嚴(yán)選三年投資價(jià)值分析

1、一、基金產(chǎn)品介紹1、產(chǎn)品基本情況廣發(fā)行業(yè)嚴(yán)選三年持有期基金（A 類代碼：012967，C 類代碼：012968）是廣發(fā)基金發(fā)行的一只偏股混合型基金，擬任基金經(jīng)理是劉格菘，每份基金份額最短持有期限為 3年。業(yè)績(jī)基準(zhǔn)：滬深 300 指數(shù)收益率60%+人民幣計(jì)價(jià)的恒生指數(shù)收益率25%+中證全債指數(shù)收益率15%投資期限：廣發(fā)行業(yè)嚴(yán)選三年持有期混合設(shè)置 3 年持有期限，投資者認(rèn)購(gòu)/申購(gòu)本基金份額后需至少持有滿三年方可贖回，即在三年持有期內(nèi)基金份額持有人不能提出贖回申請(qǐng)。3 年持有期的設(shè)定，一方面從制度上幫助投資者克服短期交易的沖動(dòng)，真正做到長(zhǎng)期持有；另一方面，相對(duì)穩(wěn)定的規(guī)模，有利于基金經(jīng)理堅(jiān)持價(jià)值投資、

2、長(zhǎng)期投資理念，通過(guò)精選優(yōu)質(zhì)企業(yè)獲取更好的超額回報(bào)。投資范圍：股票資產(chǎn)占基金資產(chǎn)的比例為 60%-95%，其中投資于港股通標(biāo)的股票不超過(guò)股票資產(chǎn)的 50%；每個(gè)交易日日終在扣除股指期貨合約和國(guó)債期貨合約需繳納的交易保證金后，應(yīng)當(dāng)保持現(xiàn)金或者到期日在一年以內(nèi)的政府債券不低于基金資產(chǎn)凈值的5%，其中現(xiàn)金不得包括結(jié)算備付金、存出保證金及應(yīng)收申購(gòu)款等；股指期貨、國(guó)債期貨及其他金融工具的投資比例依照法律法規(guī)或監(jiān)管機(jī)構(gòu)的規(guī)定執(zhí)行。表 1：廣發(fā)行業(yè)嚴(yán)選產(chǎn)品要素基金代碼A 類代碼：012967，C 類代碼：012968基金名稱廣發(fā)行業(yè)嚴(yán)選基金類型偏股混合型基金擬任基金經(jīng)理劉格菘業(yè)績(jī)基準(zhǔn)滬深 300 指數(shù)收益率6

3、0%+人民幣計(jì)價(jià)的恒生指數(shù)收益率25%+中證全債指數(shù)收益率15%投資范圍股票資產(chǎn)占基金資產(chǎn)的比例為 60%-95%，其中投資于港股通標(biāo)的股票不超過(guò)股票資產(chǎn)的 50%費(fèi)率管理費(fèi) 1.50%、托管費(fèi) 0.25%、最短持有期為 3 年，贖回費(fèi)率為 0C 類銷售服務(wù)費(fèi)0.40%A 類認(rèn)購(gòu)費(fèi)條件費(fèi)率M100 萬(wàn)元1.20%100 萬(wàn)元M500 萬(wàn)元0.80%M500 萬(wàn)元每筆 1000 元A 類申購(gòu)費(fèi)條件費(fèi)率M100 萬(wàn)元1.50%100 萬(wàn)元M500 萬(wàn)元1.00%M500 萬(wàn)元每筆 1000 元資料來(lái)源：廣發(fā)基金，注：A 類份額不收取銷售服務(wù)費(fèi)用，C 類份額不收取認(rèn)/申購(gòu)費(fèi)用2、股票投資策略：優(yōu)選不

4、同經(jīng)濟(jì)周期階段下的優(yōu)勢(shì)行業(yè)，精選優(yōu)質(zhì)個(gè)股本基金遵循行業(yè)間優(yōu)化配置和行業(yè)內(nèi)個(gè)股精選相結(jié)合的股票投資策略，在宏觀策略研究的基礎(chǔ)上優(yōu)選不同經(jīng)濟(jì)周期階段下的優(yōu)勢(shì)行業(yè)，并精選具有投資價(jià)值的優(yōu)質(zhì)個(gè)股。行業(yè)投資策略本基金的行業(yè)配置從定性分析和定量分析兩個(gè)角度進(jìn)行考察，依據(jù)行業(yè)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)前景以及行業(yè)相對(duì)投資價(jià)值評(píng)估結(jié)果，精選長(zhǎng)期增長(zhǎng)前景看好且具有良好投資價(jià)值的行業(yè)進(jìn)行重點(diǎn)配置。定性分析方面，以宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況和經(jīng)濟(jì)景氣周期監(jiān)測(cè)為基礎(chǔ)，通過(guò)著重考察行業(yè)的商業(yè)屬性、競(jìng)爭(zhēng)格局、長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)以及當(dāng)前所屬的階段，結(jié)合行業(yè)發(fā)展政策、行業(yè)自身景氣周期等指標(biāo)把握不同行業(yè)的增長(zhǎng)速度、成長(zhǎng)空間和盈利能力。本基金重點(diǎn)關(guān)注發(fā)展前景良

