信息不對(duì)稱下中小企業(yè)融資決策行為探討

1、PAGE PAGE 9不同規(guī)模的的企業(yè)承受受融資成本本的能力是是不同的，而而不同層級(jí)級(jí)的金融市市場(chǎng)在提供供融資服務(wù)務(wù)時(shí)給企業(yè)業(yè)帶來的融融資成本又又是有差異異的。應(yīng)建建立多層級(jí)級(jí)的金融市市場(chǎng)來滿足足不同規(guī)模模企業(yè)的融融資需求，從從而從根本本上緩解中中小企業(yè)的的融資困境境。從深層層次講，目目前中小企企業(yè)的融資資困境很大大程度上是是由于我國國金融發(fā)展展嚴(yán)重滯后后于企業(yè)的的金融需求求所致。信息不對(duì)稱稱下中小企企業(yè)融資決決策行為探探討以宜宜興市中小小企業(yè)為例例南京理工大大學(xué)經(jīng)濟(jì)管管理學(xué)院 周彩霞霞 華東師范大大學(xué) 邵秋萍引言有關(guān)中小企企業(yè)與中小小企業(yè)融資資難問題一一直以來都都是理論界界關(guān)注的焦焦點(diǎn)。早些

2、些時(shí)候的文文獻(xiàn)大多把把其癥結(jié)歸歸因于制度度歧視（王王元璋、趙趙中杰，11998；李琳，陸陸三育，11999；黃錫欽、李芳，11999；張杰，22000）。如張杰堅(jiān)堅(jiān)持他一貫貫的“體制內(nèi)”和“體制外”的二分法法，從體制制的角度論論述民營經(jīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中中遇到的困困難。從實(shí)實(shí)踐來看，體體制的影響響已經(jīng)大大大降低。因因此，對(duì)中中小企業(yè)尤尤其是中小小企業(yè)融資資問題需要要重新考慮慮。隨后，尤其其是20002年形成成的文獻(xiàn)，則則不只停留留在對(duì)“體制”這一表面面現(xiàn)象的探探討上，而而是從融資資行為本身身所存在的的問題入手手，其中最最為核心的的就是運(yùn)用用信息不對(duì)對(duì)稱理論來來解決銀企企間的融資資問題（林林毅夫、李李永

3、軍，22001；張捷，22002；李志惲，22002等等）。許多多學(xué)者認(rèn)為為能否有效效解決信息息不對(duì)稱問問題，降低低逆向選擇擇與道德風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的的概率是解解決中小企企業(yè)融資難難問題的核核心。王宣宣喻、儲(chǔ)小小平則探討討了不完全全信息與資資本市場(chǎng)層層級(jí)結(jié)構(gòu)的的成因,并并在這基礎(chǔ)礎(chǔ)上建立了了一個(gè)約束束條件下的的中小企業(yè)業(yè)最優(yōu)決策策模型。認(rèn)認(rèn)為資本市市場(chǎng)的層級(jí)級(jí)結(jié)構(gòu)可以以看作是資資本市場(chǎng)基基于長(zhǎng)期的的信息不完完全而自發(fā)發(fā)演進(jìn)的結(jié)結(jié)果。這種種層級(jí)結(jié)構(gòu)構(gòu)是資本市市場(chǎng)用來識(shí)識(shí)別和分散散配置不同同融資風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的一種裝裝置。作者者構(gòu)建了一一個(gè)中小企企業(yè)融資決決策模型，即即在不存在在制度歧視視和政策傾傾斜的前提提下

4、，如果果不考慮資資本市場(chǎng)資資金拆借的的利息成本本和執(zhí)行成成本（包括括信息成本本和各種交交易費(fèi)用），那那么影響中中小企業(yè)融融資決策的的主要因素素將是各層層級(jí)資本市市場(chǎng)要求的的信息披露露機(jī)制所帶帶來的企業(yè)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)成本本的差異。（王宣喻喻、儲(chǔ)小平平，20002.6，22002.10）另外一些文文獻(xiàn)則運(yùn)用用實(shí)證分析析的手段，對(duì)對(duì)某一地區(qū)區(qū)或某一城城市展開調(diào)調(diào)查，從而而發(fā)現(xiàn)問題題，并提出出有關(guān)解決決辦法（孔孔祖根，22002；郭斌、劉劉曼路，22002；秦華新，22002；程蕾，22002；張健、聶聶兆祝、朱朱紅、郭德德平，20002；周周秀雯，22002；向柯，22002）。如王宣喻喻，儲(chǔ)小平平（200

5、02）在潮潮汕地區(qū)和和珠江三角角洲地區(qū)的的一項(xiàng)調(diào)查查表明企業(yè)業(yè)自有資金金和民間借借貸在解決決日常資金金需要和固固定資產(chǎn)投投資需要上上的作用都都遠(yuǎn)大于銀銀行的作用用。調(diào)查對(duì)對(duì)象中722.92%的企業(yè)只只能貸到所所需資金的的30%以以下，有99.78%的企業(yè)表表示從未從從金融企業(yè)業(yè)貸過款。郭斌，劉劉曼路（22002）在在浙江溫州州的調(diào)查則則表明企業(yè)業(yè)對(duì)外源融融資的需求求量和融資資方式與企企業(yè)規(guī)模密密切相關(guān)，規(guī)規(guī)模越大，對(duì)對(duì)民間資金金融通的需需求程度越越大，曾向向銀行申請(qǐng)請(qǐng)過貸款的的比例也越越大。所有這些討討論對(duì)本論論文的思路路形成很有有啟發(fā)。在在我國這個(gè)個(gè)地域極為為廣闊，情情況極為復(fù)復(fù)雜的社會(huì)會(huì)經(jīng)

