退市制度的法律問題研究

1、.：.； 退市制度法律問題研討 李婷婷 西北政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)院2021級碩士研討生【內(nèi)容摘要】退市機(jī)制是資本市場運(yùn)轉(zhuǎn)的必要機(jī)制，而退市制度那么是退市機(jī)制的中心部分，它保證了退市機(jī)制的規(guī)范性和可操作性。一個完善的退市制度至少應(yīng)包括上市公司退市的同意權(quán)限、退市規(guī)范的規(guī)定和退市程序的規(guī)定三個方面。我國證券市場經(jīng)過這些年的蓬勃開展，市場規(guī)模不斷壯大的同時，提高上市公司質(zhì)量的呼聲也不斷加強(qiáng)，政府相關(guān)部門也一再下發(fā)文件強(qiáng)調(diào)提高上市公司質(zhì)量的重要性。推行退市制度，可以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，提高上市公司整體質(zhì)量。如何發(fā)揚(yáng)退市制度的作用是提高上市公司質(zhì)量的重要組成部分。因此，如何完善上市公司退市制度，充分發(fā)揚(yáng)退市制度淘

2、汰劣質(zhì)上市公司，提高上市公司質(zhì)量的作用，曾經(jīng)成為如何促進(jìn)我國股票市場安康長久開展的一個亟待處理的問題?！娟P(guān)鍵字】退市制度 法律問題 一、退市制度的開展歷程和現(xiàn)狀 一我國退市制度的開展歷程 1、退市制度的法律設(shè)立12005年10月27日經(jīng)過，2006年1月1日起正式實(shí)施的新中沒有股票退市的相關(guān)規(guī)定，將退市的相關(guān)法律條文全部轉(zhuǎn)交給管理。22005年10月27日第十屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第十八次會議修訂，2006年1月1日起實(shí)施的新對上市公司股票暫停上市和終止上市作了較詳細(xì)的規(guī)定。2、1998年ST制度的實(shí)施ST是special treatment的縮寫，翻譯成特別處置。早在1997年滬深買賣

3、所就公布了根本一致的，并自1998年1月1日起正式實(shí)施。在中，第九章一章對特殊處置問題作出了詳細(xì)規(guī)定。1998年3月16日，中國證監(jiān)會以“部門規(guī)章類別的方式發(fā)布了。該通知拉開了ST的序幕。1998年4月22日，在的指點(diǎn)下，滬深買賣所宣布開場實(shí)施ST制度。3、1999年P(guān)T制度的實(shí)施PT是特別轉(zhuǎn)讓particular transfer的英文縮寫，是指延續(xù)三年虧損的上市公司被暫停上市之后，證券買賣所和相關(guān)會員公司在每周星期五為投資者提供的一種買賣效力。1993年公布的中第157條對暫停上市做了較詳細(xì)的規(guī)定。根據(jù)、和的有關(guān)規(guī)定，1999年7月2日，上交所和深交所分別發(fā)布了和，對股票暫停上市規(guī)定了詳細(xì)

4、的處置細(xì)那么，并對此類公司股票的投資者提供“PT效力。4、2001年退市制度的正式啟動2001年2月22日中國證監(jiān)會公布了，對暫停上市、恢復(fù)上市和終止上市分別作了詳細(xì)規(guī)定。5、2002年P(guān)T制度終結(jié)2001年12月4日，中國證監(jiān)會公布了新的退市方法，該法自2002年1月1日起施行。終止了PT制度，從2002年1月1日起，買賣所取消了PT制度，即上市公司暫停上市后，股票即停頓買賣，證券買賣所不再提供轉(zhuǎn)讓效力。此外，還詳細(xì)規(guī)定了上市公司股票應(yīng)該終止上市的6種情形，使得我國上市公司股票的退市規(guī)范進(jìn)一步明確，退市法規(guī)進(jìn)一步完善。我國退市制度的開展現(xiàn)狀 我國的退市制度從無到有，先后閱歷了ST制度的實(shí)施、

