政策和車型有望雙驅(qū)動(dòng)尋找新技術(shù)和高彈性標(biāo)的

1、引言新能源汽車的發(fā)展不僅是一場(chǎng)“藍(lán)天保衛(wèi) 戰(zhàn)”，更是全球產(chǎn)業(yè)鏈的利潤(rùn)再分配。受 中歐加速?zèng)_擊，美國(guó)或有望迎來(lái)拐點(diǎn)。4請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明5引言：頂層設(shè)計(jì)不同造成了中美歐電動(dòng)化進(jìn)展差距，能源革命的背后是產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)的再分配資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)、marklines、天風(fēng)證券研究所13%12%6%3%1%4%0%10%從結(jié)果來(lái)看，中、歐EV滲透率已越10%臨界點(diǎn)，美國(guó)徘徊在5%以下。2020年5月中、歐、美EV滲透率分別為6%、3%、1%，中歐 進(jìn)入加速期，截至2020年6月，中、歐滲透率突破10%，分別為13%、12%，根據(jù)我們?nèi)ツ陥?bào)告復(fù)盤智能手機(jī)，看電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)投資 邏輯所寫，類似智能

2、手機(jī)和suv，新能能源汽車的發(fā)展也符合典型的“S”曲線。智能手機(jī)和suv加速臨界點(diǎn)為15%，而我們認(rèn)為考 慮電動(dòng)車既受供給側(cè)競(jìng)爭(zhēng)力、車型經(jīng)濟(jì)性，也受政策市影響，加速臨界點(diǎn)有望在10%左右。目前中、歐進(jìn)入加速階段，而美國(guó)仍在 5%以下徘徊。電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展不僅是一場(chǎng)“藍(lán)天白云”保衛(wèi)戰(zhàn)，更是新一輪能源背后的產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)再分配。對(duì)中國(guó)而言是一次重要的彎道超 車機(jī)會(huì)，而經(jīng)過(guò)政策市車型市，國(guó)內(nèi)逐步培養(yǎng)了一批以“寧德時(shí)代”為代表的逐步具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的供應(yīng)鏈。歐洲作為油車時(shí) 代重要的既得利益者，也是在2020年排除萬(wàn)難全面擁抱電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈。而美國(guó)面臨的問(wèn)題是對(duì)傳統(tǒng)能源的路徑依賴，因此在電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展中一直

3、態(tài)度曖昧、較為曲折，其中奧巴馬政府支持新能源特朗普政府支持石油能源拜登政府領(lǐng)導(dǎo)下又重新支持新能源。與此同時(shí)，中歐新能源車的加速一定程度上對(duì)美國(guó)形成沖擊， 因此，我們認(rèn)為美國(guó)的電動(dòng)化有望接下來(lái)迎來(lái)重要拐點(diǎn)。圖：中美歐EV滲透率%20%歐洲中國(guó)美國(guó)1、復(fù)盤中、歐，電動(dòng)車滲透率超10時(shí)加 速6請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明7中國(guó)：2020年前新能源汽車發(fā)展高度依賴政策資料來(lái)源：工信部、乘聯(lián)會(huì)、天風(fēng)證券研究所2020年前國(guó)內(nèi)電動(dòng)車銷量增長(zhǎng)主要依賴補(bǔ)貼政策，隨著19年補(bǔ)貼 大幅退坡，度電補(bǔ)貼從1200元下降到550元，18-20年國(guó)內(nèi)電動(dòng)車 銷量基本無(wú)增長(zhǎng)，三年銷量分別為122、121、129萬(wàn)

4、輛。而往后看，2020年-2022年補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)分別在上一年基礎(chǔ)上退坡10%、20%、30%，2023年將不再有補(bǔ)貼。表：國(guó)內(nèi)電動(dòng)車補(bǔ)貼政策528112112956%12250%-1%7%60%50%40%30%20%10%0%-10%0204060801001201402016年A2017年A2018年A2019年A2020年A圖：中國(guó)電動(dòng)車分銷量、增速（萬(wàn)輛、%）中國(guó)YoYBEV乘用車補(bǔ)貼政 策標(biāo)準(zhǔn)2018年2019年2020年2020年變化2021年2022年金額計(jì)算公式Min里程補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)， 車輛帶電量度電補(bǔ)貼電池系統(tǒng)能量密度調(diào)整系數(shù)車輛能耗調(diào)整系數(shù)度電補(bǔ)貼（元）1200.0550.0500

5、.0度電補(bǔ)貼下降10400280續(xù)航里程（KM）/金額(萬(wàn)元）150R2001.50.00門檻從250公里提 高至300公里，補(bǔ) 貼金額下降10200R2502.40.00250R3003.41.80300R4004.51.81.621.300.91R4005.02.52.251.801.26技術(shù)要求-能量密度（Wh/kg）/系數(shù)E1050.00.00無(wú)變化105E1200.60.00120E1251.00.00125E1401.00.80.8140E1601.10.90.9E1601.21.01百公里電耗優(yōu)于政策門檻0 實(shí)際Q50.50.00.8公式變化，實(shí)際要求小幅提升5 Q101.00.