6、濟(jì)背景景下探討中中小企業(yè)融融資問題，決決不能籠統(tǒng)統(tǒng)地一概而而論，而應(yīng)應(yīng)區(qū)分不同同地區(qū)、不不同階段，以以實(shí)際的調(diào)調(diào)查研究為為基礎(chǔ)，加加以分析，才才能真正發(fā)發(fā)現(xiàn)問題之之所在，并并有可能提提出有針對(duì)對(duì)性的對(duì)策策建議。本本文將以宜宜興市中小小企業(yè)融資資情況的調(diào)調(diào)查為背景景，并結(jié)合合中小企業(yè)業(yè)特殊的產(chǎn)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)來來探討影響響中小企業(yè)業(yè)融資決策策的因素，力力圖得出一一些有用的的結(jié)論。宜興市中小小企業(yè)融資資現(xiàn)狀調(diào)查查情況為了深入了了解中小企企業(yè)融資問問題，筆者者于20003年在私私營經(jīng)濟(jì)較較為發(fā)達(dá)的的江蘇省宜宜興市隨機(jī)機(jī)抽取了220家中小小企業(yè)，對(duì)對(duì)它們的融融資狀況進(jìn)進(jìn)行了調(diào)查查，調(diào)查方方式為發(fā)放放問卷和簡(jiǎn)簡(jiǎn)

7、短交談。實(shí)際收回回的有效問問卷為199份。所調(diào)調(diào)查的樣本本企業(yè)從企企業(yè)規(guī)模的的分布情況況看，以22002年年的銷售額額為劃分依依據(jù)，依次次為1000萬元以下下（包括1100萬元元）1家，1100-5500萬元元（包括5500萬元元）6家，5500-11000萬萬元（包括括10000萬元）22家，10000萬元元以上的110家。宜興地區(qū)的的經(jīng)濟(jì)較為為發(fā)達(dá)，在在20022年的全國國百強(qiáng)縣的的評(píng)比中，排排名第133位。由于于宜興地區(qū)的的中小企業(yè)業(yè)尤其是私私營經(jīng)濟(jì)發(fā)發(fā)展迅速，并并已形成了了一定的規(guī)規(guī)模。四大大國有商業(yè)業(yè)銀行均在在該市設(shè)有有分支機(jī)構(gòu)構(gòu)，并在鄉(xiāng)鄉(xiāng)鎮(zhèn)設(shè)有辦辦事處。但但是，四大大國有商業(yè)業(yè)銀行

8、的貸貸款審批權(quán)權(quán)限普遍上上收，這給給該地區(qū)企企業(yè)的融資資帶來了挑挑戰(zhàn)。為解解決該地區(qū)區(qū)中小企業(yè)業(yè)融資問題題，在政府府的扶持下下成立了中中小企業(yè)信信用擔(dān)保體體系。另外外，在農(nóng)村村經(jīng)濟(jì)中，信信用社發(fā)揮揮著非常積積極的作用用，因此就就整體而言言，宜興地地區(qū)中小企企業(yè)的融資資環(huán)境較好好。 一、宜興地地區(qū)中小企企業(yè)融資的的基本情況況和特點(diǎn)1中小企企業(yè)主要依依賴內(nèi)源融融資。樣本企業(yè)中中，有722.2%企企業(yè)表示需需要進(jìn)行外外源融資，其其中92.3%的企企業(yè)表示所所需資金類類別為短期期流動(dòng)資金金，而非中中長(zhǎng)期資金金。另外，從從表1、表表2中我們們可以發(fā)現(xiàn)現(xiàn)，無論是是日常周轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)資金還是是固定資產(chǎn)產(chǎn)和大規(guī)模模投

9、資所需需資金，中中小企業(yè)都都主要依賴賴企業(yè)的自自有資金。在外源融融資中則主主要依賴信信用社或銀銀行的貸款款，而從民民間借貸和和其他企業(yè)業(yè)獲得的資資金只是作作為中小企企業(yè)融資的的一種補(bǔ)充充。另外我我們發(fā)現(xiàn)從從表1到表表2，除了了對(duì)企業(yè)自自有資金的的需求程度度未變之外外，中小企企業(yè)對(duì)從其其他融資方方式獲取資資金的依賴賴程度有了了不同程度度的下降。也就是說說，在固定定資產(chǎn)和大大規(guī)模投資資中，企業(yè)業(yè)更多的依依賴企業(yè)自自身的積累累而不是外外源融資。表1 被調(diào)查查企業(yè)的日日常資金來來源答案 企業(yè)自有資資金銀行或信用用社貸款國家政策性性貸款其他單位借借款民間借貸海外金融機(jī)機(jī)構(gòu)貸款其他份數(shù)191102300比

10、例（%）100578010515700表2 被調(diào)查企企業(yè)固定資資產(chǎn)和大規(guī)規(guī)模投資的的來源答案企業(yè)自有資資金銀行或信用用社貸款政府政策性性貸款其他企業(yè)貸貸款民間借貸海外金融機(jī)機(jī)構(gòu)貸款資本市場(chǎng)籌籌資其他份數(shù)197012000比例（%）1003680521050002.抵押擔(dān)擔(dān)保貸款已已經(jīng)成為中中小企業(yè)從從銀行等金金融機(jī)構(gòu)貸貸款的主要要方式。為了防范金金融風(fēng)險(xiǎn)，減減少銀行的的不良資產(chǎn)產(chǎn)，19998年以來來各商業(yè)銀銀行普遍推推行了抵押押、擔(dān)保制制度，純粹粹的信用貸貸款已經(jīng)很很少。據(jù)調(diào)調(diào)查了解，宜興市只有極少數(shù)得到“黃金卡”的企業(yè)才能在授信額度內(nèi)享受30%50%的信用貸款，而中小企業(yè)中能拿到“黃金卡”的

11、企業(yè)少之甚少。所以中小企業(yè)要想獲得貸款必須提供有效的抵押擔(dān)保。在調(diào)查中當(dāng)問到“您認(rèn)為企業(yè)從銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得貸款的主要障礙有哪些”一題時(shí)，有41.1%的企業(yè)認(rèn)為是抵押擔(dān)保不落實(shí)，還有29.4%的企業(yè)認(rèn)為是審批權(quán)限的上收。更有52.6%的中小企業(yè)認(rèn)為能從銀行獲得貸款的主要因素是有足夠的財(cái)產(chǎn)抵押及有效的擔(dān)保。由此可見，缺少有效的抵押擔(dān)保是中小企業(yè)融資的一大障礙。3宜興地地區(qū)中小企企業(yè)的信用用度較高。中小企業(yè)尤尤其是中小小企業(yè)信用用低下一直直是理論界界的共識(shí)。然而，調(diào)調(diào)查結(jié)果反反映的卻與與一般所想想的大相徑徑庭：所有有與金融機(jī)機(jī)構(gòu)發(fā)生過過信貸關(guān)系系的被調(diào)查查企業(yè)的信信用等級(jí)都都在A級(jí)以以上，其中中有