5、好或處于復(fù)蘇階段的優(yōu)勢(shì)行業(yè)。定量分析方面，主要依據(jù)行業(yè)相對(duì)估值水平（行業(yè)估值/市場(chǎng)估值）、行業(yè)相對(duì)利潤(rùn)增長(zhǎng)率（行業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率/市場(chǎng)利潤(rùn)增長(zhǎng)率）、行業(yè) PEG（行業(yè)估值/行業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率）三項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行篩選。個(gè)股投資策略首先，使用定量分析的方法，通過(guò)財(cái)務(wù)和運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，初步篩選出具備優(yōu)勢(shì)的股票備選庫(kù)。本基金主要從盈利能力、成長(zhǎng)能力以及估值水平等方面進(jìn)行考量。盈利能力本基金通過(guò)盈利能力分析評(píng)估上市公司創(chuàng)造利潤(rùn)的能力，主要參考的指標(biāo)包括凈資產(chǎn)收益率（ROE），毛利率，凈利率 EBITDA/ 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入等。成長(zhǎng)能力投資方法上重視投資價(jià)值與成長(zhǎng)潛力的平衡，一方面利用價(jià)值投資標(biāo)準(zhǔn)篩選低價(jià)股票，避

6、免市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)和股票價(jià)格高企的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，利用成長(zhǎng)性投資可分享高成長(zhǎng)收益的機(jī)會(huì)。本基金通過(guò)成長(zhǎng)能力分析評(píng)估上 市公司未來(lái)的盈利增長(zhǎng)速度，主要參考的指標(biāo)包括 EPS 增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率等。估值水平本基金通過(guò)估值水平分析評(píng)估當(dāng)前市場(chǎng)估值的合理性，主要參考的指標(biāo)包括市盈率（P/E）、市凈率（P/B）、市盈增長(zhǎng)比率（PEG）、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)（FCFF、FCFE）和企業(yè)價(jià)值 /EBITDA 等。其次，使用定性分析的方法，從持續(xù)成長(zhǎng)性、市場(chǎng)前景以及公司治理結(jié)構(gòu)等方面對(duì)上市公司進(jìn)行進(jìn)一步的精選。持續(xù)成長(zhǎng)性的分析。通過(guò)對(duì)上市公司生產(chǎn)、技術(shù)、市場(chǎng)、經(jīng)營(yíng)狀況等方面的深入研究，評(píng)估具有持續(xù)成長(zhǎng)能力的

7、上市公司。在市場(chǎng)前景方面，需要考量的因素包括市場(chǎng)的廣度、深度、政策扶持的強(qiáng)度以及上市公司利用科技創(chuàng)新能力取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、開拓市場(chǎng)、進(jìn)而創(chuàng)造利潤(rùn)增長(zhǎng)的能力。公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)劣對(duì)包括公司戰(zhàn)略、創(chuàng)新能力、盈利能力乃至估值水平都有至關(guān)重要的影響。本基金將從上市公司的管理層評(píng)價(jià)、戰(zhàn)略定位和管理制度體系等方面對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行評(píng)價(jià)。港股通標(biāo)的股票投資策略考慮到香港股票市場(chǎng)與 A 股股票市場(chǎng)的差異，對(duì)于港股通標(biāo)的股票，本基金將結(jié)合公司基本面、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和相關(guān)行業(yè)發(fā)展前景、香港市場(chǎng)資金面和投資者行為，以及世界主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景和貨幣政策、主流資本市場(chǎng)對(duì)投資者的相對(duì)吸引力等因素，精選符合本基金投資目標(biāo)的港股通標(biāo)

8、的股票。二、基金經(jīng)理全景掃描1、基金經(jīng)理：管理規(guī)模超 750 億，多只產(chǎn)品任期業(yè)績(jī)排名前 2%劉格菘，清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，11 年證券從業(yè)經(jīng)歷，近 8 年投資管理經(jīng)驗(yàn)。2010 年初進(jìn)入中郵基金，先后負(fù)責(zé)房地產(chǎn)、食品飲料行業(yè)，2013-2016 先后在中郵基金、融通基金擔(dān)任基金經(jīng)理。2017 年進(jìn)入廣發(fā)基金，曾任權(quán)益投資一部副總經(jīng)理、北京權(quán)益投資部總經(jīng)理，現(xiàn)任廣發(fā)基金高級(jí)董事總經(jīng)理、成長(zhǎng)投資部總經(jīng)理。截至 2021 年二季度末，基金經(jīng)理在管公募基金共 5 只，管理規(guī)模 756 億。其中，廣發(fā)小盤成長(zhǎng)、廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)、廣發(fā)雙擎升級(jí)任期同類排名均為前 10%，廣發(fā)雙擎升級(jí)和廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)的任期排名達(dá)同

