上市公司信用的法律架構

1、PAGE PAGE 22上市公司信信用的法律律架構一、上上市公司信信用的概念念和功能(一)信用的一一般概念什么是是信用?信信用一詞，極極其抽象，不不同的人有有不同的看看法，處于于不同研究究領域的人人更有不同同的看法。經濟學領領域中的信信用是從屬屬于商品貨貨幣的一個個經濟范疇疇，是人們們在經濟活活動中發(fā)生生的一種借借貸行為。面對現現代社會的的信用已向向專業(yè)化的的銀行、信信貸機構和和其他機構構拓寬的現現實，金融融界人士則則認為信用用就是銀行行信用等金金融現象。有人認為為，信用是是指得到或或提供貨物物或服務后后并不立即即而是允諾諾在將來付付給報酬的的做法。也就是說說，債務人人具有屆期期償還的意意思且

2、具有有償還債務務的能力，則則其本身具具有信用，可可使債權人人對其給付付意思及給給付能力予予以信任。從這些表表述中，我我們可以發(fā)發(fā)現，這些些概念往往往是從借貸貸行為中提提煉出來的的，而且被被某一行業(yè)業(yè)具體化了了。但是，它它們有一些些共同的因因素：信用用的基礎為為信任?？煽梢哉f，上上市公司信信用的基礎礎也是信任任。就法律律制度而言言，民法上上有“誠實實信用”原原則。我國國民法通則則第4條規(guī)規(guī)定，“民民事活動應應當遵循自自愿、公平平、等價有有償、誠實實信用的原原則”。我我國合同法法第6條規(guī)規(guī)定，“當當事人行使使權利、履履行義務應應當遵循誠誠實信用的的原則”。所謂誠實實信用，是是市場經濟濟活動中形形成

3、的道德德規(guī)則。它它要求人們們在市場經經濟活動中中，恪守諾諾言，誠實實不欺，在在不損害他他人的利益益和社會利利益的前提提下追求自自己的利益益。誠實實信用原則則為一切市市場參加者者樹立了一一個“誠實實商人”的的道德標準準，反映了了市場經濟濟客觀規(guī)律律的要求。但是，一一旦把誠實實信用規(guī)定定到法律上上，誠實信信用原則就就把道德規(guī)規(guī)則和法律律規(guī)則合二二為一，因因而具有道道德調節(jié)和和法律調節(jié)節(jié)的雙重功功能。只是是與一般的的法律條款款不同，其其內涵和外外延極具不不確定性。它所涵蓋蓋的范圍極極大，遠遠遠超過其他他一般條款款。那么，什什么是上市市公司的信信用呢?目目前，在我我國的證券券市場上，上上市公司包包裝上

4、市、制造虛假假的會計報報表等現象象層出不窮窮。社會普普遍認為，上上市公司沒沒有信用，我我國證券市市場存在著著信用危機機。顯然，在在證券市場場中的上市市公司信用用不同于傳傳統(tǒng)意義上上專指借貸貸行為的信信用。我們們認為，上上市公司信信用應該符符合誠實商商人的標準準。它是上上市公司在在具體的經經營活動中中所獲得的的相應的社社會信賴和和評價。這這種評價是是社會公眾眾的評價，而而不是其自自己的自我我評價。這這種評價是是對特定主主體經濟信信賴的客觀觀評價，它它可能是但但不一定是是肯定性的的社會評價價。由于上上市公司信信用直接涉涉及經濟繁繁榮和社會會安定，對對上市公司司信用的法法律架構就就要較多地地體現為強

5、強行法的特特征。而且且，上市公公司信用要要用盡可能能具體的一一系列的法法律制度體體現出來，如如上市公司司信息披露露制度、禁禁止內幕交交易制度等等?？梢哉J認為：只要要上市公司司對法律法法規(guī)規(guī)定該該為的行為為而不為，或或者法律法法規(guī)規(guī)定不不應為的行行為而為的的，即為不不信用。也也就是說，信信用就是遵遵守法律法法規(guī)的規(guī)定定，切實地地履行相關關義務。(二)上市公司司信用主體體的雙層結結構根據我我國民法通通則、公司司法等法律律的規(guī)定，上上市公司具具有法人資資格。其具具有獨立的的財產，能能夠獨立地地行使權利利和履行義義務，能夠夠獨立地承承擔法律責責任。這樣樣，上市公公司是證券券市場的重重要主體，是是構建上

6、市市公司信用用的基本內內容所在。但是，需需要注意的的是，上市市公司畢竟竟不同于自自然人，它它不能像自自然人那樣樣進行思維維和開展活活動。為了了開展活動動，上市公公司必須借借助于相關關的組織機機構。這些些組織機構構就是董事事會、股東東會、監(jiān)事事會。而這這些機構本本身也是依依靠董事、經理、監(jiān)監(jiān)事等高級級管理人員員來開展活活動的。在在這過程中中，董事等等高級管理理人員就有有可能為自自己的私利利(非為上上市公司的的利益)濫濫用權力。這樣，在在許多情況況下，上市市公司的高高級管理人人員就成為為損害上市市公司信用用的重要因因素。因此此，上市公公司的高級級管理人員員應當成為為構建上市市公司信用用的重要一一環(huán)

7、。所以以，要構建建上市公司司的信用，不不僅僅包括括上市公司司本身，還還包括上市市公司內部部的董事、監(jiān)事、經經理等公司司管理人員員。(三)上市公司司信用的功功能市場經經濟是信用用經濟，證證券市場更更必須是信信用的。因因為，證券券市場是建建立在信息息基礎上的的市場，信信息的交換換在時間和和空間上存存在著距離離，這個距距離必須依依靠信用來來保障。在在證券市場場中，上市市公司信用用是整個市市場的基礎礎。從更廣廣闊的社會會背景看，證證券市場是是整個社會會極為重要要的一環(huán)，直直接關系到到整個社會會的安定和和發(fā)展。這這樣，上市市公司信用用也就成了了整個社會會制度的根根基。我們們認為，上上市公司信信用作為社社