12、57.1%的企企業(yè)為AAAA級(jí)企業(yè)業(yè)；并且當(dāng)當(dāng)問到“就您了解解的中小企企業(yè)，您認(rèn)認(rèn)為他們的的信用狀況況如何”時(shí)，有115%的企企業(yè)認(rèn)為中中小企業(yè)的的信用狀況況“很好”，還有775%的企企業(yè)認(rèn)為“好”。在目前前的銀行信信用等級(jí)評(píng)評(píng)定中，即即使是大型型國企能被被評(píng)為A級(jí)級(jí)的企業(yè)也也很少，而而該地區(qū)中中小企業(yè)的的信用等級(jí)級(jí)竟是如此此之高！這這不能不說說明該地區(qū)區(qū)中小企業(yè)業(yè)信用狀況況較好。事事實(shí)上，在在調(diào)查中，許許多中小企企業(yè)表示，一一旦有信用用不良的記記錄，對(duì)企企業(yè)再次申申請(qǐng)貸款將將很不利。4.中小企企業(yè)與銀行行等金融機(jī)機(jī)構(gòu)的關(guān)系系。表3 企企業(yè)獲取資資金的渠道道答案農(nóng)村信用社社國有商業(yè)銀銀行股份制

13、商業(yè)業(yè)銀行無所謂份數(shù)7501比例（%）538385077（有6家企企業(yè)因從沒沒向銀行等等金融機(jī)構(gòu)構(gòu)貸款而未未答）從表3來看看，樣本企企業(yè)（未向向銀行等金金融機(jī)構(gòu)貸貸過款的除除外）都很很明確的做做出了選擇擇，并寫明明了原因，這這說明企業(yè)業(yè)對(duì)從哪家家金融機(jī)構(gòu)構(gòu)獲得貸款款存在一定定的偏好。另外筆者者發(fā)現(xiàn)選擇擇“無所謂”選項(xiàng)的一一家公司，由由于其經(jīng)營營狀況較好好，各類金金融機(jī)構(gòu)紛紛紛上門營營銷貸款，條條件都十分分優(yōu)惠，因因此對(duì)其來來說從哪家家金融機(jī)構(gòu)構(gòu)獲得貸款款確實(shí)是“無所謂”。而對(duì)于于大多數(shù)中中小企業(yè)來來講，一般般都傾向于于與一家金金融機(jī)構(gòu)建建立長(zhǎng)期的的合作關(guān)系系。另外我我們從表33中看到，農(nóng)農(nóng)村信

14、用社社在中小企企業(yè)融資中中起著重要要作用。究究其原因，大大致有兩條條：第一是是與農(nóng)村信信用社存在在長(zhǎng)期的合合作，申請(qǐng)請(qǐng)貸款的手手續(xù)較簡(jiǎn)便便；第二是是信貸員有有一定的審審批權(quán)限，符符合企業(yè)對(duì)對(duì)資金需求求“短、頻、急、快”的特點(diǎn)。相比，國國有大銀行行中唯一較較受歡迎的的中國銀行行被認(rèn)為是是服務(wù)好，能能及時(shí)融通通資金，且且能滿足較較大規(guī)模資資金的需要要。其他幾幾家國有大大銀行則被被企業(yè)認(rèn)為為手續(xù)復(fù)雜雜，服務(wù)也也不如農(nóng)村村信用社和和中國銀行行。在這有有必要說明明的一點(diǎn)的的是，由于于我國股份份制商業(yè)銀銀行除交通通銀行之外外在縣一級(jí)級(jí)都沒有設(shè)設(shè)立分支機(jī)機(jī)構(gòu)，因此此企業(yè)基本本上都沒有有從股份制制商業(yè)銀行行獲

15、得過貸貸款。有關(guān)“您從從銀行等金金融機(jī)構(gòu)貸貸款時(shí)，愿愿不愿意按按它們的要要求提供所所有信息”一題，明明確表示向向金融機(jī)構(gòu)構(gòu)報(bào)送信息息是有條件件的中小企企業(yè)的比例例總計(jì)為773.7%，而表示示無條件地地按要求報(bào)報(bào)送所有信信息的企業(yè)業(yè)僅占266.3%，有有60%以以上的企業(yè)業(yè)不愿意因因?yàn)橘J款而而公開機(jī)密密信息。這這表明大多多數(shù)中小企企業(yè)在向銀銀行等金融融機(jī)構(gòu)提出出借款申請(qǐng)請(qǐng)時(shí)，一般般都會(huì)考慮慮公開信息息而給企業(yè)業(yè)帶來的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。5.非國有有企業(yè)的性性質(zhì)對(duì)中小小企業(yè)融資資的影響已已大大降低低。一直以來，在在研究中小小企業(yè)尤其其是中小企企業(yè)融資問問題時(shí)，“體制”問題都被被放在了一一個(gè)突出位位置。而從從實(shí)

16、際調(diào)查查情況來看看，“體制”的影響實(shí)實(shí)際上已經(jīng)經(jīng)大大降低低，所有樣樣本企業(yè)都都認(rèn)為私營營性質(zhì)對(duì)企企業(yè)從銀行行等金融機(jī)機(jī)構(gòu)獲得貸貸款的難度度正逐步降降低。并且且，有822.4%的的企業(yè)認(rèn)為為，與大型型國企相比比，中小企企業(yè)得到了了同等待遇遇。本次調(diào)查具具有一定的的地域性，樣樣本企業(yè)數(shù)數(shù)量也較少少，有一定定的局限性性。但筆者者對(duì)調(diào)查數(shù)數(shù)據(jù)的分析析盡量做到到客觀，使使其具有一一定的代表表性。影響中小企企業(yè)融資決決策的因素素分析對(duì)中小企業(yè)業(yè)尤其是中中小企業(yè)而而言，主要要是靠自我我積累發(fā)展展起來的，因因此內(nèi)源融融資居于核核心地位。在外源性性直接融資資中，由于于發(fā)行股票票與債券要要求發(fā)行人人的信用級(jí)級(jí)別較

