高級(jí)管理層激勵(lì)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)系

1、搞活國(guó)企的重要一環(huán)在于其高級(jí)治理者的激勵(lì)。通過(guò)實(shí)證考察我 國(guó)上市公司高級(jí)治理人員激勵(lì)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系覺(jué)察，高管人員 年度酬勞偏低，其酬勞水平與持股數(shù)量只與公司規(guī)模正相關(guān)，而 與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，現(xiàn)行的激勵(lì)機(jī)制并沒(méi)有達(dá) 到預(yù)期的激勵(lì)效果。如何設(shè)計(jì)有效的酬勞一一績(jī)效契約以形成高 效的國(guó)企激勵(lì)機(jī)制，是國(guó)企改革的重要課題。高級(jí)治理層激勵(lì)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)系的實(shí)證研究中國(guó)通商控股研發(fā)部 魏剛河南大學(xué)經(jīng)貿(mào)學(xué)院楊乃鴿當(dāng)公司經(jīng)理與股東之間不存在信息的不對(duì)稱(chēng)，且他們之間的酬 勞一一績(jī)效契約是完全的，即股東能夠告訴他們?cè)诿糠N狀態(tài)下應(yīng) 采取的行動(dòng)，那么激勵(lì)性契約就沒(méi)有必要存在了。然而現(xiàn)實(shí)的市 場(chǎng)是不完美的，

2、公司經(jīng)理存在道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題，代理成 本的產(chǎn)生是不可幸免的。關(guān)于追求財(cái)寶最大化的股東來(lái)講，為了 最大程度減少代理本錢(qián)，就要和經(jīng)理簽訂酬勞一一績(jī)效契約，從4286.22元；最高收入是446500元，月收入37208. 33元；最低收入3320元，月收入276.67元；前者是后者的134. 49倍（參見(jiàn)表3)o表3上市公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理（總裁）年度貨幣收入統(tǒng)計(jì)結(jié)果行業(yè)董事常年 均收入董事常年均 最高收入董事常年均 最低收入總經(jīng)理年 均收入總經(jīng)理年均 最高收入總經(jīng)理年均 最低收入董事長(zhǎng)未領(lǐng)取 酬勞的公司數(shù)總經(jīng)理未領(lǐng)取酬 勞的公司數(shù)電子業(yè)34876. 141032001099858894.516

3、800010012125房地產(chǎn) 業(yè)70442.291462441700057297. 8390000240001110紡織業(yè)40601.43209330830462211. 1444650083592624高科技483601583751600106954.73087367200179公用事 業(yè)45935. 8129109527450496.1913100833203615化工業(yè)32398.6489887871129639.9112000085642820機(jī)械制造業(yè)39885. 63130085900033006.2411004290903021家電業(yè)55648.1815000015600494

4、50. 213121812000139建材業(yè)43331.4200000900031854.51176007856S8交通運(yùn)輸設(shè) 備制造業(yè)30701.91879681000040592.649737082702013金融業(yè)107633.3324110033800908502411003230010農(nóng)業(yè)40851.911286001152068448.633000001044046商業(yè)45530. 4113700499055606.46216000138003039食品業(yè)56395. 63203300870043293. 5872608630049冶金業(yè)34423. 281170311045845

5、848.233660097892813造紙業(yè)36948.441761211018819510.3326760970651制藥業(yè)39395. 23905001183634834.317000010662711綜合類(lèi)55487.86380000298047034.6617000094454851全部樣本47713. 75380000160051434.674465003320328264從分行業(yè)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看（參見(jiàn)表3）,董事長(zhǎng)平均年度收入最高的是金融業(yè)，為107633. 33元；其次是房地產(chǎn)為，70442. 29元。董事長(zhǎng)平均年度收入最低的是交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)，為30701.91元；其次是化工業(yè)

6、，32398. 64。總經(jīng)理平均年度收入最高的是高科技行業(yè)，為106954. 7元；其次是金融業(yè)，90850元。總經(jīng)理年度平均收入最低的是造紙業(yè)，為19510.33元；其次是化工業(yè),29639. 91 元。從董事長(zhǎng)和總經(jīng)理年度收入的排名結(jié)果來(lái)看，年度收入最高的 董事長(zhǎng)是佛山照明(0541)的鐘信才，380000元；其次是深進(jìn)展 (0001)的許季才，241000元。年度收入最低的董事長(zhǎng)是天大天財(cái) (0836)的冠紀(jì)淞,1600元；其次是華僑投資(600759)的孫小鋼, 2980元?？偨?jīng)理年度收入最高的是海欣股份(600851)的袁永林， 446500元；其次是新華股份(600782)的王維邦

7、，336600元。年度 收入最低的總經(jīng)理是歲寶熱電(600864)的陳景春，3320元；其次 是五糧液(0858)的徐可強(qiáng)，6300元。從中美上市公司老總的年度貨幣收入比擬來(lái)看，我國(guó)上市公司 老總的收入實(shí)在太低。美國(guó)上市公司首席執(zhí)行長(zhǎng)官1997年度薪金 和紅利收入最高的是南方保健公司的理查德司夸斯，13399000 美元，按8.28:1的匯率折算，是鐘信才的292倍，是袁永林的 248倍。假如加上長(zhǎng)期補(bǔ)償金，收入最高的是旅行者集團(tuán)的桑弗 德威爾，為230725000美元，折合成人民幣，分不是鐘信才和 袁永林的5027倍和4279倍。五、酬勞結(jié)構(gòu)不合理，形式單一比擬成熟的美國(guó)上市公司高級(jí)治理層的

8、酬勞結(jié)構(gòu)中，差不多工資占42%,獎(jiǎng)金占19%,股票期權(quán)占28%,其他福利占11%。目前 我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員的酬勞結(jié)構(gòu)不合理，形式比擬單一。 從我們的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，絕大多數(shù)的公司高級(jí)治理人員的酬勞是 工資加獎(jiǎng)金，實(shí)行年薪制的專(zhuān)門(mén)少。另外，關(guān)于在西方極其普遍 的股權(quán)激勵(lì)的酬勞形式，由于種種緣故在我國(guó)尚處于探討和試點(diǎn) 時(shí)期，但即使是在最便于推行股權(quán)激勵(lì)的上市公司中，這種激勵(lì) 手段仍然處于“真空”狀態(tài)。六、總體持股數(shù)量較少，存在顯著的行業(yè)差異我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員總體持股數(shù)量較少，持股比例偏 低，同時(shí)存在明顯的行業(yè)差異（見(jiàn)表4）o統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，高級(jí)治 理人員總體持股水平在全部樣本平均水平以上的