8、會制度的的一環(huán)，應應該是建立立在法律基基礎上的融融合了道德德、文化和和社會觀念念等因素而而系統(tǒng)化、綜合化的的制度性信信用。否則則，上市公公司信用就就會失去堅堅實的存在在基礎，進進而危及社社會的進步步和繁榮。二、上上市公司違違反信用的的主要類型型和特點我國證證券市場違違法違規(guī)行行為的表現現形式多種種多樣，可可以歸納為為以下幾個個方面：(一)一級市場場上的包裝裝上市目前在在我國的證證券市場上上，有的上上市公司為為了使其股股票在發(fā)行行后有較高高的價格，就就與有的證證券公司勾勾結，對上上市的相關關事宜進行行包裝甚至至進行“偽偽裝”，弄弄虛作假，欺欺詐投資者者。19997年爆發(fā)發(fā)的令證券券市場震驚驚的“

9、紅光光”事件就就是典型的的一例。紅紅光公司在在股票發(fā)行行上市的申申報材料中中，采取虛虛構產品銷銷售、虛增增產品庫存存和違規(guī)財財務處理等等手段，將將19966年實際虧虧損10，3300萬元元，虛報為為盈利5，4400萬元元，騙取了了上市資格格。對這種種“包裝上上市”行為為，中國證證監(jiān)會于11998年年11月220日作出出了處罰決決定。(二)信息披露露建立信信息披露制制度，有利利于保證證證券市場的的公平，維維護投資者者的合法利利益。上市市公司的信信息披露必必須符合真真實、準確確、完整、及時、易易得易解的的標準。我我國證券券法第559條和第第63條規(guī)規(guī)定，必須須披露的信信息包括：招股說明明書、公司司

10、債券募集集辦法、財財務會計報報告、上市市報告文件件、年度報報告、中期期報告和臨臨時報告。目前，我我國上市公公司違反信信用披露的的主要形式式有：1.信信息披露不不真實。在在我國的證證券市場中中，上市公公司所披露露的許多信信息是不真真實的。例例如，“瓊瓊民源”的的信息披露露不真實案案就是典型型的一例。經查實，瓊瓊民源19996年的的年度報告告和補充公公告中所稱稱的19996年度“實現利潤潤5.7億億元，資本本公積增加加6.577億元”的的內容嚴重重失實，虛虛構利潤55.4億元元，虛增資資本公積金金6.577億元。對對這樣嚴重重失實的財財務報告，海海南大正會會計事務所所出具了資資產評估報報告，中華華

11、會計師事事務所、海海南中華會會計師事務務所出具了了無保留意意見的審計計報告。為為此，中國國證監(jiān)會對對這些單位位進行了處處罰。2.信信息披露不不準確。在在我國，許許多上市公公司的中期期報告、年年度報告、臨時報告告、新股發(fā)發(fā)行和上市市的披露都都存在問題題。有的上上市公司披披露項目遺遺漏，如有有的上市公公司的年度度報告正文文中沒有會會計報告，沒沒有披露前前次募集資資金的使用用情況，沒沒有披露董董事會報告告摘要，沒沒有披露年年度股東會會情況;有有的上市公公司的披露露不充分，如如有的公司司對董事、監(jiān)事及高高級管理人人員持股變變動情況披披露不充分分，有的公公司未能明明確說明前前次募集資資金使用改改變情況，

12、有有的公司對對新年度業(yè)業(yè)務計劃披披露不充分分。有的上上市公司的的財務報告告不規(guī)范，依依照年報報準則，上上市公司披披露的三張張會計報表表應是可比比式報表，但但大部分上上市公司的的會計報表表僅僅限于于本年度末末和本年度度的數據;會計報表表所反映的的數據與年年度報告有有關文字敘敘述不一致致;會計報報表注釋不不規(guī)范。3.信信息披露不不完整。這這突出表現現在上市公公司對關聯聯交易不作作充分的披披露。關聯聯交易在我我國上市公公司中普遍遍存在。根根據對19998年年年報的統(tǒng)計計，有700%以上的的上市公司司存在關聯聯交易。目前上市市公司與關關聯企業(yè)特特別是與集集團公司的的關聯交易易數量巨大大，主要表表現在以

13、下下幾個方面面：有的上上市公司過過分依賴于于其集團公公司，材料料采購與產產品銷售或或一頭在外外或兩頭在在外;有些些關聯企業(yè)業(yè)、集團公公司與上市市公司之間間資產轉讓讓頻繁;有有的上市公公司、集團團公司、關關聯企業(yè)之之間相互提提供擔保、貸款或占占用資金。4.信信息披露不不及時。信信息披露的的及時性要要求：當某某種影響證證券價格的的情勢確實實存在時，上上市公司應應當在法定定時間內，及及時披露相相關信息，不不得拖延。我國有些些公司在發(fā)發(fā)生重大事事件后，不不是不披露露有關情況況，而是不不及時披露露，等到該該信息在市市場上已成成為半公開開化時才披披露。這造造成對某些些未能及時時獲得信息息的投資者者的不公平

14、平。有的公公司則故意意延遲披露露有關信息息，為一些些內部人員員進行內幕幕交易創(chuàng)造造條件。例例如，北海海銀河把應應當在兩天天內向交易易所報告并并公告的信信息，拖了了一個半月月才報告并并公告，沒沒有及時履履行重大信信息的披露露義務，在在此期間，該該公司股票票的價格由由18元漲漲到了399.94元元，獲利超超過1000%。另外，信信息披露還還應當是易易得易解的的。如果所所披露的信信息不能得得到，或者者難以理解解，也就失失去了信息息的意義。其實，證證券市場的的信息可以以分為兩大大類：一是是基本面信信息(為硬硬信息)，包包括公司招招股說明書書、年度和和中期的財財務報告、重大事項項披露報告告、分紅配配股政