5、PT制度的實(shí)施、退市制度的啟動、PT制度的終結(jié)、*ST制度的實(shí)施、與“三板市場對接等階段。迄今為止，我國上市公司退市制度的建立獲得的成果主要有以下幾個方面： 1初步確立了上市公司退市的規(guī)范。根據(jù)、以及等規(guī)定，上市公司延續(xù)三年虧損將暫停上市；暫停上市后第一個半年度報(bào)告未披露，或披露后仍未到達(dá)上市規(guī)范，或披露后未在五日內(nèi)提出恢復(fù)上市懇求，將被終止上市。同時明確了延續(xù)三年虧損的認(rèn)定規(guī)范及財(cái)務(wù)調(diào)整問題。 2初步建立了上市公司退市緩沖機(jī)制。保管ST制度，建立退市預(yù)警制度，確立恢復(fù)上市制度等，這些制度對于緩解上市公司退市的消極影響具有積極意義。 3初步確立了退市的程序。上市公司要實(shí)現(xiàn)終止上市，普通先從特別

6、處置開場，包括退市風(fēng)險警示和其他特別處置，然后是暫停上市，再往后公司股票能夠有兩種出路：恢復(fù)上市或終止上市。恢復(fù)上市后，上市公司股票普通繼續(xù)暫停上市前的特別處置形狀，但也有些股票恢復(fù)上市的同時符合去掉特別處置形狀的要求，從而一恢復(fù)上市就勝利摘掉了ST的帽子。 4建立了上市公司退市后續(xù)制度。如，建立代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)以保證退市公司作為股份的公眾性和股份流動性。修訂后，退市公司已不用先到當(dāng)?shù)厥≌畟浒傅却鷱?fù)，可直接與代辦券商簽署協(xié)議，普通40天以內(nèi)即可在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌。 甘功仁，楊益： ，2004年第12期從開展現(xiàn)狀來看，我國退市制度的總體思緒和成熟資本市場是大約一致的。但由于我國證劵市場具

7、有特殊性，開展時間較短，閱歷欠缺，所以我國的退市制度具有其本身的特殊性和不完善性。二、不同退市制度方式的比較分析 各國的退市制度隨各國國情而不盡一樣。按證劵市場退市規(guī)定的嚴(yán)厲程度不同，退市方式可概括為以下三種： 一嚴(yán)厲型退市方式 在該方式下，證交所對于退市的數(shù)量規(guī)范、非數(shù)量規(guī)范和退市程序都做出了明確和嚴(yán)厲的規(guī)定。這種方式以美國紐約證劵買賣所為典型。紐約證交所規(guī)定上市公司只需符合以下條件之一就必需退市：1股東少于600個，持有100股以上的股東少于400個；2社會公眾持有股票少于20萬股，或其總市值少于100萬美圓；3過去的五年運(yùn)營虧損；4總資產(chǎn)少于400萬美圓，而且過去4年每年虧損；5總資產(chǎn)少

8、于200萬美圓，而且過去2年每年虧損；6延續(xù)5年不分紅利。對于上市公司終止上市的非數(shù)量規(guī)范，紐交所作出了以下規(guī)定，包括：1股票買賣量極度萎縮；2因資產(chǎn)處置、凍結(jié)等失去繼續(xù)運(yùn)營才干；3破產(chǎn)清算；4財(cái)富情況和運(yùn)營業(yè)績欠佳；5不履行信息披露義務(wù)；6違反法律；7違反上市協(xié)議。紐交所上市規(guī)那么802.02那么對退市程序作了以下規(guī)定：1買賣所在發(fā)現(xiàn)上市公司低于上市規(guī)范之后，在10個任務(wù)日內(nèi)經(jīng)過公司；2公司接到通知之后，在45日內(nèi)向買賣所作出回答，在回答中提出整改方案，方案中應(yīng)闡明公司至遲在18個月內(nèi)重新到達(dá)上市規(guī)范；3買賣所在接到公司整改方案后45日內(nèi)，通知公司能否接受其整改方案；4公司在接到買賣所同意其