9、行業(yè)是紡織業(yè)、 金融業(yè)、綜合業(yè)、高科技行業(yè)和家電業(yè)，最低的是冶金業(yè)、造紙 業(yè)、機(jī)械制造業(yè)?？傮w持股數(shù)量占總股本比例最高的是紡織業(yè)， 為0.85%；其次是農(nóng)業(yè)和綜合類(lèi)公司，均為0.11%。持股比例最低 的是房地產(chǎn)業(yè)、公用事業(yè)、金融業(yè)、冶金業(yè)和制藥業(yè)，均為0. 04%o 紡織業(yè)上市公司高級(jí)治理人員不管是總體持股數(shù)量依舊所占總股 本比例均是最大的，這要緊是因?yàn)閲?guó)家為了振興紡織業(yè)，對(duì)治理 層增加持股比例采取比擬寬松的政策。尤其是1998年，深中冠、龍頭股份和太極實(shí)業(yè)等紡織企業(yè)增發(fā)新股時(shí)都增加了治理層的持股比例。表4 上市公司高級(jí)治理人員總體持股數(shù)量分行業(yè)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果 單位：股行業(yè)均值標(biāo)準(zhǔn)誤差中值標(biāo)

10、準(zhǔn)偏差方差峰值最小值最大值占總股本 比例（%）樣本電子業(yè)89465. 4814700.635300076386. 695. 83E+090. 6603003270. 0527房地產(chǎn)業(yè)96799. 7724686. 8747725125878.811.59E+106.4605593490. 0426紡織業(yè)509663. 834915544732225893956.7E+1244. 960184536700. 8555高科技171771.5549879.3771000286535. 198.2E+109. 42370213443120. 0833公用事業(yè)119102.6616530. 465562

11、. 5130160. 471.69E+103. 1：51985856550. 0462化工業(yè)92230.6619310. 9663926163849. 052.83E+1057. 38130014463800. 0576機(jī)械制造業(yè)86317. 9718075. 8944200152310. 122.32E+1025. 77010276000. 0771家電業(yè)156596.451458.0376774257290. 146.62E+1011. 32335011940730. 0525建材業(yè)139832.833868.4780198169342.42.87E+103. 6706510000. 08

12、25交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)118782.2523024.8285739.5130248. 051.70E+1010.6130306794760. 0532金融業(yè)262038.25157004. 39132812314008. 789.86E+103. 19582457242840. 044農(nóng)業(yè)153305.7586485. 5770550345942. 281.2E+1115. 661800014448170. 1116商業(yè)123567.5616075. 3879939.5155856. 632.43E+1012. 55010097080. 0894食品業(yè)93041.513628.28830066

13、764. 284.46E+09-1.2702024940. 0524冶金業(yè)63236.178920. 75100061157.213.74E+092.8202610000. 0447造紙業(yè)67694.3119591. 754820070639. 074.99E+086. 77156002763070. 0513制藥業(yè)89411.8714320. 436392079732. 766.36E+090. 1902996340. 0431綜合類(lèi)220310.9648551.6566560568282. 533. 23E+1153. 82054199820. 11130全部樣本156043.172603

14、0. 8663977. 5735342.95.41E+11490. 10184536700. 10791七、人均持股數(shù)量少，比例低，“零持股”現(xiàn)象嚴(yán)峻。從表5可知，我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員人均持股數(shù)量少，占 總股本比例低，“零持股”現(xiàn)象十分嚴(yán)峻。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，791家 樣本公司中，治理人員人均持股19620股，僅占總股本的0.014%。從行業(yè)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，人均持股量最多的是紡織業(yè)，85583股;其次是金融業(yè)，41679股。人均持股數(shù)量最少的是化工業(yè)，710股；其次是造紙業(yè)，5112股。從持股比例來(lái)看，最高的也是紡織業(yè)，0. 09%；其次是金融業(yè)，0. 03%o最低的是造紙業(yè)0.002%。治理

15、人員“零持股”的現(xiàn)象也比擬嚴(yán)峻。從表5能夠看到，798家公司共有高級(jí)治理人員296名，其中只有175名持有本公司股票,占59. 12%,還有19家公司所有的治理人員都未持有本公司股票。表6和表7是上市公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理持股前10名情況。表5上市公司高級(jí)治理層人均持股統(tǒng)計(jì)結(jié)果行業(yè)高管人 員總數(shù)均值 （人）持股 人數(shù)均值 （人）持股人 數(shù)所占比例 （%）人均 持股均值 （股）人均持股 占總股本比例 （%）零持 股公司數(shù) （家）樣本電子業(yè)171164. 718960.910. 005027房地產(chǎn)業(yè)14428.5726017. 030.01426紡織業(yè)16850. 0085582. 960. 0935

16、5高科技161062. 5019352. 30.01033公用事業(yè)171058. 8213804.580. 006062化工業(yè)181372. 22710. 10. 004076機(jī)械制造業(yè)171164.718400. 630. 004271家電業(yè)16850. 0023428.520.01025建材業(yè)171()58. 8214543.120.01125交通運(yùn)輸設(shè)備制造 業(yè)171164.7121335. 520.01032金融業(yè)18527. 7841678.830. 0304農(nóng)業(yè)131076. 9213703.740.01016商業(yè)16956. 2515332.890. 03194食品業(yè)161062

17、. 5010897. 120.01124冶金業(yè)171164. 716322. 720. 004147造紙業(yè)171376. 475111.930. 002013制藥業(yè)171164. 719503. 330. 007131綜合類(lèi)171058. 8228475. 990. 0075130全部樣本29617559. 1219620. 120.01419791表6 上市公司董事長(zhǎng)持股市值前10名號(hào)行業(yè)代碼董 事長(zhǎng)姓 名董事長(zhǎng)持股數(shù)量 （股）每股市價(jià)（元）*持股市值 （元）凈資產(chǎn)收益率 （%）1綜合類(lèi)600653瞿 建國(guó)147647513. 281960758810. 133化工業(yè)600727馮 怡生52