15、策、收購兼并并決定等財財務、經營營、管理類類信息。另另一類是軟軟信息(ssoft infoormattion)，即從現現有數據或或情況中衍衍生出來的的對公司未未來發(fā)展前前景和盈利利狀況的預預測。證證券法中中規(guī)定必須須披露的信信息包括：招股說明明書、公司司債券募集集辦法、財財務會計報報告、上市市報告文件件、年度報報告、中期期報告和臨臨時報告，至至于對收益益預測的“軟信息”則未作強強制性規(guī)定定。目前，上上市公司利利用國家法法律對“軟軟信息”未未作規(guī)定的的立法漏洞洞進行操縱縱市場的行行為不少。(三)操縱行為為操縱行行為是某一一人或某一一組織，利利用其資金金、信息等等優(yōu)勢或濫濫用職權影影響證券市市場價

16、格，誘誘使他人買買賣證券，擾擾亂證券市市場秩序的的行為。操操縱行為的的主要特點點是，通過過哄抬某一一證券的價價格，或故故意壓低某某一證券的的價格等手手段人為地地影響證券券市場的供供求關系，扭扭曲證券市市場的正常常價格，而而行為人則則從中謀取取非法利益益。操縱行行為是一種種典型的欺欺詐行為，它它以欺騙的的手段誘使使他人買賣賣證券，其其目的是損損害他人利利益而為自自己獲取利利益。從我我目前的統(tǒng)統(tǒng)計資料看看，還沒有有發(fā)現上市市公司因操操縱市場而而被處罰的的。但這這并不意味味著我國沒沒有操縱市市場的情況況。實際上上，上市公公司與莊家家相互勾結結，由上市市公司提供供內幕信息息或者在各各種適當的的時機發(fā)布

17、布“軟信息息”，配合合莊家的市市場炒作，在在獲利后雙雙方共同分分贓。這種種現象經常常受到新聞聞媒體的懷懷疑和投資資者的質問問，有的甚甚至可以從從市場行情情的技術數數據中發(fā)現現明顯的痕痕跡，這已已是公開的的秘密，只只是沒有被被我們的監(jiān)監(jiān)管部門發(fā)發(fā)現而已。在日本本，操縱市市場的情況況常有發(fā)生生。例如，協協同飼料案案件就是典典型的一例例。協同同飼料為改改善公司財財務狀況逐逐漸惡化，考考慮籌集資資金。決定定先向股東東配股增資資，然后，再再采取時價價發(fā)行方法法進行。為為了使這兩兩方面籌集集資金工作作順利進行行，決定在在與股東配配股增資有有關的買賣賣交易除權權(除權后后的買賣交交易，成為為無權認購購新股股

18、票票的買賣交交易)前后后，進行操操縱市場。協同飼料料的副經理理等5人參參與了該計計劃。當時時的股價是是每股1770日元至至180日日元。為了了在除權日日前將其拉拉到每股2200日元元左右，用用協同飼料料的資金等等共同地繼繼續(xù)買進661490000股，又又進行了11040000股的虛虛假買賣，為為推動市場場變動，進進行了一系系列的交易易。最后，使使除權前的的股價達到到256日日元，除權權日達到2220日元元。為了使使在接下來來的公開募募集時，價價格的計算算上有利，繼繼續(xù)維持該該股價，共共同地買進進8660000股，又又進行了一一系列的交交易。這些些交易被認認為屬于操操縱市場，而而被起訴。東京地方

19、方法院認定定上述所實實施的行為為屬于操縱縱市場行為為，對有關關被告處以以附緩期執(zhí)執(zhí)行的徒刑刑(5人各各自處刑的的內容不同同，從8個個月到1年年不等)。該案件被被提起了上上訴，但第第二審、第第三審法院院都作出了了駁回上訴訴的決定。類似的案案件還有日日本鍛工案案、三菱地地所案、藤藤田觀光案案等。(四)內幕交易易1.一一般的內幕幕交易內幕交交易(Innsideer trradinng)，指指內幕信息息的知情人人或者非法法獲取內幕幕信息的人人員在涉及及證券的發(fā)發(fā)行、交易易或者其他他對證券的的價格有重重大影響的的信息尚未未公開前，買買入或者賣賣出該證券券或者泄露露該信息，以以獲取利益益或者減少少損失的行

20、行為。內幕幕人員，又又稱知情人人員，是指指由于職業(yè)業(yè)關系或通通過合法途途徑能夠接接觸或獲得得內幕信息息的人員。證券法法第700條規(guī)定，“知悉證券券交易內幕幕信息的知知情人員或或者非法獲獲取內幕信信息的其他他人員，不不得買入或或者賣出所所持有的該該公司的證證券，或者者泄露該信信息或者建建議他人買買賣該證券券?！边@是是對這類人人員買賣證證券作出的的禁止性規(guī)規(guī)定。在我國國，內幕人人員利用內內幕信息進進行證券交交易十分普普遍。主要要有兩種情情況：第一一，上市公公司自身利利用內幕消消息買賣股股票，以獲獲取利潤。例如，張張家界旅游游開發(fā)公司司在19996年9月月2日至111月188日期間，利利用其長沙沙分

21、公司開開設的155個賬戶，先先后買入本本公司股票票總計211288883股;總總計動用資資金41550萬元并并于公司公公布董事會會送股決議議前幾天拋拋出股票1143.22萬投，直直接獲得1180.55萬元。據據此，中國國證監(jiān)會認認為，張家家界公司的的行為屬于于內幕交易易，并作出出了相應的的處罰。第二，上上市公司的的高級管理理人員利用用職權買賣賣股票，以以獲取利潤潤。例如，攀攀枝花鋼鐵鐵(集團)公司內部部管理人員員俞夢文，利利用攀枝花花集團板材材公司資產產重組發(fā)行行A股的內內幕消息，于于19988年3月至至5月間買買賣該公司司股票3萬萬股，共獲獲取利潤88萬元。中中國證監(jiān)會會經調查，認認定俞夢文

