金融市場機制理論

1、1第六章 金融市場機制理論第一節(jié) 證券市場價格與市場效率2一、有價證券的面值與市值有價證券票面載明的價值,即是面值。有價證券在交易過程中所形成的市場價格，即是市值。 有價證券的市場價格經(jīng)常受到各種因素的影響，總是波動不定的。通常在金融市場中，有價證券的面值與市值是不相同的。 3二、證券價格指數(shù)證券價格指數(shù)是由證券交易所或金融服務(wù)機構(gòu)編制的，用來描述證券市場價格水平總體變化情況的供參考的數(shù)字指標。股票價格指數(shù)債券價格指數(shù)4股票價格指數(shù)的計算 股票價格指數(shù)就是用以反映整個股票市場上各種股票市場價格的總體水平及其變動情況的指標。簡稱為股票指數(shù)。它是由證券交易所或金融服務(wù)機構(gòu)編制的表明股票行市變動的一

2、種供參考的指示數(shù)字。 它是選取有代表性的一組股票，把他們的價格進行加權(quán)平均，通過一定的計算得到。各種指數(shù)具體的股票選取和計算方法是不同的。5計算股票指數(shù)，要考慮三個因素： 一是抽樣成份股，二是加權(quán)三是計算程序 6世界上幾種著名的股票指數(shù) 道.瓊斯股票指數(shù)標準-普爾股票價格指數(shù)紐約證券交易所股票價格指數(shù)日經(jīng)道.瓊斯股票指數(shù)金融時報股票價格指數(shù)法國巴黎CAC指數(shù)德國法蘭克福DAX指數(shù)香港恒生指數(shù)7三、有效市場理論（EMA） 有效市場理論，又稱有效市場假說（Efficient Markets Hypothesis，EMH），是理性預期學派理論的一個重要組成部分，也是現(xiàn)代金融經(jīng)濟學的理論基石之一。 1

3、970年 美國經(jīng)濟學家尤金法瑪（Eugene F. Fama）首次在 有效資本市場：理論和實證研究回顧中系統(tǒng)提出有效市場假說。820世紀初，路易斯巴舍利耶發(fā)現(xiàn)股票收益率波動的數(shù)學期望值總是為零 1964年，奧斯本提出“隨機漫步理論” ，認為股票價格的變化類似于化學中的分子“布朗運動”1970年，法瑪研究發(fā)現(xiàn)股票價格收益率序列在統(tǒng)計上不具有記憶性，所以投資者無法根據(jù)歷史的價格來預測其未來的走勢。 9市場效率的含義 金融市場的一個重要功能是傳遞信息。傳遞信息的效果，最后集中地反映在證券的價格上。按照市場效率假說，資本市場的有效性，是指時常根據(jù)新的信息迅速調(diào)整價格的能力。有效性的基本假設(shè)是證券存在一

4、種客觀的均衡價值，若股價已反映所有的信息，價格將趨向于均衡價值。 10市場的分類 信息量大小和信息傳播速度影響著市場的有效性。根據(jù)可獲得的信息量的類型和大小可以將資本市場的有效性分為弱有效、半強有效和強有效三種。11弱型有效市場（weak Form efficiency） 價格只包括以往價格的信息集，包括股票的成交價、成交量、賣空金、融資金融等 。 半強型有效市場(SemiStrong Form Efficiency) 價格包括以往價格信息和和其他共享信息這些信息有成交價、成交量、盈利資料、盈利預測值，公司管理狀況及其它公開披露的財務(wù)信息等。 強型有效市場(Strong Form of Eff

5、iciency Market) 價格不僅包括歷史信息和公開信息，還有內(nèi)幕信息。三種市場間的關(guān)系弱型有效市場歷史信息半強型有效市場 全部公開信息強型有效市場所有公開信息和企業(yè)內(nèi)部信息13研究有效市場的意義 投資者都力圖利用可獲得信息獲得更高的報酬，而在一個充滿信息競爭和信息交流的社會里，市場上的信息是眾所周知的并且能迅速地傳播到所有的參與者。 證券價格對新的市場信息的反應(yīng)是迅速而準確的，證券價格能夠反映全部的信息，市場競爭使得證券價格從一個均衡水平迅速過渡到另一個均衡水平，投資者不可能利用任何已知信息獲得額外收益。14若市場是弱有效的，即存在高度信息不對稱、提前掌握大量消息或內(nèi)部消息的投資人就可