18、000024.41268800023. 744綜全類(lèi)600728張毅6060007.71467226011.475綜合類(lèi)600052樓 忠福5670007.62432054014. 756交通運(yùn)輸設(shè)備制 造業(yè)0559魯 冠球33973810. 493563851.6212.467家電業(yè)0527何 享健4548867. 13229690.614.418農(nóng)業(yè)0061林 家宏20552313. 422758118.6613. 119綜合類(lèi)600868楊 欽歡2873335. 091462524.9713. 731（）綜合類(lèi)0587馮 永明2077536. 241296378.7210. 25注：每股

19、市價(jià)是用1999年4月30日的收盤(pán)價(jià)。下同。表7 上市公司總經(jīng)理持股市值前10名月號(hào)行業(yè)代碼總經(jīng) 理姓名總經(jīng)理持股數(shù)量 （股）每股市價(jià) 阮）持股市值 （元）凈資產(chǎn)收益 率（%）1高科技0021譚文志54925021.681190774023. 492綜合類(lèi)600052樓忠福5670007. 62432054014. 753化工業(yè)600727馮久田15886024.4387618423. 744農(nóng)業(yè)0048歐錫釗10260029. 2430000248. 125公用事業(yè)0601林木清2520007. 76195552011.386化工業(yè)600728楊寶仲2100007.71161910011.4

20、77綜合類(lèi)0632陳維輝1644548. 6614241729. 008商業(yè)600739張德仲9880013. 95137826014. 329商業(yè)0056宋勝軍1728007. 2612545280. 57710家電業(yè)0007藍(lán)天輔975008. 1279170010. 06回歸分析上一局部從描述性統(tǒng)計(jì)的角度，對(duì)上市公司高級(jí)治理人員的激 勵(lì)現(xiàn)狀作了一個(gè)整體分析。在本局部中，我們將運(yùn)用回歸分析方 法來(lái)研究上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)治理人員酬勞和所持股份的敏 感程度，同時(shí)考察高級(jí)治理人員年度酬勞與公司規(guī)模、所處行業(yè) 和所持股份的相關(guān)關(guān)系。一、 研究假設(shè).公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)治理層的年度酬勞存在顯著的正

21、相關(guān) 關(guān)系依照代理理論，當(dāng)公司經(jīng)理與股東之間存在信息不對(duì)稱(chēng)的時(shí) 候，股東就要與經(jīng)理簽訂酬勞一一績(jī)效契約，來(lái)減少經(jīng)理由于道 德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇所導(dǎo)致的代理本錢(qián),從而使自己的財(cái)寶最大化。 在酬勞績(jī)效契約下，公司經(jīng)理的酬勞將依照公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效 來(lái)決定。因此，關(guān)于自利的公司經(jīng)理來(lái)講，他將尋求通過(guò)提高公 司經(jīng)營(yíng)績(jī)效來(lái)提高自己的酬勞。因此，我們假設(shè)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效 與高級(jí)治理人員的年度酬勞存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。.公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)治理人員的持股比例存在顯著的正相關(guān)關(guān)系 依照代理理論，公司經(jīng)理是風(fēng)險(xiǎn)回避型的，股東是風(fēng)險(xiǎn)中性的。當(dāng)經(jīng)理沒(méi)有公司剩余索取權(quán)時(shí)，他們就會(huì)回避風(fēng)險(xiǎn)較高收益較高 的工程而選擇風(fēng)險(xiǎn)較小收益較低

22、的工程。當(dāng)經(jīng)理?yè)碛泄臼Ｓ嗨?取權(quán)時(shí)，即持有公司股份時(shí)，他們就會(huì)投資收益較高的工程，以 求提高自己的福利水平。因此，當(dāng)高級(jí)治理人員持有公司股份時(shí), 就如給他們戴上了 “金手銬”，公司利益與個(gè)人利益就緊緊地捆在 一起，一榮俱榮，一損俱損。因此，我們假設(shè)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與 高級(jí)治理人員持股比例存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。.公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)治理層的持股比例存在“區(qū)間效應(yīng)”當(dāng)經(jīng)理?yè)碛泄镜氖Ｓ嗨魅?quán)利越大時(shí)，其福利水平與公司經(jīng) 營(yíng)業(yè)績(jī)就越相關(guān)。也確實(shí)是講，當(dāng)經(jīng)理?yè)碛械墓煞荼壤礁?，?們?cè)谥贫ㄍ顿Y決策時(shí)就會(huì)反復(fù)斟酌權(quán)衡，以選擇最正確的決策，從 而在使股東財(cái)寶最大化的同時(shí)，也使自身利益最大化。因此，高 級(jí)治理

23、人員擁有的股份比例越高，其與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的相關(guān)性就 越顯著。因此，我們假設(shè)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與治理層的持股比例存在“區(qū)間效應(yīng).高級(jí)治理人員的年度酬勞與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、公司規(guī)模、公司 所在行業(yè)的景氣度存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與其所持股份存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系 而激勵(lì)經(jīng)理選擇和實(shí)施能夠增加他們財(cái)寶的活動(dòng)。問(wèn)題的提出自1978年以來(lái)，我國(guó)在企業(yè)高級(jí)治理者的酬勞一一績(jī)效契約 上先后進(jìn)行了一系列的改革，從傳統(tǒng)的打算經(jīng)濟(jì)體制下的吃“大 鍋飯”向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下的分配制度轉(zhuǎn)軌。然而，由于政策環(huán)境、 經(jīng)濟(jì)環(huán)境、社會(huì)文化和企業(yè)內(nèi)部條件等諸多因素的阻礙，對(duì)企業(yè) 高級(jí)治理者的激勵(lì)約束機(jī)制問(wèn)題始終沒(méi)有得到解決。因此，我國(guó) 企業(yè)高級(jí)

24、治理者的酬勞在數(shù)量、結(jié)構(gòu)和方式上都存在許多問(wèn)題， 特不是缺乏長(zhǎng)期的激勵(lì)機(jī)制，從而在一定程度上使“內(nèi)部人操縱”、 “59歲現(xiàn)象”等問(wèn)題在我國(guó)國(guó)有企業(yè)中日益蔓延，即便是大多數(shù) 按照現(xiàn)代企業(yè)制度要求進(jìn)行改制的上市公司也概莫能外。為了建立和完善現(xiàn)代企業(yè)制度，到達(dá)“產(chǎn)權(quán)清晰、權(quán)責(zé)明確、政企分開(kāi)、治理科學(xué)”的要求，需要從多方面入手，其中的關(guān)鍵之一，在于設(shè)計(jì)適合我國(guó)國(guó)情的最優(yōu)酬勞一一績(jī)效性契約，以充分調(diào)動(dòng)企業(yè)治理人員的積極性。對(duì)這一點(diǎn)，我國(guó)的決策層、理論界和實(shí)務(wù)界差不多逐漸達(dá)成共識(shí)。在黨的十五屆四中全會(huì)上通過(guò)的中共中央關(guān)于國(guó)企改革和進(jìn)展假設(shè)干重大問(wèn)題的決定中，首次明確“實(shí)行經(jīng)營(yíng)高級(jí)治理者收入與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)