9、類基金前 1%和前 2%。憑借優(yōu)異的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，廣發(fā)小盤成長(zhǎng)在 2019 年獲得證券時(shí)報(bào)頒布的“三年持續(xù)回報(bào)積極混合型明星基金獎(jiǎng)”和上海證券報(bào)頒布的“金基金偏股混合型基金三年期獎(jiǎng)”。截至 2021 年 8 月 2 日，共有 1548 位基金經(jīng)理參與管理主動(dòng)權(quán)益基金，其中有 12 位基金經(jīng)理的主動(dòng)權(quán)益類基金總管理規(guī)模超過(guò) 500 億元，劉格菘位列第 4。自 2019 年以來(lái)劉格菘管理規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，2020 年起至今總管理規(guī)模持續(xù)超過(guò) 750 億。2020 年以前成立且最新規(guī)模超過(guò) 100 億的主動(dòng)權(quán)益基金共 67 只，劉格菘管理的產(chǎn)品均排名前 40%，廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)排名前1/3；從2021 年單年業(yè)

10、績(jī)來(lái)看，劉格菘管理的多只產(chǎn)品排名前1/3，基金經(jīng)理在規(guī)模快速擴(kuò)大后仍保持較好的業(yè)績(jī)及業(yè)績(jī)持續(xù)性。表 2：基金經(jīng)理劉格菘目前管理的公募基金情況產(chǎn)品名稱投資類型任職日期基金規(guī)模（億元）任職回報(bào)回報(bào)排名廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)靈活配置2017-07-05143.14252%27/1384廣發(fā)小盤成長(zhǎng)偏股混合2017-06-19147.26206%45/532廣發(fā)雙擎升級(jí)偏股混合2018-11-02173.30314%10/678廣發(fā)多元新興普通股票2018-11-0559.21238%46/323廣發(fā)科技先鋒偏股混合2020-01-22232.8864%478/1015資料來(lái)源：Wind，業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)截至 2021

11、 年 8 月 2 日注：表中展示的是基金經(jīng)理管理超過(guò)半年的產(chǎn)品表 3：主動(dòng)管理權(quán)益類基金總管理規(guī)模超過(guò) 500 億元的基金經(jīng)理概覽基金公司基金經(jīng)理基金規(guī)模基金數(shù)量平均管理規(guī)模易方達(dá)基金張坤1,3033434景順長(zhǎng)城基金劉彥春1,1636194中歐基金葛蘭8094202廣發(fā)基金劉格菘7565151興證全球謝治宇7393246匯添富胡昕煒6254156中歐基金周應(yīng)波6075121興證全球董承非6062303易方達(dá)基金蕭楠5975119嘉實(shí)基金歸凱532866南方基金茅煒508773中歐基金周蔚文5055101資料來(lái)源：Wind，規(guī)模數(shù)據(jù)截止時(shí)間：2021 年 6 月 30 日注：主動(dòng)管理權(quán)益類為股

12、票型及混合型基金中剔除偏債混合型和指數(shù)型基金圖 1：劉格菘管理總規(guī)模（億）8228437562105691735544900800700600500400300200100-20170630 20171231 20180630 20181231 20190630 20191231 20200630 20201231 20210630資料來(lái)源：廣發(fā)基金，2、歷史業(yè)績(jī)：持有 3 年獲得正收益的概率 100%，平均累計(jì)收益達(dá) 169%基金經(jīng)理長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出。以廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)為例，劉格菘自 2017 年 7 月 5 日起接手管理該產(chǎn)品，最新規(guī)模為 143.14 億元(2021 年基金二季報(bào))，基金業(yè)績(jī)

13、基準(zhǔn)為“滬深 300指數(shù)*50%+中證全債指數(shù)*50%”。劉格菘的任期業(yè)績(jī)?yōu)?245%，相對(duì)于同期滬深 300的超額收益 209%，任期內(nèi)、近 2 年和近 3 年基金業(yè)績(jī)排名均位于同類基金（靈活配置型基金）前 3%，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出。持有 3 年獲得正收益的概率高達(dá) 100%，平均累計(jì)持有收益為 169%，投資體驗(yàn)佳。以廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)為例，自劉格菘任產(chǎn)品基金經(jīng)理之后的任意一天，買入該基金并持有 3 年，獲取正收益的概率為 100%，平均累計(jì)收益為 169%，遠(yuǎn)超同期持有滬深 300、中證 500、中證 800 及偏股基金指數(shù)獲得的收益，財(cái)富累積效應(yīng)明顯。任職以來(lái)近 1 年近 2 年近 3 年超額

14、209%10%162%197%基金245%15%192%240%滬深 30036%5%30%43%同類排名27/1384779/191450/182247/1704基金39%27%27%27%滬深 30032%18%18%18%夏普基金1.220.561.941.58年化波動(dòng)基金27%30%30%29%表 4：廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)基金業(yè)績(jī)收益率最大回撤資料來(lái)源：Wind，注：業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)截至 2021 年 8 月 2 日，同類排名采用 Wind 基金同類排名-投資類型(二級(jí)分類)圖 2：任意一天持有基金/指數(shù) 3 年獲得正收益的概率圖 3：任意一天持有基金/市場(chǎng) 3 年所獲平均收益廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)滬深300中

15、證500中證800中證偏股120.00%100.00%100.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%持有3年持有2年180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)滬深300中證500中證800中證偏股169%136%64%49%持有2年持有3年資料來(lái)源：Wind，注：自劉格菘任職日（2017 年 7 月 5 日）起至 2021 年 8 月 2 日，任意一天買入廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)并持有 2 年和 3 年獲取正收益的概率資料來(lái)源：Wind，注：自劉格菘任職日（2017 年 7 月 5 日）起至 2021 年 8 月 2 日，任意一

