波動(dòng)率交易實(shí)戰(zhàn)策略

1、E T F 期 權(quán) 波 動(dòng) 率 交 易 實(shí) 戰(zhàn) 應(yīng) 用市場(chǎng)概述：中國(guó)二季度 GDP增長(zhǎng)率為 7.5%，較歷史增速目前處于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩階段。在刺激性政策的影響下，中 國(guó)二季度固定資產(chǎn)投資完成額同比增長(zhǎng) 17.2%，環(huán)比下降 0.4%；房地產(chǎn)開放投資同比增長(zhǎng) 12.6%，環(huán)比下 降 4.2%；制造業(yè)投資同比增長(zhǎng) 14.6%，環(huán)比下降 0.6%。進(jìn)出口方面，二季度出口增速由 -3.4% 升至 5%，進(jìn) 口增速保持在 1.5%?？梢钥闯?，在房地產(chǎn)逐漸回調(diào)、出口增長(zhǎng)大幅放緩的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn) 企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，相應(yīng)地證券市場(chǎng)整體也將處于小幅波動(dòng)的格局，大漲和大跌在短期內(nèi)難以出現(xiàn)。證券市場(chǎng)層面，隨著

2、IPO 放開，資金被吸引到新股，而整體市場(chǎng)情緒又較為悲觀，資金凈流入情況并 不樂觀，因此市場(chǎng)面臨一定的下行壓力，但考慮A股市場(chǎng)估值較低，房地產(chǎn)、建筑業(yè)、煤炭業(yè)對(duì)應(yīng)13 年?duì)I收情況，整體市盈率甚至已分別下行到7.7 、 8.2 、8.9 ，因此下行的壓力面臨反彈趨勢(shì)的沖抵。（數(shù)據(jù)來源：中信證券 2014年 7月 17日晨報(bào)）綜合上述因素，可得出本文基本觀點(diǎn)：未來市場(chǎng)將呈現(xiàn)小幅波動(dòng)的態(tài)勢(shì)。資料來源：通達(dá)信資料來源： Wind、標(biāo)的研究：即將開放的期權(quán)標(biāo)的包括 50ETF， 180ETF，上汽集團(tuán)和中國(guó)平安，由于目前可以得出較為清晰、如前 文所言的整體市場(chǎng)判斷，而 50ETF、180ETF更能體現(xiàn)出

3、大市特征，故現(xiàn)對(duì)這兩支標(biāo)的進(jìn)行波動(dòng)率研究。以 下分別是 50ETF 和 180ETF近兩年的歷史波動(dòng)率：圖 1：50ETF近兩年歷史波動(dòng)率（數(shù)據(jù)來源 :Wind ）圖 2：180ETF近兩年歷史波動(dòng)率（數(shù)據(jù)來源 :Wind ）50ETF是由上海證券交易所編制， 2004年1月 2日正式發(fā)布并于上海證券交易所上市交易。上證 50ETF的投資目標(biāo)是緊密跟蹤上證 50 指數(shù)，最小化跟蹤偏離度和跟蹤誤差?；鸩扇”粍?dòng)式投資策略，具 體使用的跟蹤指數(shù)的投資方法主要是完全復(fù)制法，追求實(shí)現(xiàn)與上證 50 指數(shù)類似的風(fēng)險(xiǎn)與收益特征。根據(jù) 該指數(shù)的特點(diǎn)，我們可以預(yù)期到 50ETF應(yīng)與滬深 300 有類似的浮動(dòng)。根

4、據(jù)歷史數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)其與滬深 300 的相關(guān)系數(shù)高達(dá) 0.9748 。數(shù)據(jù)來源：通達(dá)信數(shù)據(jù)來源： Wind在選擇期權(quán)組合策略之前，投資者需要對(duì)指數(shù)的未來走勢(shì)作出判斷。如上述三幅圖所示，滬深 300 呈 下降趨勢(shì)，目前仍在相對(duì)低位徘徊，其波動(dòng)率亦逐漸減小并創(chuàng)出新低3.7%。50ETF波動(dòng)狀態(tài)與滬深 300 極為類似。據(jù)此，我們可以根據(jù)對(duì)滬深 300 波動(dòng)率的分析來類比分析 50ETF的波動(dòng)。理論上，當(dāng)標(biāo)的處于低波動(dòng)率的時(shí)候，投資者應(yīng)該選擇低波動(dòng)策略如賣出跨式、買入蝶式等組合策 略。以下，我們就對(duì)這兩種策略做詳細(xì)的描述。出售跨式套利策略：1）策略介紹： 跨式策略是一種波動(dòng)率策略，是基于股價(jià)波動(dòng)率而