9、整改方案后45日內(nèi)，發(fā)布公司曾經(jīng)低于上市規(guī)范的信息；5在方案開場后的18個月內(nèi)，買賣所每3個月對公司的情況進(jìn)展審核，其間如公司不執(zhí)行方案，買賣所將根據(jù)情況能否嚴(yán)重，作出能否終止上市的決議；618個月終了后，如公司仍不符合上市規(guī)范，買賣所將通知公司其股票終止上市，并通知公司又懇求聽證的權(quán)益；7如聽證會維持買賣所關(guān)于終止公司股票上市的決議，買賣所將向SEC提出懇求；8SEC同意后，公司股票正式終止買賣。 二寬松型退市方式該方式對于退市的數(shù)量規(guī)范、非數(shù)量規(guī)范及退市程序的規(guī)定都較為寬松，尤其是在退市程序的安排上，給了上市公司很大的盤旋余地。這種方式的代表是日本東京證劵買賣所。東京證交所規(guī)定的上市公司退

10、市的數(shù)量規(guī)范主要包括：股東總額和股權(quán)構(gòu)造、股權(quán)的分散程度、運(yùn)營情況、股利分配情況、資不抵債情況。規(guī)那么規(guī)定上市公司出現(xiàn)以下情形之一的就必需退市：1上市股票股數(shù)不滿1000萬股，資本額不滿5億日元；2社會股東數(shù)缺乏1000人延緩1年；3營業(yè)活動停頓或處于半停頓形狀；4最近5年沒有發(fā)放股息；5延續(xù)3年出現(xiàn)資不抵債情況。而對于退市的非數(shù)量規(guī)范東京證交所沒有作出明確規(guī)定。東京證交所在退市程序上采用了逐漸退出的方法。當(dāng)發(fā)現(xiàn)公司低于上市規(guī)范時，1對其進(jìn)展特別處置類似于我國的ST制度；2要求其在限期內(nèi)重新到達(dá)上市規(guī)范；3假設(shè)公司在限期內(nèi)未到達(dá)上市規(guī)范，那么對其買賣作進(jìn)一步限制類似于PT制度；4如仍未改善，那

11、么將其摘牌。 三中間型方式該方式介于嚴(yán)厲和寬松型之間。它對于退市的規(guī)定，既強(qiáng)調(diào)嚴(yán)厲管理，又有相對寬松的一面。這種方式以香港結(jié)合證劵買賣所最為典型。香港聯(lián)交所上市規(guī)那么6.01規(guī)定，如買賣所以為有必要保證投資者或維持一個由次序的市場，那么無論能否應(yīng)發(fā)行人的要求，買賣所均可在其以為適當(dāng)?shù)那闆r及條件下，隨時暫停任何證劵的買賣或?qū)⑷魏巫C劵除牌。聯(lián)交所作出終止上市的規(guī)定，無須經(jīng)過證期會同意。香港證券法第六章第55條對上市證劵處以停牌或摘牌罰那么有專門的規(guī)定。按照此規(guī)定，在特定情況下，上市公司又以下情況之一時，將被撤銷或暫停注冊資歷：1該公司已被清算或被勒令停業(yè)；2該公司資產(chǎn)的接受人或管理人已被任命；3該

12、公司已停頓營業(yè)；4該公司應(yīng)交的行政費(fèi)用未如數(shù)上交；5該公司已與其債務(wù)人達(dá)成妥協(xié)或方案安排；6無論在香港或港外，該公司有董事已被斷定冒犯法律，且判決中提及該人有貪污或欺詐的行為；7該公司一切董事中有人違反證券法；8按照本法必需進(jìn)展登記，如董事、秘書及其他有關(guān)管理的人員的登記未獲同意，或已被撤銷或暫停。 張莉：，2002.1三、我國退市制度的缺陷及完善一我國退市制度的缺陷目前學(xué)者和證券界對退市機(jī)制實(shí)施效果不佳的緣由分析主要有以下幾種觀念： 1從證券市場功能定位角度分析，以為我國證券市場定位在協(xié)助 國有企業(yè)解困，為國有經(jīng)濟(jì)籌集資金上，異化了中國證券市場的籌資功能，從而使股票退市機(jī)制失靈。倪勇2004

