波動率交易實戰(zhàn)策略

1、E T F 期 權 波 動 率 交 易 實 戰(zhàn) 應 用市場概述：中國二季度 GDP增長率為 7.5%，較歷史增速目前處于經(jīng)濟增長放緩階段。在刺激性政策的影響下，中 國二季度固定資產(chǎn)投資完成額同比增長 17.2%，環(huán)比下降 0.4%；房地產(chǎn)開放投資同比增長 12.6%，環(huán)比下 降 4.2%；制造業(yè)投資同比增長 14.6%，環(huán)比下降 0.6%。進出口方面，二季度出口增速由 -3.4% 升至 5%，進 口增速保持在 1.5%?？梢钥闯?，在房地產(chǎn)逐漸回調(diào)、出口增長大幅放緩的宏觀經(jīng)濟環(huán)境下，中國經(jīng)濟呈現(xiàn) 企穩(wěn)態(tài)勢，相應地證券市場整體也將處于小幅波動的格局，大漲和大跌在短期內(nèi)難以出現(xiàn)。證券市場層面，隨著

2、IPO 放開，資金被吸引到新股，而整體市場情緒又較為悲觀，資金凈流入情況并 不樂觀，因此市場面臨一定的下行壓力，但考慮A股市場估值較低，房地產(chǎn)、建筑業(yè)、煤炭業(yè)對應13 年營收情況，整體市盈率甚至已分別下行到7.7 、 8.2 、8.9 ，因此下行的壓力面臨反彈趨勢的沖抵。（數(shù)據(jù)來源：中信證券 2014年 7月 17日晨報）綜合上述因素，可得出本文基本觀點：未來市場將呈現(xiàn)小幅波動的態(tài)勢。資料來源：通達信資料來源： Wind、標的研究：即將開放的期權標的包括 50ETF， 180ETF，上汽集團和中國平安，由于目前可以得出較為清晰、如前 文所言的整體市場判斷，而 50ETF、180ETF更能體現(xiàn)出

3、大市特征，故現(xiàn)對這兩支標的進行波動率研究。以 下分別是 50ETF 和 180ETF近兩年的歷史波動率：圖 1：50ETF近兩年歷史波動率（數(shù)據(jù)來源 :Wind ）圖 2：180ETF近兩年歷史波動率（數(shù)據(jù)來源 :Wind ）50ETF是由上海證券交易所編制， 2004年1月 2日正式發(fā)布并于上海證券交易所上市交易。上證 50ETF的投資目標是緊密跟蹤上證 50 指數(shù)，最小化跟蹤偏離度和跟蹤誤差?；鸩扇”粍邮酵顿Y策略，具 體使用的跟蹤指數(shù)的投資方法主要是完全復制法，追求實現(xiàn)與上證 50 指數(shù)類似的風險與收益特征。根據(jù) 該指數(shù)的特點，我們可以預期到 50ETF應與滬深 300 有類似的浮動。根

4、據(jù)歷史數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)其與滬深 300 的相關系數(shù)高達 0.9748 。數(shù)據(jù)來源：通達信數(shù)據(jù)來源： Wind在選擇期權組合策略之前，投資者需要對指數(shù)的未來走勢作出判斷。如上述三幅圖所示，滬深 300 呈 下降趨勢，目前仍在相對低位徘徊，其波動率亦逐漸減小并創(chuàng)出新低3.7%。50ETF波動狀態(tài)與滬深 300 極為類似。據(jù)此，我們可以根據(jù)對滬深 300 波動率的分析來類比分析 50ETF的波動。理論上，當標的處于低波動率的時候，投資者應該選擇低波動策略如賣出跨式、買入蝶式等組合策 略。以下，我們就對這兩種策略做詳細的描述。出售跨式套利策略：1）策略介紹： 跨式策略是一種波動率策略，是基于股價波動率而

5、產(chǎn)生的策略，但并不關心股價的變動方向。賣出跨式套 利策略包括賣出條款相同的一手看跌期權和一手看漲期權，即他們擁有相同的股票價，定約價，和到期 日。另外，賣出跨式策略的潛在盈利是既定的。從廣義上給講，這是一種潛在盈利有限但風險很大的中性策略。但是，考慮到市場波動率很小以及這種波 動率持續(xù)的預期。我們認為維持出售跨式套利策略在現(xiàn)行市場下是投資者可以考慮的，有極大盈利概率的 策略之一。我們不妨看看以下頭寸（五月二十九日）：1張 50ETF購 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價 0.07 元1張 50ETF沽 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價 0.031 元一個跨式套利可以賣出 0.101 元，如果標的

6、價格在到期日之前，價格不大于 1.551 元并且不低于 1.349 元。該跨式策略的持有者就會盈利。50ETF到期價格看漲期權盈利（元） 看跌期權盈利（元） 總盈利（元）1.390.07-0.0290.0411.410.07-0.0090.0611.430.070.0110.0811.450.070.0310.1011.470.050.0310.0811.490.030.0310.0611.510.010.0310.041考慮更一般的情況，下圖的五條曲線依次是期初、第一季末、第二季末、第三季末和將要到期前的出售跨 式策略的利損曲線。從該曲線可以看出，對投資者而言，只要標的價格在行權價周圍不大的