22、文的行為構構成了內幕幕交易行為為，決定沒沒收其非法法所得8萬萬元并處以以5萬元罰罰款11.2.特特殊的內幕幕交易：短短線交易短線交交易(shhort swinng trradinng)是指指上市公司司董事、監(jiān)監(jiān)事、經理理人及持有有法定比例例股份以上上的大股東東，12在在法定期間間內(一般般為6個月月)，對公公司上市股股票買進后后再行賣出出、或賣出出后再行買買入的行為為。最早對對內部人短短線交易行行為作出規(guī)規(guī)定的是11934年年美國證證券交易法法。該法法第16條條(b)項項規(guī)定，為為防止受益益人、董事事或高級職職員因為與與發(fā)行人的的關系而可可能對已獲獲信息的不不公平使用用，對受益益人、董事事或高

23、級職職員進行持持有所購的的股票售出出后未滿66個月再購購進的交易易，無論為為何種目的的任何何買進、賣賣出或賣出出、買進而而得的收益益，均收歸歸于發(fā)行人人所有。113本條完完全用民事事責任的方方式來規(guī)制制典型的內內幕交易，簡簡便易行。此后，相相繼為日本本、我國臺臺灣地區(qū)等等許多國家家和地區(qū)的的證券法律律法規(guī)所借借鑒。我國在在19933年國務院院發(fā)布股股票發(fā)行與與交易管理理暫行條例例中對短短線交易行行為已有所所規(guī)定。該該條例第38條條規(guī)定，“股份有限限公司的董董事、監(jiān)事事、高級管管理人員和和持有公司司5%以上上有表決權權的法人股股東，將其其所持有的的公司股票票在買入后后6個月內內賣出或賣賣出后6個

24、個月內買入入，由此獲獲得的利潤潤歸公司所所有。前款款規(guī)定適用用于持有公公司5%以以上有表決決權股份的的法人股東東的董事、監(jiān)事和高高級管理人人員?！钡牵緱l條僅僅規(guī)定定了利潤的的歸入權，對對利潤歸入入權的行使使沒有規(guī)定定，使得本本條規(guī)定難難以發(fā)揮應應有的作用用。對此，證券法在歸入權權的行使方方面增加了了一些具體體的規(guī)定，使使得對短線線交易的法法律規(guī)制有有可能落到到實處。該該法第422條規(guī)定，持持有一個股股份有限公公司已發(fā)行行的股份55%的股東東，將其所所持有的該該公司的股股票在買入入后6個月月內賣出，或或者在賣出出后6個月月內又買入入，由此所所得收益歸歸該公司所所有，公司司董事會應應當收回該

25、該股東所得得收益。公公司董事會會不按規(guī)定定執(zhí)行，致致使公司遭遭受損害的的，負有責責任的董事事依法承擔擔連帶賠償償責任。但但是，它將將短線交易易的對象僅僅限制為持持股5%以以上的大股股東，從而而排除了對對公司董事事、監(jiān)事、經理的適適用。這是是不妥當的的，在實踐踐中可能產產生負面作作用。在短線線交易方面面，我國在在19933年發(fā)生的的“寶延風風波”144，就是一一例。19993年99月29日日，寶安上上海公司持持有延中股股票4.556%;在在此之前，其其關聯企業(yè)業(yè)寶安華陽陽保健用品品公司持有有延中股票票4.522%;深圳圳龍崗寶靈靈電子燈飾飾公司持有有延中股份份1.577%。這樣樣，寶安上上海公司

26、及及其關聯企企業(yè)在19993年99月29日日持有延中中股份實際際為10.65%，已已超過法定定報告要求求的比例。在沒有履履行相關義義務的情況況下，寶安安上海公司司于19993年9月月30日再再次下單掃掃盤，致使使三公司合合計持有延延中股票達達到17.07%。在寶安上上海公司買買入股票的的過程中，寶寶安華陽保保健用品公公司和深圳圳龍崗寶靈靈電子公司司于19993年9月月30日將將其分別持持有的共1114.777萬股延延中股票賣賣給了寶安安上海公司司，將244.60萬萬股賣給了了其他股民民。中國證證監(jiān)會依照照股票條條例第338條的規(guī)規(guī)定，對此此進行了處處理。寶安安華陽保健健用品公司司和深圳龍龍崗電

27、子燈燈飾公司于于19933年9月330日賣給給社會公眾眾的股票所所獲得的利利潤歸延中中公司所有有。(五)挪用募集集資金買賣賣股票這主要要是指上市市公司在資資金使用中中的不規(guī)范范操作。上上市公司挪挪用資金買買賣股票的的情況主要要有兩種：一是買賣賣其他上市市公司的股股票企圖獲獲得短期利利潤，在11997年年，紅光公公司將募集集資金144086萬萬元(占募募集資金總總額的344.3%)用于自行行炒股和委委托其財務務顧問公司司中興托管管炒股。二二是買賣本本公司的股股票。冰熊熊公司將11500萬萬元募集資資金用于買買賣本公司司的股票，獲獲利5355.8萬元元。這種情情況同時違違反了“股股份有限公公司不得

28、購購回其發(fā)行行在外的股股票”的規(guī)規(guī)定。(六)關聯交易易關聯交交易，通常常是指存在在關聯的雙雙方之間進進行的交易易15.在在我國的證證券市場中中，關聯交交易大都發(fā)發(fā)生在上市市公司和其其大股東之之間。大股股東與上市市公司進行行關聯交易易時，利用用其在上市市公司中的的優(yōu)勢地位位影響交易易正常進行行，以不合合理的價格格將其產品品或者劣質質資產出售售或者置換換給上市公公司，換取取上市公司司的現金或或者優(yōu)質資資產，從而而抽回出資資或者奪取取資金。SST猴王事事件中，猴猴王集團利利用關聯交交易掏空猴猴王股份就就是一例。ST猴王王(猴王股股份有限公公司)于11993年年在深圳交交易所上市市。但是，由由于猴王股