6、010 Q201.00.8120 Q251.01.0125 Q351.11.01.1Q351.11.11.1百公里電耗Y門檻 計(jì)算公式m1000kg時(shí)，百公里電耗Y0.0126m+0.45；10001600kg時(shí)，Y0.0045m+12.33。m1000 kg時(shí)，百公里電耗 Y=0.0112m+0.4； 1000m1600 時(shí) ，Y=0.0078m+3.8；m 1600 時(shí)，Y=0.0044m+9.248中國(guó)：2020年Q2起，車型供給逐步接棒政策成為行業(yè)重要的驅(qū)動(dòng)因素國(guó)產(chǎn)特斯拉4月降價(jià)至27萬(wàn)，10月LFP定價(jià)24.99萬(wàn)分別引爆5月、11月銷量。五菱宏光MINI 7月上市，9月銷量破2萬(wàn)，

7、11月破三萬(wàn)； 比亞迪漢7月上市，11月銷量破萬(wàn)；歐拉黑貓7月上市，12月銷量破萬(wàn)。和主流車型放量周期一致，國(guó)內(nèi)電動(dòng)車滲透率在去年10月開始加速，目前在15%左右。資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)、天風(fēng)證券研究所圖：中國(guó)電動(dòng)乘用車月度銷量（萬(wàn)輛、%）圖：中國(guó)電動(dòng)車滲透率（%，零售口徑）圖：2020年主流車型月度銷量（萬(wàn)輛、%，黃色陰影表示銷量上了一個(gè)臺(tái)階）1.57.18.612.514.418.221.010.020.218.319.822.7 22.2-452.3% -70% -52%-36%5.4 5.9 -26% -35%21%10.08.1 41%91%120% 130%52%16.5280%553%

8、275%211%178% 164% 175%-65%251%9% 21% 21% -6% 24% 24% 16% 26% 16%-21% -39%102%-9%8% 15% -2%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%0.05.010.015.020.025.0202001202002202003202004202005202006202007202008202009202010202011202012202101202102202103202104202105202106202107乘用車銷量YOYQOQ5%2.4%5.7%5.2%3.9% 4.2%5.0%

9、 5.2%5.5% 5.8%6.7%8.2%9.1%7.2%8.2%10.6%10.0%11.5%14.6% 14.8%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2019年2020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-079歐洲-供給端：嚴(yán)格碳排要求驅(qū)動(dòng)車企電動(dòng)化進(jìn)程加速資料來(lái)源： 各車企年報(bào)、歐盟委員會(huì)、天風(fēng)證券研究所歐洲針對(duì)乘用車設(shè)定了特定的碳排目標(biāo)，隨著時(shí)間的推移碳排標(biāo)準(zhǔn)逐

10、漸嚴(yán)格。電動(dòng)車如BEV碳排為0可顯著降低企業(yè)平均碳排。 此外，歐洲為促進(jìn)電動(dòng)車的發(fā)展，對(duì)碳排放50g/km的車型設(shè) 定超級(jí)乘數(shù)，本質(zhì)上是加大電動(dòng)車在和燃油車計(jì)算平均碳排的權(quán)重。各車企每年會(huì)有特定的碳排目標(biāo)，在此標(biāo)準(zhǔn)的約束下，歐洲車 企也在加速電動(dòng)化。圖：歐洲碳排政策車企規(guī)劃大眾2025年推出80多種新型電動(dòng)汽車，包括50款BEV和30款PHEV；到2025年BEV將占到集團(tuán)全球銷量的25，到2030年全車型電氣化寶馬2023年前推出25款電動(dòng)汽車，BEV12款，PHEV13款PSA兩年內(nèi)（到2021年）推出15款電動(dòng)汽車，包括8款PHEV和7款BEV；預(yù)期到2025年實(shí)現(xiàn)全電動(dòng)化。雷諾到202

11、2年推出8款電動(dòng)車（和12款電氣模型）。日產(chǎn)到2022年累計(jì)推出20款電動(dòng)車表：歐洲車企電動(dòng)化規(guī)劃10歐洲-政策：碳排強(qiáng)約束下，我們預(yù)計(jì)歐洲21、22年銷量在194、244萬(wàn)輛資料來(lái)源：歐盟委員會(huì)、天風(fēng)證券研究所11歐洲-政策：20H1疫情下德國(guó)、法國(guó)相繼加大補(bǔ)貼力度，21H1法國(guó)逐步退坡資料來(lái)源：EAFO、天風(fēng)證券研究所12補(bǔ)貼退坡不改滲透率，目前德國(guó)滲透率保持在20%+，英國(guó)、法國(guó)在15%+資料來(lái)源：德國(guó)聯(lián)邦機(jī)動(dòng)車辦公室、CCFA、英國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)、UFV、bilsweden、marklines、天風(fēng)證券研究 所歐洲主要銷量由德法英貢獻(xiàn)，德國(guó)、法國(guó)于6月開始實(shí)行 補(bǔ)貼新政，政策立即傳導(dǎo)到銷