25、掛鉤”，要“建立和健全國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)高級(jí)治理者的激勵(lì)和約束機(jī)制:這為經(jīng)高級(jí)治理人員的酬勞除了受公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)阻礙外，還受制于經(jīng) 理掌握的資源大小。大排檔老總與大集團(tuán)公司總裁努力程度也許 一樣，收益率也許一樣，但他們的績(jī)效規(guī)模以及所得酬勞卻大不 一樣。同等程度的激勵(lì)刺激同等程度的努力，關(guān)于不同規(guī)模的公 司來(lái)講，高級(jí)治理人員所得的酬勞是不一樣的。因此，我們假設(shè) 高級(jí)治理人員的年度酬勞與公司規(guī)模存在正相關(guān)關(guān)系。行業(yè)有“夕陽(yáng)”行業(yè)和“朝陽(yáng)”行業(yè)之分。在其他條件相同的 情況下，關(guān)于同樣努力的兩個(gè)公司經(jīng)理來(lái)講，處在不同的行業(yè)其 所取得的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是不一樣的。行業(yè)景氣度越好，公司經(jīng)理越有 可能獲得良好的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，

26、因此其酬勞也會(huì)越高；行業(yè)景氣度越 差，公司經(jīng)理取得良好業(yè)績(jī)表現(xiàn)的可能性越小，因此其酬勞也會(huì) 降低。因此，我們假設(shè)高級(jí)治理人員的年度酬勞與公司所在行業(yè) 的景氣度存在正相關(guān)關(guān)系。當(dāng)經(jīng)理持有公司股份越多時(shí)，他們得到除工資收入以外的其他 補(bǔ)償?shù)目赡苄跃驮酱?。在其他條件相同的情況下，關(guān)于獲得同樣 年度酬勞但所持各自公司股票比例不同的兩個(gè)公司經(jīng)理來(lái)講，持 股比例少的經(jīng)理便會(huì)與股東討價(jià)還價(jià)，要求重新簽訂酬勞一一績(jī) 效契約，以獲得更高的收入來(lái)補(bǔ)償。因此，我們假設(shè)高級(jí)治理人 員的年度酬勞與其所持公司股份比例存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。二、模型與變量我們用加權(quán)平均的凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效變 量，用高級(jí)

27、治理人員的總體年度酬勞（AC）作為其酬勞變量，用高 級(jí)治理人員的總體持股數(shù)量占公司總股本的比例（MSR）作為持股 變量，用公司總股本（SIZE）表示企業(yè)規(guī)模變量。以下回歸分析中 上述各統(tǒng)計(jì)變量的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)均出自上市公司年報(bào)。關(guān)于假設(shè)1,我們構(gòu)造以下線性模型：ROE= a + P AC+ e關(guān)于假設(shè)2和假設(shè)3,我們構(gòu)造以下線性模型：ROE= a + 3MSR+ e關(guān)于假設(shè)4,我們構(gòu)造以下線性模型：AC = a + 8 1ROE+ 8 2SIZE+ 8 3MSR + 8 tIND t + e其中IND是行業(yè)虛擬變量，代表高科技行業(yè)（6 4）、金融業(yè)（6 5）、房地產(chǎn)業(yè)（66）、電子業(yè)（67）、公用事

28、業(yè)（68）、建材業(yè)（5 9）、制藥業(yè)（6 10）、家電業(yè)（6 11）、綜合類(lèi)（3、農(nóng)業(yè)（6 13）、 商業(yè)（5 14）、食品業(yè)（6 15）、交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)（5 16）、機(jī)械 制造業(yè)（ 5 17）、冶金業(yè)（8 18）、紡織業(yè)（6 19）、化工業(yè)（5 20）和造紙業(yè)（8 21）。對(duì)以上模型的線性回歸可能采納最小二乘法，運(yùn)用MINITABFOR WINDOWS統(tǒng)計(jì)軟件。三、研究結(jié)果及分析.年度酬勞產(chǎn)生的激勵(lì)關(guān)于模型，線性回歸的結(jié)果如下，括號(hào)中的為t統(tǒng)計(jì)量：ROE = O. 4634+0. 0000003AC+ e (0. 10)(0. 21)R =0. 0000056 Adj-R =-0. 00

29、125 標(biāo)準(zhǔn)誤差二82. 18從模型的回歸結(jié)果來(lái)看，盡管變量AC的相關(guān)系數(shù)為正，但 其t統(tǒng)計(jì)量?jī)H為0. 21,這說(shuō)明我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員的年度 酬勞與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，由此否認(rèn)假 設(shè)lo可見(jiàn)，年度酬勞的大小對(duì)高級(jí)治理人員提高公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī) 并沒(méi)有產(chǎn)生顯著的激勵(lì)作用，表現(xiàn)出較明顯的激勵(lì)不對(duì)稱(chēng)。什么緣故高級(jí)治理人員的年度貨幣收入與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效不 存在顯著的正相關(guān)關(guān)系呢？這是因?yàn)椋旱谝?，我?guó)上市公司高級(jí) 治理人員的酬勞過(guò)低，不能產(chǎn)生有效的激勵(lì)作用，存在“激勵(lì)真 空”。從表2知，高級(jí)治理人員的平均年度貨幣收入僅為37502. 45 元，與西方國(guó)家相比，我國(guó)上市公司的高管人員的

30、酬勞實(shí)在太低, 不能產(chǎn)生明顯的激勵(lì)作用是能夠理解的。當(dāng)我國(guó)民族家電業(yè)的驕 傲海爾集團(tuán)1998年度創(chuàng)匯到達(dá)5000萬(wàn)美元凈利潤(rùn)達(dá)2. 7億 元的時(shí)候，海爾總裁張瑞敏的當(dāng)年收入為63293元，月收入為 5274. 42元，而海爾在美國(guó)所雇職員的工資竟是他的幾十倍甚至 數(shù)百倍。第二，由于受舊觀念的阻礙，專(zhuān)門(mén)多高級(jí)治理人員不敢 拿屬于自己的收入。假如講企業(yè)改革方面存在觀念變革的問(wèn)題， 那么在建立企業(yè)高級(jí)治理人員激勵(lì)制度方面也存在觀念變革的問(wèn) 題。由于受打算經(jīng)濟(jì)體制的阻礙，許多高級(jí)治理人員自己拿低酬 勞，給其他人員相對(duì)較高酬勞，以換取上下各方面的平衡及與政 策相符合，與職工收入差距拉得不是太大；有的高級(jí)