29、股份公司與與其大股東東猴王集團團在資產、財產以及及人員上的的混同，導導致猴王股股份實際上上成了其大大股東猴王王集團的提提款機，猴猴王集團以以借款、擔擔保等方式式從猴王股股份公司獲獲得了巨額額的財富。到20000年6月月15日，SST猴王對對猴王集團團的應收款款至少有88.9億元元，擔保至至少3億元元16.另另外，湖北北美爾雅公公司被其大大股東掏空空也是典型型一例177.需要指指出的是，以以上幾種違違法違規(guī)行行為只是按按某一標準準進行的簡簡單分類。實際上，一一個案件之之中往往包包括數個違違法行為。它往往是是違規(guī)配股股、信息披披露問題、內幕交易易問題、買買賣本公司司股票、改改變募集資資金用途等等行

30、為混合合一起。而而且，上市市公司的違違法行為往往往和證券券公司、證證券服務中中介機構等等機構的違違法行為交交錯在一起起。這是因因為證券發(fā)發(fā)行和上市市需要經過過許多法定定程序和中中介手續(xù)，一一家公司的的上市往往往與發(fā)行公公司、證券券公司、會會計師事務務所、審計計師事務所所和律師事事務所的工工作是分不不開的。所所以，一旦旦違規(guī)行為為被發(fā)現，發(fā)發(fā)行人(或或上市公司司)和中介介機構及其其直接責任任人員往往往受到牽連連。三、我我國上市公公司不守信信用的原因因剖析(一)證券市場場內在缺陷陷的分析在證券券市場發(fā)展展的初期，由由于法律法法規(guī)的不完完善與監(jiān)管管缺乏經驗驗，出現大大量不規(guī)范范操作和違違法違規(guī)行行為

31、是難以以避免的。如美國早早期的證券券市場自由由放任政策策，政府對對證券市場場沒有采取取任何規(guī)制制的措施，僅僅僅依靠上上市公司和和證券商的的自律及各各州的藍天天法(Bllue ssky llaw)。由于上市市公司和證證券商在利利益的驅使使下沒有做做到自律，藍藍天法的施施行成效不不彰。證券券市場上投投機猖獗，過過度投機導導致了19929年110月的股股市崩盤，并并由此直接接引發(fā)了席席卷資本主主義世界的的經濟大危危機。日本本的證券市市場在19948年證券交易易法頒行行之前，證證券市場也也是被大機機構投資者者所操縱，內內幕交易叢叢生;即使使發(fā)展到990年代初初，仍然爆爆發(fā)了四大大證券公司司卷入與大大宗

32、股票投投機家勾結結的金錢丑丑聞事件?？梢?，證證券市場天天生具有投投機和欺詐詐的特性，我我國證券市市場也不例例外。(二)我國證券券市場體制制原因的剖剖析與國外外證券市場場的實踐相相比，我國國證券市場場上不僅存存在著類似似于國外市市場初期經經常出現的的內幕交易易、操縱市市場等情況況，還包括括一些由于于歷史遺留留問題而產產生的違法法違規(guī)操作作的特殊情情況。具體體而言：11.證券市市場產生于于經濟體制制的轉軌時時期。我國國股票市場場一開始就就建立在計計劃經濟向向市場經濟濟轉軌的過過程中，含含有相當的的非市場經經濟因素。因此，我我國證券市市場存在著著許多轉軌軌過程中的的各種問題題，如公司司法人治理理結構

33、中的的不完善、運作程序序的不規(guī)范范。這些問問題導致上上市公司不不守信用。2.證券券市場不是是依法產生生的，其先先于證券市市場的有關關立法而產產生。上海海證券交易易所、深圳圳證券交易易所分別于于19900年和19991年成成立。但是是，公司司法和證券法分別到11993年年底和19998年底底才出臺。在此之前前，僅僅是是一些行政政法規(guī)和部部門規(guī)章在在規(guī)范證券券市場。而而且，即使使是公司司法、證券法這兩部大大法也存在在許多問題題，無法涉涉及證券市市場的方方方面面。試試想，在不不規(guī)范的法法律環(huán)境怎怎么產生規(guī)規(guī)范的證券券市場呢?3.政府府在證券市市場發(fā)揮主主導作用。與西方的的證券市場場不同，我我國的證券

34、券市場是在在政府的推推動和調控控下發(fā)展起起來的。這這在證券市市場發(fā)展初初期是必要要的，也是是廣大投資資者所期待待的。但問問題是，在在許多不該該管的方面面，政府管管得過多，在在許多應該該管的方面面，政府卻卻管不好甚甚至不管。因此，在在某種程度度上，更加加劇了上市市公司信用用低下，證證券市場不不規(guī)范。44.證券行行業(yè)缺乏自自律習慣。長期以來來，我國的的商業(yè)文化化不發(fā)達，缺缺少西方國國家的商人人精神。在在整個社會會環(huán)境中，還還沒有形成成市場經濟濟的道德觀觀和價值觀觀。雖不能能說“無奸奸不商，無無商不奸”，但缺少少行業(yè)自律律卻是事實實。許多證證券公司和和上市公司司都鉆法律律的漏洞，以以獲取非法法利益。