16、天買入廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)并持有 2 年和 3 年可獲取的平均收益3、投資框架：基于供需格局進(jìn)行跨行業(yè)比較，尋找被低估的成長(zhǎng)資產(chǎn)投資理念：以價(jià)值投資的方法投成長(zhǎng)，尋找長(zhǎng)期潛在價(jià)值被低估的資產(chǎn)?；鸾?jīng)理所理解的價(jià)值投資，不是傳統(tǒng)意義上的低估值投資，也不是只聚焦于以大消費(fèi)代表的穩(wěn)定成長(zhǎng)類板塊，而是尋找市值低于企業(yè)潛在價(jià)值的公司及板塊進(jìn)行投資。其中，企業(yè)價(jià)值由長(zhǎng)期價(jià)值和中期價(jià)值構(gòu)成，長(zhǎng)期價(jià)值是大家更重視企業(yè)未來(lái)的潛力，比如說(shuō)，在極端狀況下這個(gè)企業(yè)能不能生存，這是永續(xù)階段的考量。中期價(jià)值則是指在未來(lái)三五年內(nèi)，企業(yè)及所在行業(yè)大概能維持怎樣的增長(zhǎng)水平。投資框架：從供需格局入手把握產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，從中觀出發(fā)進(jìn)行行業(yè)非中性

17、配置。在研究層面，劉格菘從中觀行業(yè)比較的框架出發(fā)，不帶偏見地研究每一個(gè)行業(yè)，做廣泛而中性的行業(yè)研究，從而對(duì)行業(yè)的變化保持敏感。在組合構(gòu)建上，劉格菘的策略是做非中性的行業(yè)配置。首先，根據(jù)供需格局進(jìn)行跨行業(yè)比較，確定價(jià)值創(chuàng)造板塊；其次，通過(guò)中期成長(zhǎng)性、長(zhǎng)期永續(xù)成長(zhǎng)性假設(shè)，結(jié)合板塊歷史貼現(xiàn)水平，判斷預(yù)期收益空間；第三，結(jié)合現(xiàn)有行業(yè)的估值水平，選擇性價(jià)比較高的價(jià)值創(chuàng)造板塊進(jìn)行重點(diǎn)配置。如下圖所示，橫軸代表需求，往右是需求擴(kuò)張，縱軸是代表供給，往上是供給擴(kuò)張。坐標(biāo)軸中間位置的行業(yè)，供給和需求都比較穩(wěn)定，這一類資產(chǎn)可以定義成穩(wěn)定成長(zhǎng)類，類似大消費(fèi)，供需格局比較穩(wěn)定。坐標(biāo)軸左邊是需求萎縮的行業(yè)，一般而言，需

18、求萎縮的行業(yè)很難出好公司。坐標(biāo)軸右邊往上部分是供給快速擴(kuò)張，需求也擴(kuò)張、但速度比不上供給的行業(yè)，這代表著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局在惡化，只是個(gè)股的Alpha 機(jī)會(huì)，不是行業(yè)性機(jī)會(huì)。坐標(biāo)軸右邊中間位置是供給穩(wěn)定或者格局變好，但需求反而在擴(kuò)張的行業(yè)，這些行業(yè)有很好的配置價(jià)值，這一類資產(chǎn)為價(jià)值創(chuàng)造類資產(chǎn)，能找到很好的高成長(zhǎng)板塊。圖 4：基金經(jīng)理投研框架供給價(jià)值毀滅合成謬誤業(yè)績(jī)匹配價(jià)值創(chuàng)造需求資料來(lái)源：廣發(fā)基金，行業(yè)配置：基金經(jīng)理所追求的理想狀態(tài)，是從未來(lái)幾年可能表現(xiàn)最好的產(chǎn)業(yè)方向中找出 4-5 個(gè)行業(yè)來(lái)做重點(diǎn)配置。其中，一類是供需格局發(fā)生明顯變化的行業(yè)，如受益于需求擴(kuò)張或供給收縮的板塊。另一類是供需格局穩(wěn)定、景

19、氣度比較高的行業(yè)，但前提是估值擴(kuò)張?zhí)幱诳山邮芊秶鷥?nèi)。個(gè)股選擇：主要考慮兩個(gè)方面：一是在選定的行業(yè)方向中，評(píng)估哪些公司能更好地享受到供給格局變化帶來(lái)的紅利。如果判斷龍頭能夠享受到溢價(jià)就選擇龍頭公司，如果判斷龍二、龍三可以享受到超越行業(yè)成長(zhǎng)的紅利，也會(huì)納入組合；二是結(jié)合行業(yè)的中短期景氣度和中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性，評(píng)估企業(yè)的中長(zhǎng)期價(jià)值。4、策略特色：從中觀出發(fā)做行業(yè)非中性配置，資金容量高與自下而上選股型基金經(jīng)理不同，劉格菘的特點(diǎn)是從中觀出發(fā)做行業(yè)非中性配置。劉格菘認(rèn)為，做到非中性的行業(yè)配置，前提是基金經(jīng)理要進(jìn)行廣泛而全面的研究。一方面，持續(xù)拓展行業(yè)的覆蓋廣度，爭(zhēng)取在行業(yè)層面實(shí)現(xiàn)全覆蓋；另一方面，不斷完善知識(shí)結(jié)