17、高、規(guī)模較大大，對(duì)大多多數(shù)中小企企業(yè)來說比比較困難，發(fā)發(fā)行費(fèi)也是是一般企業(yè)業(yè)很難承擔(dān)擔(dān)的。而民民間借貸作作為非正式式金融制度度安排在中中小企業(yè)發(fā)發(fā)展中起到到了一定的的積極作用用，但由于于其資金規(guī)規(guī)模較小，且且不受法律律保護(hù)，所所以其不可可能成為中中小企業(yè)融融資的主要要方式。從從各國情況況看，外源源性間接融融資是中小小企業(yè)包括括中小企業(yè)業(yè)主要的資資金來源。宜興市中中小企業(yè)融融資結(jié)構(gòu)的的調(diào)查結(jié)果果恰好與上上述一致：以內(nèi)源融融資為主，外外源融資為為輔；外源源融資中以以間接融資資為主，直直接融資為為輔。這一一融資結(jié)構(gòu)構(gòu)在我國城城鄉(xiāng)中小企企業(yè)中具有有一定的代代表性。一、資本市市場(chǎng)層級(jí)對(duì)對(duì)中小企業(yè)業(yè)融資決

18、策策的影響企業(yè)的行為為都遵循利利潤最大化化這一原則則，因此融融資成本最最小化成為為企業(yè)選擇擇融資方式式時(shí)的必然然追求。在在資金市場(chǎng)場(chǎng)不完全的的情況下，利利率僅僅是是資金的名名義財(cái)務(wù)成成本，并不不能完全反反映出資金金市場(chǎng)供需需狀況及資資金的實(shí)際際獲取成本本。因此我我們將融資資成本分為為利息成本本、執(zhí)行成成本和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)成本。利利息成本能能在財(cái)務(wù)上上反映出來來，是企業(yè)業(yè)融資的顯顯性成本。而執(zhí)行成成本是指企企業(yè)為獲得得資金所做做的額外努努力，包括括各種交易易費(fèi)用、公公關(guān)費(fèi)用等等，它受到到資金供求求、信貸條條件等因素素的影響。這些費(fèi)用用最終也通通過企業(yè)的的財(cái)務(wù)報(bào)表表反映出來來，因此執(zhí)執(zhí)行成本也也是顯性成成

19、本。毫無無疑問，信信貸市場(chǎng)或或資本市場(chǎng)場(chǎng)的門檻越越高，就意意味著企業(yè)業(yè)獲得資金金的難度越越高，企業(yè)業(yè)因此需要要花費(fèi)的各各種交易、公關(guān)費(fèi)用用也就越高高，執(zhí)行成成本加大。因此，我我們可以用用“資金的可可獲得性”來衡量企企業(yè)的執(zhí)行行成本。企企業(yè)壟斷信信息可以為為信息擁有有者帶來收收益，交易易雙方在談?wù)勁羞^程中中，總是傾傾向于輸出出對(duì)自己有有利的信息息，而控制制住對(duì)自己己不利的信信息。在中中小企業(yè)融融資過程中中，中小企企業(yè)也會(huì)堅(jiān)堅(jiān)持這一原原則：向貸貸款人提供供的信息不不能給企業(yè)業(yè)的經(jīng)營管管理帶來麻麻煩和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。因此企企業(yè)泄露機(jī)機(jī)密信息可可能會(huì)給企企業(yè)帶來損損失，由此此產(chǎn)生的即即是風(fēng)險(xiǎn)成成本。另外外，風(fēng)

20、險(xiǎn)成成本在一定定程度上是是很難衡量量的，因此此它是企業(yè)業(yè)融資過程程中的隱性性成本。表表4對(duì)中小小企業(yè)不同同融資方式式下的融資資成本進(jìn)行行比較。表4 不同融資資渠道融資資成本的比比較融資渠道利息成本執(zhí)行成本（資資金的可獲獲得性）風(fēng)險(xiǎn)成本自有資金無受制于企業(yè)業(yè)現(xiàn)有財(cái)務(wù)務(wù)狀況無民間借貸高較易獲得低銀行借貸一般要求提供有有效的擔(dān)保保與足夠的的抵押，并并需要報(bào)送送一系列有有關(guān)借款人人與擔(dān)保人人的材料，中中小企業(yè)獲獲得此類資資金有一定定的難度較高資本市場(chǎng)嚴(yán)格的上市市條件，極極高的發(fā)行行費(fèi)用將大大多數(shù)中小小企業(yè)拒之之門外高從表4中我我們可以看看出，依靠靠企業(yè)的自自有資金即內(nèi)源源融資來滿滿足企業(yè)資資金的需要要

21、時(shí)，企業(yè)業(yè)的融資成成本是最低低的。因此此，內(nèi)源融融資是中小小企業(yè)的最最優(yōu)融資決決策。事實(shí)實(shí)上，對(duì)發(fā)發(fā)達(dá)國家的的企業(yè)而言言，內(nèi)源融融資亦是融融資首選。在Myeers(11984)，Myeers & Majjluf(19844)等人提提出的“融資次序序理論”中就強(qiáng)調(diào)調(diào)企業(yè)的融融資次序?yàn)闉椤捌髽I(yè)留存存贏余借債發(fā)行新新股票”。因此，企企業(yè)應(yīng)充分分認(rèn)識(shí)到內(nèi)內(nèi)源融資的的重要性，并并在企業(yè)內(nèi)內(nèi)部建立良良好的積累累機(jī)制。從從實(shí)際調(diào)查查來看，宜宜興地區(qū)的的中小企業(yè)業(yè)都十分注注重內(nèi)部積積累，一般般不會(huì)輕易易借貸。這這可能也是是該地區(qū)私私營經(jīng)濟(jì)發(fā)發(fā)展較好的的原因之一一。當(dāng)自有資金金無法滿足足經(jīng)營需要要時(shí)企業(yè)進(jìn)進(jìn)行外

