半導(dǎo)體行業(yè)25年沙盤推演本輪半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈將如何輪動

1、225年沙盤推演，本輪半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈將如何輪動？新應(yīng)用驅(qū)動硅含量提升，半導(dǎo)體市場CAGR從10%提升至15%3次下降區(qū)間+4大核心驅(qū)動力1996年至今超300個月份全球半導(dǎo)體銷售額晶圓廠產(chǎn)能利用率隨半導(dǎo)體需求短期波動全球前5大晶圓廠產(chǎn)能利用率+3大代工廠季度資本支出1996年至今超100個季度晶圓廠產(chǎn)能利用率當(dāng)前庫存調(diào)整或延續(xù)4個季度至23H1回落至90100天合理區(qū)間8次大庫存調(diào)整周期中，75%需24個季度調(diào)整至階段性最低點(diǎn)1996年至今超100個季度全球前60大半導(dǎo)體廠商庫存水平預(yù)計半導(dǎo)體單價于23Q1止跌，領(lǐng)先庫存調(diào)整結(jié)束1個季度存儲是半導(dǎo)體風(fēng)向標(biāo)+模擬芯片周期性弱+Micro呈現(xiàn)脈沖上漲

2、1996年至今月度7大集成電路細(xì)分產(chǎn)品價格需求產(chǎn)能價格庫存存儲芯片 價格下跌半導(dǎo)體產(chǎn)品 平均單價下跌存儲芯片 庫存下降存儲芯片 價格企穩(wěn)主動 去庫存率先 調(diào)整半導(dǎo)體產(chǎn)品 平均單價回升半導(dǎo)體行業(yè) 庫存上升主動 提庫存半導(dǎo)體行業(yè)存儲芯片庫存 庫存下降下降至低點(diǎn)完成調(diào)整企穩(wěn)約2個 月后主動 去庫存約2個 月后短期 需求波動影響產(chǎn)能 利用率硅片 出貨量長期需求 結(jié)構(gòu)增長決定設(shè)備 資本支出供需結(jié)構(gòu)當(dāng)前半導(dǎo)體庫存調(diào)整或至23H1，半導(dǎo)體單價預(yù)計領(lǐng)先1個季度企穩(wěn)存儲芯片是半導(dǎo)體風(fēng)向標(biāo)產(chǎn)業(yè)鏈輪動0.800.850.900.951.001.057080901001101201300.75120%100%80%6

3、0%40%20%0%-20%-40%-60%0100200300400500606001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/

4、062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導(dǎo)體市場規(guī)模YoY(右軸)全球半導(dǎo)體市場規(guī)模(億美元，左軸)季度全球前60大半導(dǎo)體公司庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)(天，左軸)半導(dǎo)體平均單價(美元/顆，右軸)前五大晶圓廠產(chǎn)能利用率(%，右軸)全球半導(dǎo)體硅片出貨量(千萬平方英寸，左軸)圖：當(dāng)前庫存調(diào)整或延續(xù)4個季度至2023年上半年，半導(dǎo)體平均單價在庫存回落至90100天合理區(qū)間前1個季度止跌臺式電腦筆記本電腦& 功能機(jī)智能手機(jī)& 智能手環(huán)等可

5、穿戴設(shè)備汽車&IoT&工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂全球金 融危機(jī)存儲價 格崩盤1996年來，8次半導(dǎo)體大庫存調(diào)整周期中，75%需要24個季度回落至階段最低點(diǎn)。1996年來，3次半導(dǎo)體需求下降周期中，半導(dǎo)體平均單價在庫存回落至合理區(qū)間前1個季度止跌。當(dāng)前半導(dǎo)體庫存顯現(xiàn)高位，庫存調(diào)整或延續(xù)4個季度至23H1，半導(dǎo)體平均單價預(yù)計于23Q1止跌企穩(wěn)。當(dāng)前半導(dǎo)體庫存調(diào)整或至23H1，半導(dǎo)體單價預(yù)計23Q1止跌3數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院率用產(chǎn)能利&模規(guī)場市半導(dǎo)體YoY模規(guī)場市半導(dǎo)體&量貨硅片出2001年9月2009年12月 = . 2019