31、治理人員不 肯拿所謂重獎(jiǎng)，怕被不人非議，怕阻礙干群關(guān)系，怕引起領(lǐng)導(dǎo)班 子不和，擔(dān)憂(yōu)各種由于其他人不平均而造成的問(wèn)題（見(jiàn)表8）。表8企業(yè)經(jīng)營(yíng)者不敢拿合同規(guī)定收入的緣故單位：%總體國(guó)有城鎮(zhèn)鄉(xiāng)鎮(zhèn)外獨(dú)外合民營(yíng)股份其他34.635.730.731.960.038.514.331.027.311.711.412.811.720.012.30.012.513.635.637.634.626.60.026.228.630.436.410.69.612.818. 10.07. 714. 314.49. 12.51. 72.23.220.06.242.84.94.55.04.06.78.50.09. 10.07.

32、 19. 1A：與職工收入差距太大；B：怕被不人非議；C：怕阻礙干 群關(guān)系；D：怕引起領(lǐng)導(dǎo)班子不和；E：怕危及人身和財(cái)產(chǎn)平安; F：其他。資料來(lái)源：中國(guó)企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)，當(dāng)前我國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)激勵(lì)與約束問(wèn)題看法的調(diào)查，治理世界1997年第四期。如何樣理解我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員在年度貨幣收入這么 低的同時(shí)，專(zhuān)門(mén)多公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)又是那么好呢？這可能是由于: 第一，非貨幣收益提供了足夠的激勵(lì)。模型僅考慮了高管人員 的貨幣酬勞而忽視了他們的“灰色”收入。我國(guó)上市公司高級(jí)治 理人員名義收入低、隱性收入多是十分普遍的現(xiàn)象。這些隱性收 入包括：公費(fèi)吃喝玩樂(lè)、公費(fèi)出國(guó)、公費(fèi)購(gòu)買(mǎi)豪華汽車(chē)、公費(fèi)旅 游、公費(fèi)購(gòu)買(mǎi)高級(jí)

33、住房自用另外，我國(guó)上市公司絕大多數(shù)是 由原來(lái)的國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)，高級(jí)治理人員大都還有行政級(jí)不， 非貨幣收益往往又是官銜、地位或榮譽(yù)的函數(shù)。第二，專(zhuān)門(mén)多高 級(jí)治理人員對(duì)年度酬勞的多少無(wú)所謂。調(diào)查結(jié)果說(shuō)明(見(jiàn)表9), 高達(dá)32. 6%的股份公司經(jīng)營(yíng)者對(duì)其經(jīng)濟(jì)地位無(wú)所謂，而國(guó)有企業(yè) 經(jīng)營(yíng)者也有32. 7%持同樣觀點(diǎn)。表9企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)其經(jīng)濟(jì)地位中意程度的推斷總體 (%)國(guó)有企 業(yè)(%)股份公 司(%)無(wú) 所謂31.932. 730.9滿(mǎn)27.422.936. 7不40. 744.432.4中意 資料來(lái)源：中國(guó)企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)，當(dāng)前我國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)激勵(lì)與約束問(wèn)題看法的調(diào)查，治理世界1997年第四期。.持有

34、股份產(chǎn)生的激勵(lì)關(guān)于模型，線性回歸的結(jié)果如下：R0E=6. 36 + 0. 71MSR+ e(7. 53)(0. 36)R =0. 000161 Adj-R =-0.00111標(biāo)準(zhǔn)誤差二23. 29從模型的回歸結(jié)果來(lái)看，持股變量MSR的相關(guān)系數(shù)為0. 71, 其t統(tǒng)計(jì)量為0. 36,這講明高級(jí)治理人員持股數(shù)量與上市公司的 經(jīng)營(yíng)績(jī)效并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，由此否認(rèn)假設(shè)2。什么緣故我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員持股制度沒(méi)有到達(dá)應(yīng)有 的效果呢？我們認(rèn)為要緊緣故是：第一，高級(jí)治理人員的持股比 例偏低，不能產(chǎn)生有效的激勵(lì)作用。從表5可知，我國(guó)上市公司 高級(jí)治理人員平均持股19620股，僅占公司總股本的0.01

35、4%。這 同財(cái)寶雜志1980年公布的371家大公司董事會(huì)成員平均10. 6%的持股比例相比(Mock, 1988),無(wú)疑是太低了。如此低的持股比 例，全然無(wú)法希望把高級(jí)治理人員的利益與公司（股東）的利益緊 緊地捆在一起。第二，我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員持股制度從一 誕生就存在問(wèn)題。這要緊表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：一方面是定位不 明確。高級(jí)治理人員持股僅僅是內(nèi)部職工持股的一個(gè)組成局部， 或是其附屬，并不是一項(xiàng)單獨(dú)的激勵(lì)制度安排，沒(méi)有獨(dú)立的目的 及獨(dú)立的運(yùn)行機(jī)制和體制保障。由于我國(guó)股票一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市 場(chǎng)存在巨大的差價(jià)，持有股份的高級(jí)治理人員幾乎不用付出太大 的努力就可獲利，這關(guān)于年度酬勞并不高的高級(jí)治理

36、人員來(lái)講， 無(wú)疑相當(dāng)豐厚。這就使得我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員的持股變成 了一種福利制度，導(dǎo)致持有公司剩余索取權(quán)產(chǎn)生的激勵(lì)效應(yīng)蕩然 無(wú)存。與西方上市公司高級(jí)治理人員的持股打算相比，我國(guó)上市 公司高級(jí)治理人員的持股有兩個(gè)顯著不同的特點(diǎn)：一、它也是一 種獎(jiǎng)勵(lì)，但這種獎(jiǎng)勵(lì)不是靠表現(xiàn)，而是憑公司正式職員資格就可 獲得；二、這種獎(jiǎng)勵(lì)是針對(duì)過(guò)去的獎(jiǎng)勵(lì)，是一次性的，今后表現(xiàn) 再好可能也可不能有。如此定位不明確的持股制度，僅僅是一種 福利性質(zhì)的補(bǔ)償，并不能起到多大的激勵(lì)作用。另一方面是持股 制度僵硬。我國(guó)現(xiàn)行的法規(guī)規(guī)定，上市公司高級(jí)治理人員在任職 期間不能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)本公司的股票。如此，高管人員除了在公司初次