35、所所有這些進進一步加深深了我國上上市公司信信用的低下下，證券市市場上違法法違規(guī)現象象的復雜性性。(三)上市公司司固有沖突突的解構1.上上市公司與與證券市場場投資者之之間的利益益沖突上市公公司與投資資者是證券券市場上兩兩個最重要要的主體，分分別處于證證券市場的的兩端，兩兩者共同形形成一個有有機的矛盾盾統(tǒng)一體。一方面，上上市公司的的生存、業(yè)業(yè)務發(fā)展和和壯大有賴賴于投資者者的投資，投投資者投資資的保值、增值有賴賴于上市公公司良好的的經營業(yè)績績。另一方方面，上市市公司與投投資者的利利益畢竟是是不一致的的，兩者不不能完全等等同，再加加上兩者信信息不對稱稱，因此，上上市公司就就完全有可可能為了自自己的利益

36、益而損害廣廣大投資者者的利益。雖然從理理論上說，我我國的上市市公司是經經過層層推推薦、層層層考核和審審批推選出出來的優(yōu)秀秀企業(yè)，其其綜合素質質在同類企企業(yè)中應當當是佼佼者者。然而由由于種種原原因，上市市公司之間間素質參差差不齊。許許多上市公公司上市目目的不明確確，它們不不注重企業(yè)業(yè)的長遠發(fā)發(fā)展和以良良好的業(yè)績績來回報投投資者，而而是一心利利用上市機機會撈錢，甚甚至不惜采采用違法違違規(guī)的手段段來達到目目的。再加加上我國沒沒有實行嚴嚴格的上市市公司摘、停牌制度度，以至一一些上市公公司有恃無無恐，出現現了許多損損害投資者者利益而為為公司牟利利的情況。2.投投資人與管管理層之間間的利益沖沖突在上市市公

37、司中，由由于股東數數量眾多，為為了保證決決策形成和和實施的效效率，公司司的職權通通常委任于于董事會和和經理。這這樣，所有有權和經營營權就分離離了，所有有權和控制制權的“兩兩權分離”也就成為為這種公司司的基本特特征。在兩兩權分離的的情況下，公公司的最終終所有權人人(即股東東)與控制制權人的最最終目標函函數是不一一致的。對對公司投資資者(或“所有人”)來說，最最終通過投投資收益的的形式表現現出來的公公司利潤可可以被其占占有，投資資行為的效效用最大化化可以簡單單化為公司司利潤最大大化。而公公司董事、經理等管管理層只是是公司資產產的控制者者，其效用用函數中的的收入不等等于公司盈盈利。也就就是說，公公司

38、利潤最最大化并不不意味著管管理層效用用的最大化化，兩者不不能劃上等等號。所以以，管理層層追求利潤潤最大化的的激勵不足足。也就是是說，兩權權分離會天天然地伴生生出所有人人和控制權權人激勵不不相容的問問題18.在這種種情況下，上上市公司中中的“委托托代理問問題”199變得十分分突出。這這在西方國國家被稱為為阿基里斯斯之踵難題題(Berrle aand MMeanss，19332)200.由于公公司股東和和董事等管管理層的效效用函數不不一致，董董事等高級級管理人員員(代理人人)就有可可能出于私私利而機會會主義地行行事，忽略略或損害投投資者的利利益。因為為，在這類類企業(yè)里，委委托人、股股東并不直直接參

39、與組組織的運作作。執(zhí)行經經理們往往往掌握著更更充分的信信息，也更更密切地參參與經營活活動。這樣樣，他們可可以按自己己的利益行行事。這不不利于掌握握信息較少少的委托人人(Berrle aand MMeanss，19332)211.例如，股股份公司的的經理們可可以設法將將業(yè)務活動動安排得讓讓人難以批批評，或者者使自己享享受到很高高的在職消消費。同時時，他們可可以容忍違違背委托人人利益的低低利潤的情情況存在。因此，所所有權與控控制權的分分離有可能能造成很高高的信息成成本和組織織成本瑢?？梢?，董董事、經理理等高級管管理人員為為自己的私私利活動不不必花費昂昂貴的成本本，只要他他們能抓住住所謂的“機會”就

40、就可以了。因為，成成本和收益益相比較，收收益明顯大大于成本，這這使他們在在心理上有有了相當的的動力。相相反，公司司股東們則則處于不利利的地位。一方面，在在經營判斷斷能力上弱弱于高級管管理人員。他們不知知道高級管管理人員的的哪些行為為對公司有有利，哪些些對公司不不利，哪些些對公司是是必要的，哪哪些對公司司是不必要要的。另一一方面，公公司股東也也是信息上上的弱者。高級管理理人員作為為公司內部部管理者，對對公司的經經營狀況和和市場環(huán)境境了如指掌掌，而公司司股東則對對公司經營營、市場前前景、利潤潤狀況等了了解不多。所以，也也就出現了了信息成本本的問題，唯唯一的辦法法是在股票票市場上拋拋出自己的的股票。

41、從以上上的分析可可以看出來來，董事、經理等高高級管理人人員不但可可能為了公公司或者他他們自己的的利益而損損害社會上上一般投資資者的利益益，而且，他他們也完全全有可能為為了自己的的利益而直直接損害公公司的利益益，并同時時損害社會會上一般投投資者的利利益。3.上上市公司控控股股東223與中小小股東之間間的利益沖沖突在上市市公司內部部，不同的的股東所擁擁有的股份份的數量是是不同的。根據持股股數量的多多少，可以以把股東分分為控股股股東(控制制股東、多多數股東、大股東)和中小股股東。在上上市公司中中，公司決決策的一個個基本原則則就是資本本多數決定定原則，普普通股的股股東都擁有有一股一票票的平等的的表決權

42、。每個股東東所擁有表表決權，是是同他的持持股量成正正比的。股股東持有公公司的股份份越多，其其擁有的表表決權也就就越多。因因此，大股股東以股權權的簡單多多數就可以以在公司的的股東大會會上作出各各種有利于于自身的決決議，例如如董事會等等公司重要要管理部門門的組成、財會人員員的組成等等等，而僅僅僅在修改改章程、公公司形式重重大變更等等罕見的場場合才需要要廣大中小小股東的配配合。實際際上，對于于現代大股股份公司、特別是上上市公司而而言，公司司股權往往往比較分散散，大股東東以低于、甚至遠遠遠低于500%的表決決權就完全全可以行使使對公司的的控制。當當大股東對對公司事物物行使了事事實上的控控制權時，就就構