6、年11月2022年3月 = . 2010年1月2019年11月 = . 1991年1月2001年9月 = . 2008年9月2018年10月2019年4月2001年9月2000年10月2009年2月數(shù)天轉(zhuǎn)周存庫價單均平體導(dǎo)半6Q12Q4Q4Q4Q4Q3Q合理區(qū)間8090天合理區(qū)間90100天前五大晶圓廠產(chǎn)能利用率與全 球半導(dǎo)體需求方向變化一致，2Q半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價 在庫存回落至合理區(qū) 間前一個季度止跌8次大庫存調(diào)整周期中，75%需24個季度回落至階段性最低點(diǎn)投資建議：“龍頭低估”&“小而美”4數(shù)據(jù)來源：iFinD，長城證券研究院，市值及PE數(shù)據(jù)截至2022年8月16日持續(xù)看好半導(dǎo)體國產(chǎn)替代趨

7、勢，重點(diǎn)推薦“龍頭低估”&“小而美”。今年以來我們持續(xù)看好“龍頭 低估”&“小而美”公司。其中“小而美”的成長公司表現(xiàn)突出，重點(diǎn)關(guān)注拓荊科技(半導(dǎo)體薄膜沉積設(shè) 備)、英集芯(電源管理SoC芯片)、芯原股份(Chiplet)等。同時“龍頭賽道”具備長期配置價值，重點(diǎn)關(guān)注 韋爾股份(CMOS圖像傳感器)、聞泰科技(半導(dǎo)體IDM+手機(jī)ODM+光學(xué)模組)、北京君正(車規(guī)級芯片)、 時代電氣(功率半導(dǎo)體)等。圖：重點(diǎn)公司財務(wù)指標(biāo)及估值情況代碼公司名稱主營業(yè)務(wù)市值(億元)21年?duì)I收 (億元）21年歸母凈 利潤(億元)PE (2021)22年一致 預(yù)期(億元)22年預(yù)期利 潤增速(%)PE (2022E)6

8、03501.SH韋爾股份CMOS圖像傳感器1,272.33241.0444.7628.4251.7616%24.58600745.SH聞泰科技半導(dǎo)體IDM+手機(jī)ODM+光學(xué)模組872.19527.2926.1233.4038.6748%22.55688187.SH時代電氣功率半導(dǎo)體868.86151.2120.1843.0623.1014%37.61300782.SZ卓勝微射頻芯片520.4046.3421.3524.3822.134%23.52300223.SZ北京君正車規(guī)級芯片423.8852.749.2645.7712.0530%35.18300373.SZ揚(yáng)杰科技功率器件327.634

9、3.977.6842.6511.2847%29.05688072.SH拓荊科技-U薄膜沉積設(shè)備340.427.580.68497.061.2683%271.25688521.SH芯原股份-UIP授權(quán)&芯片量產(chǎn)310.7021.390.132,337.401.06701%291.82688209.SH英集芯電源管理SoC112.567.811.5871.122.5461%44.26688601.SH力芯微電源管理芯片77.507.741.5948.672.7070%28.685一、需求：半導(dǎo)體市場CAGR提升至15%圖：隨著新能源汽車/智能運(yùn)算/物聯(lián)網(wǎng)等新應(yīng)用的興起，硅含量不斷提升，全球半導(dǎo)體市

10、場的復(fù)合增速從90年代末的10%提升至15%費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)(左軸，藍(lán)色)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/

11、062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導(dǎo)體市場規(guī)模YoY(右軸)全球半導(dǎo)體市場規(guī)模(億美元，左軸)2001年9月2009年12月 = . 2019年11月2022年3月 = . 2010年1月2019年11月 = . 新應(yīng)用帶來硅含量提升，半導(dǎo)體需求CAGR提升至15%61991年以來，全球半導(dǎo)體市場經(jīng)歷3次下跌區(qū)間，危機(jī)過后，半導(dǎo)體市場歷經(jīng)512個月后恢復(fù)至

12、原水平。新應(yīng)用帶來硅含量提升，全球半導(dǎo)體市場復(fù)合增速提升至14.54%。1991年來全球半導(dǎo)體市場共經(jīng)歷4 次成長階段，復(fù)合增速分別為10.60%/11.83%/12.31%/14.54%。一；臺式電腦二：筆記本電腦& 功能機(jī)三：智能手機(jī)& 智能手環(huán)等可穿戴設(shè)備四：汽車&IoT&工業(yè)2008年9月2018年10月2019年4月1991年1月2001年9月 = . 互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂全球金融危機(jī)2001年9月2000年10月2009年2月存儲價 格崩盤600(4500)500(3750)100(750)200(1500)300(2250)400(3000)泡沫破裂， 需求 仍下降至原水平危機(jī)過后，需