13、更進(jìn)一步指出股票市場功能定位異化是退市機(jī)制失靈的根本緣由。 2從實(shí)施退市對各利益方的影響入手分析，從退市對股東、國有股權(quán)持有者、地方政府、債務(wù)人各方的利益影響分析，指出上述各方無一例外的希望墮入姿態(tài)的公司可以出現(xiàn)奇觀，從而免于退市懲罰。 3從我國證券市場的開展格局上著眼，我國股票市場是典型的賣方市場。在這種供小于求的市場上，上市公司的投資價值既包括市場價值，也包括“殼資源價值，這就使得?！皻ご髴?zhàn)與資產(chǎn)重組成為我國證券市場長盛不衰的話題，從而使得退市機(jī)制實(shí)施效果欠佳。 4從上市公司本身的內(nèi)在緣由來分析，我國滬深股市面臨退市的公司大多數(shù)是國有或國有控股企業(yè)，退市關(guān)系到個人榮辱、經(jīng)濟(jì)利益和日后安頓等

14、一系列敏感問題，使得公司管理層對退市的反對和抵抗最直接也最堅(jiān)決，這與國外證券市場的自愿退市構(gòu)成鮮明對比。 5從管理層穩(wěn)定市場的意圖來了解，證監(jiān)會等管理層不斷從保證市場穩(wěn)定性及中小投資者利益的角度出發(fā)而不愿將退市進(jìn)展究竟。 6從退市機(jī)制實(shí)施短少配套條件來看，中國證監(jiān)會2001年12月15號公布的與滬深證券買賣所的相關(guān)規(guī)定有矛盾。我國與上市公司退出機(jī)制相配套的法律制度還不健全，有待進(jìn)一步完善。 二我國退市制度的完善措施 1建立自愿退市制度，構(gòu)建多層次的證券市場體系在美國、日本和香港地域，均存在多層次的證券市場體系。中國證券市場長期以來無法實(shí)現(xiàn)上市公司真正退市的一個重要緣由就是不存在多層次的證券市場

15、體。建立以主板、中小企業(yè)板、三板市場買賣、場外買賣市場多層次的市場體系，將從主板、中小企業(yè)板上強(qiáng)迫退出的公司股票放入三板市場繼續(xù)買賣，三板退出后還可以在場外市場買賣。根據(jù)不同層次市場的上市條件和市場規(guī)那么的區(qū)別，促使上市公司“能升能降、“能上能下，充分實(shí)現(xiàn)市場的“優(yōu)勝劣汰功能。因此，建立多層次的證券市場體系和建立上市公司退出機(jī)制是相互促進(jìn)、相輔相成的。成熟市場經(jīng)濟(jì)國家證券市場的退市制度普通都包括自愿退市和強(qiáng)迫退市。自愿退市主要包括三種情況：1上市公司股東和高管人員以為股票市價與公司業(yè)績長期不符，為了維護(hù)公司的聲譽(yù)、市場利益和長久開展，自動懇求退市。2公司股東和高管人員為了防止公司被他人并購而自

16、動懇求退市。3公司股份因大量被收買并且購并者提出全面收買要約，在并購后，公司流通在外的股份數(shù)量或股份分散程度不符合上市條件，因此自動退市。按照自愿退市的不同情形，又有多種類型。自愿退市制度對于防止企業(yè)股票與企業(yè)價值相悖、防備敵意收買、節(jié)省繼續(xù)上市的相關(guān)費(fèi)用均具有積極意義，是證券市場成熟的重要表達(dá)。我國目前的退市制度僅規(guī)定了強(qiáng)迫退市，即當(dāng)上市公司嚴(yán)重違反法律法規(guī)和上市規(guī)那么，由證券買賣所根據(jù)相關(guān)法律和規(guī)那么對上市公司進(jìn)展強(qiáng)迫摘牌，這是不完好的制度。因此，出臺自愿退市的相關(guān)規(guī)定，或在修訂時將自愿退市和強(qiáng)迫退市一并納入，顯得非常有必要。 2多途徑拓寬退市渠道 目前我國的退市渠道僅有強(qiáng)迫退市一種?，F(xiàn)行