22、源融融資將是不不可避免的的，選擇什什么樣的籌籌資方式及及籌資額取取決于兩個(gè)個(gè)方面：第第一是企業(yè)業(yè)自身的贏贏利水平、發(fā)展戰(zhàn)略略；第二是是外部金融融供給狀況況。如果從從企業(yè)經(jīng)營營需要來看看，對(duì)企業(yè)業(yè)相對(duì)重要要的不是貸貸款利率的的高低，也也不是風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)成本的大大小，而是是資金的可可獲得性，所所以外部金金融供給狀狀況將影響響企業(yè)的融融資決策。由此可見見，中小企企業(yè)在進(jìn)行行外源融資資決策時(shí)，融融資成本中中執(zhí)行成本本的大小將將起很大的的作用。資本市場(chǎng)（編編者注：本本文中所提提資本市場(chǎng)場(chǎng)大多是指指資金市場(chǎng)場(chǎng)）基于長(zhǎng)長(zhǎng)期的信息息不完全而而自發(fā)演進(jìn)進(jìn)形成資本本市場(chǎng)的層層級(jí)結(jié)構(gòu)，自自下而上依依次為“小范圍民民間資本

23、市市場(chǎng)地區(qū)資本本市場(chǎng)全國資本本市場(chǎng)國際資本本市場(chǎng)”，在地理理意義上形形成按融資資規(guī)模由小小到大向外外擴(kuò)展的倒倒金字塔式式的空間結(jié)結(jié)構(gòu)。它以以資本市場(chǎng)場(chǎng)需要借款款人提供的的信息量的的多少作為為劃分依據(jù)據(jù)（周其仁仁等，19998；王王宣喻，儲(chǔ)儲(chǔ)小平，22002）。在較低層層級(jí)的資本本市場(chǎng)，由由于資金借借貸規(guī)模有有限，貸款款人需要借借款人提供供的用以評(píng)評(píng)估資金風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)程度的的信息量也也是有限的的。而在較較高層級(jí)的的資本市場(chǎng)場(chǎng)上，資金金交易的規(guī)規(guī)模相對(duì)較較大，貸款款人需要借借款人提供供足夠的信信息來對(duì)由由于信息不不對(duì)稱所造造成的不確確定性和信信貸風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)進(jìn)行計(jì)算處處理，并根根據(jù)計(jì)算結(jié)結(jié)果作出決決策。對(duì)中中

24、小企業(yè)來來說，資本本市場(chǎng)的分分層直接導(dǎo)導(dǎo)致企業(yè)融融資成本的的差異。隨隨著資本市市場(chǎng)層級(jí)結(jié)結(jié)構(gòu)的提高高，資金的的可獲得性性逐層降低低，執(zhí)行成成本增加；并且，隨隨著資本市市場(chǎng)層級(jí)的的提高，要要求企業(yè)披披露的信息息量也增加加，風(fēng)險(xiǎn)成成本加大，總總的融資成成本也就隨隨之提高。資本市場(chǎng)上上資金供求求雙方存在在的非對(duì)稱稱信息實(shí)際際上大致可可以分為兩兩種：一種種是關(guān)于借借款者的個(gè)個(gè)人信息，如如借款人的的人品素質(zhì)質(zhì)、個(gè)人能能力、風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)偏好等等等人格化的的信息，只只能被有限限范圍內(nèi)的的較親近的的人所掌握握。對(duì)陌生生人而言難難以觀測(cè)到到，或需要要付出巨額額成本才能能觀測(cè)到；另一種是是有關(guān)企業(yè)業(yè)經(jīng)營方面面的信息，如

25、如：會(huì)計(jì)信信息、資本本運(yùn)營、產(chǎn)產(chǎn)品開發(fā)與與技術(shù)創(chuàng)新新、投資決決策、具體體生產(chǎn)情況況、利潤分分配等。這這是一種可可以以數(shù)據(jù)據(jù)和書面資資料形式反反映的非人人格化的信信息，信息息一經(jīng)公開開，所有的的利益相關(guān)關(guān)者都可以以根據(jù)自己己的需要加加以利用。在正式的的金融制度度下，貸款款者主要就就是依據(jù)這這些信息量量化分析與與評(píng)估潛在在的信貸風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于借款人人而言，將將有關(guān)企業(yè)業(yè)家個(gè)人的的有利信息息變成公共共信息是有有利的，可可以在市場(chǎng)場(chǎng)上樹立誠誠實(shí)守信，善善于經(jīng)營等等良好形象象，從而減減少與貸款款人的談判判簽約時(shí)間間，降低交交易成本。在很多地地方都存在在銀行主動(dòng)動(dòng)為一些名名氣很大的的企業(yè)家提提供貸款的的現(xiàn)象

26、即為為例證。在在本調(diào)查中中，有一家家企業(yè)就明明確寫到“由于本企企業(yè)經(jīng)營狀狀況好，效效益高，所所借貸資金金量小，農(nóng)農(nóng)村信用社社完全能滿滿足本企業(yè)業(yè)的需求”。但企業(yè)業(yè)公開經(jīng)營營管理信息息則存在巨巨大的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，有關(guān)產(chǎn)產(chǎn)品、技術(shù)術(shù)、經(jīng)營策策略等方面面的信息可可能會(huì)被競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手利利用，而有有關(guān)資產(chǎn)、財(cái)務(wù)方面面的信息則則有可能暴暴露企業(yè)在在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)濟(jì)條件下由由于法規(guī)制制度不健全全等原因所所普遍存在在的不正當(dāng)當(dāng)經(jīng)營行為為，因而壟壟斷經(jīng)營信信息是企業(yè)業(yè)的理性選選擇。一般來說層層級(jí)越低的的資本市場(chǎng)場(chǎng)要求企業(yè)業(yè)提供的經(jīng)經(jīng)營性信息息就越少越越不規(guī)范，企企業(yè)融資由由信息所致致的風(fēng)險(xiǎn)成成本就越小小；反之，在在越高層級(jí)級(jí)