12、量，滲透率在6月開始加速 提升，目前德國(guó)滲透率維持在20%+，英國(guó)、法國(guó)維持在 15%+。7月環(huán)比下滑主要系季節(jié)因素。歐洲各國(guó)銷量環(huán)比下滑較 大，但主要系：1）6月是二季度末，有沖量效應(yīng)，可類比 3月和4月情況；2）7、8月是歐洲汽車消費(fèi)淡季，如法國(guó) 乘用車銷量環(huán)比下滑42%，而從滲透率看基本環(huán)比持平。表：歐洲分國(guó)家月度銷量（萬(wàn)輛、%）圖：歐洲分國(guó)家月度滲透率（%）7%9%8%7%8%11%13%16%18%21%27%23% 24% 24%22% 22%7%11%12%7%9%9%10% 11%19%12%13%16%6%8% 6%8%3%34%16%10% 9%10% 10%12% 12%

13、15% 16%22%23% 21%13%14% 16% 14%15%13%17% 15%16%17%17%0%5%10%15%20%25%30%35%40%德國(guó)法國(guó)英國(guó)2、美國(guó)市場(chǎng)亟待爆發(fā)：車型+政策有望雙 輪驅(qū)動(dòng)13請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2.1 政策因素14請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明過(guò)去政策1、單車補(bǔ)貼：集團(tuán)累計(jì)銷量達(dá)20萬(wàn)開始退坡，一年內(nèi)全部退完2、碳排政策：自16年起美國(guó)碳排實(shí)際高于目標(biāo)值，但受益于累 計(jì)積分，達(dá)標(biāo)難度不大；但隨著累計(jì)積分逐漸消耗+到期，21年 起減排壓力逐漸加大15請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明16聯(lián)邦補(bǔ)貼：積累銷量達(dá)20萬(wàn)輛開始退坡

14、，現(xiàn)在特斯拉、通用均無(wú)法享受補(bǔ)貼資料來(lái)源：美國(guó)國(guó)稅局、各車企年報(bào)、edmunds、天風(fēng)證券研究所美國(guó)聯(lián)邦對(duì)于新能源汽車的補(bǔ)貼始于2009年，補(bǔ)貼方式為稅收抵免，上限為7500美金。 稅收抵免的數(shù)額可以直接減少個(gè)人的各項(xiàng)納稅，因此該政策可看作給消費(fèi)者以抵稅數(shù)額 等量的現(xiàn)金補(bǔ)貼。單一車企補(bǔ)貼總車輛達(dá)20萬(wàn)輛時(shí)，該季度和下個(gè)季度仍可享受補(bǔ)貼，此后開始退坡，在1 年內(nèi)退坡完畢。1年退坡期間，前半年可獲得標(biāo)準(zhǔn)量50%的抵稅金額，后半年可獲得標(biāo)準(zhǔn) 量25%的抵稅金額，1年后該車企不再獲得該補(bǔ)貼。目前，特斯拉、通用已達(dá)到20萬(wàn)輛限制，處于無(wú)聯(lián)邦補(bǔ)貼狀態(tài)，福特還未達(dá)上限。表：美國(guó)主要在售電動(dòng)車補(bǔ)貼金額（美元）

15、表：美國(guó)聯(lián)邦補(bǔ)貼政策2009年新能源車補(bǔ)貼法案補(bǔ)貼方式以稅收抵免的方式進(jìn)行補(bǔ)貼，美國(guó)個(gè)人納稅擁有抵稅制度“tax credit”，購(gòu)買電動(dòng)車獲得的抵稅金額能夠直接抵減個(gè)人的各項(xiàng)納稅，因此相 當(dāng)于直接給予個(gè)人現(xiàn)金補(bǔ)貼補(bǔ)貼金額要求最低電量5Kwh，最低補(bǔ)貼金額2500美元/輛，帶電量5Kwh部分，每Kwh抵稅417美元，抵稅上限為7500美元/輛車企退坡門檻單一車企補(bǔ)貼總車輛達(dá)20萬(wàn)輛時(shí)，該季度和下個(gè)季度仍可享受補(bǔ)貼，此后開始退坡退坡機(jī)制一年退坡期，前兩個(gè)季度為退坡前50的補(bǔ)貼金額（3750美金），第三、四季度為退坡前25的補(bǔ)貼金額（1875美金），一年后退坡完畢。主要企業(yè)情況特斯拉在2018年7

16、月初達(dá)到累計(jì)電動(dòng)車總銷量20萬(wàn)輛，2019年1月1日開始退坡，2020年1月1日開始不再獲得聯(lián)邦補(bǔ)貼。通用汽車在2018年Q4達(dá)到累計(jì)電動(dòng)車總銷量20萬(wàn)輛，2019年4月1日開始退坡，在2020年4月1日開始不再獲得聯(lián)邦補(bǔ)貼。其他制造商距離退坡機(jī)制仍有差距，暫時(shí)可以享受補(bǔ)貼車型抵稅金額特斯拉Model Y0特斯拉Model 30特斯拉Model S0特斯拉Model X0雪佛蘭BOLT0福特野馬E7500日產(chǎn)LEAF7500奧迪e-tron7500大眾ID47500保時(shí)捷TAYCAN7500現(xiàn)代Kona EV7500現(xiàn)代loniq EV7500豐田Prius PHV4502克萊斯勒 Pacif

