(jiān)測協(xié)調(diào)局局長黃利斌表示，工信部下一步主要從推2021/1/26國新辦舉行的新聞發(fā)布會(huì)中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì) 20202021/1/27年四季度信息發(fā)布會(huì)節(jié)能與綜合利用司調(diào)研鋼2021/2/7鐵行業(yè)碳達(dá)峰碳中和工作國務(wù)院關(guān)于加快建立健全進(jìn)鋼鐵行業(yè)的兼并重組等四個(gè)方面促進(jìn)鋼鐵產(chǎn)量的壓減。發(fā)布會(huì)上明確表示鋼鐵行業(yè)是 2021 年降低碳排放的重點(diǎn)行業(yè)，減少資源能源消耗、研究低碳路徑、破解低碳發(fā)展難點(diǎn)時(shí)間緊迫，勢在必行。要嚴(yán)格遵守產(chǎn)能置換有關(guān)規(guī)定，防止

46、違法違規(guī)新增產(chǎn)能。高云虎表示，工業(yè)領(lǐng)域要加快實(shí)施低碳行動(dòng)，要緊密圍繞國家低碳發(fā)展目標(biāo)加強(qiáng)頂層設(shè)計(jì)、深入研究低碳發(fā)展路線圖，進(jìn)一步提升行業(yè)綠色發(fā)展競爭力，深入踐行、扎實(shí)推進(jìn)鋼鐵行業(yè)低碳轉(zhuǎn)型。該指導(dǎo)意見中要求要推進(jìn)工業(yè)綠色升級。加快實(shí)施鋼鐵、石化、化工、有色、建材、紡2021/2/222021/3/1綠色低碳循環(huán)發(fā)展經(jīng)濟(jì)體系的指導(dǎo)意見國新辦就工業(yè)和信息化發(fā)展情況舉行發(fā)布會(huì)織、造紙、皮革等行業(yè)綠色化改造。推行產(chǎn)品綠色設(shè)計(jì)，建設(shè)綠色制造體系。工信部部長肖亞慶表示，鋼鐵產(chǎn)量主要從節(jié)能減排方面看，冶煉能力要大幅壓縮，工信部正在配合國家有關(guān)部門在制定規(guī)劃。一定要把節(jié)能減排作為鋼鐵行業(yè)一個(gè)重要目標(biāo)任務(wù)，進(jìn)一步

47、做實(shí)做好。促進(jìn)新型節(jié)能環(huán)保技術(shù)、裝備和產(chǎn)品研發(fā)應(yīng)用，培育壯大節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)，大力發(fā)展新能2021/3/5政府工作報(bào)告源，推動(dòng)煤炭清潔高效利用，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和能源結(jié)構(gòu)，扎實(shí)做好碳達(dá)峰、碳中和各項(xiàng)時(shí)間會(huì)議/文件/講話主要精神工作。資料來源：國務(wù)院及工信部等部門官網(wǎng)、研究所圖22：2021 年以來鋼鐵產(chǎn)量同比增長依然較為明顯（萬噸）11501100105010009509008508001 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51201620172018201920202021數(shù)據(jù)來源：Mysteel、

48、研究所唐山地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)加嚴(yán)：進(jìn)入 3 月份以來，唐山地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)政策明顯加嚴(yán)，唐山市 3 月份大氣污染綜合治理攻堅(jiān)月方案中提到“按照企業(yè) 1-2 月在線監(jiān)測數(shù)據(jù)的平均值作為基準(zhǔn)量，重新核定排放量，按照績效分級實(shí)施差異化管控，總體減排量不低于 45%”，并要求“3 月 10 日前，關(guān)停燕山鋼鐵、唐鋼不銹鋼、華西鋼鐵、榮信鋼鐵共 7 座 450m3 高爐”。由于空氣質(zhì)量進(jìn)一步轉(zhuǎn)差，鋼企停產(chǎn)檢修范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，根據(jù) Mysteel 調(diào)研顯示：截至 3 月 12 日，唐山全部檢修高爐合計(jì) 70 座（含產(chǎn)能退出、悶爐、休風(fēng)等，不含降負(fù)荷），開工率 44.44%，影響日度鐵水產(chǎn)量 19.06 萬噸，日度產(chǎn)

49、能利用率僅 53.14%，唐山地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)持續(xù)加嚴(yán)。我們認(rèn)為此次唐山地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)站在新老更替的關(guān)鍵階段，“老”針對于與過去 2018 年以來行業(yè)頻繁的環(huán)保限產(chǎn)，“新”則是去產(chǎn)量、碳中和大背景下，唐山這樣的敏感地區(qū)有樹標(biāo)桿、抓典型的意味，后續(xù)政策如何落實(shí)，其他地方是否跟進(jìn)等事況進(jìn)展需要重點(diǎn)觀察。所屬縣區(qū)管控類型企業(yè)名稱曹妃甸區(qū)A首鋼京唐鋼鐵聯(lián)合有限責(zé)任公司遷安市A首鋼股份公司遷安鋼鐵公司曹妃甸區(qū)B-唐山文豐特鋼有限公司豐南區(qū)B-河北縱橫集團(tuán)豐南鋼鐵有限公司樂亭縣B-唐山市德龍鋼鐵有限公司遷安市B-唐山燕山鋼鐵有限公司遵化市B-唐山港陸鋼鐵有限公司豐南區(qū)C唐山東華鋼鐵企業(yè)集團(tuán)有限公司豐南區(qū)C唐山市