27、資本市場(chǎng)場(chǎng)要求企業(yè)業(yè)提供的經(jīng)經(jīng)營性信息息就越多越越規(guī)范，企企業(yè)融資由由信息所致致的風(fēng)險(xiǎn)成成本就越大大。若此風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)成本超超出了企業(yè)業(yè)可承受的的范圍，企企業(yè)將放棄棄在高層級(jí)級(jí)資本市場(chǎng)場(chǎng)的融資而而寧愿只在在低層級(jí)資資本市場(chǎng)進(jìn)進(jìn)行差額融融資。資本本市場(chǎng)的這這種分層給給企業(yè)帶來來了融資成成本的巨大大差異，這這便可以在在一定程度度上解釋私私營中小企企業(yè)缺乏從從正規(guī)金融融渠道融資資的意愿。從實(shí)際調(diào)調(diào)查情況來來看，資本本市場(chǎng)分層層的觀點(diǎn)也也能得到證證實(shí)。中小小企業(yè)在填填寫調(diào)查問問卷時(shí)，對(duì)對(duì)筆者設(shè)計(jì)計(jì)的有關(guān)股股票融資和和債券融資資的問題很很不在意，有有一些企業(yè)業(yè)表示從未未考慮過，還還有一些企企業(yè)認(rèn)為發(fā)發(fā)行股票和

28、和債券的發(fā)發(fā)行費(fèi)用太太高，企業(yè)業(yè)的實(shí)力不不夠。相反反，卻有115.7%的樣本企企業(yè)在日常常周轉(zhuǎn)資金金中以民間間借貸的形形式籌集資資金，100.5%的的企業(yè)在大大規(guī)模投資資中采用此此種方式。不同規(guī)模的的企業(yè)承受受融資成本本的能力是是不同的，而而不同層級(jí)級(jí)的金融市市場(chǎng)在提供供融資服務(wù)務(wù)時(shí)給企業(yè)業(yè)帶來的融融資成本又又是有差異異的。因此此如果金融融市場(chǎng)比較較發(fā)達(dá)，那那么企業(yè)通通過不斷地地調(diào)整融資資方式，可可以尋找到到一個(gè)最優(yōu)優(yōu)資本結(jié)構(gòu)構(gòu)，它代表表了企業(yè)的的最佳融資資能力。一一旦金融市市場(chǎng)受到不不適當(dāng)?shù)娜巳藶楦深A(yù)，各各種類型的的資金價(jià)格格就會(huì)被扭扭曲，金融融市場(chǎng)就有有可能出現(xiàn)現(xiàn)斷層或供供給不足的的局面，

29、融融資渠道遭遭遇堵塞，企企業(yè)就無法法根據(jù)自身身的發(fā)展需需要調(diào)整其其融資渠道道以達(dá)到一一個(gè)最佳狀狀態(tài)，這也也意味著企企業(yè)的融資資能力受到到損害，從從而阻礙了了經(jīng)濟(jì)的健健康發(fā)展。因此，我我們應(yīng)建立立多層級(jí)的的金融市場(chǎng)場(chǎng)來滿足不不同規(guī)模企企業(yè)的融資資需求，從從而從根本本上緩解中中小企業(yè)的的融資困境境。從深層層次講，目目前中小企企業(yè)的融資資困境很大大程度上是是由于我國國金融發(fā)展展嚴(yán)重滯后后于企業(yè)的的金融需求求所致。事事實(shí)上，沒沒有事前的的金融發(fā)展展，沒有事事前的不斷斷降低企業(yè)業(yè)外部融資資成本的金金融制度變變遷與創(chuàng)新新，就不可可能將企業(yè)業(yè)從單純的的自我積累累的泥潭中中解放出來來，從而也也就沒有事事后的企

30、業(yè)業(yè)成長(zhǎng)。二、金融機(jī)機(jī)構(gòu)與企業(yè)業(yè)之間的融融資關(guān)系對(duì)對(duì)中小企業(yè)業(yè)融資決策策的影響企業(yè)向金融融機(jī)構(gòu)融資資通常有兩兩種類型，一一種是信貸貸市場(chǎng)中貸貸款者與匿匿名的企業(yè)業(yè)保持距離離型融資；另一種是是在信貸市市場(chǎng)上，企企業(yè)想方設(shè)設(shè)法與貸款款者建立一一種關(guān)系，并并傾向于與與貸款者進(jìn)進(jìn)行較長(zhǎng)期期的合作，這這就是關(guān)系系型融資。在此，我我們用銀企企之間進(jìn)行行存貸款、結(jié)算與咨咨詢業(yè)務(wù)所所持續(xù)的時(shí)時(shí)間長(zhǎng)短來來衡量“關(guān)系”的深淺。因?yàn)殡S著著接觸的時(shí)時(shí)間的加長(zhǎng)長(zhǎng)，相互了了解的機(jī)會(huì)會(huì)、途徑就就越多，銀銀行等金融融機(jī)構(gòu)能較較為全面與與深入的了了解申請(qǐng)貸貸款的企業(yè)業(yè)。這樣雙雙方“關(guān)系”就較深。相反，接接觸時(shí)間越越短，“關(guān)系”

31、就越淺。從調(diào)查中中發(fā)現(xiàn)，樣樣本企業(yè)中中只要與銀銀行等金融融機(jī)構(gòu)存在在借貸關(guān)系系的企業(yè)，通通常都與一一家金融機(jī)機(jī)構(gòu)建立長(zhǎng)長(zhǎng)期的合作作關(guān)系（見見表3）。由此可見見，中小企企業(yè)在信貸貸市場(chǎng)上融融資時(shí)傾向向于選擇關(guān)關(guān)系型融資資而非距離離型融資。那其中的的原因何在在呢？從實(shí)際情況況來看，當(dāng)當(dāng)中小企業(yè)業(yè)與銀行第第一次發(fā)生生借貸關(guān)系系時(shí)，審批批手續(xù)比較較復(fù)雜，往往往還需要要支出大額額的公關(guān)費(fèi)費(fèi)用，所以以初次借貸貸時(shí)的執(zhí)行行成本將很很高。而當(dāng)當(dāng)企業(yè)與銀銀行建立一一定的信貸貸關(guān)系后，銀銀行可以根根據(jù)中小企企業(yè)過去的的信貸記錄錄推定企業(yè)業(yè)的信用狀狀況，復(fù)雜雜的信貸審審批手續(xù)也也可以得到到簡(jiǎn)化；多多次交往后后積累的