17、ica7500奧迪Q5 PHEV6712本田Clarity750017地區(qū)補(bǔ)貼：直接給予單車補(bǔ)貼的州較少，且力度較弱資料來(lái)源：美國(guó)州議會(huì)官網(wǎng)、天風(fēng)證券研究所除了聯(lián)邦的全國(guó)性補(bǔ)貼，部分州有自己的電動(dòng)車補(bǔ)貼政策，包括直接的單車補(bǔ)貼、二手車補(bǔ)貼、充電優(yōu)惠等。分地區(qū)看，有直接給予單車補(bǔ)貼的州較少，且力度較弱，如補(bǔ)貼力度最大的加州BEV補(bǔ)貼在2500美元，PHEV在1000美元。表：美國(guó)州補(bǔ)貼政策地區(qū)政策加利福尼亞州1.2500美元BEV補(bǔ)貼，1000美元PHEV補(bǔ)貼購(gòu)買二手電動(dòng)車1000美元折扣非高峰時(shí)段EV充電可享受電力折扣洛杉磯地區(qū)購(gòu)買EV1500美元補(bǔ)貼內(nèi)華達(dá)州EV非用電高峰時(shí)段充電優(yōu)惠電動(dòng)校車

18、補(bǔ)貼75免除新能源車停車費(fèi)和排放測(cè)試伊利諾伊州EV非用電高峰時(shí)段充電優(yōu)惠電動(dòng)校車享受優(yōu)惠免除新能源車停車費(fèi)和排放測(cè)試佛羅里達(dá)州電動(dòng)汽車每輛100美元補(bǔ)貼、房屋充電設(shè)備每戶200美元補(bǔ)貼新罕布什爾州二手BEV1000美元折扣、二手PHEV600美元折扣充電器每個(gè)2500美元補(bǔ)貼享受充電優(yōu)惠科羅拉多州購(gòu)買BEV稅收抵免4000美元充電設(shè)備每個(gè)補(bǔ)貼500美元，免除安裝費(fèi)用俄亥俄州免除車輛排放檢測(cè)充電設(shè)備享受補(bǔ)貼哥倫比亞特區(qū)1.充電設(shè)施每戶1000美元稅收抵免，公共充電設(shè)施10000美元稅收抵免 2.免除排放檢測(cè)和新能源汽車注冊(cè)費(fèi)康涅狄格州1.2000美元BEV補(bǔ)貼和1000美元PHEV補(bǔ)貼2.購(gòu)買二

19、手BEV1000折扣美元，二手PHEV折扣500美元18對(duì)于燃油車碳排放，美國(guó)有兩套并行的政策，分別是NHTSA 制定的燃油經(jīng)濟(jì)性和EPA制定的碳排標(biāo)準(zhǔn)。雖然定義不同，但是二者目 標(biāo)值可進(jìn)行換算，本質(zhì)上都是在降低車輛碳排放。燃油經(jīng)濟(jì)性和碳排標(biāo)準(zhǔn)和考核車型均為：國(guó)產(chǎn)乘用車、進(jìn)口乘用車及輕型卡車三類。其中乘用車包括轎車與部分SUV （重量不足6000磅），輕型卡車指8500磅以下的卡車（主要指皮卡），輕卡在考察的車型占比約40-50%，而歐洲、中國(guó)只考察乘用車。資料來(lái)源： NHTSA、EPA，天風(fēng)證券研究所強(qiáng)約束：燃油經(jīng)濟(jì)性和碳排兩條并行政策，考核乘用車和輕型卡車圖：美國(guó)車型分類標(biāo)準(zhǔn)表：美國(guó)碳排標(biāo)

20、準(zhǔn)和燃油經(jīng)濟(jì)性定義對(duì)比標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)燃油經(jīng)濟(jì)性（CAFE）碳排放（GHG）制定官方NHTSA（美國(guó)公路安全管理局）EPA（美國(guó)環(huán)境保護(hù)署）定義一加侖油跑X英里每英里碳排X克單位mpg克/英里（g/mi）19積分計(jì)算：每類車型中達(dá)標(biāo)超額部分每0.1mpg獲得1積分，因此積分計(jì)算公式=產(chǎn)量10（實(shí)際mpg - 標(biāo)準(zhǔn)mpg）積分結(jié)轉(zhuǎn)與交易：結(jié)轉(zhuǎn)主要有兩種類型，1）積分結(jié)轉(zhuǎn)（carry forward），車企當(dāng)年多余積分可結(jié)轉(zhuǎn)至后續(xù)5年。2）積分透 支（carry back），企業(yè)可提前透支3年內(nèi)的積分。同一車企不同類別車型（乘用車、輕型卡車）積分可以轉(zhuǎn)換，車企間積 分可交易。積分不足罰款：每積分不足罰款5