13、求基 石穩(wěn)固，快速回升存儲價格回落， 需求隨硅含量 提升步伐增加汽車、智能運(yùn)算等應(yīng)用 支撐硅含量提升，判斷 第四階段復(fù)合增速仍高 于第三階段的12.31%數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，iFinD，各公司財報，長城證券研究院7二、產(chǎn)能：產(chǎn)能利用率隨半導(dǎo)體需求短期波動-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0100200300400500600120%1996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/0620

14、02/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導(dǎo)體市場規(guī)模YoY(右軸)全球半導(dǎo)體市場規(guī)模(億美元

15、，左軸) 前五大晶圓廠產(chǎn)能利用率(%，右軸)圖：前五大晶圓廠產(chǎn)能利用率與全球半導(dǎo)體需求變化方向基本一致，預(yù)計2023年隨著全球半導(dǎo)體需求增速放緩，產(chǎn)能利用率將回落至90%95%晶圓廠產(chǎn)能利用率隨半導(dǎo)體需求短期波動8前五大晶圓廠產(chǎn)能利用率與全球半導(dǎo)體需求方向變化一致，臺積電稱其自身產(chǎn)能今年仍保持緊張，判 斷2022年全球半導(dǎo)體需求仍然會保持正增長。兩年半缺芯潮降溫，消費(fèi)性產(chǎn)品需求放緩，晶圓廠產(chǎn)能利用率有所松動，但5G/新能源車/服務(wù)器滲透 率提升，2023年晶圓廠產(chǎn)能利用率預(yù)計維持在90%以上。2000年，隨著互聯(lián)網(wǎng)泡 沫的破裂，全球半導(dǎo)體 市場需求下降，晶圓代 工 廠 產(chǎn) 能 利 用 率 從

16、81.90%下降至35.99%隨著需求逐步恢復(fù)，晶 圓廠產(chǎn)能利用率提升晶圓廠產(chǎn)能利用率隨需 求下降而下降，隨需求 增長而提升2022年：臺積電稱自身產(chǎn)能 今年仍保持緊張，判斷22年 全球半導(dǎo)體需求仍會保持正增長2023年：下游消費(fèi)電子需求 放緩，預(yù)計2023年晶圓廠產(chǎn) 能利用率有所松動，但仍維 持在90%以上數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，iFinD，各公司財報，長城證券研究院9三、庫存：當(dāng)前庫存調(diào)整或延續(xù)4個季度至23H1圖：當(dāng)前庫存顯現(xiàn)高位，本輪庫存調(diào)整或延續(xù)4個季度至23H1恢復(fù)至90100天的合理水平區(qū)間1996/061996/121997/0

17、61997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/

18、122019/062019/122020/062020/122021/062021/12全球半導(dǎo)體市場規(guī)模YoY(右軸)全球半導(dǎo)體市場規(guī)模(億美元，左軸)季度全球前60大半導(dǎo)體公司庫存周轉(zhuǎn)天數(shù) 前五大晶圓廠產(chǎn)能利用率(%，右軸)130庫存顯現(xiàn)高位，或調(diào)整4個季度至23H1恢復(fù)合理水平101996年6月以來，共有8次大庫存調(diào)整周期， 75%庫存調(diào)整需24個季度回落至階段最低點(diǎn)。汽車廠商改變Just in Time，全球貿(mào)易形勢緊張，庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)合理水平從8090天提升至90100天。當(dāng)前庫存顯現(xiàn)高位，我們判斷或調(diào)整4個季度至23H1庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)恢復(fù)至90100天的正常水平區(qū)間。120110100

19、908070合理區(qū)間8090天合理區(qū)間90100天本 輪 或 4Q 至 復(fù)至合 理區(qū)調(diào) 整 23H1 恢90100天606006Q12Q4Q4Q4Q4Q2Q3Q120%500100%半導(dǎo)體市場從2002年下8次大庫存調(diào)整周期中，75%需24個季度回落至階段波谷80%400半年開始才逐步恢復(fù)60%30040%20%2000%100-20%-40%0-60%間數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，iFinD，各公司財報，長城證券研究院圖：當(dāng)前下游市場主要為手機(jī)等消費(fèi)電子產(chǎn)品的半導(dǎo)體企業(yè)庫存水平仍在提高040801201602006/032007/032008/0