37、發(fā)行、增發(fā)新股或送配股（這些機(jī)會(huì)特很多）時(shí)能夠取 得公司股票外，沒(méi)有另外增加持股的渠道。另外，為了操縱擴(kuò)容 和提高籌資的效果，國(guó)家對(duì)內(nèi)部職工股的發(fā)行和交易都有嚴(yán)格限 制，同時(shí)中國(guó)證監(jiān)會(huì)于1998年12月下文禁止上市企業(yè)發(fā)行內(nèi)部 職工股。這些最終使得我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員的持股處于一 個(gè)十分僵硬而自我封閉的體系中。.持有不同數(shù)量股份的激勵(lì)一一“區(qū)間效應(yīng)”檢驗(yàn)關(guān)于假設(shè)3,模型的分組回歸結(jié)果如下：(I)高級(jí)治理人員總體股份比例區(qū)間在0,0. 01%)內(nèi)，樣本公司 146 家。R0E= -1. 01 + 5. 31MSR+ e (-0. 34)(0. 29)R =0. 000568 Adj-R =-

38、0. 00637標(biāo)準(zhǔn)誤差二35. 68(2)高級(jí)治理人員總體股份比例區(qū)間在0.01%, 0.05%)內(nèi)，樣 本公司365家。R0E = 3. 66+150. 01MSR+ e (1. 28)(1. 54)R =0. 0065 Adj-R =0. 0037標(biāo)準(zhǔn)誤差二20. 66(3)高級(jí)治理人員總體股份比例區(qū)間在0.05%,0.1%)內(nèi),樣本公司158家。ROE=11. 56-50. 44MSR+ (1.44)(-0.44)R =0. 0012 Adj-R =0. 0052 標(biāo)準(zhǔn)誤差二 19. 97(4)高級(jí)治理人員總體股份比例區(qū)間在0.01%, 100%)內(nèi)，樣 本公司122家。R0E = 9

39、. 29-0. 54MSR+ e(8. 32)(-0. 51)R =0.0021 Adj-R =-0.0062標(biāo)準(zhǔn)誤差二 11. 69從方程和的回歸結(jié)果可知，持股變量MSR的相關(guān)系數(shù)為 正，分不是5. 31和150.01,然而其t統(tǒng)計(jì)量都特不小。從方程 和的回歸結(jié)果來(lái)看，持股變量MSR的相關(guān)系數(shù)為負(fù)，這和我 們的假設(shè)完全相反。這說(shuō)明，高級(jí)治理人員的持股數(shù)量與上市公 司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效不但不存在所謂的“區(qū)間效應(yīng)”，而且高級(jí)治理人員 持股比例越高，與上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的相關(guān)性越差。由此否認(rèn) 假設(shè)3。4.高級(jí)治理人員年度酬勞阻礙因素的檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷臋M截面回歸結(jié)果見(jiàn)表10。從表中可知，公司業(yè)績(jī)變 量ROE的相關(guān)

40、系數(shù)為448. 5, t統(tǒng)計(jì)量也專(zhuān)門(mén)小，因此橫截面多元回歸的結(jié)果和前面所得出的結(jié)論是一致的，即我國(guó)上市公司高級(jí) 治理人員的酬勞與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。公 司規(guī)模變量SIZE相關(guān)系數(shù)的t統(tǒng)計(jì)量在0. 01的置信水平十分顯 著，這和我們的假設(shè)是一致的，即公司規(guī)模與高級(jí)治理人員的酬 勞存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，也確實(shí)是講，公司規(guī)模越大，高級(jí)治 理人員獲得較高酬勞的可能性越大。從持股變量MSR的可能結(jié)果 來(lái)看，其相關(guān)系數(shù)為-3134,這講明高級(jí)治理人員的持股數(shù)量與其 所獲得的酬勞存在負(fù)的相關(guān)關(guān)系，只是變量MSR相關(guān)系數(shù)的t卻 專(zhuān)門(mén)小。從行業(yè)景氣度與高級(jí)治理人員酬勞水平的相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果來(lái) 看

41、，我們覺(jué)察高科技行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、食品業(yè)、制藥業(yè)、公用事 業(yè)、家電業(yè)、商業(yè)、機(jī)械制造業(yè)和綜合類(lèi)上市公司高級(jí)治理人員 酬勞與公司所在行業(yè)有關(guān)，其中表現(xiàn)特不顯著的是高科技行業(yè)、 房地產(chǎn)業(yè)和食品業(yè)。因此我們能夠講，行業(yè)因素阻礙上市公司高 級(jí)治理人員的酬勞水平。假設(shè)4得到局部支持。表10模型的橫截面回歸結(jié)果 TOC o 1-5 h z 變量相標(biāo)t關(guān)系數(shù)準(zhǔn)差 統(tǒng)計(jì)量截距54110.545452148營(yíng)者獵取合法、透明的收入營(yíng)造了良好的政策環(huán)境，并為我國(guó)企 業(yè)高級(jí)治理者的酬勞一一激勵(lì)性契約的重新設(shè)計(jì)和創(chuàng)新鋪平了道 路。中國(guó)上市公司高級(jí)治理層 的激勵(lì)情況如何樣？對(duì)他們采納了 哪些激勵(lì)形式？高級(jí)治理層的酬勞有多

42、少？存在一些什么特點(diǎn)？ 它們是否同代理理論預(yù)測(cè)的那樣，與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在顯著的 正相關(guān)關(guān)系？高級(jí)治理人員的持股比例有多高？是否到達(dá)了相應(yīng) 的激勵(lì)效果呢？這些問(wèn)題的回答將有助于國(guó)家作為最大股東的國(guó) 有企業(yè)有效激勵(lì)機(jī)制的形成。高級(jí)治理層激勵(lì)現(xiàn)狀的總體考察上市公司作為我國(guó)國(guó)有企業(yè)改制的“領(lǐng)頭羊”，不管是經(jīng)營(yíng)業(yè) 績(jī)依舊內(nèi)部的治理機(jī)制都優(yōu)于其他國(guó)有企業(yè)，上市公司高管人員 激勵(lì)的現(xiàn)實(shí)效果，能夠?yàn)榉治鑫覈?guó)企業(yè)內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制提供較有講 服力的證據(jù)?；谶@種考慮，我們對(duì)上市公司1998年年報(bào)中公布 的董事會(huì)成員、總經(jīng)理和監(jiān)事會(huì)成員的酬勞和持股情況進(jìn)行了考 察。我們以1999年4月30日公布年報(bào)的816家A股上市