50、豐南區(qū)凱恒鋼鐵有限公司豐南區(qū)C唐山豐瑞鋼鐵有限公司豐潤區(qū)C河北天柱鋼鐵集團(tuán)有限公司灤南縣C河北華西鋼鐵有限公司灤州市C河北東海特鋼集團(tuán)有限公司表8：唐山市鋼鐵企業(yè)績效評價(jià)趨嚴(yán)所屬縣區(qū)管控類型企業(yè)名稱遷安市C遷安市九江線材有限責(zé)任公司遷安市C唐山松汀鋼鐵有限公司遷西縣C河北津西鋼鐵集團(tuán)特鋼有限公司豐南區(qū)D唐山市豐南區(qū)經(jīng)安鋼鐵有限公司古冶區(qū)D唐山不銹鋼有限責(zé)任公司古冶區(qū)D唐山國義特種鋼鐵有限公司古冶區(qū)D唐山市春興特種鋼有限公司樂亭縣D唐山中厚板材有限公司灤州市D唐山東海特鋼集團(tuán)有限公司灤州市D唐山金馬鋼鐵集團(tuán)有限公司遷安市D河北榮信鋼鐵有限公司遷安市D河北鑫達(dá)鋼鐵有限公司資料來源：Mysteel、

51、研究所圖23：3 月以來唐山地區(qū)高爐開工率快速下滑85%75%65%55%45%35%2017-03-172017-12-172018-09-172019-06-172020-03-172020-12-17Mysteel全國鋼廠高爐開工率Mysteel唐山鋼廠高爐開工率數(shù)據(jù)來源：Mysteel、研究所4.2、 碳中和下鋼鐵投資方向探討鋼鐵投資機(jī)會(huì)篩選的路徑探討。綜合前面的探討分析，結(jié)合最近環(huán)保限產(chǎn)不斷加嚴(yán)之勢，我們認(rèn)為在碳中和背景下，未來鋼鐵行業(yè)供給端有望迎來重大重塑機(jī)遇。一方面，由于 2021 年是工信部明確的去產(chǎn)量元年，從前 3 月鋼鐵產(chǎn)量同比依然高增來看，未來行業(yè)供給受到強(qiáng)力壓制概率較大

52、。由于價(jià)格向上彈性遠(yuǎn)高于產(chǎn)量下降的影響，鋼企盈利有望得以快速擴(kuò)張，加之龍頭企業(yè)環(huán)保設(shè)施裝備普遍較為齊全，其面臨的限產(chǎn)壓力更小，主要受益標(biāo)的包括：寶鋼股份、華菱鋼鐵、南鋼股份、新鋼股份、方大特鋼等；另一方面，由于電爐煉鋼所產(chǎn)生的空氣污染要遠(yuǎn)小于高爐轉(zhuǎn)爐煉鋼，因此我們需要重點(diǎn)關(guān)注普鋼結(jié)構(gòu)調(diào)整下的電爐產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會(huì)，主要受益標(biāo)的包括電爐原料石墨電極生產(chǎn)龍頭方大炭素，再生資源新星華宏科技。圖24：鋼鐵板塊整體市凈率依然維持在 2015 年以來的歷史低位水平1.21.00.80.60.40.20.02015/1/52016/1/52017/1/52018/1/52019/1/52020/1/52021/

53、1/5行業(yè)指數(shù):市凈率:鋼鐵鋼鐵PB/滬深300PB（右軸）300%250%200%150%100%50%0%數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所表9：鋼鐵板塊普鋼對應(yīng)標(biāo)的情況一覽代碼名稱股價(jià)總股本總市值產(chǎn)量噸鋼市值元億元億股萬噸元/噸600019.SH寶鋼股份9.02200922346874286600010.SH包鋼股份1.7178045615465042000932.SZ華菱鋼鐵7.474586121992082000898.SZ鞍鋼股份3.793569427141313000825.SZ太鋼不銹5.232985710862743000709.SZ河鋼股份2.4125610626729580009

54、59.SZ首鋼股份4.49237538102932600808.SH馬鋼股份3.022337719841172600282.SH南鋼股份3.712286110972079600126.SH杭鋼股份5.89199344414511600782.SH新鋼股份5.95190329022103002110.SZ三鋼閩光7.881932510371863600022.SH山東鋼鐵1.5917410913791262600507.SH方大特鋼9.65208223675669601003.SH柳鋼股份6.931782613671299000778.SZ新興鑄管4.08163405243107601005.S