6、以比別人更準確地識別證券的價值，并在價格與價值有較大偏離程度的情況下，通過買進或賣出，獲取超額利潤。15對有效市場理論的挑戰(zhàn) 有效市場理論模型和范式都是建立在理性人這樣一種微觀基礎(chǔ)上研究市場的，忽略了對投資者實際決策行為的分析，事實研究表明，金融市場中存在著許多與有效市場相悖的現(xiàn)象。 對其存在的種種缺陷的挑戰(zhàn)是近幾十年來金融學理論研究最為熱烈的議題，特別是行為金融學的興起和大量研究成果的涌現(xiàn)是這一發(fā)展方向的充分體現(xiàn)。16 第二節(jié) 證券價值評估一、證券價值評估及其思路證券市場上，證券價格無論怎樣變化一般均會圍繞其內(nèi)在價值而形成有規(guī)律的變化區(qū)間。估算證券內(nèi)在價值的重要方法之一現(xiàn)金流貼現(xiàn)法債券價值評

7、估 根據(jù)債券的未來現(xiàn)金流，可將債券價值的計算公式歸納如下幾種：到期一次性支付本息的債券PB = A（1+ r）n 其中： PB債券價格 A債券到期時本利和 r 貼現(xiàn)率 n債券到期剩余期限18PB = + + +C（1+r）C（1+r）2 （1+r）nC （1+r）nF其中： PB債券價格 C每年支付利息 F債券面值 r 貼現(xiàn)率 n債券到期剩余期限 定期付息，到期還本的債券息票債券 PB = （1+ r） n i=1n C+F （1+ r）n19定期付息，沒有到期日的債券永久性債券 PB = Cr其中： PB債券價格 C每年支付利息 r 貼現(xiàn)率股票的價值評估 股票價值的計算公式歸納如下幾種：優(yōu)先

8、股 (等同于永久性債券計算公式)PB = Cr其中： PB股票價格 C每年支付股息 r 貼現(xiàn)率21PS = + + D1（1+r）D2（1+r）2 其中： Pt股票價格 Dt第t期現(xiàn)金紅利 r 貼現(xiàn)率 普通股 =（1+ r） t t=1 Dt 市盈率（PE）市盈率(price earning ratio)即是股票的市場價格與每股盈利的比值 例如：某公司普通股收市價為11元，其年度每股稅后利潤為元，則其市盈率為。利用市盈率計算股票價值公式 股票價值= 市盈率X 預期每股贏利市盈率是股票投資時進行估值的一個主要參考指標23第三節(jié) 風險與投資一、金融市場上的主要風險風險的內(nèi)涵 風險 即指資產(chǎn)及其收益

9、未來受到損失或獲益的可能性 收益的可能性損失的可能性24風險更一般的解釋：風險是指由于各種不確定因素的存在，而使得資產(chǎn)價值及其收益蒙受損失的可能性。金融風險的類型市場風險(market risk)信用風險(credit risk)流動性風險(liquidity risk)操作風險(operational risk)法律風險(legal risk)政策風險(policy risk)26道德風險( moral hazard )道德風險泛指那些因交易雙方在合約簽定之后因為存在著信息不對稱所引至其中一方發(fā)生損失的可能性。金融市場上籌資者和投資者之間也存在著信息不對稱的問題27二、風險的度量1952年，

10、美國經(jīng)濟學家Markowitz首創(chuàng)性地提出了資產(chǎn)組合理論 ，利用均值方差組合模型使投資風險可以數(shù)量化。風險(risk)是未來結(jié)果的不確定性，即是各種未來投資收益率與期望收益率的偏離程度。28投資收益率 r = C+（P1 P0） P0其中： C 投資的資產(chǎn)收入 P0和P1 資產(chǎn)期初和期末價格29期望收益率 Pi rin i=1 r = 其中： r 期望收益率 Pi 是投資第i種收益率出現(xiàn)的概率 ri 是投資未來第i種可能的收益率30未來投資收益率與期望收益率的偏離程度 標準差 = ri -r2 Pi 1/2ni=131例題假定投資人要在、三種資產(chǎn)中選擇一種資產(chǎn)進行投資。估計第二年每種資產(chǎn)的收益

11、率可能有四種結(jié)果及與之相對應(yīng)的確定概率，那么投資者投資、三種資產(chǎn)的的風險程度如何？PPPrrr0.50.50.50.51其中： r 收益率 ； P- 收益實現(xiàn)的概率33解：A、B、C的期望收益率分別是 rA = 0.20 X 0.5+0.14 X 0.5+0.10 X 0.5+0.04 X 0.5=12% rB = 1.00 X 0.05+0.60 X 0.0+0.10 X 0.70+（-1.00 ）X 0.05=19%rC = 0.40 X 0.10+0.20 X 0.30+0.05 X 0.40+0.00 X 0.0=12%A、B、C資產(chǎn)的風險度分別是 A C 34三、資產(chǎn)組合風險資產(chǎn)組合