43、成了所所謂控制股股東(Coontroollinng Shharehholdeers)224.在上上市公司中中，控股股股東一般通通過在公司司重要部門門安排人事事來控制公公司的財務務和重要的的經營活動動，有的則則在股東大大會以表決決的形式通通過有關決決議來作出出對自己有有利的安排排。對少數數股東而言言，由于其其在公司中中不占支配配地位，其其利益自然然會受到控控制股東的的壓制和侵侵害。但是是，這種侵侵害往往并并不直接發(fā)發(fā)生在少數數股東身上上，而是先先侵害公司司利益，進進而間接地地損害少數數股東的利利益。在我國國，由于絕絕大多數上上市公司是是從國有企企業(yè)改制而而來，國家家股、國有有法人股在在公司內部部

44、居于控制制股東地位位的現象比比比皆是，更更由于我國國證券市場場的不完善善、投資者者的不成熟熟，這種一一股獨大的的局面給投投資者帶來來了非常嚴嚴重的后果果。這就是是控股公司司通過各種種手段擠占占上市公司司的各種資資源。最為為典型的就就是通過控控股公司(往往是上上市公司所所在的集團團公司)與與上市公司司之間的關關聯交易來來獲取不當當利益。在在關聯交易易中，存在在著許多不不等價交易易和虛假交交易，大股股東蓄意操操縱公司業(yè)業(yè)績，配合合非法分子子操縱證券券市場。此此外，控股股股東強迫迫上市公司司為其提供供擔保、擠擠占挪用上上市公司募募股資金的的現象也屢屢見不鮮，令令人觸目驚驚心。需要指指出的是，證證券市

45、場上上的投資者者包括兩類類：一類是是機構投資資者，如投投資基金;另一類是是自然人投投資者，即即股民。在在西方國家家，與傳統(tǒng)統(tǒng)公司相比比，現代上上市公司的的股權結構構有了變化化：機構投投資者的持持股比例大大幅上升，相相應地，個個人所占股股份比例較較低，并繼繼續(xù)下降。在我國，機機構投資者者擁有的資資金總量大大致在100000億億元左右，中中小投資者者擁有的資資金大概在在30000億元左右右25.機機構投資者者成為控制制股東，使使權力集中中十分突出出，而權力力的過分集集中必然導導致權力的的濫用。更更為嚴重的的問題是目目前我國證證券市場上上不多的機機構投資者者，利用自自身的資金金和信息優(yōu)優(yōu)勢，操縱縱市

46、場、從從事內幕交交易，無所所不為，成成為攪亂股股市的“混混江龍”，嚴嚴重干擾了了市場秩序序。這些機機構投資者者的構成相相當復雜，有有一些是國國有企業(yè)、上市公司司、證券公公司等，還還有一些所所謂“控股股公司”、“投資公公司”，一一方面為上上市公司作作“財務顧顧問”，另另一方面借借機炒作該該公司股票票，永遠只只賺不賠。機構投資資者的混亂亂狀態(tài)和缺缺乏管理，直直接影響到到上市公司司的信用，已已經成為證證券市場發(fā)發(fā)展的一大大隱患。目目前，一方方面要盡快快發(fā)展我國國的專業(yè)機機構投資者者，如各類類投資基金金等，改善善證券市場場投資者的的構成，另另一方面要要抓緊對原原有的一些些不規(guī)范的的機構投資資者的清理理

47、整頓，將將一些危害害市場的“莊家”226除出去去。只有這這樣，上市市公司信用用才有一個個良好的環(huán)環(huán)境，我國國的證券市市場才有可可能向規(guī)范范和成熟的的方向發(fā)展展。四、重重構上市公公司信用，需需要完善法法律架構(一)重構上市市公司信用用，需樹立立的理念要重構構上市公司司信用，必必須樹立保保護投資者者利益為核核心的理念念。在證券券市場中，市市場的最主主要的行為為人是投資資者，投資資者的存在在是整個證證券市場得得以生存和和發(fā)展的基基礎。沒有有投資者的的參與，就就沒有證券券市場。在在證券市場場上，投資資者特別是是中小投資資者無論是是從信息的的獲得還是是在市場的的參與上，都都處于弱者者的地位。所以，“至為

48、重要要的是要為為投資者建建立起安心心投資的基基礎”。瑧瑧因此，證證券法有必必要向中小小投資者傾傾斜，增強強其地位，以以實現真正正的平等。保護投資資者的合法法權益就是是盡量減少少投資風險險，維護證證券市場發(fā)發(fā)行和交易易的秩序和和安全，預預防投資者者被欺騙上上當，并在在投資者的的合法權益益受到侵害害時提供適適當的救濟濟。樹立以以投資者為為中心的理理念，可具具體為兩個個方面：貫徹公公開、公平平、公正的的原則。其其中公開是是“三公”原則的核核心。根據據公開原則則，任何證證券的發(fā)行行和交易都都要真實、準確和完完整地披露露與證券發(fā)發(fā)行和交易易有關的各各種重要的的信息，避避免信息披披露中的虛虛假陳述、重大誤

49、解解和遺漏，以以保證投資資者對所投投資的證券券有充分、全面和準準確的了解解。從公開開原則的實實現方式看看，分證券券發(fā)行時的的信息公開開和證券發(fā)發(fā)行之后的的信息公開開。公平原原則是指證證券市場的的參與者在在法律上應應受到公平平對待。公公正原則要要求在證券券發(fā)行、交交易中，對對所有投資資者實行統(tǒng)統(tǒng)一的行為為規(guī)則。公公正的精神神主要表現現為對立法法者、司法法者、管理理者權力的的賦予與約約束，體現現在社會對對市場行為為的評價中中。公正原原則比較重重視管理者者公正地不不偏不倚地地介入證券券市場。貫徹誠誠實信用、反對欺詐詐的原則。在證券法法中，誠實實信用原則則更強調行行為人依照照主觀善意意行事。它它要求上