21、.5美金，即每mpg不足罰款55美金，公式=$5.5 （車企實(shí)際mpg - 標(biāo)準(zhǔn) mpg）10 總產(chǎn)量，2022年起，該罰款將上升為每mpg14美金（歐洲罰款為：超過(guò)碳排95g/km，每克罰款95歐元）。表：美國(guó)CAFE政策與歐洲中國(guó)對(duì)比燃油經(jīng)濟(jì)性：采取積分制，可結(jié)轉(zhuǎn)、透支、交易，積分不足會(huì)罰款美國(guó)歐洲中國(guó)罰款政策$5.5 （車企mpg - 標(biāo)準(zhǔn) mpg）10 總 產(chǎn)量N95上牌乘用車數(shù)量（N為 碳排超標(biāo)數(shù)值，單位g/km）積分結(jié)算主要有兩種類型，1）積分結(jié)轉(zhuǎn)（carry forward），車企當(dāng)年多余積分可結(jié)轉(zhuǎn)至后續(xù)5 年。2）積分透支（carry back），企業(yè)可提 前透支3年內(nèi)的積分。

22、/新能源積分結(jié)轉(zhuǎn)：1）2019年可以等額結(jié)轉(zhuǎn)至2020年 2）2020年存在的正積分，結(jié)轉(zhuǎn)比例為50。3）2021 年及以后車企傳統(tǒng)車平均燃料消耗實(shí)際值/企業(yè)平均 消耗達(dá)標(biāo)值123 ，新能源積分可結(jié)轉(zhuǎn)，比例50燃油積分結(jié)轉(zhuǎn)：2018年及以前結(jié)轉(zhuǎn)比例80，2019年 及以后結(jié)轉(zhuǎn)比例90積分交易1）不同車企之間積分可以交易。2）不同類別 車之間積分可以轉(zhuǎn)換。3）CAFE不同車型之間 轉(zhuǎn)換有上限：2mpg。4）轉(zhuǎn)換或交易所得的積 分不能用來(lái)彌補(bǔ)國(guó)產(chǎn)乘用車的積分不足。/新能源積分可交易，燃油積分不可交易。資料來(lái)源： NHTSA、EPA，工信部，EEA，天風(fēng)證券研究所20表：美國(guó)碳排政策與燃油效率對(duì)比標(biāo)

23、準(zhǔn)碳排放（GHG）企業(yè)燃油效率（CAFE）制定官方EPA（美國(guó)環(huán)境保護(hù)署）NHTSA（美國(guó)公路安全管理局）積分制度碳排積分：車企碳排積分=產(chǎn)量*（標(biāo)準(zhǔn)單英里CO2排放- CAFE積分：每類車型中達(dá)標(biāo)超額部分每0.1mpg獲得1積分，總積分為 單英里CO2排放）*生涯里程此類車型總產(chǎn)量10（實(shí)際mpg - 標(biāo)準(zhǔn)mpg）積分交易不同車企之間積分可以交易，無(wú)限制不同車企之間積分可以交易，交易和結(jié)轉(zhuǎn)獲得的積分可以轉(zhuǎn)入進(jìn)口乘用車和輕型卡車，不得轉(zhuǎn)入國(guó)產(chǎn)乘用車不同車型積分轉(zhuǎn)移無(wú)限制CAFE不同車型之間轉(zhuǎn)換有上限：2mpg積分結(jié)轉(zhuǎn)與借貸結(jié)轉(zhuǎn)5年，借貸3年結(jié)轉(zhuǎn)5年，借貸3年允許罰款。若未能滿足CAFE標(biāo)準(zhǔn)，將

24、支付罰款，具體罰款費(fèi)率為每車積分不足罰款不允許罰款，積分不足將停止銷售不合規(guī)車輛$5.5/0.1mpg。罰款額 = $5.5 （車企mpg - 標(biāo)準(zhǔn) mpg）10 總產(chǎn)量。碳排政策：采用積分制，可交易、結(jié)轉(zhuǎn)，但沒(méi)有罰款措施，積分不足直接禁售 積分計(jì)算：美國(guó)計(jì)算的是一輛車全生命周期的碳排。官方將乘用車生涯里程定為195264英里，輕型卡車生涯里程定為225865英里，車企碳排積分=產(chǎn)量*（標(biāo)準(zhǔn)單英里CO2排放-單英里CO2排放）*生涯里程。積分交易：車企之間碳排積分交易無(wú)限制。積分轉(zhuǎn)移：同一車企不同車型間轉(zhuǎn)移無(wú)限制。積分結(jié)轉(zhuǎn)與借貸：結(jié)轉(zhuǎn)5年，借貸3年。積分不足罰款：碳排積分不足無(wú)罰款措施，不合格