20、構(gòu)，把行業(yè)格局、產(chǎn)業(yè)鏈上下游、龍頭公司競(jìng)爭(zhēng)壁壘等都研究清楚。基于供需格局框架選出重點(diǎn)行業(yè)進(jìn)行配置，資金容量高。劉格菘認(rèn)為，公募基金主動(dòng)管理的 Alpha 主要有兩種：一種是行業(yè)中性，依靠精選個(gè)股戰(zhàn)勝指數(shù)，跑贏基準(zhǔn)，獲得 Alpha；另一種是行業(yè)配置的阿爾法，非行業(yè)中性，依靠對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的深入調(diào)研，找到需求擴(kuò)張的行業(yè)，分享行業(yè)快速成長(zhǎng)的紅利。從資金容納度來(lái)看，采用行業(yè)非中性配置策略，管理規(guī)模的天花板會(huì)更高，因?yàn)樾袠I(yè)的體量比個(gè)股要大。我們對(duì)基金中報(bào)年報(bào)所披露的所有持股的行業(yè)分類匯總，判斷基金經(jīng)理偏好的行業(yè)及板塊。板塊為周期、中游制造、醫(yī)藥、消費(fèi)、金融地產(chǎn)、TMT 六大板塊。板塊劃分依據(jù)為：消費(fèi)板塊：食

21、品飲料、家電、農(nóng)林牧漁、商貿(mào)零售、紡織服裝、消費(fèi)者服務(wù)、輕工制造；中游制造：電力設(shè)備及新能源、電力及公用事業(yè)、汽車、建筑、機(jī)械、國(guó)防軍工、綜合；周期板塊：鋼鐵、煤炭、有色金屬、石油石化、基礎(chǔ)化工、交通運(yùn)輸、建材；金融地產(chǎn)：銀行、非銀行金融、綜合金融、房地產(chǎn)；TMT 板塊：電子、通信、計(jì)算機(jī)、傳媒；醫(yī)藥板塊：醫(yī)藥。結(jié)合持倉(cāng)和調(diào)研來(lái)看，劉格菘管理的組合近幾年持續(xù)重倉(cāng) TMT、醫(yī)藥和中游制造板塊，行業(yè)方面青睞電子、醫(yī)藥、電力設(shè)備及新能源等，板塊及行業(yè)集中度均位于中等偏高水平。基金經(jīng)理能力圈覆蓋了制造、醫(yī)藥、消費(fèi)、周期、金融地產(chǎn)等各大板塊，并按照其投研框架選定幾個(gè)高景氣度的板塊進(jìn)行非中性配置。圖 5：

22、基金行業(yè)配置（中信一級(jí)行業(yè)）圖 6：基金板塊配置資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，表 5：基金階段性集中板塊和行業(yè)標(biāo)簽時(shí)間板塊_TOP1板塊_TOP2板塊_TOP3行業(yè)_TOP1行業(yè)_TOP2行業(yè)_TOP3行業(yè)_TOP4行業(yè)_TOP52017Q4TMT 板塊消費(fèi)板塊金融地產(chǎn)電子食品飲料通信家電非銀行金2018Q2TMT 板塊中游制造周期板塊電子計(jì)算機(jī)機(jī)械傳媒交通運(yùn)輸2018Q4TMT 板塊醫(yī)藥板塊中游制造醫(yī)藥電子計(jì)算機(jī)汽車機(jī)械2019Q2TMT 板塊醫(yī)藥板塊中游制造醫(yī)藥電子計(jì)算機(jī)電力設(shè)備傳媒2019Q4TMT 板塊醫(yī)藥板塊中游制造電子醫(yī)藥計(jì)算機(jī)通信電力設(shè)備2020Q2TMT 板塊醫(yī)藥板塊

23、中游制造醫(yī)藥電子電力設(shè)備計(jì)算機(jī)交通運(yùn)輸2020Q4TMT 板塊中游制造醫(yī)藥板塊電力設(shè)備電子醫(yī)藥石油石化計(jì)算機(jī)資料來(lái)源： Wind，圖 7：TOP3 板塊集中度得分圖 8：TOP5 行業(yè)集中度得分 資料來(lái)源：Wind，注：我們采用 TOP3 板塊的 HHI 指數(shù)衡量板塊集中度，并將該基金的 HHI 指數(shù)與全市場(chǎng)基金進(jìn)行對(duì)比，按指數(shù)所處的全市場(chǎng)基金的十分位數(shù)進(jìn)行打分，分?jǐn)?shù)為 10-100 分，打分越高表示板塊集中度越高資料來(lái)源：Wind，注：我們采用 TOP5 行業(yè)的 HHI 指數(shù)衡量行業(yè)集中度，并將該基金的 HHI 指數(shù)與全市場(chǎng)基金進(jìn)行對(duì)比，按指數(shù)所處的全市場(chǎng)基金的十分位數(shù)進(jìn)行打分，分?jǐn)?shù)為 10