50、市市公司以最最大的善意意進行證券券活動，權權利人不得得以損害他他人利益為為目的而濫濫用權利，義義務人也應應在誠實信信用的原則則下，善意意履行義務務，不應借借機損害他他人的利益益。反過來來，上市公公司不得欺欺詐。欺詐詐指的是在在證券的發(fā)發(fā)行和交易易過程中，行行為人通過過欺詐的手手段，破壞壞市場正常常秩序、損損害他人利利益而自己己獲利的行行為。應該該說，誠實實信用和反反對欺詐是是同一事物物的兩個方方面，應當當同時兼顧顧。(二)重構上市市公司信用用，需完善善的具體制制度1.完完善上市公公司信用的的相關法律律法規(guī)在證證券法出出臺以前，規(guī)規(guī)范證券市市場的法規(guī)規(guī)主要散見見于國務院院、國家體體改委、財財政部

51、、國國務院證券券委、中國國證監(jiān)會以以及滬、深深地方政府府所頒發(fā)的的各類規(guī)范范性文件中中。證券券法的出出臺使證券券市場有了了一部統(tǒng)一一的權威性性立法。但但是，綜觀觀證券法法共2114條，存存在明顯的的缺點：其其一，在立立法理念上上，沒有把把保護投資資者利益貫貫徹到底。有時為了了確保監(jiān)管管秩序，而而犧牲投資資者利益。其二，許許多條款還還比較原則則，基本上上是對原有有一些重要要法規(guī)的延延續(xù)，操作作性不是很很強。以規(guī)規(guī)制內幕交交易的條款款為例，在在美國，對對內幕交易易進行規(guī)制制的最重要要的立法是是著名的規(guī)規(guī)則10-b5，但但就這一條條所繁衍出出來的司法法解釋、適適用的原則則、例外和和外延以及及判例，幾

52、幾乎可以構構成一部高高度完備的的立法，形形成了一個個相對獨立立、適用范范圍相當廣廣泛的體系系。而我國國證券法法中規(guī)制制內幕交易易的條款僅僅有四條。很難想象象這短短的的四個條文文能發(fā)揮多多大的作用用，而與證券法中其他條條款相比，內內幕交易條條款還算相相對詳細的的。法律條條文的操作作性不強，將將極大地損損害證券法法功能的發(fā)發(fā)揮。其三三，許多重重要制度的的缺失是證證券存在的的另一不足足。特別遺遺憾的是，在在原來的法法規(guī)、規(guī)章章中經實踐踐證明行之之有效的制制度證券法法沒有很好好地吸收。其四，法法律責任不不平衡。盡盡管證券券法明確確了民事責責任優(yōu)先承承擔的原則則，也強化化了發(fā)行人人及中介機機構的高級級管

53、理人員員的連帶賠賠償責任，但但具體可作作為追究民民事責任依依據的條文文僅寥寥兩兩三條，與與追究行政政責任的330余條、追究刑事事責任的118條條文文相比，證證券法律責責任嚴重失失衡。其實實，民事責責任相對行行政責任和和刑事責任任而言，更更能保護廣廣大投資者者的切身利利益，更有有利于調動動投資者積積極性，更更能促使證證券市場秩秩序的形成成。所以，這這些問題應應該在修訂訂證券法和和實施規(guī)則則時加以解解決，這是是構建上市市公司信用用的法律前前提。2.規(guī)規(guī)范上市公公司的行為為一個國國家證券市市場的規(guī)范范運作，歸歸根到底取取決于其證證券市場參參與者的素素質。上市市公司是證證券市場的的細胞，它它的素質、經

54、營狀況況和發(fā)展前前景是股市市賴以存在在的基礎。我國上市市公司運作作中不規(guī)范范現象之多多、違法違違規(guī)的膽量量之大，也也許在世界界范圍內都都是少見的的。我認為為，要規(guī)范范上市公司司的行為，首首先要完善善上市公司司的法人治治理結構。完善的公公司法人治治理結構應應當是在產產權明晰的的基礎上形形成責權明明確、相互互制衡的關關系，具體體表現在股股東大會、董事會、監(jiān)事會和和經理分工工負責、各各司其職、互相制約約、共同發(fā)發(fā)展。而在在我國，由由于大部分分上市公司司由國有企企業(yè)改制而而來，存在在著企業(yè)的的股份制改改造尚未完完成和股權權結構不合合理的現象象，使股東東大會基本本上流于形形式，而董董事、經理理的權力又又

55、沒有制約約，監(jiān)事會會更形同虛虛設。為此此，要改變變這種狀況況，提高上上市公司信信用，其根根本點就在在于解決上上市公司法法人治理結結構的問題題。其次，妥妥善處理上上市公司與與控股股東東之間的關關系。我國國目前普遍遍存在著控控股股東(集團公司司)利用關關聯交易、擔保等方方式損害公公司利益、中小股東東利益的行行為。所以以，必須理理清控股股股東與上市市公司的關關系，真正正地從人格格上把兩者者獨立開來來，防止兩兩者人格混混同。上市市公司在人人格上不能能獨立，就就必然會被被控股股東東所操縱而而危及中小小股東和公公司債權人人的利益。為此，有有必要建立立“法人格格否認”制制度。同時時，對控股股股東賦予予誠信義務務等。再次次，要處理理好上市公公司與中小小股東的關關系。當控控股股東(集團公司司)、上市市公司違反反對中小股股東的信托托義務、誠誠信義務和和尊重公司司獨立人格格義務，導導致中小股股東的合法法利益受到到損害時，中中小股東有有權向法院院提起訴訟訟的權利。這種權利利包