32、交交情也能降降低公關(guān)費(fèi)費(fèi)用，所以以企業(yè)的執(zhí)執(zhí)行成本顯顯著下降。關(guān)系型融融資能顯著著改善企業(yè)業(yè)從銀行等等金融機(jī)構(gòu)構(gòu)獲得貸款款的融資成成本，因此此中小企業(yè)業(yè)選擇關(guān)系系型融資符符合其融資資成本最小小化的目標(biāo)標(biāo)。但是這這種關(guān)系型型融資也是是有成本的的。對(duì)中小小企業(yè)而言言，關(guān)系型型融資的成成本是風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)成本的提提高。因?yàn)闉槿谫Y關(guān)系系的時(shí)間持持續(xù)越長(zhǎng)，銀銀行擁有企企業(yè)的私有有信息就越越多，對(duì)中中小企業(yè)就就越不利即即風(fēng)險(xiǎn)成本本越大。因因此，中小小企業(yè)與銀銀行的融資資關(guān)系并不不是持續(xù)的的時(shí)間越長(zhǎng)長(zhǎng)越好，而而是存在某某個(gè)最佳時(shí)時(shí)點(diǎn)，在該該時(shí)點(diǎn)上，中中小企業(yè)的的融資成本本最低。從前文中，我我們知道資資本市場(chǎng)即即金融

33、市場(chǎng)場(chǎng)是分層的的，并且隨隨著融資市市場(chǎng)層級(jí)的的提高，中中小企業(yè)的的融資成本本也相應(yīng)提提高，因此此最低級(jí)融融資市場(chǎng)民間借借貸市場(chǎng)的的融資成本本是最低的的。根據(jù)中中小企業(yè)的的融資目標(biāo)標(biāo)，如果不不考慮融資資規(guī)模的制制約，那么么從民間借借貸市場(chǎng)獲獲得資金應(yīng)應(yīng)是企業(yè)外外源融資時(shí)時(shí)的最優(yōu)融融資決策。但是由于于關(guān)系型融融資將大大大降低企業(yè)業(yè)的執(zhí)行成成本，并且且民間借貸貸的利息成成本往往是是銀行的一一倍甚至更更多，因此此中小企業(yè)業(yè)在與銀行行進(jìn)行關(guān)系系型融資時(shí)時(shí)的融資成成本將低于于民間借貸貸。而銀企企之間融資資關(guān)系能否否維持依賴賴于企業(yè)的的信用狀況況和銀行的的信貸支持持。在金融融發(fā)達(dá)地區(qū)區(qū)，由于銀銀行之間的的競(jìng)

34、爭(zhēng)比較較激烈，銀銀行往往會(huì)會(huì)向企業(yè)營營銷貸款，這這時(shí)企業(yè)在在銀企之間間的借貸地地位將由被被動(dòng)轉(zhuǎn)為主主動(dòng)，融資資關(guān)系的建建立比較容容易。企業(yè)業(yè)從融資成成本角度考考慮，也會(huì)會(huì)樂于從銀銀行獲得貸貸款，這時(shí)時(shí)民間借貸貸現(xiàn)象較少少。相反，在在金融不發(fā)發(fā)達(dá)地區(qū)的的民間借貸貸現(xiàn)象則較較為普遍。宜興地區(qū)區(qū)作為金融融較發(fā)達(dá)地地區(qū)，金融融供給狀況況較好，從從表1和表表2中我們們可以看出出，民間借借貸現(xiàn)象在在該地區(qū)很很少，大部部分企業(yè)都都是通過銀銀行等金融融機(jī)構(gòu)獲得得資金支持持的。而在在其他地區(qū)區(qū)，情況則則較為復(fù)雜雜。事實(shí)上上，民間借借貸作為非非正式的金金融制度安安排，它的的發(fā)展很大大程度上受受到正式的的金融制度度

35、安排的發(fā)發(fā)展制約。當(dāng)正式的的金融安排排能夠滿足足經(jīng)濟(jì)發(fā)展展需求時(shí)，民民間借貸將將不再存在在。但是，由由于任何制制度安排總總是有效率率邊界的，對(duì)對(duì)于數(shù)額較較小且分散散在廣大人人群中的民民間借貸正正式的金融融制度的約約束有時(shí)也也無能為力力。三、信息不不對(duì)稱引發(fā)發(fā)的在中小小企業(yè)融資資決策中“逆向選擇擇”失靈現(xiàn)象象分析在現(xiàn)實(shí)世界界中，信息息不完全和和不確定性性是人類活活動(dòng)的基本本特征。按按照Speence A M.(19773)、WWilsoon C A.(11977,19800)、Sttigliitz 和和Weisss(19981)等等人的觀點(diǎn)點(diǎn)，在資本本市場(chǎng)上，在在每個(gè)借款款者要求同同樣數(shù)目的的貸

36、款條件件下，由于于信息不對(duì)對(duì)稱，銀行行系統(tǒng)不能能將借款者者按回報(bào)率率不同或資資信狀況不不同給予不不同的利息息率，結(jié)果果一些風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)小的借款款者發(fā)現(xiàn)隨隨著利率的的提高借款款無利可圖圖，而風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)大的借款款者還會(huì)覺覺得借款很很值得。在在企業(yè)融資資中存在的的信息不對(duì)對(duì)稱是指企企業(yè)作為資資金的使用用者比外部部投資者更更為直接的的了解到企企業(yè)內(nèi)部情情況，掌握握有關(guān)企業(yè)業(yè)未來現(xiàn)金金流、投資資機(jī)會(huì)和盈盈利等私有有信息。他他（們）就就有激勵(lì)利利用這種信信息優(yōu)勢(shì)在在事先談判判、合同簽簽定過程或或事后資金金使用過程程中損害資資金提供者者的利益。這就是一一般所說的的逆向選擇擇和道德風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)問題。由調(diào)查結(jié)果果發(fā)現(xiàn)，相相當(dāng)數(shù)