20、32009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/03AMD(MPU-PC/服務(wù)器)040801201602006/032007/012007/112008/092009/072010/052011/032012/012012/112013/092014/072015/052016/032017/012017/112018/092019/072020/052021/032022/01意法(MCU-汽車/工業(yè))0501002006/032007/0320

21、08/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/03博通(射頻)040801202006/032007/032008/032009/032010/032011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/032021/032022/03高通(MPU-手機(jī)/服務(wù)器)040801201602006/032007/012007/112008/092009/072010

22、/052011/032012/012012/112013/092014/072015/052016/032017/012017/112018/092019/072020/052021/032022/01鎂光(存儲)040801201602006/032007/012007/112008/092009/072010/052011/032012/012012/112013/092014/072015/052016/032017/012017/112018/092019/072020/052021/032022/01瑞昱(MCU-消費(fèi)電子)040801201602006/032007/012007/

23、112008/092009/072010/052011/032012/012012/112013/092014/072015/052016/032017/012017/112018/092019/072020/052021/032022/01英飛凌(功率)下游市場主要為消費(fèi)電子的企業(yè)庫存水平波動較大11數(shù)據(jù)來源：各公司財報，長城證券研究院1當(dāng)前，下游市場主要為手機(jī)等消費(fèi)電子產(chǎn)品的半導(dǎo)體企業(yè)庫存水平仍在提高2歷史上，以汽車/工業(yè)為主要終端市場的半導(dǎo)體企業(yè)庫存水平波動較小12四、價格：預(yù)計半導(dǎo)體單價于23Q1止跌0.800.850.900.957080901001101201300.75120%1

24、00%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%0100200300400500606001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/

25、122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12季度全球前60大半導(dǎo)體公司庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)(天，左軸)全球半導(dǎo)體市場規(guī)模YoY(右軸)半導(dǎo)體平均單價(美元/顆，右軸)前五大晶圓廠產(chǎn)能利用率(%，右軸)全球半導(dǎo)體市場規(guī)模(億美元，左軸)1.051.00圖：價格止跌企穩(wěn)較庫存水平調(diào)整至合理區(qū)間提前一個季度，預(yù)計本輪半導(dǎo)體單價于23Q1止跌合理區(qū)間8090天合理區(qū)間90100天預(yù)計半導(dǎo)體單價于23Q1止跌，領(lǐng)先庫存調(diào)整結(jié)束1個

26、季度13衰退初期，需求尚未恢復(fù)，庫存下降，需求小于供給，全球半導(dǎo)體平均單價下跌。衰退中后期，晶圓廠產(chǎn)能利用率提升，庫存繼續(xù)下降，但需求顯現(xiàn)回暖，供給小于需求，價格上升。從歷史中3次全球半導(dǎo)體行業(yè)下降周期看，價格回升較庫存水平調(diào)整至合理區(qū)間提前一個季度。庫存下降需求供給 價格回升價格回升較庫存水平調(diào)整 至合理區(qū)間提前一個季度庫存下降需求供給 價格回升庫存下降 需求供給 價格回升數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院14五、細(xì)分產(chǎn)品：存儲芯片是行業(yè)風(fēng)向標(biāo)圖：數(shù)字芯片占比超60%，模擬芯片占比維持在15%左右數(shù)字芯片占比超60%，模擬芯片

27、占比維持在15%左右15數(shù)字芯片占比超60% ，模擬芯片占比維持在15%左右。數(shù)字芯片(存儲/邏輯/Micro)占全球半導(dǎo)體市場 規(guī)模超過60%，模擬芯片占比維持在15%左右。2022年Q1，邏輯芯片銷售額444億美元，占半導(dǎo)體市場的 29%，存儲芯片銷售額403億美元，占27%，模擬芯片214億美元，占14%，Micro芯片217億美元，占14%。1991/011991/081992/031992/101993/051993/121994/071995/021995/091996/041996/111997/061998/011998/081999/031999/102000/052000/

28、122001/072002/022002/092003/042003/112004/062005/012005/082006/032006/102007/052007/122008/072009/022009/092010/042010/112011/062012/012012/082013/032013/102014/052014/122015/072016/022016/092017/042017/112018/062019/012019/082020/032020/102021/052021/12100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%模擬芯片Micro邏輯芯片