24、-100 分，打分越高表示行業(yè)集中度越高5、能力圈：基金經(jīng)理能力圈比較全面，行業(yè)配置及選股能力突出?；鸾?jīng)理在調(diào)研中提到，現(xiàn)有組合超過(guò)一半的持倉(cāng)，是基于行業(yè)配置框架所進(jìn)行的行業(yè)選擇，而部分持倉(cāng)是基于自下而上的選股結(jié)果。根據(jù)歷史持倉(cāng)測(cè)算，基金經(jīng)理的行業(yè)中觀配置能力和選股能力均對(duì)產(chǎn)品業(yè)績(jī)帶來(lái)顯著貢獻(xiàn)。以廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)為例，經(jīng)測(cè)算，基金超額收益主要來(lái)源于行業(yè)配置和精選個(gè)股，而從基金選股的具體行業(yè)來(lái)看，基金超額收益主要來(lái)源于中游制造、TMT 和醫(yī)藥，其中，中游制造的總計(jì)超額收益最突出。圖 9：廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)超額收益分解累計(jì)結(jié)果圖 10：廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)板塊超額收益分解倉(cāng)位擇時(shí)行業(yè)擇時(shí)選股能力資料來(lái)源：Wind

25、，資料來(lái)源：Wind，6、投資風(fēng)格：極致成長(zhǎng)，偏好高盈利、高增長(zhǎng)的大中盤成長(zhǎng)股基金經(jīng)理為成長(zhǎng)風(fēng)格選手，偏好未來(lái)兩三年處于高景氣狀態(tài)、業(yè)績(jī)快速成長(zhǎng)、受益于行業(yè)紅利的公司。從廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)持股凈利潤(rùn)預(yù)期平均增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)收入預(yù)期平均增長(zhǎng)率和 ROE 預(yù)期平均增長(zhǎng)率來(lái)看，基金經(jīng)理偏好預(yù)期盈利增速較突出的個(gè)股，持倉(cāng)的預(yù)期盈利增長(zhǎng)性遠(yuǎn)高于市場(chǎng)。以基金經(jīng)理重倉(cāng)期最長(zhǎng)的半導(dǎo)體板塊個(gè)股圣邦股份為例，該股票最早出現(xiàn)在基金經(jīng)理定期報(bào)告時(shí)是 2017 年年報(bào)，同時(shí)基金經(jīng)理在 2018 年半年報(bào)中明確提到重配半導(dǎo)體、電動(dòng)車、新能源等成長(zhǎng)性行業(yè)。2018 年下半年，市場(chǎng)情緒悲觀，科技類資產(chǎn)表現(xiàn)比較差，但基金經(jīng)理仍持續(xù)持有至

26、今，期間經(jīng)歷長(zhǎng)期橫盤震蕩，但 2019年至今漲幅突出，漲幅高達(dá) 1384%。圖 11：基金持股風(fēng)格：預(yù)期盈利指標(biāo)圖 12：基金持股風(fēng)格 VS 市場(chǎng)：預(yù)期盈利指標(biāo)凈利潤(rùn)預(yù)期平均增長(zhǎng)率營(yíng)業(yè)收入預(yù)期平均增長(zhǎng)率ROE預(yù)期平均增長(zhǎng)率凈利潤(rùn)預(yù)期平均增長(zhǎng)率營(yíng)業(yè)收入預(yù)期平均增長(zhǎng)率ROE預(yù)期平均增長(zhǎng)率100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2017Q42018Q22018Q42019Q22019Q42020Q22020Q480%70%60%50%40%30%20%10%0%2017Q42018Q22018Q42019Q22019Q42020Q22020Q4 資料來(lái)源：Wind，注：數(shù)據(jù)

27、為基于 Wind 一致預(yù)期的 F0、F1 和 F2 計(jì)算平均預(yù)期增長(zhǎng)率資料來(lái)源：Wind，注：數(shù)據(jù)為基于 Wind 一致預(yù)期的 F0、F1 和 F2 計(jì)算平均預(yù)期增長(zhǎng)率圖 13：基金持有圣邦股份的市值占股票總市值比圖 14：圣邦股份股價(jià)走勢(shì)（20190101 至今）10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%9%9%400圣邦股份首次出現(xiàn)在定期報(bào)告中3503002502001501005007%7%7%5%4%2017Q4 2018Q2 2018Q4 2019Q2 2019Q4 2020Q2 2020Q42017-06-062018-06-062019-06-062020-06-06 202

28、1-06-06資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，我們對(duì)基金經(jīng)理代表產(chǎn)品廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)中報(bào)年報(bào)所披露的所有持股類型進(jìn)行分類匯總，判斷基金經(jīng)理在持股的市值、價(jià)值、盈利和成長(zhǎng)四個(gè)方面的風(fēng)格偏好。市值因子排名前 3%的為超大盤股，前 3%-10%的為大盤股，前 10%-30%的為中盤股，后 70%為小盤股。價(jià)值、盈利和成長(zhǎng)因子按前 30%和后 30%的分位數(shù)進(jìn)行劃分，在價(jià)值因子上將基金劃分為低估值、均衡估值和高估值風(fēng)格，在盈利因子上將基金劃分為高盈利、均衡盈利和低盈利風(fēng)格，在成長(zhǎng)因子上將基金劃分為高成長(zhǎng)、均衡成長(zhǎng)和低成長(zhǎng)風(fēng)格。結(jié)合基金經(jīng)理絕對(duì)風(fēng)格和相對(duì)風(fēng)格的分析結(jié)果，基金經(jīng)理最突出的風(fēng)格為高成長(zhǎng)風(fēng)