43、公司為樣本，考慮到極端值對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果的不利阻礙，剔除了凈資產(chǎn)收益率經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)（ROE）（5,）公司規(guī)模（SIZE）（S2）持股比例（MSR）經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)（ROE）（5,）公司規(guī)模（SIZE）（S2）持股比例（MSR） TOC o 1-5 h z 44361.8. 56.5220.0.4.000056 000014 10*-372-0(63)13428. 43高科技行業(yè)（3）29122.5182132543*金融業(yè)（65）15160.4243182595房地產(chǎn)業(yè)（6）26122.14963862電子業(yè)（67）19121.1243720050公用事業(yè)（3）20111.0676817870*建材業(yè)（69）1

44、5121.家電業(yè)（6n）812835562822121.3382228483*22121.5898368583*111.614179*121.873927111.699482*121.392996*120.187256111.785272*111.932101111.840426111.750914120.586062 TOC o 1-5 h z 綜合類(lèi)（6。207661農(nóng)業(yè)（813）163785商業(yè)（SC212888食品業(yè)（5 415）243050交通運(yùn)輸設(shè)備制71造業(yè)（6 16）484機(jī)械制造業(yè)（32017）3175冶金業(yè)（6Q120149紡織業(yè)（。9）149481化工業(yè)（2。）13406

45、4造紙業(yè)（3 2。77867注：*表示0.1水平上顯著*表示0. 05水平上顯著 *表示0. 01水平上顯著結(jié)論與建議從上文的分析能夠看出，我國(guó)上市公司高級(jí)治理人員的年度貨 幣收入低，酬勞結(jié)構(gòu)不合理，形式單一，“零酬勞”、“零持股”現(xiàn) 象嚴(yán)峻，高級(jí)治理人員的酬勞水平和持股數(shù)量與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效 不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。因此，如何設(shè)計(jì)有效的酬勞一一績(jī)效 契約，成為當(dāng)今迫切需要解決的課題。一、改變上市公司高級(jí)治理人員酬勞結(jié)構(gòu)，將以會(huì)計(jì)盈余為基 礎(chǔ)的短期激勵(lì)與以市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)的長(zhǎng)期激勵(lì)相結(jié)合以會(huì)計(jì)盈余為基礎(chǔ)的短期激勵(lì)構(gòu)成高級(jí)治理酬勞的一局部，通 常以差不多工資的形式作為他們維持生活的收入。它往往依照每

46、 股收益等財(cái)務(wù)指標(biāo)的增減變化來(lái)評(píng)價(jià)治理人員的業(yè)績(jī)。假如到達(dá) 目標(biāo)，治理人員依照酬勞一一績(jī)效契約能夠獲得酬勞，由此來(lái)激 勵(lì)他們努力工作，進(jìn)一步提高公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。然而，企業(yè)會(huì)計(jì) 指標(biāo)專(zhuān)門(mén)難全面反映經(jīng)理人員的努力程度，同時(shí)容易為高級(jí)治理 人員所操縱，因此還必須采納以市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)的長(zhǎng)期激勵(lì)，即 引進(jìn)股票期權(quán)。只有長(zhǎng)期激勵(lì)和短期激勵(lì)相結(jié)合，才能解決我國(guó) 上市公司的“資源轉(zhuǎn)移”現(xiàn)象和“59歲”現(xiàn)象，在一定程度上解 決激勵(lì)不相容和激勵(lì)空缺的問(wèn)題。二、改進(jìn)上市公司高級(jí)治理人員的持股制度，逐步推廣股票期權(quán)打算應(yīng)該給上市公司高級(jí)治理人員持投制度重新定位，使之從企業(yè) 內(nèi)部職工股中脫離出來(lái)，成為高級(jí)治理人員的一種

47、長(zhǎng)期激勵(lì)制度。 同意上市公司采納增發(fā)新股、回購(gòu)本公司股份或保存庫(kù)存股票等 形式向高級(jí)治理人員出售股票，并同意新上市企業(yè)以?xún)?yōu)惠的價(jià)格 發(fā)行高級(jí)治理人員股。股票期權(quán)是目前西方上市公司實(shí)行的最重 要的一種長(zhǎng)期激勵(lì)方式，我國(guó)股票市場(chǎng)差不多日趨成熟，相關(guān)的 監(jiān)管框架也已建立，因此，能夠先進(jìn)行試點(diǎn)摸索經(jīng)驗(yàn)，然后再逐 步推廣。三、觀念變革，破除各種舊的觀念對(duì)高級(jí)治理人員激勵(lì)機(jī)制建 立的阻礙由于受打算經(jīng)濟(jì)觀點(diǎn)的阻礙，“不患貧，只患不均”的觀念深 入人心。這在我國(guó)表現(xiàn)最為典型的是企業(yè)高級(jí)治理人員的酬勞不 能超過(guò)一般職工平均收入的“多少多少倍”。然而，作為企業(yè)高級(jí) 治理人員，其所承當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)和壓力，以及其工作的艱辛

48、程度不是 一般職工所能比的。在國(guó)企改革的專(zhuān)門(mén)長(zhǎng)一段時(shí)期里，我們忽視 了優(yōu)秀企業(yè)家對(duì)企業(yè)成敗興衰的重要作用，忽視了對(duì)企業(yè)人力資 本所有者權(quán)益的保護(hù)；沒(méi)有認(rèn)識(shí)到不管從市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的差不多原理 來(lái)講，依舊從現(xiàn)實(shí)生活來(lái)看，企業(yè)家差不多上市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的主角, 是一種重要的人力資本和一種稀缺、珍貴的社會(huì)資源，以致于企 業(yè)經(jīng)營(yíng)者長(zhǎng)期不能在收入上表達(dá)自己的價(jià)值，可謂“又要馬兒跑, 又要馬兒不吃草二結(jié)果，“激勵(lì)空缺”加劇了我國(guó)企業(yè)高級(jí)治理 人員的道德風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)我國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效構(gòu)成了嚴(yán)峻危害。因此， 我們要破除各種舊觀點(diǎn)，一切有利于公司進(jìn)展、有利于股東利益 的激勵(lì)制度都能夠借鑒和利用。四、嚴(yán)格執(zhí)行“先改制，后上市“，進(jìn)一步