37、量的的企業(yè)并不不認(rèn)為自己己存在融資資難的問題題。即便需需要資金，所所依賴的渠渠道依選擇擇的企業(yè)數(shù)數(shù)多少主要要有：自有有資金、職職工和親友友入股、民民間借貸、金融機(jī)構(gòu)構(gòu)借貸，有有兩家企業(yè)業(yè)明確在問問卷上寫著著“老板自籌籌100%”。至于向向金融機(jī)構(gòu)構(gòu)借貸，企企業(yè)主要選選擇的是當(dāng)當(dāng)?shù)氐霓r(nóng)村村信用社，并并不傾向于于向國有大大銀行申請(qǐng)請(qǐng)借款。而而據(jù)了解，當(dāng)當(dāng)?shù)氐膰杏秀y行存在在大量的存存差，“儲(chǔ)蓄-投投資”轉(zhuǎn)化機(jī)制制并沒有很很好地發(fā)揮揮作用。這這顯然與我我們按照一一般理論所所推斷的中中小企業(yè)資資金短缺，管管理水平較較低，風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)很大，會(huì)會(huì)千方百計(jì)計(jì)地尋求外外源融資截截然不同。所以實(shí)際際上不是這這些企業(yè)的

38、的融資難題題解決了，而而是由于種種種原因使使得這些企企業(yè)放棄了了向正規(guī)金金融渠道融融資，乃至至于進(jìn)一步步影響他們們的觀念到到缺乏外源源融資的熱熱情。一般般認(rèn)為普遍遍存在的“逆向選擇擇”現(xiàn)象出現(xiàn)現(xiàn)了失靈。事實(shí)上在我我國現(xiàn)有的的體制下，相相對(duì)國有或或集體企業(yè)業(yè)而言，中中小企業(yè)由由于所有權(quán)權(quán)和經(jīng)營權(quán)權(quán)的較少分分離，融資資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企企業(yè)主而言言具有更為為實(shí)際的約約束。前者者的融資風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)成本可可以外部化化，憑借與與政府的天天然聯(lián)系化化解融資風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)成本，如如20033年初傳出出蘇常柴由由于多項(xiàng)投投資失誤導(dǎo)導(dǎo)致巨額虧虧損的消息息，新任高高管對(duì)媒體體稱在剝離離了巨額不不良資產(chǎn)后后，蘇常柴柴將可以輕輕裝上陣。而對(duì)

39、于私私營中小企企業(yè)而言則則根本不存存在該種可可能，它們們的融資風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)成本只只能自己內(nèi)內(nèi)部消化。如果投資資失敗，中中小企業(yè)主主不僅會(huì)損損失借款的的本金和擔(dān)擔(dān)保，還可可能損失自自己的身家家財(cái)產(chǎn)。所所以盡管人人們普遍認(rèn)認(rèn)為私營中中小企業(yè)缺缺乏科學(xué)的的企業(yè)組織織結(jié)構(gòu)，經(jīng)經(jīng)營管理水水平較低，風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)較大，但但融資風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的硬約束束決定了私私營中小企企業(yè)不會(huì)不不計(jì)代價(jià)地地尋求外源源融資。作為中小企企業(yè)雖然企企業(yè)本身往往往是有限限責(zé)任公司司，但中小小企業(yè)主實(shí)實(shí)際承擔(dān)的的是無限連連帶責(zé)任。另外，在在目前的銀銀行信用評(píng)評(píng)定系統(tǒng)下下，一旦中中小企業(yè)有有逃廢債的的現(xiàn)象，將將很難再向向銀行借貸貸。因此出出于長(zhǎng)遠(yuǎn)考考慮中小

40、企企業(yè)主最終終還是要?dú)w歸還貸款的的。相反，國國有（或集集體）企業(yè)業(yè)則往往認(rèn)認(rèn)為銀行貸貸款是國家家的，可以以不還。從從對(duì)宜興地地區(qū)中小企企業(yè)融資問問題的調(diào)查查情況來看看，正好與與上述觀點(diǎn)點(diǎn)一致：所所有樣本企企業(yè)都未發(fā)發(fā)生過逃廢廢債的現(xiàn)象象。并且，據(jù)據(jù)當(dāng)?shù)劂y行行的信貸員員反映，銀銀行目前存存在的不良良貸款大多多是在九十十年代進(jìn)行行股份制改改制之前發(fā)發(fā)生在國有有（或集體體）企業(yè)中中的貸款，在在改制后，宜宜興地區(qū)很很多國有（或或集體）企企業(yè)都變?yōu)闉橹行∑髽I(yè)業(yè)，企業(yè)經(jīng)經(jīng)營狀況得得到顯著改改善，銀行行的不良貸貸款也大大大減少。中小企業(yè)大大多是依靠靠自身積累累一步一步步發(fā)展壯大大的，實(shí)行行穩(wěn)健型的的經(jīng)營戰(zhàn)略

41、略。在本調(diào)調(diào)查中，通通過與企業(yè)業(yè)相關(guān)人員員的進(jìn)一步步交談得知知他們普遍遍存在有多多少錢辦多多大事的觀觀點(diǎn)，在自自身積累尚尚未達(dá)到一一定數(shù)量之之前沒有強(qiáng)強(qiáng)烈的投資資意愿，自自然也就缺缺乏融資意意愿了。有有浙江案例例也表明，尤尤其是項(xiàng)目目貸款，假假如民企自自有資金不不足40%，哪怕項(xiàng)項(xiàng)目市場(chǎng)前前景誘人，也也不敢輕易易上項(xiàng)目冒冒險(xiǎn)。此時(shí)時(shí)，即便銀銀行放貸送送上門，企企業(yè)也不領(lǐng)領(lǐng)這個(gè)情。（魯寧，22003）由由此可見，企企業(yè)在做出出投資決策策時(shí)，不僅僅要考慮項(xiàng)項(xiàng)目所帶來來的潛在收收益，還必必須考慮投投資項(xiàng)目存存在的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，當(dāng)項(xiàng)目目本身的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)超過企企業(yè)所能接接受的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)時(shí)，盡管管項(xiàng)目有巨巨大的潛在在收益，該該項(xiàng)目也會(huì)會(huì)