7、范圍內(nèi)波動， 該策略均可由不錯的盈利。到期時最大潛在收益率在定約價上，如果標的價格離定約價很遠，那么兩個方 向均有可能產(chǎn)生虧損。2）使用群體： 空頭跨式策略對那些預期未來 50ETF波動率不會很大的投資者會有很大的吸引力。低波動率會使策略組合 中的看漲期權和看跌期權都失去價值，從而作為空頭，可以穩(wěn)定的收到權利金作為盈利。并且從上面的分 析可知，這是一個有相當高概率獲利的策略。空頭跨式策略的另外一個吸引人之處在于，在期初，投資者 就可以拿到一筆資金。并享有這筆資金的時間價值。對那些并不能確定未來市場波動率的投資者，或許未 來在期權到期之前市場會出現(xiàn)較高的波動率，那么最好的做法是采用保護性的善后行

8、動來限制虧損，如買 進深度虛值期權來鎖定部分虧損。3）風險因素： 出售跨式套利可能遇到非常大的風險，在一個極度波動的市場里，特別是在牛市中，該策略可能很快就面 臨虧損的風險。在一個極度牛市的市場中，看漲期權的權利金同樣將急速上升而非隨時間價值的減小而減 小。這迫使該策略的持有者在把跨式套利買回來（平倉）時候必須支付更多的權利金。出現(xiàn)損失。4）模擬測試：我們在期權仿真交易平臺測試該策略的模擬結果，如上所述，五月二十九日建立頭寸：1張 50ETF購 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價 0.07 元1張 50ETF沽 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價 0.031 元共得到 0.101 元權利金，并持有

9、該策略至 7 月 17 日，此時買進同樣頭寸平倉僅需要 0.6 元。這三十四個 交易日總收益率為 37.62%，日收益率為 1.11%?？紤]到在模擬交易這段時間，滬深 300和 50ETF波動率均 很小，出售跨式策略理論上應產(chǎn)生不錯的收益。我們認為，該測試結果符合預期。數(shù)據(jù)來源： Wind買進蝶式套利策略：策略介紹：蝶式套利( butterflyspread )亦是一種中性套利策略，適用于那些對市場行情持中立態(tài)度的投資者。該 策略可以用較少的投資實現(xiàn)盈利，它雖然和空頭跨式套利一樣，潛在盈利有限，但同樣其潛在虧損也是有 限的。在如同現(xiàn)行的低波動率市場 , 蝶式策略有極大的可能性可以獲利。蝶式套利

10、策略中有三個定約價，其包括買進一手定約價最低的看漲期權，賣出兩手定約價處于中間位置的 看漲期權，同時買進一首定約價最高的看漲期權。我們可以在五月二十九日構建如下頭寸：1張 50ETF購 7月 1.40 的多頭合約，現(xiàn)價 0.106 元2張 50ETF購 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價 0.068 元1張 50ETF購 7月 1.50 的多頭合約，現(xiàn)價 0.039 元在期初，投資者將要付出 0.009 元，一個相對比較小的投資。在到期日時的損益情況可以簡單如下分析：50ETF到期價格多頭 1.40空頭 1.45 (2多頭 1.50 總盈利張)1.37-0.1060.136-0.039-0.00

11、91.39-0.1060.136-0.039-0.0091.41-0.0960.136-0.0390.0011.43-0.0760.136-0.0390.0211.45-0.0560.136-0.0390.0411.47-0.0360.096-0.0390.0211.49-0.0160.056-0.0390.0011.510.0040.016-0.029-0.0091.530.024-0.024-0.009-0.009更一般的情況，下圖的五條曲線依次是期初、第一季末、第二季末、第三季末和將要到期前的蝶式策略的 利損曲線。從該曲線可以看出，類似于出售跨式策略，對投資者而言，只要標的價格在行權價周

12、圍不大的 范圍內(nèi)波動，該策略均可盈利。并且，如果一旦發(fā)生劇烈的震蕩，投資者在該策略上的最大損失是既定 的。使用群體： 使用蝶式套利的投資者從總體上看對市場有著空頭跨式投資者類似的預期。他們認為市場在未來一段時間 會溫和波動，無論上行或者下行的空間均有限。那么投資者就可以考慮選擇蝶式套利策略。套利策略的投 資者會更加厭惡風險。所以他們會選擇買進兩份相當于“保險”的看漲期權來防止市場不按預期的劇烈波 動。由于風險的降低，投資者的收益也會相應下降?？紤]到交易過程中產(chǎn)生的較大交易費用，建議對市場 以及期權交易比較了解的投資者選擇該策略。風險因素： 在期初買進蝶式策略時，一般會產(chǎn)生少量的近債務。投資者可

13、以選擇盡量小的債務來使得風險最小化。對 投資者而言，建立頭寸時產(chǎn)生的凈債務同樣也是投資者最大的損失風險。一般來講，蝶式策略可以在策略 買進時將最大虧損設定完成。所以蝶式套利策略是一個相對比較保守的策略。模擬測試：我們在期權仿真交易平臺測試蝴蝶策略的模擬結果，如上所述，五月三十日建立頭寸：1張 50ETF購 7月 1.40 的多頭合約，現(xiàn)價 0.106 元2張 50ETF購 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價 0.068 元1張 50ETF購 7月 1.50 的多頭合約，現(xiàn)價 0.039 元 在期初借入 0.009 的債務來建立頭寸。到三十三天后， 7 月 14 號將策略平倉?？梢阅没?0.028 元?？偸找?率為 11.11%,日平均收益率為 0.327%。由于在測試的一個月中， 50ETF 波動很小，所以該策略可以有客觀 的收益，這與我們