49、完善公司的內(nèi)部治 理結(jié)構(gòu)我國(guó)上市公司“零酬勞”、“零持股”現(xiàn)象嚴(yán)峻，這是企業(yè)改制 不完全的直接后果。這不僅阻礙了投資者的投資信心，也不能把 高級(jí)治理人員的利益與公司的利益捆在一起。因此，企業(yè)上市要 嚴(yán)格執(zhí)行“先改制，后上市”，嚴(yán)格遵守“人員、財(cái)務(wù)和生產(chǎn)三獨(dú) 立”的要求，并進(jìn)一步完善公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，以對(duì)高級(jí)治理 人員進(jìn)行有效的激勵(lì)和約束。五、培育有效、穩(wěn)定的資本市場(chǎng)有效、穩(wěn)定的資本市場(chǎng)是激勵(lì)和約束上市公司高級(jí)治理人員的 基礎(chǔ)。假如市場(chǎng)充滿(mǎn)“噪聲”，股票的市場(chǎng)價(jià)格就不能反映公司的 真正價(jià)值，也不能真正衡量高級(jí)治理人員經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，因此也不能 有效地激勵(lì)和約束高級(jí)治理人員。因此，有關(guān)監(jiān)管層要加強(qiáng)對(duì)市

50、場(chǎng)的規(guī)范，審慎調(diào)節(jié)市場(chǎng)供求，倡導(dǎo)理性投資，培育有效和穩(wěn)定的資本市場(chǎng)。低于T000%的3家公司（深華寶T357. 82%、石勸業(yè)-1217. 24、鄭 州百文T184.46%）,共選取了 813家公司。同時(shí)，在分析高級(jí)治 理人員貨幣性酬勞與公司業(yè)績(jī)的相關(guān)性時(shí)，我們剔除了未披露高 級(jí)治理人員年薪的48家公司，以765家公司的數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象; 在分析高級(jí)治理人員持股情況與公司業(yè)績(jī)的相關(guān)性時(shí)，剔除了未 披露高級(jí)治理人員持股情況的22家公司，以791家公司的數(shù)據(jù) 作為研究對(duì)象。概括起來(lái)，我國(guó)上市公司高級(jí)治理層的激勵(lì)情況 存在以下一些特點(diǎn):表1 上市公司高級(jí)治理層分行業(yè)年度貨幣收入描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果 單位：

51、元行業(yè)均值標(biāo)準(zhǔn)誤差中值標(biāo)準(zhǔn)偏差方差峰值區(qū)域最小值最大值樣本電子業(yè)273515.559744. 11205441292685. 28. 57E+1015. 86149786032140153000023房地產(chǎn)業(yè)328148.857772.34223000283025. 58. 01E+10-0. 408985055751795602324紡織業(yè)221405. 327655. 13151100206952.14.28E+103. 86931991093199456高科技366430.369112.92204356390961.71.53E+111.9814101060141010632公用事業(yè)28

52、3772.126439. 99255840206502.94.26E+101.24894735089473561化工業(yè)21414517340. 14177998149165.62.23E+103.04828000082800074機(jī)械制造業(yè)27159923711. 27197891192631.273.71E+103. 2510381280103812866家電業(yè)29904863099.08232755309121. 19.56E+108. 3014604630146046324建材業(yè)230009. 533771.09188517165443. 92.74E+102. 926910042899

53、672000024交通運(yùn)輸設(shè) 備制造業(yè)166829.429362.63127649163484. 192.68E+103. 95715529071552931金融業(yè)248300126104.8138500252209. 76.36E+103.67531000926006236004農(nóng)業(yè)232783.141713.5187000161555.72.61E+102. 50655300065530015商業(yè)279286. 625084. 84220800236649.95. 6E+103. 6510984480109844889食品業(yè)317797.247101.26278552225889. 75.

54、1E+100. 76896300089630023冶金業(yè)209240.829662.59144445201181. 54.05E+105.00957133095713346造紙業(yè)142809.81955214695070495.724.97E+100.81271169027116913制藥業(yè)294816.645583. 44221868241204.95. 82E +1013. 48130431240688134500028綜合類(lèi)278554.624805. 97193872283917. 38. 06E+107.07162231801622318132全部樣本261952.78602. 47

55、193872237932.55.66E+107. 08162231801622318765注：1.資料來(lái)源：1999年1月至4月的中國(guó)證券報(bào)、上海證券報(bào)和證券時(shí)報(bào)公開(kāi)披露的上市公司年度財(cái)務(wù)報(bào)告。下同。.本表中的高級(jí)治理層貨幣收入包括董事會(huì)成員、總經(jīng)理、總裁、副總經(jīng)理、副總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)、總工程師、總經(jīng)濟(jì)師、總農(nóng)藝師、董事會(huì)秘書(shū)和監(jiān)事 會(huì)成員的年度收入。下同。.有少數(shù)上市公司局部治理人員領(lǐng)取收入的時(shí)刻缺乏一 年，因此在統(tǒng)計(jì)高級(jí)治理層收入時(shí)予以排除。下同。.有些上市公司局部治理人員的貨幣酬勞是用美元或港 幣支付，在統(tǒng)計(jì)過(guò)程用1998年12月31日中國(guó)人民銀行公布的匯率予以折算。下同。.有小局部上市公司（如深天地、深特力和深石化）對(duì) 董事長(zhǎng)和（或）總經(jīng)理實(shí)行年薪制，它們?cè)谀甓蓉?cái)務(wù)報(bào)告中批露到：由于對(duì)董事長(zhǎng)和總經(jīng)理實(shí)行 年薪制，因此報(bào)告中顯示的只是他們的年度差不多工資，而年度工資結(jié)算要待有關(guān)部門(mén)批準(zhǔn)后再核 定。因此我們所獲得的這些公司董事長(zhǎng)和總經(jīng)理的年度貨幣收入數(shù)據(jù)并不是其真實(shí)的酬勞，只是由于 這些公司數(shù)量專(zhuān)門(mén)少，并不阻礙總體結(jié)論的真實(shí)性。下同。一、