25、車型直接禁止銷售，因此車企一般更注重碳排積分紅線。資料來(lái)源： NHTSA、EPA，天風(fēng)證券研究所21電動(dòng)車的燃油經(jīng)濟(jì)性的單位為MPGe，是NHTSA為了將電動(dòng)車的能源消耗經(jīng)濟(jì)性與傳統(tǒng)燃油車對(duì)比，于2010年引入的一項(xiàng)指 標(biāo)并且設(shè)置了激勵(lì)因子0.15，具體來(lái)看，對(duì)BEV和PHEV的計(jì)算公式如下：BEV：MPGe/0.15。以特斯拉Model 3的長(zhǎng)續(xù)航AWD為例，其MPGe為113，除以刺激因子0.15后，燃油經(jīng)濟(jì)性為 113/0.15=773mpg。PHEV：假設(shè)50%汽油50%新能源，新能源部分同BEV要除以0.15。傳統(tǒng)燃油車燃油效率一般在30-40mpg，特斯拉得益于車型均為BEV，平均

26、燃油效率值遠(yuǎn)高于福特、通用。燃油經(jīng)濟(jì)性-新能源激勵(lì)政策：EV車型燃油效率設(shè)定值是燃油車的數(shù)十倍579.8604.0678.530.7 30.832.0 32.932.9 33.80.0100.0600.0500.0400.0300.0200.0700.0800.02017年2018年2019年通用圖：美國(guó)PHEV的CAFE考慮激勵(lì)因子的測(cè)算公式圖：特斯拉CAFE 與福特、通用對(duì)比（MPG）特斯拉福特資料來(lái)源： NHTSA、EPA，天風(fēng)證券研究所22與歐洲、中國(guó)相似，美國(guó)的碳排積分也針對(duì)新能源汽車制定了優(yōu)惠政策加權(quán)乘數(shù)，在計(jì)算企業(yè)平均碳排放時(shí)可以將電動(dòng)車 產(chǎn)量加權(quán)乘數(shù)，如A車企生產(chǎn)1000輛BE

27、V，則計(jì)算碳排積分時(shí)可以算作2000輛，因此可以降低企業(yè)平均碳排。17-19年BEV/PHEV乘數(shù)分別為2/1.6，20-21年，BEV/PHEV每年下降0.25/0.15，22-23年乘數(shù)均降為1，再無(wú)額外刺激。碳排積分-新能源激勵(lì)政策：為新能源車設(shè)定放大乘數(shù)資料來(lái)源： EPA，工信部，EEA，天風(fēng)證券研究所表：美國(guó)碳排積分新能源優(yōu)惠政策的加權(quán)乘數(shù)與中國(guó)、歐洲對(duì)比美國(guó)碳排積分的新能源優(yōu)惠政策：加權(quán)乘數(shù)中國(guó)歐洲CNG or PHEVBEV or FCVBEV+PHEVCO250g/km20171.62520181.62320191.623220201.451.7521.6720211.31.5

28、21.332022111.812023111.612318到19年美國(guó)碳排放不降反升。美國(guó)2018、2019年平均燃油經(jīng)濟(jì)性（FE）為25.1/24.9mpg，碳排放為353/356g/mi。分車企看，日韓系碳排較低，歐美系碳排較高。日韓車企如Honda、Kia燃油經(jīng)濟(jì)性和碳排放較優(yōu)，而歐美系車企如大眾、福 特燃油經(jīng)濟(jì)性和碳排放表現(xiàn)較差，位于平均水平之下。此外，由于Tesla只生產(chǎn)電動(dòng)車，燃油經(jīng)濟(jì)性高達(dá)118mpg。美國(guó)碳排政策執(zhí)行效果較差，美系車企目前碳排水平明顯高于日韓歐資料來(lái)源： 美國(guó)2019年汽車碳排放報(bào)告，天風(fēng)證券研究所圖：美國(guó)各車企FE與碳排放數(shù)據(jù)（2013-2018）圖：美國(guó)各車

29、企FE與碳排放數(shù)據(jù)（2014-2019）24美國(guó)燃油經(jīng)濟(jì)性自16年開始不達(dá)目標(biāo)值，原因或在大排量的輕卡與歐洲和中國(guó)不同的是，美國(guó)碳排（燃油經(jīng)濟(jì)性）不僅考察乘用車，還考察輕卡，輕卡的碳排壓力明顯高于乘用車。從燃油經(jīng)濟(jì) 性上看，2018年美國(guó)國(guó)產(chǎn)乘用車、進(jìn)口乘用車、輕卡的燃油經(jīng)濟(jì)性分別為41.5mpg、39.6mpg、29.3mpg。大排量的輕卡在美國(guó)的產(chǎn)量占比處于提升中。從美系三大車企FCA、福特、通用是全美卡車生產(chǎn)比例最高的車企，而日韓系 轎車占比較高。而根據(jù)NHTSA的車型分類，2018年乘用車為777萬(wàn)輛，輕卡為838萬(wàn)輛，輕卡占比達(dá)52%，較10年提升6pct。自16年開始，美國(guó)實(shí)際燃油

30、經(jīng)濟(jì)性開始低于達(dá)標(biāo)值，原因在于輕卡拖垮。從各類車型的燃油經(jīng)濟(jì)性看：2016年之前CAFE 完成 度較好，隨著大排量、實(shí)際值低于達(dá)標(biāo)值的輕卡占比提升，2016年起實(shí)際CAFE低于達(dá)標(biāo)值。資料來(lái)源： 美國(guó)2019年汽車碳排放報(bào)告，PIC，天風(fēng)證券研究所表：美國(guó)歷年CAFE數(shù)據(jù)2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年361399526557556545497460362國(guó)產(chǎn)乘用車進(jìn)口乘用車 輕型卡車240512296507340479417546364631415714402728430803415838輕卡占比4642363641434547523