29、格。從絕對(duì)風(fēng)格來(lái)看，基金經(jīng)理近幾年主要體現(xiàn)為大盤、高估值、高盈利和高成長(zhǎng)風(fēng)格。從相對(duì)風(fēng)格來(lái)看，基金成長(zhǎng)得分每期幾乎都為 100 分，即相對(duì)于全市場(chǎng)基金而言，廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)的成長(zhǎng)因子排名前 10%，是極致成長(zhǎng)風(fēng)格。而從市值相對(duì)得分來(lái)看，廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)的市值相對(duì)得分區(qū)間為20 分-80 分，其中2018 年和2019 年的得分為20 分-30 分，2020 年得分為 60 分和 80 分，即基金在 2018 年和 2019 年呈現(xiàn)出相對(duì)偏好中小盤的風(fēng)時(shí)間市值標(biāo)簽價(jià)值標(biāo)簽盈利標(biāo)簽成長(zhǎng)標(biāo)簽2017Q4大盤2018Q2中盤2018Q4大盤2019Q2大盤2019Q4大盤2020Q2大盤2020Q4大盤均衡估

30、值高估值 高估值 高估值 高估值 高估值高估值高盈利高盈利高盈利高盈利高盈利高盈利高盈利高成長(zhǎng)高成長(zhǎng)高成長(zhǎng)高成長(zhǎng)高成長(zhǎng)高成長(zhǎng)高成長(zhǎng)資料來(lái)源：Wind，招商證券圖 15：基金因子得分圖 16：基金因子相對(duì)得分格，而 2020 年相對(duì)偏好大盤。表 6：基金階段性風(fēng)格標(biāo)簽資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，圖 17：基金風(fēng)格配置 VS 市場(chǎng)：市值風(fēng)格圖 18：基金風(fēng)格配置 VS 市場(chǎng)：價(jià)值風(fēng)格資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，圖 19：基金風(fēng)格配置 VS 市場(chǎng)：盈利風(fēng)格圖 20：基金風(fēng)格配置 VS 市場(chǎng)：成長(zhǎng)風(fēng)格資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，7、持股特征：獨(dú)立研究，長(zhǎng)期持股，超額

31、收益突出基金經(jīng)理的換手率較低，近期換手率位于全市場(chǎng)基金的后 20%。根據(jù)基金經(jīng)理代表產(chǎn)品廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)定期報(bào)告披露的股票買入成本和賣出收入測(cè)算基金半年度雙邊換手率，并按照基金換手率所處的分位數(shù)區(qū)間對(duì)其進(jìn)行 10-100 分的打分，換手率最高的基金得分為 100。該基金的歷史平均換手率為 340%，歷史平均換手率相對(duì)得分在 50 附近。換手率總體呈現(xiàn)出下降的趨勢(shì)，近期平均換手率相對(duì)得分在 20 附近。最新一期換手率為123%，換手率相對(duì)得分為20，即廣發(fā)創(chuàng)新升級(jí)的換手率在全市場(chǎng)基金中排名后20%，換手率較低。基金持股熱門度低，表明基金經(jīng)理不抱團(tuán)、喜歡獨(dú)立研究。基金持股熱門度指標(biāo)可反應(yīng)基金投資個(gè)股的

32、受關(guān)注程度及基金是否存在“抱團(tuán)”。我們將有效持股及重倉(cāng)持股界定為持股市值占股票投資市值的比例不低于 1%和不低于 3%，在此基礎(chǔ)上統(tǒng)計(jì)全市場(chǎng) A股被多少只基金有效持有和重倉(cāng)持有，并最終構(gòu)建持股熱門度因子?；诠善背止蔁衢T度因子計(jì)算基金持股熱門度指標(biāo)，同時(shí)計(jì)算參考池基金的指標(biāo)分位數(shù)，最終獲得基金持股熱門度得分，分值為 10-100，其中得分為 100 的基金的持股熱門度最高。該基金最新一期持股熱門度因子為 0.44，持股熱門度相對(duì)得分為 50，呈現(xiàn)出不抱團(tuán)、獨(dú)立研究的投資風(fēng)格。圖 21：基金換手率及相對(duì)得分圖 22：持股熱門度因子及得分資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，立足長(zhǎng)期投資，持股收