5、產(chǎn)生的策略，但并不關(guān)心股價(jià)的變動(dòng)方向。賣出跨式套 利策略包括賣出條款相同的一手看跌期權(quán)和一手看漲期權(quán)，即他們擁有相同的股票價(jià)，定約價(jià)，和到期 日。另外，賣出跨式策略的潛在盈利是既定的。從廣義上給講，這是一種潛在盈利有限但風(fēng)險(xiǎn)很大的中性策略。但是，考慮到市場(chǎng)波動(dòng)率很小以及這種波 動(dòng)率持續(xù)的預(yù)期。我們認(rèn)為維持出售跨式套利策略在現(xiàn)行市場(chǎng)下是投資者可以考慮的，有極大盈利概率的 策略之一。我們不妨看看以下頭寸（五月二十九日）：1張 50ETF購(gòu) 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.07 元1張 50ETF沽 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.031 元一個(gè)跨式套利可以賣出 0.101 元，如果標(biāo)的

6、價(jià)格在到期日之前，價(jià)格不大于 1.551 元并且不低于 1.349 元。該跨式策略的持有者就會(huì)盈利。50ETF到期價(jià)格看漲期權(quán)盈利（元） 看跌期權(quán)盈利（元） 總盈利（元）1.390.07-0.0290.0411.410.07-0.0090.0611.430.070.0110.0811.450.070.0310.1011.470.050.0310.0811.490.030.0310.0611.510.010.0310.041考慮更一般的情況，下圖的五條曲線依次是期初、第一季末、第二季末、第三季末和將要到期前的出售跨 式策略的利損曲線。從該曲線可以看出，對(duì)投資者而言，只要標(biāo)的價(jià)格在行權(quán)價(jià)周圍不大的

7、范圍內(nèi)波動(dòng)， 該策略均可由不錯(cuò)的盈利。到期時(shí)最大潛在收益率在定約價(jià)上，如果標(biāo)的價(jià)格離定約價(jià)很遠(yuǎn)，那么兩個(gè)方 向均有可能產(chǎn)生虧損。2）使用群體： 空頭跨式策略對(duì)那些預(yù)期未來 50ETF波動(dòng)率不會(huì)很大的投資者會(huì)有很大的吸引力。低波動(dòng)率會(huì)使策略組合 中的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)都失去價(jià)值，從而作為空頭，可以穩(wěn)定的收到權(quán)利金作為盈利。并且從上面的分 析可知，這是一個(gè)有相當(dāng)高概率獲利的策略?？疹^跨式策略的另外一個(gè)吸引人之處在于，在期初，投資者 就可以拿到一筆資金。并享有這筆資金的時(shí)間價(jià)值。對(duì)那些并不能確定未來市場(chǎng)波動(dòng)率的投資者，或許未 來在期權(quán)到期之前市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)較高的波動(dòng)率，那么最好的做法是采用保護(hù)性的善后行

8、動(dòng)來限制虧損，如買 進(jìn)深度虛值期權(quán)來鎖定部分虧損。3）風(fēng)險(xiǎn)因素： 出售跨式套利可能遇到非常大的風(fēng)險(xiǎn)，在一個(gè)極度波動(dòng)的市場(chǎng)里，特別是在牛市中，該策略可能很快就面 臨虧損的風(fēng)險(xiǎn)。在一個(gè)極度牛市的市場(chǎng)中，看漲期權(quán)的權(quán)利金同樣將急速上升而非隨時(shí)間價(jià)值的減小而減 小。這迫使該策略的持有者在把跨式套利買回來（平倉(cāng)）時(shí)候必須支付更多的權(quán)利金。出現(xiàn)損失。4）模擬測(cè)試：我們?cè)谄跈?quán)仿真交易平臺(tái)測(cè)試該策略的模擬結(jié)果，如上所述，五月二十九日建立頭寸：1張 50ETF購(gòu) 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.07 元1張 50ETF沽 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.031 元共得到 0.101 元權(quán)利金，并持有

9、該策略至 7 月 17 日，此時(shí)買進(jìn)同樣頭寸平倉(cāng)僅需要 0.6 元。這三十四個(gè) 交易日總收益率為 37.62%，日收益率為 1.11%?？紤]到在模擬交易這段時(shí)間，滬深 300和 50ETF波動(dòng)率均 很小，出售跨式策略理論上應(yīng)產(chǎn)生不錯(cuò)的收益。我們認(rèn)為，該測(cè)試結(jié)果符合預(yù)期。數(shù)據(jù)來源： Wind買進(jìn)蝶式套利策略：策略介紹：蝶式套利( butterflyspread )亦是一種中性套利策略，適用于那些對(duì)市場(chǎng)行情持中立態(tài)度的投資者。該 策略可以用較少的投資實(shí)現(xiàn)盈利，它雖然和空頭跨式套利一樣，潛在盈利有限，但同樣其潛在虧損也是有 限的。在如同現(xiàn)行的低波動(dòng)率市場(chǎng) , 蝶式策略有極大的可能性可以獲利。蝶式套利