31、3.127.532.73034.832.736.133.236.33437.235.237.336.539.238.541.539.6實(shí)際值（MPG） 達(dá)標(biāo)值（MPG） 實(shí)際值-達(dá)標(biāo)值5.62.12.320.80.71.935.227.52.733.730.43633.42.936.833.936.934.637.335.838.137.439.739.639.640.6實(shí)際值（MPG）達(dá)標(biāo)值（MPG） 實(shí)際值-達(dá)標(biāo)值7.72.62.31.50.70.1-1.025.223.43.324.724.32525.32.925.725.926.526.327.327.627.428.828.629.

32、429.330實(shí)際值（MPG）達(dá)標(biāo)值（MPG） 實(shí)際值-達(dá)標(biāo)值0.4-0.3-0.20.2-0.3-0.8-0.71.829.325.42927.430.829.831.630.331.730.532.231.6-1.432.332.833.433.833.834.1實(shí)際值（MPG）達(dá)標(biāo)值（MPG） 實(shí)際值-達(dá)標(biāo)值3.91.611.31.20.6-0.5-0.4-0.3產(chǎn)量（萬(wàn)輛）國(guó)產(chǎn)乘用車進(jìn)口乘用車輕型卡車總計(jì)25自16年開始，美國(guó)碳排實(shí)際值高于標(biāo)準(zhǔn)值。隨著碳排標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)，自 2016年起美國(guó)車企的碳排實(shí)際值開始超過(guò)達(dá)標(biāo)值，2019年平均碳排 實(shí)際值/標(biāo)準(zhǔn)值為253g/mi、246g/mi。累

33、計(jì)碳排積分自16年開始逐年下滑。美國(guó)碳排積分有結(jié)轉(zhuǎn)制（5年）， 因此有累計(jì)積分的概念。2016年以來(lái)市場(chǎng)累計(jì)碳排積分不斷下降，從15年末的301降至2020年的229。大部分累計(jì)碳排積分在2021年到期。結(jié)轉(zhuǎn)制下美國(guó)車企在當(dāng)年碳排 不達(dá)要求可以使用累計(jì)積分，但一方面累計(jì)積分在逐年下滑，另一方 面大部分積分在21年到期，后續(xù)美國(guó)碳排壓力逐漸增大。自16年起美國(guó)碳排開始高于目標(biāo)值，加之累計(jì)碳排積分的下降&到期，后續(xù)碳排壓力增大資料來(lái)源： 美國(guó)2019、2020年汽車碳排放報(bào)告，天風(fēng)證券研究所圖：2019年美國(guó)車企碳排積分圖圖：2012-2018年美國(guó)碳排實(shí)際值與達(dá)標(biāo)值圖：美國(guó)累計(jì)碳排積分未來(lái)政策可

34、能的變化補(bǔ)貼：取消20萬(wàn)輛限制，上調(diào)補(bǔ)貼上限至1.25萬(wàn) 美金碳排放政策：23年碳排目標(biāo)值降幅為10（原來(lái)1.5），26年目標(biāo)值定為171g/mi（原來(lái)為199）26請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明27聯(lián)邦政策提案：?jiǎn)诬囇a(bǔ)貼提升至1.25萬(wàn)美金+取消20萬(wàn)輛上限資料來(lái)源：美國(guó)國(guó)稅局、天風(fēng)證券研究所項(xiàng)目2009年法案2021年參議院財(cái)政委提案抵稅金額要求最低電量5Kwh，最低補(bǔ)貼金額2500美元/輛， 帶電量5Kwh部分，每Kwh抵稅417美元，抵稅 上限為7500美元/輛單車基礎(chǔ)補(bǔ)貼上限仍為7500美金，在2025年底前，如果在美國(guó)生產(chǎn)組裝增 加2500美金，如果主機(jī)廠屬于美國(guó)工會(huì)再增加

35、2500美金，最多單車補(bǔ)貼 上限1.25萬(wàn)美金，售價(jià)超過(guò)8萬(wàn)美金不享受補(bǔ)貼，總盤子預(yù)計(jì)316億美元車企退坡門檻累計(jì)銷售20萬(wàn)輛取消累計(jì)銷售20萬(wàn)輛限制，當(dāng)電動(dòng)車占當(dāng)年汽車總銷量的50后，退稅補(bǔ) 貼才會(huì)逐步退坡退坡機(jī)制一年退坡期，前兩個(gè)季度為退坡前50的補(bǔ)貼金 額（3750美金），第三、四季度為退坡前25的 補(bǔ)貼金額（1875美金），一年后退坡完畢未明確退坡方式21年5月27日，美國(guó)參議院財(cái)政委員會(huì)提案更改單車補(bǔ)貼政策：1）取消了之前的 車企累計(jì)銷量20萬(wàn)輛后，需要在一年內(nèi)退坡的限制。2）直到電動(dòng)車占當(dāng)年汽車總 銷量的50%后，退稅補(bǔ)貼才會(huì)逐步退坡。3）在滿足美國(guó)生產(chǎn)組裝和主機(jī)廠屬于美 國(guó)工會(huì)的