29、存儲芯片分立器件光器件傳感器&執(zhí)行器數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院0.000.501.001.502.002.500.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.001996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/0620

30、07/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12Micro存儲芯片模擬芯片(右軸)邏輯芯片(右軸)全球半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價3個月移動平均值(右軸)圖：存儲芯片強(qiáng)周期性&模擬芯片弱周期，Micro呈現(xiàn)脈沖上漲存儲芯片強(qiáng)周期性&模擬芯片弱周期，Micr

31、o呈現(xiàn)脈沖上漲16存儲芯片價格周期性波動。模擬芯片價格周期性較弱，隨摩爾定理穩(wěn)定小幅下降。Micro芯片價格呈現(xiàn)脈沖式上漲，每年12月3月價格達(dá)到階段性頂點(diǎn)。312到高點(diǎn)3 Micro芯片價格脈沖周期約1年，每年12月3月價格達(dá)1存儲價格是半導(dǎo)體風(fēng)向標(biāo)，衰退/回暖初期均率先反應(yīng)2模擬芯片價格穩(wěn)定，去庫存中后期才出現(xiàn)補(bǔ)跌數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院圖：存儲價格是半導(dǎo)體風(fēng)向標(biāo)，衰退/回暖初期均率先反應(yīng)0.000.501.001.502.002.500.001.002.003.004.005.006.001996/061996/

32、121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018

33、/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/121601401201008060402007.00存儲芯片全球半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價3個月移動平均值(右軸)鎂光科技季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)存儲是半導(dǎo)體風(fēng)向標(biāo)，衰退/回暖期均領(lǐng)先半導(dǎo)體單價2個月17衰退初期，存儲芯片價格約領(lǐng)先全球半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價 23個月下跌。存儲芯片廠商庫存調(diào)整至階段性低點(diǎn)后，存儲芯片價格企穩(wěn)，開始回升。需求回暖初期，存儲芯片價格領(lǐng)先全球半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價約2個月恢復(fù)。2002年6月領(lǐng)2001年12月2000年8月存儲芯片價格領(lǐng) 先半導(dǎo)體芯片平 均價格2個月下跌2000年12月存儲

34、芯片價格 先半導(dǎo)體芯片平 均價格6個月上升2008年10月2009 1存儲芯片價格領(lǐng)先全部 半導(dǎo)體芯片3個月下跌2008年7月先半導(dǎo)體芯片平年 月 均價格5個月上漲2009年6月存儲芯片價格領(lǐng)2018年10月2018年12月存儲芯片價格領(lǐng) 先半導(dǎo)體芯片平 均價格2個月下跌2019年9月2019年11月存儲芯片價格領(lǐng) 先半導(dǎo)體芯片平 均價格2個月上漲庫存至階段性低點(diǎn)后，存儲芯片價格開始回升庫存至階段性低 點(diǎn)后，存儲芯片 價格開始回升庫存至階段性低 點(diǎn)后，存儲芯片價格開始回升存儲芯片 價格下跌半導(dǎo)體產(chǎn)品存儲芯片 庫存下降存儲芯片庫存 下降至低點(diǎn)存儲芯片 價格企穩(wěn)平均單價下跌 主動去庫存半導(dǎo)體行業(yè)

35、庫存下降率先調(diào)整半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價回升半導(dǎo)體行業(yè) 庫存上升完成調(diào)整企穩(wěn)數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院圖：模擬芯片價格顯現(xiàn)弱周期性，較獨(dú)立于半導(dǎo)體產(chǎn)品平均價格，但也會受到半導(dǎo)體行業(yè)大趨勢的影響0.000.200.400.600.801.001.201.401.601996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062

36、005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12模擬芯片(左軸)全球半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價3個月移動平均值(左軸)020406080100120140意法(右軸)模擬芯片價格顯現(xiàn)弱周期性18模

37、擬芯片價格較顯現(xiàn)弱周期性。在1996年以來3次半導(dǎo)體行業(yè)下降周期中，模擬芯片價格變化2次與半 導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價變化方向不同，即在半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價下降時，模擬芯片價格反而上升?；ヂ?lián)網(wǎng)泡沫導(dǎo)致全球半導(dǎo)體平均價格下降，在大趨勢影響下，模擬芯片價格下跌全球半導(dǎo)體產(chǎn)品價格下降，模擬芯片價格反而上升全球半導(dǎo)體產(chǎn)品價格下降，模擬芯片價格反而上升缺芯潮下， 模擬 芯片與其他半導(dǎo)體產(chǎn)品均漲價數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院圖：Micro芯片價格脈沖周期約1年，每年12月3月價格達(dá)到高點(diǎn)Micro芯片價格脈沖周期約1年，每年12月3月價格達(dá)到高