17、的法律規(guī)定了只需公司延續(xù)三年虧損才可以由證交所決議該公司股票停頓上市買賣。但是隨著公司股票回購制度的設(shè)立，股份私有化的出現(xiàn)，公司在回購股票的同時很有能夠就會出現(xiàn)某些目的不符合股票上市的規(guī)范，如公眾持股人人數(shù)不到1千、股份回購后上市公司的股票被注銷，股本總額在減少也有能夠?qū)⒐杀究傤~降低至上市規(guī)范以下。有必要積極引入回購?fù)耸?、私有化退市等多種退市方式，明確公司只需想自主退市并可以到達(dá)一定的規(guī)范就能退市。因此在遵照契約自在原那么下，使股市的運(yùn)轉(zhuǎn)更加符合市場經(jīng)濟(jì)要求，使證券市場真正的成為一個能進(jìn)能退的健全的市場。 此外，在多層次證券市場體系的環(huán)境下，實(shí)現(xiàn)上市公司的下市。當(dāng)上市公司不符合主板要求時，公司

18、股票還可以進(jìn)入中小企業(yè)板買賣。同樣，在中小企業(yè)板上市的公司由于開展，需求增資擴(kuò)股的，也可以向買賣所懇求在主板市場掛牌買賣。建立上市公司角色交替制度，更有利于合理利用市場資源，促進(jìn)公司的安康開展。 榮晉：，湖南大學(xué)碩士學(xué)位論文第31頁 3退市規(guī)范和退市程序的制定該當(dāng)科學(xué)、一致從我國退市制度現(xiàn)狀看，退市的規(guī)范和程序在、中均有規(guī)定，但存在不科學(xué)、不一致甚至相互矛盾的問題。第一百五十七條規(guī)定了上市公司暫停上市的四種情形，第一百五十八條規(guī)定了終止上市的條件，但這些規(guī)定過于原那么和籠統(tǒng)，認(rèn)定上沒有一個明確、一致的規(guī)范，操作時不好把握，為證監(jiān)會“選擇性決議退市留下了過大的自在裁量權(quán)。第四十九條規(guī)定，“上市公

19、司喪失公司法規(guī)定的上市條件的，其股票依法暫停上市或者終止上市。僅規(guī)定以“延續(xù)三年虧損作為暫停上市的規(guī)范，沒有完全包括第一百五十七條規(guī)定的上市公司暫停上市的四種情形；以暫停上市后第一個半年度報(bào)告的披露情形作為終止上市的條件，與第一百五十八條規(guī)定的終止上市的條件不相一致。而第三條關(guān)于退市決議權(quán)歸于證券買賣所的規(guī)定，與、關(guān)于退市決議權(quán)歸于證監(jiān)會的規(guī)定直接相沖突。包括了、規(guī)定的情形，相對完好，但暫停上市、終止上市的詳細(xì)規(guī)范與一樣存在過于籠統(tǒng)、界限模糊的問題。針對上述問題，需求對我國上市公司的退市規(guī)范的種種規(guī)定進(jìn)展梳理，以遵照退市規(guī)范與上市規(guī)范相一致的原那么為主，兼顧股票能否失去價值和流動性。該當(dāng)處理、

20、的相互矛盾和立法權(quán)“越位問題，一致規(guī)定退市規(guī)范與上市規(guī)范相一致的數(shù)量規(guī)范和非數(shù)量規(guī)范。數(shù)量規(guī)范和非數(shù)量規(guī)范，該當(dāng)持之有度，搭配合理。凡股票失去價值和流動性的那么該當(dāng)決議逐出市場。認(rèn)定上市公司股票無價值應(yīng)從三方面予以思索：1資不抵債，失去繼續(xù)運(yùn)營才干；2全部或大部分業(yè)務(wù)已停頓運(yùn)營；3大部分資產(chǎn)被查封、扣押、凍結(jié)、拍賣、變賣、租賃或遭到自然或人為要素破壞。另外，買方最低報(bào)價目的可歸入數(shù)量規(guī)范，也是股票有無價值的重要參考。 4進(jìn)一步完善退市程序，注重維護(hù)投資者利益 、等仍存在一個較大的缺陷，即從強(qiáng)迫退市決議作出到詳細(xì)實(shí)施之間沒有時間緩沖，未賦予上市公司申訴聽證的權(quán)益。對此可自創(chuàng)納斯達(dá)克市場對退市公司實(shí)行的聆訊制。在確定某支股票已不能滿足