12、（Portfolio），是指投資者將不同的資產(chǎn)按照一定比例組合在一起作為投資對象。與單項資產(chǎn)相同，由多項資產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)組合的風險也是由其收益的標準差或方差來衡量的。資產(chǎn)組合的風險并不是構(gòu)成該組合的各項資產(chǎn)的風險（標準差或方差）的權(quán)重平均。35當投資者以資產(chǎn)組合方式進行投資時，考察其投資風險就必須要考量這多種資產(chǎn)之間的相互關(guān)系： 正相關(guān)負相關(guān)不相關(guān)36資產(chǎn)組合期望期望收益率 wi rin i=1 r P = 其中： r P資產(chǎn)組合期望收益率 wi 是第i種資產(chǎn)所占的比重 ri 是第i種資產(chǎn)的期望收益率37資產(chǎn)組合風險的一般公式 P = 1/2i=1n wi2 i2 + 2 wi wj i j i

13、j0ij n其中: P 組合的風險度，下標j表示第j種資產(chǎn) ij 第j種資產(chǎn)收益率和第i種資產(chǎn)收益率之間相關(guān)系數(shù) 38例如，由兩項資產(chǎn)（和）構(gòu)成的資產(chǎn)組合的標準差是： P = 1/2 a2 A2 + b2 B2 +2ab ABAB其中，2abABAB表示這兩項資產(chǎn)的收益相互影響，共同運動對組合風險的相互影響，且影響的大小由相關(guān)系數(shù) AB反映的。39 兩項資產(chǎn)之間的相關(guān)關(guān)系是由它們的相關(guān)系數(shù)決定的，-1 1當-1 0時，兩項資產(chǎn)負相關(guān)，收益呈反方向變化；當 = 0時，兩項資產(chǎn)不相關(guān)，收益變化之間無聯(lián)系；當0 1時，兩項資產(chǎn)正相關(guān)，收益呈同方向變化；、呈負相關(guān)關(guān)系時間(月)02864收益(%)10

14、12345678910AABB、呈正相關(guān)關(guān)系時間(月)02864收益(%)101234567891042分析： 將A、B兩種資產(chǎn)組合在一起后， 若、兩種資產(chǎn)的收益變化呈負相關(guān)關(guān)系，則組合的收益變化幅度比A、B兩項資產(chǎn)各自收益變化幅度顯著減少； 若、兩種資產(chǎn)的收益變化呈正相關(guān)關(guān)系，則組合的收益變化幅度并未有顯著變化。43結(jié)論：正相關(guān)關(guān)系越強，通過資產(chǎn)組合方式投資降低風險的程度就越低，反之，負相關(guān)關(guān)系越強，通過資產(chǎn)組合方式投資降低風險的程度就越低高。44 四、投資分散化與風險分散投資是規(guī)避風險的最重要方法之一 “他無疑是一個聰明人，他未雨綢繆，并且不把所有的雞蛋放在一個籃子里?！比f提斯，1605

15、 “愚蠢的人說，不要把所有的雞蛋放在一個籃子里；而聰明的人卻說，把你的雞蛋放在一個籃子里，然后看管好那個籃子。” 馬克吐溫，1894 45分散投資并不可以消除所有的風險系統(tǒng)風險（systematic risk）是指由于某種全局性的共同因素引起的投資收益的可能變動,這些共同因素會對所有企業(yè)產(chǎn)生不同程度的影響,是不可能通過多樣化投資而分散,因此又稱為不可分散風險。 系統(tǒng)風險政策風險經(jīng)濟周期性波動風險利率風險購買力風險47非系統(tǒng)風險(nonsystematic risk)是指只對某個行業(yè)或個別公司的證券產(chǎn)生影響的風險，它通常是由某一特殊因素引起的，與整個證券市場的價格不存在系統(tǒng)的、全面的聯(lián)系，而只對個別或少數(shù)證券的收益產(chǎn)生影響。非系統(tǒng)風險可以通過分散投資來抵消回避，因此，又稱為可分散風險或可回避風險。 非系統(tǒng)風險信用風險經(jīng)營風險財務(wù)風險總風險系統(tǒng)風險非系統(tǒng)風險政策風險經(jīng)濟周期性波動風險利率風險購買力風險信用風險經(jīng)營風險財務(wù)風險資產(chǎn)組合中的系統(tǒng)風險與非系統(tǒng)風險與組合資產(chǎn)數(shù)量的關(guān)系資產(chǎn)組合風險總風險系統(tǒng)風險非系統(tǒng)風險組合資產(chǎn)種類051適當分散投資的意義在于消除非系統(tǒng)風險，從而降低整體風險。52五、有效資產(chǎn)組合與最佳資產(chǎn)組合資產(chǎn)組合理論假設(shè)投資者必須能夠?qū)Ω黜椯Y產(chǎn)及其組合的風險與收益進行定量描述投資者按照其對投資所具有的期望收益和風險程度的估計做出投資決策，即投資者的效