38、點(diǎn)19Micro芯片價格相對獨(dú)立于需求周期，隨摩爾定律在通道內(nèi)呈現(xiàn)下降趨勢。Micro芯片價格波動呈現(xiàn)脈沖式上漲，周期約為1年，每年12月3月價格達(dá)到階段性頂點(diǎn)。1999年1月1998年1月1997年3月2000年1月2002年1月2002年12月2003年12月2005年12月2006年12月2007年12月2009年3月2011年1月2011年12月2013年2月2013年12月2016年2月2018年12月2020年2月0.000.501.001.502.002.500.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.001996/061996/1219

39、97/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062

40、018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12Micro全球半導(dǎo)體產(chǎn)品平均單價3個月移動平均值(右軸)Micro芯片價格呈現(xiàn)脈沖式上漲，周期約為1年，每年12月3月價格達(dá)到階段性頂點(diǎn)。數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院20六、細(xì)分板塊：短期需求驅(qū)動晶圓&材料，長期趨勢驅(qū)動設(shè)備投資1996/061996/121997/061997/121998/061998/121999/061999/122000/062000/122001/062001/122002/062002/122003

41、/062003/122004/062004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/12圖：短周期內(nèi)，晶圓廠產(chǎn)能利用率及材料商硅片出貨量受全球半導(dǎo)體行業(yè)需求波動影響

42、；而設(shè)備端資本支出則由長期需求結(jié)構(gòu)性增長驅(qū)動0%4000350030002500200015001000500020%40%60%80%100%120%1009080706050403020100180016001400120010008006004002000短期需求驅(qū)動晶圓&材料，長期趨勢驅(qū)動設(shè)備投資21短周期：晶圓廠產(chǎn)能利用率及材料商硅片出貨量受全球半導(dǎo)體行業(yè)需求波動影響。長周期：設(shè)備端資本支出則由長期結(jié)構(gòu)性需求增長驅(qū)動。短期需求下降， 晶圓廠產(chǎn)能利用 率下降，材料商硅片出貨量下降短期需求下降，晶圓廠產(chǎn)能利用率下降，材料商硅片出貨量下降短期需求提升，晶圓廠產(chǎn)能利用率上升，材料商硅片出貨量

43、增長短期需求下降，晶圓廠產(chǎn)能利用率下降，材料商硅片出貨量下降短期需求提升，晶圓廠產(chǎn)能利用率上升，材料商硅片出貨量增長2009年以前，三大廠季度平均資本支出保持在10億美元左右20112016年，三大廠季度平均 資本支出維持在30億美元左右短期需求提升，晶圓廠產(chǎn)能利用率上升，材料商硅片出貨量增長2019 年至今， 三大 廠季度平均資本支 出大繼續(xù)提升至50億美元，甚至更高全球半導(dǎo)體市場規(guī)模(億美元)全球半導(dǎo)體硅片出貨量(百萬平方英寸，右軸)臺積電/Intel/三星資本支出平均值(億美元)前五大晶圓廠產(chǎn)能利用率(%，右軸)筆記本電腦& 功能機(jī)智能手機(jī)& 智能手環(huán)等可穿戴設(shè)備汽車&IoT&工業(yè)臺式電

44、腦數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院圖：制造/材料/封測廠毛利率隨全球半導(dǎo)體需求波動，設(shè)備/設(shè)計廠商毛利率穩(wěn)定制造/材料/封測毛利率隨周期波動較大22晶圓制造/半導(dǎo)體材料/封測毛利率隨周期波動較大。當(dāng)半導(dǎo)體行業(yè)景氣度高時，毛利率顯現(xiàn)提升。全球領(lǐng)先半導(dǎo)體設(shè)備廠商、IC設(shè)計企業(yè)構(gòu)建技術(shù)壁壘，議價能力高，毛利率穩(wěn)定。1晶圓制造廠、半導(dǎo)體材料廠、封測廠毛利率隨景氣度波動大 當(dāng)半導(dǎo)體行業(yè)景氣度高時，毛 利率顯現(xiàn)提升。2全球領(lǐng)先半導(dǎo)體設(shè)備廠商、IC 設(shè)計企業(yè)構(gòu)建技術(shù)壁壘，議價 能力高，毛利率穩(wěn)定。2020Q454.00%41.79%36.3