33、益突出。從重倉(cāng)股累計(jì)收益測(cè)算結(jié)果來(lái)看，圣邦股份、億緯鋰能、隆基股份、通威股份、康泰生物、健帆生物、三安光電等重倉(cāng)股的累計(jì)收益較高，超過(guò) 50%。其中，圣邦股份、億緯鋰能、隆基股份的持有期收益（從初次重倉(cāng)買入之后一直持有至今）分別達(dá) 277%、192%、182%，相比行業(yè)及大盤的超額收益均比較突出。從持股周期來(lái)看，圣邦股份、康泰生物、健帆生物、健帆生物、億緯鋰能、 A、三安光電的重倉(cāng)期數(shù)均超過(guò) 9 期。最近一期報(bào)告期的重倉(cāng)股為圣邦股份、康泰生物、健帆生物、億緯鋰能、 A、隆基股份、國(guó)聯(lián)股份、龍佰集團(tuán)、小康股份、陽(yáng)光電源，其中大部分也都為長(zhǎng)期重倉(cāng)標(biāo)的。圖 23：基金重倉(cāng)股報(bào)告期_最報(bào)告期_最重倉(cāng)股

34、持有重倉(cāng)股超越行業(yè)超越大盤股票名稱行業(yè)名稱持有期數(shù)持有市值(萬(wàn))早晚收益(萬(wàn))收益%收益%收益%表 7：重倉(cāng)股收益資料來(lái)源：Wind，圣邦股份電子15201712312021063039,087108,212277%175%223%康泰生物醫(yī)藥生物12201809302021063062,52945,65573%1%21%健帆生物醫(yī)藥生物11201812312021063044,97344,27898%31%54%億緯鋰能電氣設(shè)備9201906302021063070,847136,015192%65%160%三安光電電子9201712312020093037,95631,11882%18%3

35、2% A電子9201709302021063065,20429,85746%-1%22%隆基股份電氣設(shè)備7201903312021063095,235154,613162%47%130%中國(guó)軟件計(jì)算機(jī)6201903312020063031,12113,53543%3%18%兆易創(chuàng)新電子5201806302020033122,12120,84494%66%98%通信4201709302020033127,61010,53338%30%37%贏合科技機(jī)械設(shè)備420180630201903317,571-240%1%-6%北方華創(chuàng)電子4201809302020093019,3384,50523%8%

36、-14%金固股份汽車420180331201812317,4961122%31%16%深信服計(jì)算機(jī)3201809302019033111,887-40%-17%-11%通威股份電氣設(shè)備32020063020201231100,67286,00285%31%60%國(guó)聯(lián)股份傳媒3202012312021063085,88422,41926%44%23%長(zhǎng)電科技電子3201712312019123116,3155,59334%18%34%三環(huán)集團(tuán)電子220180331201806307,386941%30%14%龍佰集團(tuán)化工22021033120210630101,37312,34112%-10%1

37、3%報(bào)告期_最報(bào)告期_最重倉(cāng)股持有重倉(cāng)股超越行業(yè)超越大盤早晚收益(萬(wàn))收益%收益%收益%紫光國(guó)微電子220190331201906308,4682,03324%11%14%恒瑞醫(yī)藥醫(yī)藥生物2202006302021033162,874-5,058-8%-26%-19%藥明康德醫(yī)藥生物2202009302020123163,77520,74033%29%18%長(zhǎng)春高新醫(yī)藥生物2202003312020063061,79426,46343%13%29%中科曙光計(jì)算機(jī)220180630201809308,347-1,594-19%4%-5%股票名稱行業(yè)名稱持有期數(shù)持有市值(萬(wàn))資料來(lái)源：Wind，注

38、 1：最早報(bào)告期是指基金經(jīng)理任期起該股票第一次出現(xiàn)在前十大重倉(cāng)股的季度,最晚報(bào)告期是該股票最后一次出現(xiàn)在前十大的季度注 2：平均持有市值指每個(gè)持有季度的持有市值的平均值；超額收益的基準(zhǔn)為同期滬深 300注 3：持有收益的計(jì)算方式為：（報(bào)告期當(dāng)季收益+報(bào)告期下一季度收益）/2，與實(shí)際情況可能存在出入，測(cè)算存在一定的誤差8、市場(chǎng)研判：“全球比較優(yōu)勢(shì)”制造業(yè)有望成為投資主線之一基金經(jīng)理認(rèn)為，今年市場(chǎng)波動(dòng)加大的原因有兩方面：一是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和市場(chǎng)流動(dòng)性處于動(dòng)態(tài)變化的過(guò)程中，但疫情的反復(fù)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)擾動(dòng)；二是不同板塊的估值分化已經(jīng)達(dá)到比較極致的狀況，未來(lái)結(jié)構(gòu)可能會(huì)有一些變化。展望下半年，基金經(jīng)理認(rèn)為新冠疫情會(huì)長(zhǎng)期存在，但同首次爆發(fā)相比，全球各國(guó)基本上已經(jīng)適應(yīng)了控制疫情與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇同步的節(jié)奏，疫情后的復(fù)蘇依然是隱含的主旋律。從供需格局角度分析，關(guān)注 A 股具有“全球比較優(yōu)勢(shì)”的制造業(yè)資產(chǎn)，包括光伏、新能源車、化工龍頭、面板、部分性價(jià)比較好的醫(yī)療服務(wù)等行業(yè)?！叭虮容^優(yōu)勢(shì)”制造業(yè)逐漸構(gòu)筑了強(qiáng)大的護(hù)城河，有望成為未來(lái)幾年的核心資產(chǎn)?！叭?/p>