55、H重慶鋼鐵1.63145896722163000761.SZ本鋼板材3.21124399961249600307.SH酒鋼宏興1.91120637481599000717.SZ韶鋼松山4.82117247411574600569.SH安陽鋼鐵2.657629770989600231.SH凌鋼股份2.6475285901265600581.SH八一鋼鐵4.1764155801102600117.SH西寧特鋼3.7539101812165數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所 注：股價(jià)、總股本、總市值的日期為 2021 年 3 月 19 日石墨電極龍頭-方大炭素：石墨電極以電弧形式釋放電能對爐料進(jìn)行加熱熔化，

56、是電爐煉鋼必不可少的原料。過去幾年，由于行業(yè)供給快速釋放，碳素價(jià)格從 2018年的 8.5 萬元的高點(diǎn)水平下跌至目前不足 2 萬元，目前行業(yè)大多數(shù)企業(yè)進(jìn)入虧損狀態(tài)。考慮到石墨電極在生產(chǎn)過程中易產(chǎn)生粉塵和有毒氣體污染，環(huán)保和利潤的雙重調(diào)節(jié)下后期行業(yè)小企業(yè)產(chǎn)能有望迎來重整。此外，在碳中和背景下，電爐企業(yè)或?qū)⒂瓉砜焖贁U(kuò)張期，石墨電極需求端中期向好態(tài)勢較為確定。方大炭素作為石墨電極的龍頭企業(yè)，2019 年碳素銷量 19 萬噸、鐵精粉銷量 135 萬噸，貢獻(xiàn)毛利占比分別達(dá)到 77%、22%，其碳素市占率達(dá)到 28.4%，未來公司有望隨著行業(yè)供需格局逐步好轉(zhuǎn)而顯著受益。 圖25：2020 年以來石墨電極價(jià)

57、格進(jìn)入底部區(qū)域圖26：2019 年方大炭素營業(yè)收入以碳素制品為主100000800006000040000200000其他業(yè)務(wù), 鐵精粉,13.8%1.3%炭素制品,84.9%出廠價(jià)(平均價(jià)):浸漬石墨電極(500mm)數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所圖27：2019 年方大炭素毛利貢獻(xiàn)占比以碳素制品為主圖28：方大炭素石墨電極銷量維持 15 萬噸以上0.9%鐵精粉, 22.3%炭素制品,76.8%其他業(yè)務(wù), 25201510502015201620172018201920%15%10%5%0%-5%-10%碳素制品（萬噸）同比增速數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Win

58、d、研究所再生資源新星-華宏科技：廢鋼是電爐的主要原材料，占據(jù)近一半的成本。當(dāng)前 國內(nèi)廢鋼市場較為分散，廢鋼進(jìn)入鋼企供應(yīng)體系內(nèi)往往需要較強(qiáng)的渠道及關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，比拼的并不是絕對的成本價(jià)格因素，因此國內(nèi)并不存在一家規(guī)模具備明顯優(yōu)勢的廢鋼供應(yīng)企業(yè)。華宏科技的特點(diǎn)在于公司經(jīng)過近 20 年的發(fā)展已經(jīng)成長為國內(nèi)廢鋼設(shè)備龍頭，而廢鋼設(shè)備業(yè)務(wù)可擴(kuò)張性要遠(yuǎn)高于廢鋼業(yè)務(wù)本身。2019 年公司廢鋼設(shè)備、廢鋼業(yè)務(wù)分別貢獻(xiàn)毛利 2.46 億元、0.17 億元，占比 54.2%、3.7%。廢鋼設(shè)備收入從 2015 年的 2.11 億元迅猛增加至 2019 年的 11.20 億元，5 年復(fù)合增速高達(dá) 40%。未來隨著國內(nèi)電爐

59、占比持續(xù)提升，公司廢鋼設(shè)備成長空間的提升或?qū)@著受益于廢鋼需求增加。圖29：華宏科技再生資源設(shè)備毛利占比超過 54%圖30：華宏科技再生資源業(yè)務(wù)板塊營收增長迅速其他業(yè)務(wù),1.8%再生資源加工設(shè)備, 54.2%電梯零部件業(yè)務(wù), 40.3%12108642020152016201720182019120%100%80%60%40%20%0%-20%廢鋼, 3.7%再生資源加工設(shè)備收入（億元）廢鋼收入（億元）加工設(shè)備同比增速（右軸）數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、研究所5、 “碳中和”投資建議站在長周期視角而言，“碳中和”必然會(huì)對新能源的發(fā)展產(chǎn)生深刻而長遠(yuǎn)的影響，進(jìn)而拉動(dòng)銅、鈷鋰以及稀土等商品需求上漲。但我們認(rèn)為即便沒有“碳中和”新能源也是未來必然轉(zhuǎn)型的方向，因此這對大宗商品需求上的加成效果相較于對供給端的影響便有所不如。我們認(rèn)為“碳中和”背景下，鋼鐵有色的供給端將帶來直接而深刻的影響，體現(xiàn)的尤其明顯的便是電解鋁、硅鐵以及普鋼。碳中和之電解鋁投資主線：內(nèi)蒙古近期頻出能耗雙控政策措施加劇了電解鋁供給端擾動(dòng)，雖然短期影響有限，但示范效應(yīng)較強(qiáng)，對其