45、0%57.63%20.31%2020Q353.45%38.58%37.23%66.86%17.81%2020Q252.99%40.82%38.56%57.49%16.40%2020Q151.76%40.16%36.53%55.96%16.39%2019Q450.18%39.79%38.22%58.38%18.92%2019Q347.57%39.26%37.80%56.00%16.81%2019Q243.04%41.53%40.05%78.06%13.79%2019Q141.31%41.47%41.01%56.26%13.49%2018Q447.67%40.94%38.66%54.81%16.8

46、7%2018Q347.39%40.87%39.03%50.67%17.54%2018Q247.81%41.44%36.98%55.33%15.93%球疫情爆發(fā)，2021Q250.03%46.66%36.72%57.77%19.40%缺芯潮背景 2021Q152.38%40.57%35.08%56.75%20.02%臺積電(制造)東京電子(設(shè)備)環(huán)球晶(材料)高通(設(shè)計)安靠(封測)55.63%45.31%42.61%58.37%52.66%46.01%41.25%59.80%51.30%44.11%39.12%57.83%20.37%21.01%19.32%57.11%55.87%50.33%

47、49.99%49.93%55.07%53.68%55.98%59.28%58.94%2016Q42016Q32016Q250.83%51.94%52.29%50.71%51.55%43.13%41.15%42.15%41.10%42.46%39.13%39.74%38.74%36.15%30.38%26.29%24.60%20.04%18.20%24.40%26.87%58.07%15.39%19.50%19.49%17.51%15.15%22.88%19.69%14.35%61.43%56.12%58.72%57.97%2016Q12015Q42015Q32015Q22015Q144.88%

48、48.61%48.16%48.53%49.28%42.09%39.09%37.96%42.18%42.72%22.95%25.04%29.70%26.49%25.20%61.88%14.15%15.30%17.24%15.62%18.17%2022Q12021Q42020年初全 2021Q3下，半導(dǎo)體 行業(yè)景氣度 高企2018Q12017Q42017年， 存 2017Q3儲芯片產(chǎn)品 2017Q2價格大幅度 2017Q1提升存儲價格 泡沫破裂數(shù)據(jù)來源：IC Insights，Semi，WSTS，Bloomberg，各公司財報，長城證券研究院23七、投資建議投資建議：“龍頭低估”&“小而美”24數(shù)

49、據(jù)來源：iFinD，長城證券研究院，市值及PE數(shù)據(jù)截至2022年8月16日圖：重點(diǎn)公司財務(wù)指標(biāo)及估值情況持續(xù)看好半導(dǎo)體國產(chǎn)替代趨勢，重點(diǎn)推薦“龍頭低估”&“小而美”。今年以來我們持續(xù)看好“龍頭 低估”&“小而美”公司。其中“小而美”的成長公司表現(xiàn)突出，重點(diǎn)關(guān)注拓荊科技(半導(dǎo)體薄膜沉積設(shè) 備)、英集芯(電源管理SoC芯片)、芯原股份(Chiplet)等。同時“龍頭賽道”具備長期配置價值，重點(diǎn)關(guān)注 韋爾股份(CMOS圖像傳感器)、聞泰科技(半導(dǎo)體IDM+手機(jī)ODM+光學(xué)模組)、北京君正(車規(guī)級芯片)、 時代電氣(功率半導(dǎo)體)等。代碼公司名稱主營業(yè)務(wù)市值(億元)21年?duì)I收 (億元）21年歸母凈 利潤(億元)PE (2021)22年一致 預(yù)期(億元)22年預(yù)期利 潤增速(%)PE (2022E)603501.SH韋爾股份CMOS圖像傳感器1,272.33241.0444.7628.4251.7616%24.58600745.SH聞泰科技半導(dǎo)體IDM+手機(jī)ODM+光學(xué)模組872.19527.2926.1233.4038.6748%22.55688187.SH時代電氣功率半導(dǎo)體868.86151.2120.1843.0623.1014%37.61300782.SZ卓勝微射頻芯片520.4046.3421.3524.38