10、策略中有三個(gè)定約價(jià)，其包括買進(jìn)一手定約價(jià)最低的看漲期權(quán)，賣出兩手定約價(jià)處于中間位置的 看漲期權(quán)，同時(shí)買進(jìn)一首定約價(jià)最高的看漲期權(quán)。我們可以在五月二十九日構(gòu)建如下頭寸：1張 50ETF購(gòu) 7月 1.40 的多頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.106 元2張 50ETF購(gòu) 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.068 元1張 50ETF購(gòu) 7月 1.50 的多頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.039 元在期初，投資者將要付出 0.009 元，一個(gè)相對(duì)比較小的投資。在到期日時(shí)的損益情況可以簡(jiǎn)單如下分析：50ETF到期價(jià)格多頭 1.40空頭 1.45 (2多頭 1.50 總盈利張)1.37-0.1060.136-0.039-0.00

11、91.39-0.1060.136-0.039-0.0091.41-0.0960.136-0.0390.0011.43-0.0760.136-0.0390.0211.45-0.0560.136-0.0390.0411.47-0.0360.096-0.0390.0211.49-0.0160.056-0.0390.0011.510.0040.016-0.029-0.0091.530.024-0.024-0.009-0.009更一般的情況，下圖的五條曲線依次是期初、第一季末、第二季末、第三季末和將要到期前的蝶式策略的 利損曲線。從該曲線可以看出，類似于出售跨式策略，對(duì)投資者而言，只要標(biāo)的價(jià)格在行權(quán)價(jià)周

12、圍不大的 范圍內(nèi)波動(dòng)，該策略均可盈利。并且，如果一旦發(fā)生劇烈的震蕩，投資者在該策略上的最大損失是既定 的。使用群體： 使用蝶式套利的投資者從總體上看對(duì)市場(chǎng)有著空頭跨式投資者類似的預(yù)期。他們認(rèn)為市場(chǎng)在未來一段時(shí)間 會(huì)溫和波動(dòng)，無論上行或者下行的空間均有限。那么投資者就可以考慮選擇蝶式套利策略。套利策略的投 資者會(huì)更加厭惡風(fēng)險(xiǎn)。所以他們會(huì)選擇買進(jìn)兩份相當(dāng)于“保險(xiǎn)”的看漲期權(quán)來防止市場(chǎng)不按預(yù)期的劇烈波 動(dòng)。由于風(fēng)險(xiǎn)的降低，投資者的收益也會(huì)相應(yīng)下降。考慮到交易過程中產(chǎn)生的較大交易費(fèi)用，建議對(duì)市場(chǎng) 以及期權(quán)交易比較了解的投資者選擇該策略。風(fēng)險(xiǎn)因素： 在期初買進(jìn)蝶式策略時(shí)，一般會(huì)產(chǎn)生少量的近債務(wù)。投資者可

13、以選擇盡量小的債務(wù)來使得風(fēng)險(xiǎn)最小化。對(duì) 投資者而言，建立頭寸時(shí)產(chǎn)生的凈債務(wù)同樣也是投資者最大的損失風(fēng)險(xiǎn)。一般來講，蝶式策略可以在策略 買進(jìn)時(shí)將最大虧損設(shè)定完成。所以蝶式套利策略是一個(gè)相對(duì)比較保守的策略。模擬測(cè)試：我們?cè)谄跈?quán)仿真交易平臺(tái)測(cè)試蝴蝶策略的模擬結(jié)果，如上所述，五月三十日建立頭寸：1張 50ETF購(gòu) 7月 1.40 的多頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.106 元2張 50ETF購(gòu) 7月 1.45 的空頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.068 元1張 50ETF購(gòu) 7月 1.50 的多頭合約，現(xiàn)價(jià) 0.039 元 在期初借入 0.009 的債務(wù)來建立頭寸。到三十三天后， 7 月 14 號(hào)將策略平倉(cāng)?？梢阅没?0.028 元?？偸找?率為 11.11%,日平均收益率為 0.327%。由于在測(cè)試的一個(gè)月中， 50ETF 波動(dòng)很小，所以該策略可以有客觀 的收益，這與我們