36、條件下，單車補(bǔ)貼金額上修至12500美金（原基礎(chǔ)補(bǔ)貼上限7500美金）。目前參議院的財(cái)政委員會(huì)對(duì)此提案已經(jīng)表決通過(guò)，下一步將提交給參議院、眾議院 審議，都通過(guò)后由總統(tǒng)簽署生效。我們認(rèn)為由于本屆民主黨占據(jù)了參、眾兩院的控 制權(quán)，后續(xù)通過(guò)概率較大。本次提案無(wú)論是補(bǔ)貼力度（從7500到12500）還是補(bǔ)貼時(shí)長(zhǎng)（滲透率達(dá)到50%才 退坡，目前美國(guó)滲透率僅2%）都大幅超出我們預(yù)期，若通過(guò)后，美國(guó)電動(dòng)車市場(chǎng) 爆發(fā)程度或不低于歐洲市場(chǎng)。表：美國(guó)電動(dòng)車補(bǔ)貼變化步驟明細(xì)草擬法案提出草案12345678委員會(huì)修正并表決（眾議院/參議院） 小組委員會(huì)修正并表決法案發(fā)布眾議院審議、辯論、投票、表決 提交參議院表決通過(guò)

37、送交總統(tǒng)簽字（10天）表：美國(guó)國(guó)會(huì)提案流程28相關(guān)部門提議制定更為嚴(yán)格的碳排和燃油經(jīng)濟(jì)性標(biāo)準(zhǔn)：碳排目標(biāo)值：目前碳排目標(biāo)值年降幅為1.5%，2021年8月5日美國(guó)EPA 提議2023年降幅改為10%，2024-2026年降幅改為5%。燃油經(jīng)濟(jì)性目標(biāo)值：目前年增幅為1.5%，2021年8月5日，美國(guó)NHTSA 提議2024-2026年增幅改為8%。最新提議下，2026年碳排目標(biāo)值為171g/mi（原來(lái)為199），燃油經(jīng)濟(jì) 性目標(biāo)值為48.5mpg（原來(lái)為40.4）。資料來(lái)源： NHTSA、EPA，天風(fēng)證券研究所新提議下，碳排&燃油經(jīng)濟(jì)性標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)表：美國(guó)燃油經(jīng)濟(jì)性、碳排目標(biāo)值時(shí)間名稱具體細(xì)則2012

38、年奧巴馬計(jì)劃要求汽車燃油經(jīng)濟(jì)性每年提升5，2026年之 前汽車燃油經(jīng)濟(jì)性達(dá)到54.5 mpg2020年3月特朗普計(jì)劃正式廢除奧巴馬計(jì)劃，將每年5的要求降為 每年提升1.52021年8月NHTSA計(jì)劃（新）提議2024-2026年汽車燃油效率每年提升8Model yearAverage（此前政策）Average（新提案）CAFE(mpg)CO2(g/mi)CAFE(mpg)CO2(g/mi)CO2對(duì)應(yīng)mpg201733.826133.825534.7奧巴馬政策201834.824834.824436.2201935.723635.723537.6202036.822436.822638.5202

39、137.321437.322339.1特朗普政策202237.921137.922041202338.520738.519945.0新政策202439.120441.618947.2202539.820244.918049.5202640.419948.517152.0表：美國(guó)燃油經(jīng)濟(jì)性、碳排目標(biāo)值29現(xiàn)有政策下，22年開始BEV/PHEV乘數(shù)均為1，不再有放大效應(yīng)。最新的提議則要求22-24年BEV乘數(shù)為2，PHEV乘數(shù)為1.6，此后BEV/PHEV乘數(shù)分別年降0.25/0.15，到27年完全退坡，較 現(xiàn)有政策推遲了5年。新提議下，碳排政策放緩了EV乘數(shù)退坡速度，對(duì)EV銷量刺激性在加強(qiáng)美國(guó)碳排積分的新能源優(yōu)惠政策：加權(quán)乘數(shù)中國(guó)歐洲CNG or PHEVBEV or FCVBEV+PHEVCO2特斯拉（20GWh）SKI（17GWh）LG（12GWh）三星（9GWh）。目前，國(guó)內(nèi)電池廠進(jìn)入美國(guó)供應(yīng)鏈可能性較低，故投資機(jī) 會(huì)多在材料&零部件。特斯拉：主供是松下，此外特斯拉22年開始自供電池，其在21Q2電話會(huì)議表示到22年底產(chǎn)能達(dá)100GWh，我們假設(shè)其在Model Y的自供份額為20%，Model S&X和皮卡自供份額為50%。福特： Mustang Mach-E和F-150 EV供應(yīng)商分別為L(zhǎng)G、SKI。對(duì)于材料來(lái)說(shuō)核心在于進(jìn)入量大的電池供應(yīng)鏈。首推松下主供【